Macro Visão 16 de maio de 2017

Transcrição

1 Macro Visão 16 de maio de 2017 A economia brasileira pode crescer com desemprego elevado? A intensa deterioração do nível de emprego na recessão recente leva naturalmente ao seguinte questionamento: será possível haver uma recuperação da atividade econômica sem que antes haja uma recuperação do emprego? Podemos ter, como em outros países, uma jobless recovery? Nossa análise baseada em recessões passadas no Brasil mostra que uma eventual retomada do crescimento econômico após a recessão iniciada em junho/2014 não depende necessariamente de uma queda expressiva da taxa de desemprego, nem de uma forte recuperação do consumo. Acreditamos que o elevado nível de desemprego é compatível com a continuidade do processo de desinflação, inclusive ao longo de A recessão brasileira iniciada em junho/ produziu uma queda expressiva no nível de emprego. A taxa de desemprego nacional dobrou, subindo de 6,6% em meados de 2014 para 13,2% atualmente. Esta intensa deterioração do nível de emprego na recessão recente leva naturalmente ao seguinte questionamento: Será possível haver uma recuperação da atividade econômica sem que antes haja uma recuperação do emprego? A resposta para esta pergunta demanda uma análise da produtividade do trabalho. Se a economia crescer com base em ganhos de produtividade, é possível que observemos uma recuperação expressiva da atividade econômica, antes de uma recuperação expressiva do nível de emprego. Em outras palavras, se cada trabalhador já empregado na economia aumentar seu nível de produção, o PIB cresce sem necessidade de aumento no pessoal ocupado. Medimos a produtividade pela razão entre PIB e pessoal ocupado (PO), utilizando tanto a população ocupada da pesquisa PNAD Contínua do IBGE 2, como a população ocupada no mercado formal, medida pelo CAGED (Gráfico 1). A taxa de variação anual da razão PIB/PO indica como a produtividade está crescendo ao longo do tempo. A produtividade tende a ser pró-cíclica em períodos de inflexão da atividade econômica, recuando nas recessões (período destacado através das colunas cinzas) e se recuperando na saída dessas recessões. Também fica clara a deterioração da produtividade desde o início da recessão atual (junho/14). Vale destacar que essa trajetória de deterioração já parece estar se revertendo na margem. 1 Utilizamos nesta nota as datas definidas pelo CODACE para o início e o fim de recessões no Brasil. 2 A série da PNAD contínua começa em janeiro/2012, mas foi retropolada utilizando-se a Pesquisa Mensal do Emprego (PME) com base no período de janeiro/2012 a fevereiro/2016, em que ambas PME e PNAD contínua eram divulgadas pelo IBGE. A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.

2 mar-97 jun-98 out-99 fev-01 jun-02 out-03 jan-05 mai-06 set-07 jan-09 mai-10 ago-11 dez-12 abr-14 ago-15 dez-16 dez-98 dez-99 dez-00 dez-01 dez-02 dez-03 dez-04 dez-05 dez-06 dez-07 dez-08 dez-09 dez-10 dez-11 dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16 Macro Visão 16 de maio de ,5% 2,5% 0,5% Gráfico 1: Produtividade do trabalho sobe após recessões 9,0% 7,0% 5,0% 3,0% Gráfico 2: Produtividade do trabalho sobe após recessões -1,5% -3,5% -5,5% -7,5% PIB/População ocupada (CAGED) 1,0% -1,0% -3,0% -5,0% -7,0% PIB/População ocupada (PNAD) Fonte: Codace, IBGE, MTE, Itaú Fonte: Codace, IBGE, Itaú Existe, no entanto, uma diferença importante entre as duas medidas (CAGED e PNAD). O crescimento da produtividade medida pelo CAGED parece ser pró-cíclico em períodos de entrada e saída de recessões, mas raramente fica positivo. Durante boa parte da década passada, por exemplo, o crescimento da produtividade medida pelo CAGED é consistentemente negativo, o que parece contraintuitivo. Ocorre que a economia passou por um processo relevante de formalização neste período. Assim, a população ocupada do CAGED (apenas emprego formal) cresceu acima do PIB, não porque a produtividade estava em queda, e sim porque o emprego formal cresceu consistentemente acima do emprego total ao longo do período. Dessa forma, concentraremos a análise, a partir de agora, nos dados da PNAD Contínua, que agregam tanto os empregados no setor formal quanto no informal, permitindo uma análise mais precisa da evolução da produtividade. No gráfico 3, decompomos a variação anual do PIB entre a variação da população ocupada e a variação da produtividade. Observa-se que, apesar da recente queda expressiva no nível de emprego, o recuo da produtividade foi o principal responsável pela recessão iniciada em meados de Em termos acumulados, do primeiro trimestre de 2014 até o último trimestre de 2016, o PIB recuou 9,0%, sendo que a produtividade caiu 6,9% e o emprego 2,3%. 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% Gráfico 3: Crescimento do PIB a partir de produtividade e população ocupada Produtividade População Ocupada (PNAD) PIB mar-18 mar-17 mar-16 mar-15 mar-14 mar-13 mar-12 mar-11 mar-10 mar-09 mar-08 mar-07 mar-06 mar-05 mar-04 mar-03 mar-02 mar-01 mar-00 mar-99 Fonte: IBGE, Codace, Itaú Projeções Itaú Página 2

3 Assim, é provável que a produtividade mantenha seu caráter pró-cíclico, contribuindo para o crescimento da economia na saída da recessão atual. É possível, portanto, que a economia cresça de forma expressiva sem que haja uma recuperação expressiva no nível do emprego. Ainda no gráfico 3, incluímos as nossas projeções de crescimento das três variáveis que compõem o gráfico (PIB, população ocupada e produtividade) para 2017 e A população ocupada tende a voltar a crescer, mas o crescimento moderado ao longo de 2018 ainda não é suficiente para compensar o crescimento da população economicamente ativa, condição necessária para recuos na taxa de desemprego. Projetamos que o PIB cresça 1,0% este ano e 4,0% no ano que vem. Por outro lado, projetamos que a taxa de desemprego continue subindo nos próximos trimestres, atingindo um pico de 14,0% ao final do primeiro trimestre de A partir de então, estimamos que o desemprego recue lentamente para 13,6% ao final de No gráfico 4, mostramos mais claramente a queda expressiva da produtividade no período recente. Supondo as nossas projeções para 2017 e 2018, a produtividade ainda não recuperará o nível pré-recessão Gráfico 4: Produtividade: População ocupada/pib Índice, com ajuste sazonal (mar/98 = 100) dez-98 dez-02 dez-06 dez-10 dez-14 dez-18 Fonte: IBGE (PNAD), Codace, Itaú Em recuperações econômicas, o aumento da produtividade leva à redução do percentual do custo da mão de obra no custo total de produção, como destacado no último Relatório de Inflação do Banco Central do Brasil. 3 Deste modo, a pró-ciclicidade da produtividade contribui para recuperação dos lucros e para a desalavancagem das empresas na saída de recessões. A Tabela 1 mostra o desempenho acumulado no primeiro ano após o fim de recessões de algumas variáveis macroeconômicas. Fica evidente que o PIB tipicamente cresce fortemente no primeiro ano após o fim de recessões, enquanto que a geração de emprego, embora positiva em quase todos os casos, é sempre menor do que o crescimento da atividade. Isso fica ainda mais evidente quando se observa a lenta redução da taxa de desemprego 4, que mostra que o ritmo de recuperação do emprego mal é suficiente para compensar o crescimento da população 3 Considerações acerca da evolução da produtividade do trabalho e do nível de ocupação no Brasil, Relatório de Inflação de março/2017, páginas 35 a Na verdade, a taxa de desemprego tipicamente continua aumentando por cerca de 4 a 6 meses após o final de recessões. Página 3

4 economicamente ativa. Em outras palavras, as recuperações do crescimento logo após recessões são tipicamente fortes, mas não produzem uma expressiva recuperação do mercado de trabalho. 5 Sendo assim, não surpreende que o crescimento do consumo das famílias também fique tipicamente aquém do crescimento do PIB imediatamente após recessões. Ou seja, o consumo não é usualmente um componente da demanda agregada que puxa para cima o ritmo de crescimento do PIB na saída de processos recessivos. 6 Em resumo, nossa análise baseada em recessões passadas no Brasil mostra que uma eventual retomada do crescimento econômico após a recessão iniciada em junho/2014 não depende de uma queda expressiva da taxa de desemprego, nem de uma forte recuperação do consumo. Acreditamos que o elevado nível de desemprego é compatível com a continuidade do processo de desinflação, inclusive ao longo de Fernando M. Gonçalves Luka Barbosa André Matcin Tabela 1: Variação dos indicadores um ano após o final das recessões População Taxa de Data* PIB PIB Consumo ocupada desemprego mar-99 4,1% 2,0% -0,2 p.p. 2,9% dez-01 5,2% 3,1% -0,6 p.p. 1,6% jun-03 6,2% 4,6% -0,1 p.p. 3,1% mar-09 9,2% 1,2% -0,2 p.p. 7,5% Fonte: Codace, IBGE, Itaú * As datas se referem ao último trimestre datado como recessivo, segundo o Codace. Pesquisa macroeconômica Itaú Mario Mesquita Economista-Chefe Para acessar nossas publicações e projeções visite nosso site: 5 A lenta recuperação da taxa de desemprego em períodos pós-recessão recebeu a alcunha de jobless recovery, após as recentes recessões em economias desenvolvidas que não produziram retomadas de crescimento com quedas expressivas da taxa de desemprego. A pro-ciclicidade da produtividade do trabalho sugere que toda recuperação tem uma fase jobless, sendo a persistência deste processo o que distingue as jobless recoveries das demais recuperações. 6 Investimento e exportações são os componentes da demanda que tipicamente puxam o crescimento para cima durante a retomada da atividade. Página 4

5 Informações relevantes 1. Este relatório foi preparado e publicado pelo Departamento de Pesquisa Macroeconômica do Banco Itaú Unibanco S.A. ( Itaú Unibanco ). Este relatório não é um produto do Departamento de Análise de Ações do Itaú Unibanco ou da Itaú Corretora de Valores S.A. e não deve ser considerado um relatório de análise para os fins do artigo 1º da Instrução CVM n.º 483, de 6 de Julho de Este relatório tem como objetivo único fornecer informações macroêconomicas, e não constitui e nem deve ser interpretado como sendo uma oferta de compra ou venda ou como uma solicitação de uma oferta de compra ou venda de qualquer instrumento financeiro, ou de participação em uma determinada estratégia de negócios em qualquer jurisdição. As informações contidas neste relatório foram consideradas razoáveis na data em que o relatório foi divulgado e foram obtidas de fontes públicas consideradas confiáveis. O Grupo Itaú Unibanco não dá nenhuma segurança ou garantia, seja de forma expressa ou implícita, sobre a integridade, confiabilidade ou exatidão dessas informações. Este relatório também não tem a intenção de ser uma relação completa ou resumida dos mercados ou desdobramentos nele abordados. As opiniões, estimativas e projeções expressas neste relatório refletem a opinião atual do analista responsável pelo conteúdo deste relatório na data de sua divulgação e estão, portanto, sujeitas a alterações sem aviso prévio.] O Grupo Itaú Unibanco não tem obrigação de atualizar, modificar ou alterar este relatório e de informar o leitor. 3. O analista responsável pela elaboração deste relatório, destacado em negrito, certifica, por meio desta que as opiniões expressas neste relatório refletem, de forma precisa, única e exclusiva, suas visões e opiniões pessoais, e foram produzidas de forma independente e autônoma, inclusive em relação ao Itaú Unibanco, à Itaú Corretora de Valores S.A. e demais empresas do Grupo. 4. Este relatório não pode ser reproduzido ou redistribuído para qualquer outra pessoa, no todo ou em parte, qualquer que seja o propósito, sem o prévio consentimento por escrito do Itaú Unibanco. Informações adicionais sobre os instrumentos financeiros discutidos neste relatório se encontram disponíveis mediante solicitação. O Itaú Unibanco e/ou qualquer outra empresa de seu grupo econômico não se responsabiliza, e tampouco se responsabilizará por quaisquer decisões, de investimento ou de outra forma, que forem tomadas com base nos dados aqui divulgados. Observação Adicional nos relatórios distribuídos no (i) Reino Unido e Europa: O único propósito deste material é fornecer informação apenas, e não constitui ou deve ser interpretado como proposta ou solicitação para aderir a qualquer instrumento financeiro ou participar de qualquer estratégia de negócios específica. Os instrumentos financeiros discutidos neste material podem não ser adequados a todos os investidores e são voltados somente a Contrapartes Elegíveis e Profissionais, conforme definição da Autoridade de Conduta Financeira. Este material não leva em consideração os objetivos, situação financeira ou necessidades específicas de qualquer cliente em particular. Os clientes precisam obter aconselhamento financeiro, legal, contábil, econômico, de crédito e de mercado individualmente, com base em seus objetivos e características pessoais antes de tomar qualquer decisão fundamentada na informação aqui contida. Ao acessar este material, você confirma estar ciente das leis em sua jurisdição referentes a provisão e venda de produtos de serviço financeiro. Você reconhece que este material contém informações proprietárias e concorda em manter esta informação em confidencialidade. O Itau BBA International plc (IBBAInt) se isenta de qualquer obrigação por perdas, sejam diretas ou indiretas, que possam decorrer do uso deste material e de seu conteúdo e não tem obrigação de atualizar a informação contida neste documento. Você também confirma que compreende os riscos relativos aos instrumentos financeiros discutidos neste material. Devido a regulamentos internacionais, nem todos os instrumentos/serviços financeiros podem estar disponíveis para todos os clientes. Esteja ciente e observe tais restrições quando considerar uma potencial decisão de investimento. O desempenho e previsões passados não são um indicadores fiáveis dos resultados futuros. A informação aqui contida foi obtida de fontes internas e externas e é considerada confiável até a data de divulgação do material, porém o IBBAInt não faz qualquer representação ou garantia quanto à completude, confiabilidade ou precisão da informação obtida por terceiros ou fontes públicas. Informações adicionais referentes aos produtos financeiros discutidos neste material são disponibilizadas mediante solicitação. O Itau BBA International plc tem escritório registrado no endereço 20th floor, 20 Primrose Street, London, United Kingdom, EC2A 2EW e é autorizado pela Prudential Regulation Authority e regulamentado pela Financial Conduct Authority e pela Prudential Regulation Authority (FRN ) O braço em Lisboa do Itau BBA International plc é regulamentado pelo Banco de Portugal para conduzir negócios. O Itau BBA International plc tem escritórios de representação na França, Alemanha e Espanha autorizados a conduzir atividades limitadas e as atividades de negócios conduzidas são regulamentadas por Banque de France, Bundesanstalt fur Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) e Banco de España, respectivamente. Contate seu gerente de relacionamento se tiver perguntas; (ii) U.S.A: O Itaú BBA USA Securities, Inc., uma empresa membra da FINRA/SIPC, está distribuindo este relatório e aceita a responsabilidade pelo conteúdo deste relatório. Qualquer investidor norte-americano que receba este relatório e que deseje efetuar qualquer transação em qualquer segurança discutida neste documento deve fazê-lo com o Itaú BBA USA Securities, Inc., no 767 Fifth Avenue, 50th Floor, New York, NY 10153; (iii) Asia: Este relatório é distribuído em Hong Kong e Japão pela Itaú Asia Securities Limited, licenciada em Hong Kong pela Securities and Futures Commission para a atividade regulamentada do Tipo 1 (negociação de ativos financeiros). A Itaú Asia Securities Limited aceita toda a responsabilidade regulatória pelo conteúdo deste relatório. Em Hong Kong, investidores que desejam comprar ou negociar os instrumentos financeiros avaliados neste relatório devem entrar em contato com a Itaú Asia Securities Limited no endereço 29th Floor, Two IFC, 8 Finance Street Central, Hong Kong; (iv) Oriente Médio: Este relatório é distribuído pela Itau Middle East Limited. A Itau Middle East Limited é regulamentada pela Autoridade de Serviços Financeiros de Dubai, com endereço na Suite 305, Level 3, Al Fattan Currency House, Dubai International Financial Centre, PO Box , Dubai, United Arab Emirates. Este material é voltado somente a Clientes Profissionais (conforme definição do módulo DFSA Conduta de Negócios) e outras pessoas não devem tomar decisões com base no mesmo; (v) Brazil: Itaú Corretora de Valores S.A., a subsidiary of Itaú Unibanco S.A authorized by the Central Bank of Brazil and approved by the Securities and Exchange Commission of Brazil, is distributing this report. If necessary, contact the Client Service Center: * (capital and metropolitan areas) or (other locations) during business hours, from 9 a.m. to 8 p.m., Brasilia time. If you wish to re-evaluate the suggested solution, after utilizing such channels, please call Itaú s Corporate Complaints Office: (on business days from 9 a.m. to 6 p.m., Brasilia time) or write to Caixa Postal , São Paulo-SP, CEP *Custo de uma Chamada Local Página 5