Decisões de Financiamento e Eficiência de Mercado. Nesta Aula. Mercados Eficientes. Prof. José Fajardo EBAPE-FGV. Que é um Mercado Eficiente?

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1 Decisões de Financiamento e Eficiência de Mercado Prof. José Fajardo EBAPE-FGV Nesta Aula Que é um Mercado Eficiente? Random Walk Teoria da Eficiência de Mercado Evidência da Eficiência de Mercado Finanças Comportamentais Mercados Eficientes São aqueles nos quais os preços correntes de mercado refletem as informações disponíveis 1

2 Mercado Eficiente Administradores não podem escolher o momento mais apropriado para lançar obrigações e ações A emissão de ações adicionais não deve reduzir o preço de mercado da ação Os preços de ações e obrigações não devem ser afetados pela escolha do método contábil da empresa Decisões de financiamento x Valor Vetores de valor Identificar uma demanda insatisfeita por dado produto ou serviço Criar uma barreira para dificultar a concorrência por outras empresas Oferecer produtos ou serviços a custo mais baixo que o de concorrentes Ser a primeira a desenvolver um novo produto Decisões de financiamento x Valor Oportunidades de financiamento lucrativas Enganar investidores Reduzir custos ou aumentar subsídios Criar um novo título 2

3 Mercado Eficiente Os preços das ações refletem completamente as informações disponíveis Decisões com VPL positivo aumentam o valor da ação imediatamente Exemplo do cientista contratado para acelerar o processo de inovação Mercado Eficiente Investidores devem esperar retornos normais Empresas deve esperar receber o valor justo por seus títulos Os provedores de informação e a eficiência no mercado de capitais Mercado Eficiente Tipos de Eficiência Forma fraca Os preços passados não possuem informação sobre o comportamento futuro Análise técnica Movimento Browniano (Random Walk) P t+1 = P t + Erro 3

4 Random Walk Theory The movement of stock prices from day to day DO NOT reflect any pattern. Statistically speaking, the movement of stock prices is random Random Walk Theory Random Walk Theory 4

5 Random Walk Theory S&P 500 Five Year Trend? or 5 yrs of the Coin Toss Game? 180 Level Month Random Walk Theory 230 S&P 500 Five Year Trend? or 5 yrs of the Coin Toss Game? Level Month Empirical Evidence 5

6 Random Walk Theory Random Walk Theory Random Walk Theory 6

7 Random Walk Theory Random Walk Theory Mercado Eficiente Outros Tipos de Eficiência Forma semiforte Os preços atuais incorporam toda informação publicamente disponível Forma forte Os preços atuais incorporam toda informação pública ou não 7

8 Como testar Mercado Eficiente Forma fraca: Autocorrelação dos retornos Forma semiforte: Estudo de eventos Forma forte:? Average Annual Return on 1493 Mutual Funds and the Market Index 8

9 Evidência Contra:Market Timing O tempo das companhias para lançar IPO toma vantagem de condições de mercado favoráveis? Num mercado eficiente a resposta é não, já que todos os tempos são igualmente bons. Então é o mesmo em depressões que em prosperidade: você obtém o preço justo. Num mercado ineficiente, uma companhia desejaria lançar IPO quando os investidores estão otimistas assim obteriam um preço melhor. Assim as companhias lançam IPOs, compram ativos ou títulos quando é um bom momento para faze-lo 9

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12 Mercado Eficiente Duas suposições centrais da Hipótese de mercados eficientes a) Investidores possuem expectativas racionais b) Se isto não acontece, arbitragem traz o preço para os fundamentos Arbitragem Mondigliani-Miller: Arbitragem= A compra e venda simultânea do mesmo, ou essencialmente similar, ativo em dois mercados diferentes, por preços vantajosamente diferentes Este tipo de arbitragem possui três principais características: 12

13 Arbitragem 1. Com certeza, isto não requer capital. 2. Produz lucro no seguinte período 3. Não enfrenta risco Duas idéias devidas a Milton Friedman Investidores irracionais perdem dinheiro e desaparecem Investidores irracionais aprendem 13

14 Precursores das Finanças Comportamentais Amos Tversky and Daniel Kahneman publicaram dois trabalhos na Science em Eles comprovarám a existência de erros provocados pela heurística. 14

15 Estudos Importantes Os erros de valoração são sistémicos? E daqui predecivéis? Mercados Eficientes: Os preços seguem um random walk, se existem oscilações extremas, elas tem um efeito contrario (regresão à média) no equilíbrio. Finanças Comportamentais: Preços são manipulados pelos investidores a níveis insustentáveis em ambas direções. Investidores otimistas são desapontados e pesimistas são surprendidos. Preços de ativos são estimativas futuras, estimativas do que os investidores esperam que o preço de amanha seja, mais do que uma estimativa do valor presente dos retornos. Werner De Bondt and Richard Thaler 1985 Hipótese de excesso de reação oposta da Hipótese de Mercados Eficientes Reações Específicas do Mercado Os Mercado tem um excesso de reação às IPOs Os Mercados tem uma baixa reação à anuncio de ganhos, dividendos, recomendações de brokers. Investidores sistematicamente dão pouco peso à informação relevante, estatísitica e abstracta. Enquanto eles dão muito peso à informação extrema e anecdotal. Explicações para falta ou excesso de reação Kent Daniel, David Hirshleifer and Avanidhar Subrahmanyam Investor Overconfidence and biased self attribution Movimentos na confiança dos investidores causa Excesso de volatilidade relativa aos fundamentos (variância) Investidores tem um excesso de reação À informação privada e um baixa reação à infomação pública. 15

16 Otimismo e Confiança As pessoas são muito otimistas As pessoas acréditam que elas tem menos chances de ser atropelhadas por um onibus ou ser asaltadas, que os vizinhos. As pessoas são muito confiantes nas suas própias habilidades Novos donos de negocios acreditam ter 70% de chances de sucesso, porém somente 30% são sucedidos. Excesso de confiança e o Mercado Acionário Excesso de confiança pode levar a perdas Securities que investidores compram tem desempenho pior daquelas que eles vendem Otimismo e Confiança Perguntas Otimistas Pensando sobre decisões financeiras,você gasta mais tempo pensando em potenciais retornos ou em possivéis perdas? Que você acha, será que os ativos terão um melhor desempenho do que os títulos no longo prazo? Excesso de Confiança Que sucede no mercado quando as pessoas tem muita confiança? O Volume aumenta:excesso de confiança gera negocios. Operadores muito confiantes possuiem carteiras pouco diversificadas e ariscadas;eles tem o mesmo grau de aversão ao risco. Homes tem mais confiança que as mulheres, Homes operam mais (45% a mais) que as mulheres, Homes obtem menos retorno que as mulheres (1% a menos). Para Homes solteiros e mulheres solteiras os resultados são maiores (67% mais negocios, 1,4% menos retorno) 16

17 Experimento 1 The Ultimatum Game Guth, Schmittberger, and Schwarze (1982) Dois pessoas são escolhidas aleatóriamente: O propoente e o receptor. O proponente dividirá R$10 entre ele e o receptor. Seja X a quantidade oferecida pelo proponente, então 10-X e a quantidade que o proponente recebera. Se o receptor aceita a proposta é realizada, caso contrario ambos obterão nada The Ultimatum Game Resultados Proposta média R$4. (muitas propostas 5/5) Média de Oferta de corte de aceitação R$ % das ofertas são rejeitadas. Proposta ótima perto de R$4. Experimento 2 The Dictatorial Game Forsythe, Horowitz, Savin, and Sefton (1994) Dois pessoas são escolhidas aleatóriamente: O propoente e o receptor. O proponente dividirá R$10 entre ele e o receptor. Seja X a quantidade oferecida pelo proponente, então 10-X e a quantidade que o proponente recebera. O dinheiro é repartido como proposto 17

18 The Dictatorial Game Alocação média R$2 Experimento 3 The Beauty game Nagel (1995) Os jogadores escolhem um número entre [0,100] Faça a média destes numeros. Chame esta média de X. Calcule 2/3 de X. Seja Y = (2/3)X. O jogador cujo número esteja mais perto de Y ganha. 18