O papel da taxa de câmbio real nos modelos de restrição externa: uma proposta de releitura com elasticidades endógenas [versão preliminar] Resumo

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1 O papel da taxa de câmbio eal nos modelos de estição extena: uma poposta de eleitua com elasticidades endógenas [vesão pelimina] Macos Adolfo Ribeio Feai * Fábio Neves P Feitas ** Nelson H Babosa Filho *** Resumo: O pesente atigo petende avança nos modelos de estição extena à la Thilwall numa poposta de eleitua com elasticidades endógenas O pincipal agumento é que as elasticidades se modificam ao longo do tempo em função do nível da taxa de câmbio eal, fazendo com que a estição extena seja alteada 1 Intodução O esfoço desse atigo seá envida esfoços paa poduzi algo que pemita avança na fomulação de um modelo teóico com elasticidades endógenas, no qual a taxa de câmbio eal passa a se uma vaiável elevante na deteminação da taxa de cescimento de longo pazo, dando ênfase ao seu nível e não a sua vaiação A hipótese básica é que o manejo da taxa de câmbio eal pode gea efeitos que tanscendem o ajuste da demanda agegada no cuto pazo, alteando as elasticidades de foma a modifica a elação de longo pazo ente a taxa de cescimento do poduto doméstico e a taxa de cescimento da economia mundial Tendo em vista se um tema vagamente exploado na liteatua sobe cescimento econômico com estição extena, pocua-se-á fomaliza a idéia de foma simplificadoa, fomando a base paa futuos avanços nessa linha de pesquisa A base do modelo seá Kaldo (1970), Thilwall (1979) e Babosa-Filho (2001a, 2006), na qual seão intoduzidas mudanças em suas hipóteses e incopoadas algumas das idéias subjacentes a outos modelos Existe uma vasta liteatua teóica e empíica voltada ao estudo da taxa de câmbio eal como instumento estatégico de desenvolvimento econômico Williamson (2003) e Balassa (1993) epesentam uma coente teóica que agumenta a favo da utilização da taxa de câmbio eal como feamenta paa o desenvolvimento econômico (Development Stategy Appoach), uma vez que a adoção de um nível de câmbio eal competitivo (subvaloizado) podeia gea incentivos à podução de tadables não-tadicionais Um agumento semelhante apaece em Woo (2004), segundo o qual a estatégia de desenvolvimento dos países asiáticos esteve elacionada à manutenção de taifas sobe impotações e subsídios paa expotações no mesmo nível, favoecendo a podução de tadables e o * Douto em Economia pelo Instituto de Economia da Univesidade Fedeal do Rio de Janeio IE/UFRJ ** Pofesso do Instituto de Economia da Univesidade Fedeal do Rio de Janeio IE/UFRJ *** Pofesso do Instituto de Economia da Univesidade Fedeal do Rio de Janeio IE/UFRJ

2 2 desenvolvimento de uma indústia local tecnologicamente sofisticada e competitiva no mecado mundial (outwad-oiented tade egime) Nesse caso, Woo sugee que o foco da análise deva esta voltado paa o papel das taifas e subsídios sobe os peços elativos tadables/non-tadables e não sobe os peços elativos impotações/expotações 1 Gala (2006) associa o sucesso da política extena dos países asiáticos à adoção de ciclos de depeciação do câmbio eal (cuent account egions), enquanto o facasso dos países latinoameicanos deve-se à adoção de ciclos de apeciação do câmbio eal (capital account egions) 2 Fenkel (2004) agumenta que a adoção da política cambial nos países da Améica Latina (Agentina, Basil, Chile e México) paa basicamente contola a inflação, num peíodo de libealização financeia 3, povocou uma instabilidade da taxa de câmbio eal, associando-a a efeitos negativos sobe o nível de empego e outos aspectos da pefomance econômica Nesse sentido, a conclusão é que a manutenção de uma taxa de câmbio eal estável e competitiva seia a melho política macoeconômica a se adotada caso o objetivo fosse melhoa o nível de empego e gea elevadas taxas de cescimento econômico Fenkel e Taylo (2006) mantêm a mesma linha de aciocínio, enfocando o papel que a estabilidade da taxa de câmbio eal num nível competitivo (subvaloizado) pode exece sobe a alocação de ecusos Paa tal objetivo, o compotamento da taxa de câmbio nominal é de fundamental impotância, visto que se tata da pincipal vaiável de contole do nível da taxa de câmbio eal no longo pazo As dificuldades encontam-se justamente no contole da taxa de câmbio nominal, pincipalmente nos países em desenvolvimento, cuja instabilidade potencial ligada ao compotamento da taxa de juos, às expectativas quanto ao mecado cambial e à libedade total de fluxos de capital cia baeias paa se alcança os objetivos de longo pazo Babosa-Filho (2006), num modelo à la Thilwall e na linha de seus tabalhos anteioes (Babosa-Filho, 2001a, 2001b e 2004), aponta paa os iscos elacionados à adoção do egime de metas de inflação num contexto de taxa de câmbio eal apeciada A idéia básica é que nomalmente os ciclos de câmbio eal apeciado são acompanhados de cises financeias e fotes desvaloizações 1 O agumento é que se a política comecial dos países asiáticos fo analisada do ponto de vista da podução de impotáveis e expotáveis, a conclusão inevitavelmente apontaia paa a neutalidade de tal política, apoximando de um egime de live comécio Todavia, se a mesma fo analisada quanto à podução de tadables e non-tadables, veifica-se que os peços elativos moveam-se em dieção aos pimeios, incentivando sua podução e desencadeando um pocesso de causalidade cumulativa à la Mydal O contáio teia acontecido na Améica Latina, que ao adota uma política mais potecionista (inwad-oiented tade egime), não conseguiu desenvolve uma indústia local mais competitiva, concentando-se sua pauta de expotações em commodities 2 Tais denominações foam empegadas po Dooley et al (2003) 3 A adoção da política cambial paa a estabilização da economia nos países latino-ameicanos gealmente vem acompanhada de uma política de juos elevados paa gaanti o influxo de capitais necessáio à manutenção da apeciação cambial e ao fechamento do balanço de pagamentos Tal influxo efoça os ciclos de apeciação cambial e os efeitos negativos sobe o desenvolvimento econômico Isso leva Williamson (2005) a coloca em discussão a possibilidade de paalisação desse influxo Da mesma foma, tal fato faz com que Taylo e Fenkel (2006) ecomendem medidas de contole de capitais paa assegua à política cambial um papel impotante no pocesso de desenvolvimento econômico

3 3 cambiais, o que ompeia o egime de metas de inflação e desestabilizaia a economia O poblema é que as metas de inflação estão dietamente elacionadas com a apeciação do cambio eal: quanto meno a meta, mais apeciado deveá se o câmbio eal, tendo em vista o mesmo se um dos pincipais instumentos de combate à inflação Daí o potencial de cise nos países em desenvolvimento que passaam a adota o egime de metas de inflação No mesmo tabalho, inspiado po Woo (2004) e Fenkel e Taylo (2006), o auto chama a atenção paa o fato de que a taxa de câmbio eal pode se um impotante instumento paa pomove o cescimento e o desenvolvimento econômico po meio de mudanças tempoáias, desde que po um tempo suficientemente longo, nos peços elativos tadables/non-tadables Visando avança nesses modelos, um caminho seia analisa o papel do nível da taxa de câmbio eal sobe as elasticidades peço e enda das expotações e impotações, e daí seus impactos sobe a elação ente a taxa de cescimento do poduto doméstico e a taxa de cescimento da economia mundial, o que muda substancialmente os esultados alcançados po Thilwall Tal poposição advém do fato de que, mesmo consideando a taxa de cescimento da taxa de câmbio eal igual a zeo no longo pazo, seu nível seia impotante po causa de seus efeitos sobe os peços elativos tadables/non-tadables, pois execeia sobe estes o mesmo papel desempenhado pelas taifas e subsídios da política comecial dos países asiáticos Dessa foma, visando incopoa no modelo de estição extena a idéia de que o nível da taxa de câmbio eal pode melhoa os níveis de desenvolvimento de uma economia, duas hipóteses seão feitas aqui: 1) tata-se de uma pequena economia semi-industializada e abeta, sendo que o conhecimento tecnológico concenta-se nas expotações, que se dividem em tadables low tech e tadables high tech, cabendo a segunda categoia a esponsabilidade pela geação de desenvolvimento econômico 4, 5 ; 2) as elasticidades são endógenas e se modificam no decoe do tempo devido ao efeito composição, que depende do nível da taxa de câmbio eal A idéia é que a manutenção da taxa de câmbio eal num nível estável e competitivo altea as elasticidades no longo pazo num sentido que melhoe a posição de comécio de um país em elação a esto do mundo, diminuindo a necessidade de ecoe ao endividamento exteno e aumentando a solvência fente a cises financeias intenacionais Em outas palavas, o que se petende mosta é que o nível da taxa de câmbio eal povoca uma mudança na elação de longo pazo ente a taxa de cescimento doméstico e a taxa de cescimento do esto do mundo, pois 4 Fomalmente, a decomposição seá feita apenas nas expotações, consideando implícito o fato de que uma mudança na pauta de expotações gea uma mudança na estutua podutiva doméstica 5 Essa hipótese opõe-se fontalmente à hipótese adotada po Rodik (1986) de que o conhecimento tecnológico concenta-se nas impotações, justificando a adoção de uma política de abetua da economia e de apeciação da taxa de câmbio eal, o que possibilitaia gea cescimento econômico via extenalidades existentes nas impotações Todavia, algumas expeiências, a basileia nos anos 90, po exemplo, mostam que os esultados não condizem com o modelo, pois a adoção dessas medidas não mudou o pefil da podução doméstica: o Basil continua a se um expotado de commodities! Países que adotaam um câmbio subvaloizado (Coéia, Cingapua, China), passaam po tansfomações substanciais no pefil de sua podução, alteando a composição de suas expotações na dieção dos tadables high tech

4 4 altea a estutua podutiva do país, via estímulos da demanda, a favo dos tadables high tech, alteando a elação ente as elasticidades enda das expotações e das impotações Isso epesenta uma impotante mudança em elação ao modelo seminal de estição extena desenvolvido po Thilwall (1979) e demais extensões, nos quais as elasticidades são dadas Paa alcança esse objetivo, o atigo seá dividido da seguinte foma Na póxima seção, seão apesentadas as definições e as hipóteses fundamentais do modelo e as modificações em elação a Thilwall (1979) e Babosa-Filho (2001a e 2001b) decoentes das incopoações mencionadas anteiomente paa chega ao efeito composição A seção 3 seá destinada à eleitua do modelo de Thilwall (1979) a pati da incopoação de uma ega paa as vaiações na taxa de câmbio eal e da endogeneização das elasticidades enda das expotações e impotações Na seção 4, seão veificadas as mudanças ocasionadas na eleitua no modelo de Thilwall (1979) com a incopoação dos efeitos Kaldo-Vedoon e Haod-Balassa-Samuelson A seção 5 seá destinada à veificação do compotamento da taxa de inflação e suas implicações num egime de metas de taxa de câmbio eal Na última seção, seguem algumas notas a título de conclusão 2 Definições e hipóteses fundamentais do modelo: explicando o efeito composição Paa pemiti um avanço em elação ao modelo tadicional de cescimento com estição extena, é azoável supo que as expotações e impotações passem a se definidas de foma difeente, pois o mesmo considea a existência de apenas um bem Tal definição não pemite capta as mudanças nas elasticidades em decoência do efeito composição, confome exposto a segui No modelo seminal de Thilwall, as expotações e as impotações são definidas, espectivamente, da seguinte foma: (1) X = ae η Z ε (2) M = be ψ Y π (3) E = E Pf Pd Em que X epesenta as expotações, M as impotações, E a taxa de câmbio eal, Z a enda mundial, Y a enda doméstica, a e b são paâmetos constantes e, espectivamente, η e ψ epesentam as elasticidades peço das expotações e das impotações, ε e π as elasticidades enda das expotações e das impotações, sendo todos positivos E é a taxa de câmbio nominal, P f o peço exteno e P d o peço doméstico Colocando X e M em taxas de cescimento, tem-se que:

5 5 (4) x = η e + εz (5) m = ψ e + πy Consideando a taxa de cescimento da taxa de câmbio eal e seja igual a zeo no longo pazo e x = m, chega-se à Lei de Thilwall, y = ( ε π )z Daí a conclusão de que, dada as elasticidades enda das expotações e das impotações, a taxa de cescimento do poduto doméstico se ajusta à taxa de cescimento da enda mundial 6 A hipótese fundamental do modelo é que essa elação y/z se altea no longo pazo, pois as elasticidades mudam 7 em função do efeito composição ocasionado pela mudança no nível da taxa de câmbio eal Os efeitos da taxa de câmbio eal sobe a demanda agegada no cuto pazo peduam no longo pazo a favo do desenvolvimento econômico quando seu nível é mantido num patama estável e competitivo o tempo suficiente paa endogeneiza nas elasticidades os efeitos benéficos do aumento das expotações, o que implica uma mudança na estutua podutiva a favo dos tadables A hipótese complementa do modelo tem inspiação kaldoiana e considea que o aumento das expotações estimula a podução de tadables high tech, que é a pincipal esponsável pela alavancagem do desenvolvimento econômico, tendo em vista se o seto expotado o geado e difuso de inovações tecnológicas Da mesma foma, considea-se que o aumento das expotações gea extenalidades dinâmicas positivas em toda a economia, elevando a podutividade e competitividade dos podutos domésticos 8 Assim, o modelo de Thilwall passa po tansfomações substanciais a pati da hipótese de que a taxa de câmbio eal não é neuta no longo pazo O efeito composição efee-se à mudança das elasticidades povocada pela alteação na pauta de expotações e impotações de um deteminado país, efeindo-se tanto à quantidade de bens que compõe a pauta quanto à paticipação elativa de cada um deles Sob essa pespectiva, todas as elasticidades mudam, mas considee, a título de exemplificação, a elasticidade enda das impotações (π) O valo de π é deteminado da seguinte foma: 6 O agumento contáio apesentado po Kugman (1989), denominado ega de 45º, é que, no longo pazo, as elasticidades enda se ajustam a uma deteminada elação ente a taxa de cescimento do poduto doméstico e a taxa de cescimento do esto do mundo O que se petende aqui é poduzi algo que epesente um meio temo ente esses dois agumentos 7 Paa um estudo empíico sobe a queba estutual da elasticidade-enda das impotações na economia basileia, ve Cavalho e Lima (2007) 8 Caso a podução de tadables low tech seja expandida, haveá pejuízo ao desenvolvimento econômico em função da apeciação cambial, que ocoeá po dois motivos: aumento do influxo de divisas poveniente do aumento das expotações; aumento do peço dos bens non-tadables devido ao aumento da demanda intena Isso inibe a podução do seto de tadables high tech e a geação de extenalidades dinâmicas, pois capital e tabalho são deslocados paa os setoes de tadables low tech e non-tadables Tata-se do que na liteatua econômica denomina-se Dutch Disease Paa mais detalhes, ve Gala (2006, cap 3)

6 6 (6) π = θiπ i k i= 1 A pauta de impotações de um país é composta po k bens, sendo que cada bem possui uma elasticidade enda específica π i, cuja contibuição na deteminação de π depende de sua paticipação em tal pauta θ i Uma mudança no nível da taxa de câmbio eal e a manutenção de sua estabilidade no longo pazo povocam uma alteação de π po dois canais: a quantidade k de bens que compõem a pauta de impotações e o peso elativo de cada bem θ i Po exemplo, a manutenção do nível da taxa de câmbio eal depeciado e competitivo diminui a vaiedade de bens impotados e concenta a pauta naqueles bens essenciais ao funcionamento da economia Todavia, a elevação do nível de desenvolvimento que essa política cambial popociona, implica a edução gadativa da necessidade de tais bens, pois passam a se poduzidos intenamente paa atende ao mecado doméstico e busca sua inseção competitiva nos mecados extenos Assim, π se altea no longo pazo Deceto, a análise tona-se complexa a esse nível, tanto pela vaiedade de bens que compõem a pauta de impotações quanto pelas difeentes eações de tais bens ao nível da taxa de câmbio eal Isso apontaia paa um modelo multi-setoial Dessa foma, algumas hipóteses simplificadoas seão intoduzidas, buscando mante a captação do efeito composição Seguindo o modelo, as expotações e as impotações seão divididas em duas categoias de bens confome abaixo 9 : (7) X = X HT + X (8) M = M HT + M As expotações totais X dividem-se em expotações de bens high tech X HT e bens low tech X 10, assim com as impotações Em temos de taxa de cescimento, tem-se que: 9 Difeentes categoias de tadables eagem de foma difeente à mudança no nível da taxa de câmbio eal Nesse caso, paa simplifica, pode-se considea que existem duas categoias: uma com maio conteúdo tecnológico (high tech) e outa com meno conteúdo tecnológico (low tech) Assim, consideando que o conhecimento tecnológico concenta-se nas expotações, a manutenção da taxa de câmbio eal num nível depeciado e competitivo estimula o aumento das expotações, favoecendo a podução de tadables high tech, tendo em vista o apendizado poveniente da competição em mecados extenos dinâmicos e a atação de investimentos extenos dietos que tal nível popociona Tendo em vista tata-se de uma economia pequena e semi-industializada, os ganhos dessa política são substanciais Paa um agumento nesse sentido, ve Polteovich e Popov (2002) 10 Em elação a essas duas categoias de bens, pode-se considea que a pimeia efee-se à podução de manufatuas de alto conteúdo tecnológico e bens de capital e a segunda à podução de commodities elacionada às iquezas natuais do país (petóleo, minéio, bens agícolas etc)

7 7 (9) x = φx HT + ( 1 φ) x 0 < φ < 1 (10) m = θm HT + ( 1 θ ) m 0 < θ < 1 Em que φ = X e θ = M X HT tech são definidas confome abaixo: M HT As expotações e impotações de bens high tech e low HT HT (11) X a E η Z ε = HT 1 (12) X a E η Z ε = 2 HT HT (13) M b E ψ Y π = 1 HT (14) M b E ψ Y π = 2 Nas equações (11) a (13), cada categoia de bem possui elasticidades específicas, epesentadas po paâmetos positivos, e a 1, a 2, b 1 e b 2 são as constantes das funções Colocando em taxas de cescimento e substituindo em (9) e (10), chega-se a: (15) x = [ φη + (1 φ) η ] e + [ φε + (1 φ) ε z HT HT ] (16) m = [ θψ + (1 θ ) ψ ] e + [ θπ + (1 θ ) π y HT HT ] Imediatamente, obseva-se o efeito composição, que se manifesta a pati da paticipação dos bens high tech na pauta de expotações e impotações Compaando (4) e (5) com (15) e (16), obseva-se que as elasticidades são alteadas pelo efeito composição confome abaixo: (17) η = φη HT + ( 1 φ) η (18) ε = φε HT + ( 1 φ) ε (19) ψ = θψ HT + ( 1 θ ) ψ

8 8 (20) π = θπ HT + ( 1 θ ) π Obseve que, consideando a existência de apenas dois bens, o modelo tona-se mais complexo, pois passa a conta com 8 elasticidades específicas Nesse caso, seá feita a suposição de que as elasticidades específicas (η HT, η, ε HT, ε, ψ HT, ψ, π HT e π ) sejam dadas e que as elasticidades agegadas (η, ε, ψ, e π) peço e enda das expotações e impotações sejam modificadas de acodo com a composição das pautas de expotações e impotações É intuitivo considea que todas as elasticidades se alteem em esposta, po exemplo, a uma depeciação no nível da taxa de câmbio eal e sua manutenção no longo pazo Os incentivos ciados a favo dos tadables high tech numa economia em desenvolvimento alteam as elações estutuais de comécio de um país com o esto do mundo, alteando tanto a pauta de expotações quanto a de impotações em função das extenalidades positivas sobe a estutua podutiva doméstica povenientes do aumento das expotações 11 Todavia, analisa as mudanças de cada uma delas pode taze complicações fomais desnecessáias paa o modelo Sendo assim, busca-se-á utiliza os paâmetos φ e θ como indicadoes das mudanças nas elasticidades agegadas Consideando que seja azoável supo que os bens high tech sejam mais inelástico-peço (η HT < η e ψ HT < ψ ) e mais elástico-enda (ε HT > ε e π HT > π ) do que os bens low tech, o compotamento das elasticidades pode se estudado a pati de φ e θ Quanto maio φ, mais elásticoenda (maio ε) e mais inelástico-peço (meno η) seão as expotações Quanto meno θ, mais inelástico-enda (meno π) e mais elástico-peço (maio ψ) seão as impotações Potanto, o aumento de φ e a edução de θ ao longo do tempo indicam uma melhoa estutual da elação de comécio de um país com o esto do mundo, aumentando a liquidez intenacional sem a necessidade de aumenta as posições passivas com o exteio, pois se tata de um aumento estutuado nas expotações a pati de um nível de taxa de câmbio eal depeciado e competitivo Em outas palavas, o aumento da podução de tadables high tech e a geação de uma balança comecial favoável paa esses bens 12 epesentam a estatégia denominada acima de integação comecial 11 Nesse aspecto, vale efoça o que já foi apontado em nota anteio O agumento de que as extenalidades existentes nas impotações seiam as mais elevantes, o que justificaia uma política de apeciações cambiais, não encontou campo fétil paa compovação empíica nos países da Améica Latina, onde se obsevou baixas taxas de cescimento e uma seqüência de cises financeias Logo, tais extenalidades são limitadas, pois essa política é acompanhada de déficits nas tansações coentes, aumento do débito exteno, aumento do fluxo de capital especulativo e da vulneabilidade extena, o que limita a capacidade de apendizado poveniente do aumento da competição no mecado doméstico O agumento aqui é que as extenalidades existentes nas expotações são mais elevantes, pois pemitem, a pati de uma política de depeciação cambial, potencializa a capacidade de apendizado ineente à competição em mecados extenos dinâmicos, efoçado pelo aumento estutuado das esevas cambiais, edução da vulneabilidade extena e aumento do fluxo de capital de longo pazo O exemplo típico dessa política pode se encontado nos países asiáticos 12 Em temos dinâmicos, considee que υ = φ θ A melhoa estutual na elação de comécio com o esto do mundo implica um cescimento dessa azão ao longo do tempo, ou seja, & υ = [( x x) ( m m)] υ Paa que essa HT HT

9 9 ativa ou, nos temos de Williamsom (2003), a Development Stategy Appoach da política cambial 13 Vale essalta novamente a inspiação kaldoiana, pois se tata de um modelo lideado pelas expotações, o que caacteiza um modelo de estição extena, em que os fatoes que levam ao desenvolvimento econômico estão elacionados tanto à ofeta quanto à demanda Outa hipótese fundamental do modelo efee-se à especificação funcional de φ e θ e à definição de seus agumentos Po se tata de azões que envolvem um componente fotemente tecnológico, é azoável supo que as mesmas possuem uma elação na foma de uma função logística com o nível da taxa de câmbio eal, consideando que o aumento da azão φ/θ epesente melhoias no nível de desenvolvimento econômico Isso pelo seguinte motivo Inicialmente, um aumento no nível da taxa de câmbio eal pemitiá a intodução de inovações tecnológicas e sua difusão motivada pelas extenalidades ligadas às expotações, o que acontece num itmo lento, tendo em vista tata-se de uma economia semi-industializada e equee mudanças substanciais no padão de funcionamento da economia Posteiomente, aumentos no nível da taxa de câmbio eal possibilitaão inicia um pocesso de difusão tecnológica, que ocoe num itmo mais ápido, tendo em vista estaem assentadas as bases de um novo padão tecnológico Finalmente, níveis mais elevados da taxa de câmbio eal passam a te um meno efeito sobe o pocesso de difusão tecnológica Assim, as azões φ e θ mudam na foma de uma função logística em esposta a mudanças no nível da taxa de câmbio eal, confome as especificações abaixo: (21) φ φ = max 1+ φ φ e mine 1 (22) θ θ max = 1+ θ θ e mine 1 De acodo com a equação (21), a paticipação dos tadables high tech na pauta de expotações possui uma elação dieta não-linea com o nível da taxa de câmbio eal, vaiando ente um valo mínimo φ min e um valo máximo φ max Isso se deve ao fato de que os tadables high tech difeencial seja positiva, a condição é que xht mht > x m, ou seja, consideando que o lado esquedo dessa desigualdade seja positivo, o saldo comecial dos tadables high tech deveá cesce ao longo do tempo 13 Gala (2006) apesenta dois estudos sobe política cambial que cooboam essa agumentação O pimeio, ealizado po Ffench-Davis (2004), dedica-se à análise da política econômica do Chile e enfatiza que o sucesso da política cambial chilena esteve associado ao aumento da paticipação do seto de expotações não-tadicionais no total das expotações de 8% paa 20% O segundo, ealizado pelo Banco Mundial (2003), essalta que a pática de um câmbio eal depeciado estimulou o sugimento de um seto dinâmico de tadables, associando o aumento da podutividade na economia à pomoção delibeada de manufatuas paa expotação Emboa não haja fomalização, é possível concebe que em tais casos tenha havido alteação nas elasticidades, sendo o pincipal canal ente a política cambial e o desenvolvimento econômico

10 10 sempe teão uma paticipação mínima na pauta de expotações, mas nunca a mesma se concentaá integalmente nesses bens A equação (22) que ocoe o contáio com as impotações Os paâmetos φ 1 e θ 1 são positivos Implicitamente, considea-se que as mudanças nas pautas de expotações e impotações ocasionadas pelas alteações no nível da taxa de câmbio eal estão associadas a mudanças na estutua podutiva doméstica a favo de podutos tecnologicamente mais sofisticados (tadables high tech) 14, tendo em vista se assumido que existem extenalidades positivas vinculadas ao aumento das expotações e da adoção de um nível de taxa de câmbio eal subvaloizado e competitivo Ou seja, o aumento da paticipação dos podutos high tech na pauta de expotações implica o aumento de sua podução em um deteminado país, povocando impactos em outas vaiáveis elevantes da economia, confome seá visto na seção seguinte Considea-se também implicitamente que podução de podutos tecnologicamente mais sofisticados é a esponsável pelo aumento da taxa de cescimento do poduto doméstico, tendo em vista possibilita o aumento da podutividade de todos os setoes da economia, tal como suposto po Kaldo (1966, 1970) Dessa foma, seá tabalhado fomalmente com a taxa de cescimento do poduto doméstico agegado Em esumo, um aumento e a manutenção da taxa de câmbio eal num nível competitivo incentivaão um aumento nas expotações, que pemitiá aumenta sua intensidade tecnológica pela mudança na estutua podutiva doméstica devido à intodução de inovações tecnológicas e sua difusão na economia, aumentando a podutividade da economia e a taxa de cescimento do poduto doméstico Ao longo desse pocesso, é difícil supo que as elasticidades pemaneçam constantes Daí a pincipal hipótese do modelo se que as elasticidades são endógenas Tês momentos seguintes completaão o agumento O pimeio ocoeá na póxima seção, na qual busca-se-á apesenta uma eleitua simples do modelo de cescimento com estição extena de Thilwall sem fluxo de capital a pati da macoeconomia do desenvolvimento, confeindo ao nível da taxa de câmbio eal uma vaiável estatégica paa a taxa de cescimento de longo pazo, tal como sugeido po Fenkel e Taylo (2006) e Babosa-Filho (2006) Vale enfatiza que o foco pincipal se daá sobe o nível da taxa de câmbio eal e não sobe sua vaiação ao longo do tempo, distanciando-se da discussão comumente existente nesse campo de pesquisa segundo a qual a taxa de câmbio eal apenas teia efeitos sobe o poduto doméstico se houvesse constantes 14 Paa se mais específico, o que está implícito é a idéia de que o poduto doméstico é dividido em non-tadables, tadables high tech e tadables low tech, devendo-se isso à natueza da dinâmica das elasticidades, cuja mudança é incentivada pela demanda, mas passa necessaiamente po uma mudança na estutua podutiva doméstica A inteação com a demanda se dá pelas funções impotações e expotações, poém com uma especificação difeente da usada po Thilwall, visto que haveia dois tipos de bens tadables ao invés de um Uma altenativa paa o modelo seia queba o poduto doméstico em absoção doméstica e saldo comecial, sendo que a dinâmica da estição extena seia adequa o cescimento da absoção ao cescimento da podução Todavia, nesse caso não seia possível veifica a natueza estutual da estição extena e levaia a um leque de política tal como poposto pelo enfoque monetáio do balanço de pagamentos

11 11 desvaloizações, o que se mostaia se insustentável devido aos impactos sobe o nível de peço doméstico 15 Mesmo consideando se um fato estilizado que a taxa de cescimento da taxa de câmbio eal seja igual a zeo no longo pazo, o seu nível é impotante paa o desenvolvimento econômico O que difee a eleitua do modelo aqui da discussão mencionada acima é que a taxa de câmbio eal possui um efeito não apenas de cuto pazo sobe a demanda agegada, mas também de longo pazo ao altea os deteminantes da estição extena, ou seja, as elasticidades enda das expotações e impotações O segundo momento ocoeá com a intodução de duas hipóteses: 1) a taxa de cescimento do poduto de uma economia afeta a taxa de cescimento da podutividade doméstica (o efeito Kaldo-Vedoon); 2) o difeencial ente a podutividade doméstica e a podutividade do esto do mundo afeta a taxa de câmbio eal (o efeito Haod-Balassa-Samuelson) A idéia é veifica em que medida tais hipóteses afetam os esultados obtidos anteiomente, uma vez que se tata de modelos distintos, mas que analisam assuntos coelatos O teceio momento analisaá as implicações paa a taxa de inflação com a adoção de um egime de metas de taxa de câmbio eal, em que seão veificadas quais são as condições em temos de política econômica paa que o nível de taxa de câmbio seja utilizado como vaiável estatégica paa o desenvolvimento econômico 3 Uma econsideação sobe o papel da taxa de câmbio eal no modelo de Thilwall O estudo economético feito po Gala (2006) aponta paa o fato de que o nível da taxa de câmbio eal é uma vaiável elevante paa explica as difeenças nas taxas de cescimento existentes ente os países Além disso, os esultados compovam a hipótese de que há uma coelação positiva ente desvaloizações da taxa de câmbio eal e o cescimento do poduto doméstico As duas pincipais conclusões do tabalho são que: 1) po um lado, a política cambial não é neuta no longo pazo, apontando paa os poblemas ineentes à sobevaloização cambial e as vantagens paa o desenvolvimento econômico ineentes à subvaloização cambial; 2) po outo, a política cambial é um fote fato que explica o sucesso dos países asiáticos em elação aos países da Améica Latina e da Áfica no que diz espeito ao desenvolvimento econômico O que se petende aqui é incopoa tais esultados no modelo teóico de cescimento econômico com estição extena de Thilwall e mosta que, ao contáio do que é nomalmente suposto, a taxa de câmbio eal pode se utilizada tanto paa a melhoia da competitividade peço quanto na melhoia da competitividade não-peço Isso devido ao incentivo que se pode cia, via taxa de câmbio eal, paa aumenta as expotações, e as extenalidades positivas povenientes desse aumento (inovações tecnológicas, apendizado, acúmulo de esevas e atação de investimentos extenos dietos) Tanto no modelo oiginal quanto nas demais extensões, o papel da taxa de câmbio 15 Ve McCombie (1998)

12 12 eal foi consideado despezível no longo pazo Apesa de Babosa-Filho (2001a e 2004) chama a atenção paa a impotância da taxa de câmbio eal, seu modelo enfatizou basicamente os aspectos de cuto pazo da política macoeconômica Todavia, a mesma pode se utilizada paa se obte esultados de longo pazo e o modelo de Thilwall paece abiga as possibilidades paa especula sobe tais aspectos da política macoeconômica Basta paa isso especifica uma ega paa as desvaloizações cambiais e intoduzi o efeito composição na equação completa do modelo, o que implica tona as elasticidades endógenas Não obstante se uma matiz teóica que não faça pate do escopo da análise de Gala (2006), a integação aqui poposta aponta se um campo fétil paa futuos apofundamentos A pimeia mudança em elação ao modelo de Thilwall é a decomposição das expotações em tadables low tech e tadables high tech, uma vez que o aumento das expotações em função do câmbio subvaloizado iá gadativamente aumenta a intensidade tecnológica da pauta de expotações via extenalidades povenientes do apendizado ineente à competição em mecados extenos dinâmicos, tendo em vista tata de uma economia pequena abeta e semi-industializada Num tabalho que visa agumenta a favo do acúmulo de esevas como instumento paa acelea o cescimento econômico, tendo com base os países asiáticos, Polteovich e Popov (2002) ainda apontam as seguintes vantagens da adoção de um câmbio eal subvaloizado: aumento do conhecimento acumulado e da podutividade, aumento do investimento doméstico, aumento do investimento exteno dieto em função da queda elativa do peço dos ativos eais domésticos na moeda local e do aumento da confiança dos investidoes extenos quanto à sustentabilidade do cescimento devido ao acúmulo de esevas cambiais Na palava dos autoes, po azões óbvias, países tecnologicamente atasados tem muito mais ganhos a pati das extenalidades das expotações e dos influxos de investimentos dietos extenos do que os países avançados É po este motivo que uma política delibeada de acúmulo de esevas podeia taze benefícios paa países em desenvolvimento (Poltovich e Popov, 2002, p 163) Logo, há evidências de que a taxa de câmbio eal tem efeitos de longo pazo, contadizendo a hipótese de Thilwall Está implícito que tal política obustece tecnologicamente a estutua podutiva doméstica A segunda mudança em elação ao modelo de Thilwall efee-se à hipótese de que as elasticidades são dadas no longo pazo Confome visto na seção anteio, pode-se considea que as elasticidades mudam à medida que a composição das pautas de expotação e impotação se altea ao longo do tempo Baiam (1997), num estudo economético, mosta que a elasticidade enda das expotações se altea em função de mudanças do poduto pe capita no longo pazo Cavalho e Lima (2007), também num tabalho economético, apesentam que a taxa de cescimento no Basil no peíodo foi compatível com o equilíbio no balanço de pagamentos, mas que a pati da década de 90 houve uma queba estutual da elasticidade enda das impotações em função da

13 13 estatégia de desenvolvimento adotada, que tonou tal taxa mais baixa Tendo em vista que esse peíodo foi macado po apeciações cambiais, em consonância com modelos à la Rodik, não há como desconsidea que a taxa de câmbio eal não tenha influenciado a queba estutual na elasticidade enda das impotações mencionada acima Seá consideado aqui que as elasticidades enda das expotações e impotações são funções lineaes, espectivamente, das azões tadables high tech/expotações totais e tadables high tech/impotações totais Reaanjando as equações (18) e (20), tem-se que: (23) ε = ε + ε ε ) φ ( HT (24) π = π + π π ) θ ( HT Confome visto anteiomente, as elasticidades enda são positivas, sendo que ε > ε e π HT > π As equações acima mostam que quanto maio a intensidade tecnológica das expotações e das impotações, maioes seão suas elasticidades enda Tais hipóteses paecem bastante azoáveis Po um lado, as baixas taxas de cescimento obsevadas no Basil a pati da década de 90 podem se explicadas pela dita pevesidade do equilíbio exteno em função do aumento da paticipação de bens com maio conteúdo tecnológico na pauta de impotações e pelo apofundamento da especialização basileia em expota commodities Po outo lado, as elevadas taxas de cescimento obsevadas nos países asiáticos podem te sido ocasionadas pelo aumento do conteúdo tecnológico das expotações e pela edução desse conteúdo das impotações, tonando o equilíbio exteno mais bando Em outas palavas, no pimeio caso, houve um apeto da estição extena (edução da azão ente as elasticidades enda das expotações e das impotações), enquanto que no segundo caso houve um afouxo da estição extena (aumento da azão ente as elasticidades enda das expotações e das impotações) Substituindo (21) em (23) e (22) em (24), chega-se à elação que se supõe existi ente as elasticidades enda e o nível da taxa de câmbio eal HT (25) ε ( ε ε ) φ HT max = ε + φ E 1+ φ e min 1 (26) π ( π π ) θ HT max = π + θ E 1+ θ e min 1

14 14 A equação (25) mosta que a elasticidade enda das expotações tende a aumenta (diminui) mais apidamente quando a taxa de câmbio eal aumenta (diminui) paa níveis intemediáios e a aumenta (diminui) mais vagaosamente paa níveis extemos De foma contáia, a equação (26) mosta que a elasticidade enda das impotações tende a diminui (aumenta) mais apidamente quando a taxa de câmbio eal aumenta (diminui) e a diminui (aumenta) mais vagaosamente paa níveis extemos Deceto, as elasticidades enda não estão mudando constantemente, pois tal mudança decoe de um pocesso lento, o que eque ceta estabilidade da taxa de câmbio eal, cuja alteação seja alvo explícito de uma política econômica com foco no longo pazo Nesse aspecto que se insee um egime de metas de taxa de câmbio eal em contaposição ao egime de metas de inflação, sendo que no pimeio caso o foco está no desenvolvimento econômico e no segundo caso o foco está na estabilização econômica Paa que a política cambial poduza efeitos estutuais na economia, deve-se estabelece uma ega de ajustamento da taxa de câmbio eal Ou seja, a idéia é que, mesmo que a taxa de cescimento da taxa de câmbio eal seja igual a zeo no longo pazo, seu ajustamento paa uma meta competitiva povoca efeitos além do ajuste da demanda agegada no cuto pazo tal como demonstado no modelo de Babosa-Filho (2001a), pois tal ajuste e sua manutenção na meta competitiva altea as elasticidades enda (deteminantes da estição extena) num movimento favoável à elação de comécio do país em elação ao esto do mundo Paa simplifica, seá estabelecida uma ega paa as vaiações na taxa de câmbio eal, definindo um nível desejado paa a taxa de câmbio eal, ou seja, * (27) e = χ ( E E ) Em (27), χ > 0, * E epesenta a meta de taxa de câmbio eal e E a taxa de câmbio eal compatível com o equilíbio no balanço de pagamentos 16 O paâmeto χ mede a velocidade de ajuste da taxa de câmbio eal à meta estabelecida, sendo um paâmeto sob contole das autoidades monetáias O estabelecimento de uma meta subvaloizada e competitiva implicaá uma desvaloização da taxa de câmbio eal, enquanto que o contáio implicaá uma valoização da taxa de câmbio eal A vaiação cessaá tão logo a meta seja alcançada Sem tece mais detalhes, as equações (25), (26) e (27) pemitem faze uma eleitua do modelo de Thilwall sem fluxo de capitais Pemita esgata a equação completa de tal modelo: 16 A definição de taxa de câmbio eal também é tema de ampla discussão Sobe o assunto ve La Maca (2004) Aqui, de foma simplificada, está sendo suposto que existe um nível da taxa de câmbio eal compatível com o equilíbio no balanço de pagamentos, definido quando não há vaiações nas esevas cambiais Implicitamente, é suposto também que esse nível é compatível com um nível estável dos peços domésticos

15 ε ( η + ψ 1) (28) y = z + e π π 15 Thilwall (1979) considea que e = 0 no longo pazo, eduzindo (28) à y/z = ε/π, sendo que a taxa de cescimento do poduto doméstico se ajusta à taxa de cescimento do esto do mundo, dada as elasticidades enda das expotações e impotações A evidência empíica encontada em Gala (2006), Polteovich e Popov (2002) e, de ceta foma, Cavalho e Lima (2007), dificilmente pemite sustenta a hipótese de Thilwall Em pimeio luga, desvaloizações na taxa de câmbio eal geam um efeito expansionista de cuto pazo via demanda agegada (aumento das expotações), o que é captado pelo segundo temo da equação (28), consideando que a condição Mashall-Lene seja atendida 17 O agumento pedominante é que tal efeito cessaá tão logo se eveta em aumentos dos peços domésticos Todavia, esse agumento desconsidea o fato de que a política macoeconômica pode assegua as condições necessáias paa que a taxa de câmbio eal possa se mantida num nível desvaloizado o tempo suficiente paa gea mudanças estutuais na economia em função das extenalidades positivas existentes nas expotações Em segundo luga, as mudanças estutuais povenientes da manutenção da taxa de câmbio eal num nível desvaloizado e competitivo dificilmente pemitem sustenta a hipótese de que as elasticidades enda das expotações e impotações pemanecem constantes Pelo contáio, o pimeio temo de (28) capta os efeitos de longo pazo de uma desvaloização da taxa de câmbio eal sobe a elação ente a taxa de cescimento do poduto doméstico e a taxa de cescimento do esto do mundo, uma vez que as elasticidades mudam em função de tal desvaloização Deceto, deveão existi valoes paa as elasticidades enda compatíveis com a meta estabelecida paa a taxa de câmbio eal Em esumo, a eleitua do modelo de Thilwall sem fluxo de capitais estabelece que, uma vez definida uma meta competitiva paa o nível da taxa de câmbio eal, * E, haveá uma desvaloização do câmbio eal até atingi o nível desejado pelas autoidades monetáias confome a equação de ajuste (27) Isso faá com que haja uma mudança na composição da pauta de expotações e impotações favoavelmente aos bens tecnologicamente mais sofisticados de acodo com (21) e (22), que po sua vez iá altea as elasticidades confome (23) e (24) Uma vez atingida a meta da taxa de câmbio eal, sua taxa de cescimento volta a se igual a zeo e o segundo temo de (28) desapaece, o que eque que a política macoeconômica gaanta a estabilidade da taxa de câmbio eal ao nível competitivo Todavia, mesmo que o efeito expansionista de cuto pazo da demanda agegada cesse, o efeito de longo pazo da taxa de câmbio eal sobe a taxa de cescimento do poduto doméstico pedua po meio dos novos valoes das elasticidades enda, ε * e π *, 17 As valoizações da taxa de câmbio eal têm um efeito ecessivo sobe o poduto doméstico, fazendo aumenta a ofeta via impotações, esultando em queda dos peços domésticos

16 compatíveis com o novo nível da taxa de câmbio eal, 16 * E Logo, mesmo que a taxa de cescimento da taxa de câmbio eal seja igual a zeo no longo pazo, confome supôs Thilwall, seu nível é um impotante instumento de política paa o desenvolvimento econômico ao altea os deteminantes da estição extena 18 Em compaação ao egime de metas de inflação, há uma invesão de causalidade no egime de metas de taxa de câmbio eal: enquanto no pimeio, o poduto doméstico, po meio das vaiáveis de contole das autoidades monetáias, se ajusta a taxa de inflação doméstica desejada, no segundo, a taxa de inflação doméstica se ajusta paa alcança e mante a taxa de câmbio eal no nível desejado 19 Isso eque uma melho especificação de como a taxa de câmbio eal pode atingi o nível desejado Fomalmente, isso pode se veificado a pati da definição da taxa de cescimento da taxa de câmbio eal (29) e = p f + e pd Consideando que a inflação do esto do mundo é exógena, as desvaloizações da taxa de câmbio eal dependem da taxa de câmbio nominal e da taxa de inflação Substituindo (27) em (29), tem-se que: * (30) χ ( E E ) = p f + e pd Uma vez estabelecida a meta de taxa de câmbio eal, a taxa de câmbio nominal e a taxa de inflação ião se ajusta paa alcança o nível desejado * E Mais especificamente, confome sugeido po Fenkel e Taylo (2006), a vaiável mais utilizada paa influencia a taxa de câmbio eal é a taxa de câmbio nominal, cabendo às políticas monetáia e fiscal contola a taxa de inflação paa pemiti que o nível da taxa de câmbio eal poduza seus efeitos de longo pazo a favo do desenvolvimento econômico Uma vez atingida a meta, fomalmente, a estabilidade da taxa de câmbio eal eque que: (31) e = p d p f 18 Em temos metodológicos, pode-se dize que há um pocesso de histeese na elação ente a taxa de cescimento do poduto doméstico e a taxa de câmbio eal Isso poque, depois de cessado o pocesso de desvaloização da taxa de câmbio eal, ou seja, te atingido a meta estabelecida, o sistema mantém a memóia do estímulo inicial com os novos valoes das elasticidades compatíveis com a meta da taxa de câmbio eal 19 Há outa contaposição ente esses egimes: no pimeio, o foco é de cuto pazo e ecessivo, enquanto no segundo, o foco é de longo pazo e desenvolvimentista

17 17 A equação (31) mosta que, paa assegua os efeitos de longo pazo da taxa de câmbio eal, a política macoeconômica deve gaanti que a vaiação da taxa de câmbio nominal se ajuste ao difeencial de inflação doméstica e extena Agumentando de outa foma, estabelecida uma meta de taxa de câmbio eal (o que também implica uma meta paa as elasticidades enda, a taxa de cescimento do poduto doméstico e a taxa de câmbio nominal) e consideando a inflação do esto do mundo exógena, a política macoeconômica deve assegua que e e p d se ajustem paa assegua os efeitos sobe o poduto doméstico da taxa de câmbio eal subvaloizada e competitiva Confome sugee Fenkel e Taylo (2006), não se tata de uma taefa tivial, tendo em vista os inúmeos fatoes que afetam tais vaiáveis Todavia, tendo em vista não existi fluxo de capitais nessa vesão do modelo, pode-se adota uma hipótese mais simples paa as mudanças na taxa de câmbio eal Se E é a taxa de câmbio eal compatível com o equilíbio no balanço de pagamentos no qual não há mudanças nas esevas cambiais, pode-se supo que opeações de compa e venda de moeda extena po pate das autoidades monetáias focem movimentos na taxa de câmbio eal confome a dieção da meta estabelecida Numa economia sem fluxo de capitais, a foma mais udimenta de desvaloiza a taxa de câmbio é po meio de uma política delibeada de acúmulo de esevas cambiais Confome Polteovich e Popov (2002, p 166), muitos países em desenvolvimento peseguem uma política consciente de desvaloização da taxa de câmbio como pate de sua estatégia oientada paa o estímulo das expotações Po meio da ciação de pessões paa tal desvaloização atavés do acúmulo de esevas cambiais, eles são capazes de limita o consumo e as impotações e estimula as expotações, investimento e cescimento econômico Mais à fente, os autoes chamam a atenção paa o seguinte fato: nossa análise estatística paece evela que estas explicações são incompletas [motivos convencionais paa o acúmulo de esevas] visto que a velocidade da acumulação de esevas cambiais é uma vaiável de política econômica que pode se usada paa acelea o cescimento econômico (idem, p 169) Assim, é azoável supo que, consideando R o nível de esevas compatível com o equilíbio no balanço de pagamentos, * * (32) E = E + γ ( R R ) Em (32), γ > 0 e é um paâmeto sob contole das autoidades monetáias; R * epesenta o nível de esevas cambiais que iá, num pimeio momento, povoca uma vaiação na taxa de câmbio eal na dieção do nível desejado (meta) e, num segundo momento, gaanti a manutenção da meta de taxa de câmbio eal Se * R = R, * E = E ; se * R > R, * E > E e as autoidades monetáias deveão vende moeda extena (eduzi esevas) paa atingi a meta de taxa de câmbio

18 eal; se * R < R, * E < E e as autoidades monetáias deveão compa moeda extena (aumenta esevas) paa atingi a meta de taxa de câmbio eal Potanto, a política de acúmulo de esevas e a pática delibeada de um nível subvaloizado da taxa de câmbio eal efeem-se a um desvio do nível de equilíbio Na teminologia de Polteovich e Popov (2002), efee-se a um egime desbalanceado Há de menciona ainda a assimetia que existe nas duas situações de desequilíbio: enquanto a política de venda de esevas cambiais possui um limite, tendo em vista o estoque de moeda extena se limitado e não se o país doméstico seu emisso, a política de compa de esevas cambiais não possui tal limite, tendo em vista que a aquisição de moeda extena se dá com a moeda doméstica emitida pelo pópio país Deceto, nesse último caso, as implicações são outas, mas, a pincípio, não há limites paa a aquisição de moeda extena Sendo assim, a política de acúmulo de esevas paece apopiada paa altea os deteminantes da estição extena via o nível da taxa de câmbio eal De acodo com (32), quanto maio a meta de taxa de câmbio eal, maio deveá se o nível de esevas acumulado R * em elação ao nível de equilíbio R Obseve que não se tata de um acúmulo passivo de esevas cambiais paa evita valoizações excessivas da taxa de câmbio eal, tal como nomalmente ocoe em países que sofem de Dutch Disease, ou quando ocoe um gande influxo de capitais, não sendo esse o caso consideado aqui Pelo contáio, na visão de Polteovich e Popov (2002), as esevas passam a se um instumento de política paa alavanca o desenvolvimento econômico via desvaloizações delibeadas da taxa de câmbio eal como estatégia de cescimento lideado pelas expotações Nessa vesão adaptada da idéia dos autoes, a vaiação da esevas atende a uma meta de taxa de câmbio eal Sem maioes detalhes, pecebe-se facilmente que tal política eque uma política fiscal e monetáia adequada paa contola os peços domésticos em decoência do aumento da ofeta monetáia 20 Ou seja, um aumento das esevas cambiais iá povoca uma expansão monetáia e uma pessão paa eduzi a taxa de juos, geando uma expansão da demanda agegada via aumento do consumo e do investimento doméstico 21 A pessão dessa expansão sobe os peços domésticos, o que causaia uma queda da meta de taxa de câmbio eal estabelecida, pode se contida po uma política de supeávit pimáio e/ou aumento da dívida pública intena paa enxuga a liquidez da economia Deve-se considea também que o aumento da capacidade podutiva decoente do aumento do investimento doméstico, em função da queda da taxa de juos, De foma simplificada, R = M + RP + DPI, em que M é a ofeta monetáia, RP o esultado pimáio do goveno e DPI a dívida pública intena 21 Deceto, deveá existi um nível da taxa de juos compatível com a taxa de inflação que pemita sustenta a meta de taxa de câmbio eal ao longo do tempo

19 19 e do investimento dieto exteno, em função da queda dos ativos eais domésticos na moeda extena 22, pode contabalancea, ou até mesmo elimina, a pessão sobe os peços domésticos Em outas palavas, a política macoeconômica pode se utilizada paa objetivos de longo pazo via nível da taxa de câmbio eal Uma questão que meece uma análise teóica um pouco mais detalhada efee-se aos impactos do aumento da taxa de cescimento do poduto doméstico Ou seja, se a adoção de um câmbio subvaloizado e competitivo poduz um efeito tão positivo na economia, po que não se adota o mais alto nível de taxa de câmbio eal possível paa alcança elevadas taxas de cescimento do poduto doméstico? Deceto, devem existi mecanismos na economia que impeça que isso ocoa, ou seja, o pópio aumento da taxa de cescimento do poduto doméstico decoente da política acima deve causa impactos que, em algum momento, ião fea o pocesso, impedindo que um deteminado país conviva po um longo peíodo com taxas elevadas de cescimento Esse momento pode esta antes ou depois de se alcança os efeitos positivos plenos de um nível de câmbio subvaloizado e competitivo: a Agentina ecente é um exemplo do pimeio caso e o Japão dos anos 80 é um exemplo do segundo caso Enquanto no pimeio a inflação inteompeu a mudança estutual da economia decoente de um câmbio eal subvaloizado, no segundo a valoização do câmbio eal ocoeu depois que se completou o pocesso de catching-up pemitido pela adoção do câmbio eal subvaloizado Nas duas póximas seções, seão vistas duas possíveis explicações paa esse fato, apesentando em que medida tais impactos alteam as conclusões do foi exposto até aqui 4 O egime de metas de taxa de câmbio eal no modelo de Thilwall e os efeitos Kaldo- Vedoon e Haod-Balassa-Samuelson Os países em desenvolvimento que adotaam a estatégia de integação comecial ativa po meio de um câmbio eal subvaloizado e competitivo expeimentaam um aumento de podutividade e competitividade, consubstanciado na mudança da pauta de expotações a favo de bens tecnologicamente mais sofisticados em decoência das extenalidades positivas ineentes às expotações Nesse aspecto, há algumas lacunas no modelo de Thilwall (1979) Em pimeio luga, não foi consideado que a taxa de câmbio eal pode se um impotante instumento paa melhoia da competitividade não-peço, esevando a ela apenas um efeito tempoáio sobe a competitividade peço Em segundo luga, também não foi levado em consideação os efeitos sobe a podutividade doméstica de uma melhoa na taxa de cescimento do poduto doméstico Finalmente, não há nada que cuba a elação ente podutividade e taxa de câmbio eal Deceto, não se espea que um 22 O aumento do investimento dieto exteno cetamente depende de outos fatoes, tais como a compaação ente as entabilidades dos ativos eais e financeios Mas o aumento das esevas cambais e a queda dos ativos eais domésticos em moeda extena funcionam com fotes atativos paa tais investimentos O exemplo típico desse fato é a China, que passa de um volume de investimentos dietos extenos na odem de US$ 3bi no início da década de 90 paa US$ 50bi em 2003