Carteiras e Fundos de Dividendos: Características, Mitos e Verdades

Carteiras e Fundos de Dividendos: Características, Mitos e Verdades

Características das empresas a serem investidas em uma carteira de dividendos Empresas normalmente líderes de mercado, com forte geração de caixa: Esse tipo de ação normalmente apresenta uma volatilidade menor de fluxo de caixa e, portanto, comportamento diverso da média do mercado das ações. Os preços dos papéis tendem a apresentar uma maior estabilidade ao longo do tempo. Salvo alguma mudança estrutural na empresa ou no setor, os movimentos das cotações das ações costumam a ser mais suaves. Segmentos com baixo crescimento e necessidade de investimento: Como a geração de caixa na empresa é intensa e a dinâmica dos respectivos setores normalmente não exige novos investimentos, a melhor decisão financeira é a distribuição de dividendos. Por falta de oportunidades novas com retorno atraente, as companhias distribuem o caixa excedente por entenderem que os acionistas saberão aplicar melhor os recursos. 2

Lendas do mercado a serem desmistificadas para portfólios de dividendos Fundos de dividendos têm características de carteiras de renda fixa - Engodo baseado na seguinte premissa: Não haverá variação no preço da ação e o dividendo será uma espécie de juros pagos pela empresa. Cabe lembrar, porém, que ganhos ou perdas de capital são comuns e podem engordar ou emagrecer os retornos e destruir qualquer promessa de estabilidade semelhante à renda fixa. Determinadas empresas e companhias ligadas a setores específicos sempre pagarão bons dividendos Gestores e investidores que acreditaram, por exemplo, que as ações de empresas do setor elétrico eternamente teriam baixa volatilidade em suas cotações e pagariam bons dividendos, devem estar profundamente decepcionados. Em 2012, após o anúncio das regras para a renovação de concessões que vencem entre 2014 e 2015, os papéis sofreram substancial redução de valor, além de perderem temporariamente a capacidade de distribuir lucros agressivamente. 3

Lendas do mercado a serem desmistificadas para portfólios de dividendos Queda de preços de ações de empresas boas pagadoras de dividendos eleva automaticamente os dividend yields (dividendos projetados / valor de mercado da companhias) abrindo boas oportunidades de compra com alto retorno. Falácia baseada na premissa de que a queda do preço da ação é temporária e as razões que determinaram essa desvalorização não afetarão o fluxo de caixa da empresa no futuro e, por conseguinte, a capacidade de pagamento de dividendos. É fundamental avaliar se a perda de valor das ações se deu por razões estruturais (que podem afetar a distribuição de lucros no médio e longo prazos) ou conjunturais (que tendem a não influenciar fortemente o fluxo de caixa e o payout). Cabe ressaltar que normalmente os analistas demoram a revisar lucros e dividendos projetados. Portanto, é comum, após crises de mercado ou desvalorização intensa de um papel específico, que o investidor se depare com polpudos dividend yields teóricos que nunca se confirmarão. 4

Com o país voltando à normalidade e a volta do crescimento, o nível de payout vem lentamente caindo Setor Payout (ponderado pelo valor de mercado) 2007-2012 Telecomunicações 80% Software e Dados 58% Energia Elétrica 51% Bolsa 48% Alimentos e Bebidas 48% Mineração 45% Transporte 45% Aviação 39% Química 35% Outros 35% Finanças e Seguros 33% Textil 31% Comércio 31% Papel e Celulose 29% Veículos e Peças 23% Construção 21% Petróleo e Gás 21% Siderurgia e Metalurgia 20% Shopping e Exploração de Imóveis 13% Agricultura 10% Entre 1998 e 2006 O nível médio de payout era de 45%; lembrando que, quando há lucro, o nível mínimo de distribuição é de 25%, o que joga a média sempre para cima. Mercado 38% Fonte: Bloomberg, preparado pela Canepa Asset Brasil 5

Estudo realizado para testarmos o retorno das carteiras compostas por ações com dividend yield potencialmente altos Tese a ser testada: Fundo de Dividendos é uma proxy de um Fundo de Renda Fixa ; se a teoria está ao menos próxima de ser verdadeira, uma carteira composta pelas ações com a maior média de dividend yields projetados no começo de cada ano deveria representar o portfólio de maior retorno ao longo do tempo. Objeto: Separamos em 10 grupos dentro do Ibovespa, com 6 e/ou 7 empresas cada, por ordem decrescente do nível de dividend yield ; para calcular o dividend yield, o critério é sempre utilizar o dividendo efetivamente pago sobre o preço da ação no início de determinado ano. Portanto, é como se fosse uma projeção de dividend yield ex-ante, baseado na premissa que os analistas acertarão as estimativas. 6

Estudo 1: Prazo mais longo Período: 2006 ao primeiro semestre de 2013

Estudo realizado para testarmos performance efetiva carteiras compostas por ações com dividend yield potencialmente altos Prazo do estudo: Para o dividend yield, o período de cálculo foi compreendido entre 2007 e 2012; para cálculo do retorno da carteira, incluímos também o primeiro semestre de 2013 - Importante para evitar que observações /tendências de um ano isolado possam influenciar as conclusões. Cálculo de retorno das carteiras: Ganho de capital + dividendos acumulados nos períodos citados, em uma carteira composta por ações em peso igual; desprezo de custos de transação e taxas de administração e performance. 8

As duas carteiras que reúnem ações com os maiores dividend yields projetados Classe Código Média Div. Yld (2007-2012) (%) Classificação de grupo pela média (2007-2012) PN ELPL4 18,093 1 ON LIGT3 11,177 1 PN TRPL4 11,055 1 PN OIBR4 10,094 1 PN CMIG4 9,899 1 PN VIVT4 9,666 1 ON CPFE3 7,902 1 ON CRUZ3 7,475 2 ON CIEL3 6,760 2 PNB ELET6 6,500 2 ON CSNA3 6,249 2 ON BBAS3 6,078 2 ON ENBR3 5,776 2 Carteira 1: As 7 empresas do Ibovespa com maiores dividend yields projetados na média dos últimos seis anos Basicamente ações de energia elétrica e telecomunicações. Carteira 2: Maior diversificação, com ações dos segmentos de fumo, financeiro, siderúrgico, elétrico e concessões. ON CCRO3 5,004 2 Fonte: Economática, preparado pela Canepa Asset Brasil 9

Terceiro e quarto grupos de maiores dividend yields projetados. Grande diversificação setorial Classe Código Média Div. Yld (2007-2012) (%) Classificação de grupo pela média (2007-2012) ON NATU3 4,832 3 ON BVMF3 4,656 3 PN KLBN4 4,392 3 PN AMBV4 4,317 3 UNT N2 SANB11 4,105 3 ON SBSP3 4,008 3 PN BRAP4 3,991 3 PNA VALE5 3,897 4 PNB CPLE6 3,761 4 PN ITSA4 3,726 4 PNA USIM5 3,572 4 ON HGTX3 3,493 4 ON UGPA3 3,187 4 PN PETR4 3,160 4 Fonte: Economática, preparado pela Canepa Asset Brasil 10

Rentabilidade de cada carteira (já incluindo o primeiro semestre de 2013): Nem sempre o grupo de ações com melhor dividend yield teórico projetado resulta em maior retorno total ao longo do tempo - Ganhos de capital podem ser negativos, comprometendo o retorno dos diversos portfólios Carteira (Percentil) Retorno (2007-2013.1) IPCA + X% (2007-2013.1) 1 45.76% 0.39% 2 119.86% 6.95% 3 115.77% 6.64% 4 498,18% 24.75% 5 29.87% -1.37% 6-13.38% -7.33% 7 38.94% -0.35% 8 4.90% -4.56% 9 10.54% -3.79% 10-42.09% -12.90% IBrX (2007 2013.1) 31.60% IDIV (2007 2013.1) 122.59% Fonte: Bloomberg, preparado pela Canepa Asset Brasil 11

Conclusões sobre o desempenho dos portfólios entre 2007 e o primeiro semestre de 2013 As quatro primeiras carteiras compostas pelas 28 ações com maior promessa de dividendos superaram com folga a performance do IBX entre 2007 e 2013 (primeiro semestre). Carteira 1, que prometia um dividend yield maior, acabou sendo afetada: Ações de empresas de energia elétrica, antes classificadas como de baixa volatilidade e porto seguro de dividendos, sofreram muito com a intervenção do Governo nos últimos dois anos. O IEE, índice de energia elétrica, perdeu 18% nos quatro últimos meses de 2012 (por conta da exigência governamental de forte redução de tarifas como prerreequesito para a renovação de concessões), mostrando que ações com dividend yield estimado alto estão longe de representar um investimento em renda fixa. Já a OI caiu 31% ente 2007 e o primeiro semestre de 2013, por conta de várias incertezas corporativas e uma necessidade enorme de investimentos (com um paradoxal nível de payout elevado por conta da necessidade de caixa dos acionistas, levando a uma excessiva alavancagem). 12

Quais são os papéis que, em uma fotografia de curtíssimo prazo, normalmente apresentam um dividend yield mais elevado? Carteira 1 (característica) : Normalmente formada por empresas que, por qualquer situação macro ou específica, sofreram fortes perdas de capital no valor de suas ações no curto prazo (e por isso, mantida a promessa de dividendos os analistas demoram a ajustar as estimativas - o dividend yield projetado é ampliado). O gestor/investidor deve ter enorme cuidado para entender se houve alguma mudança estrutural na empresa que possa comprometer o desempenho da ação + a capacidade de pagar dividendos no futuro. Em outras palavras, é um erro assumir que comportamentos passados de certa estabilidade no resultado das empresas (e, por consequência, na cotação dos papéis) irão se perpetuar, como também que índices históricos de payout serão necessariamente repetidos. Carteira 1 versus IBX 100: Mesmo assim a Carteira 1, com 46% de retorno acumulado, ficou acima da performance do IBX, que atingiu apenas 32% de rentabilidade. Porém, sob a ótica falsa de renda fixa, o investimento não foi interessante: IPCA + 0,39% ao ano, com volatilidade de 16% ao ano muito superior à observada em uma aplicação tradicional em um título público, por exemplo. 13

Carteira 4 Às vezes o desempenho de uma ação, por razões específicas, compromete a conclusão geral Carteira 4 A performance da Carteira 4: 498% no período 2007 2013 (primeiro semestre) representa um ponto fora da curva da amostra (podendo ser desprezada das conclusões), por conta da performance extraordinária da Hering Têxtil que subiu 2.951% no período, puxando o desempenho da carteira para cima. Retirando a empresa da amostra e rebalanceando os pesos, a rentabilidade no período teria sido de 75% (21% a.a. de desvio-padrão), bem mais compatível com a realidade e com os resultados dos demais portfólios. 14

Carteiras 2 e 3 Normalmente, nesses nichos encontramse as melhores opções para uma carteira balanceada de dividendos Carteiras 2 e 3 - Maior diversificação entre setores: Fumo, financeiro, energia elétrica, siderurgia, concessões, papel, bebidas, consumo e saneamento. Portfólios muito mais equilibrados e representativos de empresas com fundamentos consistentes para serem boas pagadoras de dividendos. Carteiras 2 e 3 - Performance: Excelente desempenho ao redor de 118 % no período (versus 32% do IBX), representando um retorno também considerável traduzido em renda fixa: ao redor de IPCA + 6,75% ao ano. Carteiras 2 e 3 - Volatilidade: Desvio-padrão médio aproximado de 19% ao ano, inferior a do IBX que foi de 22% ao ano (mas obviamente superior ao da renda fixa, mas com uma rentabilidade maior também). Carteira 2 e 3 Relação retorno risco vastamente superior: Portfólios com retorno superior e risco (medido pela volatilidade) mais baixo. 15

Índice de Dividendos da Bovespa - IDIV Bom índice a ser replicado pelo gestor/investidor que deseja uma carteira consistente de ações de empresas pagadoras de dividendos?

IDIV Índice de Dividendos da Bovespa Critérios de Participação - Liquidez mínima: Participação em 95% dos pregões nos últimos 24 meses e inclusão em indicadores de negociabilidade; - Inclusão: Obedecidos os critérios de liquidez mínima, as ações são classificadas pelo critério decrescente (do maior para o menor) de dividend yield dos últimos 24 meses. Do grupo total, os 25% primeiros entram na composição do índice; - Valor de mercado: A partir das empresas selecionadas, pondera-se o índice por valor de mercado; obviamente, isso cria distorções, com empresas, só pelo fato de serem grandes, assumindo participação relevante no índice; - Número de Empresas: 33 empresas e 38 papéis (Vale, Oi, Cemig, Eletrobrás e AES Tietê são representadas pela classe de ordinárias e preferenciais). 17

IDIV Índice de Dividendos Composição em Agosto/2013: Concentração grande em Vale (19%) Fonte: Bloomberg Empresa Participação Vale 19% BM&FBovespa 10% Banco do Brasil 9% Cielo 8% Vivo 6% CEMIG 6% Santander 5% Souza Cruz 4% Natura 3% Tractebel 3% CPFL 3% Bradespar 2% Cia Siderurgica Nacional 2% CESP 2% Oi 1% Equatorial Energia 1% Energias do Brasil 1% Transmissão Paulista 1% Banrisul 1% 18

IDIV Índice de Dividendos Gráfico histórico versus IBX IDIV Index IBrX Index 300 250 200 150 100 50 Jan-07 Mar-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 Jan-08 Mar-08 May-08 Jul-08 Sep-08 Fonte: Bloomberg, preparado pela Canepa Asset Brasil Nov-08 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Jan-12 Mar-12 May-12 Jul-12 Sep-12 Nov-12 Jan-13 Mar-13 May-13 Descolamento mais forte a favor do IDIV começa exatamente nos últimos dois anos 19

IDIV Índice de Dividendos Comentários Carteiras IDIV- Performance: Excelente desempenho de 123% no período entre 2007 e primeiro semestre de 2013 (versus 32% do IBX), representando um retorno também considerável traduzido em renda fixa: ao redor de IPCA + 7,15% ao ano. Carteira IDIV- Volatilidade: Desvio-padrão médio aproximado de 19% ao ano, inferior a do IBX que foi de 22% ao ano. Carteira IDIV- Análise: O índice tem um problema de construção que é a ponderação final pelo valor de mercado. Tal metodologia resulta em situações de concentração em empresas maiores 19% em Vale, por exemplo! A concentração excessiva nesse tipo de carteira (sobretudo não determinada por critérios técnicos e sim pelo simples tamanho da empresa) não é recomendável. O bom retorno mostra a consistência do produto dividendos e o fato da carteira ser formada por 33 empresas (38 ações) dilui um pouco o risco do excesso de participação de um papel no portfólio. 20

Estudo 2 : Prazo mais curto Período: 2011 ao primeiro semestre de 2013

Estudo realizado para testarmos performance efetiva de carteiras compostas por ações com dividend yield potencialmente altos Prazo do estudo: Para o dividend yield, o período de cálculo foi compreendido entre 2011 e 2012; para cálculo do retorno da carteira, incluímos também o primeiro semestre de 2013 - Importante para entendermos se há alguma conclusão diferente para um prazo mais curto. Cálculo de retorno das carteiras: Ganho de capital + dividendos acumulados nos períodos citados, em uma carteira composta por ações em peso igual; desprezo de custos de transação e taxas de administração e performance. 22

Carteiras Selecionadas por dividend yield - Mesmo exercício, dessa vez realizado nos últimos dois anos (2011-2012) Classe Código Média Div. Yld (2011 2012) (%) Classificação de grupo pela média (2011 2012) PN OIBR4 21,343 1 PN ELPL4 16,767 1 PN CMIG4 15,730 1 PN VIVT4 9,747 1 ON LIGT3 9,090 1 PN TRPL4 8,413 1 ON CIEL3 6,524 1 ON BBAS3 6,427 2 PNB ELET6 6,355 2 PNA VALE5 5,965 2 ON CPFE3 5,905 2 ON ENBR3 5,886 2 ON CSNA3 5,822 2 ON CRUZ3 4,956 2 Classificação de grupo pela média (2007-2012) Fonte: Economática, preparado pela Canepa Asset Brasil Comparando a posição da ação entre 2011/13 (terceira coluna) e 2007/13 (quarta coluna), nota-se que a grande maioria das ações se manteve no primeiro grupo em termos de dividend yield projetado. 1 1 1 1 1 1 2 2 2 4 1 2 2 2 23

Carteiras Selecionadas por dividend yield - Mesmo exercício, dessa vez realizado nos últimos 2 anos (2011-2012) Classe Código Média Div. Yld (2011-2012) (%) Classificação de grupo pela média (2011-2012) PN BRAP4 4,886 3 ON NATU3 4,605 3 ON BVMF3 4,545 3 PNA BRKM5 4,409 3 ON CCRO3 4,382 3 UNT N2 SANB11 4,211 3 PN KLBN4 4,057 3 PN AMBV4 3,957 4 PN ITSA4 3,929 4 ON LREN3 3,881 4 PNB CESP6 3,626 4 ON BISA3 3,509 4 PN ITUB4 3,378 4 ON HGTX3 3,370 4 PN BBDC4 3,330 5 ON UGPA3 3,187 5 ON RSID3 2,969 5 PNB CPLE6 2,913 5 PN PETR4 2,823 5 ON TIMP3 2,667 5 ON DTEX3 2,526 5 Classificação de grupo pela média (2007-2012) 3 3 3 5 2 3 3 3 4 5 7 6 5 4 5 4 6 4 4 8 6 Fonte: Economática, preparado pela Canepa Asset Brasil 24

Rentabilidade das carteiras (2011-2013.1), já incluindo o primeiro semestre de 2013 Carteira (Percentil) Retorno (2011-2013.1) IPCA + X% (2011-2013.1) 1 13.84% -0.84% 2-14.44% -11.55% 3 12.77% -1.22% 4-0.93% -6.20% 5 0.73% -5.58% 6 6.46% -3.47% 7 14.74% -0.53% 8-25.37% -16.25% 9-34.32% -20.42% 10-67.69% -40.09% IBrX (2011 2013.1) -12.82% IDIV (2011-2013.1) 18.92% Fonte: Bloomberg, preparado pela Canepa Asset Brasil 25

Análise de 2 anos e meio (2011/Primeiro semestre de 2013) Boas carteiras de dividendos à frente da performance do mercado Análise em geral: 2 anos representam um tempo curto para uma análise mais profunda, dado que em prazos mais longos os ruídos tendem a se compensar. Foi um período de inflação mais forte, queda marcante da taxa de juros real e de desempenho ruim dos papéis com maior peso nos índices bursáteis. A Carteira 2 acabou sendo afetada por desempenhos pontuais muito desfavoráveis, mas que confirmam a regra que a escolha de um portfólio de dividendos deve passar um escrutínio profundo do potencial real da capacidade da empresa de pagar dividendos: - Eletrobrás PNB (queda de 56% na cotação da ação no período por conta de violenta intervenção estatal nas tarifas no caso de renovação de concessões de de energia elétrica); e - CSN ON (queda de 74% nos últimos dois anos e meio devido à sobreoferta chinesa de aço e a falta de confiança no management). Como prometer dividendos e, ao mesmo tempo, em um período difícil para o setor, continuar a lutar pela compra da CSA? Performance destacada das carteiras de dividendos: Com exceção da Carteira 2 pelas razões supracitadas todas as sete primeiras carteiras selecionadas (adicione-se o IDIV) experimentaram desempenho superior ao IBX no período 26

CONCLUSÕES E RECOMENDAÇÃO DE BOAS ALTERNATIVAS PARA UM PORTFÓLIO DE DIVIDENDOS

Fundo/Carteira de dividendos Conclusões Do ponto de vista do investidor: Portfólio de ações boas pagadoras de dividendos não pode ser considerado nem proxy de um investimento em renda fixa: O investidor deve aceitar mais volatilidade, mediante a uma rentabilidade projetada também mais interessante Relação retorno / risco superior. Com a queda do juro real brasileiro, uma carteira diversificada e bem montada de ações com dividend yields atraentes pode ser excelente alternativa. Do ponto de vista do analista: A mensuração do dividend yield projetado deve ser sempre ponderado por risco. Em outras palavras, ações que tiveram performance recente desfavorável, se mantido o potencial de pagar dividendos, tendem a ser fortes candidatas a compra para uma carteira de dividendos. No entanto, o analista pode estar diante de uma armadilha e deve sempre se perguntar: Por que o preço da ação caiu tanto? As razões foram conjunturais ou estruturais? Qual o impacto desses problemas de curto prazo em termos da capacidade de geração de bons retornos futuros e pagamento dividendos? Enfim, qual o desvio-padrão em torno do dividend yield projetado? Desconfie e investigue sempre quando uma ação que nunca frequentou a lista dos maiores dividend yields começar a aparecer com frequência nesse seleto clube. 28

Fundo/Carteira de dividendos Conclusões Do ponto de vista do gestor: Como consequência da conclusão anterior, é falsa a hipótese de que a gestão de uma carteira de dividendos, pela característica dos papéis, deva ser necessariamente passiva, com carregamento de longo prazo dos papéis. Empresas e setores podem mudar de padrão, seja por fatores exógenos intervenção governamental, por exemplo (vide setor elétrico, concessões e petróleo), como endógenos - como a oferta excedente de aço chinês como em siderurgia ou no caso das inovações revolucionárias em segmentos intensivos em pesquisa e desenvolvimento, como máquinas/equipamentos, farmacêutico e tecnologia em geral. O gestor deve estar atento, como em qualquer carteira de ações, para rebalancear com agilidade os portfólios no momento que julgar necessário. Do ponto de vista do gestor: Mudanças bruscas setoriais podem afetar fortemente todo o cálculo do dividend yield projetado. Portanto, em termos de composição desse tipo de portfólio, uma diversificação de ações de empresas de diferentes segmentos econômicos é altamente recomendável. 29

Sugestão de papéis característicos de carteira de dividendos com boa relação risco/retorno 12 empresas selecionadas em azul 30

Portfólio setorial de empresas boas pagadores de dividendos Critério: Participação igual para cada empresa 31

SITE : www.canepaasset.com.br E-mail de contato : contato@canepaasset.com.br Telefone: (21) 3034-1900 A taxa de administração prevista no caput é a taxa de administração mínima do FUNDO. Tendo em vista que o FUNDO admite a aplicação em cotas de fundos de investimento, fica instituída a taxa de administração máxima de 3% a.a. (três por cento ao ano) sobre o valor do patrimônio líquido do FUNDO, no caso do CANEPA I FIC FIA e 4%a.a. (quatro por cento ao ano) sobre o valor do patrimônio líquido do FUNDO, no caso do CANEPA II FIC FIA. Os fundos de ações podem estar expostos a significativa concentração em ativos de poucos emissores, com os riscos daí decorrentes. Este fundo de cotas aplica em fundo de investimento que utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em perdas patrimoniais para seus cotistas. A Canepa Asset Brasil não comercializa nem distribui quotas de fundos de investimentos ou qualquer outro ativo financeiro. As informações contidas nesse material são de caráter exclusivamente informativo. Esse material tem caráter meramente informativo e não deve ser considerado uma oferta de aquisição de cotas do fundo. A constituição do fundo depende de registro prévio na CVM. Cotização do fundo MASTER: Cota de aplicação: D0; Cota de Resgate: D+1; Pagamento do Resgate: D+3 LEIA O PROSPECTO E O REGULAMENTO ANTES DE INVESTIR