Macro Brasil 13 de julho de 2016

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1 Macro Brasil 13 de julho de 2016 Cockpit do Copom: Postura contracionista por mais tempo O Comitê de Política Monetária do Banco Central (Copom) volta a se reunir na próxima semana. Essa será a primeira reunião sob o comando do presidente do Banco Central (BC), Ilan Goldfajn e dos três novos diretores. Os dados recentes mostram que a inflação voltou a recuar e que a atividade segue em recessão. As expectativas de inflação voltaram a recuar, em parte pela inflação corrente mais favorável, em parte pela reafirmação do compromisso da nova diretoria em trazer a inflação para a meta em As projeções do BC no cenário de referência devem apresentar um leve recuo, atingindo a meta de 4,5% no fim de Em comunicações recentes, o Copom voltou a indicar que, na atual conjuntura, não há espaço para cortes de juros. Acreditamos que o Copom irá manter a taxa Selic em 14,25% semana que vem, mantendo no comunicado a sinalização que as condições atuais não permitem flexibilização das condições monetárias. 1 - Evolução dos dados Os dados divulgados desde a última reunião do Copom mostram que a inflação voltou a recuar após o repique de maio. A atividade econômica continuou em recessão. O IPCA de junho ficou abaixo das expectativas do mercado. As medidas de núcleo voltaram a cair, principalmente nos componentes de serviços e produtos industriais, reflexo da atividade fraca e da redução do efeito da depreciação cambial de 2014/2015. Por outro lado, a pressão dos preços no atacado continua. Os produtos agrícolas pressionaram o IGP-M de junho, com possível reflexo na alimentação em domicílio do IPCA nos próximos meses. Os dados de atividade mostram que a economia segue em recessão. As vendas no varejo de maio recuaram mais do que o esperado, e a pesquisa mensal de serviços mostrou nova queda de faturamento no setor. A taxa de desemprego, medida pela PNAD contínua, alcançou 11,20% em maio, 3,1 p.p. acima do mesmo período no ano anterior e a criação líquida de postos de trabalho seguiu negativa, embora um pouco melhor do que o esperado. Apenas a indústria mostra sinais de estabilização, especialmente os indicadores de confiança, sugerindo alguma recuperação no segundo semestre. Do lado fiscal, os resultados mensais continuam negativos, mas a meta de resultado primário estabelecida para 2017 indica um novo esforço no controle dos gastos. A meta aponta para um déficit menor do que o de 2016, e impõe que o crescimento do gasto primário federal se limite à inflação de O cumprimento da meta exige ainda um ganho adicional de R$ 55 bilhões nas receitas, que podem vir de vendas de ativos, concessões ou aumento de impostos. Se a política fiscal caminhar na direção proposta, entendemos que passará a ajudar na desinflação da economia. A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.

2 Tabela 1: Indicadores econômicos: Resultado x Consenso Data de divulgação Indicador Resultado Consenso 14-jun-16 Vendas no varejo (abr/16) - MoM 0,50% 0,50% 15-jun-16 IGP-10 (jun/16) - MoM 1,42% 1,29% 16-jun-16 IBC-Br (abr/16) - MoM 0,03% 0,25% 21-jun-16 IPCA-15 (jun/16) - MoM 0,40% 0,51% 24-jun-16 Criação de Empregos Formais (mai/16) - mil -72, jun-16 IGP-M (jun/16) - MoM 1,69% 1,48% 29-jun-16 Taxa de Desemprego PNAD Contínua (mai/16) 11,20% 11,40% 29-jun-16 Fiscal: Resultado primário (mai/16) - R$ bilhões -18,1-15,8 01-jul-16 Produção Industrial (mai/16) - MoM 0,00% 0,00% 07-jul-16 IGP-DI (jun/16) - MoM 1,63% 1,67% 08-jul-16 IPCA (jun/16) - MoM 0,35% 0,37% 12-jul-16 Vendas no varejo (mai/16) - MoM -1,00% 0,40% Dados em vermelho sugerem resultados mais restritivos para política monetária (inflação mais alta ou atividade mais forte do que esperado) e dados em azul, resultados mais expansionistas. Fonte: IBGE, Banco Central do Brasil e Bloomberg 2 Projeções de inflação As projeções de inflação do Copom provavelmente recuaram para 2016 e para 2017, em função da apreciação da taxa de câmbio e do novo recuo das expectativas de inflação para o próximo ano nas últimas semanas. A tabela abaixo resume nossa tentativa de replicar o modelo do BCB, de acordo com o cenário de referência (taxa de câmbio e taxa Selic constantes). Desde o RI do segundo trimestre, as expectativas de inflação de 2016 permaneceram estáveis e para 2017, continuaram recuando. Além disso, houve uma leve apreciação da taxa de câmbio. Segundo os nossos cálculos, as projeções de inflação desde o RI do segundo trimestre recuaram de 6,90% para 6,80% em 2016 e passaram de 4,70% para 4,50% em No entanto, a projeção de inflação do BC para o 3T16 está 0,4 p.p. abaixo do nosso cenário. Caso a nossa projeção de inflação para 3T16 seja incorporada, as projeções do BC passariam a ser de 7,30% no fim de 2016 e de 4,6% no fim de Tabela 2: Projeções de inflação segundo o "modelo do Banco Central" * Evolução das variáveis exógenas RI do 2º trimestre Hoje Taxa de câmbio (R$/US$) ,45 3,30 Taxa Selic (%) ,25 14,25 Expectativa de inflação (Focus) ,30 7,30 Expectativa de inflação (Focus) ,50 5,40 Preços administrados** (%) ,70 6,70 Preços administrados** (%) ,30 5,30 Crescimento do PIB 2016*** -3,30-3,30 Projeções para o IPCA acordo com o modelo do BC no cenário de referência (%) ,90 6, ,70 4,50 Fonte: Bloomberg, Banco Central do Brasil, Focus * Modelo elaborado pelo Itaú replicando o modelo do Banco Central. Para o RI do 2º trimestre, mostramos as projeções divulgadas no RI pelo BCB. ** Utilizamos as projeções do Banco Central para os preços administrados. *** Para ata de julho, consideramos a projeção do PIB divulgada no RI do 2º trimestre. Página 2

3 3 Evolução da Comunicação e o Copometro Na ata de sua última reunião, ainda sob a administração do ex-presidente Alexandre Tombini, o Copom reforçou que o objetivo é atingir a meta de inflação de 4,50% em O comitê reconheceu que há avanços no combate à inflação, mas ressaltou que a continuidade dos avanços depende, entre outras coisas, da evolução da política fiscal e que, o cenário atual não permite trabalhar com a hipótese de flexibilização das condições monetárias. A nova administração, do presidente Ilan Goldfajn, assumiu a partir do Relatório de Inflação (RI) do segundo trimestre, e manteve a sinalização anterior. Em entrevista após a publicação do RI, Ilan reforçou a busca da meta em 2017, dizendo ser esta uma trajetória desafiadora, mas crível. E salientou que as projeções em cenários que contemplam redução de juros apontam inflação acima do objetivo no ano que vem. Ilan Goldfajn afirmou que podem ser criadas condições para que estas projeções recuem para a meta dependendo, entre outros fatores, da evolução do processo de consolidação fiscal. A nosso ver, esta é uma clara sinalização de que quedas de juros só devem ocorrer mais adiante, quando e se estas condições estiverem presentes. Para tentar antecipar as decisões do Copom a partir da comunicação do BC, utilizamos o Copometro, um índice que mede o grau de restrição ou expansão implícita na comunicação do BC 1. O índice já leva em conta o Relatório de Inflação, sob a gestão da nova equipe. A sinalização cautelosa do RI reverteu a tendência expansionista do nosso indicador, que parecia anteriormente migrar para indicar cortes de juros no curto prazo Copometro Itaú Unibanco Índice, out/2010 =100 p.p. 1,00 0,75 0,50 0, , ,25-0, ,75 90 Copometro (-1) Decisão do Copom -1,00 jul-11 out-12 jan-14 abr-15 jul-16 Fonte: Banco Central do Brasil, Itaú Unibanco 4 - Nossa visão A comunicação recente do Copom e as projeções de inflação são consistentes com nosso cenário de manutenção da taxa Selic em 14,25% ao ano na reunião da semana que vem. Tampouco esperamos alteração significativa no comunicado da reunião, que deve continuar sinalizando que as condições atuais não permitem uma flexibilização das condições monetárias. Acreditamos que uma alteração nesta sinalização poderia antecipar o apreçamento do início do processo de distensão monetária, o que seria inconsistente com o 1 O Copometro é um indicador construído a partir da classificação de mudanças entre a comunicação escrita do Copom (tanto inclusões quanto exclusões), como restritivas (+1), neutras (0) ou expansionistas (-1). Para mais detalhes, ver: Itaú Macrovisão (19/04/2016), O Copometro e as próximas reuniões de política monetária. Página 3

4 conjunto da comunicação recente das novas autoridades monetárias, que, a propósito, vem colhendo resultados na ancoragem das expectativas. Mais adiante, a recessão e o câmbio tendem a contribuir para a continuidade da desinflação. O desemprego deve seguir em alta, o que deve manter o cenário de desinflação a despeito da estabilização ou mesmo de uma eventual volta do crescimento da economia. A apreciação da taxa de câmbio ainda não impactou os preços e deve colaborar com a desaceleração da inflação, em particular dos bens comercializáveis, à frente. Neste ambiente, acreditamos que há espaço para cortes de juros no segundo semestre, mas o Copom optará por manter a taxa de juros estável por mais tempo, para garantir que as condições para o processo de distensão monetária (evolução favorável das reformas fiscais e queda das expectativas de inflação) sejam estabelecidas. Esperamos agora que o ciclo de cortes de juros comece em outubro, com o primeiro corte de 0,25 p.p., seguido por cortes de 0,50 p.p. nas reuniões seguintes. Caio Megale Laura Pitta Pesquisa macroeconômica Itaú Para acessar nossas publicações e projeções visite nosso site: Página 4

5 Informações relevantes 1. Este relatório foi preparado e publicado pelo Departamento de Pesquisa Macroeconômica do Banco Itaú Unibanco S.A. ( Itaú Unibanco ). Este relatório não é um produto do Departamento de Análise de Ações do Itaú Unibanco ou da Itaú Corretora de Valores S.A. e não deve ser considerado um relatório de análise para os fins do artigo 1º da Instrução CVM n.º 483, de 6 de Julho de Este relatório tem como objetivo único fornecer informações macroêconomicas, e não constitui e nem deve ser interpretado como sendo uma oferta de compra ou venda ou como uma solicitação de uma oferta de compra ou venda de qualquer instrumento financeiro, ou de participação em uma determinada estratégia de negócios em qualquer jurisdição. As informações contidas neste relatório foram consideradas razoáveis na data em que o relatório foi divulgado e foram obtidas de fontes públicas consideradas confiáveis. O Grupo Itaú Unibanco não dá nenhuma segurança ou garantia, seja de forma expressa ou implícita, sobre a integridade, confiabilidade ou exatidão dessas informações. Este relatório também não tem a intenção de ser uma relação completa ou resumida dos mercados ou desdobramentos nele abordados. As opiniões, estimativas e projeções expressas neste relatório refletem a opinião atual do analista responsável pelo conteúdo deste relatório na data de sua divulgação e estão, portanto, sujeitas a alterações sem aviso prévio.] O Grupo Itaú Unibanco não tem obrigação de atualizar, modificar ou alterar este relatório e de informar o leitor. 3. O analista responsável pela elaboração deste relatório, destacado em negrito, certifica, por meio desta que as opiniões expressas neste relatório refletem, de forma precisa, única e exclusiva, suas visões e opiniões pessoais, e foram produzidas de forma independente e autônoma, inclusive em relação ao Itaú Unibanco, à Itaú Corretora de Valores S.A. e demais empresas do Grupo. 4. Este relatório não pode ser reproduzido ou redistribuído para qualquer outra pessoa, no todo ou em parte, qualquer que seja o propósito, sem o prévio consentimento por escrito do Itaú Unibanco. Informações adicionais sobre os instrumentos financeiros discutidos neste relatório se encontram disponíveis mediante solicitação. O Itaú Unibanco e/ou qualquer outra empresa de seu grupo econômico não se responsabiliza, e tampouco se responsabilizará por quaisquer decisões, de investimento ou de outra forma, que forem tomadas com base nos dados aqui divulgados. Observação Adicional nos relatórios distribuídos no (i) Reino Unido e Europa: Este material foi preparado pelo Itau BBA International plc (IBBAI) somente para fins de informação. O único propósito deste material é fornecer informação apenas, e não constitui ou deve ser interpretado como proposta ou solicitação para aderir a qualquer instrumento financeiro ou participar de qualquer estratégia de negócios específica. Os instrumentos financeiros discutidos neste material podem não ser adequados a todos os investidores e são voltados somente a Contrapartes Elegíveis e Profissionais, conforme definição da Autoridade de Conduta Financeira. Este material não leva em consideração os objetivos, situação financeira ou necessidades específicas de qualquer cliente em particular. 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