IMPACTO DA ADOÇÃO DAS NORMAS INTERNACIONAIS DE CONTABILIDADE SOBRE OS PREÇOS E OS RETORNOS DAS AÇÕES DAS COMPANHIAS BRASILEIRAS RESUMO

1 IMPACTO DA ADOÇÃO DAS NORMAS INTERNACIONAIS DE CONTABILIDADE SOBRE OS PREÇOS E OS RETORNOS DAS AÇÕES DAS COMPANHIAS BRASILEIRAS RESUMO A convergência das normas nacionais de conabilidade às normas inernacionais (IFRS) exigiu das empresas algumas modificações na forma de se conabilizar ceros evenos econômicos. Esas alerações, consequenemene, geram alerações nas informações divulgadas aos usuários exernos que, por sua vez, percebem as mudanças aravés do preço das ações. O objeivo dese esudo foi analisar a relação enre o preço e o reorno das ações das empresas brasileiras após a adoção das normas inernacionais de conabilidade. Observouse se a adoção inicial do cuso aribuído e a divulgação de impairmen dos aivos angíveis e/ou inangíveis, previsos pelas normas IFRS, causam impaco nas expecaivas dos acionisas. As noas explicaivas de 182 empresas, lisadas em algum nível de governança corporaiva da BOVESPA, durane o úlimo rimesre de 2010 e dois primeiros de 2011 foram coleadas e analisadas em busca das informações perinenes. Os resulados enconrados denoam que a adoção inicial do cuso aribuído e do impairmen impacam no preço das ações, porém não foram enconrados resulados significanes relacionando as divulgações poseriores à variação no preço. Quano ao impaco no reorno das ações os resulados enconrados foram inconclusivos, ano para a divulgação inicial quano para as poseriores. Palavras chave: IFRS, Cuso aribuído, impairmen, inangível, preço da ação, reorno anormal. Área Temáica: Conabilidade para Usuários Exernos ABSTRACT The convergence of he Brazilian accouning sandards o inernaional sandards required some accouning changes, in order o aend he new mehods. This changes show o he exernal users some differen informaion, ha are perceived in he sock price. The objecive of his sudy was o invesigae he price and reurn changes of socks from Brazilian companies afer he adopion of inernaional accouning sandards. Was found ha he firs ime adopion of deemed cos and he disclosure of angible and/or inangible impairmen, provided by he IFRS rules, impaced significanly he shareholders expecaions. Was colleced he noes from 182 companies, ha were lised in some corporae governance s level of he BOVESPA, in he las quarer of 2010 and firs wo quarers of 2011. The resuls show ha he firs ime adopion of deemed cos and impairmen significanly impacs he sock price, however was no found saisical significance relaed wh he subsequen disclosures. The resuls concerning on he socks abnormal reurns were inconclusive, boh for he firs ime adopion and for subsequen disclosures. Keywords: IFRS, Deemed Cos, impairmen, inangible, sock price, abnormal reurns. 1. INTRODUÇÃO O processo de harmonização das práicas conábeis brasileiras às normas inernacionais de conabilidade (IFRS) em exigido das empresas a realização diversas mudanças, enre elas, adapações das práicas auais ao padrão inernacional, conraação de reinamenos e consulorias especializadas. Ese processo em exigido dos profissionais de

2 conabilidade um esforço adicional sobre o processo de aplicação das regras conábeis para a publicação de informações. Os impacos da informação conábil, de acordo com as normas conábeis inernacionais, êm sido alvo de diversos esudos que buscam comprovar a imporância dos números conábeis para os acionisas no mercado. Nessa linha Alciaore, Eason, and Spear (2000), Hirschey e Richardson (2003) e Li e Meeks (2006) analisam a relevância dos efeos das práicas de impairmen dos aivos angíveis e inangíveis, decorrenes do processo de adoção inicial. Demaria e Dufour (2007) pesquisaram juno às empresas francesas se as empresa que adoaram os crérios de valor juso para mensuração de deerminadas e o valor do cuso aribuído, quando da adoção inicial das normas IFRS. O processo de adoção das práicas inernacionais de conabilidade e a publicação das respecivas informações, no conexo brasileiro, iniciaram apenas no úlimo quadrimesre de 2010. Diane disso, essa pesquisa buscar verificar a relação enre as informações conábeis com o preço e o reorno das ações das empresas brasileiras. Sarlo Neo, Bassi e Almeida (2011) desacam que a imporância da conabilidade esá direamene ligada à sua capacidade de gerar informações, ou seja, o seu poencial de ransmir informações que influenciam as expecaivas de seus usuários. Para ese esudo foram analisadas as alerações que afeam o aivo das empresas e em conraparida o resulado e o parimônio líquido: divulgação de impairmen dos aivos angíveis e inangíveis reconhecidas conra conas de resulado e o ajuse inicial no valor juso dos aivos reconhecido direamene conra o parimônio líquido das enidades. De forma específica foi analisado se esas alerações são percebidas como relevanes para o mercado de capais. O objeivo dese esudo é analisar o impaco da adoção das normas inernacionais de conabilidade no preço e no reorno das ações, uilizou como proxies: valor do impairmen para aivos angíveis e inangíveis por ação, e valor do cuso aribuído por ação. A amosra uilizada usou as informações publicadas pelas empresas brasileiras lisadas na Bolsa de Valores de São Paulo (BM&F IBOVESPA) e segmenadas nos níveis diferenciados de governança corporaiva. O esudo adapou o méodo proposo por Ohlson (1995) e remodelado por Collins (e al (1997) para enconrar evidências do impaco da adoção das normas inernacionais de conabilidade, aravés do impairmen e do cuso aribuído, no preço e no reorno das ações. O modelo de Ohlson (1995) se baseia na avaliação da empresa pelo seu lucro real, onde o valor da empresa é igual à soma do valor do PL mais o valor dos lucros residuais fuuros razidos a valor presene. Nesa modelagem as variáveis conábeis em grande influência. A remodelagem fea por Collins (1997) aplica o conceo do poder explicaivo das variáveis conábeis e demonsra o Preço da Ação (P ) em função do valor publicado do lucro líquido por ação da empresa (L ), mais o valor do parimônio líquido por ação (PL ) e mais um erro inerene à regressão a ser enconrada (Ɛ i ): P = ω 0 + ω 1 E + ω 2 BV + Ɛ i Esa fórmula foi remodelada, mais uma vez, a fim de aender às necessidades dese esudo, e foram adicionadas variáveis dummy de conrole para o seor das empresas (S ) e do nível de governança em que a empresa se enconra (NG ), além de ser inserida a variável que remona ao aivo oal da empresa (AT ), para se poder conrolar o efeo da

3 heerocedasicidade da amosra. Por fim foram inseridas as variáveis que ineressam ao esudo, que são as que referenciam o valor do impairmen e/ou cuso aribuído divulgado pelas empresas nos períodos analisados (E IFRS ). 2. REVISÃO DE LITERATURA Com o inuo de convergir as normas nacionais de conabilidade às normas inernacionais foi sancionada, em 2007, a Lei 11.638 que, aravés dos pronunciamenos emidos pelo Comê de Pronunciamenos Conábeis (CPC), rouxe diversas modificações significaivas na forma de reconhecimeno, mensuração e evidenciação dos evenos econômicos ocorridos nas empresas a parir do ano de 2008. Denre os pronunciamenos emidos os CPC 01 e o ICPC 10 figuram-se imporanes para ese esudo. No momeno da adoção inicial, e apenas nese momeno, às empresas foram auorizadas a reavaliarem seus aivos fixos e inangíveis ao valor juso. Diane disso, essa pesquisa buscou idenificar se os ajuses decorrenes da adoção inicial dos procedimenos sugeridos pelo procedimeno de cuso aribuído represenaram uma ação relevane sobre as expecaivas dos invesidores (mercado de capais). De acordo com ICPC 10, o cuso aribuído (deemed cos) refere-se a uma opção aplicável apenas e ão somene no momeno da adoção inicial, não sendo admida a revisão da opção em períodos subseqüenes ao da adoção inicial (ICPC 10, 2009, em 22). Para as diferenças apuradas devem ser reconhecidas e conabilizadas como conraparida a cona de Ajuses de Avaliação Parimonial no Parimônio Líquido. Ouro aspeco imporane analisado refere-se ao CPC 01, que aborda a redução ao valor recuperável dos aivos. Esa pesquisa analisou se as variações de reduções esimadas relacionadas aos aivos imobilizados e inangíveis afeam o resulado do período e conseqüenemene o parimônio liquido, e se as mesmas influenciam as expecaivas de benefícios econômicos fuuros dos invesidores (mercado de capais). As perdas por desvalorização dos aivos devem ser reconhecidas, imediaamene, no resulado do exercício, sempre que o valor recuperável dos aivos for menor que seu valor conábil regisrado no balanço (impairmen). Nessa linha, a inerpreação écnica ICPC 10 (2009) recomenda que adminisração da enidade deve observar se há diferença relevane enre o valor conábil e o valor juso dos aivos, no período da adoção inicial dos pronunciamenos écnicos. A divulgação de impairmen e de cuso aribuído, assim como cado no pronunciameno écnico CPC 01 e na inerpreação ICPC 10, refleem uma aleração da esimaiva do fluxo de caixa fuuro recuperável, ano para mais, como no caso do cuso aribuído, quano para menos, caso do impairmen e, sendo assim, passam pela aprovação do gesor que irá uilizar de sua capacidade discricionária para publicar a informação. A divulgação desas informações, como explanado há pouco, demonsra uma mudança na expecaiva de realização do aivo avaliado e será refleida em uma variação no preço da ação, devido ao impaco desas oscilações aos olhos dos acionisas. A análise dos impacos da informação conábil divulgada aos usuários exernos, inernacionalmene, em sido alvo de diversas pesquisas, que buscam idenificar a relevância das informações conábeis de acordo com os padrões inernacionais (IFRS) para o mercado de capais. Por exemplo, Barh, Clinch e Shibano (2003) analisaram o efeo do reconhecimeno de valores conábeis sobre o mercado de capais, não apenas da divulgação deses efeos, mas procuraram idenificar quais faores ocasionaram essas diferenças, sobre o reconhecimeno e a divulgação. Em sínese, eles consaaram que a capacidade informacional

4 da conabilidade (informaividade) para os valores reconhecidos, de acordo com as normas inernacionais, pode resular em maior ou menor aceação pelo mercado. Sobre o grau de informaividade da informação conábil, Sarlo Neo, Bassi e Almeida (2011) correlacionaram a capacidade informacional do lucro líquido conábil com: o amanho, as oporunidades de crescimeno e o nível de endividameno das empresas de cinco países da América Laina (Argenina, Brasil, Chile, México e Peru), enre os períodos de 2004 a 2008. Eles consaaram que os lucros conábeis são relevanes para explicar os reornos das ações, no enano, não foi possível confirmar as hipóeses de que o amanho da empresa afea a informaividade posivamene e o endividameno afea negaivamene, eles apenas confirmaram que as oporunidades de crescimeno das empresas êm influência posiva sobre a capacidade informacional do lucro líquido. Numa abordagem sobre a qualidade das informações conábeis publicadas, Armsrong e al. (2010) analisaram o impaco da harmonização das normas nacionais com a norma inernacional de conabilidade implemenada na Europa, em 2005. Eles consaaram uma reação posiva dos invesidores, esses efeos são aribuídos ao aumeno do nível de uniformidade das políicas conábeis e a maior comparabilidade enre os demonsraivos financeiros publicados. Tem-se observado, no conexo brasileiro, um volume significaivo de esudos que buscam explicar a relação enre a informação conábil e o reorno das ações, denre eles desacam as pesquisa de Schiehll (1996); Lopes (2001); e Sarlo Neo (2009). No enano, diane do recene processo de convergência das práicas conábeis brasileiras às normas inernacionais, não foram idenificadas pesquisas que abordassem o impaco da adoção das normas IFRS sobre a informaividade dos números conábeis e sobre os reornos das ações. Diane disso, buscou-se verificar nesa pesquisa se os ajuses realizados pelas empresas referenes ao impairmen dos aivos e o cuso aribuído foram ou são inerpreados pelo mercado. Pois, com adoção das normas inernacionais as empresas são obrigadas a realizarem impairmen para os aivos fixos, sempre que houver evidencias de não recuperabilidade do valor ano para os aivos angíveis quano inangíveis e goodwill, sendo que os eses de impairmen para o Goodwill devem ser realizados anualmene. Para as ransações relacionadas com a baixa de aivos inangíveis, Alciaore, Eason e Spear (2000) analisaram se as baixas nos aivos angíveis das empresas do seor de peróleo e gás eram significaivamene correlacionadas com os reornos rimesrais aneriores e poseriores ao período de divulgação. Eles consaram que o impaco da informação sobre os reornos e os ajuses dos preços do mercado em efeo negaivo, pois ocorre uma diminuição do valor dos aivos pelo menos um rimesre anes do anúncio da baixa dos aivos inangíveis. Hirschey e Richardson (2003) analisaram as implicações relacionadas à mudança na forma de alienação do goodwill sobre o resulado. Eles idenificaram a presença de anormais esaisicamene significanes relacionados à baixa do goodwill para o período pós-divulgação da perda. Os resulados demonsram que o mercado (usuários da informação) anecipa, pois nem odo o efeo de queda na valoração esá arelado à baixa do goodwill, mas sim durane o ano da divulgação. Li K e Meeks (2006) pesquisaram a variação sobre o preço da ação causada pela decisão da empresa em reduzir o valor goodwill adquirido por compra ao seu valor recuperável, após a adoção das normas inernacionais de conabilidade pela União Européia. Os auores enconraram que o reconhecimeno do impairmen do goodwill comprado é relevane sobre a variação do preço da ação. Os auores evidenciaram que para os anos enre

5 1997 e 2002 as perdas por redução dos valores recuperáveis de goodwill chegavam a represenar, na média, um impaco 35% nos ganhos das empresas. Li Z. e al (2010) examinaram a reação dos paricipanes do mercado, quando há divulgação de uma perda por impairmen do goodwill. Os auores observaram que o impaco negaivo na divulgação de uma perda por redução ao valor recuperável (impairmen) é significane para odos os períodos analisados e que os invesidores e analisas financeiros revisam suas expecaivas para baixo, após o anúncio de uma perda por impairmen de goodwill. Adicionalmene, os auores consaaram que as empresas que apresenavam goodwill que seja passível de ser baixado, mas quando não publicaram essa redução os paricipanes do mercado endem a não revisar suas expecaivas, quando a divulgação de impairmen é zero. Em relação aos impacos provocados adoção inicial das normas IFRS e Demaria e Dufour (2007) pesquisaram juno às empresas francesas, que adoaram o méodo valor juso e o cuso aribuído para avaliar os aivos na primeira adoção das normas inernacionais de conabilidade, que foram inroduzidas, na Europa, em 2005. Os auores enconraram que a maioria das empresas maniveram se aivos avaliados cuso hisórico e aderiram ao cuso aribuído, configurando uma posura conservadora. Adicionalmene, consaou pequeno impaco decorrene da adoção inicial (valor juso) sobre os preços das ações, para as empresas francesas. Na mesma linha, Horon e Serafeim (2008) invesigaram as reações do mercado europeu sobre as conciliações exigidas para a adoção inicial das normas IFRS. Os auores uilizaram nas suas análises as demonsrações reconciliaórias (ransórias) para observar se o efeo da mudança decorrenes do novo regime conábil e observaram que as empresas acredavam as mudanças não afeariam o fluxo de caixa, assim elas não seriam percebidas pelos preços das ações, mas os auores concluíram que o mercado reagiu sim adoção do IFRS e incorporou os ajuses nos ganhos e nos preços das ações. Adicionalmene, os auores consaaram que as resposas à mudança das práicas conábeis foram maiores para as empresas que apresenaram ganhos menores sob as práicas em IFRS, do que a conabilidade pelo sisema anigo. Ese fao explica que isso ocorre porque os ajuses posivos nos ganhos podem represenar um comporameno oporunísico dos gesores. Hamberg, Paananen e Novak (2010) analisaram a parir de dados da Suécia as reações do mercado, quando da adoção do IFRS 3, cujo mecanismo é semelhane ao ICPC 10, que subsui a mensuração ao cuso hisórico pelo valor juso para as combinações de negócios. Os auores desacam que devido à uilização do valor juso para os monanes de goodwill não alocados a ouros aivos inangíveis aumenou de maneira significaiva, pois eles não precisarem mais ser amorizados sisemaicamene, assim eses valores permaneceram alos, fao que aumenou os ganhos da empresa e as reações do mercado foram favoráveis. No conexo brasileiro, Marins e Paulo (2010) analisaram o impaco da adoção das práicas inernacionais de conabilidade sobre os indicadores financeiros de 13 empresas de capal abero, que publicaram suas demonsrações em IFRS, enre os períodos de 2004 e 2006. Eles consaarem que houve variações significaivas nos indicadores financeiros, fao ese que afea a inerpreação dos usuários da informação. 2.1 DESENVOLVIMENTO DE HIPÓTESES As pesquisas que relacionam os efeos enre adoção das práicas em IFRS e o mercado de capais são incipienes, pois a obrigaoriedade de publicação só ocorreu para odas as empresas, em 2010. Diane do recene processo de convergência das práicas

6 conábeis brasileiras às normas inernacionais buscou-se subsidio juno às pesquisas realizadas em ouros países para se fundamenar a esruuração das hipóeses que foram esadas nesa pesquisa, sobre a relação das variações dos saldos das conas dos aivos com os preços e os reornos das ações no mercado brasileiro. A primeira hipóese foi baseada nas pesquisas de Li K. e Meeks (2006) e de Li Z. e al (2010), em que os auores enconram que a divulgação de impairmen do goodwill gera um impaco negaivo sobre o preço das ações, pois os invesidores revisam suas expecaivas de reorno para baixo. Complemenarmene, Horon e Serafeim (2008) demonsraram que o impairmen do goodwill é um dos faores que em capacidade de alerar as crenças dos invesidores sobre os riscos dos fluxos de caixa fuuro e, consequenemene, afea os preços das ações. Assim, esruuraram-se as seguines hipóeses: H 1a : O reconhecimeno das perdas por impairmen nos aivos inangíveis podem afear negaivamene o preço da ação. H 1b : O reconhecimeno das perdas por impairmen nos aivos inangíveis podem afear negaivamene o reorno da ação. Para a análise dos impacos relacionados ao impairmen dos aivos angíveis, baseou-se nos achados da pesquisa de Alciaore, Eason e Spear (2000), que pesquisaram empresas de peróleo e gás e consaram que o impaco da informação sobre os reornos e os ajuses dos preços do mercado em efeo negaivo. Porano, supõe-se que: H 2a : As perdas por impairmen dos aivos angíveis podem afear negaivamene o preço da ação. H 2b : As perdas por impairmen dos aivos angíveis podem afear negaivamene o reorno da ação. A análise dos efeos da adoção inicial (cuso aribuído) foi fundamenada na pesquisa de Hamberg, Paananen e Novak (2010), pois eles consaaram que o mercado reage favoravelmene a adoção. Porano, supõe-se que: H 3a: A adoção inicial do IFRS e a uilização do valor juso (cuso aribuído) podem afear posivamene o preço da ação. H 3b: A adoção inicial e a uilização do valor juso (cuso aribuído) podem afear posivamene o reorno da ação. 3. METODOLOGIA 3.1 MODELO E VARIÁVEIS Com a finalidade analisar se há relação enre a adoção das normas inernacionais e o preço das ações das empresas brasileiras esruurou-se um modelo baseado na proposa de Ohlson (1995): 10 3 P = 1 PL 2 L 3 EF 4 E IFRS 5 AT + γ s S + ξ cg NG + ei, s = 2 cg = 2 α (1) Em que: P é o preço médio da ação da empresa i após o final do período. PL refere-se ao parimônio líquido por ação da empresa i no período ; L é o lucro líquido por ação da empresa i no período ; EF é a previsão média de lucros fuuros, uilizada como proxy para lucros anormais fuuros, que represena um esimaiva fea por analisas de mercado (Thomson ONE Analyics Daabase);

7 E.IFRS é uma variável que foi analisada por dois aspecos: um uilizando os valores oais publicados de cuso aribuído e de impairmen por período; e ouro aspeco uilizado a variável como dummy que insere no modelo se a empresa conabilizou variações nos valores aivos e assume 1 para deerminado período e 0 para o conrário; AT é o aivo oal por ação da empresa i no período., que foi uilizada como variável de conrole. Esa variável foi inserida no esudo com o inuo de se migar o efeo da heerocedasicidade, comum em modelos financeiros e econômicos; S é uma variável binária de seor e assume 1 para deerminado período e 0 para o conrário; NG é uma variável binária para o nível de governança, em que a empresa se enconra, assume 1 para deerminado período e 0 para o conrário; e erro para empresa i no período. Cabe desacar que foram uilizados nas análises os preços médios para um inervalo de 10 e 20 dias anes e depois e o preço 10 e 20 dias depois da daa de publicação das informações. Em relação às variáveis uilizadas foram deflacionadas pelo número de ações circulanes na daa do encerrameno de cada período e pelo preço da ação 20 dias anes da publicação. Além dos valores do impairmen e do cuso aribuído por ação, uilizou-se ambém como proxy uma dummy para a divulgação de impairmen (angíveis e inangíveis) e cuso aribuído. As variáveis de conrole foram aivo oal por ação e dummy de seor e nivel de governança. A variável EF, foi adicionada conforme é sugerida pela proposa de Liu e Ohlson (2000) e Ohlson (2001), como proxy para lucros fuuros anormais. Em relação aos níveis de significância esaísica considerados nas análises foram 1%, 5% e 10%. Para análise da relação enre os efeos da adoção das normas inernacionais de conabilidade e o reorno das ações, uilizou-se o modelo proposo por Bushman e al. (2004): 10 3 RET = α1 L 2 L 3EF 4 EIFRS 5 AT + γ s S + ξcg NG + ei, s = 2 cg = 2 Em que: RET é o reorno anormal acumulado da empresa i no período ; L é o lucro líquido por ação da empresa i no período ; L é o lucro líquido por ação da empresa, denoa a variação anual da variável; EF é a previsão média de lucros fuuros, uilizada como proxy para lucros anormais fuuros, que represena um esimaiva fea por analisas de mercado (Thomson ONE Analyics Daabase); E.IFRS é uma variável que foi analisada por dois aspecos: um uilizando os valores oais publicados de cuso aribuído e de impairmen por período; e ouro aspeco uilizado a variável como dummy que insere no modelo se a empresa conabilizou variações nos valores aivos e assume 1 para deerminado período e 0 para o conrário; AT é o aivo oal por ação da empresa i no período., que foi uilizada como variável de conrole. Esa variável foi inserida no esudo com o inuo de se migar o efeo da heerocedasicidade, comum em modelos financeiros e econômicos; S é uma variável binária de seor e assume 1 para deerminado período e 0 para o conrário; NG é uma variável binária para o nível de governança, em que a empresa se enconra, assume 1 para deerminado período e 0 para o conrário; e erro para empresa i no período. (2)

8 Para o cálculo do reorno anormal foi uilizado o cálculo condizene com os esudos de Soares (2002), Fan e Wong (2002), Francis e al (2005) e Sarlo Neo, Bassi e Almeida (2011), em que o reorno anormal represena a diferença enre o reorno da empresa e o reorno do mercado que é o reorno do IBOVESPA, em deerminado período: P i, Ibovi, RA i, = Ri, = ln RMi, = ln Pi, 1 Ibovi, 1 A variável RA represena o reorno anormal da empresa i no período. Em que a variável R é o reorno da empresa i no período e a variável RM é o reorno do mercado no qual a empresa esá inserida. Desaca-se o reorno anormal foi deflacionado pelo preço da ação 20 dias anes da daa de publicação. 3.2 HIPÓTESES Em relação às hipóeses esruuradas esperam-se os seguines resulados, conforme demonsrado no abaixo. Na erceira coluna são apresenados os auores que fundamenam os coeficienes esperados. Hipóeses Variável Coeficiene Fundameno H 1a Impairmen Aivos Inangíveis ( - ) Li K. e Meeks (2006) / Li Z. e AL H 1b Impairmen Aivos Inangíveis ( - ) (2010) H 2a Impairmen Aivos Tangíveis ( - ) Alciaore, Eason e Spear (2000) H 2b Impairmen Aivos Tangíveis ( - ) H 1a Cuso Aribuído (+) Hamber, Paananen e Novak (2010) H 1b Cuso Aribuído (+) Quadro 1 Resulados esperados para as hipóeses 3.3 SELEÇÃO DA AMOSTRA Os dados foram coleados juno ao banco de dado da Economáica, se da Bolsa de Valores de São Paulo (BM&F IBOVESPA) e o se da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), referene ao úlimo rimesre de 2010 e os dois primeiros rimesres de 2011. No quadro abaixo, enconram-se os seores pesquisados. Seor Empresas N. Observações Percen. Bens Indusriais 15 45 8,24% Consrução e Transpore 35 105 19,23% Consumo Cíclico 23 69 12,64% Consumo não Cíclico 24 72 13,19% Financeiro e Ouros 35 105 19,23% Maeriais Básicos 19 57 10,44% Peróleo, Gás e Biocombusíveis 5 15 2,75% Tecnologia da Informação 5 15 2,75% Telecomunicações 1 3 0,55% Uilidade Pública 20 60 10,99% Toal Resulado 182 546 100,00% Quadro 2 Número de empresas por seor e observações conidas na amosra Os níveis de Governança Corporaiva da Bovespa foram uilizados para a seleção das empresas, que comporiam a amosra, conforme quadro abaixo.

9 Nível de governança Empresas Percen. N1 38 20,88% N2 19 10,44% NM 125 68,68% Toal 182 100,00% Quadro 3 Empresas divididas por nível de governança Os dados referenes aos valores de impairmen (aivos angíveis e inangíveis) e cuso aribuído foram coleados a parir de 546 noas explicaivas de 182 empresas. Na abela abaixo, apresena-se os respecivos valores das variáveis coleadas. Cona N. Empresas Valor Toal R$ Impairmen Tangível 11 (738.892,00) Impairmen Inangível 12 (250.381,00) Cuso Aribuído 33 24.751.301,00 Quadro 4 Valores divulgados em noas Os dados referenes ao cuso aribuído foram coleados nas noas explicaivas, para os anos de 2009 e o 4º rimesre de 2010, períodos eses escolhidos por serem os primeiros a apresenarem informações publicadas de acordo com as normas IFRS. 4. RESULTADOS PRIMÁRIOS Realizou-se análise de correlação de Pearson para idenificar se havia correlação enre as variáveis dependene (preço das ações) e as variáveis independenes. Tabela 1 Correlação de Pearson LL PL EPS AT IMP_T09 IMP_I09 IMP_T10 IMP_I10 CAT P 10 P 20 PM 10 PM 20 LL 1,00 PL 0,02 1,00 Sig 0,63 EPS 0,78 0,39 1,00 Sig 0,00 0,00 AT 0,08 0,88 0,33 1,00 Sig 0,05 0,00 0,00 IMP_T09-0,02 0,00 0,01-0,04 1,00 Sig 0,67 0,94 0,89 0,31 IMP_I09-0,03 0,00 0,00-0,03 0,84 1,00 Sig 0,51 0,96 0,94 0,43 0,00 IMP_T10 0,02-0,01 0,00 0,02-0,79-0,76 1,00 Sig 0,68 0,86 0,94 0,65 0,00 0,00 IMP_I10 0,01 0,00 0,00 0,03-0,80-0,70 0,77 1,00 Sig 0,82 0,95 0,97 0,48 0,00 0,00 0,00 CAT 0,07 0,05-0,01 0,08-0,03-0,01 0,00-0,07 1,00 Sig 0,09 0,25 0,81 0,06 0,53 0,74 0,92 0,09 P 10-0,44 0,82-0,06 0,69 0,00 0,00 0,00 0,00-0,01 1,00 Sig 0,00 0,00 0,15 0,00 0,99 1,00 0,99 0,96 0,85 P 20-0,43 0,82-0,06 0,70 0,00 0,00 0,00 0,00-0,01 1,00 1,00 Sig 0,00 0,00 0,13 0,00 0,99 0,99 0,99 0,95 0,84 0,00 PM 10-0,44 0,83-0,06 0,70 0,00 0,00 0,00 0,00-0,01 1,00 1,00 1,00 Sig 0,00 0,00 0,16 0,00 0,99 1,00 0,99 0,96 0,84 0,00 0,00 PM 20-0,43 0,84-0,06 0,71 0,00 0,00 0,00 0,00-0,01 1,00 1,00 1,00 1,00 Sig 0,00 0,00 0,15 0,00 0,99 0,99 0,98 0,96 0,84 0,00 0,00 0,00 Os resulados obidos com a análise de correlação enre as variáveis demonsram baixa ou nenhuma correlação enre os preços e as variáveis impairmen (aivos angíveis e inangíveis) e o cuso aribuído.

10 P = α α α α ImpTang_09 α α AT + e 1PL + 2L + 3EPS + 4 + 5ImpIng_09 + 6CAT_09 Na equação 1, conforme demonsrado nas Tabelas 2 e 3, analisou a relação enre os preço das ações, 10 e 20 dias depois da publicação, com as variáveis impairmen (aivos angíveis e inangíveis) e o cuso aribuído por ação. Tabela 2 - Resumo esaísico (painel 1) Tabela 3 - Resumo esaísico (painel 2) P 10 Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> P 20 Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> LL -13,20 8,34-1,58 0,11 LL -11,13 7,74-1,44 0,15 PL 2,03 0,34 5,94 0,00* PL 1,99 0,35 5,71 0,00* EPS -2,36 2,92-0,81 0,42 EPS -2,85 2,79-1,02 0,31 AT -0,08 0,10-0,88 0,38 AT -0,10 0,10-1,00 0,32 IMP_T 09 43,97 27,20 1,62 0,11 IMP_T 09 42,45 26,24 1,62 0,11 IMP_I 09-103,12 44,81-2,30 0,02** IMP_I 09-97,50 43,02-2,27 0,02* CAT -1,62 1,15-1,41 0,16 CAT -1,77 1,09-1,62 0,11 _CONS 10,85 3,58 3,03 0,00 _CONS 10,54 3,42 3,08 0,00 n. Obs. 545 Saisic-F 7,25 n. Obs. 545 Saisic-F 7,06 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8845 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8849 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10% Os resulados apresenados, nas abelas 2 e 3 demonsram que os coeficienes das variáveis impairmen dos aivos inangíveis, no ano de 2009, apresenaram coeficienes esaisicamene significanes, ao nível de 5%, considerando os preços 10 e 20 dias após a publicação das demonsrações. No enano, as demais variáveis: impairmen dos aivos angíveis e o cuso aribuído não foram significaivos. Nas abelas 4 e 5, foram analisados os preços médios das ações considerando um inervalo de 10 e 20 dias anes e depois da daa de publicação das demonsrações conábeis. Tabela 4 - Resumo esaísico (Painel 3) Tabela 5 - Resumo esaísico (Painel 4) PM 10 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> PM 20 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> LL -13,30 7,96-1,67 0,10*** LL -11,29 6,97-1,62 0,11 PL 2,07 0,32 6,55 0,00* PL -2,12 0,30 7,07 0,00 EPS -2,43 2,80-0,87 0,39 EPS -3,15 2,56-1,23 0,22 AT -0,08 0,09-0,93 0,36 AT -0,10 0,09-1,16 0,25 IMP_T 09 43,94 28,04 1,57 0,12 IMP_T 09 42,81 27,75 1,54 0,12 IMP_I 09-103,25 45,09-2,29 0,02** IMP_I 09-98,61 43,55-2,26 0,02** CAT -1,69 1,10-1,53 0,13 CAT -1,97 1,01-1,96 0,05** _CONS 10,50 3,39 3,09 0,00 _CONS 9,65 3,04 3,17 0,00 n. Obs. 545,00 Saisic-F 8,76 n. Obs. 545,00 Saisic-F 11,05 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8957 (Prob.) 0,00 R-squared 0,9099 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10% De maneira semelhane, os resulados apresenados, nas abelas 4 e 5, demonsram que os coeficienes das variáveis impairmen dos aivos inangíveis, no ano de 2009, apresenaram coeficienes esaisicamene significanes, ao nível de 5%, adicionalmene, as análises da abela 5, consaou-se que o cuso aribuído apresenou coeficiene esaisicamene significaivo ao nível de 5%, no enano, o sinal do coeficiene foi conrário ao esperado. 3 = α 1PL 2L 3EPS 4 5ImpIng_09 6CAT_09 7AT + ξcg cg= 2 P ImpTang_09 NG + e Na equação 2, conforme demonsrado nas Tabelas 6 e 7, analisou a relação enre os preço das ações, 10 e 20 dias depois da publicação. Foram adicionadas variáveis dummies para cada nível de governança corporaiva. 7 i, i, (1) (2)

11 Tabela 6 - Resumo esaísico (Painel 5) Tabela 7 - Resumo esaísico (Painel 6) P 10 Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> P 20 Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> LL -13,09 8,49-1,54 0,12 LL -11,00 7,89-1,40 0,16 PL 2,00 0,34 5,93 0,00* PL 1,96 0,34 5,70 0,00* EPS -2,43 2,98-0,81 0,42 EPS -2,93 2,85-1,03 0,31 AT -0,05 0,09-0,60 0,55 AT -0,06 0,09-0,72 0,47 IMP_T09 35,58 27,77 1,28 0,20 IMP_T09 33,54 26,78 1,25 0,21 IMP_I09-95,57 47,71-2,00 0,05** IMP_I09-89,26 45,86-1,95 0,05** CAT -1,47 1,14-1,29 0,20 CAT -1,61 1,08-1,49 0,14 _CONS 11,64 3,01 3,87 0,00 _CONS 11,46 2,88 3,98 0,00 n. Obs. 545,00 Saisic-F 5,96 n. Obs. 545,00 Saisic-F 5,88 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8855 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8860 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10% Os resulados apresenados, nas abelas 6 e 7, demonsram que os coeficienes das variáveis impairmen dos aivos inangíveis, no ano de 2009, apresenaram coeficienes esaisicamene significaivos ao nível de 5%, considerando os preços 10 e 20 dias após a publicação das demonsrações, a variável de conrole nível de governança corporaiva ambém apresenou coeficienes esaisicamene significanes, para os níveis de governança 1 e 3. No enano, as demais variáveis: impairmen dos aivos angíveis e o cuso aribuído não foram significaivos. Nas abelas 8 e 9, foram analisadas os preços médios das ações considerando um inervalo de 10 e 20 dias anes e depois da daa de publicação das demonsrações conábeis. Tabela 8 - Resumo esaísico (Painel 7) Tabela 9 - Resumo esaísico (Painel 8) PM 10 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> PM 20 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> LL -13,20 8,11-1,63 0,10 LL -11,16 7,10-1,57 0,12 PL 2,04 0,31 6,54 0,00* PL 2,09 0,30 7,07 0,00* EPS -2,49 2,86-0,87 0,38 EPS -3,23 2,62-1,23 0,22 AT -0,05 0,08-0,63 0,53 AT -0,07 0,08-0,85 0,40 IMP_T09 35,57 28,42 1,25 0,21 IMP_T09 33,56 27,97 1,20 0,23 IMP_I09-95,76 47,70-2,01 0,05** IMP_I09-90,05 45,92-1,96 0,05** CAT -1,54 1,10-1,40 0,16 CAT -1,81 1,00-1,80 0,07*** _CONS 11,27 2,86 3,95 0,00 _CONS 10,61 2,58 4,12 0,00 n. Obs. 545,00 Saisic-F 7,14 n. Obs. 545,00 Saisic-F 9,05 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8967 (Prob.) 0,00 R-squared 0,9110 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10% Os resulados apresenados, nas abelas 7 e 8, demonsram que os coeficienes das variáveis impairmen dos aivos inangíveis no ano de 2009 apresenam coeficienes esaisicamene significaivos, ao nível de 5%; a variável de conrole nível de governança corporaiva ambém apresenou coeficienes esaisicamene significanes, para os níveis de governança 1 e 3. Na Tabela 8, pode-se observar que a variável cuso aribuído apresena coeficiene esaisicamene significaivo ao nível de 10%, no enano, o sinal do coeficiene foi conrário ao esperado. 3 = α1pl 2L 3EPS 4 5ImpIng_10 7AT + ξcg cg = 2 P ImpTang_10 NG + e Na equação 3, conforme demonsrado nas Tabelas 10 e 11, analisou-se apenas os efeos do impairmen dos aivos angíveis e inangíveis, no ano de 2010. Foram analisados os preços médios das ações considerando um inervalo de 10 e 20 dias anes e depois da daa de publicação das demonsrações conábeis. i, (3)

12 Tabela 10 - Resumo esaísico (Painel 9) Tabela 11 - Resumo esaísico (Painel 10) PM 10 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> PM 20 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> LL -13,50 7,90-1,71 0,09 LL -11,52 6,90-1,67 0,10 PL 2,03 0,31 6,49 0,00* PL 2,08 0,30 6,99 0,00 EPS -2,37 2,79-0,85 0,40 EPS -3,08 2,56-1,20 0,23 AT -0,05 0,09-0,61 0,54 AT -0,07 0,08-0,82 0,41 IMP_T10 159,11 99,76 1,60 0,11 IMP_T10 151,12 101,65 1,49 0,14 IMP_I10-51,92 60,72-0,86 0,39 IMP_I10-46,85 63,63-0,74 0,46 _CONS 11,41 2,89 3,95 0,00 _CONS 10,74 2,61 4,12 0,00 n. Obs. 545,00 Saisic-F 7,80 n. Obs. 545,00 Saisic-F 9,94 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8961 (Prob.) 0,00 R-squared 0,9102 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10% Os resulados apresenados, nas abelas 10 e 11, demonsram que as variáveis de impairmen dos aivos angíveis e inangíveis, no ano de 2010, não apresenam coeficienes esaisicamene significanes. 3 = α1pl 2L 3EPS 4 10 5D.ImpIng_10 6D.CAT_10 7 AT + ξcg cg = 2 P D.ImpTang_ NG + e Na equação 4, conforme demonsrado nas Tabelas 12 e 13, analisou-se a relação enre os preço das ações, 10 e 20 dias depois da publicação, com as variáveis dummies para as variáveis impairmen dos aivos angíveis inangíveis, para o ano de 2010. Foram adicionadas variáveis dummies para cada nível de governança corporaiva. Tabela 12 - Resumo esaísico (Painel 11) Tabela 13 - Resumo esaísico (Painel 12) P 10 Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> P 20 Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> LL -13,36 8,25-1,62 0,11 LL -11,30 7,65-1,48 0,14 PL 2,00 0,34 5,92 0,00* PL 1,96 0,35 5,67 0,00* EPS -2,32 2,90-0,80 0,43 EPS -2,80 2,78-1,01 0,31 AT -0,07 0,09-0,76 0,45 AT -0,08 0,09-0,85 0,40 D_ImpTang10-9,26 8,26-1,12 0,26 D_ImpTang10-8,68 7,90-1,10 0,27 D_ImpInan10 13,72 8,92 1,54 0,12 D_ImpInan10 12,90 8,54 1,51 0,13 _CONS 11,89 3,06 3,89 0,00 _CONS 11,70 2,93 4,00 0,00 n. Obs. 545,00 Saisic-F 6,49 n. Obs. 545,00 Saisic-F 6,40 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8849 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8853 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10% Os resulados apresenados, nas abelas 12 e 13, demonsram que as variáveis de impairmen dos aivos angíveis e inangíveis, no ano de 2010, não apresenam coeficienes esaisicamene significanes. Nas abelas 14 e 15, conforme demonsrado nas Tabelas 14 e 15, analisou-se a relação enre os preço médios das ações, 10 e 20 dias anes e depois da publicação, com as variáveis dummies para as variáveis impairmen dos aivos angíveis e inangíveis, para o ano de 2010. Foram adicionadas variáveis dummies para cada nível de governança corporaiva. i, (4) Tabela 14 - Resumo esaísico (Painel 13) Tabela 15 - Resumo esaísico (Painel 14) PM 10 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> PM 20 An-Dep Coef. Sd. Err. -saisic P> LL -13,49 7,88-1,71 0,09 LL -11,51 6,89-1,67 0,10 PL 2,04 0,31 6,50 0,00 PL 2,09 0,30 6,97 0,00 EPS -2,37 2,79-0,85 0,40 EPS -3,09 2,56-1,21 0,23 AT -0,07 0,09-0,78 0,44 AT -0,08 0,09-0,95 0,34 D_ImpTang10-10,19 8,18-1,25 0,21 D_ImpTang10-10,08 7,93-1,27 0,20 D_ImpInan10 13,86 8,80 1,57 0,12 D_ImpInan10 12,99 8,50 1,53 0,13 _CONS 11,53 2,90 3,97 0,00 _CONS 10,85 2,62 4,14 0,00 n. Obs. 545,00 Saisic-F 7,81 n. Obs. 545,00 Saisic-F 9,97 (Prob.) 0,00 R-squared 0,8961 (Prob.) 0,00 R-squared 0,9102 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10%

13 Os resulados apresenados, nas abelas 14 e 15, demonsram que as variáveis de impairmen dos aivos angíveis e inangíveis, no ano de 2010, não apresenam coeficienes esaisicamene significanes. Realizou-se uma análise de correlação de Pearson para idenificar se havia correlação enre as variáveis dependene (Reorno Acumulado das ações) e as variáveis independenes. Tabela 16 Correlação de Pearson LL VarLL EPS IMP_T09 IMP_T10 IMP_I09 IMP_I10 CAT RET LL 1,00 VarLL 0,53 1,00 Sig 0,00 EPS 0,86 0,50 1,00 Sig 0,00 0,00 IMP_T09-0,01 0,00 0,00 1,00 Sig 0,77 0,99 0,91 IMP_T10 0,09 0,07 0,00-0,22 1,00 Sig 0,04 0,13 0,91 0,00 IMP_I09-0,01-0,01 0,01 0,68-0,19 1,00 Sig 0,86 0,74 0,90 0,00 0,00 IMP_I10 0,01 0,00 0,00-0,79 0,22-0,69 1,00 Sig 0,85 0,92 0,95 0,00 0,00 0,00 CAT 0,09-0,02-0,01-0,01 0,00 0,01-0,02 1,00 Sig 0,04 0,73 0,78 0,86 0,93 0,83 0,57 RET 0,02-0,04 0,00 0,00 0,04 0,00-0,01 0,00 1,00 Sig 0,62 0,42 0,97 0,98 0,32 0,99 0,89 0,98 Nas equações 5 e 6, foram analisados as relações enre os reornos acumulados das ações com as variáveis: impairmen dos aivos angíveis e inangíveis, para os anos de 2009 e 2010. Foram adicionadas variáveis dummies para cada nível de governança corporaiva RET RET 10 3 = α 1L 2 L 3EF 4 09 5D.ImpIng_ 09 6D.CAT_09 7 AT + γ ss + ξcg s= 2 cg= 2 D.ImpTang_ NG + e 10 3 = α1l 2 L 3EF 4 10 5D.ImpIng_ 10α 7 AT + γ ss + ξ cg s= 2 cg= 2 D.ImpTang_ NG + e i, i, (5) (6) Tabela 17 - Resumo esaísico (Painel 15) Tabela 18 - Resumo esaísico (Painel 16) RET Coef. Sd. Err. -saisic P> RET Coef. Sd. Err. -saisic P> LL 0,18 0,15 1,24 0,21 LL 0,19 0,15 1,24 0,22 VarLL -0,03 0,02-2,12 0,03** VarLL -0,03 0,02-2,12 0,04** EPS -0,04 0,04-1,04 0,30 EPS -0,04 0,04-1,04 0,30 AT 0,00 0,00-1,36 0,17 AT 0,00 0,00-1,35 0,18 D_ImpTang09 0,01 0,00 2,32 0,02** D_ImpTang10 0,01 0,01 0,77 0,45 D_ImpInan09 0,00 0,01-0,89 0,37 D_ImpInan10 0,00 0,00-0,14 0,89 D_Ca -0,01 0,01-1,07 0,28 _CONS 0,00 0,00-0,35 0,72 _CONS 0,00 0,00-0,81 0,42 n. Obs. 518,00 Saisic-F 1,92 n. Obs. 518,00 Saisic-F 2,28 (Prob.) 0,01 R-squared 0,0567 (Prob.) 0,00 R-squared 0,0565 Noas: Nível de significância * - 1%; ** - 5%; *** - 10% Os resulados apresenados, nas abelas 19 e 20, demonsram que as variáveis de impairmen dos aivos inangíveis, nos anos de 2009 e 2010, não apresenam coeficienes esaisicamene significanes. No enano, na abela 19, a variável dummy de impairmen Tangível apresenou coeficiene esaisicamene significane, ao nível de 5%.

14 5. CONSIDERAÇÕES FINAIS As análises realizadas com a finalidade de verificar se há relação enre os preços e os reornos das ações, conaaram que: As correlações enre as variáveis enre os preços e as variáveis impairmen (aivos angíveis e inangíveis) e o cuso aribuído são baixas. Apenas a variável impairmen do aivo inangível por ação, no ano de 2009, apresenou coeficiene esaisicamene significane, ao nível de 5%, considerando os preços das ações de 10 e 20 dias depois da daa de publicação das demonsrações conábeis. Para as análises considerando os preços médios das ações num inervalo de 10 e 20 dias anes e depois da daa de publicação das demonsrações conábeis, as variáveis impairmen do aivo inangível e cuso aribuído por ação, no ano de 2009, apresenaram coeficienes esaisicamene significanes, ao nível de 5%. No enano, o sinal do coeficiene do cuso aribuído foi conrário ao esperado. As variáveis de conrole níveis de governança foram significanes para odos os modelos. As análises que consideram as variáveis, impairmen: aivos angíveis e inangíveis, como variável dummy não foram esaisicamene significanes, para o ano de 2010. De acordo com as evidências empíricas enconradas sobre os dados relacionados a preços e reornos, podem-se apresenar os resulados relaivos às hipóeses de rabalho levanadas: Hipóeses Variável Coeficiene resulado H 1a- preço Impairmen Aivos Tangíveis ( - ) Não confirmada H 1b- reorno Impairmen Aivos Tangíveis ( - ) Não confirmada H 2a Preço Impairmen Aivos Inangíveis ( - ) Confirmada H 2b reorno Impairmen Aivos Inangíveis ( - ) Não confirmada H 1a Preço Cuso Aribuído ( - ) Confirmada H 1b Reorno Cuso Aribuído (+) Não confirmada Quadro 5 - Resumo dos resulados enconrado por hipóese Enreano, merece desacar que as evidencias de correlações significaivas enconradas foram apenas para o ano de 2009, especificamene, para as variáveis de impairmen de aivos inangíveis e cuso aribuído. No enano, o sinal do coeficiene da variável cuso aribuído foi divergene do esperado. Os resulados desa pesquisas são aderenes aos achados de Hirschey e Richardson (2003) que explicam que nem odo o impaco causado pela adoção inicial é reconhecido no preço da ação do ano da divulgação. Já em relação aos resulados referenes ao cuso aribuído, Horon e Serafeim (2008) enconraram uma relação posiva, diferene dos resulados enconrados no conexo brasileiro que foram significaivos, mas o sinal foi conrario. Denre as limações da pesquisa desacam-se: (i) o amanho da amosra pesquisada, pois foram analisadas apenas empresas lisadas nos níveis de governança da BOVESPA; e (ii) poucas companhias divulgaram informações sobre as variações nos valores dos aivos (impairmen ou efeos da adoção - cuso aribuído). Como pesquisas fuuras, sugere-se expansão da amosra pesquisada para odas as empresas lisadas na BOVESPA; aumeno do período analisado; e a uilização de ouras proxies para mensurar o efeo da adoção das normas inernacionais de conabilidade.

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