O Impacto da Reputação e da Concentração Acionária do Acionista Majoritário no Desempenho das Maiores Companhias Abertas da América Latina

Transcrição

1 O Impacto da Reputação e da Concentração Acionária do Acionista Majoritário no Desempenho das Maiores Companhias Abertas da América Latina Autoria: Alan Diógenes Góis, Márcia Martins Mendes De Luca, Alessandra Carvalho de Vasconcelos RESUMO O estudo tem por objetivo avaliar o impacto da reputação e da concentração acionária do acionista majoritário no desempenho das maiores companhias abertas da América Latina, à luz da teoria denominada Economia dos Custos de Transação. Seus resultados possibilitaram verificar que a reputação do acionista majoritário impacta positivamente no desempenho de valor, aceitando-se, assim, a hipótese de que a reputação do acionista majoritário influencia positivamente o desempenho empresarial, em que os acionistas majoritários com reputação asseguram os direitos dos acionistas minoritários, reduzem os custos de transação e melhoram o desempenho das empresas, resultando na sua consequente legitimação perante o mercado. 1

2 1 INTRODUÇÃO Na literatura acadêmica das quatro últimas décadas, não há consenso sobre os significados de imagem, identidade e reputação, se os termos são sinônimos, ou se se diferenciam nitidamente (Dolphin, 2004); e muito dessa falta de consenso tem sido atribuída às áreas de pesquisa em que tais temáticas são abordadas. De acordo com Davies, Chun, Silva e Roper (2003), a reputação é formada pela imagem e a identidade que se desenvolve a longo prazo, como resultado de interações repetidas e de experiências acumuladas nos relacionamentos com a organização (Thomaz & Brito, 2010), revelando-se importante diferencial competitivo. Hall (1993) afirma que a reputação é um recurso intangível que pode fazer a diferença na estratégia de uma organização, além de ser uma fonte de vantagem competitiva. Nesse contexto, Castro (2008) afirma que a boa reputação das organizações é observada pelos stakeholders, que passam a lhes conceder legitimidade, e a confiança nelas depositada se mostra um símbolo dessa legitimação. Pode-se dizer que a reputação é uma estratégia corporativa sinalizadora de legitimidade que pode agregar valor ao desempenho empresarial, além de ser fonte de vantagem competitiva (Fombrun & Shanley, 1990; Hall, 1993; Caixeta, 2008). Desse modo, a reputação, foco da presente pesquisa, apresenta-se como ferramenta estratégica a ser obtida, atribuindo à empresa diferencial competitivo, além de ser difícil de substituir e copiar (Hall, 1993; Balmer & Greyser, 2006), e ainda, apresenta-se como fator que cria vantagem competitiva capaz de influenciar o desempenho empresarial (Roberts & Dowling, 2002; Eberl & Schwaiger, 2005; Thomaz & Brito, 2010). Yoon, Guffey e Kijewski (1993), contudo, defendem que o uso da reputação só tem sentido em um cenário que contemple a assimetria informacional. Nesse contexto de assimetria informacional se insere a estrutura de propriedade, que é determinada pela concentração acionária e pelo contexto societário. Os estudiosos em geral advertem que se deve levar em conta o comportamento dos acionistas majoritários sendo esses os que detêm o maior número de ações totais e o nível de concentração acionária, fatores que podem influenciar o desempenho das empresas (Claessens & Djankov, 1999; Ma, Naughton, & Tian, 2010), assim como a reputação (Fombrun & Shanley, 1990, Delgado-García, Quevedo- Puente, & Fuente-Sabaté, 2010). A sinergia dos elementos reputação do acionista majoritário e desempenho, que são os pilares deste estudo, é contextualizada pela teoria da Economia dos Custos de Transação (ECT). Essa sinergia pode ser explicada na medida em que os acionistas majoritários podem adotar ações oportunísticas que expropriem os direitos dos acionistas minoritários e aumentem os custos de transação, e que a reputação do acionista majoritário reduziria essas ações, que, por efeito, impactaria no desempenho da empresa (Williamson, 1993). Destarte, destaca-se que esta pesquisa considera a reputação um fator redutor das ações oportunísticas e da racionalidade limitada dos acionistas majoritários, atrelada aos pressupostos comportamentais da ECT, reduzindo os custos de transação e influenciando o desempenho das empresas. Desse modo, o estudo apresenta a seguinte hipótese: A reputação do acionista majoritário e sua concentração acionária influenciam positivamente o desempenho empresarial. Diante do exposto, tem-se a seguinte questão de pesquisa: Qual o impacto da reputação e da concentração acionária do acionista majoritário no desempenho das maiores companhias abertas da América Latina? Para responder ao questionamento proposto, o estudo tem como objetivo geral avaliar o impacto da reputação e da concentração acionária do acionista majoritário no desempenho das maiores companhias abertas da América Latina. Foram delineados, ainda, os seguintes objetivos específicos: (i) analisar se o acionista majoritário, detentor de reputação, colabora para aumentar o desempenho empresarial; e (ii) verificar a associação entre a reputação do 2

3 acionista majoritário, o desempenho empresarial e o país de origem de cada uma das maiores companhias abertas da América Latina. A amostra do estudo reúne 194 das 200 maiores companhias abertas da América Latina em 2012, classificadas pela revista Exame Melhores e Maiores, edição 2013, dentre as quais, 56 empresas detêm acionista majoritário com reputação. Como proxy de reputação do acionista majoritário, utilizam-se os rankings de empresas mais responsáveis (mercoempresas Responsables) e de melhores executivos (mercolíderes) do Monitor Empresarial de Reputación Corporativa [MERCO] (2013). Frise-se que a utilização dos rankings do MERCO se deve ao fato de que suas análises de reputação são realizadas em quase todos os países da América Latina, escopo do estudo. A coleta dos dados se deu a partir dos demonstrativos financeiros e formulários societários do exercício findo em 31/12/2012, disponíveis nos websites das bolsas de valores dos respectivos países. A reputação é um importante fator no ambiente organizacional, pois pode impactar no desempenho e no disclosure voluntário, diferenciar a qualidade dos produtos e serviços, garantir o cumprimento de contratos, afirmar o comportamento da firma, inibir a entrada de concorrentes, assegurar os interesses dos stakeholders nas transações e legitimar as empresas perante o mercado (Castro, 2008; Miranda, Pessanha, & Moreira, 2009). Nesse contexto, fazse necessário avaliar, à luz da ECT, se as empresas que detêm acionista majoritário com reputação conseguem obter melhor desempenho. A pesquisa se justifica, pois, além de trazer uma nova abordagem sobre a reputação do acionista majoritário, analisa empresas de diferentes nações, inseridas em um contexto de baixa proteção legal e institucional dos investidores (La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer, & Vishny, 1999). Dessa forma, este estudo procura colaborar para novas percepções sobre o tema reputação e gerar a expansão do conhecimento, para pesquisas futuras. 2 REFERENCIAL TEÓRICO 2.1 Reputação, estrutura de propriedade e desempenho O conceito de reputação vem sendo discutido na literatura acadêmica desde os anos 1950 (Berens & Van Riel, 2004). Os estudos, contudo, ainda não são conclusivos, já que diversas abordagens aplicam a reputação dependendo da área do conhecimento, como economia, estratégia, contabilidade, marketing, comunicação, teoria das organizações e sociologia (Fombrun, Gardberg, & Sever, 2000). Essas diversas abordagens trazem três principais constructos, que se confundem e se complementam: identidade, imagem e reputação. Segundo Albert e Whetten (1985), a identidade fornece uma resposta para a pergunta Quem somos nós como organização?. Desse modo, as manifestações concretas da realidade da empresa, como nome, marca, símbolos, apresentações, patrocínios corporativos e a visão, são fatores da identidade (Argenti & Forman, 2002). De acordo com Markwick e Fill (1997), a imagem é definida como a totalidade da percepção, pelos stakeholders, do modo como uma organização se apresenta no mercado. Segundo Hatch e Schultz (1997), a situação ideal para a empresa ocorre quando sua imagem corporativa é idêntica à sua identidade corporativa. Assim, a empresa obteria uma boa reputação, sendo que a formação da reputação se dá através da soma da imagem com a identidade, ou seja, das percepções interna e externa, respectivamente (Davies et al., 2003). Portanto, através de uma maior quantidade de informações de cunhos financeiro, estratégico e socioambiental evidenciadas pela empresa, seus stakeholders podem lhe atribuir uma boa ou uma má reputação, gerando uma confiança que resulta na sua legitimação. Assim, um maior disclosure tem por objetivo preservar a reputação e manter a legitimidade (Caixeta, 2008; Castro, 2008; Cruz & Lima, 2010). 3

4 Barnett, Jermier e Lafferty (2006) definem a reputação como o julgamento coletivo dos observadores sobre uma empresa, com base na avaliação dos impactos financeiros, sociais e ambientais a ela atribuídos no longo prazo. Entretanto, o presente estudo adota a definição de Gotsi e Wilson (2001), os quais consideram reputação a avaliação geral de uma empresa, por um stakeholder, com base em experiências diretas e em informações sobre as suas ações e/ou comparação com as ações dos principais concorrentes. Destaca-se que a reputação é um recurso intangível, estratégico e fonte de vantagem competitiva das organizações (Hall, 1993). Nessa perspectiva, a reputação é entendida como uma estratégia que agrega valor e gera benefícios para a empresa, na medida em que cria vantagem competitiva. Para Barney (1991), é um recurso estratégico valioso, raro, não imitável e insubstituível. Yoon et al. (1993) advertem que o uso da reputação faz sentido apenas em um ambiente com assimetria informacional. E é nesse contexto de assimetria informacional que se inserem temáticas como a estrutura de propriedade, que é determinada pela concentração acionária e pelo contexto societário. A concentração acionária diz respeito à proporção das ações do acionista majoritário ou de um grupo, sendo que esse acionista ou grupo pode ser o governo, uma família, um investidor institucional ou uma empresa estrangeira, definindo-se, assim, a identidade (Campos, 2006). Segundo Thomsen e Pedersen (2000), o contexto societário pode impactar no desempenho empresarial, pois, dependendo da categoria em que se insere, o acionista majoritário possui diferentes interesses. Quanto ao tema estrutura de propriedade, Demsetz e Lehn (1985) definiram como causas do grau de concentração acionária a instabilidade do mercado, a regulação do setor de atuação, o tamanho da empresa e a estrutura de seu capital; e como consequências os custos e benefícios para o desempenho e valor da empresa. Esses custos e benefícios estão atrelados aos efeitos entrincheiramento e alinhamento, respectivamente. Pelo efeito entrincheiramento, os acionistas majoritários expropriariam os direitos dos acionistas minoritários (Shleifer & Vishny, 1997), além de ser presente o aumento de assimetria informacional, que, nesse caso, impactaria negativamente no desempenho das empresas. Já no efeito alinhamento, os acionistas majoritários assegurariam o monitoramento da administração e minimizariam os conflitos (Okimura, 2003; Rossetti & Andrade, 2011), especialmente em países com baixa proteção legal e institucional dos investidores (La Porta et al., 1999), impactando positivamente no desempenho empresarial. Nesse contexto, emerge a ECT, teoria que estuda os custos de transação como responsáveis pelos modos alternativos de organização da produção, sob um mesmo ambiente institucional (Soares, 2008), aos quais uma empresa incorre quando recorre ao mercado, ou os custos que incidem ao se localizar outro agente disposto a fazer a transação (Coase, 1937). Ainda, segundo Azevedo (1996), a ECT estuda como os parceiros de uma transação protegem-se dos riscos associados às relações de troca. Assim, a redução de riscos no relacionamento entre os agentes significa um menor custo de transação, representando um elemento de eficiência na concorrência entre as empresas. De acordo com Soares (2008), a consideração do indivíduo, pela ECT, assume dois pressupostos comportamentais, no caso a racionalidade limitada e o oportunismo, que são as condições necessárias para a ocorrência dos custos de transação. Desse modo, a existência dos custos de transação deve-se à racionalidade limitada e ao oportunismo dos agentes. Nessa perspectiva, a reputação tende a atenuar os incentivos para se comportar de forma oportunística e reduzir os custos de transação associados à racionalidade limitada, implícitos nos custos globais de procura e seleção de parceiros (Chiles & McMackin, 1996). Levando em conta as recomendações de Chiles e McMackin (1996), esta pesquisa adota igual posicionamento, em que os acionistas majoritários, por possuírem racionalidade limitada, e ao adotarem ações oportunísticas, acabam por expropriar os direitos dos acionistas 4

5 minoritários, aumentando os custos de transação, que impactam no desempenho das empresas Atitude I. Esses acionistas majoritários, porém, quando possuem reputação, asseguram os direitos dos acionistas minoritários, reduzindo os custos de transação e melhorando o desempenho das empresas Atitude II. Dessa forma, a Figura 1 exibe o modelo teórico da pesquisa, levando em conta essas duas atitudes. Figura 1 Reputação do acionista majoritário e desempenho empresarial Fonte: Elaborada pelos autores. De acordo com o exposto, a reputação apresenta-se como fator que pode criar vantagem competitiva, influenciando o desempenho das empresas (Roberts & Dowling, 2002; Eberl & Schwaiger, 2005; Thomaz & Brito, 2010), enquanto a concentração acionária do acionista majoritário (estrutura de propriedade) pode influenciar tanto o desempenho como a reputação (Delgado-García et al., 2010; Ma et al., 2010). Assim, considerando os pressupostos da ECT e as recomendações da literatura sobre a inter-relação de reputação, estrutura de propriedade e desempenho, desenvolvem-se as seguintes hipóteses: H 1 : A reputação do acionista majoritário influencia positivamente o desempenho empresarial. H 2 : A concentração acionária do acionista majoritário influencia positivamente o desempenho empresarial. Destaque-se que o desempenho empresarial vem sendo caracterizado pela literatura por meio de diferentes focos, como o econômico, o operacional e o de valor. O desempenho econômico é medido, muitas vezes, pelo Retorno Sobre o Ativo (ROA) e pelo Retorno Sobre o Patrimônio Líquido (ROE). O desempenho operacional, por sua vez, é medido em diversos casos, por meio do Lucro Líquido e do Lucro Antes de Juros, Impostos, Depreciação e Amortização (EBITDA). E o desempenho de valor é mensurado principalmente pelo Q de Tobin, pelo Market Value Added (MVA), pelo Economic Value Added (EVA) e pelo Grau de Intangilidade (Assaf, 2001; Miranda, 2012). 2.2 Estudos empíricos anteriores O presente tópico apresenta alguns estudos que investigaram a relação da reputação com o desempenho, assim como com a concentração acionária e com o desempenho, reforçando as hipóteses aqui propostas. A Figura 2 destaca os estudos mais alinhados com o presente ensaio, abordando as temáticas reputação, estrutura de propriedade e desempenho, nos contextos nacional e estrangeiro. Conforme pode ser observado, no que tange à associação entre a reputação e o desempenho empresarial, foram identificados diversos estudos nacionais e estrangeiros, não havendo, contudo, um consenso sobre tal relação. Tema Autoria Objetivo Principal resultado Reputação e Desempenho Rose e Thomsen (2004) Caixeta, Lopes, Investigar a relação entre a reputação da firma e o seu desempenho financeiro Verificar se a reputação, medida pelas dimensões governança, A reputação corporativa não afeta o valor da empresa, enquanto o desempenho financeiro melhora a reputação corporativa Não há uma relação direta entre o desempenho econômico-financeiro e a 5

6 Estrutura de propriedade e Desempenho Estrutura de propriedade e Reputação Bernardes, Cardoso e Carvalho Neto (2011) Cardoso, De Luca, Lima e Vasconcelos (2013) Ma et al. (2010) Caixe e Krauter (2013) Delgado- García et al. (2010) desempenho e produtos e serviços, está diretamente relacionada aos seus resultados econômico-financeiros Investigar a relação entre a reputação corporativa e o desempenho das empresas, segundo a classificação proposta pelo Reputation Institute Avaliar o impacto da propriedade e da concentração de propriedade no desempenho das empresas listadas da China Testar se a concentração de propriedade e controle influencia o valor de mercado corporativo Investigar a influência da estrutura de propriedade na reputação corporativa reputação das empresas, especificamente nas três dimensões As empresas com melhor reputação corporativa apresentaram desempenho superior A concentração da propriedade impacta no desempenho da empresa; a concentração de propriedade comercializável tem uma influência mais significativa e positiva que a concentração total de propriedade Há a relação quadrática entre a concentração no direito sobre o fluxo de caixa do acionista controlador e o valor de mercado da firma A concentração de propriedade corrói a reputação corporativa, e a rentabilidade apresentou relação positiva Figura 2 Estudos empíricos nacionais e estrangeiros Fonte: Elaborada pelos autores, com base na revisão da literatura. Cabe ressaltar que esta pesquisa se propõe avaliar o impacto da reputação e da concentração acionária do acionista majoritário no desempenho das maiores companhias abertas da América Latina, por valor de mercado, classificadas pela revista Exame Melhores e Maiores, edição Diferencia-se, portanto, dos estudos referenciados, devido à amplitude da amostra e ao contexto societário e econômico em que estão inseridas as empresas, bem como por adotar, em conjunto, as temáticas reputação, estrutura de propriedade e desempenho. 3 METODOLOGIA O presente estudo se enquadra como descritivo, pois identifica e obtém informações sobre as características de um problema específico (Collis & Hussey, 2005). Quanto à abordagem, a pesquisa é quantitativa, porque usa a coleta de dados para testar hipóteses com base na medição numérica, e porque usa também a análise estatística para estabelecer padrões de comportamento (Sampieri, Collado, & Lúcio, 2013). Quanto aos procedimentos, a pesquisa é documental, pois utiliza materiais ainda não editados (Martins & Theóphilo, 2009). O MERCO, que será utilizado na pesquisa, é uma das ferramentas de referência em medição de reputação corporativa das empresas que operam em países como Alemanha, Argentina, Bolívia, Brasil, Chile, Colômbia, Equador, Espanha, México e Peru. Os rankings desenvolvidos pelo MERCO apresentam uma avaliação multistakeholder, a cargo de diretores, especialistas e clientes (MERCO, 2013). Para o presente estudo, utilizaram-se os rankings mercoempresas Responsables e mercolíderes, sendo avaliadas as práticas das empresas e de seus líderes, respectivamente. Esses rankings foram utilizados para definir a reputação do acionista majoritário: quando pessoa jurídica, observou-se o ranking mercoempresas Responsables; e quando caracterizado como pessoa física, observou-se o ranking mercolíderes. Para se definir a população da pesquisa, utilizou-se como referência o ranking das 200 maiores companhias abertas da América Latina, pelo valor de mercado, da revista Exame Melhores e Maiores, edição A amostra reúne 194 empresas, após a exclusão de seis delas cujos demonstrativos financeiros e formulários societários não foram disponibilizados 6

7 nos websites das bolsas de valores dos respectivos países. As empresas foram distribuídas em dois grupos: Grupo 1 empresas cujos acionistas majoritários detêm reputação, segundo os rankings mercoempresas Responsables, nos casos de pessoa jurídica, e mercolíderes, nos casos de pessoa física; e Grupo 2 empresas cujos acionistas majoritários não detêm reputação, segundo os citados rankings. A Tabela 1 apresenta a distribuição das empresas da amostra, por grupo e por país. Tabela 1 Distribuição das empresas do estudo por grupo e por país País Grupo 1 Acionista majoritário detentor de reputação Grupo 2 Acionista majoritário não detentor de reputação Quantidade Proporção (%) Quantidade Proporção (%) Quantidade Proporção (%) Argentina - 0,0 4 2,9 4 2,1 Brasil 19 33, , ,3 Chile 6 10, , ,5 Colômbia 9 16,1 9 6,5 18 9,3 México 17 30, , ,6 Peru 5 8,9 11 8,0 16 8,2 Total , , ,0 Fonte: Elaborada pelos autores. Atente-se que as empresas brasileiras (44,3%), as mexicanas (18,6%) e as chilenas (17,5%), juntas, perfazem mais de 80% da amostra, observando-se proporções ainda maiores se se considerar a participação dessas três nacionalidades no Grupo 1 e no Grupo 2, separadamente. Para se testar a influência da reputação do acionista majoritário, assim como a sua concentração acionária, no desempenho empresarial, foi aplicada a Regressão Linear Múltipla. O estudo envolveu três modelos de regressão, sendo um para cada aspecto de desempenho econômico, operacional e de valor, definidos como variáveis dependentes. Para o propósito da pesquisa, adotam-se os modelos matemáticos da Regressão Linear Múltipla, representados pelas equações i, ii, iii, a saber: ROAi = α + β1repi + β2cai + β3 TAMi + β4seti (i) LLi = α + β1repi + β2cai + β3 TAMi + β4seti (ii) MVAi = α + β1repi + β2cai + β3 TAMi + β4seti (iii) A Figura 3 exibe as variáveis dependentes, independentes e de controle utilizadas no estudo. Variáveis Métrica Operacionalização Embasamento teórico ROA Lee e Roh (2012) e Desempenho econômico Lucro Líquido / Ativo Domingos e Moura (Retorno Sobre o Ativo) Total (2013) Dependentes Independentes LL MVA REP CA Desempenho operacional (Lucro Líquido) Desempenho de valor (Market Value Added) Reputação do acionista majoritário Concentração acionária do acionista majoritário Ln (Lucro Líquido) Ln (Valor de mercado Patrimônio Líquido) Pessoa Física: Ln da pontuação do ranking mercolíderes do ano 2013 Pessoa Jurídica: Ln da pontuação do ranking mercoempresas Responsables do ano 2013 Proporção de ações do acionista majoritário De Controle TAM Tamanho Ln do Ativo Total Total Caixeta et al. (2011) e Domingos e Moura (2013) Berrone, Surroca, e Tribó (2007) - Fombrun e Shanley (1990) e Delgado- García et al. (2010) Ma et al. (2010) e Cardoso et al. (2013) 7

8 SET Setor de alto impacto ambiental 1 pertence ao setor de alto impacto ambiental, segundo a classificação do FTSE4Good Index Series 0 pertence aos demais setores Curran e Moran (2007) e Delgado-García et al. (2010) Figura 3 Variáveis dependentes, independentes e de controle Fonte: Elaborada pelos autores. Os dados referentes à reputação do acionista majoritário foram obtidos junto aos rankings mercoempresas Responsables e mercolíderes. Já os dados econômico-financeiros, assim como a concentração acionária das 194 empresas foram extraídos de seus demonstrativos financeiros e formulários societários, referentes ao exercício findo em 31/12/2012, disponíveis nas seguintes bolsas de valores: Bolsa de Comercio de Buenos Aires (Argentina), Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros BM&FBovespa (Brasil), Bolsa Comercio de Santiago (Chile), Bolsa de Valores de Colômbia (Colômbia), Bolsa Mexicana de Valores (México) e Bolsa de Valores de Lima (Peru). Tais dados foram coletados no período de agosto a outubro de Ressalte-se que foram excluídas da análise as variáveis de desempenho que apresentaram valores negativos. Os valores contábeis das empresas da amostra foram convertidos para o padrão monetário do Brasil (Real). As taxas de câmbio foram obtidas junto ao Banco Central do Brasil. As contas patrimoniais e as informações de mercado foram convertidas à taxa cambial de 31 de dezembro de 2012, enquanto para as contas de resultado foi utilizada a taxa cambial média de 2012, conforme orientação das International Accounting Standards IAS 21 (IFRS, 2003). O estudo apresenta ainda duas variáveis de controle, que são o tamanho e o setor da empresa, segundo o impacto ambiental da sua atividade. O tamanho, representado pelo logaritmo do Ativo Total, é uma variável adotada em diversos estudos para demonstrar a sua relação com o desempenho e com a reputação corporativa (Roberts, Dowling, 2002; Delgado- García et al., 2010; Cardoso et al., 2013). Quanto ao setor, utilizou-se a classificação dos setores de alto impacto ambiental do FTSE4Good Index Series (2010), que, segundo Brammer e Pavelin (2004), são considerados os mais sensíveis à percepção social, sendo, assim, um fator que pode afetar a reputação. A fim de se alcançar o primeiro objetivo específico, recorreu-se ao Teste t de Student. Para tanto, utilizaram-se os dois grupos de empresas apresentados na Tabela 1: empresas com acionista majoritário detentor de reputação (Grupo1) e empresas com acionista majoritário não detentor de reputação (Grupo 2). Utilizaram-se também as três variáveis de desempenho adotadas no estudo: econômico, operacional e de valor. Para a operacionalização do segundo objetivo específico, fez-se uso da Análise de Correspondência Múltipla. A variável reputação do acionista majoritário é dividida em dois níveis, sem reputação e com reputação, sendo este último subdividido em alta, média e baixa através dos quartis 1 e 3; assim, as empresas que possuem acionista majoritário com reputação abaixo do quartil 1 são caracterizadas como de baixa reputação; as que possuem acionista majoritário com reputação entre os quartis 1 e 3 são caracterizadas como de média reputação; e as que possuem acionista majoritário com reputação acima do quartil 3 são caracterizadas como de alta reputação. Desse modo, a variável reputação do acionista majoritário é dividida em baixa, média e alta reputação e sem reputação. O desempenho empresarial foi dividido em três níveis (alto, médio e baixo), de forma análoga aos critérios da variável reputação do acionista majoritário. Quanto ao país de origem das empresas, foi dividido em Brasil, Chile, México e Outros (Colômbia e Peru), para, assim, se obter grupos com quantidades homogêneas de observações. 8

9 O tratamento dos dados (Teste t de Student, Análise de Correspondência Múltipla e Regressão Linear Múltipla) teve o auxílio do aplicativo Statistical Package for the Social Sciences (SPSS), versão RESULTADOS E DISCUSSÃO 4.1 Características das empresas da amostra Inicialmente realizou-se uma análise descritiva dos dados, a fim de se compreender a sua distribuição. A Tabela 2 traz a distribuição quantitativa das empresas com acionista detentor de reputação e respectiva concentração acionária. Atente-se que a média da reputação do acionista majoritário é mensurada a partir do somatório da pontuação apresentada nos rankings mercoempresas Responsables e mercolíderes dividido por , pontuação máxima a ser obtida nos rankings do MERCO, dividido pela quantidade de empresas de cada país. Critério semelhante é utilizado para obter a relação da concentração acionária apresentada na Tabela 2, em que esta é mensurada pelo somatório da concentração acionária dividido pela quantidade de empresas de cada país. Tabela 2 Descrição das empresas com acionista detentor de reputação e respectiva concentração acionária Reputação do Acionista Majoritário Concentração Acionária País Pessoa Física Pessoa Jurídica Total Média (%) Média (%) Brasil Chile Colômbia México Peru Total Média Fonte: Elaborada pelos autores, com base nos dados da pesquisa. De acordo com a amostra, México e Peru são os países que os acionistas majoritários possuem maior reputação, enquanto a Colômbia detém o menor quantitativo (Tabela 2). Quanto ao tipo de acionista, verifica-se que o Brasil é o país que detém a maior quantidade de empresas com acionista majoritário representado por pessoa jurídica, enquanto o México detém a maior quantidade de empresas com acionista do tipo pessoa física. No geral, mais da metade da amostra compõe-se de empresas em que o acionista majoritário é pessoa jurídica, concentrando 68% do total. Pode-se ainda observar que a América Latina registra uma concentração acionária média bastante alta, chegando a ultrapassar os 50% do capital social. Na análise por país, verifica-se que o Peru assinala a maior concentração acionária, seguido do Chile e do México. Enquanto isso, o Brasil detém a maior dispersão do capital social (apenas 35% de concentração acionária). Em linhas gerais, esse resultado corrobora La Porta et al. (1999), os quais constataram que as empresas latino-americanas registram uma concentração acionária média de 54%, muito embora, quando observada a concentração acionária do Brasil, percebase uma grande dispersão do capital social, comparada com as dos demais países da amostra, e que essa concentração acionária do Brasil se assemelha às de países como os Estados Unidos e o Reino Unido (La Porta et al., 1999). A partir do conjunto de dados coletados, e de acordo com os procedimentos indicados na metodologia, a Tabela 3 reúne as estatísticas descritivas das variáveis utilizadas na Regressão Linear Múltipla. Tabela 3 Estatísticas descritivas das empresas em que o acionista majoritário detém reputação Número de Coeficiente Variável Mínimo Máximo Média Desvio-padrão empresas de variação Reputação , ,25 0,47 9

10 Concentração acionária 56 0,09 1,00 0,50 0,25 0,50 Desempenho econômico 50 0,01 0,23 0,06 0,06 0,89 (ROA) Desempenho operacional (Lucro , , , ,76 1,95 Líquido) Desempenho de valor , , , ,01 1,64 (MVA) Tamanho 56 13,81 20,68 16,54 1,20 0,07 Setor 56 0,0 1 0,34 0,48 1,41 Fonte: Elaborada pelos autores, com base nos dados da pesquisa. Com base na Tabela 3, constata-se que a reputação do acionista majoritário e a sua concentração acionária apresentam valores medianos, numa demonstração de que os acionistas detêm, em média, metade do capital social, e para esses os stakeholders atribuem uma reputação mediana. Quanto ao desempenho, todas as variáveis econômico (ROA), operacional (Lucro Líquido) e de valor (MVA) apresentam um alto coeficiente de variação, demonstrando, assim, uma baixa homogeneidade dos dados, sendo que a variável setor apresenta tal característica, o que não acontece com tamanho, que, dentre as variáveis em questão, é aquela cujos dados apresentam a maior homogeneidade. Uma vez apresentada a análise descritiva dos dados, passou-se à sua análise quantitativa, por meio dos resultados do Teste de Média, da Análise de Correspondência Múltipla e da Regressão Linear Múltipla, aplicados com a finalidade de testar as hipóteses da pesquisa. 4.2 Características da reputação do acionista majoritário e do desempenho empresarial Para verificar se as empresas que possuíam acionista majoritário com reputação apresentavam melhor desempenho econômico, operacional e de valor (primeiro objetivo específico), realizou-se o Teste t de Student (Tabela 4). Para tanto, a amostra foi dividida em dois grupos de empresas, sendo um reunindo as empresas com acionista majoritário detentor de reputação (Grupo 1) e o outro reunindo aquelas com acionista majoritário sem reputação (Grupo 2), como exibe a Tabela 1. Tabela 4 Teste t de Student Reputação Número de empresas Média Sig Desempenho econômico (ROA) Grupo ,06 Grupo ,08) 0,27 Desempenho operacional (Lucro Líquido) Grupo ,33 Grupo ,37 0,85 Desempenho de valor (MVA) Grupo ,68 Grupo ,59 0,65 Fonte: Elaborada pelos autores, com base nos dados da pesquisa. A partir das informações da Tabela 4, verifica-se que, ao nível de 5% de significância, não foi constatada nenhuma diferença significativa entre os grupos. Assim como Rose e Thomsen (2004), Caixeta et al. (2011) e Domingos e Moura (2013) não encontraram relação entre a reputação corporativa e o desempenho empresarial, o estudo também não encontrou relação entre a reputação do acionista majoritário e o desempenho empresarial. Dessa forma, pode-se inferir que ter reputação corporativa ou possuir acionista majoritário com reputação não favorece a obtenção de melhor desempenho. Com o intuito de atender ao segundo objetivo específico (verificar a associação entre a reputação do acionista majoritário, o desempenho empresarial e os países de origem das 10

11 maiores companhias abertas da América Latina), realizou-se a Análise de Correspondência Múltipla. Para sua aplicação, foram utilizadas todas as 194 empresas da amostra. É importante ressaltar que, primeiramente, realizou-se o Teste Qui-Quadrado, o qual demonstrou que, dentre as variáveis de desempenho, somente o desempenho de valor (MVA) apresentou significância com país de origem e com a variável reputação do acionista majoritário. Assim, rejeitou-se a hipótese de que não há correlação entre as variáveis. Portanto, para o presente estudo, a Análise de Correspondência Múltipla foi realizada entre as variáveis reputação do acionista majoritário, desempenho de valor e país de origem. A Figura 4 apresenta o mapa perceptual da Análise de Correspondência Múltipla, de onde podem ser inferidos os resultados. Figura 4 Mapa perceptual da Análise de Correspondência Múltipla Fonte: Elaborada pelos autores, com base nos dados da pesquisa. Com base na Figura 4, constata-se que o Brasil possui empresas com médio desempenho de valor e acionista majoritário com baixa reputação. Por sua vez, o México possui empresas com alto desempenho de valor e acionista majoritário com alta reputação, corroborando os achados de Cardoso et al. (2013); e que a Colômbia e o Peru, integrantes do grupo Outros, possuem empresas com baixo desempenho de valor e acionista majoritário com média reputação. Observa-se, ainda, que não se pode inferir qualquer relação do Chile com as variáveis reputação do acionista majoritário e desempenho de valor. Portanto, dentre as empresas que detêm acionista majoritário com alta reputação e alto desempenho, destacam-se as do México. 4.3 Análise da influência da reputação do acionista majoritário e de sua concentração acionária no desempenho empresarial Por fim, e para atender ao objetivo geral, aplicou-se a Regressão Linear Múltipla. Para tanto, realizaram-se os testes dos pressupostos das regressões (ausência de independência dos resíduos, multicolinearidade, normalidade dos resíduos e homocedasticidade), podendo-se verificar o cumprimento de tais pressupostos. Desse modo, a Tabela 5 reúne os resultados estatísticos dos três modelos de regressão utilizados na pesquisa; os coeficientes das variáveis independentes, que indicam a relação entre as variáveis; as quantidades de observações; os valores de R² e R² ajustado, que evidenciam o grau de explicação do modelo de regressão; e a estatística F, que testa a significância dos modelos de regressão múltipla. Espera-se que a reputação do acionista majoritário e a sua concentração acionária nas empresas do Grupo 1 (Tabela 1) influenciem o desempenho econômico, operacional e de valor, de acordo com as hipóteses da pesquisa. Tabela 5 Resultados da regressão linear múltipla Modelo 1 (ROA) Modelo 2 (Lucro Líquido) Modelo 3 (MVA) 11

12 Constante 0,31(*) 0,96 3,14 REP 0,02 0,40 1,24(***) CA -0,04-0,73-0,76 TAM -0,3(***) 0,57(***) 0,16 SET -0,02-0,23-0,40 Nº de observações R² 0,24 0,48 0,21 R² ajustado 0,17 0,43 0,15 F valor 3,57(**) 10,43(***) 3,27(**) Legenda: (***) Significante ao nível de 1%; (**) Significante ao nível de 5%; (*) Significante ao nível de 10%. Fonte: Elaborada pelos autores, com base nos dados da pesquisa. Observa-se que todos os modelos foram significantes de até 5%, indicando que eles são válidos e que é possível fazer inferência acerca de cada um deles, já que esse resultado avalia a significância conjunta das variáveis explicativas. O Modelo 1 tem como variável dependente o desempenho econômico (ROA), e apresentou significância de até 5% no Teste F. Por esse modelo, somente tamanho foi significante, apresentando uma correlação negativa, de modo a sugerir que, quanto maior a empresa, menor o desempenho econômico. Portanto, o modelo de regressão ROA rejeita tanto H 1 como H 2, demonstrando que nas maiores companhias abertas da América Latina a reputação do acionista majoritário e a sua concentração acionária não influenciam o desempenho econômico. O Modelo 2 tem como variável dependente o desempenho operacional (Lucro Líquido), apresentando significância de até 1% no Teste F. Levando-se em conta esse modelo, somente tamanho foi significante, evidenciando uma correlação positiva, de maneira a indicar que, quanto maior a empresa, maior o desempenho operacional. Portanto, o modelo de regressão Lucro Líquido rejeita tanto H 1 como H 2, demonstrando que nas maiores companhias abertas da América Latina a reputação do acionista majoritário e a sua concentração acionária não influenciam o desempenho operacional. O Modelo 3 tem como variável dependente o desempenho de valor (MVA), sendo que apresentou significância de até 5% no Teste F. Nesse modelo, somente reputação foi significante, apresentando uma correlação positiva, de modo a apontar que, quanto maior a reputação do acionista majoritário, maior o desempenho de valor da empresa. Portanto, o modelo de regressão MVA aceita H 1 e rejeita H 2, apontando que nas maiores companhias da América Latina a reputação do acionista majoritário influencia positivamente o desempenho de valor, enquanto a concentração acionária do acionista majoritário não o influencia. Portanto, dos modelos propostos para testar as hipóteses da pesquisa, somente o Modelo 3 aceita a primeira hipótese (H 1 ). Tal resultado pode ser explicado pelo fato de o MVA (medida de desempenho de valor adotada no estudo) ser uma variável mensurada a partir da percepção do mercado frente à gestão do capital, e por sua capacidade de criação de valor ao acionista (Kruger & Petri, 2013), possuindo, assim, relação intrínseca com a reputação, variável que surge através da percepção dos diversos stakeholders da empresa; e possui também a característica de criação de valor (Fombrun et al., 2000; Gotsi & Wilson, 2001). Pode-se inferir, ainda, que esse resultado demonstra que as empresas com melhor reputação estariam legitimadas e, como consequência, obteriam melhor desempenho, que, no caso, foi o desempenho de valor (MVA). Os resultados confirmaram o modelo teórico proposto à luz da ECT, em que esses acionistas majoritários detentores de reputação asseguram os direitos dos acionistas minoritários, reduzem os custos de transação e melhoram o desempenho de valor das empresas. Mais além, os resultados do Modelo 3 corroboram os achados de Roberts e Dowling (2002), Delgado-García et al. (2010) e Thomaz e Brito (2010), quanto à questão de a reputação influenciar o desempenho e criar vantagem competitiva. O presente estudo, 12

13 contudo, não encontrou significância para inferir qualquer relação entre a concentração acionária do acionista majoritário e o desempenho empresarial, refutando, assim, os achados de Delgado-García et al. (2010), Ma et al. (2010), e Caixe e Krauter (2013). 5 CONSIDERAÇÕES FINAIS O presente estudo teve como objetivo geral avaliar o impacto da reputação e da concentração acionária do acionista majoritário no desempenho das maiores companhias abertas da América Latina. Para tanto, foram analisados os demonstrativos financeiros e os formulários societários, do exercício de 2012, das 194 empresas da amostra. Os resultados obtidos possibilitaram constatar nas empresas da amostra uma média de 48% na reputação do acionista majoritário, sendo que a concentração acionária é superior a 50% do capital social. Tal resultado mostra que as empresas latino-americanas possuem alta concentração acionária, e que esse pode ser o motivo de possuírem acionistas majoritários com média reputação, pois, quando as empresas detêm acionistas com grande parte de suas ações, estes podem adotar ações oportunísticas, e, assim, não serem bem vistos pelos diversos stakeholders, impactando na sua reputação e dificultando a sua legitimação. O Teste t de Student demonstrou não haver diferenças estatísticas no desempenho econômico, operacional e de valor das empresas que detêm acionista majoritário com reputação e das empresas que não possuem acionista majoritário com reputação. A aplicação da Análise de Correspondência Múltipla possibilitou verificar a associação entre as variáveis reputação do acionista majoritário, desempenho de valor e país de origem. Observou-se que as empresas do México são as que apresentam alto desempenho de valor e possuem acionistas majoritários com alta reputação; já as empresas brasileiras apresentam médio desempenho de valor e detêm acionistas majoritários com baixa reputação. Destaquese que as empresas mexicanas apresentaram maior quantidade de acionistas majoritários do tipo pessoa física, sugerindo que esses acionistas estariam mais preocupados com a sua reputação, pois a atribuição de uma má reputação a eles poderá impactar nos resultados das empresas, já que eles são a representação das empresas no mercado. Os resultados obtidos através da Regressão Linear Múltipla possibilitaram inferir que a reputação do acionista majoritário impacta positivamente no desempenho de valor, aceitando, assim, a hipótese de que a reputação do acionista majoritário influencia positivamente o desempenho empresarial sob a perspectiva da medida de valor (MVA), validando o modelo teórico proposto à luz da ECT no estudo. Dessa forma, os acionistas majoritários detentores de reputação asseguram os direitos dos acionistas minoritários, reduzem os custos de transação e melhoram o desempenho de valor das empresas, resultando na legitimação destas perante o mercado. Esse resultado confirmou a relação do MVA com a reputação, já que ambos estão atrelados à percepção dos stakeholders externos. Esse achado sugere que as medidas tradicionais de desempenho empresarial, como o ROA e o Lucro Líquido, não conseguem exprimir um resultado das atividades das empresas que reflita a ótica do mercado. Por meio dos métodos estatísticos utilizados foi possível observar que há uma relação entre a reputação e o desempenho empresarial, conforme descrita na literatura, em que o desempenho é reflexo da vantagem competitiva (Fombrun & Shanley, 1990; Fombrun et al., 2000; Roberts & Dowling, 2002; Delgado-García et al., 2010; Thomaz e Brito, 2010). Ressalta-se ainda, que os resultados demonstram a importância da reputação como fator redutor de ações oportunísticas, por conseguinte, reduz os custos de transação e impacta o desempenho (Williamson, 1993; Chiles & McMackin, 1996). Portanto, pode-se concluir que a reputação, considerada estratégia da organização, gera vantagem competitiva atribuída a um desempenho empresarial de valor. Considerando-se as limitações desta pesquisa quanto ao espaço temporal analisado e à proxy utilizada para reputação do acionista majoritário, recomenda-se a realização de análise 13

14 mais robusta, levando em conta relatórios compreendendo período mais abrangente, além da atribuição de outras medidas para a reputação do acionista majoritário, pois os acionistas majoritários são a representação das empresas e a reputação da empresa também considera a reputação do acionista majoritário no mercado. Sugere-se, ainda, a realização de pesquisas para análise da relação entre o desempenho e a reputação do acionista majoritário entre empresas de países desenvolvidos e de países em desenvolvimento, possibilitando a comparação com os resultados aqui encontrados. REFERÊNCIAS Albert, S., & Whetten, D. A. (1985). Organizational identity. Research in Organizational Behavior, 7, Argenti, P. A., & Forman, J. (2002). The power of corporate communication crafting the voice and image of your business. New York: McGraw-Hill. Assaf, A., Neto. (2001). Estrutura e análise de balanços: um enfoque econômico-financeiro. São Paulo: Atlas. Azevedo, P. F. (1996). Integração vertical e barganha. Tese de Doutorado em Economia, Universidade de São Paulo, São Paulo, SP, Brasil. Balmer, J. M. T., & Greyser, S. A. (2006). Corporate marketing: integrating corporate identity, corporate branding, corporate communications, corporate image and corporate reputation. European Journal of Marketing, 40(7/8), Barnett, M. L., Jermier, J. M., & Lafferty, B. A. (2006). Corporate reputation: the definitional landscape. Corporate Reputation Review, 9(1), Barney, J. (1991). Firm resources and sustained competitive advantage. Journal of Management, 17(1), Berens, G., & Van Riel, C. B. M. (2004). Corporate associations in the academic literature: three main streams of thought in the reputation measurement literature. Corporate Reputation Review, 7(2), Berrone, P., Surroca, J., & Tribó, J. A. (2007). Corporate ethical identity as a determinant of firm performance: a test of the mediating role of stakeholder satisfaction. Journal of Business Ethics, 76(1), Brammer, S., & Pavelin, S. (2004). Building a good reputation. European Management Journal, 22(6), Caixe, D., & Krauter, E. (2013). A influência da estrutura de propriedade e controle sobre o valor de mercado corporativo no Brasil. Revista de Contabilidade e Finanças, 24(62), Caixeta, C. G, F. (2008). Competitividade brasileira: um estudo da reputação de empresas nacionais por meio das dimensões governança, desempenho e produtos e serviços. Dissertação de Mestrado em Administração, Pontifícia Universidade Católica de Minas Gerais, Belo Horizonte, MG, Brasil. Caixeta, C. G. F., Lopes, H. E. G., Bernardes, P., Cardoso, M. B. R., & Carvalho, A. M., Neto. (2011). Reputação corporativa e desempenho econômico-financeiro: um estudo em cinco grandes grupos empresariais brasileiros. Revista Eletrônica de Gestão Organizacional, 1(9), Campos, T. L. C. (2006). Estrutura da propriedade e desempenho econômico: uma avaliação empírica para as empresas de capital aberto no Brasil. Revista de Administração da USP, 41(4), Cardoso, V. I. C., De Luca, M. M. M., Lima, G. A. S. F., & Vasconcelos, A. C. (2013). Reputação corporativa nas empresas brasileiras: uma questão relevante para o desempenho empresarial?. Revista Contemporânea de Contabilidade, 10(21),

15 Castro, D. J. (2008). Como se constrói uma "reputação corporativa"?. Dissertação de Mestrado em Administração de Empresas, Escola de Administração de Empresas de São Paulo, Fundação Getúlio Vargas, São Paulo, SP, Brasil. Chiles, T., & McMackin, J. (1996). Integrating variable risk preferences, trust, and transaction cost economics. Academy of Management Review, 21, Chun, R. (2005). Corporate reputation: meaning and measurement. International Journal of Management Reviews, 7(2), Claessens, S., & Djankov, S. (1999). Ownership concentration and corporate performance in the Czech Republic. Journal of Comparative Economics, 27(3), Coase, R. H. (1937). The nature of the firm. Economica. New Series, 4, Collis, J., & Hussey, R. (2005). Pesquisa em administração: um guia prático para os alunos de graduação e pós-graduação (2a ed.). Porto Alegre: Bookman. Cruz, C. V. O. A., & Lima, G. A. S. F. (2010). Reputação corporativa e nível de disclosure das empresas de capital aberto no Brasil. Revista Universo Contábil, 6, Curran, M. M., & Moran, D. (2007). Impact of the FTSE4Good Index on firm price: an event study. Journal of Environmental Management, 82(4), Davies, G., Chun, R., Silva, R. V., & Roper, S. (2003). Corporate reputation and competitiveness. Corporate Reputation Review, 5(4), Delgado-García, J. B., Quevedo-Puente, E., & Fuente-Sabaté, J. M. (2010). The impact of ownership structure on corporate reputation: evidence from Spain. Corporate Governance: An International Review, 18(6), Demsetz, H., & Lehn, K. (1985). The structure of corporate ownership: causes and consequences. Journal of Political Economy, 93(6), Dolphin, R. R. (2004). Corporate reputation - a value creating strategy. Corporate Governance, 4(3), Domingos, S. R. M., & Moura, A. A. F. (2013, julho). Reputação corporativa e desempenho: uma análise nas maiores companhias abertas do Brasil. Anais do Congresso USP de Controladoria e Contabilidade, São Paulo, SP, Brasil, 13. Eberl, M., & Schwaiger, M. (2005). Corporate reputation: disentangling the effects on financial performance. European Journal of Marketing, 39(7/8), Exame. (2013). Melhores e maiores: as 1000 maiores empresas do Brasil, São Paulo: Editora Abril. Fombrun, C. J., Gardberg, N. A., & Sever, J. M. (2000). The reputation quotient: a multistakeholder measure of corporate reputation. Journal of Brand Management, 7(4), Fombrun, C. J., & Shanley, M. (1990). What's in a name? Reputation building and corporate strategy. Academy of Management Journal, 33(2), FTSE4Good Index Series. (2010). Inclusion criteria. Retrieved October 22, 2013, from ftse.com/indices/ftse4good_index_series/downloads/f4g_criteria.pdf Gotsi, M., & Wilson, A. M. (2001). Corporate reputation: seeking a definition. Corporate Communications: An International Journal, 6(1), Hall, R. (1993). A framework linking intangible resources and capabiliites to sustainable competitive advantage. Strategic Management Journal, 14(8), Hatch, M. J., & Schultz, M. (1997). Relations between organizational culture, identity and image. European Journal of Marketing, 31(5/6), International Financial Reporting Standards IFRS. (2003). IAS 21 The effects of changes in foreign exchange rates. Retrieved October 14, 2013, from 15

16 Kruger, S. D., & Petri, S. M. (2013, outubro). Novas evidências da relação entre medidas tradicionais de desempenho e aquelas baseadas na geração de valor a partir do custo de capital. Anais do Semead Seminários de Administração, São Paulo, SP, Brasil, 16. La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Shleifer, A., & Vishny, R. (1999). Corporate ownership around the world. Journal of Finance, 54(2), Lee, J., & Roh, J. J. (2012). Revisiting corporate reputation and firm performance link. Benchmarking: An International Journal, 19(4/5), Ma, S., Naughton, T., & Tian, G. (2010). Ownership and ownership concentration: which is important in determining the performance of China s listed firms? Accounting & Finance, 50, Markwick, N., & Fill, C. (1997). Towards a framework for managing corporate identity. European Journal of Marketing, 31(5/6), Martins, G. A., & Theóphilo, C. N. (2009). Metodologia da investigação científica para ciências sociais aplicadas. São Paulo: Atlas. MERCO Monitor Empresarial de Reputación Corporativa. (2013). Recuperado em 22 outubro, 2013, de Miranda, A. R. A., Pessanha, G. R. G., & Moreira, L. B. (2009, setembro). Compreendendo a identidade organizacional a partir do estudo de sua cultura e imagem. Anais do Encontro da Associação Nacional de Pós-Graduação em Administração, São Paulo, SP, Brasil, 33. Miranda, K. F. (2012). Capacidade inovativa, seus antecedentes e o desempenho de empresas brasileiras inovadoras. Dissertação de Mestrado em Administração e Controladoria, Programa de Pós-Graduação em Administração e Controladoria, Universidade Federal do Ceará, Fortaleza, CE, Brasil. Okimura, R. T. (2003). Estrutura de propriedade, governança corporativa, valor e desempenho das empresas no Brasil. Dissertação de Mestrado em Administração, Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade, Universidade de São Paulo, São Paulo, SP, Brasil. Roberts, P. W., & Dowling, G. R. (2002). Corporate reputation and sustained superior financial performance. Strategic Management Journal, 23(12), Rose, C., & Thomsen, S. (2004). The impact of corporate reputation on performance: some Danish evidence. European Management Journal, 22(2), Rossetti, J. P., & Andrade, A. (2011). Governança corporativa. São Paulo: Atlas. Sampieri, R. H., Collado, C. F., & Lúcio, P. B. (2013). Metodologia de pesquisa (3a ed.). São Paulo: McGraw Hill. Shleifer, A., & Vishny, R. (1997). A survey of corporate governance. Journal of Finance, 52, Soares, C. (2008). A relação entre fatores macroeconômicos e governança corporativa com o comportamento do mercado de capitais brasileiro. Dissertação de Mestrado em Contabilidade, Programa de Mestrado em Contabilidade, Universidade Federal do Paraná, Curitiba, PR, Brasil. Thomaz, J. C., & Brito, E. P. Z. (2010). Reputação corporativa: construtos formativos e implicações para a gestão. Revista de Administração Contemporânea, 14(2), Thomsen, S., & Pedersen, T. (2000). Ownership structure and economic performance in the largest european companies. Strategic Management Journal, 21(6), Williamson, O. E. (1993). Transaction cost economics and organization theory. Journal of Industrial and Corporate Change, 2, Yoon, E., Guffey, H. J., & Kijewski, V. (1993). The effects of information and company reputation on intentions to buy a business service. Journal of Business Research, 27,