Investimento e intermediação financeira Brasília, CDES, 12/04/2017 Luiz Fernando de Paula Professor Titular da FCE/UERJ e Pesquisador do CNPq
Apresentação Breve esquema teórico Características do financiamento corporativo no Brasil Panorama do financiamento corporativo no Brasil: setor bancário e mercado de títulos corporativos Mudança da TJLP pela TLP Algumas questões e sugestões
Breve esquema teórico Sistema financeiro como mero intermediador de recursos? Sistema financeiro é mais do que isto tem capacidade de expandir os recursos existentes na economia para além da poupança prévia acumulada. Duas funções fundamentais do SF: a) Criar liquidez necessária para a realização do investimento. b) Desenvolver instrumentos financeiros de longo prazo para reduzir a fragilidade financeira das firmas.
Algumas caraterísticas do SF brasileiro Bank-based : a) Predominância de bancos universais b) Participação dos bancos públicos c) Predominância de crédito consumidor e capital de giro -> curto/médio prazo d) Ausência de mecanismos de financiamento privado de longo prazo Mercado de capitais ainda pouco desenvolvido: mercado de dívida pública e privada (competição e não complementaridade!) Manutenção do circuito do overnight lastreado em títulos públicos e compromissadas -> curto prazismo Taxa de juros reais elevadíssima e instabilidade macroeconômica
Saldo das LFTs e das operações compromissadas (R$ milhões, deflacionado pelo IGP-DI de out/2016) 2007/2016
jan/08 abr/08 jul/08 out/08 jan/09 abr/09 jul/09 out/09 jan/10 abr/10 jul/10 out/10 jan/11 abr/11 jul/11 out/11 jan/12 abr/12 jul/12 out/12 jan/13 abr/13 jul/13 out/13 jan/14 abr/14 jul/14 out/14 jan/15 abr/15 jul/15 out/15 jan/16 abr/16 jul/16 out/16 jan/17 Taxa real de juros ex-ante (IPCA 12 meses) 2008/2017 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 -
mar/11 mai/11 jul/11 set/11 nov/11 jan/12 mar/12 mai/12 jul/12 set/12 nov/12 jan/13 mar/13 mai/13 jul/13 set/13 nov/13 jan/14 mar/14 mai/14 jul/14 set/14 nov/14 jan/15 mar/15 mai/15 jul/15 set/15 nov/15 jan/16 mar/16 mai/16 jul/16 set/16 nov/16 jan/17 Spread bancário (crédito corporativo) 20,0 18,0 16,0 14,0 Pessoa juridica Recursos livres Recursos direcionados 12,0 10,0 8,0 6,0 4,0 2,0 -
Crédito corporativo/pib (%) 2007/2017 4,0 6,0 8,0 10,0 12,0 14,0 16,0 mar/07 jun/07 set/07 dez/07 mar/08 jun/08 set/08 dez/08 mar/09 jun/09 set/09 dez/09 mar/10 jun/10 set/10 dez/10 mar/11 jun/11 set/11 dez/11 mar/12 jun/12 set/12 dez/12 mar/13 jun/13 set/13 dez/13 mar/14 jun/14 set/14 dez/14 mar/15 jun/15 set/15 dez/15 mar/16 jun/16 set/16 dez/16 Recursos livres Recursos direcionados
mar/08 jun/08 set/08 dez/08 mar/09 jun/09 set/09 dez/09 mar/10 jun/10 set/10 dez/10 mar/11 jun/11 set/11 dez/11 mar/12 jun/12 set/12 dez/12 mar/13 jun/13 set/13 dez/13 mar/14 jun/14 set/14 dez/14 mar/15 jun/15 set/15 dez/15 mar/16 jun/16 set/16 dez/16 Boom do crédito e credit crunch 50,0 40,0 Recursos livres (PJ) BNDES 30,0 20,0 10,0 Credit crunch 0,0-10,0-20,0-30,0
Percentual das empresas com EBITDA*/Despesa Financeira < 1 (EBITDA = lucro antes da juros, impostos, amortização e depreciação) (CEMEC, 2016)
Desembolsos do BNDES (R$ bilhões de dez/2016) 200,0 190,4 187,8 180,0 168,4 160,0 156,0 140,0 136,4 138,9 135,9 120,0 100,0 90,9 88,3 80,0 60,0 64,9 40,0 20,0-2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Estoque de crédito superior a 5 anos em 2016 (%) (Torres Filho, 2017)
Debentures ex-leasing (% do PIB) 2,0 1,8 1,8 1,6 1,5 1,6 1,4 1,2 1,4 1,3 1,0 1,0 0,8 0,8 0,8 0,6 0,4 0,5 0,6 0,4 0,2 0,0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Debêntures: distribuição do total de ofertas por detentor
Debentures prazo médio de emissão (anos) (Carvalho, 2017) 6,5 6,0 6,1 6,2 5,8 5,8 5,5 5,4 5,6 5,4 5,6 5,3 5,3 5,0 5,1 4,5 4,0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Debentures: indexadores (% do total) 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 DI 74,6 90,7 94,8 78,0 80,4 81,0 81,5 91,6 78,0 81,3 80,2 Dólar 2,7 - - 0,4 0,8 0,3-0,8-1,0 0,5 IGP-M 21,9 9,3 3,2 4,0 0,1 1,5 0,4 0,4 - - IPCA - - 2,1 14,1 13,4 7,0 9,7 5,7 17,1 14,8 8,7 Prefixado 0,8 - - 3,6 5,3 2,3 1,0 0,5 3,9 2,7 9,9 TJLP - - - - - - - - 0,1 0,1 TR - - - - 9,3 6,3 1,1 0,1-0,8 Outros - - - - - - - - 0,4 - - Fonte: CETIP/ANBIMA
Taxa de juros de longo prazo (TLP): argumentos favoráveis Aumenta a potência da política monetária no Brasil (crédito direcionado responde por cerca de 50% do total de crédito) Caráter discricionário da formação da TJLP com critérios e metodologias pouco transparentes. Alinhar taxas de juros do BNDES às taxas de mercado, aumentando interesse das empresas por financiamento privado e acelerando repagamento dos empréstimos ao TN.
Contudo... Aspecto positivo: repagamento do BNDES ao TN melhora dívida pública. Aspectos problemáticos: a) Crédito do BNDES é um percentual pequeno do total das concessões de crédito (cerca de 4%). b) Adoção da TLP poderá tornar crédito de longo prazo volátil e caro; estímulo a captação externa? c) Será que setor bancário curto prazista e mercado de títulos de dívida atrofiado e deformado irão desenvolver mecanismos privados de financiamento de longo prazo na economia? d) Taxas de juros reais cairão para níveis civilizados? Circuito de overnight desaparecerá?
Custo final da divida com BNDES para empresas TJLF e NTN-B de 5 anos (Torres Filho, 2017)
Questões/sugestões... Sem redução substantiva da taxa real de juros e sem o fim da indexação financeira não haverá solução mágica para o problema do financiamento privado de longo prazo no Brasil! BNDES deve ser rebalanceado, mas poderá e deveria ter ainda um papel importante no financiamento de longo prazo, devendo focar em projetos de elevada externalidade (infraestrutura, inovação e meio ambiente). Agenda microeconômica e regulatória: garantias de crédito; medidas para estimular mercado secundário de títulos privados, redução da indexação financeira, imposição de maior custo fiscal sobre aplicações de curto prazo, etc.