UMA ANÁLISE EMPÍRICA DA ACUMULAÇÃO DE RESERVAS INTERNACIONAIS EM PERÍODOS DE CRISE

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1 UMA ANÁLISE EMPÍRICA DA ACUMULAÇÃO DE RESERVAS INTERNACIONAIS EM PERÍODOS DE CRISE ANA CLÁUDIA V. S. BULCÃO 1, JOSÉ LEITE SILVA JR. 1, TAKAAKI OHISHI Banco Central do Brasil SBS Quadra 3 Bloco B, Brasília, DF, BRASIL s: ana.bulcao@bcb.gov.br, leite.junior@bcb.gov.br 2. Faculdade de Engenharia Elétrica e de Computação, UNICAMP Av. Albert Einstein 400, Campinas, SP, BRASIL s: taka@densis.fee.unicamp.br Abstract For the International Monetary Fund, international reserves are the assets managed by the monetary authority of a country that are readily available to fund any deficits in balance of payments. Reserves are also important to show strength in the conduct of monetary and exchange policies of a country. However, the importance of international reserves does not seem to be unanimous theme among economists. Some critics argue there is a high cost in the maintenance of such reserves, and investment alternatives would be more attractive. Other economists say the cost of maintaining reserves is negligible compared to costs of financial crises related to capital flight, or the loss of value of national currency. However, usually both sides are unable to provide empirical evidence of their arguments. The aim of this work is to study if the accumulation of international reserves was related to the resumption of economic development after the occurence of a crisis. Thus, it offers empirical evidence as a contribution to the debate about the usefulness of reserves. Keywords International Reserves, Crisis, Self-organizing Map. Resumo Para o Fundo Monetário Internacional, reservas internacionais são os ativos gerenciados pela autoridade monetária de um país que estão prontamente disponíveis para financiar eventuais deficits no balanço de pagamentos. Reservas são também importantes para mostrar solidez na condução das políticas monetária e cambial de um país. Porém, a importância das reservas internacionais não parece ser tema unânime entre os economistas. Alguns críticos argumentam haver um custo evelado na manutenção de tais reservas, e haveria alternativas de investimento mais atrativas. Outros economistas afirmam que o custo de manutenção das reservas é irrisório se comparado aos custos de crises financeiras relacionadas a fuga de capitais, ou a perda de valor da moeda nacional. Porém, normalmente ambos os lados não conseguem apresentar evidências empíricas de suas argumentações. O objetivo do presente trabalho é verificar se a acumulação de reservas internacionais teve relação com o ritmo de retomada do desenvolvimento econômico após a ocorrência de uma crise, oferecendo, assim, elementos empíricos como contribuição ao debate sobre a utilidade de reservas. Palavras-chave Reservas Internacionais, Crises, Mapas Auto-organizáveis. 1 Introdução A estabilidade financeira tem sido um dos principais objetivos econômicos dos países em desenvolvimento. Uma das maiores ameaças a este objetivo é a iliquidez associada com a interrupção ou evasão dos fluxos de capital (Cruz and Walters, 2008). Iliquidez esta identificada muitas vezes como estopim de diversas crises financeiras. Para prover a necessária liquidez aos mercados, os países em desenvolvimento têm recorrido à estratégia de acumulação de reservas internacionais, que teria como consequência a redução na probabilidade da ocorrência de ataques especulativos contra o país. Segundo alguns estudos, a acumulação de reservas está associada a uma percepção de independência ou soberania política nos países em desenvolvimento. Este argumento se baseia no raciocínio que, ao se evitar a ocorrência de crises financeiras, também se evita a intervenção e a dependência de organismos internacionais, como o FMI ou o Banco Mundial, com seus pacotes de assistência condicionada, que inevitavelmente levavam à perda de autonomia política. Assim, se tornou disseminada a crença que o acúmulo de liquidez poderia evitar as crises, e mesmo se não evitasse, na ocorrência de uma crise, os condicionantes do FMI seriam suavizados e, assim, algum grau de autonomia política seria preservado (Cruz and Walters, 2008). Porém, há custos na acumulação de reservas. Primeiro, o custo de oportunidade, isto é, a diferença entre o que as reservas poderiam produzir e o que elas realmente produzem (Cruz and Walters, 2008). Segundo o Relatório do Painel de Alto Nível em Financiamento do Desenvolvimento das Nações Unidas, publicado em 2001, este custo de oportunidade alcança 8% a.a., que representa a diferença entre o rendimento das reservas e o custo marginal do empréstimo (Wijnholds and Kapteyn, 2001). Assim, como observado por Rodrik os países em desenvolvimento estão pagando um alto preço quando jogam pelas regras da globalização financeira. (Rodrik, 2006). O objetivo deste trabalho é verificar empiricamente a associação entre acumulação de reservas internacionais e o desenvolvimento econômico de um país. Para tanto o estudo consistiu da análise da relação entre o nível de reservas de um 4881

2 país e crescimento do seu Produto Interno Bruto (PIB) em situações de crise econômica. 2 Reservas Internacionais De acordo com o Manual de Balanço de Pagamentos do FMI (O Balanço de Pagamentos reflete todos os pagamentos recebidos e efetuados por um país com o exterior e é um dos principais indicadores da saúde financeira do país), as Reservas Internacionais correspondem aos ativos gerenciados pela autoridade monetária de um país que estão prontamente disponíveis para financiar eventuais déficits no Balanço de Pagamentos. Adicionalmente, as reservas são instrumentos para mostrar segurança na conduçãoo das políticas monetárias e cambial pelo fato de a autoridade monetária ter capacidade de intervenção para manter a taxa de câmbio em níveis desejados; limitar a vulnerabilidade do país a choques externos; mostrar aos demais agentes que o país pode honrar com suas obrigações externas; enfrentar situações de emergências ou desastres nacionais (FMI, 2001). A Figura 1 mostra o nível mundial de reservas, segmentadas em blocos de países, no período de 1973 a Verifica-see uma mudança no padrão de acumulação dos países emergentes, sobretudo a partir da década de período de crises em tais economias. As economias desenvolvi- um padrão de das também parecem ter apresentado maior acumulação, mas boa parte deste montante pertence ao Japão, país asiático que passou por forte crise na década de Figura 1. Nível de Reservas Internacionais Há um grande debate entre os economistas sobre a real necessidade do acúmulo de reservas pelos países. Alguns críticos argumentamm que há um custo elevado na manutenção de tais reservas. Os recursos aí gastos poderiam ter melhor retorno para o país se fossem investidos no setor produtivo. Já outros afirmam que esse custo não é tão grande quando comparado aos incorridos em uma crise financeira devido à fuga de capitais do mercado financeiro, desvalorização da moeda nacional, encarecimento dos produtos importados, expectativas inflacionárias, dentre outros. Ao analisar esta questão de necessidade das reservas, diversos métodos quantitativos têm sido utilizados: análise de regressão, métodos de otimização, modelos de simulação, e, mais recentemente computação evolutiva. Os primeiros estudos empíricos buscaram identificar os fatores associados à demanda por reservas e propuseram um conjunto de quocientes que relacionavam volume de reservas a alguma variável econômica. Cabe salientar que não há unanimidade quanto ao poder explicativo destes quocientes. 2.1 Quociente Reserva-Importação Medida de adequação de reservas proposta por Triffin na qual a demanda por reservas deve estar alinhada com o fluxo comercial dos países (Triffin, 1947). Segundo Triffin, os países devem manter uma razão constante entre reservas e importação (R/M) entre um mínimo de 20% e um máximo de 40%, ou seja, o montante de reservas internacionais deve ser superior a mais ou menos 3 meses do montante gasto nas importações de um país. É a medida mais citada na literatura e por organismos internacionais, como o FMI, para analisar a adequação das reservas intercionais dos países, em especial aqueles que têm acesso limitado ao mercado de capitais (FMI, 2000). 2.2 Quociente Reserva-PIB A relação reserva e PIB decorre do fato que as transações internacionais são incrementadas com o crescimento econômico que, por sua vez, pode aumentar o nível das reservas. Segundo Green e Torgerson, é uma medida usada de forma espúria dado que não representa qualquer indicação de vulnerabilidade diante de crises (Green, 2007). Por outro lado, Aizenman e Lee sugeriram que a medida indicou o comportamentoo precaucional das autoridades monetárias, ao acumular reservas, no período posterior às crises da década de 1990 (Aizenman, 2005). O que sugere que este quociente poderia ser utilizado para mensurar o grau de precaução no comportamento de um país em relação ao acúmulo de reservas. 2.3 Quociente Reserva-M2 Medida inicialmente proposta por Machlup (Embora seus resultados o tenham levado à conclusão que as reservas não podem ser relacionadas com quaisquer variáveis quantificáveis, mas tão somente o desejo das autoridades monetárias em mantê-las) motivada pelo fato de M2 ser uma boa proxy para a demanda interna por reservas internacionais, ou seja, M2 quantifica de forma adequada a troca de moeda local por moeda estrangeira e assim, uma possível saída de capitais de um país realizada por residentes (Machlup, 1966), (Cheung, 2008). Alguns autores também sugerem que o quociente Reserva-M2 é apropriada para países com sistema bancários frágeis 4882

3 que acumulariam reservas para lidar com uma possível crise bancária. 3 Crises Econômicas A evolução econômica dos países pode ser analisada sob a perspectiva de ciclos econômicos, que correspondem a oscilações de variáveis econômicas (produção, emprego, consumo, investimento etc.), levando a atividade econômica à alternância entre períodos de crescimento e períodos de retração. Tais oscilações são geralmente medidas em termos do Produto Interno Bruto (PIB). A Figura 2 mostra as fases de um ciclo econômico: na expansão, há aumento dos investimentos, crescimento econômico, aumento do bem-estar social de forma generalizada; na contração, ou recessão econômica, ocorre diminuição dos investimentos, aumento do desemprego, e instabilidade no sistema, culminando na depressão econômica - o ponto mais baixo do ciclo. A transição para a recessão é desencadeada por uma crise. 4. Em 1992, o sistema monetário europeu passou por uma crise e a libra esterlina sofreu um ataque especulativo. 5. Em 1994, o México até então apontado como modelo de país em desenvolvimento pelo FMI, passou por uma nova crise provocada pela falta de reservas internacionais para conter um ataque especulativo, causando forte desvalorização da moeda local frente ao dólar americano. Esta crise obrigou o país a buscar ajuda no FMI, Banco Mundial e Estados Unidos para amenizar seus efeitos. Foi a primeira crise mundial ocorrida na era da globalização, denominada Efeito Tequila. 6. Em 1997, os países do Sudeste Asiático enfrentaram forte desvalorização de suas moedas em relação ao dólar americano e queda acentuada dos preços dos ativos no mercado de ações. Com isso, houve fuga de capitais destes países e, consequentemente, substancial redução de suas reservas internacionais. 7. Em 2008, os Estados Unidos enfrentaram uma sequência de quebras em diversas instituições financeiras deflagradas por perdas no mercado de hipotecas. Reflexos da crise espalharam-se por todo o mundo, levando a pior recessão desde a depressão de Redes Neurais Figura 2. Representação de Ciclos Econômicos No Século XX, a principal e mais profunda crise foi desencadeada pela quebra de Bolsa de Nova Iorque, em A recessão econômica persistiu ao longo de toda a década de Por vezes, utiliza-se o termo Grande Depressão para nomear este período. Mas ocorreram ainda outras crises, dentre as quais destacam-se: 1. As crises do petróleo de 1973 e 1979 ocasionando recessão mundial em 1973 a 1975 e 1980 a 1982, respectivamente. 2. A crise de dívida externa dos países latinoamericanos, em 1982, foi iniciada com a moratória da dívida externa do México. Para os países da região, a década de 1980 é conhecida como a Década Perdida. 3. Após um período de forte crescimento econômico, em 1990, o Japão entrou em uma fase de recessão, estagnação e deflação por conta da bolha imobiliária e acionária. Essa crise durou uma década. Rede Neural, ou Rede Neural Artificial, é um modelo matemático computacional usado para solucionar problemas através da simulação de um comportamento típico do cérebro humano: adquirir conhecimento através da experiência. A idéia é realizar o processamento de informações tendo como princípio a organização de neurônios do cérebro. Como o cérebro humano é capaz de aprender e tomar decisões baseadas na aprendizagem, as redes neurais artificiais deveriam fazer o mesmo. Assim, uma rede neural pode ser interpretada como um esquema de processamento capaz de armazenar conhecimento baseado em aprendizagem (experiência) e disponibilizar este conhecimento para a aplicação em questão. Diversas aplicações têm sido propostas usando Redes Neurais, dentre os quais destacam-se, em Economia e Finanças: gerenciamento de portfolios, classificação de crédito, previsão de movimentos futuros de ativos financeiros, detecção de fraudes. Em (Deboeck, 1998) podem ser encontrados vários outros exemplos da utilização de redes neurais artificiais a problemas de finanças e economia. Um Mapa de Kohonen, ou Mapa Autoorganizável de Kohonen ou simplesmente Mapa de Kohonen, é um tipo de rede neural artificial utilizado na classificação de vetores multi-dimensionais. Essa classificação permite o agrupamento dos dados 4883

4 através de um processo de redução de dimensionaprocesso o mapa lidade nos dados. Durante este estabelece noções de vizinhança, mas de tal forma que não ocorrem alterações na topologia original. O objetivo é maximizar o grau de similaridade entre os padrões de um mesmo grupo e minimizar o grau de similaridade entre os grupos. O resultado do processamento pode ser visualizado como um gráfico bi-dimensional (Mapa de Kohonen) n) onde os vetores estão agrupados de acordo com sua semelhança (proximidade vetorial). Uma vantagem do uso do Mapa de Kohonen é o bom desempenho do método na classificação de conjuntos de dados complexos (alta dimensionalidade), além disso, os resultados podem ser exibidos de uma forma fácil e intuitiva (Kohonen, 2001). Uma aplicação clássica do Mapa de Kohonen é o chamado Poverty Map (Figura 3) ). Foram escolhi- ao ano de dos trinta e nove indicadores referentes 1992 de um conjunto de países entre um número maior de indicadores de qualidade de vida catalogados pelo Banco Mundial. O Mapa Mundial da Pobreza agrupou os países com similaridades nos indicadores escolhidos. Os grupos formados, por sua vez, apresentam cores diferentes para destacar as diferenças entre eles. Figura 3. Poverty Map. 1991, a crise do México de 1994, a crise da Ásia de 1997, a crise sub-prime de Crise do México A literatura de economia aponta 1982 como o momento principal da crise da dívida mexicana nos anos Desta forma, o presente estudo considerou os níveis de reservas internacionais relativos ao biênio para execução do mapa de Kohonen e o crescimento econômico de 1983 na avaliação da retomadaa do desenvolvimento. Em relação ao mapa de Kohonen, os grupos obtidos foram (nos gráficos a seguir, os países são identificados por um código de 3 letras, que está presente na listagem dos grupos): Grupo 1 (alto nível de acumulação) - Suíça (CHE), Chile (CHL), Colômbia (COL), Irlanda (IRL), Malásia (MYS), Peru (PER), Paraguai (PRY) e Venezuela (VEN); Grupo 2 (Médio nível de acumulação) - Argentina (ARG), Áustria (AUT), Alemanha (DEU), Espanha (ESP), Indonésia (IDN), Índia (IND), Islândia (ISL), Itália (ITA), Países Baixos (NLD), Noruega (NOR), Filipinas (PHL) e Uruguai (URY); Grupo 3 (Baixo nível de acumulação) - Austrália (AUS), Bolívia (BOL), Brasil (BRA), Canadá (CAN), China (CHN), Dinamarca (DNK), Finlândia (FIN), França (FRA), Reino Unido (GBR), Grécia (GRC), Coreia (KOR), Luxemburgo (LUX), México (MEX), Nova Zelândia (NZL), Polônia (POL), Portugal (PRT), Suécia (SWE), Tailândia (THA), Estados Unidos (USA) e África do Sul (ZAF). A ordenação dos grupos no presente trabalho está baseado na distância média dos países do grupo ao ponto de origem (0, 0, 0), que foi considerado, de forma consistente com a definição de quocientes de reservas, comoo ponto de mais baixo nível de reservas. Nas figuras, ao lado do mapa de Kohonen é apresentado o gráfico da distribuição dos valores do nível de reservas em cada grupo. Veja Figura 4. 5 Análise dos Resultados A fim avaliar o comportamento dos países nas crises escolhidas no trabalho, foram elaborados mapas de Kohonen referentes à média dos quocientes Reserva/Importação, Reserva/PIB e Reserva/M2 dos dois anos anteriores às crises. A partir dos grupos formados em cada período (o experimento foi conduzido de forma a fornecer 3 grupos: alta acumulação, média acumulação e baixa acumulação), verificou-se o crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) no ano posterior à crise. O crescimento do PIB foi, então, utilizado como o indicador do grau de retomada do desenvolvimento econômico do país. Quanto mais alto o crescimento após a crise, melhor sucedido seria o país em lidar com os efeitos da crise. A seguir são apresentados os resultados do experimento para 5 importantes situações recentes de crise: a crise do México de 1982, a crise do Japão de Figura 4. Mapa de Kohonen de Reservas ( ). Ao se considerar o crescimento médio do PIB dos países de cada grupo, os dados exibidos na 4884

5 Tabela 1 são obtidos. Estes dados apontam para maior crescimento nos países que mantinham maior volume de reservas, em seguida os países com médio nível de reservas e em com pior desempenho os países com mais baixo nível de reservas. Tabela 1. Crescimento do PIB por Grupo em Grupo Crescimento Médio do PIB 1 5,62 2 4, Crise do Japão O ano de 1991 ficou marcado como o ano da crise japonesa. Para realizar o agrupamentos segun- utilizados os do a acumulação de reservas, foram dados de 1989 e 1990 com relação ao nível de reser- o vas, e, para avaliar a retomada do desenvolvimento, crescimento econômico de 1992 foi utilizado. Os grupos obtidos são exibidos na Figura 5: Grupo 1 (alta acumulação) - Suíça (CHE), Chile (CHL), Malásia (MYS), Noruega (NOR), Portugal (PRT), Paraguai (PRY), Tailândia (THA) e Venezue- - Argentina la (VEN); Grupo 2 (Média acumulação) (ARG, Áustria (AUS), Bolívia (BOL), China (CHN), Espanha (ESP), Indonésia (IDN), Irlanda (IRL), Itália (ITA), Islândia (ISL), Coreia (KOR), México (MEX), Nova Zelândia (NZL), Turquia (TUR) e Uruguai (URY); Grupo 3 (Baixaa acumulação) - Austrália (AUT), Brasil (BRA), Canadá (CAN), Alemanha (DEU), Dinamarca (DNK), Finlândia (FIN), França (FRA), Reino Unido (GBR), Grécia (GRC), Hungria (HUN), Índia (IND), Luxemburgo (LUX), Japão (JPN), Países Baixos (NLD), Peru (PER), Filipinas (PHL), Polôniaa (POL), Suécia (SWE), Est. Unidos (USA) e África do Sul (ZAF). O crescimento médio do PIB dos países de cada grupo em 1992 exibiu os dados exibidos na Tabela 2 são obtidos. Novamente os dados apontam para maior crescimento nos países que mantinham maior volume de reservas, em seguida os países com médio nível de reservas e em com pior desempenho os países com mais baixo nível de reservas. Tabela 2. Crescimento do PIB por Grupo em Grupo Nova Crise do México Crescimento Médio do PIB 5, ,31 O México enfrentou outra crise econômica com reflexos mundiais em O Mapa de Kohonen dos países segundo a acumulação de reservas, foi criado a partir dos dados de reserva dos anos de 1992 e Sendo avaliada a retomada do desenvol- econômico de vimento através do crescimento O mapa de Kohonen produzido os grupos exibidos na Figura 6: Grupo 1 (alta acumulação) -- Argentina (ARG), Brasil (BRA), Suíça (CHE), Chile (CHL), Colômbia (COL), Hong Kong (HKG), Hungria (HUN), Peru (PER), Malásia (MYS), Noruega (NOR), Portugal (PRT), Paraguai (PRY), Tailândia (THA) e Venezuela (VEN); Grupo 2 (Médio nível de acumulação) -- Dinamarca (DNK), Espanha (ESP), Indonésia (IDN), Islândia (ISL), México (MEX), Filipinas (PHL) e Suécia (SWE); Grupo 3 (Baixo nível de acumulação) -- Austrália (AUS), Áustria (AUT), Bolívia (BOL), Canadá (CAN), China (CHN), Alemanha (DEU), Finlândia (FIN), França (FRA), Reino Unido (GBR), Grécia (GRC), Índia (IND), Irlandaa (IRL), Itália (ITA), Japão (JPN), Coreia (KOR), Luxemburgo (LUX), Países Baixos (NDL), Nova Zelândia (NLZ), Polônia (POL), Turquia (TUR), Uruguai (URY), Estados Unidos (USA) e África do Sul (ZAF). Figura 5. Mapa de Kohonen de Reservas ( ). Figura 6. Mapa de Kohonen de Reservas ( ). 4885

6 A Tabela 3 exibe os dados de crescimento médio do PIB dos países de cada grupo em Uma alteração foi observada em relação às crises ante- mais ao grupo riores: o pior desempenho não coube de países com menor nível de reservas, mas ao grupo com nível médio de reservas. Porém, como nos casos anteriores, os dados apontam para maior crescimento nos países que mantinham maior volume de reservas. Tabela 3. Crescimento do PIB por Grupo em Grupo Crescimento Médio do PIB 1 4,50 2 0,85 3 2, Crise da Ásia Os economistas apontam a crise da Ásia como o evento econômico mais importante do ano de No presente estudo, os dados de reservas internacionais referentes aos dois anos anteriores a esta crise foram utilizados na criação do mapa de Kohonen e os índices de crescimento do PIB de 1998 foram utilizados na avaliação do desempenho dos países após a crise. Os grupos do mapa de Kohonen foram: Grupo 1 (maior de acumulação) -- Argentina (ARG), Bolívia (BOL), Brasil (BRA), Chile (CHL), China (CHN) Colômbia (COL), República Checa, Hong Kong (HKG), Hungria (HUN), Malásia (MYS), Noruega (NOR), Polônia (POL), Portugal (PRT), Paraguai (PRY), República Eslovaca (SVK), Tailândia (THA) e Venezuela (VEN); Grupo 2 (Médio nível de acumulação) -- Suíça (CHE), Espanha (ESP), Índia (IND), Indonésia (IDN), Irlanda (IRL), Japão (JPN), Nova Zelândia (NZL), Suécia (SWE), Turquia (TUR) e Uruguai (URY); Grupo 3 (Baixo nível de acumulação) -- Austrália (AUS), Bélgica (BEL), Bolívia (BOL), Canadá (CAN), Alemanha (DEU), Dinamarca (DNK),Finlândia (FIN), França (FRA), Reino Unido (GBR), Grécia (GRC), Islândia (ISL), Itália (ITA), Coreia (KOR), México (MEX), Países Baixos (NDL), Filipinas (PHI), Rússia (RUS), Estados Unidos (USA) e África do Sul (ZAF). Estes grupos podem ser observados na Figura 7. Figura 7. Mapa de Kohonen de Reservas ( ). A Tabela 4 exibe os dados de crescimento médio do PIB dos países de cada grupo em O padrão de ordenação presente nos dois primeiros casos estudados voltou a ocorrerr nesta crise: maior crescimento nos países que mantinham maior volume de reservas, em seguida os países com médio nível de reservas e em com pior desempenho os países com mais baixo nível de reservas. Tabela 4. Crescimento do PIB por Grupo em Grupo Crise do Sub-Prime Crescimento Médio do PIB 5,55 4,60 2,27 A última aqui abordada é também a mais recente crise econômica mundial. O ano de 2008, considerado momento mais agudo da crise, foi tomado como ponto de referência, e, desta forma, as reservas internacionais de 2006 e 2007 foram utilizadas para criação do mapa de Kohonen, e os dados de crescimento de econômico de 2009 foram utilizados na mensuração da recuperação dos países. Note-se ter sido necessária a utilização de estimativas de crescimento de alguns países, pois os dados verdadeiros ainda não se encontravam disponíveis. A Figura 8 exibe o mapa de Kohonen obtido, onde podem ser identificados os seguintes grupos: Grupo 1 (alto nível de acumulação) -- Argentina (ARG), Bolívia (BOL), China (CHN), Colômbia (COL), Hong Kong (HKG), Índia (IND), Japão (JPN), Coreia (KOR), Malásia (MYS), Peru (PER), Paraguai (PRY), Tailândia (THA), Rússia (RUS), Uruguai (URY) e Venezuela (VEN); Grupo 2 (Médio nível de acumulação) -- Brasil (BRA), Chile (CHL), República Checa (CZE), Dinamarca (DNK), Hungria (HUN), Indonésia (IND), México (MEX), Nova Zelândia (NZL), Filipinas (PHI), Polônia (POL), República Eslovaca (SLK) e Turquia (TUR); Grupo 3 (Baixo nível de acumulação) -- Austrália 4886

7 (AUS), Áustria (AUT), Bélgica (BEL), Canadá (CAN), Suíça (CHE), Alemanha (DEU), Espanha (ESP), Finlândia (FIN), França (FRA), Reino Unido (GBR), Grécia (GRC), Irlanda (IRL), Itália (ITA), Luxemburgo (LUX), Países Baixos (NLD), Portugal (PRT), Suécia (SWE), Estados Unidos (USA) e África do Sul (ZAF). maior nível de reservas e melhor desempenho econômico pós-crise. Estudos detalhados poderão esclarecer melhor este fato. Assim, talvez sobressaia o caráter exploratório do presente estudo e restee como sua principal contribuição, a descoberta de fatos interessantes que podem servir de orientação a estudos econômicos mais aprofundados. Estes fatos não se limitam apenas a relação entre reservas e crescimento econômico, mas também englobam características de acumulação de reservas particulares a determinados países, por exemplo o comportamento da Coreia, que somente recentemente passou ao grupo dos grandes acumuladores, ou o comportamento da Suíça, que inicialmente estava entre os países com alto nível de acumulação de reservas e ao longo do tempo tornouse país com baixa acumulação. Agradecimentos Figura 8. Mapa de Kohonen de Reservas ( ). A Tabela 5 exibe os dados de crescimento do PIB dos países de cada grupo. Todos os grupos passaram por retração econômica (crescimento nega- tivo). O padrão de ordenação de três dos quatro primeiros casos ocorreu nesta crise: maior cresci- de reservas, em mento nos países com maior volume seguida os países com médio nível de reservas e com pior desempenho os países com reservas baixas. Tabela 5. Crescimento do PIB por Grupo em Grupo Crescimento Médio do PIB 1-1, Conclusão Um fato emerge da análise dos mapas de Kohonen e dos dados de crescimento para as 5 crises consideradas: em todas as situações, maior nível de reservas esteve associado a melhor desempenho econômico após uma crise. Com exceção da crise do México de 1994, a ordenação crescente do nível de reservas correspondeu a ordenação crescente de melhor desempenho econômico, sugerindo uma relação direta entre nível de reservas e potencial de desenvolvimento econômico. Porém, as ferramentas utilizadas para análise não permitem estabelecer relação de causalidade entre reservas e desen- o número de volvimento econômico. Ainda assim, situações estudadas parece suficiente para excluir coincidência como explicação paraa a relação entre Este trabalho contou com o apoio do Programa de Pós-Graduação da Universidade Banco Central do Brasil e da Faculdade de Engenharia Elétrica e de Computação da UNICAMP. As ideias aqui expostas são de responsabilidade dos autores, não representando necessariamente opinião do Banco Central do Brasil. Referências Bibliográficas Aizenman, J. and Lee, J. (2005). International reserves: Precautionary versus mercantilist views, theory and evidence. Working Paper Nº 11366, National Bureau of Economic Research. Cheung, Y.W. and Wong, C. Y. P. (2008). Are all measures of international reserves created equal? an empirical comparison of international reserve ratios. Working Paper Nº , Hong Kong Institute for Monetary Research. Cruz, M.,and Walters (2008). Is the accumulation of international reserves good for development? Cambridge Journal of Economics, Vol. 32, Nº 5, pp Deboeck, G. & Kohonen, T. (1998). Visual Explorations in Finance: with Self-Organizing Maps, Springer-Verlag New York, Inc. FMI (2000). Debt- and reserve-related indicators of external vulnerability, Policy Paper, FMI (2001). Guidelines for foreign exchange reserve management. International Monetary Fund. Green, R. and Torgerson, T. (2007). Are high foreign reserves in emerging markets a blessing or a burden? Occasional Paper Nº 6, US Department of the Treasury. Kohonen, T. (2001). Self-Organizing Maps: Series in Information Sciences, Springer-Verlag. Machlup, F. (1966). The need for monetary reserves, International Finance Section, Dept. of Economics, Princeton University. 4887

8 Rodrik, D. (2006). The social cost of foreign exchange reserves, Working Paper Nº 11952, National Bureau of Economic Research. Triffin, R. (1947), National central banking and the international economy, 1947, Board of Governors, Federal Reserve System. Wijnholds, J. O. B. and Kapteyn, A. (2001). Reserve Adequacy in Emerging Market Economies, IMF Working Paper Nº. 01/143, International Monetary Fund. 4888