Duas Não Linearidades e Uma

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1 Duas Não Linearidades e Uma Assimetria: i Taxa de Câmbio, Crescimento e Inflação no Brasil Nl Nelson Barbosa Secretário de Política Econômica Ministério da Fazenda 7º Fórum de Economia da FGV SP 30 de agosto de 2010

2 Debate Macroeconômico Há um debate recorrente sobre as implicações da taxa de câmbio para o crescimento e a inflação no Brasil. O regime de câmbio flutuante tem demonstrado ser mais adequado à realidade brasileira, desde que complementado pela manutenção de um alto estoque de reservas internacionais. Uma análise da experiência brasileira recente revela duas não linearidades e uma assimetria na relação entre taxa de câmbio real, crescimento e inflação.

3 Primeira Não Linearidade: Taxa de Câmbio Real e Crescimento

4 Variação na Taxa de Câmbio e Crescimento Uma variação na taxa de câmbio real tem impacto distintos sobre a absorção doméstica e as exportações líquidas. No Brasil a apreciação cambial têm exercido um impacto temporário ái positivo ii sobre a demanda d agregada no curto prazo. O impacto de curto prazo acaba a medida que a taxa de câmbio se estabiliza em um novo patamar. Qual é o impacto permanente?

5 Nível de Taxa de Câmbio e Crescimento O nível da taxa de câmbio também tem um impacto sobre o crescimento da economia devido à sua influência sobre o investimento e a produtividade. Uma apreciação da taxa de câmbio reduz o preço relativo dos bens de capital e estimula o investimento. Uma apreciação da taxa de câmbio também reduz a margem de lucro nas empresas, sobretudo no setor produtor de bens comerciáveis, e desestimula o investimento.

6 Taxa de câmbio real e crescimento: a experiência brasileira indica uma relação não linear (quadrática) entre as variáveis Crescimento Apreciação Apreciação reduz o aumenta o crescimento crescimento Taxa de Câmbio Real Efetiva 6

7 Segunda Não Linearidade: Taxa de Câmbio Real e Inflação

8 Variação na Taxa de Câmbio e Inflação Uma depreciação da taxa de câmbio real tem um impacto positivo e temporário sobre a inflação. Uma depreciação cambial funciona como um choque adverso de oferta. No Brasil as estimativas de pass through cambial variam de 8% a 20% em até 18 meses. O impacto de curto prazo se dissipa a medida que a taxa de câmbio se estabiliza em um novo patamar. Qual é o impacto de longo prazo?

9 Nível de Taxa de Câmbio e Inflação O nível da taxa de câmbio real também tem impacto sobre a inflação no longo prazo: A taxa de câmbio real influencia o grau de proteção dos produtores domésticos em relação à concorrência internacional. O nível de taxa de câmbio influencia o coeficiente de inércia inflacionária, efetiva e esperada. O nível de taxa de câmbio também influencia a taxa de crescimento da produtividade e, desta forma, impacta no componente de demanda da inflação

10 Taxa de câmbio real e inflação: a experiência brasileira indica uma relação não linear (cúbica) entre as variáveis Inflação Taxa de câmbio real 10

11 Uma Assimetria: Metas de Inflação e Acumulação de Reservas Internacionais

12 Meta de Inflação ou Meta Cambial? O controle da inflação deve ter prioridade sobre a taxa de câmbio para estimular o crescimento e desenvolvimento no longo prazo. A inflação torna se instável em taxas muito elevadas (inflação inercial e aumento na incerteza) Existem outros instrumentos para acelerar o crescimento e o desenvolvimento no longo prazo (política fiscal, regulação econômica, etc). Taxas de câmbio flutuante evitam o acúmulo de grandes desequilíbrios externos e facilitam o ajuste a choques externos e internos.

13 Meta de Inflação e Flutuação Cambial Como a taxa de inflação de longo prazo é uma função do nível taxa de câmbio real, a adoção de metas de inflação já limita a flutuação da taxa de câmbio sem necessariamente estabelecer metas cambiais. Inflação estável requer taxa de câmbio real estável. Umameta meta de inflaçãomuito baixa implica uma taxa de câmbio real apreciada, o que prejudica o crescimento. Uma meta de inflação muito elevada implica uma taxa de câmbio real muito depreciada, o que também prejudica o crescimento.

14 Metas de Inflação, Taxa de Câmbio e Crescimento Crescimento Taxa real de câmbio Inflação Taxa real de câmbio 14

15 Resposta Assimétrica a Variações Cambiais A combinação de metas de inflação com baixa vulnerabilidade externa gera uma resposta assimétrica da política econômica a variações na taxa de câmbio. Combate à depreciação cambial excessiva: política monetária restritiva e venda de moeda estrangeira, com mais ênfase na taxa de juro do que na venda de reservas devido à limitação do estoque de reservas internacionais. Combate à apreciação cambial excessiva: política monetária expansionista e compra de reservas, com ênfase na compra de reservas devido ao piso para a taxa de juro estabelecido bl pela meta de inflação.

16 Política cambial no Brasil Meta de inflaçãoe câmbio flutuante... mas com operações cambiais para reduzir a volatilidade cambial (apreciação ou depreciação excessiva) e diminuir a vulnerabilidade externa. Operações cambiais sem compromisso com um valor específico para a taxa de câmbio, com resposta assimétrica a variações excessivas na taxa de câmbio. E medidas adicionais para combater flutuações excessivas (IOF sobre entrada de capitais, empréstimos de reservas internacionais, swaps, etc).

17 Fragilidade Financeira Internacional* (% do PIB) 31,5 42,9 26,5 Dívida Externa Total Reservas Internacionais Conta Corrente 18,1 12,1 13,2 4,8 1,5 2,6 5,3-6,8-6, ,5-4,0-2,2 Impacto do 1º choque do Petróleo Crise da Dívida na America Latina Moratória da Dívida Externa Último Ano de Câmbio Fixo (Plano Real) Posição Atual (Jul/2010) */ Dados Estimados Julho de Fonte: 17 BCB. Elaboração: MF/SPE. 17

18 Sobre Política Fiscal, Taxa de Juro e Taxa de Câmbio

19 Política Fiscal e Taxa de Juro A política fiscalé um dos determinantes da demanda agregada e, desta forma, ela influencia a taxa de juro e a taxa de câmbio. Nos últimos anos a política fiscal foi um instrumento importante para a aceleração do crescimento econômico com melhora na distribuição de renda, sem criação de pressões inflacionárias excessivas. As metas de inflação foram cumpridas e a taxa real de juro caiu. A tendência de apreciação na taxa de câmbio real está mais relacionada a fatores internacionais.

20 Taxa de Juro real ex-ante (% aa) (taxa de 1 ano deflacionada d pela inflação esperada) , ,9 10 9,2 5 5,8 - * Posição de 20/08 para agosto/2010. Fontes: BM&F e BCB. Elaboração: MF/SPE

21 Anexo: Determinação da Taxa de Câmbio Nominal e Agenda da Competitividade

22 Determinação da taxa de câmbio nominal No curto prazo a taxa de câmbio nominal é preponderantemente determinada no mercado de derivativos. Uma análise da determinação da taxa de câmbio nominal no Brasilindica: indica: Forte correlação entre o valor internacional no real e o preço das commodities (a partir de 2006). Paridade coberta de taxa de juros, com apreciação das taxas spot e futuras após uma elevação na diferença entre as taxas de juro doméstica e internacional.

23 Commodities e Taxa de Câmbio (em logs) LOG(CRB) LOG(ST) Fonte: CRB and BCB. Elaboração: MF/SPE.

24 Impacto da SELIC sobre a Taxa de Câmbio Nominal Accumulated Response to Nonfactorized One Unit Innovations ± 2 S.E. Accumulated Response of DLOG(ST) to DLOG(SELIC) Accumulated Response of DLOG(FT) to DLOG(SELIC) Accumulated Response of DLOG(SELIC) to DLOG(SELIC) Accumulated Response of DLOG(EMBI) to DLOG(SELIC) Fonte: Modelo VAR de paridade coberta de taxa de juro; elaboração: MF/SPE.

25 Taxa de Câmbio e Competitividade A taxa de câmbio é importante mas não é o único determinante da competitividade. Outras iniciativas melhoram a competitividade: Política tributária: devolução de créditos tributários e desoneração dafolha depagamentos. Investimento em infra estrutura: redução do custo de transporte e logística e ampliação na oferta de insumos básicos. Financiamento: reduçãonastaxas dejurose e ampliação da oferta de seguro e garantias. Educação e inovação: qualificação da mão deobra e incentivos à P&D, sobretudo intra firma.