26 de Outubro, 2017 Resultado 3T17: resultados positivos impulsionados por aumentos de preços Ambev reportou resultado positivo no 3T17. Com exceção do Canadá, todas as outras unidades apresentaram resultados sólidos principalmente devido ao aumento de preços. Assim, a receita consolidada cresceu 8% a/a para R$ 11,4 bilhões (3% acima das nossas estimativas e 2% abaixo do consenso). Como esperado, o ajuste de preços compensou a redução de volume observada na unidade Cerveja Brasil, elevando as margens. Além disso, estávamos conservadores em relação aos resultados de LAS, mas ficamos positivamente surpreendidos por um forte desempenho que compensou custos mais altos na região. Portanto, o EBITDA consolidado aumentou significativamente em 14% a/a, atingindo R$ 4,5 bilhões (7% acima das nossas estimativas e 4% abaixo do consenso), enquanto a margem EBITDA expandiu 190 pb para 40,1%. O bottom line, por sua vez, foram impactados por um imposto não recorrente de R$ 3 bilhões relacionado ao Programa Especial de Regularização Tributária (PERT) que a empresa aderiu em setembro. Ainda esperamos melhorias graduais nas margens advindos de uma recuperação nos volumes após o aumento de preços e as iniciativas da empresa para reduzir custos e aumentar os ganhos de eficiência. Dito isto, reiteramos a recomendação de Outperform. Brasil: primeira recuperação de margem após um longo período. Na comparação anual, o 3T foi o primeiro a mostrar recuperação de margem EBITDA desde o ano passado. A Cerveja Brasil registrou uma queda de 5% a/a em volumes, conforme esperado, devido a uma fraca condição da indústria e aumento gradual dos preços implementado pela Ambev. Por outro lado, o aumento de 16% a/a nos preços compensou a queda nas vendas e maior CPV/hl, levando a margem EBITDA para 42,2% contra 36,8% no 3T16. As bebidas não alcoólicas, por sua vez, registraram um aumento significativo na receita líquida (+10% a/a) devido a um ligeiro aumento no volume de 0,5% a/a (enquanto a indústria caiu 5,5%) e 10% a/a de aumento de preços. No entanto, o CPV/hl foi impactado negativamente pelos preços do açúcar e subiu 26% a/a, proporcionando uma queda de 1460 pb da margem EBITDA que ficou em 22,5%. Assim, devido à forte performance na Cerveja, o Brasil atingiu uma margem EBITDA de 39,4% (+260 bps a/a). Desempenho operacional internacional. LAS continuou em uma tendência ascendente positiva em volumes e margem. Apesar de um custo persistente pressionado devido à inflação e desvalorização da moeda, o aumento de 5% e 16% a/a em volume e preço, respectivamente, permitiu que a unidade reportasse um EBITDA de R$ 1,1 bilhão (+ 23% a/a) e margem EBITDA de 45,3% contra 42,8% no 3T16. Como resultado de um aumento de preços de 6% a/a e dos esforços da empresa para reduzir despesas, CAC divulgou um aumento de 32% a/a no EBTIDA, que totalizou R$ 474 milhões, enquanto a margem EBITDA atingiu 40,8% (+840 pb a/a). Ao contrário das unidades acima mencionadas, o Canadá relatou resultados fracos devido à redução do volume de 3% a/a combinado com custos mais altos relacionados à moeda e às commodities. Portanto, o EBITDA caiu 8% a/a para R$ 599 milhões e a margem EBITDA ficou em 34,6% (-180 pb a/a). Mantivemos o nosso preço alvo para Dez/18 em R$ 24/ação e reiteramos a recomendação Outperform. De fato, os volumes da Cerveja Brasil foram impactados negativamente pelos aumentos de preços anunciados, interrompendo a tendência positiva observada nos trimestres anteriores, quando a empresa performou acima da indústria. No entanto, esperamos volumes recuperando nos próximos trimestres como resultado de: (i) uma demanda sazonalmente mais forte no 4T; (ii) uma recuperação esperada do volume após o aumento de preços; e (iii) uma recuperação moderada e gradual da economia, aumentando o consumo. Além disso, vemos uma base de comparação mais fácil no próximo trimestre, dado os diferentes períodos de reajustes de preços: no ano passado, o efeito negativo sobre o volume aconteceu no 4T, uma vez que os preços foram ajustados no final do ano. Como temos dito em relatórios anteriores sobre a Ambev, esperamos maiores margens afrente em razão da depreciação do dólar que ocorreu desde o final do ano passado, juntamente com pressões inflacionárias mais baixas. Considerando um cenário melhor para o desempenho da empresa no curto prazo e uma geração FCF mais forte, reiteramos a recomendação de Outperform. ABEV3 Food & Beverage Luciana Carvalho, CNPI Analista Sênior luciana_cvl@bb.com.br Outperform Preço em 25/10/2017 (R$) 21,19 Preço-alvo 12/2018 (R$) 24,00 Upside 13,3% Valor de Mercado (R$ milhões) 332.849 Variação 1 mês -1,4% Variação UDM 12,4% Variação 2017 30,9% Min. 52 sem (R$) 15,58 Máx. 52 sem. (R$) 22,70 Valuation R$ Milhões Valor da Firma 2018e 376.024 Caixa Líquido 2018e 4.162 Valor para o acionista 2018e 380.186 Número de ações (# milhões) 15.707 (R$ milhões) 2017e 2018e 2019e Receita Líquida 47.158 52.438 57.483 EBITDA 19.370 23.056 27.020 Lucro Líquido 10.488 12.667 14.842 130 110 90 70 ABEV3 Fonte: Bloomberg e BB Investimentos IBOV R$ Milhões 3T17 3T16 a/a 2T17 t/t Receita Líquida 11.362 10.483 8,4% 10.268 10,7% Lucro Bruto 7.911 6.267 26,2% 6.220 27,2% Margem Bruta (%) 69,6% 59,8% 9,8 p.p. 60,6% 9,0 p.p. EBITDA 4.552 4.000 13,8% 3.943 15,4% Margem EBITDA (%) 40,1% 38,2% 1,9 p.p. 38,4% 1,7 p.p. Lucro Líquido 0,2 3.061-100,0% 2.142-100,0% Margem Líquida (%) 0,0% 29,2% -29,2 p.p. 20,9% -20,9 p.p. 1 / 5
Real versus Estimado Financials (R$ milhões) 3T17 3T16 a/a 2T17 t/t Receita Líquida 11.362,3 11.014,7 3,2% 10.483 8% Lucro Bruto 7.910,6 6.692,4 18,2% 6.267 26% Margem Bruta (%) 69,6% 60,8% 8,9 p.p. 59,8% 9,8 p.p. EBITDA 4.552,1 4.267,6 6,7% 4.000 14% Margem EBITDA (%) 40,1% 38,7% 1,3 p.p. 38,2% 2 p.p. Lucro Líquido 0,2 2.371,3-100% 3.061-100% Margem Líquida (%) 0,0% 21,5% -21,5 p.p. 29,2% -29,2 p.p. Ambev Resultado por unidade (reportado) Volume ('000 hl) 3T17 3T16 a/a 2T17 t/t Brasil 24.668 25.688-4,0% 22.979 7,3% CAC 3.091 2.497 23,8% 2.965 4,2% LAS 7.811 7.705 1,4% 6.730 16,1% Canada 2.864 2.948-2,9% 2.987-4,1% Total 38.434 38.838-1,0% 35.660 7,8% Receita Líquida (R$ milhões) 3T17 3T16 a/a 2T17 t/t Brasil 6.033 5.502 9,7% 5.325 13,3% CAC 1.163 939 23,9% 1.128 3,1% LAS 2.435 2.273 7,1% 2.086 16,7% Canada 1.731 1.769-2,2% 1.729 0,2% Total 11.362 10.483 8,4% 10.268 10,7% EBITDA (R$ milhões) 3T17 3T16 a/a 2T17 t/t Brasil 2.377 2.025 17,4% 2.087 13,9% CAC 474 353 34,2% 432 9,8% LAS 1.102 974 13,2% 807 36,6% Canada 599 648-7,6% 618-3,0% Total 4.552 4.000 13,8% 3.943 15,4% Margem EBITDA (%) 3T17 3T16 a/a 2T17 t/t Brasil 39,4% 36,8% 2,6 p.p. 39,2% 0,2 p.p. CAC 40,8% 37,6% 3,1 p.p. 38,3% 2,5 p.p. LAS 45,3% 42,8% 2,4 p.p. 38,7% 6,6 p.p. Canada 34,6% 36,6% -2,0 p.p. 35,7% -1,1 p.p. Total 40,1% 38,2% 1,9 p.p. 38,4% 1,7 p.p. 2 / 5
Ambev Estimates Financials (R$ milhões) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E Receita Líquida 46.720 45.603 47.158 52.438 57.483 EBITDA 22.210 19.483 19.370 23.056 27.020 Dívida Bruta 3.600 5.396 5.033 4.695 4.379 Dívida Líquida (10.021) (2.481) (1.780) (4.162) (6.655) Margem Bruta (%) 65,6% 63,4% 61,5% 64,7% 67,1% Margem EBITDA (%) 47,5% 42,7% 41,1% 44,0% 47,0% Margem Líquida (%) 26,6% 27,5% 22,2% 24,2% 25,8% ROE (%) 24,7% 26,9% 22,2% 26,5% 30,6% Indicadores 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E D / (D + E) (%) 7% 10% 10% 9% 8% Dívida Líquida / EBITDA (0,5) (0,1) (0,1) (0,2) (0,2) Dívida Bruta / EBITDA 0,2 0,3 0,3 0,2 0,2 DRE (R$ milhões) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E Receita Líquida 46.720 45.603 47.158 52.438 57.483 CPV (16.061) (16.678) (18.145) (18.490) (18.891) Lucro Bruto 30.659 28.925 29.013 33.947 38.592 Despesas Operacionais (13.459) (14.177) (14.280) (15.968) (17.182) (+) Resultado Financeiro (2.268) (3.702) (3.131) (3.044) (2.558) EBT 16.513 13.398 12.539 16.107 20.153 (-) Impostos (3.634) (315) (1.549) (2.795) (4.504) Resultado Líquido 12.879 13.083 10.990 13.312 15.649 (-) Participação de minoritários (455) (537) (502) (645) (807) Resultado Líquido ajustado 12.424 12.547 10.488 12.667 14.842 BP (R$ milhões) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ATIVO 90.176 83.841 82.496 86.341 89.799 Circulante 28.315 23.887 22.151 25.197 27.987 Caixa e equivalentes 13.620 7.877 6.813 8.856 11.034 Recebíveis 4.166 4.368 4.192 4.952 5.429 Estoque 4.338 4.347 4.442 4.423 4.414 Outros 3.792 2.601 2.382 2.304 2.160 Não Circulante 5.961 4.743 4.891 5.096 5.313 Permanente 55.900 55.211 55.454 56.048 56.500 PASSIVO 90.176 83.841 82.496 86.341 89.799 Circulante 30.142 28.774 26.816 29.851 32.366 Dívida Curto Prazo 1.283 3.631 3.386 3.159 2.946 Fornecedores 11.834 10.869 10.585 11.043 11.544 Outros Passivos Curto Prazo 11,768 9,305 8,278 9,842 11,510 Não Circulante 9.701 8.417 8.505 8.682 8.882 Dívida Longo Prazo 2.317 1.766 1.647 1.536 1.433 Outros Passivos Longo Prazo 7.384 6.651 6.858 7.146 7.449 Patrimônio Líquido 50.334 46.651 47.176 47.809 48.551 Fluxo de Caixa (R$ milhões) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E (-) Taxa (6.506) (5.430) (5.368) (6.510) (7.721) NOPAT 12.630 10.541 10.420 12.637 14.987 (+) D&A 3.074 3.512 3.582 3.909 4.312 (-) Capex (5.261) (4.133) (3.826) (4.503) (4.764) (-) Capital de Giro 2.585-2.294-1.163 2.260 2.116 (=)Fluxo de caixa livre 13.028 7.627 9.014 14.303 16.651 Fonte: Ambev e estimativas BB Investimentos 3 / 5
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