Regulação do mercado de valores mobiliários: modelos e objetivos.

Transcrição

1 Regulação do mercado de valores mobiliários: modelos e objetivos. Flavia Mouta Superintendente de Desenvolvimento do Mercado São Paulo, 11 de setembro de 2014

2 O conteúdo deste apresentação reflete a opinião da autora. As opiniões aqui manifestadas não necessariamente refletem as opiniões da Comissão de Valores Mobiliários ou de outros integrantes da Comissão de Valores Mobiliários.

3 RAZÕES PARA REGULAR UM MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS

4 Por que regular um mercado de valores mobiliários? O que regular? Como regular? Quanto regular?

5 ALGUNS PROBLEMAS CLÁSSICOS

6 Ainda esses problemas clássicos... Risco moral: associado à relação principal / agente e aos incentivos que os últimos têm para agir em proveito próprio, quando não respondem pelas consequências econômicas de seus atos. Custos de agência: custos de transação que decorrem da relação principal / agente, incorridos para garantir um alinhamento de interesses. Seleção adversa: má distribuição de informações suscita desconfiança, o que por sua vez leva a descontos em relação ao valor de um bem, afasta bons ofertantes e atrai agentes mal intencionados. Informação como bem coletivo: poucos incentivos à busca individual de informações, seja porque seus benefícios serão invariavelmente compartilhados por terceiros (o sistema de preços atua como um difusor da informação), seja porque os respectivos custos podem não compensar a participação individual do investidor.

7 Mas... por que valores mobiliários? No limite, esses problemas também são encontrados em outros mercados (daí a igual importância do componente informacional na legislação consumerista)......a relevância das externalidades e o que está em jogo, no entanto, costumam ser invocados para justificar a existência de uma regulação própria do mercado de valores mobiliários.

8 Preocupação com assimetria como a causa de políticas de divulgação compulsória de informações ( full disclosure ), comuns a todas as jurisdições......desafio, nesse aspecto, é equilibrar os custos de produção da informação, de um lado, e a tutela informacional dos investidores, de outro.

9 Algumas ferramentas de transparência... Registro como mecanismo de controle (prospecto, material publicitário etc.). Informações financeiras obrigatórias (trimestrais e anuais). Padrões contábeis e auditoria.... e alguns desafios correlatos Objetivos do regulador versus objetivos do usuário: a informação é relevante para o seu destinatário? Capacidade de compreensão do usuário: intermediários como tradutores (agências de classificação de crédito, analistas de valores mobiliários, consultorias e investidores institucionais).

10 Outros problemas em mercados de valores mobiliários Abusos de intermediários contra clientes (investidores) Infrações de mercado: atingem a formação de preços e a integridade dos processos informacionais

11 Abusos contra clientes: o que evitar? Inexecução ou má execução de ordens Práticas não equitativas Negociações não autorizadas / apropriação de recursos do investidor Venda/oferta de produtos inadequados aos objetivos de investimento e ao perfil de risco do cliente Alocação abusiva de recursos (e outros conflitos de interesse)

12 Abusos contra clientes: como evitar? Requisitos para registro: condições para atuar como intermediário Regras sobre práticas de venda Suitability Regime de melhor execução Regras de supervisão Manutenção de gravações e outros registros Padrões éticos e de conduta (deveres fiduciários) Inspeção e enforcement

13 Infrações de mercado: o que evitar? Negociação com informação privilegiada (insider trading): Danos à estratégia regulatória de transparência e divulgação Apropriação de valor dos acionistas e do mercado como um todo Aumento dos spreads (desconfiança generalizada) e do custo de capital dos emissores Mercado como grande cassino Manipulação de mercado Criação de condições artificiais de oferta, demanda ou preço de valores mobiliários, por negociações no mercado Manipulação de preços

14 Infrações de mercado: como evitar? Vigilância e monitoramento das operações Divulgação de informações: evolução da posição acionária Padrões éticos e de conduta (deveres fiduciários)

15 O PROCESSO REGULATÓRIO DA CVM

16 A Superintendência de Desenvolvimento de Mercado (SDM) é a área responsável pela elaboração das normas editadas pela Comissão de Valores Mobiliários para a regulamentação do mercado de capitais brasileiro, exceto no que diz respeito a normas contábeis.

17 As ações da SDM podem ser guiadas por percepções de seus servidores ou dos demandantes, internos e externos: Internos: Colegiado da CVM ou área técnica Externos: governo, entidade representativa de agentes do mercado ou agentes estrangeiros

18 Processo normativo em abstrato A decisão de regulação costuma ser resultado de um processo interno de três etapas: 1. Justificativa 2. Panorama 3. Alternativas

19 Justificativa O edital de audiência pública traz as razões que justificaram a decisão regulatória da CVM e como a proposta normativa pretende atingir seus respectivos objetivos. Além de falhas do mercado (um problema, como os já mencionados, que os participantes não tenham condições de resolver por conta própria), outras justificativas, como o atendimento de necessidades públicas e o cumprimento de mandatos regulatórios atribuídos à CVM por lei, podem ser apontadas. Panorama Consiste na avaliação da situação do mercado diante da ausência ou caducidade da regulamentação e serve como um primeiro ponto de comparação. Nesta etapa, a SDM pode recorrer à obtenção de dados para subsidiar sua avaliação.

20 Alternativas Pretende identificar e discutir possíveis alternativas razoáveis ao caminho consagrado na proposta normativa (ainda que elas levem à não aprovação de uma norma). Pode levar ao pedido de comentários dos participantes especificamente quanto aos impactos das demais opções regulatórias disponíveis.

21 O processo normativo em concreto (1) 1. Fase de preparo Pesquisa nos padrões internacionais Pesquisa de modelos adotados em outros países Avaliação das características do mercado local Discussão com a área técnica que será responsável por implementar a norma Orientações do Colegiado

22 O processo normativo em concreto (2) 2. Elaboração de minuta Discussão da minuta com área técnica Discussão da minuta em eventuais reuniões externas Discussão da minuta no Comitê de Regulação, formado por alguns Superintendentes Discussão da minuta no Colegiado Se a minuta afetar outros órgãos do governo, discussão da minuta com tais órgãos

23 O processo normativo em concreto (3) 3. Audiência pública Período em que a minuta fica à disposição do mercado para consulta e sugestões Geralmente por 30 dias iniciais, prorrogáveis uma vez (a pedido de participantes do mercado) Minutas mais complexas em geral permanecem em audiência pública por 90 dias

24 O processo normativo em concreto (4) 4. Análise após a audiência pública Elaboração de relatório descrevendo todas as sugestões recebidas, com as respectivas respostas da CVM Reformulação do texto da norma Discussão do texto da norma com a área técnica Discussão da proposta final no Colegiado

25 O processo normativo em concreto (5) 5. Elaboração final da norma Divulgação no site da CVM Apresentação sobre a norma Contatos com a imprensa Limpar arestas

26 Contribuições do processo de audiência pública A Lei n 6.385, de 1976, prevê a realização de audiência pública como faculdade (art. 8, 3, inciso I). Desde 2005, no entanto, a CVM realiza audiências públicas regularmente, de modo a obter informações e tornar as normas mais apropriadas e adequadas não apenas aos fins a que se destinam, mas também às práticas de mercado e à capacidade dos seus destinatários. Confrontam-se os comentários dos participantes do mercado e proporciona-se um espaço para discussão das implicações regulatórias, com diferentes visões sobre o mesmo tópico: emissores, intermediários, advogados, acadêmicos, investidores, etc.

27 REGULAÇÃO EM PERSPECTIVA

28 Sobre o processo normativo em si A prática de audiências públicas é comum em outras jurisdições e em organizações internacionais: Estados Unidos: Administrative Procedure Act, de 1946, obriga a SEC, a CFTC e outras agências independentes federais a realizar consultas públicas sobre as normas que pretenderem aprovar. Europa: norma de criação da ESMA (Regulamento UE n 1.095/2010) prevê a consulta pública de interessados como parte do processo de elaboração normativa. IOSCO: publica Consultation Reports para obter informações dos países e reguladores, bem como de participantes do mercado.

29 Sobre o arranjo institucional da regulação (1) No Brasil, a regulação do mercado financeiro cabe a órgãos governamentais variados, aos quais se atribui, a princípio de forma exclusiva, responsabilidade por uma atividade econômica específica (seguros e previdência; valores mobiliários; atividade bancária etc.). A coordenação entre as políticas regulatórias desses órgãos normalmente se dá no âmbito dos convênios que eles celebram entre si, do Conselho Monetário Nacional (CMN) e do Comitê de Regulação e Fiscalização dos Mercados Financeiro, de Capitais, de Seguros, de Previdência e Capitalização (COREMEC). De alguma maneira, a regulação de condutas, a regulação prudencial e a regulação sistêmica acabam sendo exercidas simultaneamente por todos os reguladores, em maior ou menor medida, a depender da atividade regulada e dos riscos que ela envolve.

30 Sobre o arranjo institucional da regulação (2) Contra uma repartição das atribuições regulatórias por atividade costumam-se invocar, de um lado, o risco de sobreposição de competências (com custos regulatórios pesados para os participantes, que devem cumprir um número maior de regras, às vezes contraditórias), e, de outro, o risco de zonas cinzentas sem qualquer atenção dos reguladores. Trata-se, no entanto, de um dos modelos mais comuns de arranjo institucional da regulação no mundo. No Brasil, a existência de entidades como o CMN e o COREMEC acaba por mitigar esses riscos.

31 Sobre o arranjo institucional da regulação (3) Alternativas ao modelo adotado no Brasil compreendem: A concentração das competências regulatórias em um único regulador (caso da Alemanha, com o BaFin), que pode levar ao aproveitamento de sinergias, mas também ao engessamento das medidas; A distribuição de competências entre vários reguladores, não pela atividade econômica regulada, mas pela função da regulação sistêmica, prudencial, de conduta ou até mesmo concorrencial, como é o caso da Inglaterra (Prudential Regulation Authority e Financial Conduct Authority) e da Austrália (Australian Prudential Regulation Authority, Australian Securities and Investments Commission, Australian Competition and Consumer Commission e o Reserve Bank of Australia).

32 Conclusão Não parecer haver um modelo perfeito, mas o retorno que temos do mercado e da sociedade é bastante positivo, com ampla abertura ao diálogo e foco em informar o investidor sem onerar, além do necessário, o emissor.

33 Obrigada Flavia Mouta