Ilustrações Roberto Bellini 74 DOM

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1 Ilustrações Roberto Bellini 74 DOM

2 gestão empresarial Determinantes do investimento privado no Brasil Um novo contexto capacitante para o Cash Management por Hugo Ferreira Braga Tadeu, Jersone Tasso Moreira Silva e Carlos Arruda de Oliveira A volatilidade no ambiente econômico e na gestão das empresas vem exigindo mudanças graduais e responsabilidades no Cash Management (CM), relacionado a questões burocráticas e administrativas para a gestão do caixa nas instituições bancárias. No entanto, o comportamento econômico e as constantes recessões dos últimos anos vêm favorecendo a criação de um novo modelo, para estimular o crescimento das organizações, relacionado à obtenção de fundos. Nesse contexto, caberia às instituições bancárias o entendimento aprofundado da economia e sua dinâmica, para a inserção setorial de produtos financeiros, algo ainda distante da realidade dessas instituições. Os recentes avanços nos modelos de tecnologia da informação e a necessidade de novos instrumentos financeiros, mais próximos da realidade das empresas, favoreceram o desenvolvimento do CM estratégico. Para os bancos, a terminologia CM traz várias considerações associadas ao gerenciamento de fluxo financeiro de curto prazo dentre outros, o gerenciamento bancário, o gerenciamento de liquidez e o gerenciamento de déficits e superávits. Neste artigo, analisaremos por que o conceito deve ser percebido de forma mais ampla. Relacionar o CM ao desempenho econômico é algo novo, sobretudo com a busca de avaliações setoriais, destinadas à correta indicação de produtos financeiros para as empresas de médio porte. Responsabilidades básicas como minimizar o risco financeiro e os custos operacionais, e maximizar o retorno de caixa, devem fazer parte do escopo do CM, sobretudo em momentos de redução de juros DOM 75

3 figura 1 Gestão estratégica para o Cash Management NOVO CASH MANAGEMENT Gestão de Caixa Posicionamento Atual Gestão de Caixa Investimentos Visão de Curto Prazo Posicionamento Esperado Reacionamento com Mercado Gestão de Riscos Avaliação Setorial Avaliação Econômica e Setorial Fonte: Adaptado de Iturralde, Maseda e San Jose (2008) modelos e dos fundamentos macroeconômicos nacionais. Como resultado, temos uma combinação interessante de dados, modelos de simulação e análises para a tomada de decisão. Nos últimos anos, diversas organizações vêm se esforçando para aplicar os modelos de simulação em seus negócios, como um novo contexto capacitante para o CM, porém sem o foco na avaliação econômica e setorial. Em alguns casos, para realizar estimativas de longo prazo, as empresas preferem as técnicas da Simulação de Monte Carlo, em função do grande número de variáveis de decisão e seus riscos. Esse é um procedimento importante para realizar comparações com períodos passados e de instabilidade para os investimentos. Destaca-se também a possibilidade de incorporar às decisões estratégicas as análises qualitativas realizadas e os resultados dessa simulação, para ter uma estimativa confiável das variáveis. Alguns questionamentos podem ser levantados pelos gestores das instituições bancárias, considerando o modelo Novo Cash Management : Quais os principais direcionadores para avaliar a economia nacional? E quais os fatores que devem ser levados em conta para a realização de investie aumento da inadimplência. Trata-se do oposto aos modelos operacionais atuais, que ainda têm um foco relacionado às avaliações de fluxo de caixa, liquidez, gestão bancária, análises de riscos, capacidade de pagamento e tecnologia de informação associada. O CM deve ser um departamento nas instituições bancárias, com ampla responsabilidade e conectado com outras áreas, gerando benefícios para os clientes (Figura 1). Os aspectos básicos do CM tornam-se necessários numa nova visão econômica que exige planejamento de longo prazo, mas segundo a cultura de gestão e os benefícios percebidos. De acordo com recentes estudos conduzidos pelo Núcleo de Inovação da Fundação Dom Cabral, é importante levar uma visão de CM às instituições bancárias, com evidências empíricas, utilizando modelos de simulação econométricos. Diversos estudos apontam a necessidade de se desenvolver modelos de simulação, com utilização de dados confiáveis, para um aprofundamento sobre as determinantes do investimento privado no Brasil especialmente no período entre a vigência do Plano Real e os dias de hoje. A simulação só se tornou possível com os avanços recentes desses 76 DOM

4 mentos? Qual o novo contexto capacitante para o Cash Management, em função das duas primeiras questões? Essas respostas podem ser obtidas com o entendimento correto da economia e o uso de ferramentas adequadas que auxiliem no processo de tomada de decisão, de modo a customizar o atendimento ao mercado, mediante as necessidades dos setores de interesse. Visão geral do modelo O modelo de simulação proposto está mais direcionado a empresas de médio porte, devido ao amplo conhecimento das instituições bancárias para as grandes corporações. Ele combina a utilização de uma série de dados associados ao desempenho econômico, observando-se o comportamento das empresas, aspectos produtivos e crescimento. Esse departamento, usualmente conhecido como Cash Management (CM), é o responsável pela alocação de recursos em empresas com dificuldades financeiras, com a proposta de uma nova abordagem conceitual para suas funções. Vamos descrever os dois modelos relacionados ao CM e as equações de curto e longo prazo para o investimento privado na economia brasileira. Modelo de simulação Para o CM, a avaliação econômica é fundamental na gestão das empresas. O modelo de simulação tem como objetivo testar a hipótese de que as séries de investimento privado, investimento governamental, PIB, taxa de juros, taxa de inflação, dentre outras, são integradas, permitindo assim modelar o comportamento de longo prazo do investimento privado. Esse modelo é uma ferramenta que permite, por exemplo, identificar se a instabilidade econômica e os investimentos governamentais têm um papel inibidor dos investimentos privados. É amplamente reconhecido o papel fundamental da formação de capital no crescimento econômico sustentável. No entanto, no Brasil e em diversos outros países em desenvolvimento, até meados dos anos 90 a taxa de investimento era reduzida, devido principalmente à crise do endividamento externo e ao descontrole inflacionário. A formação bruta de capital fixo em relação ao PIB brasileiro, medida a preços constantes, caiu de uma média de 23,3%, nos anos 70, para 18,5%, nos anos 80, figura 2 Evolução do PIB Crescimento PIB Gestão Sarney 4,4% Gestão FHC 2,3% Gestão Itamar 5,0% Gestão Collor -1,3% Década 80 Década 90 Década 00 e 15,2%, no período (IPEA, 2011). Em 1998 a economia brasileira sentiu os impactos da chamada crise da Ásia e, em 2008, veio a grande crise financeira internacional. A Figura 2 mostra a evolução do PIB entre 1985 e 2011, em função da gestão governamental. Com o desaquecimento recente do PIB, o governo vem criando mais medidas fiscais para estimular o nível de atividade, especialmente relacionado ao avanço do crédito na conjuntura doméstica em O estudo do comportamento do investimento no setor privado se justifica por ser uma variável tipicamente endógena e pelo fato de que a adoção de reformas econômicas orientadas para o mercado deve aumentar a importância relativa dos investimentos privados na formação de capital agregado. Podemos citar como dimensões relevantes desse problema: a mensuração do efeito da instabilidade macroeconômica sobre o nível de investimento do setor privado e a determinação do tipo de relacionamento existente entre investimento público e privado. Conforme estudos recentes, realizados pelas universidades Stanford, Ohio e PUC-Rio, e pela Fundação Dom Cabral, selecionamos alguns dados para explicar o investimento privado o PIB, a utilização de capacidade industrial, os investimentos públicos em infraestrutura e nas demais áreas, o juro real, o preço relativo dos bens de capital, a Gestão Lula 4,1% Fonte: adaptado de IPEA (2011) DOM 77

5 Economias tipicamente prócíclicas - como as dos países em desenvolvimento - tendem a apresentar forte correlação entre os investimentos privados e as variáveis de demanda inflação, uma proxy para disponibilidade de crédito e a carga tributária. O PIB e a utilização da capacidade industrial são dados muito utilizados em equações para investimento em nível, por refletirem as condições de demanda da economia, que captam o efeito acelerador do investimento e de possíveis ciclos econômicos. Economias tipicamente pró-cíclicas como as dos países em desenvolvimento tendem a apresentar forte correlação entre os investimentos privados e as variáveis de demanda. Para medir os impactos dos investimentos públicos sobre os privados utilizam-se os investimentos públicos de forma desagregada, divididos entre os aportes de infraestrutura e os de outras áreas. São considerados investimentos públicos em infraestrutura apenas os realizados em energia elétrica, telecomunicações e transportes. É importante verificar se há evidência empírica do efeito teórico crowding-in dos investimentos públicos em infraestrutura sobre os investimentos privados no Brasil, ou se, pelo contrário, ocorre o esperado efeito crowding-out. O possível efeito crowding-in do investimento público em infraestrutura sobre o investimento privado é explicado pelo fato de que esses investimentos aumentam a produtividade do capital a ser investido futuramente e poupam os investidores privados dos aportes adicionais, que antes teriam de fazer nessas áreas. Já o crowding-out dos investimentos públicos não aplicados em infraestrutura sobre os investimentos privados se justifica pela competição entre eles por recursos escassos disponíveis para investimento. A variável frequentemente utilizada para explicar os investimentos privados é o juro real, primeira proxy do custo de oportunidade do capital. Isso 78 DOM

6 figura 3 Modelo genérico Investimento Privado como função das seguintes variáveis: Investimento bruto do setor privado stricto sensu (exclui as empresas estatais) Produto Interno Bruto real Capacidade industrial média Investimento público em infraestrutura Investimento público que não infraestrutura Taxa real de juros Preço relativo dos bens de capital Inflação Desembolso do BNDES real Carga tributária como percentagem do PIB Fonte: autores justifica sua escolha como variável pré-candidata a compor a forma funcional final. O preço relativo dos bens de capital é também uma variável fundamental nas decisões de investimento porque afeta diretamente o custo de oportunidade do capital. Pode captar os efeitos da fraca concorrência na indústria de bens de capital, que resultem num aumento dos preços desses bens acima do praticado no restante da economia, o que impactaria negativamente os investimentos. A inflação é uma variável tipicamente usada como proxy de incertezas em economias de países em desenvolvimento. Foi incluída em diversos estudos, para avaliar o impacto da estabilidade macroeconômica brasileira sobre os investimentos. Uma variável proxy para a disponibilidade de crédito na economia também costuma ser utilizada em estudos sobre investimentos, especialmente nos países em desenvolvimento, onde o acesso ao crédito de muitos agentes é limitado. A obtenção ou não da concessão de crédito é, em muitos projetos, um ponto-chave para que ele possa efetivamente ser levado à frente. Dessa forma, o nível de escassez de crédito também deve ser considerado (por meio de alguma medida) como variável no estudo. Consideramos aqui o volume de desembolsos anuais do BNDES como um proxy da disponibilidade de crédito no Brasil. A carga tributária total (em porcentagem do PIB) pode ser utilizada como uma variável explicativa de investimentos privados. Embora poucos trabalhos empíricos a utilizem, ela pode ser relevante no caso brasileiro, especialmente nos últimos anos, com o aumento significativo dos tributos. A justificativa para o uso dessa variável se deve ao fato de os agentes econômicos do setor público e privado apontarem o peso excessivo da carga tributária brasileira como um dos principais motivos de desestímulo aos investimentos privados. Modelo genérico Propomos um modelo conceitual para investimentos privados, detalhado na Figura 3. A partir dele, é possível estimar se o investimento privado apresenta crescimento de acordo com as variáveis explicativas apresentadas. A expectativa é que o crescimento da produção e o aumento do PIB gerem maior volume de investimentos privados. O efeito negativo da alta taxa de juros reflete o impacto adverso do custo de utilização do capital sobre as decisões de investimento. DOM 79

7 Utilizada como proxy da incerteza e instabilidade, o aumento da taxa de inflação reprime os investimentos do setor privado. A hipótese é que a instabilidade aumenta o preço da espera por novas informações e faz crescer o risco empresarial. A relação entre investimento privado e investimento público é ambígua, porque tanto o crowding-in quanto o crowding-out podem dominar as duas formas. Assim, é necessário um novo posicionamento para o Cash Management. O CM deixa de ser um departamento operacional focado em gestão de caixa, para adotar um novo modelo estratégico e inovador, com outra visão da economia e a inserção de novos produtos financeiros, de acordo com as demandas empresariais (destaque para as médias empresas), sobretudo em tempos de incertezas relacionadas ao comportamento do mercado. Hugo Ferreira Braga Tadeu é professor e pesquisador associado da Fundação Dom Cabral e professor do mestrado em administração da UNA, pós-doutorado em transportes pela Sauder School of Business (Canadá). Jersone Tasso Moreira Silva é pesquisador convidado da Fundação Dom Cabral e professor do programa de mestrado e doutorado em administração da Universidade FUMEC, doutor em economia pela Universidade Federal de Viçosa. Carlos Arruda de Oliveira é coordenador do Núcleo Bradesco de Inovação e PhD em Administração Internacional pela University of Bradford, Management Centre (Inglaterra). ConclusÃO O objetivo deste artigo foi apresentar um modelo de simulação, com foco no investimento privado para as médias empresas, em função das reais possibilidades de crescimento econômico do Brasil nos próximos anos. Uma análise técnica sobre o tema mostrou que esse tipo de estudo não vem sendo realizado pelo setor financeiro, mais focado nas grandes empresas e na gestão de caixa para o curto prazo. As análises realizadas não identificaram estudos que conduzam a modelos econométricos e indiquem o desempenho setorial, principalmente para o setor financeiro e a inserção de produtos ou serviços. Nesse contexto, torna-se fundamental o levantamento de dados para a simulação prática dos modelos propostos. Podemos concluir que, além de estarem associados ao desempenho econômico, os determinantes do investimento privado brasileiro dependem do comportamento setorial. Partindo dessa perspectiva, é importante o desenvolvimento de novos estudos para a compreensão dos segmentos mais representativos da economia nacional e a busca de inovações financeiras. Recomendações Para aprofundamento técnico, recomenda-se a leitura dos relatórios técnicos do Núcleo de Inovação da Fundação Dom Cabral ( sobre inovações financeiras. Recentes resultados da pesquisa inovações financeiras, indicam que as reduções atuais de juros não seriam suficientes para garantir o crescimento econômico. Os reais determinantes do crescimento, para o aumento da capacidade industrial e solução dos problemas de infraestrutura, seriam os investimentos de longo prazo. Para os bancos, a oportunidade seria o reposicionamento do departamento de Cash Management, tradicionalmente focado em resultados de curto prazo. A proposta seria a busca de uma visão de longo prazo. Finalmente, haveria a necessidade de desenvolver novos produtos e serviços financeiros, para atender às novas demandas do mercado, observando a concorrência com os fundos de private equity e BNDES, que têm menores taxas. 80 DOM