JUROS: TAXA DE PARIDADE E GASTO COM A DÍVIDA PÚBLICA José Ricardo Roriz Coelho Vice-Presidente da FIESP Diretor Titular do DECOMTEC Janeiro de 2017
Regra da Paridade de Juros Existe uma medida teórica para a taxa de juros de qualquer país, dada pela regra da paridade de juros. Essa regra diz que, excluindo custos de transação e de risco cambial (paridade descoberta), a taxa de juros descontada do prêmio de risco da dívida é igual para todos os países. Esse é um resultado da arbitragem de taxas, operada pelo mercado, que busca a melhor a remuneração ponderada pelo risco em suas aplicações. Esquematicamente: taxa de juros país A - prêmio de risco país A = taxa de juros do país B - prêmio de risco país B Na literatura econômica, usa-se como referência a taxa de juros americana e o risco soberano americano, considerado como zero, por hipótese. Portanto, a regra da paridade para a taxa real de juros para o Brasil estabelece que a taxa real de juros brasileira deve ser igual à taxa real de juros americana somada ao risco Brasil, que mede a probabilidade de um calote da dívida brasileira. Esquematicamente: taxa real de juros BR = taxa real de juros EUA + Risco Brasil OBS: taxa real de juros EUA calculada a partir da FED Funds Rate e do índice CPI para a inflação, disponíveis em https://fred.stlouisfed.org/. Risco Brasil medido pelo EMBI +, publicado pelo Banco JP Morgan e disponível em http://www.ipeadata.gov.br/default.aspx 2
Nos últimos 20 anos (1996 a 2016), a taxa de juros no Brasil esteve muito acima do que se justifica tecnicamente 30% 25% 20% 15% Juro Real Brasileiro (como foi) Regra da Paridade (como deveria ter sido) 10% 5% 0% -5% jan/96 out/96 jul/97 abr/98 jan/99 out/99 jul/00 abr/01 jan/02 out/02 jul/03 abr/04 jan/05 out/05 jul/06 abr/07 jan/08 out/08 jul/09 abr/10 jan/11 out/11 jul/12 abr/13 jan/14 out/14 jul/15 abr/16 3
Nesses vinte anos, a taxa real de juros brasileira esteve em média 4,3 p.p. acima do previsto pela regra da paridade 20% + 9,8 15% + 11,3 + 1,0 + 4,7 + 2,3 + 3,7 10% 5% 0% -5% -10% Média: 4,3 p.p. Maiores Diferenças Gustavo Franco 11,3 Loyola 9,8 Meirelles 4,7 Ilan 3,7 Tombini 2,3 Armínio Fraga 1,0-15% jan/96 dez/96 nov/97 out/98 set/99 ago/00 jul/01 jun/02 mai/03 abr/04 mar/05 fev/06 jan/07 dez/07 nov/08 out/09 set/10 ago/11 jul/12 jun/13 mai/14 abr/15 mar/16 4
Exercício: quanto teríamos economizado em pagamento de juros da dívida pública se a taxa brasileira tivesse seguido a paridade? Método: Utilizando a taxa de juros brasileira na paridade; a taxa de crescimento do PIB e o resultado primário (ambos da maneira como ocorreram); é possível reestimar a trajetória da dívida pública brasileira, entre 1996 e 2016 A partir dessa nova trajetória da dívida e da taxa de juros na paridade, é possível calcular a despesa com juros que teria sido realizada, caso a taxa de juros brasileira tivesse seguido a paridade. Para isso reestima-se o custo médio da dívida correspondente à taxa de juros na paridade. Calcula-se a diferença entre o que se pagou efetivamente de juros e o que teria sido pago caso a taxa de juros tivesse seguido a paridade. OBS: esse exercício resulta numa estimativa. O período relativamente longo (20 anos) utilizado na estimação exigiu o uso de séries descontinuadas, que foram reconstruídas. Os efeitos secundários sobre a economia brasileira causados por uma menor taxa de juros (maior taxa de investimento e de crescimento, principalmente) não foram considerados. 5
Esses 4,3 p.p. de juros em excesso no período custaram mais de R$ 2,9 trilhões no pagamento de juros da dívida pública* Isso poderia significar R$ 2,9 trilhões = R$ 156,0 bilhões/ano = 3,0% do PIB/ano A Dívida Pública, que hoje está em R$ 4,4 trilhões (70,5 % do PIB), estaria em R$ 1,8 trilhão, ou 28% do PIB Carga Tributária, que hoje está em R$ 2,1 trilhões (33,5% do PIB), estaria em R$ 1,9 trilhão (30,5% do PIB). Isso significaria R$ 184 bilhões a menos em impostos em 2016. ou Investimento de 21,6 % do PIB durante todo o período (taxa 15% maior do que a ocorrida), sem contar incremento no investimento privado 6 * Em R$ de 2016. Estimativa que não contempla os anos de 1996 e 1997 por falta de disponibilidade de dados sobre a dívida pública ou