Teoria Macroeconômica II

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1 Teoria Macroeconômica II Marcio Garcia PUC-Rio 1o Semestre de Parte II - Economia Aberta Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 1/299

2 Macroeconomia Aberta Objetivo: estudar efeitos de poĺıticas macroeconômicas em economias nas quais há trocas relevantes entre residentes e não-residentes: transações de bens e serviços (conta-corrente) e ativos (conta de capitais) Referência: Blanchard, capítulos Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 2/299

3 Macroeconomia Aberta O Brasil é uma economia aberta? E os EUA? Pode um país exportar mais do que seu PIB? O que determina a taxa de câmbio? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 3/299

4 Macroeconomia Aberta Três noções distintas de abertura: 1 Abertura nos mercados de bens: escolha entre bens domésticos e importados tarifas / cotas... 2 Abertura dos mercados financeiros: escolha entre ativos domésticos e estrangeiros controle de capitais integração dos mercados financeiros mundiais / mobilidade de capitais 3 Abertura nos mercados de fatores: liberdade para as firmas escolherem onde instalar suas fábricas e para os trabalhadores escolherem onde trabalhar. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 4/299

5 Macroeconomia Aberta Abertura nos mercados de bens: Exportação de Bens e Serviços como Porcentagem do PIB Estados Unidos 12,6% Japão 17,9% Alemanha 46,9% Reino Unido 27,4% Suíça 63,5% Luxemburgo 213,8% Brasil 13,0% Ano 2015 Fonte: World Development Indicators (Banco Mundial) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 5/299

6 Macroeconomia Aberta Pode-se inferir da tabela acima que os EUA têm mais restrições ao comércio do que a Suíça? Não. GEOGRAFIA e TAMANHO são as causas da diferença. Japão: isolamento geográfico explica em boa parte o baixo coeficiente de exportações. Suíça (3,7% do PIB dos EUA) é pequena e não consegue produzir a mesma variedade de bens que os países continentais. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 6/299

7 Macroeconomia Aberta O grau de abertura de uma economia não é só medido pelo comércio internacional que efetivamente ocorre. Exemplo: em 2012, custo em US$ de exportar uma tonelada de soja para Shangai: Davenport, IOWA Sorriso, Mato Grosso preço local custo de transp. interno custo de transp. marítimo custo total Produção e exportação de soja (em mil toneladas): EUA Brasil produção exportação razão 45.1% 39.7% Pergunta: o mercado de soja é mais aberto nos EUA? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 7/299

8 Macroeconomia Aberta O grau de abertura de uma economia não é só medido pelo comércio internacional que efetivamente ocorre. Muitas empresas estão expostas à concorrência estrangeira, mas sendo competitivas, conservam sua fatia no mercado interno. Temos que levar em consideração os mercados que estão expostos à competição internacional, sem que necessariamente haja importações. Uma medida melhor do grau de abertura deve ser a proporção do produto agregado composto de bens comerciáveis (tradables). Bens comerciáveis: aqueles que concorrem com bens estrangeiros tanto nos mercados domésticos como nos externos. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 8/299

9 Macroeconomia Aberta Por que exportações podem superar o PIB? Exemplo: considere um país que importe US$ 1 bilhão de bens intermediários transforme esses bens intermediários em finais apenas com trabalho salários = US$ 200 milhões e não há lucros nessa atividade valor dos produtos finais: US$ 1,2 bilhões exporta US$ 1 bilhão consome US$ 200 milhões PIB= C + G + I + X Q = 0, = 0, 2 bilhões Conclusão: X /PIB = 1/0, 2 = 5 onde Q é importações e X é exportações. Em suma: exportações e importações podem incluir bens intermediários. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 9/299

10 Macroeconomia Aberta Como a abertura dos mercados de bens afeta o equiĺıbrio no mercado de bens? Em uma economia fechada, concentramo-nos na decisão de consumir ou poupar. Agora, há adicionalmente a decisão de se comprar bens domésticos ou importados. A variável chave para esta última decisão é o preço dos bens estrangeiros em termos dos bens domésticos, que é a taxa real de câmbio. Ao contrário da taxa nominal de câmbio, a taxa real não é diretamente observável. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 10/299

11 Macroeconomia Aberta: a taxa nominal de câmbio Taxa nominal de câmbio: é o preço relativo das moedas de dois países. e = moeda nacional moeda estrangeira Se e : desvalorização ou depreciação nominal Se e : valorização ou apreciação nominal Atenção: alguns países adotam a convenção contrária. Nós mesmos já o fizemos. Há cem anos, a taxa de câmbio era cotada em libras por mil-réis. Assim, veja sempre como é definida a taxa de câmbio. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 11/299

12 Macroeconomia Aberta: a taxa real de câmbio Taxa real de câmbio: é o preço relativo dos bens de dois países. Ex.: pegue os preços de dois carros similares no Brasil e nos EUA: Hyundai nos EUA: US$ por um carro. Gol no Brasil: R$ por um carro. Suponha que: e = 2R$/US$. A que taxa trocamos carros americanos por brasileiros? Preço do Hyundai em reais: R$ Preço do Gol em reais: R$ Taxa de troca: 3/2. troca-se um Hyundai nos EUA por 3/2 Gol no Brasil Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 12/299

13 Macroeconomia Aberta: a taxa real de câmbio Taxa real de câmbio: é o preço relativo dos bens de dois países. onde P P é razão do nível de preços. ε = e P P Se a taxa de câmbio real (ε) é elevada, os bens estrangeiros são relativamente caros e os bens domésticos relativamente baratos. Se a taxa de câmbio real (ε) é baixa, então os bens estrangeiros são relativamente baratos e os bens domésticos são relativamente caros. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 13/299

14 Macroeconomia Aberta: a taxa real de câmbio Câmbio real vs. nominal. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 14/299

15 Macroeconomia Aberta: a taxa real de câmbio O que ocorre após uma depreciação real? ε X, Q O que ocorre após uma apreciação real? ε X, Q onde X são as exportações e Q são as importações. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 15/299

16 Índice Big Mac Câmbio real: Note que se ε = 1, ε = e P P P = e P Teoria da Paridade do Poder de Compra (Purchasing Power Parity, PPP): Com livre mobilidade de bens e serviços: no longo prazo, ε = 1 Problema: como medir ε? Cestas de bens utilizadas para calcular P e P são diferentes. Por exemplo: IPCA no Brasil vs. CPI nos EUA. Solução: índice Big Mac, Cesta de bens que compõe o Big Mac (carne, pão, gergelim, alface, cebola,...) é constante ao redor do mundo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 16/299

17 Índice Big Mac Hipótese: no longo prazo, ε = 1 e e = P/P Pergunta: o real está apreciado ou depreciado? Em julho de 2011, Preço do Big Mac nos EUA: US$4.07 Preço do Big Mac no Brasil: R$9.50 Taxa de câmbio nominal (25 de julho): e = 1.54R$/US$ Preço do Big Mac no Brasil em dólares: US$6.16 (9.5/1.54) PPP do dólar no Brasil: 2.34 (9.5/4.07) taxa nominal de longo prazo Real está apreciado em 52% (2.34/1.54-1) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 17/299

18 Índice Big Mac Hipótese: no longo prazo, ε = 1 e e = P/P Pergunta: o real está apreciado ou depreciado? Em janeiro de 2017, Preço do Big Mac nos EUA: US$5,06 Preço do Big Mac no Brasil: R$16,50 Taxa de câmbio nominal: e = 3, 22R$/US$ Preço do Big Mac no Brasil em dólares: US$5,12 (16,50/3,22) PPP do dólar no Brasil: 3,26 (16,50/5,06) taxa nominal de longo prazo Real está apreciado em 1,2% (3,26/3,22-1) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 18/299

19 Índice Big Mac Hipótese: no longo prazo, ε = 1 ou e = P/P Pergunta: o yuan chinês está apreciado ou depreciado? Em julho de 2011, Preço do Big Mac nos EUA: US$4.07 Preço do Big Mac na China: Yuan 14.7 Taxa de câmbio nominal (25 de julho): e = 6.45Yuan/US$ Preço do Big Mac na China em dólares: US$2.27 (14.7/6.45) PPP do dólar na China: 3.60 (14.7/4.07) taxa nominal de longo prazo Yuan está depreciado em 44% (3.60/6.45-1) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 19/299

20 Índice Big Mac Hipótese: no longo prazo, ε = 1 ou e = P/P Pergunta: o yuan chinês está apreciado ou depreciado? Em julho de 2016, Preço do Big Mac nos EUA: US$5,06 Preço do Big Mac na China: Yuan 19,60 Taxa de câmbio nominal: e = 6, 93Yuan/US$ Preço do Big Mac na China em dólares: US$2,83 PPP do dólar na China: 3,87 (19,60/5,06) taxa nominal de longo prazo Yuan está depreciado em 44,1% Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 20/299

21 Índice Big Mac Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 21/299

22 Índice Big Mac The Economist, 09 de janeiro, 2016 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 22/299

23 Índice Big Mac Janeiro de 2017 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 23/299

24 Índice Big Mac Julho de 2017 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 24/299

25 Índice Big Mac Janeiro de 2018 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 25/299

26 Índice Big Mac Referência: valores para janeiro de 2017 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 26/299

27 Índice Big Mac Referência: valores para janeiro de 2017 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 27/299

28 Índice Big Mac Problemas com o índice Big Mac: Preços podem estar distorcidos por tarifas, impostos, margem de lucro... Preços podem refletir componentes non-tradables, como salários e aluguéis. Efeito Balassa-Samuelson: Hipótese 1: países ricos são mais produtivos no setor de bens comerciáveis; Hipótese 2: trabalho é um fator de produção que não migra livremente entre países; O salário no setor não-comerciável é maior nos países ricos; Preços dos bens não-comerciáveis (non-tradables) são maiores nos países ricos; P e P incluem ambos os setores; Resultado: desvios persistentes da PPP no longo prazo; Em particular, países menos produtivos no setor de bens comerciáveis tendem a ter uma moeda mais depreciada. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 28/299

29 Índice Big Mac Efeito Balassa-Samuelson: necessidade de corrigir para o PIB do país. Referência: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 29/299

30 Taxa de câmbio multilateral Taxa real de câmbio multilateral: ε = e P P Ideia: calcular P usando não só apenas um único país, mas diversos parceiros comercias. Por quê? Para que taxa de câmbio real reflita a composição do comércio internacional. Como? P é uma média ponderada dos níveis de preços nos diversos parceiros comerciais. Como peso de ponderação, por exemplo, poder-se-ia usar a participação relativa de cada país no comércio internacional. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 30/299

31 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Demanda Doméstica por Bens Demanda por Bens Domésticos Por quê? Bens produzidos domesticamente podem usar insumos importados. Os estrangeiros também demandam bens domésticos. A demanda doméstica pode incluir bens finais importados. Demanda por bens domésticos: Z C + I + G εq + X Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 31/299

32 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Demanda por bens domésticos: Z C + I + G εq + X Dois ajustes em relação a economia fechada: 1 Subtrair as importações exprimir a quantidade importada em termos da quantidade dos bens domésticos ou seja: um conversor de quantidade de bens estrangeiros (Q) em quantidade de bens domésticos esse conversor, como se viu, é a taxa de câmbio real (ε), que é o preço dos bens estrangeiros em termos dos bens domésticos εq = importações em termos dos bens domésticos 2 Adicionar as exportações demanda estrangeira por bens domésticos (X ) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 32/299

33 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Determinantes de C, I e G: Poucas alterações em relação à análise de uma economia fechada. A taxa de câmbio real deve afetar a composição do consumo e do investimento (privado e do governo), mas não o total. Portanto, podemos continuar a descrever C, I e G como já vínhamos fazendo. Demanda doméstica: C + I + G = C(Y T ) + I (Y, r) + G onde C/ (Y T ) > 0 ; I / Y > 0; I / r < 0. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 33/299

34 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Determinantes das importações (Q): Q/ Y > 0 e Q/ ε < 0 Q = Q(Y, ε) Determinantes das exportações (X ): X = X (Y, ε) X / Y > 0 e X / ε > 0 onde Y é a renda do resto do mundo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 34/299

35 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 35/299

36 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Curva DD: demanda doméstica, C(Y T ) + I (Y, r) + G hipótese padrão: inclinação positiva menor que 1. Curva AA: demanda doméstica por bens domésticos, C(Y T ) + I (Y, r) + G εq(y, ε) curva AA é menos inclinada que a DD, já que Q cresce com Y Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 36/299

37 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 37/299

38 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Curva ZZ: demanda por bens domésticos, C(Y T ) + I (Y, r) + G εq(y, ε) + X (Y, ε) curva ZZ é paralela à curva AA pois X não depende de Y Exportações ĺıquidas, NX = X (Y, ε) εq(y, ε) função decrescente do produto. Y TB é o nível de produto tal que NX = 0. se Y < Y TB, NX > 0 (superávit comercial) se Y > Y TB, NX < 0 (déficit comercial) qual é a relação de NX e ε? Ambígua: NX ε = X ε ε Q ε Q >? < 0 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 38/299

39 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Em equĺıbrio: produto doméstico = demanda Y = Z ou seja Y = C(Y T ) + I (Y, r) + G εq(y, ε) + X (Y, ε) A equação acima determina o produto como uma função de todas as variáveis que tomamos como dadas: impostos, taxa de câmbio real e produto estrangeiro. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 39/299

40 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 40/299

41 O Mercado de Bens em uma Economia Aberta Comentários: Economia aberta, equiĺıbiro implica Y = ZZ Só por coincidência, Y TB tal que NX = 0, ou seja DD = ZZ Em 2015, o Brasil teve superávit comercial. O saldo da Balança Comercial foi de US$ 19,69 bilhões, o melhor em 4 anos. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 41/299

42 Efeito de um aumento dos gastos do governo Efeito de um aumento dos gastos do governo. Hipótese: no equiĺıbrio incial, NX = 0 e Y = Y TB Curva ZZ se desloca paralelamente para cima. O que gera um aumento no produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 42/299

43 Efeito de um aumento dos gastos do governo Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 43/299

44 Efeito de um aumento dos gastos do governo O que mudou em relação à economia fechada? Há um efeito via balança comercial. Como G não entra diretamente na determinação de Q ou X, a relação NX = X εq não se mexe. Ou seja: a curva NX não se move, mas ocorrerá um movimento sobre a curva. Movimento do produto de Y para Y ocasiona o aparecimento de um déficit comercial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 44/299

45 Efeito de um aumento dos gastos do governo Efeito sobre o produto é menor do que em uma economia fechada. Por que? quanto menor a inclinação da demanda (ZZ), menor será o multiplicador vimos que ZZ é menos inclinada que DD ou seja, ceteris paribus, o multiplicador em uma economia aberta é menor Intuição: um aumento da demanda recai, agora, só parcialmente sobre bens domésticos, o restante recai sobre bens estrangeiros. Portanto, com um aumento de gastos: o efeito sobre a demanda por bens domésticos é menor do que ocorreria em uma economia fechada similar como parte da demanda que cresceu será atendida por importações, enquanto as exportações permanecem inalteradas, haverá uma deterioração da balança comercial Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 45/299

46 Efeito de um aumento dos gastos do governo Quanto mais aberta for a economia, menor será o efeito sobre o produto e maior será o efeito adverso sobre a balança comercial. A Bélgica, por exemplo, tem Q/PIB = 0.7, e assim, quando a demanda aumenta, cerca de 70% do aumento será atendido por importações e só 30% por produção doméstica. Ou seja, a poĺıtica fiscal expansionista na Bélgica tende a deteriorar a balança comercial e a não expandir muito o produto. Nos EUA, onde Q/PIB = 0.13, aumentos na demanda também estarão associados a deteriorações na balança comercial Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 46/299

47 Efeitos de um aumento da demanda externa Efeitos de um aumento da demanda externa: Y Hipótese: no equiĺıbrio incial, NX = 0 e Y = Y TB Curva ZZ desloca-se paralelamente para cima. Curva NX desloca-se paralelamente para cima. O aumento de produto externo causa um aumento no produto interno. Y X Y O aumento de produto externo causa uma melhora na balança comercial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 47/299

48 Efeito de um aumento da demanda externa Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 48/299

49 Demanda interna vs. externa Aumentos tanto na demanda interna quanto na externa conduzem ao aumento do produto. Entretanto, produzem efeitos opostos sobre a situação comercial do país. Um aumento na demanda externa, ao contrário da demanda interna, melhora a balança comercial. Por que déficits comerciais sucessivos são ruins? país acumula muita dívida para com o resto do mundo pagamentos de juros cada vez mais altos Conclusão: aumento da demanda externa é preferível ao aumento da demanda interna. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 49/299

50 Problema de coordenação Choque de demanda em um país afeta os outros países. Efeito será mais forte quanto maior os laços comerciais. Entretanto, considere o seguinte exemplo: Recessão generalizada num grupo de países que comercializam Os países poderiam aumentar a demanda doméstica. Entretanto: pequeno aumento no produto grande déficit comercial Ou os países poderiam esperar que os outros aumentem a demanda doméstica. Neste caso: produto aumentaria melhora na balança comercial Mas se todos os países esperarem, recessão continuará. Problema de coordenação. Se todos os países coordenarem suas poĺıticas econômicas, sair-se-ia da recessão. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 50/299

51 Problema de coordenação Efeito de uma atuação coordenada: produto aumentaria balança comercial não mexeria muito melhora na balança comercial fruto do choque externo piora na balança comercial fruto do choque interno Evidência: apesar do esforço retórico do G7, pouca macrocoordenação entre países. Países que não estão em recessão relutariam em fazer a sua parte. Problema do carona: uma vez que todos estão coordenando, pode ser ótimo não coordenar. Durante a grande depressão (anos 30), não havia coordenação, e o comércio internacional caiu em 2/3. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 51/299

52 Problema de coordenação Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 52/299

53 Problema de coordenação Importação mundial (% do PIB): Fonte: World Bank Data Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 53/299

54 Depreciação, balança comercial e produto Taxa real de câmbio: é o preço relativo dos bens de dois países. ε = e P P preço dos bens estrangeiros em termos do bem doméstico Considerando preços fixos (externo e interno), uma depreciação nominal reflete-se igualmente numa depreciação real. Qual é o efeito de uma depreciação real sobre a balança comercial e o produto? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 54/299

55 Depreciação, balança comercial e produto Depreciação e a balança comercial: NX = X εq = X (Y, ε) εq(y, ε) Uma depreciação real afeta a balança comercial em 3 lugares: As exportações aumentam. A depreciação torna os bens internos relativamente mais baratos. As importações diminuem. A depreciação torna os bens externos relativamente mais caros. O preço relativo dos bens externos importados, Q, aumenta. NX ε = X ε ε Q ε Q >? < 0 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 55/299

56 Depreciação, balança comercial e produto NX ε = X ε ε Q ε Q >? < 0 Para uma depreciação melhorar a balança comercial as exportações devem aumentar o suficiente e as importações devem diminuir o suficiente para compensar o aumento do preço das importações. Condição de Marshall-Lerner: uma depreciação real conduz a um aumento nas exportações ĺıquidas. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 56/299

57 Depreciação, balança comercial e produto Derivando a condição de Marshall-Lerner quando NX = 0: NX = X εq = 0 X = εq Efeito de uma mudança pequena na taxa real de câmbio de ε, NX X ε Q Q ε Dividindo por X NX X X X Como NX = 0, ou seja, X = εq, ε Q X Q ε X Logo NX X NX X X X X X ε Q εq Q Q Q ε εq ε ε Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 57/299

58 Depreciação, balança comercial e produto Derivando a condição de Marshall-Lerner quando NX = 0. Se taxa real de câmbio aumenta ε: NX X X X Primeiro termo é positivo se ε > 0. Segundo termo é negativo se ε > 0. Q Q ε ε Condição de Marshall-Lerner: NX > 0 se e somente se X X Q Q > ε ε Exemplo: suponha que ε X Q ε = 1% implique X = 0.9% e Q Como (0.9%) ( 0.8%) = 1.7% > 1%, a condição de de Marshall-Lerner é satisfeita. = 0.8%. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 58/299

59 Depreciação, balança comercial e produto Supondo que a condição de Marshall-Lerner é válida, os efeitos da depreciação são semelhantes aos efeitos de um aumento do produto externo. Depreciação aumenta NX e desloca tanto a ZZ como a NX para cima. O produto aumenta e a balança comercial melhora. Diferença entre Y > 0 e ε > 0: na depreciação, os habitantes do país ficam mais pobres. Os produtos externos são mais caros e as pessoas precisam pagar mais para obter esses bens. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 59/299

60 Efeito de um aumento da taxa real de câmbio Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 60/299

61 Apreciação do franco suíço Em meados de Deterioração da economia global: busca por ativos seguros. Geralmente, ativos sem risco denominados em dólar. Dívida alta nos EUA / poĺıticas que geram depreciação do câmbio. Euro: problemas semelhantes. Alternativas? ouro franco suíço Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 61/299

62 Apreciação do franco suíço Preço do ouro: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 62/299

63 Apreciação do franco suíço Taxa de câmbio (franco suíço / Euro): Fonte: European Central Bank Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 63/299

64 Efeito de um aumento da taxa real de câmbio Apreciação real da moeda diminui o produto e piora a balança comercial. 06 de setembro de 2011: o Banco Nacional Suíço estabeleceu um mínimo para a taxa de câmbio nominal. No comunicado a imprensa: The Swiss National Bank (SNB) is therefore aiming for a substantial and sustained weakening of the Swiss franc. With immediate effect, it will no longer tolerate a EUR/CHF exchange rate below the minimum rate of CHF The SNB will enforce this minimum rate with the utmost determination and is prepared to buy foreign currency in unlimited quantities. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 64/299

65 Efeito de um aumento da taxa real de câmbio 15 de setembro de 2015: o Banco Nacional Suíço abandona o mínimo para a taxa de câmbio nominal. No comunicado a imprensa: The Swiss National Bank (SNB) is discontinuing the minimum exchange rate of CHF 1.20 per euro. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 65/299

66 Combinando poĺıtica cambial e fiscal Suponha que um governo queira melhorar seu déficit comercial sem alterar seu produto. Apenas uma depreciação não funcionaria pois reduziria o déficit mas aumentaria o produto. Apenas uma contração fiscal não funcionaria pois reduziria o déficit mas diminuiria o produto. Resposta: usar a combinação certa de depreciação e contração fiscal. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 66/299

67 Combinando poĺıtica cambial e fiscal Suponha que a economia esteja em equiĺıbrio com produto Y e com déficit comercial (NX < 0). 1 o passo: realizar uma depreciação suficiente para eliminar o déficit comercial no nível inicial do produto Y. Curva ZZ deslocaria para ZZ, aumentando o produto. 2 o passo: reduzir os gastos do governo de forma a deslocar ZZ de volta para ZZ. Resultado: balança comercial melhora, e o produto Y fica constante. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 67/299

68 Combinando poĺıtica cambial e fiscal Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 68/299

69 Combinando poĺıtica cambial e fiscal Na medida que os governos se preocupam tanto com produto quanto com a balança comercial, eles devem usar combinações de poĺıticas fiscais e cambiais. Superávit comercial Déficit comercial Produto baixo ε?, G ε, G? Produto alto ε, G? ε?, G Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 69/299

70 Dinâmica: curva J Os efeitos de uma depreciação cambial não são instantâneos. Leva tempo para os consumidores perceberem os novos preços relativos, para as empresas trocarem seus fornecedores etc. Assim, no início, pode haver uma deterioração na balança comercial. Por quê? O efeito inicial tende a se refletir mais nos preços que nas quantidades, o que implica uma deterioração inicial da balança comercial. NX = X εq Se a condição de Marshall-Lerner for satisfeita, a resposta nas importações e exportações, com o decorrer do tempo, será mais forte que o choque negativo de preços e haverá uma melhora na balança comercial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 70/299

71 Dinâmica: curva J Evidência empírica para países da OCDE: processo leva de 6 meses a 1 ano. Implicação de poĺıtica: depreciação exerce um efeito inicial contracionista sobre o produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 71/299

72 Poupança, investimento e balança comercial Da equação de equiĺıbrio no mercado de bens temos que: S priv : poupança privada S pub : poupança pública Y = C + I + G εq + X Y C = I + G + NX Y C T = I + G T + NX }{{} S priv NX = S priv + T G I }{{} S pub NX = S priv + S pub I Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 72/299

73 Poupança, investimento e balança comercial Da equação de equiĺıbrio no mercado de bens temos que: NX = S priv + S pub I Comentários: superávit comercial tem que corresponder ao excesso de poupança sobre o investimento superávit comercial implica o país emprestar ao resto do mundo. déficit comercial tem que corresponder a um excesso de investimento sobre a poupança déficit comercial implica o resto do mundo emprestar ao país Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 73/299

74 Poupança, investimento e balança comercial Se o país investe mais do que poupa, S priv + S pub < I estará tomando emprestado do resto do mundo, o que equivale a dizer que importa liquidamente recursos reais do exterior. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 74/299

75 Poupança, investimento e balança comercial NX = S priv + S pub I I = S priv + S pub NX O que esta equação diz: Um aumento no investimento deve se refletir num aumento da poupança privada ou pública, ou em uma deterioração da balança comercial. Um aumento no déficit fiscal deve se refletir em um aumento da poupança privada, ou em uma diminuição do investimento, ou em deterioração da balança comercial. O país que tem alta taxa de poupança doméstica (privada e pública) deve ter uma alta taxa de investimento ou um grande superávit comercial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 75/299

76 Poupança, investimento e balança comercial O que esta equação não diz: NX = S priv + S pub I se um déficit fiscal se refletirá em um déficit comercial, em um aumento da poupança privada ou em uma queda do investimento. Para responder essa pergunta, devemos resolver explicitamente para o produto e seus componentes, usando as hipóteses que fizemos sobre consumo, investimento, exportações e importações. Para tal pode-se usar tanto: quanto Y = C(Y T ) + I (Y, r) + G εq(y, ε) + X (Y, ε) NX = S + (T G) I Entretanto, a última equação pode levar a mal entendidos. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 76/299

77 Poupança, investimento e balança comercial NX = S + (T G) I Argumento falacioso: É claro que um país não pode reduzir seu déficit comercial através de uma depreciação. Veja a equação acima. Ela mostra que o déficit comercial é igual ao investimento menos a poupança, pública e privada. Por que uma depreciação deveria afetar o investimento ou a poupança? Se não afeta nem I nem S + (T G), como então afetará NX? Sabemos que o argumento é falso, pois, quando vale a condição de Marshall-Lerner, uma depreciação leva a um aumento no produto e a uma melhora na balança comercial (NX sobe). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 77/299

78 Poupança, investimento e balança comercial NX = S + (T G) I O que está errado com argumento? Uma depreciação afeta sim a poupança e o investimento. Já que afeta positivamente a demanda por bens domésticos, elevando o produto. Um produto maior leva ao aumento da poupança em relação ao investimento e redução do déficit comercial. Este é o outro lado da correção do déficit comercial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 78/299

79 Poupança, investimento e balança comercial Algebricamente: em equiĺıbrio, Y = C(Y T ) + I (Y, r) + G εq(y, ε) + X (Y, ε) Hipóteses: C = c 0 + c 1 (Y T ) I = b 0 + b 1 Y b 2 r Q = q 1 Y q 2 ε X = x 1 Y + x 2 ε Logo: Y = C(Y T ) + I (Y, r) + G εq(y, ε) + X (Y, ε) Y = c 0 + c 1 (Y T ) + b 0 + b 1 Y b 2 r + G ε(q 1 Y q 2 ε) + x 1 Y + x 2 ε (1 c 1 b 1 + εq 1 )Y = c 0 c 1 T + b 0 b 2 r + G + q 2 ε 2 + x 1 Y + x 2 ε Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 79/299

80 Poupança, investimento e balança comercial Logo (verifiquem): Y = c 0 c 1 T + b 0 b 2 r + G + q 2 ε 2 + x 1 Y + x 2 ε 1 c 1 b 1 + εq 1 O que o ocorre com a poupança: Logo Y ε = x 2 + 2q 2 ε q 1 Y 1 c 1 b 1 + εq 1 S = Y C T = Y c 0 c 1 (Y T ) T = c 0 + (1 c 1 )(Y T ) S ε = S Y Y ε = (1 c 1) Y ε Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 80/299

81 Poupança, investimento e balança comercial O que o ocorre com o investimento: Logo Como NX = S + (T G) I, NX ε = S + }{{} ε =(1 c 1) Y ε I = b 0 + b 1 Y b 2 r I ε = I Y Y ε = b Y 1 ε (T G) ε } {{ } =0 I ε }{{} =b 1 Y ε = (1 c 1 b 1 ) Y ε Hipótese: 1 c 1 b 1 > 0, caso contrário o multiplicador seria negativo. Conclusão: um aumento no produto por conta da depreciação ocasiona um aumento da poupança privada maior que o aumento no investimento. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 81/299

82 Exercícios Exercício: Uma desvalorização do câmbio real sempre eleva as exportações e as exportações ĺıquidas. Verdadeiro ou Falso? Justifique. Exercício: Comente a seguinte prescrição de poĺıtica econômica: Se um país tem elevado déficit em conta corrente, uma possível solução é cortar os gastos públicos. Tal prescrição é correta? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 82/299

83 Exercícios Exercício: Considere a seguinte economia aberta: a taxa de câmbio real é fixa e igual a 1 e o consumo, o investimento, os gasto do governo e os impostos são dados por: C = , 6(Y T ), I = 20, G = 20, T = 20. As importações e exportações são dadas por Q = 0, 4Y e X = 0, 4Y, onde o asterisco representa uma variável estrangeira. a. Resolva para a renda de equiĺıbrio da economia interna, dado Y. Qual é o multiplicador desta economia? Se estivéssemos numa economia fechada (de modo que exportações e importações fossem iguais a zero) qual seria o multiplicador? Por que os dois multiplicadores são diferentes? b. Imagine que a economia estrangeira tenha as mesmas equações que a economia interna (remova o asterisco de todas as variáveis que o têm e acrescente àquelas que não o têm). Use os dois conjuntos de equações para resolver a renda de equiĺıbrio de cada país. Agora, qual é o multiplicador de cada país? Por que é diferente do multiplicador da economia aberta acima? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 83/299

84 Exercícios c. Considere que cada país tem como objetivo um nível de produto de 125. Qual é o aumento de G necessário para que cada um desses países alcance seu objetivo, na hipótese que o outro país não altere G? d. Qual é o aumento comum de G necessário para alcançar a meta relativa ao produto? e. Por que é tão difícil alcançar na prática a coordenação (como o aumento comum de G visto no item anterior)? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 84/299

85 Exercícios Exercício (Prova 2013, 2015): Descreva a dinâmica da Curva J e explicite as etapas em que a depreciação cambial exerce efeito maior sobre preços (quantidades) relativamente a quantidades (preços). Relacione o predomínio do efeito sobre preços (quantidades) com a validade (ou invalidade) da condição de Marshall-Lerner. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 85/299

86 Mercado de ativos Final do século XX: Em 2013: o aumento das transações internacionais com ativos grau de abertura financeira alto, assim como no início do século o volume diário das transações de câmbio no mundo era de US$5,3 trilhão (87% envolvendo dólares) - Fonte: Relatório BIS 2013 a valor anual da soma das exportações e importações dos EUA era de US$ 5 trilhões (em média, US$ 13 bilhões diários) a maioria das transações está associada a compra e venda de ativos Abertura financeira: permite a um país tomar emprestado (e emprestar), isolando seu consumo de choques na sua produção empréstimos em moeda e vendas de títulos privados de dívida tornam-se instrumentos corriqueiros no mercado de câmbio movimentos de capitais são mais importantes Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 86/299

87 Balanço de Pagamentos O Balanço de Pagamentos é o registro de todas as transações envolvendo bens, serviços e ativos entre os residentes de um país e o resto do mundo (não-residentes). 1 Balança comercial (Exportação - Importação) 2 Balança de serviços 3 Rendas 4 Transferências Unilaterais 5 Conta Corrente ou Transações Correntes 6 Conta Capital e Financeira Saldo do BOP = BC + BS + Rendas + TU (saldo de transações correntes) + Conta de Capital e Financeira = Variações nas reservas internacionais Déficit no balanço de pagamentos: residentes estão efetuando mais pagamentos a estrangeiros do que estão recebendo destes. Significa que a soma dos saldos das contas correntes e de capital é negativa. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 87/299

88 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Hipóteses: perfeita mobilidade de capitais apenas a moeda doméstica serve para liquidar transações no país Escolha relevante entre ativos domésticos e estrangeiros: ativos que rendem juros e não moeda por exemplo: títulos domésticos x títulos estrangeiros Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 88/299

89 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Exemplo: títulos de renda fixa Você pode investir R$1.00 em um título brasileiro que rende i t. Ganho: 1 + i t Você pode investir R$1.00 em um título americano que rende i t. Como cada R$1.00 é trocado por U$1/E t, o ganho esperado é: 1 E t (1 + i t )E e t+1 onde Et+1 e é a taxa de câmbio esperada no período seguinte. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 89/299

90 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Investe em um título de renda fixa no Brasil: Em t, R$1.00 Em t + 1, R$(1 + i t ) Investe em um título de renda fixa nos EUA: Em t, R$1.00 = U$ 1 E t Em t + 1, U$ 1 E t (1 + i t ) = R$ 1 E t (1 + i t )E e t+1 Hipóteses: livre movimentação de capitais indiferença entre ativos (de mesmo risco) Se os investidores retêm apenas os títulos com maior rentabilidade esperada, ambos os títulos devem ter o mesmo rendimento esperado. Relação de (não) arbitragem: (1 + i t ) = (1 + i t ) E e t+1 E t Condição de paridade não coberta das taxas de juros. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 90/299

91 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Reescrevendo: (1 + i t ) = (1 + it ) E t+1 e ( = (1 + it ) 1 + E t+1 e E ) t E t E t Aproximação logarítmica: se x é um número pequeno, Logo ln(1 + x) x i t i t + E e t+1 E t E t taxa de juros interna é aproximadamente igual a taxa de juros externa mais a taxa de depreciação esperada da moeda nacional. Implicação: a menos que os países estejam dispostos a tolerar grandes variações na taxa de câmbio, as taxas de juros dos países tendem a se mover em conjunto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 91/299

92 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Simplificando a notação: Logo: i i + E e E E i t i t + E e t+1 E t E t E = E e 1 + i i um aumento da taxa de juros interna leva a uma diminuição (apreciação) da taxa de câmbio nominal um aumento da taxa de juros externa leva a um aumento (depreciação) da taxa de câmbio nominal um aumento da taxa de câmbio esperada leva a um aumento (depreciação) da taxa de câmbio nominal Intuição: arbitragem! Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 92/299

93 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Intuição: arbitragem E = E e 1 + i i se i aumenta, investidores trocam títulos americanos por brasileiros ou seja, vendem dólares e compram reais (real aprecia) se i aumenta, investidores trocam títulos nacionais por estrangeiros ou seja, vendem reais e compram dólares (real deprecia) se E e aumenta, investidores trocam títulos nacionais por estrangeiros ou seja, vendem reais e compram dólares (real deprecia) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 93/299

94 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 94/299

95 Escolha entre ativos domésticos e estrangeiros Hipóteses: livre movimentação de capitais indiferença entre ativos (de mesmo risco) investidores retêm apenas os títulos com maior rentabilidade Condição de paridade não coberta das taxas de juros: O que estamos ignorando: custos de transação riscos cambial e de crédito i t i t + E e t+1 E t E t Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 95/299

96 Arbitragem Condição de paridade não coberta das taxas de juros: i t i t + E e t+1 E t E t }{{} expectativa de depreciação Condição de paridade coberta das taxas de juros: i t i t + onde F t é o preço do dólar futuro. F t E t E t }{{} prêmio a termo Prêmio a termo = prêmio de risco cambial + expectativa de depreciação F t E t = F t Et+1 e + E t+1 e E t E t E t E t Por que E e t+1 F t? Aversão ao risco. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 96/299

97 Câmbio futuro Dólar Futuro vs. Dólar Esperado No Futuro: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 97/299

98 Câmbio futuro Dólar Futuro vs. Dólar Esperado No Futuro: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 98/299

99 Câmbio futuro Dólar Futuro vs. Dólar Esperado No Futuro: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 99/299

100 Câmbio futuro Dólar Futuro vs. Dólar Esperado No Futuro: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 100/299

101 Câmbio futuro Dólar Futuro vs. Dólar Esperado No Futuro: 4,50 4,40 4,30 4,20 4,10 4,00 3,90 3,80 3,70 3,60 1 mês 3 meses 6 meses 24/09/2015 Futuro 24/09/2015 Esperado Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 101/299

102 Câmbio futuro Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 102/299

103 Arbitragem Se houver risco de crédito: i t i t + F t E t E t + θ t onde θ t é o risco país. Exemplo: EMBI+, calculado pela JPMorgan. índice que reflete o comportamento dos títulos da dívida externa de países emergentes (denominados em dólar) corresponde à média ponderada dos prêmios pagos por títulos brasileiros em relação a papéis de prazo equivalentes do Tesouro dos EUA a cada 100 pontos expressos pelo EMBI+ os títulos do país pagam uma sobretaxa de 1 p.p. sobre os papéis dos EUA Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 103/299

104 Arbitragem Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 104/299

105 Arbitragem CDS (atualizado): Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 105/299

106 Juntando os mercados de bens e financeiros Objetivo: entender os movimentos conjuntos do produto, da taxa de juros e da taxa de câmbio. Três equações: 1 Equiĺıbrio no mercado de bens (sob a hipótese P = P ): Y = C(Y T ) + I (Y, i) + G + NX (Y, Y, E) 2 Equiĺıbrio no mercado de moeda: M P = YL(i) 3 Paridade não coberta da taxa de juros: (1 + i) = (1 + i ) E e E E = E e (1 + i ) (1 + i) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 106/299

107 Juntando os mercados de bens e financeiros Eliminando a taxa de câmbio, reduzimos o sistema a duas equações. Curva IS: Y = C(Y T ) + I (Y, i) + G + NX ( Y, Y, E e (1 + i ) ) (1 + i) Curva LM: M P = YL(i) Hipótese: taxa de câmbio esperada E e é tomada como dada. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 107/299

108 Juntando os mercados de bens e financeiros Curva IS: Y = C(Y T ) + I (Y, i) + G + NX ( Y, Y, E e (1 + i ) ) (1 + i) Qual é o efeito do aumento, via curva IS, da taxa de juros sobre o produto? 1 i I Z Y 2 i E NX Y Ambos os efeitos vão no mesmo sentido. Conclusão: assim como numa economia fechada, a IS é negativamente inclinada. Curva LM: idêntica na economia aberta e fechada. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 108/299

109 Juntando os mercados de bens e financeiros Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 109/299

110 Efeitos da poĺıtica fiscal em economia aberta Qual é o efeito do aumento dos gastos G? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 110/299

111 Efeitos da poĺıtica fiscal em economia aberta Qual é o efeito do aumento dos gastos G? a IS expande, mas a LM não se move novo equiĺıbrio: Y e i são maiores, mas E menor (se aprecia). Num primeiro momento: G Z Y demanda por moeda i (M/P é fixo) E Num segundo momento: i e E Z cancela parcialmente o efeito de G em Y Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 111/299

112 Efeitos da poĺıtica fiscal em economia aberta O que ocorre com os componentes de Y? G aumenta por hipótese C aumenta porque Y aumenta efeito em I é ambíguo pois Y I, mas i I NX diminui, pois Y aumenta e E diminui (se aprecia) Observe neste último tópico que o aumento do déficit fiscal leva a uma redução da balança comercial. Se a balança comercial estivesse zerada, teríamos que um déficit orçamentário implicaria um déficit comercial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 112/299

113 Os efeitos da poĺıtica monetária em economia aberta Considere uma contração monetária: curva LM se desloca para cima. M P Y, i, E História: contração monetária leva a um aumento na taxa de juros, tornando os títulos domésticos mais atraentes, desencadeando uma apreciação. Tanto uma apreciação do câmbio como um aumento na taxa de juros diminuem a demanda e produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 113/299

114 Os efeitos da poĺıtica monetária em economia aberta Qual é o efeito de uma contração monetária M? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 114/299

115 Taxas de câmbio fixas Hipótese até então: BC fixa M e deixa E flutuar à vontade. Em vários países, isso não é verdade. Usa-se a poĺıtica monetária para se atingir metas para o câmbio (impĺıcitas ou expĺıcitas). Vários são os tipos e nomes dos regimes cambiais: Câmbio flutuante: EUA, Europa e o Japão. Não há meta expĺıcita para o câmbio. Câmbio fixo: US$ - Argentina (até dez/2001) que adotava o dólar como âncora cambial. Mudanças na taxa de câmbio são raras Quando tais mudanças occorem, estas são chamadas de desvalorizações e valorizações Sistema híbridos: diferentes graus de compromisso com a meta de taxa de câmbio Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 115/299

116 Taxas de câmbio fixas Sistema híbridos: diferentes graus de compromisso com a meta de taxa de câmbio Minidesvalorizações (crawling peg): se inflação é alta, fixar o câmbio geraria apreciação real contínua Bandas cambiais: câmbio flutua, mas dentro de um intervalo História do Euro: O SME (Sistema Monetário Europeu) determinou a variação das taxas de câmbio na União Européia de 1978 a 1998 Países-membro concordaram em manter suas taxas de câmbio dentro de bandas de variação, em torno de uma paridade central Alguns países deram um passo adiante e adotaram uma moeda comum, o euro, adotando uma taxa de câmbio fixa entre eles Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 116/299

117 Taxas de câmbio fixas Sob mobilidade perfeita de capitais, independentemente do regime cambial, temos a condição de paridade não coberta da taxa de juros: (1 + i) = (1 + i ) E e Suponha um regime de câmbio fixo crível, tal que E e = E = Ē. Logo: E (1 + i) = (1 + i ) i = i Curva LM: M P = YL(i ) Conlusão: como P e L(i ) estão fixos, se Y aumenta, o BC tem que aumentar M de forma a manter o câmbio fixo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 117/299

118 Taxas de câmbio fixas SÍNTESE: Com mobilidade perfeita de capitais e regime de câmbio fixo, o BC desiste de ter a poĺıtica monetária como instrumento de poĺıtica econômica. Por que? O regime de câmbio fixo exige que i = i, logo o estoque nominal de moeda M deve se ajustar para garantir i = i. Mais geral: é impossível para um país ter ao mesmo tempo os seguintes objetivos: 1 Fixar a taxa de câmbio 2 Ter mobilidade perfeita de capital 3 Usar poĺıtica monetária como instrumento de poĺıtica econômica Trade-off entre abertura do mercado de capitais, dependência da poĺıtica monetária e volatilidade de taxa de câmbio nominal. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 118/299

119 Taxas de câmbio fixas Entretanto: dois objetivos são sempre mutuamente consistentes. Um país pode ter mobilidade perfeita de capital e regime de câmbio fixo, desde que abra mão da poĺıtica monetária. i = i e M P = YL(i ) Um país pode ter mobilidade perfeita de capital e usar a poĺıtica monetária como instrumento, desde que o câmbio flutue. (1 + i) = (1 + i ) E e E e M P = YL(i) Um país pode usar a poĺıtica monetária como instrumento e ter um regime de câmbio fixo, desde que não permita a livre mobilidade de capitais (impondo controles, por exemplo) i i e M P = YL(i) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 119/299

120 Poĺıtica fiscal sob câmbio fixo Dado que a poĺıtica monetária deixa de ser uma opção sob câmbio fixo, o que ocorre com a poĺıtica fiscal? Supondo um aumento nos gastos do governo, sob taxa de câmbio flexível, o produto aumenta e a taxa de juros aumenta, o que aprecia a taxa de câmbio. Entretanto, sob câmbio fixo, a moeda não pode apreciar e o banco central deve acomodar esse aumento de demanda por moeda com uma oferta maior. Assim, a LM se desloca para a direita para manter a taxa de juros e a taxa de câmbio constantes. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 120/299

121 Poĺıtica fiscal sob câmbio fixo O que ocorre com os componentes da demanda agregada? Por hipótese, G Como a renda aumenta e T é constante, C Como a renda aumenta e i é constante (por hipótese), I E o que ocorre com as exportações ĺıquidas? Como NX = NX (Y, Y, ɛ), e Y e ɛ não se alteram, enquanto Y, as exportações ĺıquidas caem - essencialmente, porque as importações aumentam (aumenta a demanda doméstica), enquanto as exportações não se alteram. Note que uma poĺıtica fiscal, sob câmbio fixo, não tem efeito de crowding out. A expansão dos gastos do governo (ou a redução dos impostos) não provocará efeito adverso sobre o investimento, via i, porque as taxas de juros são mantidas constantes (há acomodação monetária pelo BC). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 121/299

122 Poĺıtica fiscal sob câmbio fixo Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 122/299

123 Exercícios Exercício (Prova 2011): Na década de 70, a taxa de câmbio no México era fixa em relação ao dólar, no entanto, a taxa de juros mexicana era muito maior do que a taxa americana. Suponha mobilidade perfeita de capitais. Por que motivo a taxa de juros mexicana era mais elevada do que a americana? Sob que condição, as taxas de juros deveriam ser iguais entre os dois países? Obs.: ignore considerações sobre aversão ao risco e risco-país. Resposta: De acordo com a paridade descoberta da taxa de juros Logo: i mex > i eua se 1 + i mex = (1 + i eua ) E e E i mex i eua + E e E E há expectativa de depreciação da moeda mexicana em relação ao dólar: E e > E em outras palavras, o regime de câmbio fixo não era crível Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 123/299

124 Exercícios Exercício (Prova 2011): Suponha que num mundo, com mobilidade pefeita de capitais, existam apenas dois países. O país 1 está em crise, tal que Y 1 < Y n, mas o país 2 está operando no pleno emprego, Y 2 = Y n. Pode-se trocar uma unidade de moeda do país 2 por E unidades de moeda do país 1. A taxa de câmbio E flutua livremente, mas a taxa de câmbio esperada, E e, é fixa (tomada como dada). Suponha também que os preços são fixos (com P 1 = P 2 ). a) Derive a equação de paridade descoberta da taxa de juros neste mundo, indexando as taxas de juros corretamente (i 1 para o país 1 e i 2 para o país 2). Resposta: 1 + i 1 = (1 + i 2 ) E e E ou i 1 i 2 + E e E E Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 124/299

125 Exercícios Exercício (Prova 2011, continuação): Para responder os itens b), c) e d), suponha que o país 1 faça poĺıtica monetária controlando a oferta de moeda, enquanto o país 2 faça poĺıtica monetária controlando a taxa de juros. Isto quer dizer que o Banco Central do país 1 escolhe a oferta de moeda M 1 e deixa a taxa de juros i 1 variar tal que M 1 /P 1 = L(Y 1, i 1 ), ao passo que o Banco Central do país 2 fixa a taxa de juros i 2 e varia a oferta de moeda M 2 para satisfazer M 2 /P 2 = L(Y 2, i 2 ). Crucial: E e é fixo, logo estamos no livro do Blanchard, e não no modelo Mundell-Fleming, cuja a hipótese é E e = E. b) Visando sair da recessão, o país 1 faz uma expansão monetária. Explique, com auxílio de gráficos, o que acontece com a taxa de câmbio, a taxa de juros e o produto do país 1. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 125/299

126 Exercícios Resposta: IS do país 1 incorporando a eq. de paridade descoberta da taxa de juros: ( Y 1 = C(Y 1 T 1 ) + I (Y 1, i 1 ) + G 1 + NX Y 1, Y 2, E e 1 + i ) i 1 Logo: mudanças no câmbio E não desloca essa curva. Como o país 2 fixa i 2 e E e é fixo, Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 126/299

127 Exercícios c) Após a expansão monetária feita pelo país 1, o que acontece com a taxa de juros e o produto de equiĺıbrio do país 2 (supondo que o país 2 não tenha mudado a sua poĺıtica monetária)? Explique com auxílio de gráficos. Resposta: IS do país 2: Y 2 = C(Y 2 T 2 ) + I (Y 2, i 2 ) + G 2 + NX ( Y 2, Y 1, 1 ) E IS do país 2 incorporando a eq. de paridade descoberta da taxa de juros: ( ) i 1 Y 2 = C(Y 2 T 2 ) + I (Y 2, i 2 ) + G 2 + NX Y 2, Y 1, E e 1 + i 2 Note que existem dois efeitos sobre a IS do país 2: M 1 i 1, E NX 2, logo a IS do país 2 (independente da definição) se desloca para a esquerda. M 1 Y 1 NX 2, logo a IS do país 2 se desloca para a direita. Conclusão: o deslocamento da IS é ambíguo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 127/299

128 Exercícios Resposta (cont.): A curva IS do país 2 se desloca para a esquerda (ou para direita), pressionando os juros para baixo (ou para cima). Como o país 2 fixa i 2 e varia M 2, o Banco Central contrai (ou expande) o estoque de moeda M 2, deslocando a LM para esquerda (ou direita). Exemplo no caso de uma contração da IS: O outro caso é similar. Conclusão: i 2 permanece fixo, mas o efeito em Y 2 é ambíguo. Note que mudanças em Y 2 ainda deslocaria a IS do país 1, mas paremos por aqui... Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 128/299

129 Exercícios d) Explique a racionalidade econômica por trás desta fala da Dilma Rousseff: Somos também afetados pelas poĺıticas de reação dos países desenvolvidos à crise, notadamente a expansão monetária praticada por alguns bancos centrais, o que leva a uma espécie de guerra cambial (O Globo, 07/10/2011). Resposta: o argumento só faz sentido se o aumento da renda externa não for o suficiente para compensar o efeito da apreciação do câmbio nas exportações ĺıquidas. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 129/299

130 Exercícios Exercício: Considere uma pequena economia aberta IS-LM com taxa de câmbio fixa onde o produto está em seu nível natural mas onde há um déficit comercial. Qual é a combinação adequada de poĺıticas fiscais e monetárias? Exercício: Verdadeiro ou Falso? Justifique. Poĺıticas fiscais expansionistas que deterioram o superávit orçamentário, fazem com que os títulos domésticos fiquem relativamente menos atrativos que os títulos estrangeiro, assim depreciando a taxa de câmbio real. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 130/299

131 Exercícios Exercício (Prova 2012): Considere que títulos brasileiros paguem i juros em um ano, títulos americanos paguem i e que a taxa de câmbio seja E (real/dólar). a) Explique e derive a condição de paridade descoberta da taxa de juros, colocando i t em função de it, E t e Et+1 e. Aproxime a equação resultante utilizando logs. Resposta: ver slides para a derivação da paridade descoberta da taxa de juros em logs. i t i t + E e t+1 E t E t Responda os itens abaixo utilizando a aproximação em logs da paridade descoberta da taxa de juros. Suponha i t = 11, 75% a.a., i = 1, 75% a.a. e E t = 2,00 reais/dólar. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 131/299

132 Exercícios Exercício (Prova 2012, continuação) b) Qual deverá ser a taxa de câmbio esperada para um ano depois de acordo com a paridade descoberta da taxa de juros? Há expectativa de apreciação ou depreciação? Resposta: i t it + E t+1 e E t 0, 1175 = 0, E t+1 e 2 Et+1 e = 2, 2 E t 2 logo, há expectativa de depreciação de 10%. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 132/299

133 Exercícios Exercício (Prova 2012, continução): c) Uma operação muito conhecida e utilizada no mercado financeiro é o carry trade. Esta consiste em pegar empréstimos em países com taxas de juros baixas (i ) e aplicar em países com taxas de juros altas (i). Qual é o retorno esperado (em dólar) dessa operação segundo a paridade descoberta da taxa de juros? Resposta: paridade descoberta da taxa de juros implica que o retorno esperado de dessa operação é zero. Formalmente: custo do empréstimo de 1 U$: 1 + i. Em log: rendimento esperado de 1U$ no Brasil: (1 + i) E E. t+1 e retorno esperado em dolar= (1 + i) E E 1 + i = 0, segundo a t+1 e paridade descoberta da taxa de juros. Ou seja, em logs, custo i = 1, 75% é igual ao redimento esperado em dolar i E e t+1 Et E t = 1, 75%. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 133/299

134 Exercícios Exercício (Prova 2012, continução): d) Se, no final de um ano, o real se apreciar 10%, você preferiria ter investido em títulos brasileiros ou americanos? Nesse caso, qual será o retorno (em dólar) de um investidor que tomou um empréstimo nos EUA (à taxa de juros i*) e comprou títulos brasileiros (que rendem i)? Resposta: brasileiros, pois além do juros, o investidor ganharia com a apreciação do real (já que o esperado era uma depreciação). Formalmente: em logs retorno efetivo em dolar = = [retorno em real (= i) + apreciação efetiva (= 10%)] custo em dolar (= i ) = 20% Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 134/299

135 Exercícios Exercício (Prova 2012) Gustavo Loyola, ex-presidente do Banco Central, escreveu no dia 01/10/2012 no Valor Econômico: O regime de metas para inflação pressupõe a existência de autonomia operacional do BC e a ritualização do processo decisório sobre a taxa de juros. Além disso, tal regime é incompatível com a fixação da taxa de câmbio... Explique, de forma sucinta, porque o regime de metas de inflação é incompatível com a fixação da taxa de câmbio. Qual é a hipótese impĺıcita neste argumento? Resposta: Sob o regime de câmbio fixo, a taxa de juros é calibrada para gerar um fluxo de entrada ou saída de capitais consistente com a estabilidade do câmbio. Consequentemente, a taxa de juros (e a poĺıtica monetária, em geral) não pode ser usada para controlar inflação. Hipótese impĺıcita: mobilidade perfeita de capital. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 135/299

136 Exercícios Exercício (Prova 2013) Sobre a evolução do câmbio no Brasil. a) O gráfico abaixo apresenta a evolução da taxa de câmbio nominal (R$/US$) diária no Brasil entre 1997 e A linha pontilhada denota o dia em que houve a mudança para o regime de câmbio flexível. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 136/299

137 Exercícios Exercício (Prova 2013, cont.) Note que antes da mudança de regime, o Brasil adotou um regime cambial semi-fixo (ou seja, híbrido), que fixava uma trajetória de depreciação suave (sem oscilações bruscas) para o câmbio nominal ao longo do tempo. Por que um determinado país gostaria de adotar um regime de câmbio semi-fixo no qual a taxa nominal de câmbio deprecia suavemente, ao invés de um regime no qual o câmbio nominal é efetivamente fixo? Resposta: se o país em questão possui inflação relativamente alta, este gostaria de fixar uma trajetória de depreciação suave (ao invés de efetivamente fixar o câmbio) para evitar que o câmbio real se aprecie ao longo do tempo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 137/299

138 Exercícios Exercício (Prova 2013, cont.) O gráfico abaixo apresenta a mesma série para taxa de câmbio nominal, porém considerando o período a partir de Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 138/299

139 Exercícios Exercício (Prova 2013, cont.) Note que a partir de meados de maio de 2012 (linha tracejada), o câmbio passou a variar entre 1.95 e 2.10 R$/US$, sugerindo uma poĺıtica ativa de controle do câmbio nominal. Mas como o governo brasileiro poderia controlar a taxa de câmbio se o Banco Central conduz a poĺıtica monetária visando estabilidade dos preços? Exemplifique. Resposta: impondo controle de capitais (com livre mobilidade de capitais, se a poĺıtica monetária visa estabilidade dos preços, não é possível controlar o câmbio). Exemplo: adotou-se IOF de 6% sobre investimentos estrangeiros em renda fixa. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 139/299

140 Exercícios Exercício (Prova 2013, cont.) c) Suponha que o Big Mac é uma boa aproximação dos índices de preços tanto no Brasil quanto nos EUA. Atualmente, o Big Mac custa US$4,37 nos EUA e R$11,25 no Brasil. A uma taxa de câmbio nominal hoje de aproximadamente R$2/US$, o Real estaria apreciado ou depreciado em relação ao dólar? Justifique sua resposta. Resposta: Apreciado. Note que o câmbio real é 2 4,37 11,25 < 1, logo o Big Mac no Brasil é mais caro que nos EUA. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 140/299

141 Exercícios Exercício (Prova 2013): Sobre a Paridade Coberta da Taxa de Juros. a) Note que a Paridade Coberta da Taxa de Juros é descrita por: i = i + (F E)/E, onde F é o preço do dólar futuro. Explique porque o prêmio a termo, (F E)/E, é uma composição da expectativa de depreciação e do prêmio de risco cambial. Resposta: Quando há incerteza, um investidor averso ao risco, ao comprar um título doméstico, gostaria de se assegurar contra oscilações da taxa de câmbio. Logo, ele tem que receber um prêmio F E e por unidade de moeda externa para compensar o risco de oscilação do taxa de câmbio no futuro. Ou seja, F E E F E e E e E = + }{{ E }}{{ E } prêmio de risco cambial expectativa de depreciação Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 141/299

142 Exercícios Exercício (Prova 2013, cont.) b) Observe o gráfico abaixo. Nele, estão representadas as cotações esperadas para o dólar em diferentes horizontes de tempo, assim como as cotações de contratos de dólar futuro para dois cenários (1 e 2) alternativos. Em qual dos cenários, pode-se afirmar que existe maior incerteza quanto à cotação futura do dólar? Justifique sua resposta a partir dos conceitos mencionados no item (a). Resposta: No cenário 2, pois quanto maior a incerteza, maior o risco de oscilação da taxa de câmbio, e portanto, maior o prêmio F E e que o agente tem que receber para investir no título doméstico. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 142/299

143 Exercícios Exercício (Prova 2014) Considere que títulos brasileiros paguem i juros em um ano, títulos americanos paguem i e que a taxa de câmbio seja E (real/dólar). Considere também que há perfeita mobilidade de capitais e câmbio flutuante. a) Explique e derive a condição de paridade descoberta da taxa de juros, colocando i t em função de i t, E t e E e t+1. Resposta: ver slides (precisava explicar a derivação: arbitragem, mobilidade perfeita de capital,...). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 143/299

144 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.) b) Utilizando o modelo IS-LM e a condição de paridade descoberta da taxa de juros, analise o efeito de um aumento na expectativa do câmbio em t + 1 (Et+1 e ) sobre o produto, a taxa de juros, a taxa de câmbio e as exportações ĺıquidas. Resposta : Pela condição de paridade descoberta, temos que um aumento de E e t+1 deprecia o câmbio para todos os níveis de i e i. Considerando que a condição de Marshall Lerner é válida, as exportações aumentam e com isso, a IS se desloca para fora. NX, i e Y aumentam. E deprecia. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 144/299

145 Regimes de taxa de câmbio Sob câmbio fixo, poĺıtica monetária deixa de ser instrumento poĺıtica fiscal expande o produto, mas ao custo de uma deterioração na balança comercial Sob câmbio flutuante, poĺıtica monetária expansionista reduz juros e deprecia o câmbio pode-se expandir o produto, gerando uma melhora na balança comercial sempre há a opção de conduzir a poĺıtica monetária visando a estabilidade da taxa de câmbio Por que países escolheriam um regime de câmbio fixo? Médio prazo: diferenças entre os regimes desaparecem. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 145/299

146 Regimes de taxa de câmbio Motivação: Bretton Woods ( ) - 44 países fixaram a taxa de câmbio Crise e dissolução (1973) Desde então, arranjos variados Qual o melhor regime cambial para um país? no curto prazo, câmbio flexível parece melhor análise de médio prazo (P e P variam) câmbio nominal x câmbio real Crises cambiais (1973, 1992, 1997, 1998, 1999, 2001,...) Prós e contras dos diversos regimes cambiais Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 146/299

147 Médio prazo Derivar a relação de demanda agregada: Taxa real de juros: Y = C(Y T ) + I (Y, r) + G + NX (Y, Y, ε) r = i π e Taxa de câmbio real sob regime de câmbio fixo (E = Ē): ε = ĒP P Paridade não coberta da taxa de juros sob regime de câbio fixo: Demanda agregada: i = i Y = C(Y T ) + I (Y, i π e ) + G + NX ) (Y, Y, ĒP P Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 147/299

148 Demanda agregada sob câmbio fixo Demanda agregada: Y = C(Y T ) + I (Y, i π e ) + G + NX ) (Y, Y, ĒP P Expressa o equiĺıbrio nos mercados de bens, financeiro e cambial. Simplificar a relação de demanada agregada sob câmbio fixo: (ĒP ) Y = Y P, G, T as demais variáveis são supostas constantes. Efeitos: depreciação real do câmbio aumenta Y aumento dos gastos aumenta Y aumento dos impostos diminui Y Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 148/299

149 Demanda agregada sob câmbio fixo Cadê a LM? Sob regime de câmbio fixo, não precisamos da LM para derivar a demanda agregada. Taxa de juros nominal é determinada pela taxa de juros externa, i = i. Entretanto, a relação LM contínua válida. M ajusta de forma a manter: M P = YL(i ) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 149/299

150 Demanda agregada sob câmbio fixo (ĒP ) Y = Y P, G, T Importante: note que Y P < 0, entretanto o mecanismo de transmissão é distinto de uma economia fechada. Economia fechada: P M/P i Y (ajuste via oferta de liquidez real e taxa de juros). Economia aberta com câmbio fixo: P ĒP P via câmbio real). NX Y (ajuste Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 150/299

151 Demanda agregada sob câmbio fixo e oferta agregada Demanda agregada: Oferta agregada: (ĒP ) Y = Y P, G, T P = P e (1 + µ)f (1 YL ), z Relação entre o nível de preços e o produto que vem do equiĺıbrio no mercado de trabalho. Lembrando os mecanismos: se P e sobe, W sobe (via curva FS), o que gera aumento em P (via curva FP) se Y sobe, u cai, o que aumenta W (via curva FS), o que gera aumento em P (via curva FP) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 151/299

152 Demanda agregada sob câmbio fixo e oferta agregada Graficamente: Estudar duas poĺıticas: dado que a economia está em recessão, 1 não fazer nada 2 desvalorizar o câmbio pontualmente Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 152/299

153 No médio prazo:... Ajuste sem desvalorização: Como produto é menor que o potencial, Y < Y n, o nível de preços é menor que o nível esperado, P < P e. Fixadores de salários reveem expectativas, diminuindo os preços esperados, deslocando a oferta agregada para baixo. Economia se move ao longo da curva da demanda agregada. Em outras palavras: a queda do nível de preços leva a uma depreciação contínua da taxa real de câmbio. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 153/299

154 No médio prazo:... Ajuste sem desvalorização: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 154/299

155 No médio prazo:... Ajuste com desvalorização pontual: Dado P, a desvalorização nominal acarreta uma depreciação real e isso aumenta a demanda agregada: E (EP /P) NX DA Uma desvalorização do tamanho certo pode levar a economia diretamente para equiĺıbrio de médio prazo. Como: (ĒP ) Y = Y P, G, T e G e T não mudaram, a taxa de câmbio real de médio prazo (quando Y = Y n ) é idêntica ao caso anterior (ajuste sem desvalorização). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 155/299

156 No médio prazo:... Ajuste com desvalorização: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 156/299

157 No médio prazo:... Argumentos a favor da desvalorização cambial: uma desvalorização ajuda o produto a retornar ao seu nível natural mais rapidamente do que sem a desvalorização Em geral, sempre que há recessão e/ou grande déficit comercial, ocorrem pressões por desvalorizações. Argumentos contra a desvalorização cambial: no mundo real, calibrar a desvalorização é difícil pode haver inicialmente efeito contracionista da desvalorização (curva-j) P pode ser afetado pela desvalorização (Pass-Trough) - como o preço dos importados aumentou, o preço da cesta de consumo no país é afetado também e deve crescer desvalorizar sempre que há algum problema praticamente elimina as vantagens do câmbio fixo se governos mostram muito boa vontade com desvalorizações, isso aumenta a probabilidade de ocorrerem crises cambiais Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 157/299

158 Crises cambiais Suponha um país com câmbio fixo onde os agentes acreditem que vai haver uma desvalorização a qualquer momento. Por quê? A moeda doméstica pode estar sobrevalorizada. Necessidade de reduzir a taxa de juros interna. Para o Banco Central manter a taxa de câmbio, ele deve aumentar a taxa de juros interna: i t = i t + E e t+1 E t E t Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 158/299

159 Crises cambiais Se há expectativas de desvalorização do câmbio, para manter a taxa de câmbio fixa, o BC deve aumentar a taxa de juros interna: i t = i t + E e t+1 E t E t A relação acima vale para todos os horizontes de tempo. Isso traz uma consequência ruim se a poĺıtica monetária visa se opor a ataques especulativos. Por exemplo, se os mercados financeiros acham que há uma probabilidade de 50% de ocorrer uma desvalorização de 10% no próximo mês (o que dá uma depreciação esperada de 5% em um mês) A taxa de juros anual que mantém o câmbio fixo é 60% (12 meses 5% ao mês) maior que anterior. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 159/299

160 Crises cambiais Taxa de câmbio fixa: E t = E. Se os mercados esperam que esta paridade seja mantida: E e t+1 = E e i t = i t. Mas se a manutenção do regime de câmbio fixo é questionada, quais são as alternativas do governo e do BC? Tentar convencer os mercados de que a poĺıtica será mantida. Aumentar a taxa de juros interna mas não tanto quanto a equação de paridade exige. Haverá saída de recursos do país. BC comprará moeda interna e venderá moeda externa (reservas). Ao fim e ao cabo, as reservas desaparecerão. Após algum tempo (meses ou dias), a opção do governo é assumir taxas de juros altas ou atender às expectativas e desvalorizar a moeda. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 160/299

161 Crises cambiais Mas adotar taxas de juros de curto prazo muito altas pode ter efeitos negativos sobre a demanda e o produto. Aumentar os juros para contornar as expectativas de depreciação é uma alternativa sustentável apenas se o mercado supõe uma probabilidade pequena de desvalorização. Note que a expectativa de que uma desvalorização da moeda vá ocorrer pode acarretar a crise cambial, mesmo que não fosse intenção do governo desvalorizar a moeda. Expectativas auto-realizáveis! Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 161/299

162 Crises cambiais: fundamento estratégico Exemplo (Obstfeld, 1996): apenas dois investidores que possuem a mesma quantidade de moeda doméstica (6 unidades) um governo que sustenta uma poĺıtica de câmbio fixo e possui reservas R para vender a moeda, o investidor tem um custo de 1 se as reservas se esgotam, o governo desiste do câmbio fixo, e desvaloriza a moeda em 50% se ambos investidores vendem a moeda doméstica, de forma que as reservas se esgotam, as reservas são divididas entre ambos os investidores Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 162/299

163 Crises cambiais: fundamento estratégico Exemplo (Obstfeld, 1996): Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 163/299

164 Crises cambiais: fundamento estratégico Três possibilidades: (1) Governo possui um nível alto de reservas: Se ambos os investidores venderem a moeda doméstica, o governo possuirá reservas suficientes. Não há depreciação. Neste caso, a estratégia dominante é não atacar a moeda. Equiĺıbrio de Nash: ninguém ataca a moeda. (2) Governo possui um nível baixo de reservas: Se apenas um investidor vender a moeda doméstica, o governo não possuirá reservas suficientes. Há depreciação. Neste caso, a estratégia dominante é atacar a moeda. Equiĺıbrio de Nash: ambos atacam a moeda. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 164/299

165 Crises cambiais: fundamento estratégico (3) Governo possui um nível intermediário de reservas: Se apenas um investidor vender a moeda doméstica, o governo possuirá reservas suficientes. Não há depreciação. Se ambos os investidores venderem a moeda doméstica, o governo não possuirá reservas suficientes. Há depreciação. Neste caso, só vale a pena atacar a moeda se o outro investidor atacar a moeda. Dois equiĺıbrio de Nash: ambos atacam a moeda e ninguém ataca a moeda. Expectativas auto-realizáveis: complementariedade estratégica. Se um investidor acredita que outro vai atacar, é ótimo atacar. Se um investidor acredita que outro não vai atacar, é ótimo não atacar. Ataque só ocorre porque os investidores acham que o ataque vai ocorrer (profecia auto-realizável). Em suma: colapso só ocorre se houver ataque, caso contrário o regime de câmbio fixo seria sustentável. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 165/299

166 Escolha: câmbio fixo vs. câmbio flutuante No médio prazo, o câmbio real ajusta mesmo que a taxa de câmbio nominal esteja fixa. Cambio fixo vs. flutuante? Foco: curto-prazo. Contras em adotar câmbio fixo: No curto prazo, câmbio fixo significa abdicar do controle sobre a taxa de juros (sob mobilidade perfeita). A previsão de que um país esteja na iminência de desvalorizar sua moeda pode levar os investidores a exigir taxas de juros muito altas. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 166/299

167 Escolha: câmbio fixo vs. câmbio flutuante Por que então diversos países adotam câmbio fixo? Flutuações do câmbio nominal podem provocar grandes flutuações no câmbio real e no produto. Câmbio fixo simplifica as operações das firmas em geral. Países integrados podem obter grandes benefícios ao adotarem câmbio fixo. Se o país sofre choques semelhantes ao país ao qual o câmbio está fixo, as poĺıticas internas e externas devem ser semelhantes. Neste caso: os custos do câmbio fixo não são tão altos. Pode-se importar a credibilidade das instituições externas. Exemplo: limitar o uso (e abuso) da poĺıtica monetária em casos de hiperinflação. De qualquer forma: a meta para taxa de câmbio deve ser crível, visando dissuadir ataques cambiais. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 167/299

168 Escolha: câmbio fixo vs. câmbio flutuante Após a crise de , vários economistas passaram a defender o câmbio flutuante, mas com intervenções pontuais visando suavizar movimentos bruscos de apreciação ou depreciação da taxa de câmbio. Mas em geral: as taxas de câmbio flexíveis são preferíveis às fixas, exceto quando: (1) Um grupo de países já está estreitamente integrado. (2) Um banco central não inspira confiança. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 168/299

169 Área monetária comum Para que países constituam uma área monetária comum, é necessário satisfazer pelo menos uma das duas condições seguintes: (1) Os países devem experimentar choques semelhantes; nesse caso, escolherão basicamente as mesmas poĺıticas. (2) Os países devem ter uma alta mobilidade de fatores, o que permite seu ajuste a choques. Exemplo: EUA. Exemplo: se um país está em recessão enquanto outro está em expansão, os trabalhadores e os capitais podem cruzar a fronteira atrás de retornos mais altos. Salários e a tx de desemp nos países em expansão. Salários e a tx de desemp nos países em recessão. A depreciação cambial, como poĺıtica expansionista, torna-se supérflua. Uma moeda comum permite que os países diminuam os custos das transações comerciais. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 169/299

170 Atrelamentos rígidos Por que um país gostaria de limitar o uso da poĺıtica monetária? Exemplo: inflação alta fruto de uma poĺıtica monetária irresponsável Vimos: o papel da credibilidade no processo desinflacionário Fixar o câmbio seria uma forma de sinalizar ao mercado alguma credibilidade O governo precisa convencer aos investidores que: o câmbio está fixo hoje e permanecerá fixo no futuro o governo não será irresponsável novamente no futuro Atrelamento rígido: criar dificuldade técnicas ou simbólicas. Exemplos: Dolarização: substituir a moeda nacional pela estrangeira. Conselho monetário: BC trocaria moeda estrangeira pela nacional conforme a demanda. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 170/299

171 Atrelamentos rígidos Notem a ironia: Se a idéia é apenas restaurar a credibilidade, o uso do câmbio fixo deve ser temporário. Mas se o uso do câmbio fixo deve ser temporário, como restaurar a credibilidade? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 171/299

172 Saindo de um regime de câmbio fixo de forma ordenada Usar um período relativamente calmo Usar um período quando a taxa de câmbio estiver apreciando Reformar as instituições para obter um ajuste fiscal Reforma do sistema financeiro Nas últimas décadas, os países vêm migrando para um regime de metas de inflação Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 172/299

173 Taxa de câmbio real e taxa de juros real Paridade não coberta da taxa de juros: Manipulação algébrica: E t P t P t E t = 1 + i t 1 + i t E e t+1 = 1 + i t E e Pt P e t i t P t P e Como 1 + π e t = P e t+1 /P t e E t P t P t = ε t, ε t = 1 + i t 1 + πt e 1 + i t 1 + π e t t+1 Pt+1 e t+1 Pt+1 e ε e t+1 Taxa de juros real: 1 + r t = (1 + i t )/(1 + π e t ). Logo, ε t = 1 + r t 1 + r t ε e t+1 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 173/299

174 Taxa de câmbio real e taxa de juros real Em t: ε t = 1 + r t 1 + r t ε e t+1 Em t + 1 e aplicando expectativas em t: Logo: ε t+1 = 1 + r t+1 ε e t+2 ε e t+1 = 1 + r t+1 e 1 + r t rt+1 e Repetindo este processo n vezes: ε t = 1 + r t 1 + rt+1 e 1 + r t 1 + rt+1 e ε e t+2 ε t = 1 + r t 1 + rt+1 e 1 + r t 1 + rt+1 e r t+n e 1 + rt+n e ε e t+n+1 ε e t+2 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 174/299

175 Taxa de câmbio real e taxa de juros real Resumindo: para todo n, Comentários: ε t = 1 + r t 1 + rt+1 e 1 + r t 1 + rt+1 e r t+n e 1 + rt+n e ε e t+n+1 Uma relação análoga é válida em termos nominais. O câmbio real hoje depende: da expectativa do câmbio real no futuro do diferencial da taxa de juros hoje do diferencial esperado da taxa de juros ao longo do tempo Hipótese: no longo-prazo (n é grande), ε e t+n+1 é determinado (é o nível de câmbio real que zera a balança comercial). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 175/299

176 Taxa de câmbio real e taxa de juros real Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 176/299

177 Exercícios Exercício: Por que o medo da desvalorização pode se tornar uma profecia auto-realizável? Se, efetivamente, a desvalorização da moeda ocorrer, qual a trajetória esperada para a taxa de câmbio. (Sua explicação deve abordar o overshooting da taxa de câmbio, o nível de reservas internacionais e a taxa de juros interna.) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 177/299

178 Exercícios Exercício (Prova 2013): Sobre ataques especulativos. a) Suponha que o País A tenha fixado um limite superior para o câmbio (E sup ), tal que neste limite, há um saldo negativo no balanço de pagamentos, ou seja, F (i, i ) + NX (Y, Y, E sup P /P) < 0 Esta economia está suscetível a um ataque especulativo? Justifique sua resposta. Resposta: sim. Sob Marshall-Lerner, E < E sup gera perda de reservas. Se i não subir o suficiente, quando as reservas se esgotarem, E > E sup é necessário para equilibrar o BP. Induz uma expectativa depreciação. Qdo reservas estiverem baixas, ação coordenada dos agentes vendendo moeda local e comprando dólar. Reservas se esgotam e depreciação efetivamente ocorre. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 178/299

179 Exercícios Exercício (Prova 2013, cont.) b) Suponha agora que no País B, ocorre justamente o cenário oposto, ou seja, fixou-se um limite inferior para a taxa de câmbio (E inf ), tal que neste limite, há um saldo positivo no balanço de pagamentos, ou seja, F (i, i ) + NX (Y, Y, E inf P /P) > 0 Por exemplo, vimos em aula que a Suíça fez isso recentemente para evitar uma apreciação excessiva do Franco Suíço. Se ambos os governos estiverem dispostos a tudo o que for possível para defender suas respectivas metas de câmbio nominal, em qual país (A ou B), a probabilidade de um ataque especulativo ter sucesso é maior? Justifique sua resposta. Resposta: No País A, pois sob um ataque especulativo, as reservas reduziriam (ver item a), diminuindo a munição que o governo possui para sustentar o limite superior do câmbio. Já no País B, uma aposta na apreciação do câmbio (i.e. E < E inf ) induziria aumento das reservas, o que é custoso mas não impede o governo de controlar o câmbio. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 179/299

180 Mobilidade imperfeita de capital Vimos que é impossível para um país ter ao mesmo tempo os seguintes objetivos: 1 Fixar a taxa de câmbio 2 Ter mobilidade perfeita de capital 3 Usar poĺıtica monetária como instrumento de expansão da demanda interna Próximas aulas: estudar economias com mobilidade imperfeita de capital. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 180/299

181 Modelo IS-LM-BP Hipótese até então: mobilidade perfeita de capital. Referência básica: Blanchard, capítulos Blanchard não estuda economias com mobilidade imperfeita de capital. Referência extra: livro do John Williamson, A economia Aberta e a Economia Mundial:.... Excertos dos capítulos 8, 9 e 10. Obs.: notas de aula são suficientes. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 181/299

182 Balanço de Pagamentos É o registro de todas as transações envolvendo bens, serviços e ativos entre os residentes de um país e o resto do mundo (não-residentes). 1 Balança comercial (Exportação - Importação) 2 Balança de serviços 3 Rendas 4 Transferências Unilaterais 5 Conta Corrente ou Transações Correntes 6 Conta Capital e Financeira Saldo do BOP = BC + BS + Rendas + TU (saldo de transações correntes) + Conta de Capital e Financeira = Variações nas reservas internacionais Déficit no balanço de pagamentos: residentes estão efetuando mais pagamentos a estrangeiros do que estão recebendo destes. Significa que a soma dos saldos das contas correntes e de capital é negativa. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 182/299

183 Modelo IS-LM-BP Algebricamente: BP = NX + F = R BP: saldo do balanço de pagamentos NX : saldo em transações correntes (Blanchard: balança comercial) F : saldo na conta de capital (fluxo de capital) R: variação nas reservas internacionais Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 183/299

184 Modelo IS-LM-BP Algebricamente: BP = NX + F = R Teoria sobre a balança comercial: NX = NX (Y, Y, EP /P) Vimos que: NX depende negativamente de Y NX depende positivamente de Y Condição de Marshall-Lerner: NX depende positivamente de EP /P Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 184/299

185 Modelo IS-LM-BP Algebricamente: BP = NX + F = R Teoria sobre a balança comercial: NX = NX (Y, Y, EP /P) Cenário extremo: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Fluxo de capital igual a zero (F = 0) Câmbio fixo: E = E R = NX (Y, Y, EP /P) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 185/299

186 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Defina: NX (Y TB, Y, EP /P) = 0 Podemos representar esta curva no diagrama IS-LM (curva BP). Como a taxa de juros não tem efeito direto sobre NX, a curva é vertical. À direita da curva, existe um déficit comercial (maior Y implica em maior Q e, portanto, menor NX ) e, à esquerda de NX, há um superávit comercial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 186/299

187 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 187/299

188 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Três conceitos de equiĺıbrios: 1 Equiĺıbrio interno de curto-prazo (IS intercepta a LM - ponto E) 2 Equiĺıbrio interno de médio-prazo (sobre a curva vertical em Y N ) 3 Equiĺıbrio externo (sobre a curva vertical em Y TB ) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 188/299

189 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Neste gráfico: déficit na balança comercial, Y E > Y TB produto abaixo de produto natural, Y E < Y N. Como R = NX (Y, Y, EP /P) um déficit em NX implica perda de reservas. Se o BC não esterilizar este fluxo, a oferta monetária está sendo reduzida. A LM se desloca até atingir o ponto J. Economia estará no equiĺıbrio interno de curto-prazo e externo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 189/299

190 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Graficamente: Equiĺıbrio interno de curto-prazo e externo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 190/299

191 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Note que no curto-prazo, sem mobilidade de capitais e câmbio fixo, o governo pode esterilizar o fluxo de perda de reservas, emitindo títulos. Neste caso, é possível ao governo expandir a demanda interna via poĺıtica monetária. Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 191/299

192 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo Como se dá o ajuste para equiĺıbrio de médio prazo? No médio prazo: as quatro curvas devem cruzar num mesmo ponto. Para garantir a interseção das quatro curvas, a BP deve se deslocar, assim como a IS e/ou LM. Como Y < Y N e P < P e, os agentes revisam P e para baixo, o que diminui o nível de preços no ajuste para o médio prazo. Câmbio real se deprecia, aumentando as exportações. Curva BP se desloca para direita. Curva IS se desloca para direita. Expansão da oferta de moeda real. Curva LM se desloca para direita. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 192/299

193 Modelo IS-LM-BP: sem mobilidade de capital e câmbio fixo O ajuste termina quando Y TB = Y N, e as curvas IS e LM interceptam Y N no mesmo ponto. No médio prazo: Note que a dinâmica pode ser extremamente rica: Ajuste de médio prazo pode iniciar antes da LM terminar o processo de ajuste para o equiĺıbrio externo, e vice-versa. A velocidade e as magnitudes de deslocamento da BP, IS, LM podem variar. Por fim, note que o efeito nos juros interno é ambíguo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 193/299

194 Mobilidade de capital Balança de pagamentos: BP = NX + F = R Teoria sobre a balança comercial: NX = NX (Y, Y, EP /P) Teoria sobre o fluxo de capitais: Intuição: F = F (i, i ) Quanto maior i, maior a entrada de capitais ( F i > 0). Quanto maior i, menor a entrada de capitais ( F i < 0). Cadê as expectativas? Hipótese: E e t+1 = E t. expectativas não interferem no fluxo de capitais. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 194/299

195 Mobilidade de capital Histórico: Nos anos 40, quando a teoria em torno do Balanço de Pagamentos começou a tomar forma, não havia muita mobilidade de capital entre os países, ainda como reflexo da crise dos anos 30. O movimento de capitais foi tratado diversas vezes como exógeno. Quando o movimento de capitais voltou a ter destaque nos anos 50, a velha idéia de que o fluxo de capitais se devia às diferenças nas taxas de juros foi retomada. O movimento de capitais passou, então, a ser representado por uma equação de entrada ĺıquida de capitais dada por F = F (i, i ), com F i > 0 e F i < 0. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 195/299

196 Mobilidade de capital Teoria sobre o fluxo de capitais: F = F (i, i ) Comentários: Os movimentos de capitais assumem várias formas: investimento direto, créditos de exportação, amortizações e movimentos de investimento em carteira. A teoria do fluxo representada pela equação acima trata deste último item (movimentos de investimento em carteira). Para representar os demais itens na equação, poderiam ser adicionados exogenamente os recursos de investimento diretos e retiradas as amortizações. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 196/299

197 Mobilidade de capital Combinando NX e F : R = NX (Y, Y, EP /P) + F (i, i ) Com R = 0, temos a curva BP Três possibilidades: 1 Mundo sem mobilidade de capital: F (i, i ) = 0 Curva BP é vertical 2 Mundo com mobilidade imperfeita de capital Curva BP é positivamente inclinada 3 Mundo com mobilidade perfeita de capital Curva BP é horizontal Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 197/299

198 Modelo IS-LM-BP: com mobilidade imperfeita de capital e câmbio fixo Combinando NX e F : R = NX (Y, Y, EP /P) + F (i, i ) Com mobilidade de capital: a curva BP tem inclinção positiva. Interpretação do equiĺıbrio externo: R = 0 (variação nula de reservas). Intuição: apesar de um aumento de renda Y gerar um déficit na balança comercial, este efeito pode ser compensado por um aumento da taxa de juros i, o que aumenta o fluxo de capitais F. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 198/299

199 Modelo IS-LM-BP: com mobilidade imperfeita de capital e câmbio fixo Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 199/299

200 Modelo IS-LM-BP: com mobilidade imperfeita de capital e câmbio fixo Neste gráfico: produto abaixo de produto natural, Y E < Y N. Y E é tal que há perda de reservas (importa-se mais e atrai menos capital) Mesmos mecanismos de ajustes anteriores: Perda de reservas, sob câmbio fixo, implica uma contração monetária que desloca a LM para esquerda em direção ao equiĺıbrio externo. Ajustes no câmbio real e oferta de moeda real, via preços, deslocam a IS, a LM e a BP para a direita. Diferença: curva BP cruza a curva vertical Y N. Logo, pode-se ajustar a poĺıtica monetária e fiscal, sem necessidade de ajustes nos preços. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 200/299

201 Modelo IS-LM-BP: com mobilidade perfeita de capital e câmbio fixo Mobilidade perfeita de capital: títulos internos e externos são substitutos perfeitos. Lembrem que: (1 + i t ) = (1 + it ) E e t+1 E t. Se o regime de câmbio fixo é crível. Et+1 e = E i = i. Qualquer excesso da taxa de juros interna sobre a externa atrairia grandes fluxos de capitais. Algebricamente: F (i,i ) i =. Ou seja: a curva BP é horizontal. NX (Y, Y, EP /P) + F (i, i ) = 0 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 201/299

202 Modelo IS-LM-BP: com mobilidade perfeita de capital e câmbio fixo Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 202/299

203 Modelo IS-LM-BP: com mobilidade perfeita de capital e câmbio fixo Duas poĺıticas: 1 O BC expande a oferta monetária, delocando a LM para LM O novo equiĺıbrio seria o ponto E 1 Mas nesse ponto, i < i, havendo uma saída de capitais Os agentes vendem moeda interna para comprar moeda externa, e isso prossegue até a LM voltar para LM. 2 Poĺıtica fiscal expansionista que desloca a IS para IS. O novo equiĺıbrio seria o E 2, Mas nesse ponto, i > i, havendo uma entrada de capitais A entrada de dólares implica em uma expansão monetária, deslocando a LM para LM. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 203/299

204 Modelo IS-LM-BP com câmbio fixo: comentários Quando há mobilidade perfeita de capitais, a paridade descoberta da taxa juros é sempre válida. Como o ajuste da taxa de juros sob a paridade descoberta, i = i, é instantâneo, no curto-prazo estamos sempre sobre a BP. Isto não vale nos outros casos (sem mobilidade e mobilidade imperfeita de capitais), onde a paridade descoberta da taxa de juros é violada. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 204/299

205 Modelo Mundell-Fleming Modelo IS-LM-BP: com preços fixos (curto-prazo) câmbio flutuante no sentido de que: déficit em NX iguala-se ao superávit em F ou seja: não há variação nas reservas internacionais IS, LM e BP interceptam o mesmo ponto no curto-prazo expectativas estáticas: E e t+1 = E t expectativa de depreciação é nula a equação F (i, i ) representa o fluxo de capitais Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 205/299

206 Modelo Mundell-Fleming Vamos redefinir dois horizontes de tempo de forma diferente da que vinhamos usando. Equiĺıbrio de curto-prazo = curto-prazo interno (IS e LM). Equiĺıbrio de médio-prazo = curto-prazo interno + externo (IS, LM e BP). No modelo Mundell-Fleming, não estudaderemos o conceito de equiĺıbrio de médio-prazo original (P e = P). Câmbio flutuante: ajuste ao equiĺıbrio externo é via câmbio, e portanto, imediato. Economia sempre está em um ponto na curva BP (curto-prazo = médio-prazo). Câmbio fixo: ajuste ao equiĺıbrio externo é via reservas, que gera deslocamentos graduais da curva LM. Economia converge gradualmente para um ponto da curva BP no médio-prazo, que difere do equiĺıbrio de curto-prazo. Exceção: quando há livre mobilidade de capitais (curto-prazo = médio-prazo). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 206/299

207 Modelo Mundell-Fleming No capítulo de 19 no Blanchard: Equiĺıbrio no mercado de bens (sob a hipótese P = P ): Y = C(Y T ) + I (Y, i) + G + NX (Y, Y, E) Paridade não coberta da taxa de juros: (1 + i) = (1 + i ) E e E E = E e (1 + i ) (1 + i) Juntando as duas, obtêm-se a curva IS (definida pelo Blanchard): ( Y = C(Y T ) + I (Y, i) + G + NX Y, Y, E e (1 + i ) ) (1 + i) Como E e é fixo (tomado como dado), A IS acima e a LM são suficientes para determinar o (i, Y ) de equiĺıbrio no curto-prazo, enquanto o E de equiĺıbrio pode ser calculado usando a paridade descoberta da taxa de juros. Note que deslocamentos da LM não geram deslocamentos da IS. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 207/299

208 Modelo Mundell-Fleming No modelo Mundell-Fleming, a paridade descoberta da taxa de juros não necessariamente vale. Logo, redefiniremos a curva IS como sendo a equação de equiĺıbrio no mercado de bens (sob a hipótese P = P ): Y = C(Y T ) + I (Y, i) + G + NX (Y, Y, E), Note que a IS, a LM e a BP definem conjuntamente (i, Y, E) de equiĺıbrio no curto-prazo. Note que, mesmo com livre mobilidade de capital, deslocamentos da LM geram deslocamentos da IS definida acima. Por quê? Desloc. da LM geram déficits ou superávits no bal. de pagam. Logo, o câmbio deprecia ou aprecia no curto-prazo, deslocando a IS. Como reconciliar o modelo Mundell-Fleming, quando há livre mobilidade de capitais, com o modelo no Blanchard? Faça E e Et+1 e = E t E, ao invés de tomar E e como dado. Neste caso, i = i, o que implica: NX ( Y, Y, E e (1 + i ) (1 + i) logo, as duas definições da IS coincidem. ) = NX ( Y, Y, E ), Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 208/299

209 Três poĺıticas no modelo Mundell-Fleming Três poĺıticas no modelo Mundell-Fleming: 1 Expansão monetária 2 Expansão fiscal 3 Poĺıtica comercial Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 209/299

210 Modelo Mundell-Fleming: sem mobilidade de capital Efeito de uma expansão monetária: Sob câmbio flutuante, o balanço de pagamentos tem que estar em equiĺıbrio. Então, partimos do ponto E 1. A expansão monetária desloca a LM para a direita. Se o câmbio fosse fixo, E 2 seria o novo equiĺıbrio. No curto prazo, teríamos um déficit comercial. Ao longo do tempo, porém, este déficit implicaria em uma perda de reservas e a contração monetária faria com que voltássemos ao equiĺıbrio inicial. Com câmbio flutuante, em E 2 há déficit em BP, o que não pode ser sustentado, então o câmbio deprecia, deslocando a IS e a BP para a direita (ponto E 3 ). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 210/299

211 Modelo Mundell-Fleming: sem mobilidade de capitais Sem mobilidade de capitais: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 211/299

212 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade imperfeita de capitais Efeito de uma expansão monetária: Sob câmbio flutuante, o balanço de pagamentos tem que estar em equiĺıbrio. Então, partimos do ponto E 1. A expansão monetária desloca a LM para a direita. Se o câmbio fosse fixo, E 2 seria o novo equiĺıbrio. No curto prazo teríamos um déficit comercial. Ao longo do tempo, porém, este déficit implicaria em uma perda de reservas e a contração monetária faria com que voltássemos ao equiĺıbrio inicial. Com câmbio flutuante, em E 2 há déficit em BP, o que não pode ser sustentado, então o câmbio deprecia, deslocando a IS e a BP para a direita (ponto E 3 ). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 212/299

213 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade imperfeita de capitais Com mobilidade imperfeita de capitais Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 213/299

214 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade perfeita de capitais Efeito de uma expansão monetária: Sob câmbio flutuante, o balanço de pagamentos tem que estar em equiĺıbrio. Então, partimos do ponto E 1. A expansão monetária desloca a LM para a direita. No ponto de encontro de IS-LM, o BP está em déficit. Sob câmbio fixo, a taxa de juros interna não pode variar (e deve ser igual a externa). Assim, o deslocamento da LM para LM é revertido (via perda de reservas), mantendo o equiĺıbrio no ponto inicial, E 1. Com câmbio flutuante, o déficit causa uma depreciação da taxa de câmbio e desloca a IS (e a BP) para a direita, levando ao novo equiĺıbrio IS -LM -BP, no ponto E 2. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 214/299

215 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade perfeita de capitais Com mobilidade perfeita de capitais: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 215/299

216 Três poĺıticas no modelo Mundell-Fleming Três poĺıticas no modelo Mundell-Fleming: 1 Expansão monetária 2 Expansão fiscal 3 Poĺıtica comercial Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 216/299

217 Modelo Mundell-Fleming: sem mobilidade de capital Efeito de uma expansão fiscal: Sob câmbio flutuante, o balanço de pagamentos tem que estar em equiĺıbrio. Então, partimos do ponto E 1. A expansão fiscal desloca a IS para a direita. No ponto E 2, temos um déficit em BP. Se o câmbio fosse fixo, E 2 seria sustentado, até que a perda de reservas fizesse com que a LM contraísse e voltaríamos para o mesmo nível de produto mas com juros mais altos. Sob câmbio flutuante, o ponto E 2 não é sustentável no curto prazo, e o déficit em BP provoca uma depreciação que desloca IS e BP para E 3 no novo equiĺıbrio. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 217/299

218 Modelo Mundell-Fleming: sem mobilidade de capitais Sem mobilidade de capitais: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 218/299

219 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade imperfeita de capitais Efeito de uma expansão fiscal: Sob câmbio flutuante, o balanço de pagamentos tem que estar em equiĺıbrio. Então, partimos do ponto E 1. A expansão fiscal desloca a IS para a direita no ponto E 2, onde temos um superávit em BP. Sob câmbio fixo, este ponto E 2 é equiĺıbrio, mas ao longo do tempo, a entrada de reservas deslocaria a LM para a direita (expansão monetária). Sob câmbio flutuante, o ponto E 2 não poder ser equiĺıbrio. O superávit em BP gera uma apreciação da taxa de câmbio, o que desloca a IS e a BP para a esquerda, fazendo com que o equiĺıbrio seja em IS -LM-BP, no ponto E 3. Pergunta: Mas o que ocorreria se a BP fosse mais inclinada que a LM? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 219/299

220 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade imperfeita de capitais Com mobilidade imperfeita de capitais Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 220/299

221 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade perfeita de capitais Efeito de uma expansão fiscal: Sob câmbio flutuante, o balanço de pagamentos tem que estar em equiĺıbrio. Então, partimos do ponto E 1. A expansão fiscal desloca a IS para a direita no ponto E 2, onde temos um superávit em BP. Sob câmbio fixo, a taxa de juros acima da taxa internacional provoca uma entrada de capitais e o BC acomoda o deslocamento da IS. A LM se deslocaria até termos IS -LM -BP, no ponto E3. Com câmbio flutuante, o superávit em BP faz com que a taxa de câmbio aprecie, e a IS retorna para IS, mantendo o equiĺıbrio em E 1. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 221/299

222 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade perfeita de capitais Com mobilidade perfeita de capitais: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 222/299

223 Três poĺıticas no modelo Mundell-Fleming Três poĺıticas no modelo Mundell-Fleming: 1 Expansão monetária 2 Expansão fiscal 3 Poĺıtica comercial Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 223/299

224 Modelo Mundell-Fleming: sem mobilidade de capitais Efeito de um aumento de tarifas para importação: Haveria um deslocamento da IS e da BP para a direita de mesma magnitude, tal que a E 2 é um ponto de superávit em BP. Sob câmbio fixo, o novo equiĺıbrio de curto-prazo seria dado por E 2. Com câmbio flutuante, o BP deve estar sempre em equiĺıbrio. Assim, um superávit implica em uma apreciação cambial, o que faz com que a IS e a BP retornem ao nível original. Sem mobilidade de capitais e câmbio flutuante, a poĺıtica comercial não tem efeito sobre o produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 224/299

225 Modelo Mundell-Fleming: sem mobilidade de capitais Sem mobilidade de capitais: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 225/299

226 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade imperfeita de capitais Efeito de um aumento de tarifas para importação: A análise é basicamente a mesma. Haveria um deslocamento da IS e da BP para a direita, tal que IS -LM é um ponto de superávit em BP. Sob câmbio fixo, o novo equiĺıbrio de curto-prazo seria dado pelo ponto IS -LM. Com câmbio flutuante, o BP deve estar sempre em equiĺıbrio. Assim, um superávit implica em uma apreciação cambial, o que faz com que a IS e a BP retornem ao nível original. Sob mobilidade imperfeita de capitais e câmbio flutuante, a poĺıtica comercial não tem efeito sobre o produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 226/299

227 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade imperfeita de capitais Com mobilidade imperfeita de capitais Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 227/299

228 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade perfeita de capitais Efeito de um aumento de tarifas para importação: Análise é basicamente a mesma. Haveria um deslocamento da IS e da BP para a direita, tal que IS -LM é um ponto de superávit em BP. Com câmbio fixo, a taxa de juros acima da taxa internacional provoca uma entrada de capitais e o BC acomoda o deslocamento da IS. A LM se deslocaria até termos IS -LM -BP, no ponto E 3. Com câmbio flutuante, o equiĺıbrio se dá no ponto inicial já que a apreciação cambial causada pelo superávit da BP faz com que IS e BP voltem para seus níveis iniciais. Sob mobilidade imperfeita de capitais e câmbio flutuante, a poĺıtica comercial não tem efeito sobre o produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 228/299

229 Modelo Mundell-Fleming: com mobilidade perfeita de capitais Com mobilidade perfeita de capitais: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 229/299

230 Estática comparativa de curto prazo Estática comparativa de curto prazo. Efeitos no produto. Exemplo: sob câmbio fixo sem mobilidade perfeita de capital, aumento M da moeda aumenta em y1 > 0 unidades o produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 230/299

231 Revisitando o overshooting (sobrerreação) da taxa de câmbio O overshooting foi analisado e explicado por Rudi Dornbusch em A idéia é combinar os seguintes elementos: aumento da oferta de moeda local não afeta os juros externos preços e câmbio convergem para algum valor no médio prazo a velocidade de ajuste do câmbio é maior que a dos preços a paridade descoberta de taxa de juros faz com que o câmbio se ajuste rapidamente preços se ajustam mais lentamente até o médio prazo Anteriormente: Et+1 e é tomado como dado. Modelo Mundell-Fleming: E e t+1 = E t, tal que i = i em todos os instantes Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 231/299

232 Revisitando o overshooting (sobrerreação) da taxa de câmbio Um aumento da oferta de moeda nominal (expansão da LM) implica em juros menores, o que deprecia instantaneamente a taxa de câmbio nominal (paridade descoberta da taxa de juros). Essa depreciação do câmbio, sob juros i = i, expande a demanda por bens doméstico (expansão da IS). No ajuste para o médio prazo, os preços sobem, contraindo gradualmente a oferta de moeda real, e deslocando a curva LM para esquerda. Isto por sua vez, aprecia o câmbio nominal, contraindo a IS. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 232/299

233 Overshooting (sobrerreação) da taxa de câmbio Graficamente: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 233/299

234 Overshooting (sobrerreação) da taxa de câmbio Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 234/299

235 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Qual é o efeito de Y, i e P em E e Y, com mobilidade de capital? Às vezes, a análise gráfica é insuficiente para respondermos esta questão. Assim, representaremos este modelo algebricamente. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 235/299

236 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Variáveis minúsculas em log, exceto juros i. Curva IS: y = α(e + p p) + βy γi Curva LM: m p = ξy ηi Mobilidade perfeita de capital: i = i Mobilidade imperfeita de capital: α(e + p p) + βy θy + λ(i i ) = 0 Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 236/299

237 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Por que o termo θy não entra na IS? Derivando as relações acima... Curva IS original : y = α(e + p p) + βy θy γi y = α 1 + }{{ θ (e + p p) + β 1 + } θ y γ 1 + }{{} θ i }{{} =α =β =γ Nota: na passagem, basta rearranjar os termos. Curva BP original : α(e + p p) + βy θy + λ(i i ) = 0 α 1 + }{{ θ (e + p p) + β 1 + } θ y θ 1 + }{{} θ y + λ 1 + }{{} θ (i i ) = 0 }{{} =α =β =θ =λ Nota: na passagem, basta dividir ambos os lados por 1 + θ. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 237/299

238 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Mobilidade perfeita de capital: i = i. Curva IS: Curva LM: Na forma matricial: [ ] [ 1 α y ξ 0 e y αe = α(p p) + βy γi ξy = m p + ηi ] = [ ] α(p p) + βy γi m p + ηi Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 238/299

239 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Na forma matricial: [ ] [ 1 α y ξ 0 e ] = [ ] α(p p) + βy γi m p + ηi Invertendo: [ y e ] = 1 αξ [ 0 α ξ 1 ] [ ] α(p p) + βy γi m p + ηi Note que: dy dy = 0 e de dy = β α < 0 Ou seja: com mobilidade perfeita de capitais e câmbio flutuante, o aumento da renda externa provoca uma apreciação da taxa de câmbio tal que elimina o efeito sobre o produto interno. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 239/299

240 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Na forma matricial: [ 1 α ] [ y ξ 0 e ] [ α(p = p) + βy γi m p + ηi ] Invertendo: [ y e ] = 1 αξ [ 0 α ξ 1 ] [ α(p p) + βy γi m p + ηi ] Note que: dy di = η ξ > 0 e de di = γξ+η αξ > 0 Ou seja: com mobilidade perfeita de capitais e câmbio flutuante, o aumento na taxa de juros externa faz com que a moeda deprecie e a renda interna aumenta o necessário para restabelecer a demanda por moeda. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 240/299

241 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Na forma matricial: [ ] [ 1 α y ξ 0 e ] = [ ] α(p p) + βy γi m p + ηi Invertendo: [ y e ] = 1 αξ [ 0 α ξ 1 ] [ ] α(p p) + βy γi m p + ηi Note que: dy dp = 0 e de dp = 1 Ou seja: com mobilidade perfeita de capitais e câmbio flutuante, a moeda aprecia para neutralizar a inflação externa e a renda interna não se altera. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 241/299

242 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Curva IS: Curva LM: Mobilidade imperfeita de capital: Na forma matricial: 1 α γ ξ 0 η θ α λ y αe + γi = α(p p) + βy ξy ηi = m p θy αe λi = α(p p) + βy λi y e i = α(p p) + βy m p α(p p) + βy λi Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 242/299

243 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Na forma matricial: 1 α γ ξ 0 η θ α λ y e i = Invertendo: y e 1 = αη(1 θ) αξ(γ + λ) i α(p p) + βy m p α(p p) + βy λi α(p p) + βy m p α(p p) + βy λi αη α(λ + γ) αη λξ θη (λ + γθ) η + γξ αη α(1 θ) αξ Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 243/299

244 Mundell-Fleming: exemplo algébrico Sob a hipótese de que θ < 1, pode-se mostar que os resultados qualitativos obtidos anteriormente continuam válidos. Ou seja: dy dy = 0 e de dy = β α dy di = αλη αη(1 θ)+αξ(γ+λ) > 0 e de di = dy dp = 0 e de dp = 1 Note que se λ = 0 (sem mobilidade de capital), λ(η+γξ) αη(1 θ)+αξ(γ+λ) > 0 dy di = de di = 0. Note que se λ (mobilidade perfeita de capital), usando a regra de L Hopital, recuperamos o resultado anterior: dy di = lim αλη λ αη(1 θ) + αξ(γ + λ) = η ξ de di = lim λ(η + γξ) λ αη(1 θ) + αξ(γ + λ) = η + γξ αξ Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 244/299

245 Exercícios Exercício: Segundo o modelo de overshooting de Rudiger Dornbusch: a) Qual a trajetória da taxa de câmbio quando ocorre um aumento não-antecipado e permanente na oferta de moeda? b) Mostre a trajetória da taxa de juros e do nível de preços neste processo. c) Como suas respostas anteriores se modificariam caso a curva de oferta agregada da economia fosse vertical e o ajuste no nível de preços fosse instantâneo? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 245/299

246 Exercícios Exercício (Prova 2011) Considere o modelo IS-LM-BP com mobilidade imperfeita de capitais, tal que que a curva BP seja mais inclinda que a curva LM. Suponha que os preços são fixos (com P = P ), e que a economia se encontre em um ponto de interseção das curvas IS, LM e BP. a) Considere o modelo Mundell-Fleming. Explique detalhadamente, com uso de gráficos, o efeito de uma expansão fiscal. b) Considere o modelo IS-LM-BP com regime de câmbio fixo e crível. Explique detalhadamente, com uso de gráficos, o efeito de uma expansão fiscal tanto no curto quanto no médio prazo. Dica: lembrem que o conceito de médio prazo é diferente em relação ao que foi definido na primeira parte do curso. c) Sob que regime de câmbio (fixo ou flutuante), uma expansão fiscal é mais efetiva para aumentar o produto no curto prazo? A sua resposta mudaria se a curva LM fosse mais inclinada que a curva BP? Justifique. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 246/299

247 Exercícios Resposta: Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 247/299

248 Exercícios Resposta (cont.): Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 248/299

249 Exercícios Resposta (cont.): Nota: caso a LM fosse mais inclinada que a BP, uma expansão fiscal seria mais efetiva no regime de câmbio fixo (veja as notas de aula). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 249/299

250 Exercícios Exercício: Considere o modelo Mundell-Fleming (IS-LM-BP, com taxa de câmbio flexível e preços, internos e externos, fixos). a) Por que, em equiĺıbrio, a curva BP sempre corta a interseção das curvas IS-LM? b) Suponha que houve um aumento do produto externo, Y*. O que ocorre com o modelo IS-LM-BP: i) Se houver mobilidade zero de capitais? ii) Se houver mobilidade imperfeita de capitais? (Considere tanto o caso da BP mais inclinada do que a LM, quanto a BP menos inclinada do que a LM) iii) Se houver mobilidade perfeita de capitais? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 250/299

251 Exercícios c) Compare, considerando mobilidade perfeita de capitais: i) Uma poĺıtica monetária sob taxa de câmbio fixo vs. uma poĺıtica fiscal sob taxa de câmbio flutuante. ii) Uma poĺıtica monetária sob taxa de câmbio flutuante vs. uma poĺıtica fiscal sobre taxa de câmbio fixo. Utilize gráficos na explicação. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 251/299

252 Exercícios Exercício: Uma economia com câmbio flutuante pode ser descrita algebricamente da seguinte forma (variáveis em log): [ y e ] = 1 [ 0, , 5 0, 7 1 ] [ ] 0, 5(p p) + 0, 4y 0, 3i m p + 0, 6i a) O que você poderia dizer sobre a mobilidade de capital nesta economia? Por quê? b) Analise algebricamente (calcule as derivadas) o efeito de uma expansão do PIB mundial sobre a taxa de câmbio e o produto. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 252/299

253 Exercícios c) Mostre graficamente em um modelo IS-LM-BP a dinâmica desencadeada por uma expansão do PIB mundial. (Ou seja, mostre graficamente os resultados algébricos obtidos no item b). d) Caso esta economia sofra um choque externo em que a taxa de juros internacional aumente em 20% (i ), qual será o efeito no PIB e na taxa de câmbio deste país? e) Escreva e identifique as equações do modelo Mundell-Fleming que caracterizam esta economia sabendo que [ 0 0, 5 0, 7 1 ] 1 = 1 [ 1 0, 5 0, 35 0, 7 0 ] Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 253/299

254 Exercícios Exercício (Prova 2012): Considere um modelo IS-LM-BP para uma pequena economia aberta, com livre mobilidade de capitais e preços internos e externos fixos. Suponha que e economia está inicialmente em equiĺıbrio. As afirmativas abaixo são verdadeiras ou falsas? Justifique suas respostas com uso de gráficos. Observações: (i) ao julgar as afirmativas, considere o novo equiĺıbrio como o ponto em que a IS, LM e a BP interceptam; (ii) só serão pontuadas as respostas com justificativas corretas. a) Sob o regime de câmbio fixo, uma compra de títulos no mercado aberto provoca uma redução no estoque de moeda estrangeira em poder do Banco Central. Resposta: verdadeiro. b) Sob o regime de câmbio fixo, um aumento dos gastos públicos eleva o saldo da balança comercial no novo equiĺıbrio. Resposta: falso. c) Sob regime de cambio flexível, uma poĺıtica monetária expansionista provoca uma depreciação cambial e, consequentemente, um aumento do produto no novo equiĺıbrio. Resposta: verdadeiro. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 254/299

255 Exercícios Exercício (Prova 2012, continuação): d) Sob regime de cambio flexível, uma poĺıtica fiscal expansionista eleva a taxa de juros no novo equilibrio. Resposta: falso. e) Sob regime de cambio flexível, um aumento da renda do resto do mundo leva a um novo equiĺıbrio em que a taxa de câmbio é mais apreciada que o nível anterior e a renda nacional nao se altera. Resposta: verdadeiro. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 255/299

256 Exercícios Exercício (Prova 2013): Para cada afirmativa abaixo, responda Verdadeiro ou Falso. Justificativas com o uso apenas de gráficos são suficientes. Em cada item, considere que a economia se encontra no equiĺıbrio interno e externo, antes e após o choque de poĺıtica. Quando não houver indicação em contrário, analise as afirmativas de acordo com o modelo IS-LM-BP com preços domésticos e externos fixos e mobilidade perfeita de capital. a) Uma expansão monetária, sob um regime de câmbio fixo, afeta o produto no novo equiĺıbrio, mas não altera a taxa de juros. b) (Suponha que a BP seja mais inclinada que a LM.) Uma expansão fiscal no modelo IS-LM-BP com mobilidade imperfeita de capital e câmbio flutuante gera um superávit no balanço de pagamentos e uma apreciação cambial, que compensa parcialmente o efeito expansionista dos gastos do governo no novo equiĺıbrio. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 256/299

257 Exercícios Exercício (Prova 2013, cont.) c) (Suponha que a BP seja menos inclinada que a LM.) Uma expansão fiscal no modelo IS-LM-BP com mobilidade imperfeita de capital e câmbio flutuante gera um superávit no balanço de pagamentos e uma apreciação cambial, que compensa parcialmente o efeito expansionista dos gastos do governo no novo equiĺıbrio. d) Uma redução da taxa de juros estrangeira em um regime de câmbio flutuante provoca uma apreciação da moeda doméstica, deteriorando o saldo de exportações ĺıquidas, o que, consequentemente, reduz o produto no novo equiĺıbrio. e) A implementação de tarifas sobre importação no modelo IS-LM-BP em um regime de câmbio fixo induz a uma contração monetária em razão da entrada de capitais, de modo que o produto não se altera no novo equiĺıbrio. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 257/299

258 Exercícios Exercício (Prova 2014): Em 16 de novembro de 2011, a agência Reuters noticiou: O Brasil e outros países culpam a poĺıtica de juro zero do Federal Reserve, o banco central dos Estados Unidos, pelo fluxo de dinheiro em suas economias, em busca de maiores retornos. Esse fluxo está impulsionando a inflação e apreciando as moedas dos países emergentes. a) Considere o Brasil como uma economia com mobilidade imperfeita de capitais e câmbio flutuante que se encontra em equiĺıbrio (interno e externo). Utilizando o modelo IS-LM-BP, analise o efeito da poĺıtica monetária expansionista americana (ou seja, uma redução de i ) sobre a economia brasileira. Considere a curva LM mais inclinada que a curva BP. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 258/299

259 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.): Resposta: i" E" E 1 " LM" BP" BP " BP " IS" IS " Y" b) Utilizando a sua resposta do item a), desenvolva um argumento a favor da adoção de controle de capitais. Resposta: A adoção de controle de capitais (a BP ficaria mais inclinada) mitigaria o efeito adverso no produto da redução de i. Quando não há mobilidade de capital, por exemplo, o efeito no produto é nulo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 259/299

260 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.): c) Considere o Brasil como uma economia com mobilidade perfeita de capitais e câmbio fixo que se encontra em equiĺıbrio (interno e externo). Utilizando o modelo IS-LM-BP, analise o efeito da poĺıtica monetária expansionista americana (ou seja, uma redução de i ) sobre a economia brasileira. Resposta: i" i*" E 1 " LM" LM " BP" i* " E 2 " BP " IS" Y" Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 260/299

261 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.) Em entrevista ao Valor Econômico, no dia 22 de abril de 2013, Oliver Blanchard, economista-chefe do FMI, argumentou: Os investidores gostam de riscos, depois não gostam, o que faz os fluxos de capitais entrarem e saírem. Esses são desestabilizadores e países que os recebem, como o Brasil, devem ser livres para tentar suavizá-los por meio de instrumentos de administração de fluxos de capitais, medidas macroprudenciais e intervenção no mercado de câmbio. d) Dê um argumento justificando porque esta volatilidade no fluxo de capitais (fruto de mudanças repentinas no humor do mercado) é um desestabilizador da economia. Resposta: Esta voltalidade de fluxo de capitais gera volatilidade no câmbio nominal, o que por sua vez, pode provocar flutuações no câmbio real e no produto. Além disso, há maior incerteza sobre o retorno das operações das firmas em moeda estrangeira, impactando o investimento. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 261/299

262 Exercícios Exercício (Prova 2014). Sobrerreação do câmbio. a) Sob as hipóteses vistas em aula necessárias para gerar o fenômeno de overshooting (sobrerreação) da taxa de câmbio, estude em um arcabouço IS-LM-BP o efeito de uma contração monetária no curto e médio prazos. [Obs.: no médio prazo, P = P e.] Resposta : contraparte do que foi visto em aula (com contração monetária ao invés de expansão). No final dos anos 70, a Libra Esterlina (moeda oficial do Reino Unido, cujo símbolo é $) saiu de 1.65U$/$ em 1975 para 2.39U$/$ em Vamos supor que este movimento (com periodicidade de 5 anos) é de curto-prazo. b) Neste período, houve uma apreciação ou depreciação da Libra Esterlina? Justifique sua resposta. Resposta: Apreciação. Note que a Libra ficou mais cara em relação ao Dólar. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 262/299

263 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.): Thomas Sargent, em 1983, argumentou: Explanations along Dornbusch s line [i.e. overshooting] seem to be the best ones available for simultaneously explaining the strong pound, depressed British industry, and persistent British inflation. Tradução livre: Explicações na linha do fenômeno de sobrerreação (proposta por Dornbusch) parecem estar entre as melhores disponíveis para justificar simultaneamente a libra forte, a indústria britânica desaquecida, e a persistência da inflação britânica. Como o movimento incial de mudança do câmbio ocorreu ao longo de alguns anos, o argumento de Thomas Sargent não é compatível com a paridade descoberta da taxa de juros, que supõe ajustes rápidos na taxa de câmbio em um mundo com mobilidade perfeita de capital. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 263/299

264 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.): c) Adapte sua resposta do item a) para uma economia com mobilidade imperfeita de capital, racionalizando o argumento acima de Thomas Sargent. Resposta : Utilze o modelo de Mundell Fleming para analisar o efeito de uma contração monetária em uma economia com mobilidade imperfeita de capital (deixar claro a hipótese sobre as inclinações de BP e LM). O câmbio aprecia e o produto fica abaixo do natural no curto prazo. Note que P < P e. No médio prazo, os preços esperados vão se ajustando para baixo até que P = P e, o que leva a uma expansão da oferta real e depreciação do câmbio. Se considerarmos que os preços são rígidos, ou seja, que demoram para se ajustar, podemos racionalizar a afirmação de Sargent, dado que isso levaria ao produto ficar abaixo do natural (indústria desquecida), câmbio apreciado e inflação persistente por maior tempo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 264/299

265 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Motivação: Quais as causas dos déficits em conta corrente (CC)? Os déficits em CC são bons ou ruins? Como mensurar a solvência externa de um país? Existe um teto para o endividamento externo? Grandes déficits em CC são sustentáveis? Quais os principais fatores determinantes da vulnerabilidade externa de um país? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 265/299

266 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Referências: excertos do capítulo 2 de Obstfeld e Rogoff (1996), Foundations of International Macroeconomics, The MIT Press. Roubini e Setser (2004), The US as a Net Debtor: The Sustainability of the US External Imbalances. Obstfeld e Rogoff (2009), Global Imbalances and the Financial Crisis: Products of Common Causes. Notas de aula são suficientes. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 266/299

267 Poupança, investimento e balança comercial Da equação de equiĺıbrio no mercado de bens temos que: S priv : poupança privada S pub : poupança pública Y = C + I + G εq + X Y C = I + G + NX Y C T = I + G T + NX }{{} S priv NX = S priv + T G I }{{} S pub NX = S priv + S pub I Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 267/299

268 Poupança, investimento e balança comercial Da equação de equiĺıbrio no mercado de bens temos que: Comentários: NX = S priv + S pub I superávit comercial tem que corresponder ao excesso de poupança sobre o investimento superávit comercial implica o país emprestar ao resto do mundo. déficit comercial tem que corresponder a um excesso de investimento sobre a poupança déficit comercial implica o resto do mundo emprestar ao país Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 268/299

269 Poupança, investimento e balança comercial Exemplo: se o país investe mais do que poupa, S priv + S pub < I, tal que NX < 0 estará tomando emprestado do resto do mundo, o que equivale a dizer que importa liquidamente recursos reais do exterior. Em suma: uma sequência de déficits em conta corrente implica uma dívida externa mais alta. Por quê? B t = (1 + r)b t 1 NX t onde B t é a dívida externa no final do ano t. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 269/299

270 Evolução da Dívida Externa Evolução da Dívida Externa: B t = (1 + r)b t 1 NX t onde B t é a dívida externa (pública e privada) e NX t é o superávit na balança comercial. Utilizaremos essa equação para estudar a sustentabilidade da dívida externa. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 270/299

271 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente NX t = S priv + S pub I O que causa um déficit em conta corrente? 1 Um aumento no investimento doméstico; 2 Uma diminuição na poupança pública (praticamente equivalente a um aumento no déficit público); 3 Uma queda na poupança privada. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 271/299

272 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Aumento no investimento doméstico: Se os projetos de investimento forem lucrativos e a poupança nacional insuficiente, recorrer a um déficit em CC será positivo, pois a taxa de crescimento da economia irá aumentar, elevando as exportações e gerando os superávits em CC necessários para o repagamento das dívidas e dos juros no futuro. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 272/299

273 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Aumento no investimento doméstico: No entanto, mesmo os déficits em CC sendo uma decisão ótima, eles podem ser preocupantes se forem causados por: investimentos excessivos direcionados para os setores não-comerciáveis (ex: Construção civil). investimentos excessivos que se tornaram não lucrativos (inclusive nos setores comerciáveis) Exemplo: garantias governamentais impĺıcitas ao regime de câmbio fixo na Ásia antes da crise de Bancos tomaram empréstimos no exterior e repassaram às firmas domésticas a baixas taxas de juros, estimulando o investimento com baixo retorno relativo ao risco. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 273/299

274 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Aumento do déficit público (ou queda da poupança pública): Déficits gêmeos (público e em CC) são perigosos, pois o déficit público é difícil de ser reduzido. Exemplo: Países em desenvolvimento com grandes déficits fiscais nos anos 1970 Crise da dívida em Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 274/299

275 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Queda na poupança privada: Preocupante, mas em tese, pode ser menos perigoso que uma queda na poupança pública. Por quê? A queda na poupança privada pode ser transitória: quando, por exemplo, as expectativas de um maior crescimento do PIB no futuro resultar em um aumento do consumo corrente acima da renda corrente. Exemplo: alunos de graduação que não trabalham (Y = 0; C > 0 S < 0 e déficit em CC). Contra-exemplo: relaxamento das restrições de liquidez sobre o consumo em virtude da liberalização dos mercados de crédito domésticos. (Ásia antes da crise de 1997) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 275/299

276 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Déficits em CC são bons ou ruins? Doutrina Lawson: déficits em CC não são preocupantes se há equiĺıbrio fiscal e a poupança doméstica não está caindo. Abandonada com a crise da dívida externa de 1982: países atingidos tinham taxas crescentes de investimento como Brasil, México e Chile (que também tinha equiĺıbrio fiscal e déficits em CC de 14% do PIB). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 276/299

277 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Antes da crise do México de 1994, a doutrina de Lawson ressurgiu para justificar os déficits em CC gerados pelos grandes influxos de capital. Em 1993, o Banco do México escreveu:...the current account deficit has been determined exclusively by the private sector s decisions...because of the solid position of public finances, the current account deficit should clearly not be a cause for undue concern. Foi criticada novamente após a crise do México, evidenciando que grandes déficits em CC são perigosos mesmo com equiĺıbrio fiscal e poupança alta e crescente. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 277/299

278 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Note que a dívida externa no final do ano t + 1 é: B t+1 = (1 + r)b t NX t+1 B t = r (B t+1 + NX t+1 ) Logo: (1 + r)b t = B t+1 + NX t+1 = B t+1 = r (B t+2 + NX t+2 )... B t+n = r (B t+n+1 + NX t+n+1 ) = B t r + NX t+1 + NX t+2 = 1 + r B t+3 = (1 + r) 2 + NX t+1 + NX t r =... = B t+n t+n+1 (1 + r) n + s=t ( ) s t 1 NX s r + NX t+3 (1 + r) 2 = Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 278/299

279 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Note que se a dívida externa não for explosiva: Logo lim n B t+n+1 (1 + r) n = 0 (1 + r)b t = s=t ( ) s t 1 NX s r Portanto, B t = s=t ( ) s t+1 1 NX s r Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 279/299

280 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Derivamos a seguinte condição de solvência da dívida externa: B t = s=t ( ) s t+1 1 NX s r Intuição: geração de superávits futuros na balança comercial cujo valor presente iguale ao nível atual de dívida externa. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 280/299

281 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Derivamos a seguinte condição de solvência da dívida externa: B t = s=t ( ) s t+1 1 NX s r Na prática, essa restrição é pouco útil como guia para testar a sustentabilidade da dívida externa do país. Por quê? Considera apenas a capacidade de pagamento, não considerando o desejo de pagar (governos podem repudiar a dívida). Assume-se que há disponibilidade de fundos externos. Se isso não ocorrer, apenas a condição de solvência pode não ser suficiente. Requer um turning point de déficits para superávits, mas não fala nada sobre o timing da mudança. complicado projetar a sequência NX t+1, NX t+2, NX t+3,... com precisão. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 281/299

282 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Análise prática: impor que a razão Dívida Externa/PIB não cresça sem limites como proxy para sustentabilidade. Ou seja, condição aproximada de solvência: razão Dívida Externa/PIB fique constante. Portanto, é suficiente que se Y t = (1 + g)y t 1, então B t = (1 + g)b t 1 Dada a restrição orçamentária B t = (1 + r)b t 1 NX t : B t = 1 + r ( ) 1 + r 1 + g B t NX t NX t = 1 + g 1 B t Aproximando (1 + r)/(1 + g) 1 + r g, obtemos: NX t (r g)b t Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 282/299

283 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Condição aproximada de solvência: NX t Y t (r g)b t Y t Logo, para que a razão dívida/pib permaneça constante, precisamos gerar uma razão exportações ĺıquidas/pib igual a fração acima. Note que esse tipo de análise não indica qual é o nível de dívida que é sustentável. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 283/299

284 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente The Current Resource Gap (hiato de recursos corrente): Diferença entre o saldo da balança comercial que estabiliza a razão dívida/pib e o saldo atual. Quanto maior o diferencial r g ou a razão dívida externa/pib inicial, maior o superávit comercial requerido e, portanto, maior o hiato de recursos corrente e a probabilidade da dívida não ser paga. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 284/299

285 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente The Permanent Resource Gap (hiato de recursos permanente): Se r, g e NX diferirem substancialmente de seus prováveis valores de médio e longo prazo, a análise de sustentabilidade deveria ser baseada no hiato de recursos permanente e não corrente. Exemplo: Se uma recessão temporariamente aumenta o déficit fiscal primário de um país e diminui a taxa de crescimento real, faz mais sentido olhar para os déficits ciclicamente ajustados e taxas de crescimento médias na análise de sustentabilidade externa de longo prazo. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 285/299

286 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Aplicação: EUA em Razão dívida externa/pib: B/Y = 24, 1%; Tx de juros nominal média incide sobre a dív. ext. ĺıquida: 1.5% dívida externa ĺıquida = dívida externa bruta - ativos domésticos no exterior Taxa de juros real média (inflação 1%): r = 2.5% Crescimento real em 2003: g = 3%. Saldo em balança comercial para manter a razão dívida/pib constante NX t Y t (r g)b t Y t = 1.33% Saldo em balança comercial em 2003 foi -5.13% do PIB, Hiato de recursos correntes: -1.33% - (-5.13%) = 3.8%. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 286/299

287 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Ou seja, para manter a razão dívida externa/pib constante, os EUA deveria reduzir seu déficit em 3.8 p.p. Analogamente, mantendo os níveis de 2003, a dívida externa/pib cresceria 3,8 p.p. a.a. Hiato de recursos permanente. Para maiores detalhes, checar Roubini e Setser (2004). Cenário: crescimento de médio prazo g = 3, 5%; taxa de juros real de médio prazo r = 3, 5% experimento: o déficit na balança comercial de 2003 se mantém aprox. em 5% conclusão: dívida externa/pib em 2010 = 58% Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 287/299

288 Sustentabilidade dos Déficits em Conta Corrente Porque pode ser problemático: ao investir usando recursos estrangeiros, os retornos do investimento vão para o exterior afeta a composição setorial: reduz o setor exportador, tornando mais custoso gerar um superávit comercial no futuro dívida externa alta pode exigir, em algum momento, que as taxas de juros dos EUA subam para atrair financiamento externo, reduzindo investimento e o ritmo da atividade econômica quanto mais alta a dívida externa, mais custoso será o ajuste Como ajustar os global imbalances? Ajuste fiscal nos EUA (controverso). Redução da acumulação de reservas na Ásia Apreciação do yuan chinês e outras moedas na região. Crise de 2008/9 já fez um ajuste parcial. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 288/299

289 Exercícios Exercício (Prova 2011): Explique a racionalidade econômica das afirmações abaixo. What then accounts for the rapid increase in the U.S. current account deficit? My own preferred explanation focuses on what I see as the emergence of a global saving glut in the past eight to ten years. Tradução livre: O que explica o rápido crescimento do déficit em conta corrente nos EUA? Minha explicação favorita foca naquilo que percebo como o surgimento de uma poupança global em abundância nos últimos 8 a 10 anos. Ben Bernanke - Discurso em 14/04/2005. Resposta: Como NX = S total I. Se S total aumenta no resto do mundo, NX aumenta no resto do mundo, mas como NX EUA = NX MUNDO, NX tem que cair nos EUA, seja via redução da poupança ou aumento dos investimentos nos EUA. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 289/299

290 Exercícios Exercício: Suponha que a economia americana se encontra na seguinte situação: Passivo Externo Líquido/PIB = 19,39% Taxa de Crescimento Anual do PIB = -1,7% Taxa de Juros Líquida dos Investimentos Internacionais = -1,5% a) Qual é o saldo na Conta Corrente (CC) que mantém estável a razão Passivo Externo/PIB? Comente como um país devedor ĺıquido pode ter um saldo positivo de pagamento de juros. b) Dois economistas estimaram a taxa de crescimento natural do PIB americano em 1,5% e 5%. Usando essas estimativas, e mantendo o saldo de CC do item (a) o que ocorreria com a razão Passivo Externo Líquido/PIB em cada um dos horizontes? O novo saldo em CC que mantém a dívida externa/pib fixa é maior ou menor do que o achado no item anterior? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 290/299

291 Exercícios Exercício (Prova 2012): No Valor Econômico do dia 16/10/2012, noticiou-se que O Banco Nacional da Suíça (BNS, o banco central do país) está agora comprando regularmente euros para evitar que sua moeda valha mais do que 1,20 francos suíços contra a moeda única. Em consequência, a Suíça acumulou um estoque de centenas de bilhões em suas reservas cambiais.... Há cerca de duas semanas, a Suíça revelou que seu superávit em conta corrente no segundo trimestre do ano foi o maior já registrado, com entradas ĺıquidas de investimento estrangeiro direto e investimentos de capital de mais longo prazo. a) Explique, de forma sucinta, porque um superávit em conta corrente estaria associado com entradas ĺıquidas de investimento estrangeiro. Resposta: Sabemos que NX = S I. O aumento das reservas cambiais gerou uma poupança S alta o suficente a ponto de compensar o aumento do investimento I. Logo NX = S I > 0 (superávit em conta corrente). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 291/299

292 Exercícios Exercício (Prova 2012, continuação) Ao comentar este superávit em conta corrente da Suíça, John Normand, diretor de estratégia cambial mundial no J. P. Morgan diz: Esses dados enfraquecem a tese do BNS de que a valorização do franco suíço é em larga medida resultado de fluxos especulativos insustentáveis. b) Concorde ou discorde. Explique com pouquíssimas palavras. Possíveis respostas: (1) Concordo: conforme os dados mostram, o fluxo de entrada capitais corresponde a investimento estrangeiro direto e investimentos de capital de mais longo prazo, e não capital especulativo de curto-prazo. (2) Discordo: a expectativa de apreciação do franco suíço em relação ao euro (fruto da busca de ativos seguros durante a crise européia) poderia se tornar uma profecia auto-realizável. Entretanto, a poĺıtca cambial do BNS, por possuir credibilidade, vem sendo suficiente para evitar um eventual ataque especulativo (ingresso de capitais curtíssimo prazo). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 292/299

293 Exercícios 2003 T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T T4 Exercício (Prova 2014): A figura abaixo descreve a trajetória da dívida externa sobre o PIB (eixo da esquerda) e o saldo em transações correntes acumulado em 12 meses sobre o PIB (eixo da direita) desde 2003 para o Brasil Dívida externa (exclui empréstimos intercompanhias) - (% PIB) Transações correntes - últimos 12 meses - (% PIB) Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 293/299

294 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.): a) Note que a dívida externa saiu de 41% em 2003 para se estabilizar em torno de 13% do PIB a partir de O movimento observado do saldo em transações correntes até 2007 é qualitativamente consistente com esta queda? Justifique sua resposta. Resposta: Sim. Houve superávits até 2007 e, portanto, B t+1 = (1 + r)b t N t+1 implica que a dívida externa deveria cair. b) Explique porque, apesar do saldo negativo em transações correntes a partir de 2008, a dívida externa brasileira se estabilizou em torno de 13% do PIB. Resposta: Desde que o produto cresça a uma taxa maior que a taxa de juros que incide sobre a dívida externa, pode-se sustentar uma razão dívida externa sobre PIB constante mesmo com saldo negativo em transações correntes (ver fórmula nos slides acima). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 294/299

295 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.): c) Note que o saldo em transações correntes sobre o PIB caiu para -3.7% no útlimo trimestre (menor valor desde 2003). Se o cenário atual persistir (déficit relativamente alto em transações correntes, crescimento relativamente baixo, taxa de juros relativamente alta em comparação com o passado recente), o que deve acontecer com a razão dívida externa sobre o PIB? Justifique sua resposta. Resposta: aumentar (justificativa análoga ao item anterior). Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 295/299

296 Exercícios Exercício (Prova 2014, cont.): d) Muitos economistas de mercado estão prevendo que eventualmente o câmbio se depreciará no futuro (nas últimas semanas, o câmbio girou em torno de R$/U$). Com base nas informações disponíveis no gráfico, você concorda ou discorda desta previsão? Justifique sua resposta. [Obs.: a questão só será pontuada se a justificativa estiver correta.] Respostas possíveis (entre muitas outras): (i) Concordo. Déficits em transações correntes, quando não acompanhados de um fluxo de capitais positivo, gera pressões sobre as reservas, o que eventualmente implicaria a depreciação do câmbio em um regime de câmbio flutuante (mesmo que sujo ); (ii) Discordo. Sem informações sobre o fluxo de capitais não se pode avaliar as pressões sobre a taxa de câmbio. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 296/299

297 Exercícios Exercício (Prova 2015): A crise da dívida soberana na Europa reflete, em parte, a sequência de déficits em conta corrente de alguns países membros. O primeiro gráfico mostrado abaixo apresenta a evolução da conta corrente de países da área do Euro. O segundo apresenta a evolução do custo unitário do trabalho (unit labor cost), uma variável que também serve de proxy para competitividade, em alguns dos países membros. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 297/299

298 Exercícios Exercício (Prova 2015, cont.): a) A despeito da área do Euro ser uma Área Monetária Comum, aponte uma razão pela qual o custo unitário do trabalho não é equalizado entre os países membros. Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 298/299

299 Exercícios Exercício (Prova 2015, cont.): b) Que relação pode haver entre o custo unitário de trabalho e os desequiĺıbrios externos ( imbalances ) verificados na zona do Euro? c) A equação que descreve a evolução da dívida externa nos permite derivar uma condição de solvência da dívida. Até que ponto essa condição é útil para testarmos a sustentabilidade de países que apresentaram sucessivos déficits na conta corrente como Itália e Espanha? Marcio Garcia PUC-Rio Teoria Macroeconômica II - Parte II 299/299