MERCADOS FUTUROS E DE OPÇÃO: OPORTUNIDADES PARA O COOPERATIVISMO Organização das Cooperativas Brasileiras OCB Gerência de Apoio ao Desenvolvimento em Mercados - GEMERC 1. INTRODUÇÃO O agronegócio brasileiro possui significativa importância no Brasil, devido à participação no Produto Interno Bruto (PIB) e à contribuição na balança comercial do país. A Figura 1 apresenta a participação do agronegócio (total, agricultura e pecuária) no PIB do Brasil. 32 Participação no PIB do Brasil (%) 28 24 20 16 12 8 4 0 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Período Analisado (Anos) Agronegócio Agronegócio Agricultura Agronegócio Pecuária Figura 1. Participação do Agronegócio total, da agricultura e da pecuária no PIB brasileiro, de 1994 a 2005 Fonte: CEPEA/ESALQ (2007); IPEA (2007)
Em relação às riquezas geradas pela economia, o agronegócio representa aproximadamente 30,00% do PIB, com redução da participação nos dois últimos períodos analisados, atingindo 27,87% no ano de 2005. O agronegócio da agricultura representa a maior contribuição, com uma participação de 19,59% no PIB brasileiro. A pecuária, que possui maior estabilidade na importância em relação ao PIB, manteve valores ao redor de 8,00%. A análise da Figura 1 mostra a relevante importância do agronegócio para o Brasil, o que justifica estudos para a evolução dos métodos de comercialização e redução de riscos na atividade. Nesse contexto, destacam os riscos de crédito e de preço, com ênfase para a agricultura que possui maiores riscos nos empreendimentos, devido às questões climáticas e volatilidade de preços das commodities. A evolução do faturamento agrícola e agropecuário brasileiro pode ser demonstrada pela análise do valor bruto da produção, visualizada na Figura 2. Para o ano de 2007, a tendência é de reversão das perdas observadas em 2005 e 2006, devido às quedas nos preços dos principais produtos agrícolas.
Valor Bruto da Produção (R$ bilhões) 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 53,93 59,61 49,42 61,5 54,31 48,69 121,1 103,73 102,62 73,06 76,62 68,83 175,68 172,56 197,73 0 Safra de Grãos Outros Produtos Agricultura Pecuária Agropecuária Agrícolas Setores Analisados 2005 2006 2007 Figura 2. Valor Bruto da produção agropecuária, agrícola, grãos, pecuária e outros produtos agrícolas em três anos consecutivos Fonte: CEPEA/ESALQ (2007) As estimativas do VBP (Valor Bruto da Produção) para 2007 mostram tendência de recuperação da renda bruta do setor agropecuário, em especial para as culturas de milho, soja e algodão, frente às perdas observadas na safra anterior (Figura 2). A oscilação dos preços das commodities, somado aos desafios encontrados pelo setor resultaram em elevação do endividamento agrícola brasileiro. Os desafios citados referem-se à valorização do Real, infra-estrutura portuária, deficiência das rotas de exportação e do sistema de armazenagem e ausência de opções modais, como hidrovias, ferrovias e rodovias, em pontos estratégicos. No Brasil, os custos logísticos atingem 16,0% do PIB, enquanto que o referencial internacional gira em torno de 10,0% do PIB das economias (CEPEA, 2007).
Preços Reais dos Alimentos Básicos e Respectivo Modelo de Regressão Preço Real do Arroz (R$/sc de 60kg) 40,00 35,00 30,00 25,00 20,00 15,00 10,00 5,00 0,00 jan/02 abr/02 jul/02 out/02 jan/03 abr/03 jul/03 out/03 jan/04 abr/04 jul/04 out/04 jan/05 abr/05 y = 1E-05x 4-0,0726x 3 + 135,9x 2-112979x + 4E+07 R 2 = 0,9093 Período Analisado Arroz em Casca Figura 3. Preço real do arroz em casca. Preço Real da Banana Nanica (R$/cx de 20kg) 12,00 10,00 8,00 6,00 4,00 2,00 0,00 set/02 dez/02 mar/03 jun/03 set/03 dez/03 mar/04 jun/04 set/04 dez/04 jul/05 out/05 jan/06 abr/06 jul/06 out/06 jan/07 abr/07 jul/07 y = 3E-06x 4-0,0174x 3 + 32,85x 2-27498x + 9E+06 R 2 = 0,8515 mar/05 jun/05 Período Analisado Banana Nanica Figura 5. Preço real da banana nanica. Preço Real da Batata (R$/sc de 50kg) 60,00 50,00 40,00 30,00 20,00 10,00 0,00 jan/02 abr/02 jul/02 out/02 jan/03 abr/03 jul/03 out/03 jan/04 abr/04 jul/04 set/05 dez/05 mar/06 jun/06 set/06 dez/06 mar/07 jun/07 y = 1E-05x 4-0,0567x 3 + 107,01x 2-89825x + 3E+07 R 2 = 0,4869 out/04 jan/05 abr/05 jul/05 Período Analisado Batata Figura 7. Preço real da batata. Fonte: IEA (2007); Elaboração: OCB/GEMERC (2007) out/05 jan/06 abr/06 jul/06 out/06 jan/07 abr/07 jul/07 Preço Real do Café em Coco (R$/sc de 40kg) 80,00 70,00 60,00 50,00 40,00 30,00 20,00 10,00 0,00 jan/02 abr/02 jul/02 out/02 jan/03 abr/03 jul/03 out/03 jan/04 abr/04 jul/04 out/04 y = 7E-06x 4-0,037x 3 + 69,904x 2-58679x + 2E+07 R 2 = 0,928 Período Analisado Café em Coco Figura 4. Preço real do café em coco. Preço Real do Trigo (R$/sc de 60kg) 35,00 30,00 25,00 20,00 15,00 10,00 5,00 0,00 jan/02 abr/02 jul/02 out/02 jan/03 abr/03 jul/03 out/03 jan/04 abr/04 jul/04 out/04 jan/05 Figura 6. Preço real do trigo. Preço Real do Feijão (R$/sc de 60kg) 100,00 90,00 80,00 70,00 60,00 50,00 40,00 30,00 20,00 10,00 0,00 jan/05 abr/05 jul/05 out/05 jan/06 abr/06 jul/06 out/06 jan/07 abr/07 jul/07 y = -6E-06x 4 + 0,033x 3-63,282x 2 + 53944x - 2E+07 R 2 = 0,7559 Período Analisado Trigo jan/02 abr/02 jul/02 out/02 jan/03 abr/03 jul/03 out/03 jan/04 abr/04 jul/04 out/04 jan/05 Figura 8. Preço real do feijão. abr/05 jul/05 out/05 jan/06 abr/06 jul/06 out/06 jan/07 abr/07 jul/07 y = -2E-05x 4 + 0,0855x 3-162,4x 2 + 137053x - 4E+07 R 2 = 0,5295 Período Analisado Feijão abr/05 jul/05 out/05 jan/06 abr/06 jul/06 out/06 jan/07 abr/07 jul/07
As Figuras 3 a 8 mostram as oscilações dos preços reais de alimentos básicos ao longo dos períodos analisados. Dessa forma, os produtores que não utilizam os mecanismos de proteção de preços ficam sujeitos à volatilidade das cotações, o que pode contribuir para a perda de renda e endividamento dos produtores. A situação atual do endividamento rural pode ser explicada pelas baixas cotações de importantes commodities, como a soja e algodão, principalmente nas safras 2005/06 e 2006/07. O prolongamento de dívidas, as altas taxas de juros acordadas e os planos econômicos frustrados comprometeram a rentabilidade da agropecuária nas últimas décadas, elevando os patamares de endividamento dos produtores (Figura 9). 110,0 60,0 100,0 Dívida Rural Total (R$ bilhões) 90,0 80,0 70,0 60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 Participação no PIB Agropecuário (%) 10,0 0,0 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007* Período Analisado Dívida Total Participação no PIB Agropecuário (%) 0,0 Figura 9. Dívida rural total e a sua participação no PIB agropecuário. Fonte: ABAG (2007)
3. MECANISMOS PARA A REDUÇÃO DE RISCOS Dentre os riscos envolvidos nos sistemas de produção agropecuários, tem-se o risco de preço e de produção. As questões climáticas podem comprometer a produção, o que justifica a massificação da utilização do seguro agrícola no Brasil. Outro aspecto é a adequação dos métodos de comercialização e a proteção contra eventuais queda dos preços das commodities. Nesse contexto destacam-se os Mercados Futuros e de Opções. 3.1 OS MERCADOS FUTUROS O processo de comercialização dos produtos agrícolas, por parte de produtores e cooperativas, ocorre em operações futuras, em que a entrega do ativo e o seu pagamento são realizados em uma data no futuro. Nesse modelo, destacam-se o mercado a termo e o futuro. O contrato a termo (tendo a CPR como exemplo) tem vantagens operacionais, pois possui baixo custo, liquidação no final do contrato e não há a padronização dos produtos. Porém, há a impossibilidade de recompra/revenda, pouca transparência na formação dos preços e risco de crédito. Em relação ao risco de crédito nos contratos a termo, destaca a elevação dos preços da soja na safra 2003/04 que ocasionou entraves judiciais pois muitos produtores haviam firmado contratos a preços inferiores e, dessa forma, tentaram não entregar a produção por meio da quebra contratual. Em contrapartida, os contratos futuros são padronizados, conferindo a possibilidade de recompra e revenda de contratos em qualquer momento e a possibilidade de liquidação financeira ou entrega física de produtos. São obrigações legalmente exigíveis de entregar ou receber uma determinada quantidade de
mercadoria, de qualidade preestabelecida, pelo preço ajustado no pregão de uma bolsa. As diferenças entre os contratos futuros e a termo são visualizadas na Tabela 1. Tabela 1. Análise comparativa dos contratos futuros e a termo Característica Termo Futuro Negociação Balcão Bolsa Ativo/Contrato Customizado Padronizado Reversão Não Existe A qualquer Momento Liquidez Baixa Alta Risco de Crédito Heterogêneo* Baixo Movimentação Financeira Final Ajustes Diários Margem Pode ou não Haver Sempre Existe Ajustes Diários Não Existe Sempre Existe Entrega Física Final Com ou Sem Entrega * A heterogeneidade do risco de crédito se deve às particularidades de cada contrato a termo Fonte: BM&F (2007) Os Mercados Futuros de commodities agropecuários possuem os hedgers (compradores e vendedores), especuladores, operadores e corretores. Os vendedores são os agentes que se preocupam com baixas nos preços e, geralmente, possuem produto físico, como produtores rurais e cooperativas. Os compradores são aqueles temem as altas nos preços e, geralmente, utilizam o produto como matéria-prima, no caso das agroindústrias, ou fecham contratos de exportação, como as Trades. Ambos negociam contratos no pregão da bolsa para se protegerem de eventual baixa ou alta de preços em data futura. Os especuladores são os responsáveis por equilibrar as forças de oferta e demanda nos mercados futuros com o objetivo de aferir lucro com a operação. São agentes que não possuem o produto físico e não participam da atividade agropecuária, porém é a participação dos especuladores que confere liquidez ao mercado futuro.
Nos pregões das bolsas são negociados contratos, que correspondem a uma determinada quantidade de mercadoria e variam conforme a commodity. No Brasil, os negócios do mercado futuro de commodities são registrados na Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F). Os contratos são padronizados, apresentando especificidades relacionadas às quantidades e qualidades dos produtos e a negociação dos mesmos representam um compromisso de compra ou de venda para uma data futura previamente estabelecida, de acordo com os meses de vencimento. A Tabela 2 mostra as commodities negociadas nas principais bolsas e o respectivo tamanho do contrato. Tabela 2. Principais produtos, bolsas negociadas e quantidade padrão Produto Bolsa de Negociação Tamanho de Contrato Álcool BM&F 30 metros cúbicos (30.000 l) Açúcar Cristal BM&F, NYBOT, LIFFE BM&F - 270 sacas de 50 Kg NYBOT - 112.000 libras (50 toneladas) LIFFE - 50 toneladas Algodão BM&F e NYBOT BM&F - 27.557,5 libras (12,5 toneladas) NYBOT - 50.000 libras (1.512 arrobas) Boi Gordo BM&F 330 arrobas (20 bois de 16,5 arrobas) Bezerro BM&F 33 animais Cacau NYBOT e LIFFE 10 toneladas Café Arábica BM&F e NYBOT BM&F - 100 sacas de 60 Kg NYBOT - 37.500 libras (284 sacas de 60 Kg) Café Robusta BM&F e LIFFE BM&F- 250 sacas de 60 Kg LIFFE - 5 toneladas Milho BM&F e CBOT BM&F - 450 sacas de 60 Kg CBOT - 5.000 bushels (2.117 sacas de 60 Kg) Soja BM&F e CBOT BM&F - 450 sacas de 60 Kg CBOT - 5.000 bushels (2.268 sacas de 60 Kg) Trigo CBOT 5.000 bushel (2.268 sacas de 60 Kg) Legenda: BM&F (Bolsa de Mercadorias e Futuros); CBOT (Chicago Board of Trade); NYBOT (New York Board of Trade); LIFFE (Londres International Financial Futures and Options Exchange) Fonte: BM&F (2007)
Nas bolsas de Mercadorias e Futuros destacam-se a Clearing House que é uma entidade responsável pelo funcionamento dos mercados, por meio do controle de pagamentos e obrigações, atendimento das especificações dos contratos e o correto tratamento das eventuais inadimplências. Tal ação é de extrema relevância em virtude do elevado número de compradores, vendedores e especuladores no mercado. Nos Mercados Futuros há mecanismos pelos quais as posições em aberto são acertadas financeiramente todos os dias, segundo o preço de ajuste do dia. Tal mecanismo é denominado de Ajuste Diário, mostrado nas equações 1 e 2. AD = (PA t PO)*M*n eq. (01) No dia de Abertura de Posição AD = (PA t PA t-1 )*M*n eq. (02) No dia Seguinte ao da Abertura Legenda: AD (Ajustes Diários); PA (Preço Ajuste); PO (Preço Negociado); M (tamanho do contrato); n (número de contratos) A partir das equações apresentadas, atinge-se a premissa básica do funcionamento dos Mercados Futuros, seguindo o critério básico de fixação de preços, devido às incertezas em relação ao comportamento das cotações das commodities: - Ajustes Positivos: Crédito para o comprador e débito para o vendedor. Nesse caso, os preços estão aumentando e, como a estratégia básica é a fixação de preços, o produtor (vendedor de contratos) paga o valor do Ajuste diário e o vendedor, recebe. - Ajustes Negativos: Débito para o comprador e crédito para o vendedor. Para o caso em questão, os preços estão em queda e, dessa forma, o produtor rural (vendedor de contratos futuros) recebe o valor do Ajuste Diário e o vendedor, paga.
Na Tabela 3 é observada a dinâmica de cálculo dos ajustes diários, tomando-se como base a premissa do pagamento e recebimento dos ajustes. Para essa análise, considerou-se a negociação de 100 contratos de boi gordo à R$60,00 por arroba. Destaca-se que o contrato do boi é de 330 arrobas. Tabela 3. Avaliação do cálculo dos Ajustes Diários para 100 contratos de boi gordo à R$60,00 por arroba Preço de Ajuste Ajuste Diário (R$/@) Ajuste Diário (R$) R$ 60,50 60,50-60,00 = R$ 0,50 0,50 * 100 * 330 = R$ 16.500,00 R$ 61,25 61,25-60,50 = R$ 0,75 0,75 * 100 * 330 = R$ 24.750,00 R$ 61,00 61,00-61,25 = (R$ 0,25) (0,25) * 100 * 330 = (R$ 8.250,00) Fonte: BM&F (2007) Observa-se, ainda, a existência do risco de base, caracterizado pela diferença do preço na BM&F e na região de produção e comercialização. Em relação ao indicador de preço na BM&F, cada contrato tem as suas particularidades, tendo-se como exemplo a soja cujo indicador é o preço Porto Paranaguá, o milho com preço posto Campinas e o Café, posto São Paulo. A base é caracterizada pelas variações nos custos dos fretes entre as regiões, condições locais de mercados e qualidades. Dessa forma, os agentes desconhecem o valor da base na saída das operações, devendo-se fazer uma estimativa no vencimento do contrato. Por isso diz-se que a negociação nos Mercados Futuros resulta em anulação do risco de preço (devido à sua fixação), porém, há o risco de base. Destaca-se que a base pode se fortalecer (redução do diferencial em relação ao indicador da BM&F) ou enfraquecer (aumento do diferencial). A análise do comportamento da base, utilizando-se séries históricas, pode contribuir para realizar a sua estimativa com maior acurácia.
A realização da negociação nos Mercados Futuros possui custos operacionais, como a taxa operacional básica (TOB), de liquidação (TL), emolumento, permanência e registro, mostrados na Tabela 4. Além dos custos descritos, há a necessidade de depósito da margem de garantia, efetuado na Bolsa com a finalidade de garantir as operações realizadas nos Mercados Futuros. Devido à imobilização de capital e, conseqüentemente, o seu custo de oportunidade, aceitam-se títulos públicos, CDB s e outras aplicações pela BM&F. Tabela 4. Custos operacionais dos Mercados Futuros, para os contratos de açúcar e álcool Contratos Açúcar Taxa Operacional Básica - TOB (%) Normal Day Trade** Base de Cálculo 0,30 0,77 Álcool 0,30 0,77 Ajuste do dia anterior - 2 vencimento Ajuste do dia anterior - 2 vencimento Taxa de Emolumentos US$0,61 por contrato * Taxa de cãmbio Taxa de Permanência R$0,00 R$ 3,45 por contrato R$0,00 Taxa de Registro 5% do valor da TE para a operação normal 20% do valor da TE para a operação normal Taxa de Liquidação - TL * Sobre o valor de liquidação financeira no vencimento; ** Operações de compra e venda realizadas no mesmo pregão, nos mercados disponível, futuro e de opções, para o mesmo Cliente, pela mesma Corretora de Mercadorias Fonte: BM&F (2007) (%)* 0,45% 0,45% Os Mercados Futuros apresentaram evolução relacionada ao número de contratos negociados nos últimos anos. O incremento observado proporcionou aumento de liquidez nas negociações, facilitando as reversões de posições e as liquidações financeiras, devido à entrada de especuladores e de produtores que buscam a proteção contra riscos de preços. A Figura 10 mostra a evolução dos contratos negociados de soja, ao longo dos últimos quatro anos.
25.000 Contratos Negociados de Soja 20.000 15.000 10.000 5.000 0 Janeiro Fevereiro Março Abril Maio Junho Julho Agosto Meses do Ano 2004 2005 2006 2007 Figura 10. Contratos de soja negociados na BM&F, em função dos anos observados. Fonte: BM&F (2007) Setembro Outubro Novembro Dezembro Considerando-se os aspectos tributários, as operações realizadas nas bolsas de valores, de mercadorias, de futuros e assemelhadas, existentes no Brasil, para fins fiscais, são consideradas aplicações em valores mobiliários de renda variável, pois não se conhece o resultado final da operação. A alíquota do IRRF (Imposto de Renda Retido na Fonte) é de 15,00% sendo que, para Day Trade, esse valor é de 20,00%, caso exista ganho financeiro na BM&F. O ganho citado se refere ao somatório dos ajustes diários ao longo da vigência dos contratos, caso o mesmo seja positivo. Ainda analisando o aspecto tributário, existe um título de controle com valor denominado de símbolo, com a retenção de 0,005% sobre a base de cálculo em todas as operações nos Mercados Futuros, cujo valor em reais é deduzido do IRRF apurado.
3.1.1 MERCADOS FUTUROS NA COMERCIALIZAÇÃO DE SOJA Para a análise da utilização dos Mercados Futuros e os benefícios potenciais para as cooperativas e produtores rurais faz-se necessário uma análise dos comportamentos dos preços, comparando-se as cotações da soja na BM&F (Porto de Paranaguá) e um município produtor de referência. No estudo de caso apresentado compara-se o município de Primavera do Leste, estado de Mato Grosso, considerando-se as cotações diárias entre os dias 17 de abril de 2006 a 30 de maio de 2007 por saca de 60 quilogramas de peso (Figura 1). Preço da Soja (R$.sc -1 ) 37,0 35,0 33,0 31,0 29,0 27,0 25,0 23,0 21,0 Comercialização Data de Vencimento 19,0 3/7/06 17/7/06 31/7/06 14/8/06 28/8/06 11/9/06 25/9/06 9/10/06 23/10/06 6/11/06 20/11/06 4/12/06 18/12/06 1/1/07 15/1/07 29/1/07 12/2/07 26/2/07 12/3/07 26/3/07 Período Analisado Preço BM&F (Paranaguá) Preço Primavera do Leste (MT) Figura 11. Análises dos preços diários da soja no município de Primavera do Leste (MT) e as cotações na BM&F, posto Porto de Paranaguá Fonte: CEPEA/ESALQ (2007); CMA (2007); BM&F (2007) Elaboração: OCB/GEMERC 9/4/07 23/4/07 Para a avaliação comparativa de estratégias, considera-se que uma cooperativa da região está no período de plantio da soja e possui preocupações com a
possibilidade de queda nos preços da soja. Adota-se a estratégia de vender contratos futuros no dia 23 de novembro de 2006 para maio de 2007 (hedge de venda) com vencimento dia 10 de abril de 2007, de acordo com o exposto no contrato futuro de soja em grão. Neste dia tem-se o seguinte cenário: Quadro 1. Preços praticados no dia 23 de novembro de 2006. Índicadores Preço (R$.sc -1 ) BM&F (Porto Paranaguá) 35,04 Praticado em Primavera do Leste 27,00 Base (Diferencial de Preço) -8,04 Na data de vencimento do contrato de maio de 2007 (dia 10 de abril, especificamente), os preços apresentaram decréscimos, conforme é mostrado no Quadro 2. Quadro 2. Preços praticados no dia 10 de abril de 2007. Índicadores Preço (R$.sc -1 ) BM&F (Porto Paranaguá) 31,82 Praticado em Primavera do Leste 25,10 Base (Diferencial de Preço) -6,72 De acordo com o comportamento dos preços, a cooperativa irá aferir ganhos financeiros na BM&F devido à somatória positiva de ajustes diários. O valor total recebido na BM&F será de R$3,22 (somatório negativo de ajustes diários: crédito para o vendedor) por saca de soja e o resultado final obtido pela cooperativa na operação é de R$28,32, calculado pela soma do preço futuro com a base da região. Caso a cooperativa não vendesse contratos futuros de soja e espera-se a chegada da colheita, comercializaria a produção ao valor de R$25,10 por saca de soja produzida, o que representa uma perda por saca de R$3,22. Algebricamente, têm-se as seguintes preposições:
Base no instante 1: B 1 = PV 1 PF 1 Base no instante 2: B 2 = PV 2 PF 2 em que, PV Preço à vista, no mercado físico; PF Preço no mercado futuro (BM&F); B Base. Os resultados das operações de venda e de compra de contratos futuros são mostrados na Tabela 5. Tabela 5. Resultado das operações de compra e venda de contratos futuros Fórmula Geral do Resultado Hedge de Venda R = PV 2 + (PF 1 - PF 2 ) R = PF 1 + B 2 Hedge de Compra R = PV 2 - (PF 2 - PF 1 ) R = PF 1 + B 2 Fonte: BM&F (2007) Elaboração: OCB/GEMERC (2007) 3.2 MERCADO DE OPÇÕES O Mercado de Opções funciona como um seguro de preços, em que o beneficiário paga um prêmio para assegurar um determinado direito. Nesse contexto, o comprador de uma opção (o titular) adquire o direito de comprar (opção de compra - "call") ou de vender (opção de venda - "put") determinada mercadoria por um preço preestabelecido, o preço de exercício da opção, em uma data ou período futuro, na quantidade e condições determinada no contrato de opções, pagando um valor chamado prêmio. No mercado de opções, o titular tem direitos e o seu risco máximo está limitado ao valor do prêmio pago.
Outro agente é o lançador da opção, o responsável pelas vendas dos contratos de opção, seja call ou put. Geralmente são especuladores e possuem como ganho máximo o prêmio recebido nas vendas das opções. Contudo, o risco é significativamente elevado, pois os titulares (compradores) podem exercer o direito adquirido, caso os preços se comportem de maneira contrária ao seu interesse. Este mercado assemelha-se a qualquer operação de seguro, como o de vida, de saúde e de carros. No caso estudado, o objetivo é assegurar um preço dos produtos agropecuários, contudo são três os ativos objetos de negociação: commodities; câmbio; opções sobre contratos futuros. No caso de commodities agrícolas, as opções são sobre Futuros, pois apresentam um grau de liquidez diferenciado. O preço de exercício das opções é um valor estabelecido em um período anterior ao da negociação, ao qual o direito comprado poderá ser exercido. O prêmio da opção é o valor da opção, o qual é negociado entre as partes, podendo ser negociado no pregão ou em mercado de balcão, ou seja, é o valor pago pelo titular para se ter um direito e o valor recebido pelo vendedor conferindo uma obrigação com o titular. Algebricamente, o premio é o somatório do valor intrínseco e do tempo, devido às probabilidades da opção de tornar interessante para os compradores. A análise das perdas e ganhos nos mercados de opções, para a compra de call e put é mostrada nas Figuras 12 e 13.
G A N H O S P E R D A S Break-Even Point Preço de Exercício Preços no Vencimento G A N H O S P E R D A S Preço de Exercício Break-Even Point Preços no Vencimento Figura 12. Posições básicas em compra de Opções tipo Put Figura 13. Posições básicas em compra de Opções tipo Call De acordo com a Figura 12, a compra de put que confere o direito de vender ativos em data futura pelo preço de exercício apresenta possibilidades de ganhos e de perdas. Caso o preço do ativo se eleve na data do vencimento e seja maior ou igual ao preço de exercício da opção, o comprador de put (produtor rural) não exercerá o seu direito de vender e a perda se limitará ao valor já pago pelo prêmio, no momento da compra da opção. Caso os preços decresçam abaixo do preço de exercício, o produtor exercerá o seu direito e não apresentará perda de renda devido à queda dos preços. Para o comprador de call, cujo contrato se refere ao direito de comprar ativos em data futura pelo preço de exercício, apresenta as possibilidades de ganhos e perdas visualizadas na Figura 13. Para preços superiores ao preço de exercício na data de vencimento, o comprador da Call exercerá o seu direito de compra, o que proporciona ganhos devido à estratégia elaborada. Caso os preços decresçam em valores abaixo dos preços de exercício, o comprador não exercerá o direito e as perdas se limitarão ao prêmio já pago, no momento da celebração do contrato. Destaca-se que, quando o titular não exerce seu direito, a opção vira pó, pois está na condição Out of the Money. Quando o direito é exercido, a opção é dita In the Money.
Destaca-se que há dois tipos de opções, as americanas e as européias. Nas opções americanas o titular pode exercer o seu direito até a data de exercício (o vencimento). Nas opções européias o titular pode exercer o seu direito somente na data de vencimento. As opções negociadas na BM&F são do tipo americanas e os contratos que possuem alguma liquidez são opções sobre futuros. Dessa forma, os vencimentos da opção vencem antes dos contratos futuros (geralmente um mês). Se o titular da opção resolver exercer o seu direito no vencimento, nesse dia exato a opção se encerra e o titular ingressa nos Mercados Futuros. No mesmo dia o titular entra na posição vendida nos Mercados Futuros, podendo haver a sua reversão, por meio da compra de contratos, zerando a posição. Também é opcional a continuidade nos Mercados Futuros, até o vencimento destas, contudo, existirá a necessidade de depósito de margem de garantia e estar atento aos ajustes diários. É importante ressaltar que, tanto nos Mercados Futuros e de Opções, os produtores e cooperativas que negociam commodities voltadas para a exportação, além dos contratos futuros e de opção dos ativos, devem vender contratos de câmbio, devido aos riscos de queda do dólar. 3.2.1 MERCADOS DE OPÇÕES NA COMERCIALIZAÇÃO DE SOJA Para a análise da utilização dos Mercados de Opção e os benefícios potenciais para as cooperativas e produtores rurais será utilizado os dados apresentados no tópico 3.1.1 a partir da análise da Figura 11, considerando-se o mesmo produto e região. Para a avaliação comparativa de cenários, considera-se a mesma estratégia: uma cooperativa da região de Primavera do Leste, no período de plantio da soja, preocupada com as oscilações de preço. É realizada a compra de opções put para
maio de 2007 com vencimento no dia 10 de abril de 2007, adquirindo-se o direito de se comprar um ativo em data futura, ao valor do preço de exercício, por meio do pagamento do respectivo prêmio da opção. O Quadro 3 mostra os dados relativos à compra da respectiva put pela cooperativa no município de Primavera do Leste. Quadro 3. Características da compra de put para a soja em grão Preço de Exercíco (R$) 35,04 Prêmio (R$) 1,93 Vencimento Maio - 10 de abril de 2007 Na data de vencimento do contrato de maio de 2007 (dia 10 de abril, especificamente), os preços apresentaram decréscimos, conforme é mostrado no Quadro 4. Quadro 4. Preços praticados no dia 10 de abril de 2007 Indicadores Preço (R$.sc -1 ) BM&F (Porto Paranaguá) 31,82 Praticado em Primavera do Leste 25,10 Base (Diferencial de Preço) 6,72 No exemplo apresentado, o decréscimo no preço da soja faz com que o titular da opção de venda (cooperativa) exerça o seu direito adquirido. Dessa forma, o resultado final será de R$33,11, obtido pela subtração entre o preço de exercício e o prêmio pago.
4. DISCUSSÃO DOS RESULTADOS De acordo com o cenário exposto, a proteção de preços apresenta-se como relevante ferramenta para a redução de riscos na atividade agropecuária, contribuindo para a garantia de renda dos associados e produtores rurais. Contudo, os produtos agropecuários ainda mostram uma participação incipiente nos volumes negociados na BM&F frente aos contratos financeiros (taxa de câmbio e juros, principalmente) e às diversas bolsas internacionais, o que revela a reduzida ação dos agentes de mercado do agronegócio em torno da proteção de preço das commodities agrícolas em bolsa de futuros. Nesse contexto, a Organização das Cooperativas Brasileiras, que possui como pilares básicos a representação e o fortalecimento do cooperativismo brasileiro, tem como objetivo a inserção mercadológica e a prospecção de oportunidade de negócio para as cooperativas. Dessa forma, a utilização dos Mercados Futuros e de Opções é uma estratégia importante para a elevação da competitividade das cooperativas brasileiras. Dentre os esforços para a mudança do atual cenário de incipiente atuação dos agentes de mercado do agronegócio em torno da proteção de preço destaca-se a atuação do Banco do Brasil, maior financiador do agronegócio brasileiro, sendo responsável por aproximadamente 60% do crédito. As ações do Banco do Brasil buscam uma mudança no cenário atual de endividamento da agropecuária brasileira, em função de oscilações de preços das commodities e, conseqüentemente, perda de renda do produtor. As citadas ações referem-se à disponibilidade de convênios de garantia de preços para cooperativas agropecuárias, permitindo às mesmas o acesso ao mercado de derivativos, e o financiamento de margens de garantias e ajustes diários.
5. CONSIDERAÇÕES FINAIS Os Mercados Futuros e de Opção mostram-se como ferramentas significativas para a redução dos riscos de preços e garantia de renda. Contudo as suas particularidades devem ser analisadas, como a possibilidade de pagamento de ajustes diários nos Mercados Futuros e o dispêndio com o prêmio das Opções. A negociação exige um planejamento de caixa e a delimitação dos custos de produção e margens desejadas de lucro, para a possibilidade da fixação de preços que garantam competitividade para as cooperativas e produtores rurais. A melhor estratégia depende de inúmeras variáveis envolvidas e o presente artigo não tem como escopo a definição de melhor estratégias e a recomendação, de forma incondicional, da comercialização nos Mercados Futuros e de Opção. Os exemplos mostrados utilizaram dados válidos na safra 2006/07, logo, não podem ser extrapoladas para as safras futuras como uma garantia de sucesso na atividade agropecuária. A inserção nas Bolsas de Mercadorias e Futuros depende da profissionalização do setor, adotando-se os sistemas de gestão e controle de custos, para a otimização dos recursos produtivos e a obtenção de lucros. A adoção de estratégias de negociação nas bolsas se apresenta como medida complementar para a redução de risco em cooperativas e empresas rurais.
6. REFERÊNCIAS CEPEA Centro de Estudos Avançados em Economia Aplicada. Agromensal. Universidade de São Paulo, Escola Superior de Agricultura Luiz de Queiroz. www.cepea.usp.br. Acesso dia 10 de novembro de 2007. BACEN Banco Central do Brasil. Economia e Finanças: Séries Temporais. Site: www.bacen.gov.br. Acesso dia 18 de outubro de 2007. BM&F Bolsa de Mercadorias e Futuros. Boletim, Agronegócios e Contratos. Site: www.bmf.com.br. Acesso dia 10 de novembro de 2007. CONAB Companhia Nacional de Abastecimento. Central de Informações Agropecuárias: Conjuntura Agropecuária. Site: www.conab.gov.br. Acesso dia 16 de outubro de 2007. FGV Fundação Getúlio Vargas. Divisão de Gestão de Dados. Site: http://www.fgv.br/dgd. Acesso dia 18 de outubro de 2007. IBGE Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística. Indicadores: Preços. Site: www.ibge.gov.br. Acesso dia 19 de outubro de 2007. IPEA Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada. IPEADATA: Dados Macroeconômicos e Regionais. Site: www.ipeadata.gov.br. Acesso dia 19 de outubro de 2007.
MDIC Ministério do Desenvolvimento, Indústria e Comércio. Indicadores Estatísticos: Balança Comercial. www.desenvolvimento.gov.br. Acesso dia 04 de outubro de 2007. OCB Organização das Cooperativas Brasileiras. Desenvolvimento de Cooperativas: Ramos do Cooperativismo. Site: www.brasilcooperativo.coop.br. Acesso dia 14 de outubro de 2007. Equipe de Elaboração: Evandro Scheid Ninaut (Gerente de Mercados da OCB) Marcos Antonio Matos (Técnico de Mercados da OCB) Gustavo Rodrigues Prado (Técnico de Mercados da OCB) Flávia de Andrade Zerbinato Martins (Técnica de Mercados da OCB) Patrícia Medeiros Moreira (Técnica de Mercados da OCB) Filipe Rodrigues Lima (Estagiário Gerência de Mercados)