Análise de Conjuntura Econômica Janeiro/2009 Renato Moreira Byrro http://outrafacedamoeda.wordpress.com Análise escrita para o Núcleo de Estudos de Política Monetária (NEPOM) Ibmec/MG Analisando a conjuntura econômica brasileira neste início de ano, será estabelecida uma previsão para a decisão a ser tomada pelo COPOM acerca da taxa básica de juros, nos próximos dias 20 e 21 de janeiro/09. Para isto, analisamos a seguir dados sobre a atividade econômica, passando pelo emprego, comércio, indústria e agricultura. Também são incorporados à análise dados sobre confiança e expectativas de mercado. 1) Atividade Econômica 1.a) Emprego A Pesquisa Mensal de Emprego (PME) realizada pelo IBGE, referente a novembro/08, mostrou que a taxa de desocupação da população economicamente ativa ainda não foi afetada pela redução na atividade econômica e piora nas expectativas e confiança do mercado. Dados da Pesquisa Industrial Mensal de Emprego e Salário (PIMES), também do IBGE, indicaram expansão de 0,9% do rendimento médio real, o segundo melhor resultado da série histórica para um mês de novembro. No entanto, os dados preliminares divulgados pelo Caged, referentes a dezembro/08, mostraram um fechamento de postos de trabalho com carteira assinada (mais de 600 mil) duas vezes acima da média do mês nos anos anteriores. Ainda não podemos analisar os efeitos deste número sobre a renda, mas esperamos que o rendimento médio tenha ficado estável em dezembro, o que não é um resultado ruim comparado com anos anteriores, mas seria uma inversão na tendência de alta da renda em dezembro que vem desde 2005. 1.b) Comércio A última Pesquisa Mensal do Comércio (PMC) divulgada pelo IBGE indicou uma queda de 2,27% no comércio varejista em novembro/08, na comparação com outubro/08. A série tem forte influência sazonal, mas o mês de novembro não apresenta um comportamento com padrão observável, o que torna difícil tomar qualquer conclusão a respeito desta variação. Desde o ano 2000, é o quinto resultado negativo em novembro. Outras quedas, até mesmo em magnitude superior, foram observadas nos anos 2001, 2002, 2004 e 2005. As perspectivas de redução na atividade econômica e elevação do desemprego em grande parte das economias mundiais - e também no Brasil, embora com menor intensidade - pode ter contribuído para a piora no quadro do varejo, mas os números não nos permitem uma conclusão prudente. Também não é possível afirmar com segurança se houve uma inversão da tendência de alta no setor, o que seria um forte indicador de redução da dinâmica na economia e da pressão sobre o nível de preços ao consumidor.
O comércio de materiais de construção apresentou, no mesmo período, queda mais abrupta, de 9,04%, que certamente é reflexo da forte contração na concessão de empréstimos para o setor imobiliário. O cenário de maior incerteza também contribuiu para a redução de investimentos por parte do setor de construção civil e, consequentemente, para a queda nas vendas do comércio da área. Outro setor comercial profundamente afetado pela contração no setor de crédito foi o de veículos, motos e peças, que apresentou redução de 16,8% em novembro/08. Consideramos que as quedas verificadas, apesar de intensas, são pontuais e os setores comerciais de construção civil e veículos devem começar a para retomar a atividade normal a partir do segundo trimestre de 2009, liderados pelo início de retomada da confiança no setor de crédito. 1.c) Indústria Após a queda de 2,8% em outubro, o índice de Produção Industrial Mensal (PIM) do IBGE, sofreu nova redução em novembro, de 5,2%. Esperamos outra redução em dezembro, talvez até de maior magnitude, tendo em vista a paralisação de atividades com acordos de férias coletivas e suspensão de contratos de trabalho entre sindicatos e setores de grande peso na indústria brasileira. Dos 26 setores industriais avaliados pela pesquisa, 20 apresentaram queda na produção (77%), o que indica um quadro de redução generalizada na atividade industrial. Desde 2002, em média, apenas 12 dos 26 setores apresentaram queda no mês de novembro. Os piores resultados haviam sido em novembro de 2004 e 2007, quando 17 e 15 setores apresentaram queda, respectivamente, frente ao mês de outubro dos mesmos anos. No entanto, podemos observar que dos 20 setores em queda, apenas 7 apresentaram uma variação de magnitude anormal: borracha e plástico, metalurgia básica, máquinas e equipamentos, máquinas para escritórios e eq. de informática, material eletrônico e aparelhos e eq. de comunicações, eq. hospitalares e veículos automotores. Os demais setores não sofreram queda fora do normal observado nos últimos anos. Destes sete, apenas os de materiais para escritório e eq. de informática, material eletrônico e aparelhos e eq. de comunicações e de veículos automotores vinham crescendo num ritmo superior à indústria geral nos últimos anos. Sabemos que o consumo relacionado a estes três setores é muito dependente do crédito. A expansão da produção acima da média pode ser explicada pela aceleração da expansão do crédito ao consumo. A contração no crédito também pode explicar a redução abrupta na produção destes setores no mês de novembro/08. Apesar de ainda não observarmos melhora no quadro de crédito, as vendas de veículos automotores apresentaram alta na primeira quinzena de 2009, com variação positiva de 6,55% sobre igual período do mês de dezembro, que já havia apresentado expressiva alta. Esperamos que as quedas observadas na produção destes segmentos industriais sejam pontuais e, a partir do segundo ou terceiro trimestre de 2009 já haja uma recuperação da indústria, em consequência da retomada do setor de crédito bancário. 1.d) Agricultura De acordo com o Levantamento Sistemático da Produção Agrícola (LPSA) do IBGE, houve um aumento médio de 12,5% na produção agrícola brasileira na comparação entre as safras de 2007 e 2008.
No mesmo período, a área plantada e colhida cresceram, respectivamente, 4,6% e 4,8%, em média. Os estoques médios de produtos agrícolas no comércio (incluindo supermercados) cresceram 172% no primeiro semestre de 2008, em comparação com o segundo semestre de 2007. Na indústria e nos serviços de armazenagem, os estoques cresceram, respectivamente, 120% e 155% no mesmo período. Na produção agropecuária, a elevação dos estoques foi ainda maior: 314%. A queda na demanda e nos preços internacionais de commodities agrícolas, o aumento dos estoques nos primeiros seis meses de 2008 e a elevação expressiva na safra do ano passado, devem contribuir de forma positiva para o controle do nível geral de preços em 2009, com maior oferta de produtos agrícolas no mercado interno. 2) Confiança do Mercado O índice de situação presente demonstrou uma melhora de novembro para dezembro, mas o índice de expectativas dos consumidores se mantêm em queda, sugerindo que o mercado espera uma piora na situação econômica em 2009, o que deve contribuir para o arrefecimento do consumo neste início de ano. Ambos os índices mostram uma abrupta piora na confiança e expectativa da indústria. Isto sugere que deverá haver uma redução no ritmo de investimentos da economia, penalizando, principalmente, os setores produção de bens intermediários e de capital. Além disso, é de se esperar um primeiro trimestre ainda negativo para a produção industrial em 2009.
3) Expectativas de Mercado As expectativas de inflação para 2009 e 2010 começaram a subir já no início do ano de 2008 e só cederam após o início da alta nos juros promovida pelo BC e a piora no cenário internacional, após a quebra do banco Lehman Brothers nos EUA. Ainda assim, a expectativa para 2010 está exatamente no centro da meta de inflação, de 4,5%. Mesmo com a perspectiva de queda na demanda externa e interna e a redução na atividade industrial observada nos últimos meses, as expectativas para o ano que vem ainda não cederam. O mercado provavelmente está incorporando os efeitos da desvalorização cambial, que ainda não foram sentidos na economia devido a um ciclo de alta nos estoques pelo qual passamos, que dificulta o repasse de preços ao consumidor final. Esperamos que, nos próximos meses, sejam sentidos com maior intensidade os efeitos do pass-throught cambial sobre a inflação. O gráfico abaixo demonstra a resposta do IPCA, da expectativa de mercado para IPCA e da taxa Selic para um choque no câmbio. Podemos observar que a transmissão para a inflação chega no seu pico aproximadamente 10 períodos após o choque, que na situação atual, seria em julho/09. A combinação dos dados apresentados com a passagem pelo pico no ciclo de estoques nos indica que a transmissão do câmbio para os preços se dará de forma acumulada e mais intensa no segundo semestre do ano corrente. No gráfico abaixo, as expectativas de mercado desde o início de 2008 com relação ao fechamento da meta Selic em 2009 e 2010.
A partir de meados de 2008, a expectativa para 2009 começou a se descolar do ano 2010. O mercado esperava uma Selic mais alta em 2009, mas não revisava para cima na mesma intensidade suas expectativas para 2010, o que indica que já precificavam quedas na taxa básica após o ciclo de aperto monetário. A deterioração da conjuntura externa apenas antecipou o que já estava precificado na expectativa dos analistas pesquisados pelo boletim Focus. Atualmente, o mercado espera um corte de 2,5 pontos-base na Selic até o final de 2009, e apenas 0,25 ponto em 2010. Desta forma, a expectativa de inflação a 4,5% em 2010 incorpora este corte de 2,5 pontos até dezembro/09. Um corte agressivo na Selic este início de ano pelo BC, poderia colocar em risco a estabilidade de preços no ano que vem, o que com certeza será evitado ao máximo pela autoridade monetária.
Há forte queda das expectativas para crescimento do PIB e da Produção Industrial em 2009, o que é totalmente devido aos recentes acontecimentos no sistema financeiro e economia internacional. No entanto, os gráficos demonstram que houve um contaminação muito pequena das expectativas para o ano de 2010. Apesar de algumas variações negativas, ambos os índices vêm subindo novamente nas pesquisas das últimas semanas. Este quadro indica que o Banco Central não tem muito espaço para promover quedas agressivas na taxa básica, já que o mercado espera inflação no centro da meta e produto interno e indústria em expansão no ano que vem. 4) Conclusão A redução na atividade econômica e o alívio sobre o nível de preços da economia parece ser pontual e esperamos que se restrinja ao primeiro semestre de 2009. A influência do pass-through cambial deverá ser sentida sobre a inflação com maior intensidade também a partir de meados do ano corrente. Apesar da alta esperada nos estoques de produtos agrícolas atuais, as incertezas do mercado de crédito e as fortes quedas nas cotações de commodities serão incentivos negativos que devem conter o crescimento da safra de 2009, causando preocupações quanto à oferta e nível de preços agrícolas internos para o final de 2009 e início de 2010. As expectativas de mercado para 2010 com relação à inflação e atividade econômica não demonstram muito espaço para abandono do conservadorismo na condução da política monetária. O cenário pelo qual passamos já é de muita incerteza, e o Banco Central certamente será cauteloso para não elevar ainda mais as incertezas do mercado com uma guinada na política monetária. O principal fator determinante da diminuição na atividade produtiva brasileira no último trimestre foi a contração no crédito, e este se deveu a uma crise de confiança e de incerteza que se instalou em todo o mundo. Para impedir a instalação de um círculo vicioso, o BC precisa contribuir para a restauração da confiança do mercado. Isto significa sinalizar que seguirá firme no compromisso assumido com a política monetária do Sistema de Metas. Acreditamos que um posicionamento mais agressivo do BC poderia desancorar as expectativas e inibir investimentos de longo prazo. Isto seria especialmente danoso para a inflação e para os setores industriais que hoje mais sofrem com a piora no cenário econômico: bens de consumo duráveis, intermediários e de capital. Nossa expectativa (modelo estatístico Probit) para a decisão do Copom na próxima quarta-feira (21): Decisão para a Selic Probabilidade de ocorrência redução de 0.75 ponto 31% redução de 0.50 ponto 63% redução de 0.25 ponto 6% Agradecimentos especiais a meu colega Pedro Henrique Sant anna, pela estimativa dos modelos VAR e Probit e a meu prof. Cláudio Dissei Shikida, pelos estímulos e orientações Esta obra está protegida sob uma licença Creative Commons (http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/2.5/br/) É permitido copiar, distribuir, exibir e executar a obra, mantendo os créditos ao autor original. É proibida a utilização comercial desta obra. É vedada a criação de obras derivadas desta.