VALORAÇÃO DE EMPRESAS: UM ESTUDO SOBRE A TUPY

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1 VALORAÇÃO DE EMPRESAS: UM ESTUDO SOBRE A TUPY Felipe Bravo Mello Ferreira de Souza João Paulo Braga de Oliveira Projeto de Graduação em Engenharia de Produção, pela Escola Politécnica da Universidade Federal do Rio de Janeiro, apresentado como um dos requisitos à colação de grau. Orientador: José Roberto Ribas Rio de Janeiro Agosto de 2017

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3 Souza, Felipe Bravo Mello Ferreira de Oliveira, João Paulo Braga de Valoração de Empresas: Um estudo sobre a Tupy / Felipe Bravo Mello Ferreira de Souza, João Paulo Braga de Oliveira - Rio de Janeiro: UFRJ / Escola Politécnica, vii, 68 p.: IL; 29,7 cm. Orientador: José Roberto Ribas Projeto de Graduação - UFRJ / Escola Politécnica / Curso de Engenharia de Produção, 2017 Referências Bibliográficas: p Valoração. 2. Tupy 3. Fluxo de Caixa Descontado I. Ribas, José Roberto. II. Universidade Federal do Rio de Janeiro, UFRJ, Curso de Engenharia de Produção. III. Valoração de Empresas: Um estudo sobre a Tupy iii

4 Resumo do Projeto de Graduação apresentado à Escola Politécnica/ UFRJ como parte dos requisitos necessários para a obtenção do grau de Engenheiro de Produção. VALORAÇÃO DE EMPRESAS UM ESTUDO SOBRE A TUPY Felipe Bravo Mello Ferreira de Souza João Paulo Braga de Oliveira Agosto/2017 Orientador: José Roberto Ribas Curso: Engenharia de Produção Resumo O presente estudo busca realizar uma valoração das ações ordinárias da Tupy, líder no hemisfério ocidental na produção e comercialização de blocos e cabeçotes em ferro fundido, no intuito de fornecer base para a tomada de decisão de investimento: compra, venda ou neutralidade. Para tanto, foram descritos os fundamentos básicos para a análise da empresa: história, estrutura societária, governança corporativa e estrutura operacional; e do seu principal setor de atuação: barreiras de entrada, competição, relacionamento com clientes e riscos. Em seguida foram apresentados os fundamentos teóricos de valoração, com destaque para os relacionados ao fluxo de caixa descontado e ao custo de capital, assim como as premissas do modelo de valoração para crescimento de receita, custos e outras variáveis. Feito isso, com base nos cálculos desenvolvidos e na análise de mercado, chegou-se a um preço justo para as ações da empresa, indicando uma recomendação de neutralidade. Palavras-chave; Valoração de empresas, Tupy, fluxo de caixa descontado iv

5 Abstract of Undergraduate Project presented to POLI/ UFRJ as a partial fulfillment of the requirements for the degree of Engineer. BUSINESS VALUATION A CASE OF STUDY ABOUT TUPY Felipe Bravo Mello Ferreira de Souza João Paulo Braga de Oliveira August/2017 Advisor: José Roberto Ribas Course: Industrial Engineering Abstract This study aims to carry out a valuation of the common shares of Tupy, a leader in the western hemisphere in the production and sale of iron engine blocks and heads, in order to provide a basis for investment decision making: purchase, sale or neutrality. For this purpose, the basic foundations for the analysis of the company were described: history, corporate structure, corporate governance and operational structure; and its main sector: entry barriers, competitions, customer relationship and risks. Then, the theoretical valuation fundamentals were presented, especially those related to discounted cash flow and cost of capital, as well as the assumptions of the valuation model for revenue growth, costs and other variables. Based on the calculations and the market analysis, a fair price was reached for the company s shares, indicating a recommendation of neutrality. Keywords; Valuation of business, Tupy, discounted cash flow v

6 SUMÁRIO 1. INTRODUÇÃO A TUPY A História da Tupy Estrutura Societária Governança Corporativa Conselho de administração Diretoria executiva Conselho fiscal e comitês Principais Atividades Produtos automotivos Produtos de hidráulica Processo de produção Fusão Moldagem Macharia Vazamento Acabamento Usinagem Estrutura Operacional Unidades Produtivas Parque Industrial Joinville Parque Industrial Mauá Parque Industrial Saltillo Parque Industrial Ramos Arizpe Processo de distribuição ANÁLISE DO SETOR Barreiras de Entrada Competição Relacionamento com clientes Riscos Metodologia Demonstrações Financeiras Demonstrativo de Resultado Balanço Patrimonial Fluxo de Caixa vi

7 Fluxo de Caixa da Empresa Custo de Capital Custo Médio Ponderado do Capital (WACC) Custo do Capital Próprio Alavancagem Financeira e Beta do ativo ESTUDO DE CASO: VALORAÇÃO DOS ATIVOS DA TUPY Identificação do Estudo de Caso Premissas do Modelo Veículos de Passeio Veículos Pesados Veículos Off-Road Custo dos Produtos Vendidos Despesas Gerais e Administrativas Investimentos, Imobilizado e Depreciação Dividendos Caixa Dívida Imposto de Renda e Contribuição Social Premissas Macroeconômicas Custo do Capital Próprio Modelo de Valoração CONCLUSÃO REFERÊNCIA BIBLIOGRÁFICAS ANEXOS Imagens do Modelo de Valoração vii

8 1. INTRODUÇÃO O presente trabalho tem como objetivo geral realizar um estudo de valoração das ações ordinárias da companhia Tupy S.A., uma das líderes mundiais na produção e comercialização de blocos e cabeçotes de ferro fundido para motores de combustão interna, principalmente motores a diesel, no intuito de fornecer base para a tomada de decisão de investimento: compra, venda ou neutralidade O interesse em estudar a Tupy surgiu a partir da análise de empresas que nos últimos 2 anos haviam tido uma performance inferior ao índice Ibovespa, que reúne 60 ações de empresas listadas na BM&FBOVESPA. Essa análise poderia potencialmente indicar empresas que estivessem subvalorizadas pelo mercado, apresentando dessa maneira boas opções de investimento. Para isso, foram utilizadas séries de preços ajustadas por pagamento de dividendos e outros eventos societários a partir da base de dados da Bloomberg. Considerando uma janela de 2 anos até o fim de março de 2017, quando foi feita a escolha da empresa, observa-se que as ações da Tupy tiveram uma variação negativa de 4,1%, enquanto o Ibovespa apresentou variação positiva de 26,8%, o que representa uma underperformance de mais de 30%. Figura 1: Preço TUPY3 x Ibovespa Fonte: Bloomberg, 2017; Elaboração Própria 8

9 Assim, busca-se apresentar a indústria de produtos automotivos e produtos de hidráulica, principais segmentos de atuação da Tupy, e seus principais participantes, discutir e analisar dados de mercado e sua tendência de longo prazo, discutir modelos de valoração de ativos e analisar os resultados financeiros e operacionais da maior empresa do mercado nacional. Para tanto, serão apresentados uma análise de dados da literatura com uma breve revisão de modelos de valoração de ativos e um estudo de caso contemplado por uma análise profunda do mercado de autopeças, além de uma análise e discussão dos resultados financeiros e operacionais. Completada a análise do mercado e da empresa presente no estudo de caso, serão elaboradas algumas conclusões. Dito isso, no capítulo 2 será apresentada a empresa analisada neste estudo de caso, a Tupy, consolidando a sua história, governança corporativa e estrutura de operação. No capítulo 3 será discutido o setor de autopeças no Brasil e no exterior, por meio de uma análise da dinâmica competitiva, das principais barreiras de entrada e dos potenciais riscos do setor. Já no capítulo 4 será realizada uma revisão teórica de modelos de valoração de ativos e, no capítulo 5, será apresentado o modelo de valoração adotado para precificar as ações da Tupy. Nesse capítulo serão apresentados os parâmetros e premissas considerados na elaboração com a explicação do racional por trás das considerações e uma análise dos resultados encontrados. Os dados utilizados no modelo foram coletados no mês de junho de 2017 e os resultados apresentados no trabalho podem ser considerados apenas em relação a eles. Por último, no capítulo 6 será apresentada a conclusão sobre o estudo de caso e os resultados obtidos a partir do modelo de valoração. 9

10 2. A TUPY 2.1 A História da Tupy A Tupy (ou a Companhia ) foi fundada em 9 de março 1938, em Joinville, Santa Catarina, por Albano Schmidt, Hermann Metz e Arno Schwarz, descendentes de imigrantes de origem germânica. De acordo com informações da Companhia, a Tupy atuou durante as duas décadas seguintes no segmento de manufatura de conexões de ferro maleável, no qual construiu elevada competência e reputação. Logo em 1941, as conexões com a marca TUPY recebiam o atestado de similaridade, o que significava que as peças produzidas em território nacional pela empresa eram semelhantes às estrangeiras. Segundo a Tupy, enquanto as conexões fabricadas pela Companhia conquistavam o mercado e cresciam em vendas, seu presidente, Albano Schmidt, planejava a construção do futuro parque industrial de Boa Vista, em Joinville, para onde a Tupy começou a se transferir em A mudança deu início à primeira unidade de fundição, com capacidade para três mil toneladas ao ano, transformando-a, à época, na maior empresa do Estado de Santa Catarina. Em 1958, faleceu Albano Schmidt, deixando a presidência para o seu filho Hans Dieter Schmidt, que tinha apenas 26 anos. Também naquele ano, foi firmado o primeiro contrato para produção de peças automotivas com a Volkswagen, recémchegada ao Brasil, marcando oficialmente a entrada da Companhia no setor automotivo. No ano seguinte, foi fundada a Escola Técnica Tupy, em consequência das exigências técnicas e operacionais advindas dos novos negócios, que, segundo a Tupy, determinaram a necessidade de investimentos na formação e qualificação de pessoas. Em 1963, foi instalada a segunda unidade de fundição da Tupy, a qual havia sido projetada para produzir exclusivamente peças automotivas. Já em 1966, a Companhia obteve o registro junto à CVM (Comissão de Valores Mobiliários), realizando a sua abertura de capital. Em 1972, a Tupy deu mais um passo na direção do desenvolvimento de pesquisa e conhecimento ao iniciar uma parceria com a Escola Politécnica da 10

11 Universidade de São Paulo (USP), formando o primeiro Centro de Pesquisa, que existiu como entidade autônoma até Após a sua extinção, os pesquisadores e engenheiros foram incorporados ao departamento de engenharia da Companhia. Em 1975, a empresa deu início à manufatura de blocos e cabeçotes em ferro fundido com a construção de uma terceira unidade fabril no parque industrial de Joinville, segmento que, apesar de ter tido crescimento discreto até o início dos anos 90, representa atualmente mais de 60% dos negócios da Tupy, segundo dados da própria Companhia. A década de 70 também ficou marcada como o início do processo de internacionalização da Companhia. A Tupy, que já realizava exportações de conexões para países da América do Sul e da Europa, se estabeleceu oficialmente com escritórios de negócios em 1976 nos Estados Unidos e em 1977 na Alemanha. Segundo a Tupy, ao longo da década de 1980, período que foi marcado por uma intensa crise econômica no Brasil, a empresa realizou tentativas de empreendimentos com projetos de diversificação para o seu negócio nos ramos químico e plástico, porém, nos quais não obteve maior êxito, decidindo então, no início da década seguinte, retornar o foco para o segmento da metalurgia. Após a morte de Hans Dieter Schmidt, presidente da Companhia, em 1981, outros membros da família Schmidt passaram a ocupar a presidência da empresa até o início da gestão profissionalizada em Quatro anos depois, a Tupy deixa de ser oficialmente um empreendimento familiar, quando o seu controle acionário é transferido para investidores institucionais, compostos por um grupo de fundos de pensão e bancos nacionais, solução encontrada na época para fazer frente ao nível de endividamento excessivo da Companhia. Também em 1995, a Tupy adquire a Sociedade Técnica de Fundições Gerais S.A. (Sofunge), fundição cativa da Mercedes Benz do Brasil, cujas atividades foram encerradas um ano depois, com a transferência da produção para Joinville. A partir do estabelecimento da indústria automobilística no Brasil, a Companhia transformou-se progressivamente em fornecedora de componentes automotivos, negócio que então se tornou o core business da Tupy entre os anos de 1980 e De acordo com informações fornecidas pela Tupy, a partir da segunda 11

12 metade da década de 90, a empresa, focada no seu negócio de fundição, passou a concentrar os seus esforços na ampliação das exportações, como forma de utilizar ao máximo as suas capacidades técnicas e operacionais, as quais não seriam totalmente aproveitadas com a atuação exclusivamente doméstica. Consolidando-se no mercado externo como competidora global, a Tupy obteve certificações de seu sistema de gestão de qualidade, que auxiliaram na conquista de novos negócios internacionais. Em 1996, a Tupy adicionou ao seu portfólio de produtos componentes automotivos usinados, tornando-se na época a única fundição de blocos e cabeçotes de ferro no hemisfério ocidental que também oferecia serviços de usinagem para os seus clientes. No ano de 1998, com o objetivo de expandir os seus negócios no Brasil, a Companhia adquiriu a unidade de fundição da COFAP, na cidade de Mauá, no estado de São Paulo, ao mesmo tempo que modernizava e expandia o parque fabril de Joinville. Nos anos seguintes, a planta da Mauá recebeu investimentos que a tornaram especialista na produção de blocos e cabeçotes em ferro fundido para os segmentos comercial (caminhões leves e pesados) e off-road (máquinas agrícolas e de construção). Segundo a Tupy, em 2001, em base de engenharia simultânea, a empresa dominou o processo de desenvolvimento de blocos de motor em ferro fundido vermicular (CGI Compacted Graphite Iron), trabalho que culminou na produção em escala industrial, pela primeira vez, de blocos de motores produzidos com este material. O ferro vermicular é uma liga metálica que contribui significativamente para o aumento da resistência e a redução do peso do motor. Com propriedades mecânicas superiores às dos materiais convencionais, traz como resultado produtos menores, mais leves e mais duráveis. Também naquele ano, com base na implantação do Sistema de Gestão Ambiental (SGA), que exigia investimentos para gerenciar o impacto dos processos produtivos sobre o meio ambiente, a Companhia obteve as certificações ISO e da norma TS Devido à crise financeira enfrentada pela empresa em 2002 e 2003, o conselho de administração decide em 2003 mudar a liderança da Companhia e escolhe como presidente o economista Luiz Tarquinio Sadinha Ferro, que até o ano 12

13 anterior ocupava a função de presidente da Previ (fundo de pensão que gerencia a previdência dos funcionários do Banco do Brasil). A nova administração estabelece como prioridades a reestruturação da dívida e a reorganização da estrutura, o que resultado em um acordo de reestruturação financeira celebrado pela empresa, em conjunto com os bancos credores e os principais acionistas. No triênio seguinte, o cenário de forte crescimento da economia mundial beneficiou a Tupy que, mesmo diante de limitações decorrentes da reestruturação da dívida, conseguiu alcançar bons resultados e expandir os seus negócios, o que lhe conferiram posição de destaque na indústria de fundição. Dado as circunstâncias favoráveis vividas pela empresa, tiveram início em 2007 discussões com os principais acionistas da Companhia em torno da nova agenda estratégica. Previ e BNDESPar (subsidiária do BNDES para participação em empresas), detentores de debêntures emitidas pela Tupy em 2004, decidiram converter seus títulos em novas ações, passando então a deter, em conjunto, o controle acionário da Companhia com aproximadamente 71,2% do capital social, de acordo com os dados disponibilizados pela Tupy. A conversão das debêntures promoveu forte redução de alavancagem, deixando a Tupy em condições novamente de investir em projetos. Aproveitando-se da condição financeira saudável, a Companhia iniciou em 2008 um plano de investimentos em expansão e otimização operacional de 420 milhões de reais, destinados à modernização de suas unidades produtivas, ao aumento de capacidade de produção, à ampliação dos serviços de usinagem e melhorias ambientais. Segundo a Tupy, o ano do seu septuagésimo aniversário ficou também marcado como o ano em que a Companhia registrou o seu melhor resultado da história em termos de vendas e geração de caixa, apesar da eclosão da crise econômica mundial. Com a forte recuperação da demanda em 2010 e 2011, a Companhia, apesar de dificuldades operacionais impostas pela pressão de clientes que enfrentavam alta procura pelos seus produtos, apresentou bons resultados e voltou a anunciar investimentos em projetos de expansão de capacidade e de internacionalização de sua manufatura, com foco cada vez maior no negócio de blocos e cabeçotes de motor. Em abril de 2012, a Tupy concluiu a aquisição de duas plantas produtoras de 13

14 blocos e cabeçotes de motores de ferro fundido no México, localizadas nas cidades de Ramos Arizpe e Saltillo. As duas fundições, Cifunsa Diesel e Technocast, pertenciam ao Grupo Industrial Saltillo (GIS) e faziam parte do plano da Companhia para consolidar o seu posicionamento dentre os líderes globais de mercado nesse segmento, representando a primeira base produtiva da Tupy no exterior e somando aproximadamente 312 mil toneladas à sua capacidade de produção anual, de acordo com números fornecidos pela Companhia. Essas aquisições, que totalizaram cerca de 498 milhões de dólares, propiciaram à empresa maior diversificação de setores atendidos, especialmente por meio do aumento da participação de aplicações off-road (máquinas agrícolas e de construção), e aproximação com a base de clientes atualmente mais relevante para a empresa, o mercado norteamericano, favorecido pelos acordos econômicos do NAFTA. Segundo a Tupy, com o objetivo de ampliar a capacidade produtiva, a empresa inaugurou em junho de 2012 uma nova fábrica de blocos e cabeçotes para motores, denominada Fundição C, em seu parque industrial, em Joinville. Com a realização de investimentos de cerca de 157 milhões de reais, a Fundição C, que tem 24 mil metros quadrados e capacidade potencial de 140 mil toneladas/ano, foi construída com tecnologia de ponta. Seus produtos destinam-se à indústria automobilística mundial, principalmente para uso comercial, agrícola e veículos pesados. Em 2013, a Companhia realizou uma nova oferta pública de distribuição primária de ações ordinárias, encerrada em novembro daquele ano, resultando na emissão de 29,9 milhões de ações, que totalizaram um montante de aproximadamente 523 milhões de reais. Os recursos levantados com a oferta foram utilizados para financiar a etapa final de investimentos em otimização operacional da Companhia, além de promover a desalavancagem do balanço, com o objetivo de permitir futuros investimentos estratégicos. No meio do ano de 2014, a Tupy realizou, através da sua subsidiária Tupy Overseas S.A., localizada em Luxemburgo, a emissão de títulos de dívida no mercado internacional no montante total de 350 milhões de dólares. A operação teve como objetivo a melhora do perfil de endividamento a empresa, com a realização da rolagem de suas dívidas, ou seja, a substituição de vencimentos de curto prazo por títulos de renda fixa com vencimento no longo prazo. Segundo informações da Tupy, também em 2014, a Companhia deu início à 14

15 construção da primeira planta de usinagem em uma de suas unidades no México, com o intuito de atender a demanda de clientes norte-americanos. Além disso, a Tupy iniciou a produção em larga escala de blocos em ferro vermicular para motores a gasolina. Ao final daquele ano, a Companhia concluiu seu plano de investimentos que havia iniciado em 2008, que totalizou investimentos no valor de 570 milhões de reais. Em 2015, a Tupy desenvolveu iniciativas relacionadas à excelência operacional, incluindo avanços no desenvolvimento de sistema próprio de manufatura (Sistema Produção Tupy), que, em conjunto com ajustes estruturais, disciplina no investimento em capital fixo e redução das aplicações em capital de giro, fizeram com que a empresa obtivesse o melhor fluxo de caixa livre de sua história. Além disso, ocorreu naquele ano a implementação das instalações para as primeiras operações de usinagem no México. O ano de 2016 foi marcado por esforços da Companhia na busca por aumento da eficiência operacional, com o objetivo de criar condições para melhor aproveitamento de seus ativos. A Tupy também realizou melhorias em atividades de apoio, com destaque para o fortalecimento dos elos com funções pares das operações mexicanas e a ênfase em projetos estratégicos ou de otimização, além da introdução do plano de sucessão e do trabalho de formação de lideranças. A seguir, serão apresentadas informações a respeito da estrutura societária, com destaque para descrição dos principais acionistas. 2.2 Estrutura Societária O capital social da Tupy, totalmente subscrito e integralizado, acumulava no término do exercício do ano de 2016 um total de R$ ,04 (um bilhão, sessenta milhões, trezentos mil, setecentos e sessenta reais e quatro centavos) dividido em ações ordinárias, escriturais, nominativas e sem valor nominal, listadas na BM&FBovespa sob o código de negociação TUPY3. De acordo com dados de 31/05/2017 fornecidos pela BM&FBovespa, o free float, ou seja, a quantidade de ações em circulação no mercado era de 45,77%. Observando a composição acionária da Companhia, destacam-se a participação do BNDES Participações S.A. (BNDESPar), gestora de participações sociais e subsidiária integral do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e 15

16 Social (BNDES), e da Caixa de Previdência dos Funcionários do Banco do Brasil (Previ), fundo de pensão que gerencia a previdência complementar dos funcionários do Banco do Brasil, que possuem, respectivamente, 28,19% e 26,03% das ações ordinárias da Companhia e compõem o grupo de controle da empresa. BNDESPar e Previ controlam diretamente a Companhia, à luz da Lei das Sociedades por Ações, em razão de serem signatários do acordo de acionistas da Tupy, detendo juntas 54,22% das ações. Conforme definido no acordo de acionistas, 17% das ações da Tupy detidas pela BNDESPar e 17% das ações detidas pela Previ estão vinculadas ao acordo do grupo de controle até o final do ano de 2017, as quais são denominadas Ações Vinculadas, o que significa que BNDESPar e Previ podem a qualquer momento realizar a alienação do montante de ações não participantes do acordo, ou seja, das ações não vinculadas. Além disso, também vale ressaltar a participação de 6,81% da Telos Fundação Embratel de Seguridade Social, fundo de pensão responsável pela gestão da previdência complementar dos funcionários do Embratel, empresa que em janeiro de 2015 foi incorporada sob a empresa Claro S.A. A Telos, maior acionista nacional não-controlador, não possui nenhum interesse estratégico ou de gestão na Tupy. Dentre os acionistas estrangeiros, a maior participação pertence à Pioneer Investments Management Ltda, empresa de investimento global com escritórios em 28 países, mais de funcionários e aproximadamente 224 bilhões de euros sob gestão, que possui, segundo os últimos dados disponíveis de 31/05/2017 fornecidos pela BM&FBovespa, 5,18% das ações ordinárias da Companhia. No gráfico abaixo é possível observar um resumo da estrutura acionária da Tupy, com os acionistas que compõem o grupo de controle, assim como a distribuição de ações em livre circulação (free float). 16

17 Pessoa física 4,4% Estrangeiros 21,5% BNDESPar 28,2% Institucionais brasileiros 19,9% Previ 26,0% Grupo de controle free float Figura 2: Estrutura Acionária da empresa Tupy, 2017 Fonte: TUPY, Demonstrações Financeiras Padronizadas 2016; Elaboração Própria 2.3 Governança Corporativa Atualmente a Tupy está listada no Novo Mercado da BM&FBovespa, o qual representa o conjunto das empresas que se encontram no nível mais avançado de governança corporativa e se comprometem, de forma totalmente voluntária, a adotar práticas que excedem as exigências da legislação do Brasil, com referência à governança corporativa e aos direitos dos acionistas. A listagem nesse segmento especial significa a adoção de um conjunto de regras societárias que ampliam os direitos dos acionistas, além da adoção de uma política de divulgação de informações mais transparente e abrangente. Dentre as regras do Novo Mercado, estabelecidas pela BM&FBovespa, é possível destacar algumas mais importantes: Composição do capital exclusivamente por ações ordinárias com direito a voto; Em caso de venda do controle, é assegurado o direito a todos os acionistas de venda de suas ações pelo mesmo preço (tag along de 100%); O conselho de administração deve ser composto por pelo menos cinco 17

18 membros, sendo 20% dos conselheiros independentes, com mandato máximo de 2 anos; Manutenção de, no mínimo, 25% das ações em circulação no mercado (free float); Divulgação de dados financeiros mais completos, o que inclui relatórios trimestrais e consolidados revisados por um auditor independente; Divulgação mensal das negociações de ações da empresa pelos diretores, executivos e acionistas controladores Conselho de administração O conselho de administração de uma empresa tem como função fixar a orientação geral dos negócios, além de controlar e fiscalizar o seu desempenho. Entre os seus poderes estão o de realizar propostas à assembleia geral e aprovar alterações no estatuto social da Companhia, assim como decidir sobre a distribuição de resultados apurados, sobre a constituição, fusão, incorporação, cisão ou extinção das sociedades controladas da empresa, inclusive sobre a venda de participações e ativos. Segundo a Tupy, como acionistas controladores da Companhia, BNDESPar e Previ possuem prerrogativa de eleger a maioria dos membros do conselho de administração e, assim, controlar políticas e operações, assim como a nomeação dos administradores, futuras emissões de ações ordinárias, pagamentos de dividendos, constituição de dívida, reformas no Estatuto Social, o que implica na possibilidade dos seus interesses não estarem sempre alinhados com os interesses dos investidores da Tupy. De acordo com o acordo de acionistas da Tupy, o conselho de administração da Companhia deve ser composto por três membros indicados pela Previ, três membros indicados pela BNDESPar e um membro independente escolhido em comum acordo por Previ e BNDESPar. Além disso, caso os acionistas minoritários elejam um membro para composição do conselho, esse membro também será considerado um conselheiro independente. Já o presidente do conselho deve ser escolhido por sistema de rodízio entre os dois acionistas controladores, enquanto o vice-presidente deve ser escolhido pelo acionista controlador que não tiver indicado o presidente. 18

19 O conselho de administração da empresa tem sete ou nove membros, os quais são eleitos pelos acionistas para um mandato de dois anos, que permite reeleição. Atualmente, o conselho possui nove membros, sendo três independentes. A remuneração dos conselheiros é fixa, com a exceção do presidente, cuja remuneração também pode incluir stock options (plano de opção de compra de ações). O atual presidente do conselho de administração da Tupy, Gabriel Stoliar, está à frente do conselho desde 2009 e cumpre mandato até Stoliar trabalha no BNDES desde 1978, sendo que de 1994 a 1997 foi diretor do BNDESPar. De 1997 a 2008, foi diretor executivo do centro corporativo e de relações com investidores e diretor executivo de planejamento e gestão da Vale do Rio Doce. Entre 2008 e 2013, esteve vinculado à Vale por meio de contrato de consultoria, representação em conselhos e assessoramento à diretoria. Atualmente é sócio da Studio Investimentos Administradora de Recursos Ltda., além de ser membro dos conselhos de administração da LOGZ Logística Brasil S.A. e da KNIJNIK Engenharia Integrada Diretoria executiva A diretoria executiva da Tupy, responsável por executar as medidas necessárias para alcançar os objetivos da empresa, é composta por membros eleitos pelo conselho de administração, podendo alcançar um limite de até oito membros. Atualmente, a diretoria é formada por três membro, cuja remuneração é realizada por meio de parcelas fixas e variáveis, que incluem programas de stock options. De acordo com informações da Tupy, o diretor presidente da Companhia deve ser indicado conjuntamente por BNDESPar e Previ, a partir de seleção de critérios técnicos, assessorada por empresa especializada reconhecida nacional e internacionalmente. No presente momento, o cargo de diretor presidente (CEO) da Tupy está sendo ocupado por Luiz Tarquínio Sardinha Ferro, cujo mandato vigora até Ferro está no comando da diretoria executiva da empresa desde o final de Anteriormente, ocupou o cargo de diretor de relações com investidores de 2002 a No período de 2001 a 2003, foi presidente do conselho de administração da Vale do Rio Doce. Exerceu também a função de presidente da Previ de 1998 a 19

20 2002. Antes disso, ocupou a superintendência de finanças do Banco do Brasil de 1996 a Conselho fiscal e comitês O conselho fiscal da Companhia, que de acordo com a Lei das Sociedades Anônimas, tem autonomia para estabelecer a ordem dos seus trabalhos e definir suas normas regimentais. Entre suas principais funções estão a de opinar sobre a contratação ou substituição da auditoria independente, além de supervisioná-la; a de analisar e rever as políticas contábeis utilizadas nas demonstrações da empresa; e a de revisar demonstrações contábeis financeiras e relatórios da Companhia. Segundo a Tupy, seu corpo deve ser formado por três membros, sendo um necessariamente indicado pela Previ e outro também necessariamente indicado pela BNDESPar, enquanto o terceiro membro deve ser indicado pelos acionistas minoritários. Na ausência da indicação dos minoritários, deve ser indicado pelos acionistas controladores, em comum acordo, um nome qualificado como conselheiro independente, com conhecimentos nas áreas de contabilidade, de auditoria e financeira. Além dos agentes e órgãos acima citados, a estrutura da governança corporativa da Tupy também é formada por um comitê de auditoria e de riscos, um comitê de governança e gestão de pessoas, um comitê de estratégia e um comitê de ética e conduta, conforme o organograma apresentado abaixo: 20

21 Figura 3: Estrutura da governança corporativa da empresa Tupy, 2017 Fonte: TUPY, Apresentação Institucional Principais Atividades A Tupy é uma das líderes mundiais na produção e comercialização de blocos e cabeçotes de motores em ferro fundido, além de possuir uma das maiores capacidades instaladas do mundo. Considerada a maior fundição independente dos continentes americano e europeu, a Companhia possui market share estimado em aproximadamente 43% nas Américas e 25% no Hemisfério Ocidental (TUPY, 2016). Entre os seus principais clientes, estão alguns dos líderes da indústria automobilística, como por exemplo: Caterpillar, Cummins, FCA, Ford, John Deere, Komatsu, Kubota, Mercedes-Benz, Paccar, Volkswagen/Audi, dentre outros. Segundo a Tupy, a empresa, que conta atualmente com cerca de colaboradores, é referência mundial de qualidade e tecnologia. Seu grupo de engenheiros e técnicos, composto por aproximadamente colaboradores, a torna parte de um seleto conjuntos de empresas capazes de desenvolver e produzir. A receita da Tupy possui ampla diversificação por localização geográfica. Segundo os dados de 2016 da Companhia, 83,3% das receitas foram provenientes do mercado externo, sendo 60,2% provenientes da América do Norte, 15,6% da Europa, 6,4% da Ásia, África e Oceania, além de 1,1% da América do Sul e Central, 21

22 o que representa a comercialização de produtos com mais de 40 países. Somente 16,7% das receitas da Companhia foram provenientes do mercado brasileiro. 16,0% 7,0% 17,0% 60,0% NAFTA LatAm Europa Outros Figura 4: Receita por região Fonte: TUPY, Apresentação Institucional 2016; Elaboração Própria. A companhia é responsável pelo desenvolvimento e fabricação de componentes em ferro fundido para os setores automotivo, ferroviário e de máquinas e equipamentos. Além disso, também produz conexões de ferro maleável, granalhas de aço e perfis contínuos de ferro, destinados a setores industriais diversos. Dentre os produtos fabricados pela Companhia, destacam-se dois grupos: os produtos automotivos e os produtos de hidráulica Produtos automotivos Os produtos desta categoria de maior relevância são os blocos e cabeçotes de motores, componentes para sistemas de propulsão, os quais compõem um mercado no qual a Tupy possui papel de destaque internacionalmente. É possível afirmar que o principal negócio da Companhia é justamente a produção e comercialização de blocos e cabeçotes fundidos em ferro. 22

23 Figura 5: Bloco de motor V8 6.7 litros Fonte: Tupy, 2017 Segundo a Tupy, este segmento, do ponto de vista da concorrência, é composto por um conjunto seleto de empresas, o qual é constituído por unidades cativas, ou seja, unidades controladas por fabricantes de bens de consumo final, e por entidades independentes, como é o caso da Tupy. Com base em estudo e análises feitas pela própria Companhia, a capacidade instalada de produção de fundições independentes, em comparação com as fundições cativas, teve crescimento significativo na última década. Nas Américas, o maior concorrente da Tupy é a Teksid, empresa pertencente ao grupo FCA. Já na Europa, há algumas fundições que se destacam, em especial as alemãs, como a Fritz Winter, Halberg Guss e Eisenwerk Brühl, sendo todas elas consideradas independentes. Entre os principais produtores cativos é possível citar a Scania, a Daimler e a Volvo. Além dos blocos e cabeçotes de motor, a empresa também produz componentes de alta tecnologia para sistemas de freio, transmissão, direção e suspensão de veículos, entre outras funções, produtos brutos, pré-usinados ou usinados, fornecidos em escala global para as indústrias de carros de passeio, veículos comerciais leves, médios e pesados, máquinas agrícolas, de construção, mineração, máquinas estacionárias, motores marítimos, equipamentos ferroviários, dentre outros. Os produtos automotivos são fabricados em diversas composições de ferros fundidos cinzentos, nodulares ou vermiculares, atendendo a requerimentos e especificações dos clientes quanto à geometria, metalurgia e propriedades mecânicas. De acordo com dados da Tupy, no exercício social de 2016, as receitas consolidadas provenientes do segmento automotivo somaram pouco mais de três bilhões de reais, o que representa cerca de 93,9% das receitas totais da Companhia. A complexidade do produto final, a necessidade de manutenção de parâmetros estritos nas características dimensionais e propriedades físicas das 23

24 peças, bem como a grande variação das propriedades dos insumos de produção, demandam um conhecimento técnico bastante específico. A Tupy, tendo investido ao longo de décadas na formação de mão-de-obra especializada, é referência mundial nessa área. Um exemplo desse diferencial foi o desenvolvimento ao longo dos anos 2000 de produtos a partir do ferro fundido vermicular (CGI), uma liga que conta com propriedades físicas de altíssimo desempenho, que permite a produção de produtos com menor massa, paredes menos espessas e alta resistência mecânica. A Companhia vem aumentando o percentual de peças automotivas fabricadas com CGI, que já representam cerca de 15% da sua receita. A ampliação da fabricação de produtos com o CGI tem o efeito de ampliar o mercado potencial da empresa em segmentos dominados pelos blocos de alumínio, mais leves e cada vez mais presentes nos veículos de passeio, e aumentar o diferencial tecnológico em relação à competição, o que contribui significativamente para o seu poder de barganha Produtos de hidráulica O portfólio dos produtos de hidráulica é composto por conexões de ferro maleável, granalhas e perfis fundidos. Estes produtos possuem diversas aplicações, das quais se destacam redes de incêndio e pneumáticas, sistemas de condução e fluidos industriais, abrasivos para corte de rochas e limpeza de superfícies e manufatura de ferramentas, máquinas e equipamentos, atendendo aos segmentos de obras industriais, construção civil e manutenção em geral. Figura 6: Conexões em ferro, com roscas BSP e NPT Fonte: Tupy, 2017 Segundo estimativas da própria empresa, a marca Tupy é líder nacional e da América do Sul em conexões e perfis, além de ser reconhecida como referência em 24

25 qualidade e confiabilidade. Os produtos são comercializados através de cerca de revendas, que distribuem mais de produtos por cerca de 600 cidades brasileiras e exportam para mais de 30 países. Considerando os dados de 2016 fornecidos pela Tupy, as receitas consolidadas advindas do segmento de hidráulica totalizaram aproximadamente duzentos milhões de reais, representando 6,1% das receitas totais da Companhia no período. A tabela 1 resume a receita dos segmentos de produtos automotivos e produtos de hidráulica nos anos de 2014, 2015 e 2016, assim como a participação respectiva na receita total da Tupy. Tabela 1: Receitas por segmento da empresa Tupy Fonte: TUPY, Formulário de Referência 2017; Elaboração Própria. (Em R$ mil) Exercício social findo em 2016 % 2015 % 2014 % Receitas Automotivos , , ,0 Hidráulica , , , , , , Processo de produção Como já mencionado anteriormente, o grande mercado atendido pelos produtos da Tupy é o mercado de motores a diesel. A principal diferença entre o funcionamento de motores ciclo Otto, movidos a combustíveis de baixa volatilidade como o álcool e a gasolina, e motores ciclo diesel é que no primeiro, a queima da mistura do ar com o combustível aspirada na câmara de combustão do motor é provocada por uma centelha produzida pelo sistema elétrico do veículo. Por outro lado, no caso dos motores a diesel a queima do combustível injetado sob pressão na câmara de combustão é resultado da compressão do ar aspirado, que por sua vez é responsável pela elevação da temperatura interna da câmara. Essa diferença de funcionamento permite aos motores a diesel realizar uma queima mais completa do combustível e uma eficiência térmica maior do que a dos motores ciclo Otto. Para que isso seja possível, as taxas de compressão internas antes da queima nos motores a diesel chegam a ser duas vezes maiores do que as dos motores Otto e a pressão interna na câmara de combustão chega a ser três vezes superior. Essa pressão interna maior resulta em uma força maior exercida 25

26 sobre a cabeça do pistão que, por sua vez, é aplicada a um eixo de manivelas, transformando-se em torque maior. A potência de um motor, fator determinante para o seu desempenho, resulta do produto do torque e da velocidade de rotação. Portanto, em função da produção de um torque maior, os motores a diesel são capazes de produzir potências similares aos motores ciclo Otto em rotações mais baixas, o que os torna ideais para a utilização em veículos comerciais cuja principal medida de desempenho esteja ligada a capacidade de transporte de cargas em velocidades menores do que as de veículos de passeio. Por trabalhar com pressões internas muito altas, as partes estruturais dos motores a diesel exigem ser fabricadas a partir de materiais que suportam grande esforço mecânico, como é o caso do ferro fundido, cujo processo de fabricação será explicado na sequência. Já no caso dos motores ciclo Otto de carros de passeio, os blocos podem ser fabricados de alumínio, um material mais leve e menos resistente, que possui um processo de fundição com caraterística mais modular do que o processo produtivo de uma fundição de ferro fundido. A fabricação de ferro fundido exige a interação de diferentes processos fabris, sendo todos de alta complexidade. Entretanto, pode-se destacar dois elementos principais que dão origem aos produtos fabricados pela Tupy: o metal líquido e a caixa de moldar. O metal líquido, no caso da Companhia, é obtido por meio de seleção e fusão de matérias-primas (sucatas de aço, ferro gusa, ligas metálicas e etc.), as quais depois de liquefeitas são vazadas em caixas de moldar, preenchidas com areia e insertos, cuja finalidade é dar a forma desejada ao metal após a solidificação, a fim de se obter a peça correspondente ao modelo que serviu de base para a sua produção. Após essa etapa, o produto, ainda dentro da caixa de moldar, é resfriado, em seguida desmoldado e então submetido a acabamento mecânico, até finalmente tomar o seu formato final. Adicionalmente, quando solicitado pelo cliente, o produto também é usinado e entregue pronto para a montagem. 26

27 Figura 7: Fluxograma do processo de fundição dos produtos da empresa Tupy Fonte: TUPY, Formulário de Referência O processo de fusão, que será apresentado em detalhes a seguir, é composto pelas seguintes etapas: fusão, moldagem, macharia, vazamento, acabamento e usinagem, Fusão O processo de fusão consiste na transformação dos principais insumos metálicos, entre eles sucata, ferro gusa e ligas metálicas, em ligas de ferro fundido de composição química adequada a cada tipo de aplicação. Essas matérias-primas alimentam os fornos de fusão contínua a coque ou fornos elétricos, nos quais são transformadas em metal líquido a temperaturas que ultrapassam a casa dos 1500 o C. A Companhia também trabalha com ligas de ferro fundido cinzento, nodular e vermicular, conhecido como CGI (Compacted Graphite Iron). O CGI é um material de alta resistência mecânica, o que possibilita a construção de blocos de motor mais compactos e com alta potência, o que o torna uma tecnologia essencial para motores de última geração Moldagem A moldagem é o processo de confecção de moldes de areia, através da compressão de mistura sílica, bentonita, pó de carvão e água contra uma matriz de geometria específica, denominada ferramental, resultando no que é chamado de negativo, que será responsável por dar forma às partes externas da peça fundida, de acordo com às tolerâncias dimensionais especificadas pelos clientes. Esse 27

28 processo define o formato do revestimento interno da caixa de moldar, que é alterado conforme o ferramental utilizado para a produção de cada item Macharia Do processo de macharia obtêm-se os aglomerados de areia e resina, que são denominados machos, que são inseridos nas caixas de moldar, após a moldagem, e são responsáveis por definir a geometria interna da peça, ou seja, as cavidades e reentrâncias, de acordo com as tolerâncias especificadas ao determinado produto. Anteriormente ao vazamento do metal líquido, machos e molde de areia são devidamente montados e ajustados na caixa de moldar, tornando-se um conjunto único, o qual recebe o metal líquido em seguida no processo de vazamento Vazamento Com o conjunto macho-molde pronto e montado na caixa de moldar, é iniciado o processo de vazamento do metal líquido. A liga metálica fundida é derramada na caixa de moldar, preenchendo todas as cavidades do conjunto. Após a solidificação do metal, obtém-se uma peça com geometria tal que os espaços antes preenchidos com areia de moldagem e machos estarão vazios e os espaços vazios estarão preenchidos. A peça, após o processo de resfriamento, é retirada da caixa de moldar e a areia de moldes e os machos são removidos Acabamento O próximo passo é o acabamento, no qual a peça fundida passa por limpeza interna e externa, processo que é realizado com o uso de jato de granalhas de aço, cujo objetivo é retirar restos de areia e pequenas rebarbas metálicas. As rebarbas de maiores dimensões que permanecem após essa primeira etapa são removidas por abrasivos metálicos ou cerâmicos. Na sequência, é realizado um controle de qualidade do produto para verificar se o produto está de acordo com as exigência e especificações do cliente, por meio de atividades como ensaios de estanqueidade, inspeção dimensional, Raio-X, ultrassom, ressonância acústica e controle de dureza. Aprovadas, algumas peças 28

29 são enviadas diretamente para a etapa de expedição, enquanto outras recebem ainda um tratamento de proteção superficial contra a oxidação Usinagem Após o acabamento, é realizada a etapa da usinagem, que ao ser completada, confere dimensão e geometria finais para o produto. Esse último processo possibilita a preparação para montagem de outros elementos e interfaces que compõem o produto final manufaturado pelo cliente. A usinagem é realizada em várias etapas, podendo ser feita tanto pelo cliente ou pela própria Tupy, cujo portfólio de produtos inclui produtos parcialmente usinados e também totalmente usinados. Na próxima seção será apresentada a estrutura operacional da empresa, com a descrição de suas unidades produtivas e seu processo de distribuição. 2.5 Estrutura Operacional A seguir, serão identificadas as unidades produtivas da Tupy de acordo com a sua localização, área total, número de empregados, capacidade produtiva e área de atuação. Por fim, será apresentado o processo de distribuição utilizado pela Companhia para cada segmento de atuação Unidades Produtivas O parque industrial da Tupy compreende bases de manufatura nas regiões Sul e Sudeste do Brasil, Joinville (Santa Catarina) e Mauá (São Paulo), respectivamente, e no norte do México, em Saltillo e Ramos Arizpe, com área total de m 2 e capacidade produtiva total de aproximadamente 848 mil toneladas anuais, sendo 610 mil toneladas em blocos e cabeçotes de motores em ferro fundido. Suas instalações de usinagem compreendem área construída total de m 2, com aproximadamente 210 centros de usinagem CNCs (Controle numérico computadorizado), cerca de 900 colaboradores e capacidade instalada para usinar aproximadamente 1,3 milhão de blocos, 220 mil cabeçotes de motores em ferro fundido e mais de quatro milhões de peças por ano. 29

30 Parque Industrial Joinville Localizado na Rua Albano Schmidt, em homenagem ao primeiro presidente e um dos fundadores da Companhia, o Parque Industrial Joinville possui área total de m 2 e área construída de m 2, dispondo de capacidade para a produção de aproximadamente toneladas ao ano. No parque de Joinville, onde também está localizada a sede da Tupy, estão empregados cerca de funcionários. Na unidade são desenvolvidos e produzidos blocos e cabeçotes de motores, outras peças para as indústrias automotiva ferroviária e de máquinas e equipamentos, além de conexões, granalhas e perfis. Nesta unidade também ocorre o processo de usinagem, responsável pelo acabamento das peças Figura 8: Parque Industrial de Joinville da empresa Tupy, 2017 Fonte: Tupy, Parque Industrial Mauá O parque de Mauá está estrategicamente localizado na região do ABC, na Grande São Paulo, onde está concentrado parte da indústria automotiva brasileira. Esta unidade, que possui área total de m 2 e área construída de m 2, está voltada para atender especificamente a demanda do setor automotivo. Com aproximadamente 600 funcionários, o parque tem capacidade de produção de toneladas ao ano. 30

31 Figura 9: Parque Industrial Mauá da empresa Tupy, 2017 Fonte: Tupy, Parque Industrial Saltillo Localizado em Saltillo, cidade da região norte do México, no estado de Coahuilla, este parque está direcionado exclusivamente para fabricação de peças para o setor automotivo, em especial blocos e cabeçotes de motor. Esta unidade fabril, que conta atualmente com aproximadamente funcionários, dispõe de capacidade produtiva de toneladas ao ano e possui área total de m 2. Figura 10: Parque Industrial Saltillo da empresa Tupy, 2017 Fonte: Tupy, Parque Industrial Ramos Arizpe Também localizado na região norte do México, no estado de Coahuilla, o parque da cidade de Ramos Arizpe está voltado especificamente para suprir o mercado automotivo, por meio da fabricação de blocos e cabeçotes de motor e carcaças. 31

32 Com cerca de funcionários, a unidade tem capacidade produtiva de toneladas ao ano e área total de m 2. Figura 11: Parque Industrial Ramos Arizpe da empresa Tupy, 2017 Fonte: Tupy, Processo de distribuição No caso das conexões de ferro, a comercialização dos produtos é feita para cerca de clientes, que atuam como revendedores. Esses por sua vez comercializam para os usuários finais, dentre os quais estão indústrias, construtoras, instaladores, entre outros. Já no caso dos produtos automotivos, a Companhia os vende diretamente às OEMs (Original Equipment Manufacturers), não existindo venda de produtos para o mercado de reposição. Os produtos são predominantemente transportados via transporte rodoviário, por meio de parcerias com empresas de serviços de transporte, com o objetivo de tornar a entrega mais ágil. No mercado externo, exceto as operações no México, as vendas da Tupy são majoritariamente efetuadas diretamente por meio de suas controladas no exterior, principalmente nos mercados dos Estados Unidos e Alemanha, que operam como extensão das operações da empresa no Brasil. Dado esse formato, os produtos são entregues aos clientes sem a necessidade de utilização de intermediários, agentes ou tradings. No México, as operações da Companhia atendem exclusivamente ao segmento de produtos automotivos, cujas vendas são efetuadas diretamente para os clientes, em sua maioria montadores, sem o uso de distribuidores. 32