Revisão de Cenário Brasil

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1 Revisão de Cenário Brasil 11 de agosto de 2016 Sinais mais claros de recuperação A confiança de empresários e consumidores surpreendeu positivamente em julho, com alta disseminada. Outros indicadores antecedentes também sugerem que o segundo semestre pode ser melhor que o esperado. Nossos indicadores proprietários de atividade econômica, baseados em índices contemporâneos de difusão e momento, corroboram a visão de que a economia estaria próxima do início de uma retomada. Por enquanto, mantemos nossa estimativa de queda de 3,5% do Produto Interno Bruto (PIB), em 2016, e crescimento de 1,0%, em À medida que as reformas fiscais avancem, devemos incorporar ao cenário o viés positivo sugerido pelos indicadores antecedentes e contemporâneos de alta frequência a revisão de cenário irá incorporar também as informações derivadas da divulgação, no fim do mês, do PIB do segundo trimestre. Entretanto, o mercado de trabalho deve continuar em deterioração devido às defasagens com que reage à atividade econômica. Esperamos taxa de desemprego de 12,5%, para o fim deste ano, e de 13,0%, em Cabe ressaltar que a combinação de indicadores positivos e negativos de atividade, com grande heterogeneidade setorial, é típica de momentos de transição no ciclo econômico. As contas públicas continuam com tendência de deterioração, que só deverá ser revertida em caso de aprovação das reformas estruturais. Ajustamos nossa projeção de resultado primário de -2,4% para -2,5% do PIB em 2016, em razão de receitas correntes menores que o esperado, mas mantivemos nossa projeção para 2017 em -2,2% do PIB. Depois da expressiva melhora das contas externas ao longo de 2015, o ajuste externo perdeu fôlego. Essa mudança reflete principalmente a estabilização da atividade, em particular do investimento, e, de forma secundária, o real mais apreciado. Mantivemos nossa projeção de câmbio em 3,25 reais por dólar, ao fim de 2016, e 3,50 reais por dólar, ao fim de Esses valores são compatíveis com déficits em conta corrente maiores nos próximos anos, mas ainda em patamares confortáveis. Mantivemos a projeção para a inflação do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) para este ano em 7,2%. Apesar da maior pressão dos preços de alimentos na margem, acreditamos em moderação ao longo do segundo semestre. Para 2017, a melhora das expectativas reforça nosso cenário de desaceleração do IPCA para 4,8%, com alta de 4,7% dos preços livres e de 5,2% dos preços administrados. Mantemos nossa projeção da taxa Selic em 10%, ao fim de Atividade pode surpreender, mas crescimento consistente requer progresso no ajuste fiscal A atividade econômica, em particular na indústria, vem dando sinais cada vez mais claros de recuperação. A confiança de empresários e consumidores vem subindo nos últimos meses. Os preços de ativos, que costumam antecipar momentos de recuperação da economia, apresentaram forte desempenho recentemente. Por fim, nossos índices de difusão, que costumam antecipar os movimentos do PIB, mostram alta disseminada na indústria. Dessa forma, o crescimento da economia a partir do segundo semestre deste ano pode ser maior que o esperado. Por outro lado, o mercado de trabalho deve continuar em deterioração ainda por vários meses, devido às defasagens com que reage à atividade econômica. A recuperação da atividade só ganhará consistência em caso de aprovação das reformas fiscais propostas, como o teto de gastos e a reforma da Previdência. Esses ajustes são fundamentais por dois motivos: primeiro, ao controlarem a dinâmica das contas públicas, levariam a uma maior previsibilidade da economia no longo prazo. Segundo, porque permitiriam uma estabilização do real, necessária para assegurar a queda da inflação e, consequentemente, dos juros. Tanto a queda da incerteza quanto a redução dos juros são necessárias para uma volta do investimento, que será o determinante inicial da recuperação da economia. A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.

2 jul-07 jul-08 jul-09 jul-10 jul-11 jul-12 jul-13 jul-14 jul-15 jul-16 Revisão de Cenário Brasil 11 de agosto de 2016 O ajuste das contas externas deve perder fôlego, mas o balanço de pagamentos seguirá confortável. A recuperação da atividade, em particular do investimento, combinada com um real mais apreciado, deve levar a resultados mais modestos da balança comercial de agora em diante. O déficit em conta corrente deve voltar a crescer, mas seguirá em patamares baixos. meses), acima do nível neutro (44%). Ainda com poucos dados para julho, a difusão esperada para esse mês é acima de 60%, melhor resultado desde Como antecedente do PIB, o resultado sugere um viés positivo para o fim deste ano. Produção industrial aumentou em junho A melhora das expectativas de inflação reforça o cenário de desaceleração do IPCA à frente. A ancoragem das expectativas, o desemprego elevado e a apreciação recente da taxa de câmbio sugerem forte queda da inflação em Nível Acreditamos que o BC iniciará o ciclo de corte de juros em outubro. O BC vem focando a convergência da inflação em 2017, o que não permite corte de juros. Entendemos que, com o passar do tempo, é natural que o foco da política monetária migre para 2018, o que abriria espaço para um ciclo gradual de flexibilização monetária. Indicadores antecedentes e contemporâneos sugerem crescimento maior no 2S16 Indústria dá sinais mais consistentes de melhora. A produção industrial aumentou 1,1% em junho. A alta foi disseminada: houve crescimento em todas as categorias econômicas e em 75% das atividades. O resultado veio um pouco acima de nossas projeções (0,7%), mas dentro da tendência ascendente que esperamos para a indústria, que deve se estender para o segundo semestre. Note-se que esse dado marcou a quarta expansão mensal em sequência, o que não era observado desde Investimento volta a crescer. Em junho, houve o sexto mês consecutivo de aumento na produção de bens de capital algo que não observávamos desde Essa alta e o aumento significativo da importação desses bens em junho levaram a uma elevação em nossa medida de consumo aparente de máquinas e equipamentos. Nosso indicador sugere crescimento da formação bruta de capital fixo no trimestre, após dez quedas consecutivas. Índice de difusão segue em alta. Nosso índice de difusão que mostra o número de indicadores em alta, baseado em um conjunto amplo de dados, incluindo confiança de empresário e consumidores, vendas no varejo e demanda por crédito deve terminar junho em cerca de 54% (média móvel de três Produção industrial, índice com ajuste sazonal 2012= jun-06 jun-08 jun-10 jun-12 jun-14 jun-16 Fonte: IBGE, Itaú Alta acentuada no índice de difusão 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Fonte: Itaú mês MM3M Confiança surpreendeu positivamente. Em julho, houve alta disseminada na confiança de empresários e consumidores. Para os consumidores e os segmentos de serviços e de comércio, a confiança aumentou pela terceira vez consecutiva, embora os indicadores ainda não tenham refletido mais claramente a receita do setor de serviços e as vendas Página 2

3 2013.I 2013.II 2013.III 2013.IV 2014.I 2014.II 2014.III 2014.IV 2015.I 2015.II 2015.III 2015.IV 2016.I 2016.II 2016.III 2016.IV 2017.I 2017.II 2017.III 2017.IV Revisão de Cenário Brasil 11 de agosto de 2016 no varejo. Na indústria, esperamos continuidade da recuperação cíclica no segundo semestre. A confiança no setor tem aumentado mais que o esperado, com alta média mensal de cerca de 3% nos últimos cinco meses. Níveis de confiança de empresários e consumidores aumentaram em julho 120 PIB deve contrair 0,6% no 2T16 2,0% variação trimestral dessazonalizada 1,5% 1,0% 0,5% 0,5% -0,3% 0,0% - 0.1% -0,5% -1,0% -0,6% 0,7% ,5% -2,0% -2,5% Realizado Projeção -1,2% -2,0% -1,3% Construção Indústria 70 Serviços Comércio 60 Consumidor número índice dessazonalizado 50 jul-08 jul-10 jul-12 jul-14 jul-16 Fonte: FGV Mantivemos nossa projeção de PIB para 2016 e Indicadores antecedentes e contemporâneos de alta frequência sugerem viés de alta. No segundo trimestre, esperamos retração de 0,6% ante o anterior, após ajuste sazonal. Será provavelmente uma queda mais intensa do que o observado no primeiro trimestre, mas isso não significa que a recessão esteja se aprofundando. O fato é que os indicadores antecedentes para o segundo semestre sugerem um nível de atividade econômica em terreno positivo, mais forte do que temos atualmente no cenário. Entretanto, permanecem as incertezas quanto às reformas e ajustes necessários para a retomada do crescimento. Ademais, a receita no setor serviços e as vendas no varejo continuam declinando, ainda sem refletir uma melhora dos indicadores antecedentes. Por fim, o PIB do segundo semestre será divulgado no fim do mês, o que trará informação adicional sobre o ritmo de crescimento da economia. Dessa forma, mantemos nossas projeções de PIB de -3,5%, em 2016, e de crescimento de 1,0%, em Fonte: IBGE, Itaú Declínio no emprego formal. Em junho, houve destruição líquida de 91 mil empregos formais (segundo o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados - Caged). A média móvel de três meses apresenta destruição de 130 mil vagas (dados dessazonalizados). A destruição foi disseminada, atingindo seis de um total de sete atividades. Mantemos nossa avaliação de que a redução de vagals se estenderá até o segundo semestre do próximo ano, devido às defasagens com que o mercado de trabalho reage à atividade econômica. Mesmo em caso de uma recuperação mais intensa da atividade, a criação negativa de empregos deverá perdurar por mais algum tempo. Note-se que o Caged neutro, isto é, compatível com a estabilidade da taxa de desemprego, é de 35 mil. Contrações permanecem no emprego formal milhares -150 dados dessazonalizados média móvel de 3 meses -200 jun-02 out-04 fev-07 jun-09 out-11 fev-14 jun-16 Fonte: Caged, Itaú Página 3

4 Décima nona alta consecutiva do desemprego. Em junho, a taxa de desemprego nacional atingiu 11,3%. Na margem, o desemprego passou de 10,8% para 11,1% (nosso ajuste sazonal). A população ocupada segue encolhendo, tendo contraído 1,5%, ante o 2T15. Dessa forma, continuamos projetando taxa de desemprego de 12,5%, no fim deste ano, e de 13,0%, em Ao contrário do que vem acontecendo em outras partes da economia, o mercado de trabalho ainda não dá sinais de melhora ou mesmo de estabilização. Mercado de trabalho segue se deteriorando 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 %, média móvel de 3 meses dessazonalizada 6,0 jun-12 jun-13 jun-14 jun-15 jun-16 Fonte: IBGE, Itaú PNAD Cont. Fiscal: aguardando as reformas estruturais Os resultados fiscais continuam em trajetória desfavorável. Em junho, o déficit primário acumulado em 12 meses alcançou 2,5% do PIB. No mesmo período, o déficit nominal manteve-se em patamar elevado (10,0% do PIB), pressionado por elevadas despesas de juros, o que, por sua vez, reflete em boa medida a inflação elevada. Como consequência, a dívida bruta continua em alta: atingiu 68,5% do PIB em junho, ante 66% do PIB, ao fim de 2015, e 57% do PIB, em 2014 (ver gráfico). Dinâmica de dívida desfavorável: reformas urgem 75% 70% 65% 60% 55% 50% % do PIB Dívida bruta do governo geral 45% jun-07 dez-08 jun-10 dez-11 jun-13 dez-14 jun-16 Fonte: Banco Central, Itaú. Reduzimos nossa projeção de resultado primário em 2016 de -2,4% para -2,5% do PIB (R$ 155 bilhões), ante uma meta fiscal de -2,6% do PIB (R$ 164 bilhões). A revisão incorpora uma decepção na arrecadação de impostos ligados ao consumo e à renda das famílias. Esses impostos correspondem a 70% da carga tributária federal e estão sofrendo de forma mais acentuada os efeitos da contração da atividade econômica por causa do aumento do desemprego e da contração da massa salarial. Nosso cenário incorpora R$ 9 bilhões (0,10% do PIB) em receitas extraordinárias referentes às aberturas de capital da Caixa Seguridade e do Instituto de Resseguros do Brasil (IRB Brasil RE), além do saque de recursos do fundo soberano em Para 2017, mantivemos nossa projeção de resultado primário de -2,2% do PIB (R$ 143 bilhões), em linha com a meta do governo. Um sinal importante é que o gasto de 2017 já seguirá a proposta do limite para o crescimento de gastos (ou seja, apresentará crescimento nominal igual à inflação de 2016). Para a meta ser viável, o governo terá de realizar um esforço de 0,9% do PIB (R$ 55 bilhões) de receitas adicionais, que serão discriminadas ao fim de agosto. Essas receitas podem vir de vendas de ativos, concessões ou aumento pontuais de impostos. Apesar dos déficits primários ainda elevados no curto prazo, acreditamos que a aprovação do teto Página 4

5 de gastos será condição necessária, mas não suficiente, para melhorar as perspectivas fiscais no médio prazo. Nesse sentido, além do teto de gastos, a reforma da Previdência será fundamental. As reformas devem reverter a trajetória ascendente da despesa pública dos últimos 20 anos (ver gráfico). Mesmo com as reformas, os resultados primários devem permanecer em terreno negativo por mais alguns anos, e a estabilização da dívida pública deve decorrer da volta do crescimento econômico e da queda da taxa de juros. Reformas buscam reverter tendência de elevação do gasto público Ajuste externo perde força bilhões de dólares -100 MM3M dessaz. anualizado Ac. 12 meses -120 jun-08 jun-10 jun-12 jun-14 jun-16 19% % do PIB Fonte: BCB, Itaú 18% 17% 16% 15% 14% Despesa Primária do Governo Central 13% Fonte: Tesouro Nacional, Itaú Ajuste externo perde fôlego, mas déficit em conta corrente deve permanecer baixo nos próximos anos A estabilização da atividade doméstica e, de forma secundária, o câmbio mais apreciado nos últimos meses explicam a perda de força do ajuste externo. Acreditamos que, depois da expressiva melhora ao longo de 2015, as contas externas tenham alcançado o seu ponto de inflexão. As importações de bens de capital e bens intermediários avançaram nos últimos meses, refletindo alguma volta da atividade. A média móvel trimestral dessazonalizada e anualizada passou de um déficit de US$ 5 bilhões, em maio, para um déficit de US$ 19 bilhões, em junho de O déficit em conta corrente deve voltar a crescer em 2017, mas permanece em patamares baixos. Mantivemos as nossas projeções de superávit comercial de US$ 50 bilhões, em 2016, e de US$ 46 bilhões, em Para a conta corrente, projetamos déficit de US$ 18 bilhões, em 2016, e de US$ 28 bilhões, em Assim sendo, o déficit em conta corrente deve seguir abaixo de 2,1% do PIB, a média histórica desde A taxa de câmbio flutuou em torno dos 3,30 reais por dólar ao longo de todo o mês de julho. A perspectiva de que a nova alta de juros nos Estados Unidos fique para dezembro, ou mesmo para 2017, deu sustentação ao real e a outras moedas emergentes. Internamente, as perspectivas de maiores ajustes no cenário doméstico (com propostas de reformas para o controle de gastos públicos) também ajudaram. O Banco Central continuou intervindo no mercado cambial. Desde o dia 1º de julho, foram vendidos U$ 13,5 bilhões em swaps cambiais reversos (até 10/agosto). Mantivemos as nossas projeções de taxa de câmbio em 3,25 reais por dólar, ao fim de 2016, e 3,50 reais por dólar, ao fim de Os juros ainda baixos nos Estados Unidos e ainda altos no Brasil por um período maior de tempo, bem como o maior consenso em torno de reformas fiscais, contribuem para um real mais apreciado. Página 5

6 Projeções de inflação mantidas para 2016 e 2017 A projeção para a inflação medida pelo IPCA deste ano foi mantida em 7,2%. Para os preços livres, projetamos alta de 7,7% (ante 8,5%, em 2015). Considerando os componentes do grupo dos preços livres, estimamos alta de 11,7% da alimentação no domicílio (12,9%, em 2015); 5,8% dos preços industriais (6,2%, em 2015); e 7,0% dos serviços (8,1%,em 2015). Já para os preços administrados, projetamos alta de 5,9% (após 18,1%, em 2015). A maior parte da queda da inflação deste ano cerca de três quartos será determinada pelos preços administrados, com destaque para o alívio nos resultados de energia elétrica e gasolina. A conta de luz, após subir 51% no ano passado, deve registrar queda de 8% neste ano. Para o preço da gasolina, trabalhamos com aumento de 1% neste ano, após avanço de 20% em Apesar da maior pressão nos preços de alimentos no curto prazo, acreditamos em moderação das altas ao longo do segundo semestre. Estimamos alta de 2,7% nos preços da alimentação no domicílio de julho a dezembro, após subirem 5,4%, no mesmo período do ano passado, e 8,8%, no primeiro semestre deste ano. Para a segunda metade do ano, além de projetarmos queda nos preços dos alimentos in natura, contamos ainda com alguma redução nos preços do feijão e do leite, já devolvendo uma parte das expressivas altas dos últimos meses. De todo modo, acreditamos que a maior parte da correção dos preços desses produtos só ocorra no início próximo ano, a partir da completa normalização nas condições de oferta. A questão fiscal segue como um fator de risco importante para a inflação. Apesar da perspectiva mais favorável para as contas públicas, uma eventual busca por receitas governamentais pode levar a novos aumentos de impostos e/ou a maiores reajustes de preços administrados. No entanto, desenvolvimentos favoráveis na questão fiscal podem se traduzir numa melhora na perspectiva para a inflação, seja pelo canal da taxa de câmbio e das expectativas de inflação, seja pelo deslocamento do impulso fiscal atualmente expansionista para a zona de neutralidade ou de contração. O nível elevado de ociosidade da economia pode contribuir para uma queda maior da inflação mais à frente. As medidas de hiato do produto em terreno negativo podem abrir espaço para uma desinflação mais rápida dos preços livres ao longo do segundo semestre, especialmente dos serviços e produtos industriais. Para 2017, também mantivemos a projeção para a inflação no IPCA em 4,8%. A queda da inflação no próximo ano virá da redução dos efeitos de ajustes de preços relativos (preços administrados e taxa de câmbio); da menor inércia inflacionária; da melhora das expectativas de inflação; de condições climáticas mais favoráveis; e do efeito remanescente decorrente de um nível de ociosidade da economia ainda elevado. A reversão de algumas altas de preços de alimentos pode ensejar risco de baixa para a inflação de Melhora das expectativas reforça cenário de queda da inflação. As expectativas de inflação, medidas pela pesquisa Focus, apresentaram recuo ao longo do mês. A mediana das expectativas para 2018 em diante encontram-se no centro da meta (4,5%), refletindo maior convicção dos agentes de que o IPCA de fato irá convergir para a meta. As expectativas para 2017 ainda se encontram levemente acima de 5%, devido à forte inércia inflacionária herdada dos anos anteriores, e podem seguir em queda. Inflação em queda para 2017 e % 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% Fonte: IBGE, Itaú variação em 12 meses IPCA Livres (76%) Administrados (24%) 18,1% 10,7% 8,5% 7,2% projeção 4,8% 0% dez-11 dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16 dez-17 Em termos desagregados, para o próximo ano, trabalhamos com alta de 4,7% dos preços livres e de 5,2% dos preços administrados. Dentre os preços livres, projetamos alta de 4,5% da alimentação no domicílio, em meio à expectativa de taxa de câmbio mais comportada e de condições climáticas mais favoráveis, o que deve permitir que uma parte considerável de algumas altas de preços, verificadas Página 6

7 neste ano, seja devolvida ao longo de Para os demais segmentos, projetamos variação de 5,3% dos serviços e de 4,0% dos preços industriais em Política monetária: foco em 2017 não permite corte agora O cenário continua evoluindo para permitir um ciclo de flexibilização monetária à frente. Em que pese os sinais melhores na confiança de empresários e consumidores, a demanda agregada se mantém fraca especialmente do lado do consumo e o desemprego continua subindo, configurando um hiato de produto bem amplo. A inflação corrente está temporariamente pressionada por alimentos, mas os núcleos de inflação seguem em tendência declinante. As expectativas de inflação para os próximos anos recuaram e, a partir de 2018, já se encontram na meta. O Banco Central, no entanto, continua sinalizando que as condições para reduções de juros ainda não foram alcançadas. Em sua comunicação oficial, reformulada desde a última reunião do Comitê de Política Monetária (Copom), o BC indicou que é pouco provável o início de um ciclo de flexibilização monetária com suas previsões acima da meta no horizonte relevante de política monetária. Segundo relatórios anteriores do BC, o termo se refere ao período de 18 a 24 meses à frente. Dessa forma, atualmente o termo designa o período que vai do fim de 2017 ao primeiro semestre de O BC tem mantido um tom duro, visando a assegurar que a convergência da inflação ocorra dentro do horizonte relevante. Dado que as suas projeções de inflação para 2017 não se encontram abaixo da meta, o BC tem reforçado o discurso de que não há espaço para queda de juros no curto prazo. Com o passar do tempo, o horizonte relevante migrará paulatinamente de 2017 para Acreditamos que, a partir de outubro, o BC passará a dar maior peso para suas decisões de política monetária às projeções de inflação para Adicionalmente, o ganho observado das expectativas deve contribuir para que as projeções do BC recuem para valores mais próximos ou mesmo abaixo do centro da meta. Sendo assim, entendemos que o Banco Central iniciará um ciclo gradual e cuidadoso de corte de juros no quarto trimestre deste ano. Isso dependerá, naturalmente, da evolução do cenário econômico, especialmente no que diz respeito à inflação corrente e ao avanço dos ajustes fiscais. Projetamos que o Copom comece a reduzir juros em outubro, com um corte de 0,25 ponto percentual, seguido por um corte de 0,50 p.p. em novembro, levando a taxa Selic a 13,50% no fim do ano. Acreditamos que o ciclo continuará em 2017, até a Selic atingir 10,00%. Projeções: Brasil P 2017P Atividade Econômica Crescimento real do PIB - % 7,5 3,9 1,9 3,0 0,1-3,8-3,5 1,0 PIB nominal - BRL bi PIB nominal - USD bi População (milhões de hab.) 195,5 197,4 199,2 201,0 202,8 204,5 206,1 207,7 PIB per capita - USD Taxa Nacional de Desemprego - média anual (*) ,2 6,8 8,3 11,2 12,8 Taxa Nacional de Desemprego - fim do ano (*) - - 7,4 6,7 7,0 9,7 12,5 13,0 Inflação IPCA - % 5,9 6,5 5,8 5,9 6,4 10,7 7,2 4,8 IGP M - % 11,3 5,1 7,8 5,5 3,7 10,5 7,7 4,3 Taxa de Juros Selic - final do ano - % 10,75 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,50 10,00 Balanço de Pagamentos BRL / USD - final de período 1,66 1,87 2,05 2,36 2,66 3,96 3,25 3,50 Balança comercial - USD bi 18,5 27,6 17,4 0,4-6, ,0 46,0 Conta corrente - % PIB -3,4-3,0-3,0-3,0-4,3-3,3-1,0-1,4 Investimento direto no país - % PIB 4,0 3,9 3,5 2,8 4,0 4,2 4,1 3,9 Reservas internacionais - USD bi 288,6 352,0 378,6 375,8 374, ,0 369,0 Finanças Públicas Resultado primário - % do PIB 2,6 2,9 2,2 1,7-0,6-1,9-2,5-2,2 Resultado nominal - % do PIB -2,4-2,5-2,3-3,0-6,0-10,3-9,4-9,2 Dívida bruta - % PIB 51,8 51,3 53,8 51,7 57,2 66,2 71,2 76,2 Dívida pública líquida - % do PIB 38,0 34,5 32,3 30,6 33,1 36,0 47,3 52,6 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Fonte: IBGE, FGV, BCB e Itaú (*) Taxa de desemprego medida pela Pnad Contínua Página 7

8 Pesquisa macroeconômica Itaú Para acessar nossas publicações e projeções visite nosso site: Informações relevantes 1. Este relatório foi preparado e publicado pelo Departamento de Pesquisa Macroeconômica do Banco Itaú Unibanco S.A. ( Itaú Unibanco ). Este relatório não é um produto do Departamento de Análise de Ações do Itaú Unibanco ou da Itaú Corretora de Valores S.A. e não deve ser considerado um relatório de análise para os fins do artigo 1º da Instrução CVM n.º 483, de 6 de Julho de Este relatório tem como objetivo único fornecer informações macroêconomicas, e não constitui e nem deve ser interpretado como sendo uma oferta de compra ou venda ou como uma solicitação de uma oferta de compra ou venda de qualquer instrumento financeiro, ou de participação em uma determinada estratégia de negócios em qualquer jurisdição. As informações contidas neste relatório foram consideradas razoáveis na data em que o relatório foi divulgado e foram obtidas de fontes públicas consideradas confiáveis. O Grupo Itaú Unibanco não dá nenhuma segurança ou garantia, seja de forma expressa ou implícita, sobre a integridade, confiabilidade ou exatidão dessas informações. Este relatório também não tem a intenção de ser uma relação completa ou resumida dos mercados ou desdobramentos nele abordados. As opiniões, estimativas e projeções expressas neste relatório refletem a opinião atual do analista responsável pelo conteúdo deste relatório na data de sua divulgação e estão, portanto, sujeitas a alterações sem aviso prévio.] O Grupo Itaú Unibanco não tem obrigação de atualizar, modificar ou alterar este relatório e de informar o leitor. 3. 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Observação Adicional nos relatórios distribuídos no (i) Reino Unido e Europa: Este material foi preparado pelo Itau BBA International plc (IBBAI) somente para fins de informação. O único propósito deste material é fornecer informação apenas, e não constitui ou deve ser interpretado como proposta ou solicitação para aderir a qualquer instrumento financeiro ou participar de qualquer estratégia de negócios específica. Os instrumentos financeiros discutidos neste material podem não ser adequados a todos os investidores e são voltados somente a Contrapartes Elegíveis e Profissionais, conforme definição da Autoridade de Conduta Financeira. Este material não leva em consideração os objetivos, situação financeira ou necessidades específicas de qualquer cliente em particular. 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O Itau BBA International plc tem escritórios de representação na França, Alemanha e Espanha autorizados a conduzir atividades limitadas e as atividades de negócios conduzidas são regulamentadas por Banque de France, Bundesanstalt fur Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) e Banco de España, respectivamente. Contate seu gerente de relacionamento se tiver perguntas; (ii) U.S.A: Itau BBA USA Securities, Inc., a FINRA/SIPC member firm, is distributing this report and accepts responsibility for the content of this report. Any US investor receiving this report and wishing to effect any transaction in any security discussed herein should do so with Itau BBA USA Securities, Inc. at 767 Fifth Avenue, 50th Floor, New York, NY 10153; (iii) Asia: Este relatório é distribuído em Hong Kong pela Itaú Asia Securities Limited, licenciada em Hong Kong pela Securities and Futures Commission para a atividade regulamentada do Tipo 1 (negociação de ativos financeiros). A Itaú Asia Securities Limited aceita toda a responsabilidade regulatória pelo conteúdo deste relatório. Em Hong Kong, investidores que desejam comprar ou negociar os instrumentos financeiros avaliados neste relatório devem entrar em contato com a Itaú Asia Securities Limited no endereço 29th Floor, Two IFC, 8 Finance Street Central, Hong Kong; (iv) Japão: Este relatório é distribuído no Japão pela Itaú Asia Securities Limited Agência Tóquio, Registro (FIEO) 2154, Diretor, Escritório Local de Finanças Kanto Associação: Japan Securities Dealers Association; (v) Oriente Médio: Este relatório é distribuído pela Itau Middle East Limited. A Itau Middle East Limited é regulamentada pela Autoridade de Serviços Financeiros de Dubai, com endereço na Suite 305, Level 3, Al Fattan Currency House, Dubai International Financial Centre, PO Box , Dubai, United Arab Emirates. Este material é voltado somente a Clientes Profissionais (conforme definição do módulo DFSA Conduta de Negócios) e outras pessoas não devem tomar decisões com base no mesmo; (vi) Brazil: Itaú Corretora de Valores S.A., a subsidiary of Itaú Unibanco S.A authorized by the Central Bank of Brazil and approved by the Securities and Exchange Commission of Brazil, is distributing this report. If necessary, contact the Client Service Center: * (capital and metropolitan areas) or (other locations) during business hours, from 9 a.m. to 8 p.m., Brasilia time. If you wish to re-evaluate the suggested solution, after utilizing such channels, please call Itaú s Corporate Complaints Office: (on business days from 9 a.m. to 6 p.m., Brasilia time) or write to Caixa Postal , São Paulo-SP, CEP *Custo de uma Chamada Local Página 2