Debate no IBRE- FGV- RJ sobre Poupança e Juro. Fernando Nogueira da Costa Professor do IE- UNICAMP

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1 Debate no IBRE- FGV- RJ sobre Poupança e Juro Fernando Nogueira da Costa Professor do IE- UNICAMP h@p://fernandonogueiracosta.wordpress.com/

2 Perguntas Qual é minha visão do processo de formação da renda, poupança e juro? Por que a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada? Por que, apesar da taxa nominal básica de juros ser tão elevada, a taxa da inflação permanece muito elevada?

3 Qual é minha visão do processo de formação da renda, poupança e juro? Juro

4 Teoria Clássica do Juro juros = pagamento de prêmio pela possibilidade de se dispor de capital de terceiros que proporciona lucro: ( LL / [KP + K3º] ) > LL / KP taxa de juros = fenômeno subordinado e determinado pela taxa de lucro: J L taxa de juros natural = taxa de lucro => fenômeno real = f( condições técnicas de produção que determinam produgvidade; nível de salário real): J n = [LL / PL] = f( Y / N, W / P ) 4

5 Teoria das Duas Taxas de Juros Taxa de juros observada no mercado = f( oferta e demanda de moeda) => fenômeno monetário: J m = f( M s / M d ) Taxa natural (J n ), derivada da interação entre poupança e invesgmento. É uma taxa hipotégca que corresponde àquela que levaria o sistema ao equilíbrio monetário, em caso de igualdade entre as duas taxas. Taxa de juros natural = centro gravitacional (referente a fundamentos) da taxa de juros de mercado: J m J n O Processo Cumulaavo é gerado por desvio entre essas duas taxas de juros (de emprésimos e real) => distonia entre a demanda agregada sob forma monetária e dada oferta de todos os bens => variações dos preços nominais. 5

6 Knut Wicksell Acionamento do Processo Cumulaavo por um choque monetário, em função da mudança de comportamento dos bancos, que induz a alteração da taxa de juros do mercado E/OU por um choque real, em função da mudança de comportamento do público não bancário, que provoca um deslocamento da poupança e/ou do invesimento, resultando na alteração da taxa de juros natural. Equilíbrio Monetário Circunstância em que as insituições financeiras estão apenas fazendo intermediação entre poupança e invesgmento. Apenas nessa (rara) situação, a oferta de moeda deixa de ser endógena e inexistem o excesso de demanda agregada e o processo cumulagvo. 6

7 juro real neutro de longo prazo O juro real neutro de longo prazo depende dos fundamentos estruturais da economia como: 1. produividade, 2. prêmio de risco soberano, 3. prêmio de risco de inflação, 4. dívida pública, 5. preferências intertemporais, 6. questões insitucionais, etc. Ortodoxia: são fatores diretamente associados ao comportamento da poupança no longo prazo. 7

8 juro real de equilíbrio em curto prazo O juro real de equilíbrio em curto prazo depende do juro real de longo prazo e de elementos conjunturais, todos com defasagens, como mudanças temporárias no ritmo de crescimento da economia global, acelerações cíclicas no gasto do governo, alterações na taxa de câmbio real, prêmio de risco- país, relações dívida pública / PIB e crédito / PIB, etc. Ortodoxia: juros servem para inibir o consumo privado e esgmular a poupança, na ausência de poupança pública suficiente para financiar os necessários invesimentos. 8

9 raciocínio wickselliano A dinâmica da taxa de juros real de equilíbrio é de suma relevância para a condução da políaca monetária: é através dos desvios entre a taxa de juros efegva, que é afetada pelas decisões do Banco Central, e a taxa de juro de equilíbrio em longo prazo, que a autoridade monetária esgmula ou contrai a demanda agregada com o intuito de manter a inflação na meta. No Brasil, onde a taxa real de juros teve tendência de queda mas a taxa observada ainda é bastante elevada, quando comparada ao padrão internacional, é provável que o grau de incerteza na esamaava da hipotéaca taxa de juros para Equilíbrio Monetário seja ainda maior. 9

10 políaca experimental de juros: seguidas tentaavas- e- erros Dadas as elevadas incertezas associadas às medidas das taxas de equilíbrio monetário, o melhor que a autoridade monetária pode fazer é conduzir a polígca monetária de forma pragmágca. A cada passo, avalia o impacto de suas ações sobre a economia, considerando as defasagens. A redução do crescimento dos gastos correntes (privados e/ou públicos), tudo o mais constante, aumentaria a poupança da economia e reduziria o juro real de equilíbrio. Esta é uma taxa hipotéaca, seguidamente testada, em uma série de tentaivas e erros, cujo reconhecimento se dá ex- post ou a posteriori... 10

11 TFE X TPL Teoria Neoclássica dos Fundos de Emprésamos: juros = prêmio pela renúncia ao consumo imediato. Teoria Keynesiana da Preferência pela Liquidez: juros = prêmio pela renúncia à liquidez. 11

12 Teoria Neoclássica dos Fundos de Emprésamos juros = compensação pela espera (abstenção do consumo) ao deixar de dispor de dinheiro no presente. => renúncia de parte do consumo presente (poupança) para adquirir condições de aumentar o consumo futuro (invesamento): J = f( C t / C t + 1 ) taxa de juros = determinada, conjuntamente, pela poupança (oferta de fundos) e pelo invesamento (demanda de fundos): J = f( S / I ) = f( FE s / FE d ) 12

13 Teoria Neoclássica dos Fundos de Emprésamos A poupança e o invesimento agregados se equilibram por meio da taxa de juros => Lei de Say: não importa se a renda é poupada ou gasta: o que é produzido é vendido, se não para o consumo, então, para o invesamento. => fenômeno real: oferta de poupança = f( parcimônia; desejo de consumo futuro); demanda de capital = f( ganância; adoção de inovação tecnológica para aumentar a produividade). doutrina da poupança forçada: Δ M s c => (I > S) => 13 ( DDA > OFA ) => Δ P => W/P => C => Δ S

14 Críaca de Keynes Como o juro não é fenômeno monetário, se ele é pagamento devido a emprésgmo? Por que a poupança é antecedente (prévia) ao invesamento, se este é financiado por crédito e mulgplica a renda, cuja parte não consumida é a poupança (ex- post ou resíduo contábil)? => a oferta de fundos (poupança) e a demanda de fundos (invesamento) não são independentes: I p => M d c => I e => Δ Y => [ Y t C t + 1 ] = S t

15 Interação entre mulaplicador de renda e monetário PMgC = 0,8, ou seja, K = 1 / (1 0,8) em R$ milhões O sistema bancário muliplica a quanidade de moeda (e gera funding) à medida que empresta para gastos produivos que muliplicam renda. 15

16 Teoria do Juro Exógeno CRÍTICA DE KEYNES: interdependência da poupança e do invesgmento. CRÍTICA A KEYNES: interdependência da oferta e da demanda por moeda, ou seja, oferta de moeda endógena. CRÍTICA PÓS- KEYNESIANA À CIRCULARIDADE DE IDEIAS EM KEYNES: M s exógena => J = f( M d ) M d = f( Y ) Y = f( I ) I = f( J ) => J = f( J)?! Obs.: M d transacional ou finance X M d precaucional ou especulaiva (saldo monetário ocioso) 16

17 Sáara de Robertson à teoria do juro como prêmio para renunciar à liquidez A taxa de juros é o que é pela expectagva de que ela seja diferente; se não há expectagva que ela seja diferente, não há nada que nos diga por que ela é o que é. Referência à armadilha da liquidez: baixa taxa de juros = f( espera de aumento do prêmio para se abandonar a liquidez, isto é, expectaiva por alta taxa de juros ) Obs.: única conjuntura de preferência por liquidez generalizada ou absoluta. 17

18 BACEN (maior paricipante do mercado): pode sinalizar taxa de juros de referência para ancorar a opinião errágca do mercado = fenômeno políaco: polígca do juro básico. Teoria da Taxa de Juros Exógena Banda de juros = faixa de arbítrio da autoridade monetária = f( contexto histórico ou conjuntural [tempo]; local [espaço]) = arte da polígca econômica. O poder do Banco Central manipular juros não é ilimitado = f( nos extremos da escala está circunscrito pelas forças reais dos fundamentos 1. teto: custo do financiamento [funding] X lucro esperado [produgvidade], 2. piso: excesso de alavancagem financeira, para as empresas; E/OU para o governo: 1. teto: encargos financeiros da dívida pública e 2. piso: fuga de capitais do mercado financeiro formal). dentro desses limites: taxa de juros de mercado fica indeterminada = f( livre jogo de expectagvas incertas em curto prazo) = fenômeno monetário.

19 Condições econômicas avaliadas para estabelecer políaca de juros Demanda agregada: consumo, invesimento, execução orçamentária, hiato de recursos externos. Oferta agregada: produção de bens e serviços dos setores, mercado de trabalho, evolução da Y/N. 1. Cenário internacional 2. Movimento de capitais para suprir necessidades de pagamentos externos 3. Comportamentos recentes dos preços 4. Perspectivas para a evolução da inflação 19

20 Fundamentos considerados pelo BACEN para a fixação do juro e câmbio 1. Paridade entre as taxas de juros: o diferencial entre a taxa de juros interna e a externa e o regime cambial (o chamado cupom cambial). 2. Graus de abertura comercial e financeira. 3. Taxa de crescimento econômico e do emprego (elasticidade dos gastos à taxa de juros). 4. Paridade dos poder de compra: a meta da inflação interna e a esperada taxa de inflação externa. 5. Forças especulativas do mercado de câmbio. 20

21 Estrutura das taxas de juros por markup e markdown Fixação pelo Banco Central (price maker) da referência (taxa de redesconto ou taxa do over) para a taxa de juros do mercado a atacado (interbancário) Dado esse custo de tomar/doar recursos no atacado (custo de oportunidade), bancos (price takers) adicionam um markup para estabelecer a taxa de juros para emprésamos e um markdown para a taxa de juros para captação, no varejo. A curva de oferta de moeda é então horizontal nesta dada taxa de juros: J exógena = f(decisão ex- ante) => M s endógena = f( resultado ex- post ). 21

22 Por que a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada?

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25 Ciclo de relaxamento monetário, entre agosto de 2011 e outubro de 2012, levou a Selic de 12,5% para 7,25% ao ano, taxa que permaneceu até abril de Paridade entre Taxas de Juros ou Cupom Cambial: (I i*) = ê 25

26 A taxa de juros interna estava relakvamente alta ou a taxa de juros norte- americana estava relakvamente muito baixa?

27 Taxa de juros real ex- ante: 7% aa Taxa de juros real ex- post: 5% aa Agosto 2011 Outubro 2012 Abril

28 A taxa real de juros no Brasil caiu para cerca de 2% aa, em 2012, e retomou para ficar em torno de 4% aa, em meados de 2013, devendo ficar flutuando na faixa entre 2% e 6% aa, banda de juros bastante inferior à banda de 12% a 24% aa, ocorrido no ano de

29 Hipótese 1: a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada por causa da dívida pública

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31 em

32 Experiência de queda dos encargos financeiros com dívida pública No ano de 2013, os juros nominais aingiram R$ 248,9 bilhões (5,14% do PIB) e, em 2014, R$ 311,4 bilhões (6,07% do PIB). 32

33 receitas com foco na dívida pública para redução da taxa de juros Queda da relação dívida/pib possibilitaria redução da taxa básica de juros e não o inverso, devido à melhoria do poder de barganha da STN face aos carregadores da dívida pública nos leilões primários. Alongamento do prazo médio reduziria risco de refinanciamento, criaria um círculo virtuoso, pois a consequente redução da SELIC geraria novas ampliações no prazo da dívida pública federal. Mudança da composição eliminação das LFTs restauraria o efeito riqueza (MtM: marcação- a- mercado) e reduziria a pressão para elevar a taxa de juros básica. outra vantagem da eliminação das LFTs: tornar a curva a termo da taxa de juros normal no Brasil, uma vez que aplicações pós- fixadas tornavam tal curva invergda (SELIC > TJLP), o que favoreceria o desenvolvimento do mercado de ytulos 33 privados de longo prazo.

34 Hipótese 2: a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada por causa da dependência do resultado não operacional ou renda do capital.

35 Vício em dinheiro raro e caro (juro alto) e não em dinheiro farto e barato O funcionamento da economia brasileira se viciou em operar com juros elevados e tornou- se dependente dessa droga, cuja desintoxicação é penosa, mas imprescindível para se levar uma vida normal. 35

36 Invesadores acostumaram- se com o efeito riqueza garanido por juros altos, embora, normalmente, não façam reirada desse rendimento, deixando- o para a capitalização com juros compostos. A indústria de fundos, pressionada pela busca por rendimento, almeja novos instrumentos financeiros e/ou o fim da isenção fiscal do LCI/LCA. 36

37 Fim- de- ano Média da Taxa Selic Nominal Invesamento de R$ 230 mil em dezembro de 2002 Juro Real Média Deflacionada por IPCA Elevação Real do Poder Aquisiavo (2002 = 100) ,3% ,02% 110, ,2% ,60% 121, ,0% ,31% 136, ,1% ,23% 150, ,0% ,64% 160, ,5% ,85% 173, ,9% ,44% 180, ,0% ,84% 189, ,8% ,50% 198, ,5% ,41% 206, ,2% ,09% 214, ,0% ,33% 223,973 r > g 37

38 TÍTULOS PÚBLICOS INDEXADOS AO CÂMBIO E A SELIC (% da Dívida Pública Federal - Total) Fonte: BCB 38

39 A NTN- B paga a variação do IPCA mais uma taxa de juros prefixada, conhecida como cupom. Quando a taxa de juros do cupom cai, o valor do Ztulo sobe, antecipando ao invesidor um ganho que, em cenário de juro estável, não ocorreria e vice- versa. Quanto maior o prazo do Ztulo, maior o impacto de ganho ou perda de capital, 39 provocado pela oscilação do cupom e consequente MtM ( marcação- a- mercado ).

40 O retorno médio dos invesamentos no ano de 2014 foi de 7,07%, ante meta de 12,07%. Em 2013, o retorno Inha sido de 3,28%, bem abaixo da meta de 11,63%. 40

41 Alguns fundos de pensão (Petros, Funcef, Postalis, Fapes) não alcançaram as metas atuariais, com a queda da renda variável e a marcação- a- mercado da renda fixa. 41

42 A menor taxa de retorno sobre os invesamentos financeiros com a queda da taxa de juros impactou, fortemente, a economia brasileira após

43 O setor produavo, estrategicamente, opera com elevados recursos líquidos em caixa para autofinanciamento. Segundo o CEMEC, entre 2000 e 2011, 55,8% do invesamento de empresas e famílias foi feito com recursos próprios. A receita financeira de curto prazo pode ter contribuído para a viabilidade de muitos negócios; exigiria das empresas não apenas a gestão do caixa, mas também a gestão estratégica em caso de perderem essa fonte de receita não operacional. 43

44 Hipótese 3: a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada por causa da esterilização do impacto monetário da ampliação das reservas cambiais em situação de escassez de poupança.

45 trade- off entre moeda apreciada e nível do juro interno Evitar a apreciação da moeda nacional Impõe a necessidade de esterilizar os recursos emigdos para a compra de reservas internacionais, restabelecendo a pressão sobre a necessidade de financiamento do setor público. Escassez de poupança A existência de financiamento externo só aliviaria a restrição de poupança interna para o financiamento público se a moeda pudesse flutuar livremente e não houvesse intervenção esterilizadora para evitar a sua apreciação. Acumular reservas cambiais Impede que a moeda nacional seja ainda mais apreciada, o que ampliaria a poupança externa (déficit do Balanço de Transações Correntes) e abriria espaço para a redução da taxa de juros. Em curto prazo, há uma alternaava: reduzir a despesa pública para compaibilizá- la com a taxa de poupança privada disponível, ou seja, reduzir o déficit público. 45

46 O presidente José Sarney desabafou diante de seus assessores econômicos: Para controlar a inflação por meio do corte dos gastos públicos, eu não preciso de economistas brilhantes... 46

47 Consequência da alta paridade entre indica a perda de compeggvidade frente aos parceiros comerciais. taxas de juros e termos de troca favoráveis Setembro de 2011: explosão da bolha de commodiges 47

48 Correlação ou causalidade?! 48

49 críacas às receitas ortodoxas e heterodoxas Elevar a poupança Empiricamente, não se verifica nenhuma relação posigva entre os níveis de poupança bruta (tanto interna, quanto externa) e a taxa de juros no Brasil. Alongar e mudar composição da dívida pública É contraditória em si mesma, uma vez que, historicamente, as LTNs apresentam um prazo médio bastante inferior ao prazo médio de outros ytulos, como as NTN- Fs e as LFTs. Eliminar LFTs Aumenta o risco sistêmico no momento de reversão da políica monetária de tendência de baixa para a de alta nos juros, ou eleva o custo para o Tesouro compensar o risco de perda de valor de mercado dos ytulos prefixados, no caso dessa reversão. 49

50 Hipótese 4: a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada por causa da overdose necessária para sobrepor- se ao sistema de crédito.

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52 Inoperância da Taxa de Juros Básica Selic sobre os principais linhas de emprésimo às pessoas jurídicas e às pessoas sicas. 52

53 80% dos consumidores preferem comprar de forma parcelada e são mais suscezveis à redução do prazo de financiamento (ou do número de parcelas) do que à alta dos juros a cada ponto percentual de aumento na taxa de juros as vendas se retraem em 0,26 ponto percentual se o mesmo aumento ocorrer no prazo de financiamento, as vendas crescem 0,61 ponto percentual o impacto nas vendas é maior inclusive no prazo do financiamento do que na renda, porque, se houver o mesmo aumento percentual na renda, as vendas crescem menos: 0,52 ponto percentual 53

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55 70% 30% Σ39,07% Três mudanças necessárias para baixar os juros dos cartões de crédito: 1. fim do crédito parcelado sem juros (sic), pois tempo é dinheiro, logo, os juros estão embuidos em preços inflados a vista e/ou no crédito rotagvo. 2. fim do período de graça (até 40 dias sem pagar juros correspondentes à compra a prazo), quando o custo de oportunidade também é precificado. 3. revogação da proibição do Código de Defesa do Consumidor de fazer diferenciação de preços em com cartão e sem cartão, ou seja, a vista e a prazo. 55

56 Apreçamento Avaliação de risco: 30% dos clientes entram no crédito rotativo, mas 40% deles não pagam a dívida nos cartões de crédito sem atraso. Então, como se espera que de cada 100 clientes tomadores desse crédito 40 ficarão inadimplentes, o preço dessa inadimplência é acrescido ao preço do produto para que os demais 60 clientes suportem os recursos de terceiros alocados para o produto. Logo, a avaliação de risco tem peso fundamental, pois os justos pagam pelos pecadores, em espécie de aval solidário, sem que os clientes tenham consciência disso. A maneira como os bancos ganham dinheiro é tão simples que é repugnante (JKG) 56

57 Hipótese 5: a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada por causa da overdose desnecessária da Diretoria do Banco Central.

58 Hipótese do Duplo Equilíbrio: exisiria taxa de juros mais baixa do que a efegvamente pragcada pelo Banco Central que teria igualmente sido capaz de manter a inflação dentro das metas. O equilíbrio dos úlimos anos seria equilíbrio perverso, onde alta taxa de juros eleva o custo da dívida pública, agrava o desequilíbrio fiscal, que por sua vez eleva o risco dos Ztulos públicos e a taxa de juros de equilíbrio. 58

59 Tudo mais constante, teria sido possível manter a inflação dentro das metas com certa taxa de juros mais baixa e menor risco percebido da dívida pública. A Hipótese do Duplo Equilíbrio era possibilidade teórica, mas não havia certeza da existência prágca de segundo equilíbrio com taxas de juros mais baixas. 59

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61 TAXA REAL DE JUROS EX-ANTE* X TAXA DOS FUNDOS FED (1) (1) As taxas de juros do FED, a parir de 2008, passaram a ser negaivas em termos reais (dadas as taxas de inflação medidas pelo IPC), o que aumenta o diferencial entre as taxas internas e externas de juros. * Taxa swap di- pré 360, reiradas as expectaivas para a inflação nos próximos 12 meses ** A parir de dez/2008 a taxa dos fundos FED foi fixada entre 0,00 e 0,25% Fonte: BCB/FED 2012: choques de oferta e inflação de serviços 61

62 Por que, apesar da taxa nominal básica de juros ser tão elevada, a taxa da inflação permanece muito elevada?

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64 TAXA DE JUROS SELIC (% ao ano) Fonte: BCB 64

65 Stop- and- Go entre 1997 e

66 EVOLUÇÃO DA TAXA DE INFLAÇÃO (IPCA) (%) 22,4 12,5 9,6 5,2 8,9 6,0 7,7 9,3 7,6 5,7 3,1 4,5 5,9 4,3 5,9 6,5 5,8 5,9 6,4 1, IPCA Centro da meta Limite superior Limite inferior Fonte: BCB 66

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68 Qual é a taxa natural de desemprego ou o produto potencial? Problema de demanda ou oferta (capacidade produiva)? O diagnósaco de que o desemprego no Brasil teria aingido a taxa natural deduz a receita de que uma polígca de elevação da taxa de juro básica (Selic) seria a forma adequada para evitar a aceleração. maior da inflação, conjuntamente com a redução do gasto público. Redução da demanda agregada - liquidação de estoques queda da produção e dos preços: Uma recessão provoca a desqualificação da mão de obra que fica desempregada e a deterioração dos equipamentos das empresas de tal forma que a economia estará mais frágil do que antes. Problema desse diagnósaco: A dificuldade em especificar o valor da taxa natural de desemprego e o correspondente produto potencial da economia, isto é, aquele valor que poderia ser produzido sem pressões inflacionárias. 68

69 pressão de custo não é causa de inflação com a criação endógena de moeda falta o freio monetário Causa primária da inflação: pressão dos sindicatos, empresas e governo para realinhar preços relagvos. Combate ao processo inflacionário: só polígca monetária? sem aumento do poder aquisiavo e da demanda sem a oferta de moeda sancionar, não há aumento conynuo de preços, devido ao risco de perda de mercado aumento do custo levaria ao desemprego e à recessão, e não à inflação 69

70 racionamento capitalista via preço (leilão) excesso de demanda global não é causa da inflação Há economia de mercado em que todos os preços e salários sejam administrados na base do cálculo de custo e mangdos nos níveis predeterminados, mesmo perante o excesso de demanda, caracterizado pela ocorrência de pedidos não atendidos? os preços e os salários não aumentam por pressão do mercado racionamento socialista via quanidade (fila) são aumentados por decisões administraivas formais e explícitas 70

71 Abordagem estruturalista da inflação dos preços dos serviços serviços impulsionados por consumo individual soluções tecnológicas simples ofertados por micro ou pequenas empresas com baixo nível de invesimento serviços impulsionados por consumo intermediário processo não espontâneo gerado em conjunto com a indústria origem da persistente e elevada inflação dos preços dos serviços serviços voltados para o consumo final e para a provisão de serviços de custos ambos non- tradables: pouco expostos à concorrência 71

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73 73 Considerando a decomposição da taxa de inflação medida pelo IPCA para o período de 2012 a 2014, houve aumento da contribuição da inércia e das expectagvas no período.

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75 maxidesvalorizações X maxidepreciação: tratamento de choque X gradualismo Choques cambiais (30% cada) em dez => taxa de inflação de 70% para 110% aa; em fev => taxa de inflação dobrou para 220% aa => crise do SFH R$ 1,53 / US$ em julho 2011, R$ 3,20 / US$ em 31/03/2015 => elevação gradualista de 100% na cotação de um dólar => taxa de inflação dentro da meta de 6,5% aa 75

76 Avaliação prospecava da magnitude do repasse cambial o grau de uglização de importados a direção da variação cambial Nessa avaliação devem- se levar em conta diversos fatores, tais como: os preços de commodiges a composição da cesta de produtos importados a percepção quanto à duração da variação do câmbio o comportamento da inflação internacional 76

77 Resposta da inflação ao choque na taxa de câmbio É inferior no período jul fev.2015, confirmando a hipótese de redução do repasse cambial nos úlgmos anos. A redução do repasse é bem mais intensa quando o modelo não controla os efeitos de variações nos preços das commodiies para a inflação. Os preços desses produtos, de fato, respondem por parcela importante da diminuição do repasse líquido. Os resultados estão em linha com a hipótese de que outros fatores também contribuíram para redução do repasse cambial no Brasil. Esses resultados não indicam exaustão do repasse cambial. Apenas sugerem que o mesmo, além de sofrer alguma redução, vem sendo compensado pelo comportamento dos preços das commodiges. Foi idenificada redução do impacto inflacionário de um choque no câmbio mesmo no modelo que inclui preços de commodikes. 77

78 EVOLUÇÃO DO PIB REAL E DO SUPERÁVIT PRIMÁRIO Fonte: BCB 78

79 EVOLUÇÃO DA DÍVIDA PÚBLICA BRUTA E LÍQUIDA (% do PIB) Fonte: BCB 79

80 DÍVIDA PÚBLICA BRUTA NOS PAÍSES DESENVOLVIDOS E NA PERIFERIA EUROPEIA NO PÓS-CRISE COMPARADA À DO BRASIL (% do PIB) Fonte: FMI / BCB 80

81 Políaca Monetária: juros em alta Controle de Capital: entrada em expansão Realinhamento de Preços Relaavos Políaca Fiscal: corte de gastos e elevação de tarifas Políaca Cambial: depreciação da moeda nacional 81

82 Taxa de Inflação e de Desemprego em alta Déficit no Balanço de Transações Correntes Tateio de JKGC Ajuste Fiscal para queda da DPbB / PIB Compeaavidade pela elevação da ê / W 82

83 Perguntas Qual é minha visão do processo de formação da renda, poupança e juro? Por que a taxa real básica de juros no Brasil é tão elevada? Por que, apesar da taxa nominal básica de juros ser tão elevada, a taxa da inflação permanece muito elevada?

84 Recapitulação final das respostas A renda é mulgplicada por decisões ex- ante de invesgmentos, poupança é ex- post e juro é exógeno. Porque se superesgma a inflação de demanda e o risco de fuga de capital, seja com o cupom cambial, seja com a taxa do carregamento da dívida pública. A taxa da inflação permanece muito elevada por causa da baixa produgvidade de serviços e a regulagem pela demanda não controlar choque de oferta, realimentação inercial e preços administragvos.