Calendário Econômico Pine: Tão longe, tão perto 22 de junho de 2015 A semana tem como destaque a aguardada divulgação do Relatório de Inflação do Banco Central (BC) referente ao 2T15. A principal tarefa dos analistas será a confirmação da trajetória da variação do IPCA acima do centro da meta de inflação (4,7% versus 4,5% ao ano no cenário de referência). A extrapolação do salgado IPCA-15 de junho (0,99%) cujas pressões nos grupos de Despesa Pessoal, Alimentos e Transportes produziram a aceleração de todos os núcleos do indicador e do seu índice de difusão para a variação do IPCA cheio no período junho-agosto leva a nossa projeção anual para a inflação ao consumidor de 9,0% para quase 9,5% em 2015. Nesse contexto, é muito difícil que a variação do IPCA convirja para 4,5% (no máximo) no final do ano que vem, mesmo com a Selic em 13,75% e o real em 3,10/US$ no cenário de referência do BC. De fato, no cenário de referência, as nossas simulações do modelo de metas de inflação apontam para uma inflação anual do IPCA de 4,7% em dezembro de 2016 (ver a tabela a seguir). IPCA resultante de diferentes taxas Selic nos cenários de referência do BC R$/US$ 3,00 3,05 3,10 3,15 3,20 Selic (% anual) IPCA (% anual) resultante em diferentes cenários no RI 1T15 12,75 4,9 Cenário de referência: na Ata 13,25 4,9 4,9 4,9 5,0 5,0 no RI 2T15 13,75 4,7 4,7 4,7 4,8 4,8 14,00 4,5 4,6 4,6 4,7 4,7 Região de convergência da variação do IPCA para o centro da meta 14,25 4,5 4,5 4,5 4,5 4,6 14,50 4,4 4,4 4,4 4,4 4,5 15,00 4,2 4,2 4,2 4,2 4,3 Fontes: Diversos; elaboração: PINE Macro & Commodities Research Similarmente ao cenário de referência, de acordo com as nossas simulações, no de mercado (que leva em conta as projeções de câmbio mais salgadas para 2016 do que no cenário de referência, R$3,30/US$ contra R$3,10/US$, e a Selic igual 14% no final de 2015), o modelo do BC, ainda assim, geraria uma variação do IPCA de 5,1% no final do ano que vem (ver o gráfico abaixo). À luz da tabela acima e dos dois gráficos abaixo, os quais mostram os resultados de nossas simulações e a inflação do IPCA acima do teto da meta no final de 2016, fica difícil imaginar a interrupção ou desaceleração da elevação da Selic de 50 em 50 pontos-base antes da reunião de setembro de 2015. Portanto, nós reafirmamos a nossa visão de Selic igual a 14,75% ao ano no final de 2015 e a sua manutenção nesse patamar até o início do 4T16. Parece difícil amenizar esse cenário de juros ainda mais quando os membros do colegiado têm expressado a preferência pela vigilância necessária e suficiente para fazer tanto a inflação ao consumidor quanto as suas expectativas em 2016 convergirem para 4,5% no final do ano que vem. Isso se coaduna perfeitamente com a tripla ambição do Copom em não permitir a elevada inflação de 2015 contaminar a de 2016, trazer a inflação efetiva e suas expectativas
para 4,5% em 2016 e, ao mesmo tempo, combater as ansiedades de quedas prematuras da Selic já a partir da virada do ano. Entretanto, as pressões sobre o IPCA, concentradas em alimentos e preços administrados, particularmente nos reajustes persistente das tarifas de energia elétrica, têm mantido a inflação brasileira ao consumidor sujeita a choques persistentes. Como resultado, impulsionado tanto pelos choques de preços quanto pela inércia e resiliência da inflação de serviços acumulada em 12 meses, a qual roda em 8,3%, o IPCA de 2015 atingiria quase 9,5% no final do ano, dificultando sobremaneira o árduo trabalho do BC em restringir os efeitos inflacionários da elevada inflação do ano a 2015. IPCA ( % anual): cenário de referência x cenário de mercado 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 Cenário de Referência 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 Cenário de Mercado 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 RI 1T15 RI 2T15 - Pine RI 1T15 RI 2T15 - Pine Fontes: BCB, IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research Há dois problemas, portanto, a frente: (a) já encerramos o primeiro semestre e adentramos o 2S15 convivendo com bandeiras tarifárias vermelhas para o segmento de energia elétrica, o que parece não ter um alívio amarelo (quanto mais verde) tão cedo; (b) a reunião emblemática do comitê norte-americano de política monetária será em setembro próximo e, fatidicamente, haverá apostas na direção de majoração da taxa do Fed em 0,25% naquele período, o que continuaria gradual e suavemente ao longo do ano que vem. Ou seja, a revisão de choques de preços administrados tende a ser persistente e a eventual desvalorização cambial mais pronunciada no segundo semestre deve representar mais uma fonte de pressão primária e, potencialmente, secundária de inflação. Diante de tantos eventos em setembro e dados os persistentes choques que enumeramos acima, o Copom deve insistir na disseminação de recados e na trajetória da Selic rumo a níveis mais próximos a 15% tais que impliquem a convergência das projeções do BC e do mercado para a variação do IPCA no ano que vem para patamares inferiores a 4,5%. Apenas nesse contexto poder-se-ia vislumbrar diminuições da Selic para 12,5% ao longo do 1S17. Vale notar, à luz da tabela anterior, que a região de conforto para a redução da Selic para 12,5% é descrita pela variação anual do IPCA abaixo do centro da meta (4,5%) e pela Selic na vizinhança de 15%. Esse cenário pouco depende da oscilação cambial entre R$3,0/US$ e R$3,20/US$ porque engendra um juro real de overshooting bastante alto, igual a 10,4% ao ano, e consequentes custos produtivos e sociais desinflacionários. Em outras palavras, mesmo após a obtenção de sucesso no controle inflacionário consistente com o IPCA perto de 4,0% e à custa tanto de uma variação do PIB perto de -1,5% em 2015 e de 0% em 2016 quanto da taxa de desemprego entre 9,0% e 10% em 2016, a queda da Selic para 12,5% produziria um juro real anual relativamente elevado, igual a 8%. O custo da política monetária apertada sobre a atividade é evidentemente alto, mas o ônus econômico e social da inflação permanentemente elevada, superior ao teto da meta, também é, com o agravante de ser caracterizado por maior duração e pela criação implícita de
mecanismos de indexação que alimentam a inércia inflacionária, diminuindo a capacidade de recuperação dos salários reais e das margens de lucro corporativas no prazo mais longo. Portanto, a opção do Copom pela Selic rumo a pelo menos 14,5% ao ano e o alívio do aperto monetário mais pronunciado no início de 2017 nos parecem a estratégia mais clara nesse momento. Marco Maciel Economista-chefe Marco Caruso Economista Horário País Indicador Data PINE Mediana Anterior segunda-feira, 22 de junho de 2015 22:45 China PMI Industrial jun/15-49,4 49,2 terça-feira, 23 de junho de 2015 08:00 Brasil IPC-S (3ª Quadrissemana) (MoM %) jun/15 - - 0,86% 10:30 Brasil Nota à Imprensa: Pol. Monetária e Op. de Crédito mai/15 - - - 14:30 Brasil Relatório Mensal da Dívida Pública mai/15 - - 2451 - Brasil Sondagem Industrial mai/15 - - - 05:00 Z. do Euro PMI Industrial jun/15-52.2 52,2 05:00 Z. do Euro PMI Serviços jun/15-53.6 53,8 09:00 EUA Discurso de J. Powell - - - - 09:30 EUA Encomendas de Bens Duráveis (MoM % a.s.) mai/15 - -0,5% -0,5% 09:30 EUA Encomendas de Bens Duráveis de Capital (MoM %) mai/15-0,5% 1,0% 10:00 EUA Preços Residenciais (MoM %) abr/15-0.5% 0,3% 11:00 EUA Vendas de Moradias Novas (MoM % a.s.) mai/15-1,6% 6,8% 11:00 EUA Sondagem Industrial - Richmond jun/15-4 1 23:00 China Indicador de Atividade Econômica - - - - quarta-feira, 24 de junho de 2015 08:00 Brasil Sondagem da Indústria (Prévia) jun/15 - - - 08:30 Brasil Relatório Trimestral de Inflação 2o trim - - - 12:30 Brasil Fluxo Cambial Semanal 01/jun - - - 05:00 Alemanha Clima de Negócios jun/15-108,1 108,5 05:00 Alemanha Avaliação Atual dos Negócios jun/15-114,1 114,3 05:00 Alemanha Expectativas dos Negócios jun/15-102,4 103 08:00 EUA Pedidos de Hipotecas (WoW % a.s.) - - - -5,5% 09:30 EUA PIB (QoQ % anualizado) 1Q - -0,2% -0,7% quinta-feira, 25 de junho de 2015 05:00 Brasil IPC (3ª Quadrissemana) (MoM %) jun/15 - - 0.54% 09:00 Brasil Pesquisa Mensal do Emprego (Taxa de Desemprego %) mai/15 6,60% 6,60% 6,4% - Brasil Anúncio da Taxa de Juros de Longo Prazo - 6,50% 6,50% 6,00% - Brasil Sondagem da Indústria da Construção mai/15 - - - 05:00 Portugal Discurso de A. Tombini em Lisboa - - - - 09:30 EUA Renda Pessoal (MoM % a.s.) mai/15-0,5% 0,4% 09:30 EUA Gasto Pessoal (MoM % a.s.) mai/15-0,7% 0.0% 09:30 EUA Pedidos de auxílio desemprego (mil) - - 272 267 09:30 EUA Deflator do PCE (núcleo YoY %) mai/15-1,2% 1,2% 12:00 EUA Sondagem Industrial - Kansas City jun/15 - -10.0-13 sexta-feira, 26 de junho de 2015 08:00 Brasil INCC-M (MoM %) jun/15 1,30% 1,56% 0,45% 08:00 Brasil Sondagem do Consumidor jun/15 - - 85,1 08:00 Brasil Sondagem da Construção jun/15 - - - 11:00 EUA Confiança do Consumidor jun/15-94,6 94,6 Na Semana - Brasil Arrecadação Federal (em R$ bilhões) mai/15 R$ 94 R$ 109,2 - China Indicadores Antecedentes mai/15-98,31
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