A Lógica e o detalhamento das nossas premissas fundamentais

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1 E A Lógica e o detalhamento das nossas premissas fundamentais Crescimento real do PIB A recessão que esperamos no biênio -6 será a primeira desde a década de 93, o que dá a dimensão do pouso forçado que experimentamos no presente. Detalhamos abaixo a nossa expectativa para os principais componentes do PIB: Consumo das famílias após um longo período de crescimento robusto, esperamos crescimento negativo em -6 (figura 7), pelas seguintes causas principais: forte desvalorização do real (figura 4); forte elevação de tarifas públicas; declínio da massa salarial real (figura 8); piora do mercado de trabalho (figuras 9 e ), e restrição de crédito (figura ). O crescimento deverá voltar ao território positivo a partir de 7, mesmo que num ritmo moderado (ao redor de %); Figura 7 Crescimento real de consumo das famílias (%) Rua Elvira Ferraz,, Cj. 3 CEP 4-4 São Paulo, SP Brasil F.:

2 dez- dez- dez- dez- dez-3 dez-4 dez- dez- dez- dez- dez- dez- dez-3 dez-4 dez- dez- dez- dez- dez- dez-3 dez-4 dez- dez- dez- dez- dez- dez-3 dez-4 dez- Figura 8 Massa salarial real (% a/a MM3M) % 6% % -% -6% -% Figura 9 Criação líquida de empregos (MM3M) Em mil postos de trabalho Nota: MM3M = média móvel de três meses. Fonte: IBGE Nota: Ajustado sazonalmente. MM3M = média móvel de três meses. Fonte: CAGED Figura Taxa de desemprego 4% Figura Novos empréstimos concedidos crescimento real % a/a (MM3M) % % 8% 6% 4% % % % % % % -% -% -% % % % % % % -% -% -% Fonte: IBGE Consumidor Consumidor (novo método) Corporate Corporate (novo método) Nota: Refere-se a crédito com recursos livres; novo método: o Banco Central alterou os critérios de cálculo em. As séries não são perfeitamente comparáveis. Fonte: Banco Central Consumo do governo mesmo que declinante, o crescimento deverá permanecer no território positivo, dado a rigidez orçamentária no Brasil, combinada com a baixa disposição do governo federal em cortar gastos fiscais; Investimento após um crescimento negativo em (-4,4%) a conta investimento deverá despencar em (próximo de dois dígitos), ainda mantendo um crescimento negativo em 6 agora de um dígito, só voltando para o território positivo em 7 (figura ). Será a primeira vez desde o plano Real que veremos três anos seguidos de crescimento negativo de Rua Elvira Ferraz,, Cj. 3 CEP 4-4 São Paulo, SP Brasil F.:

3 abr-7 ago-7 abr-8 ago-8 abr-9 ago-9 abr- ago- dez- abr- ago- dez- abr- ago- dez- abr-3 ago-3 dez-3 abr-4 ago-4 dez-4 abr E investimento. Neste item é que os impactos da operação Lava Jato e a piora de política econômica dos últimos quatro anos se fazem mais evidentes, principalmente em relação à regulamentação de infraestrutura e privatizações; - - Figura - Investimentos (% PIB a.a.) Exportações líquidas este deverá ser o único componente a contribuir positivamente para o crescimento do PIB, o que já vem ocorrendo desde o início do ano. Isso graças à forte desvalorização cambial especialmente no período, que tem provocado melhora tanto da exportação (recuperação) como da importação (queda), neste caso auxiliado pela recessão doméstica e substituição de importação resultante do enfraquecimento do real, como demonstrado na figura 3. 3 Figura 3 Balança comercial em USD bi Forte melhora das exportações Balança Comercial (dir.) Export. MM3M Imp. MM3M Nota: MM3M = média móvel de três meses. Rua Elvira Ferraz,, Cj. 3 CEP 4-4 São Paulo, SP Brasil F.:

4 dez- ago- abr- ago-3 abr-4 ago- abr-6 ago-7 abr-8 ago-9 abr- dez- ago- abr- dez- ago-3 abr-4 dez-4 ago- Taxa de câmbio taxa de câmbio deve se manter mais desvalorizada no intervalo de R$3,-4,/US$, por razões estruturais. Este patamar parece ser suficiente para trazer o déficit em conta corrente do perigoso patamar de 4,% do PIB no primeiro semestre de para um nível mais sustentável de -3% do PIB no médio prazo (figura 4). Figura 4 Resultado de transações correntes (% do PIB) vs. Taxa cambio com escala invertida (R$/USD), ,, 3, 3, 4, Fonte: IPEA e Bloomberg Resultado das transações correntes Câmbio (dir.) Inflação A inflação deverá ceder de quase % em para 6-7% em 6, como resultado do recente aperto monetário e considerando-se a elevada base de de quase %, que reflete dois choques: o de tarifas públicas anteriormente represadas e da forte desvalorização cambial. Todavia, o nível ainda elevado em 6 se explica pela forte piora fiscal ainda não resolvida, com forte impacto em confiança e taxa de câmbio. Juro A taxa real de juro medida pela principal taxa de mercado (swap DI-Pré) de um e cinco anos, descontada da inflação esperada, deverá permanecer no intervalo de 6-8% a.a. (figura ) durante 6-7. Uma queda abaixo deste intervalo parece improvável, pois exigiria um reequilíbrio fiscal que não esperamos nos próximos anos. Em comparação com outros momentos de crise, a taxa real atingiu 8-9% em (estouro da bolha financeira global) e 3% em (correções do risco-lula ). Sendo assim, dado que a expectativa de inflação já se apresenta em declínio (figura ), assumimos que um afrouxamento monetário deverá ter início no segundo semestre de 6 ou no primeiro semestre de 7, dependendo da evolução política e suas implicações nos indicadores de confiança. Tal afrouxamento deverá trazer a Selic para próximo de %, não menos, até que um novo equilíbrio fiscal se estabeleça, o que exige um superávit primário de volta para -4% do PIB, que só deverá ocorrer a partir do próximo mandato presidencial de 9. Rua Elvira Ferraz,, Cj. 3 CEP 4-4 São Paulo, SP Brasil F.:

5 Figura - Swap ano 3% % 9% 7% % 3% % dez- dez- dez- dez- dez-3 dez-4 Juro Real A Juro Real A 3% % 9% 7% % 3% % Nota: As áreas sombreadas indicam ciclo de aperto monetário. As taxas de juros, deflacionado por e 6 meses à frente as expectativas de inflação. Fonte: Banco Central do Brasil. Fiscal O superávit fiscal primário deverá permanecer próximo a zero em -6, evoluindo para uma gradual melhora a partir de 7 (Figura 7), assumindo que deverá ocorrer uma combinação de aumento de impostos com alguma contenção de gastos, mas sendo insuficiente para a estabilização da trajetória da dívida pública em relação ao PIB. Por isso, demorará para a confiança do empresário recuperar-se de maneira relevante, o juro real recuar para menos de % e a inflação chegar à meta de 4,%. As figuras 6-8 demonstram a grave piora fiscal ocorrida no passado recente. O superávit primário de -4% do período (figura 7) foi suficiente para estabilizar a dívida bruta no intervalo de -6% do PIB (figura 6). O forte declínio do superávit primário causou uma explosão da dívida bruta a partir de. Como resultado, o déficit nominal (após pagamento de juros) também explodiu: de 3% do PIB em para um nível mais negativo que % esperado para. Daí a situação emergencial de o governo implementar medidas de reequilíbrio fiscal a partir de 6. Rua Elvira Ferraz,, Cj. 3 CEP 4-4 São Paulo, SP Brasil F.:

6 6E Figura 6 Dívida bruta como % PIB Figura 7 - Resultado primário como % PIB Figura 8 - Resultado nominal como % PIB Rua Elvira Ferraz,, Cj. 3 CEP 4-4 São Paulo, SP Brasil F.: