REAL ASSETS CLUBE DE INVESTIMENTOS

NewsLetter (Maio/2005) P E N T Á G O N O A S S E T M A N A G E M E N T REAL ASSETS CLUBE DE INVESTIMENTOS Em abril o Real Assets apresentou uma variação negativa de -7,55% enquanto o IBOVESPA médio perdeu -7,91% no mesmo período. Em 2005, o Real Assets apresenta uma desvalorização acumulada de -9,03% contra uma desvalorização de -6,52% para o IBOVESPA*. O Real Assets encerrou 2004 com ganhos de +29,31% contra +17,71% do IBOVESPA* Ao longo de 2003 e 2004 o Real Assets acumulou uma valorização de +140,39% contra +132,01% do IBOVESPA*. Em dólares, o ganho de nossos cotistas nesses dois últimos anos foi de +210,94%. ANÁLISE COMPARATIVA Antes de iniciarmos a revisão das operações e da performance em abril, é importante destacar que as desvalorizações acumuladas no ano pelo Real Assets e pelo IBOVESPA* apresentam baixa correlação. As perdas no Real Assets são consequência de uma carteira fortemente vinculada à variação da moeda americana, enquanto que as perdas do IBOVESPA foram ocasionadas principalmente por fortes quedas nas cotações de ações de produtores de commodities (Mineração, Siderurgia, Petroquímica, etc...) e nos mercados acioniários no Brasil e no mundo. Ou seja, as perdas tiveram motivações diferentes. Conforme destacamos em nossas newsletters, estamos trabalhando com um cenário de instabilidade nos próximos 12-24 meses, com um dólar globalmente mais forte, e em função disso adotamos uma estratégia defensiva priorizando a exposição à moeda americana através do investimento em fundos cambiais e da compra de ações de empresas exportadoras de nãocommodities. O custo de carregamento dessa proteção é alto na medida em que o Banco Central do Brasil continua elevando os juros de maneira contínua e agressiva. Entretanto, acreditamos ser a estratégia mais adequada diante dos desafios que a economia mundial tem pela frente. Ingressamos o mês de abril com 48,9% do patrimônio em ações de exportadoras de nãocommodities sendo: 35,3% em ações ordinárias da Embraer, 6,7% em ações preferenciais da Sadia e 6,9% em preferenciais da WEG. 45% da carteira encontrava-se aplicado no Fundo Bradesco Cambial e 6,1% em caixa. + 55 21 3385-4565 e-mail: pentagono@pentagonotrustee.com.br Home Page: www.pentagonotrustee.com.br

REAL ASSETS NEWSLETTER, MAIO DE 2005 2 Conforme mencionamos nas newsletters anteriores, estamos definindo a alocação do nosso portfólio baseados nas seguintes premissas: 1) O dólar deverá se fortalecer globalmente, inclusive contra o Real. A perspectiva de uma moeda brasileira mais fraca no horizonte de 12-24 meses, sugere o investimento em ações de empresas exportadoras; e 2) Os preços das commodities, no agregado, estão próximos do pico. Com o índice do CRB Commodity Research Bureau, no nível mais elevado dos últimos 24 anos, o investimento em ações de produtores de commodities torna-se muito arriscado. Dessa forma, excluímos do nosso target empresas que exportem commodities, e buscamos empresas exportadoras que possuam grande parte dos custos atrelados às commodities ou que vendam para mercados que se beneficiarão de preços de commodities bastante inferiores aos atuais. REVISÃO DAS OPERAÇÕES E DA PERFORMANCE EM ABRIL Dentro de nossa política de full disclosure, ao longo do mês de abril, a posição de final de março foi integralmente mantida, gerando as seguintes contribuições individualizadas para o Real Assets: Fundo Cambial Mantivemos nossa posição no fundo cambial ao longo de todo o mês de abril. O processo de elevação contínua e agressiva dos juros pelo Banco Central do Brasil estimulou o ingresso de dólares pressionando a cotação da moeda americana que encerrou o mês próxima a R$ 2,50, impactando negativamente o Real Assets, gerando uma contribuição negativa no mês de: Embraer ON -2,40% A Embraer é exportadora de jatos com alta tecnologia, se encaixando perfeitamente no nosso conceito de exportadora de não-commodities, se beneficiando de um Real mais fraco pelos próximos anos. O consumidor final dos seus jatos, o setor de aviação comercial, tem sido muito afetado pelo elevado preço do barril de petróleo, já que o QAV Querosene de Aviação, representa cerca de 35% dos custos das companhias aéreas. Como estamos trabalhando com preços para as commodities (incluindo petróleo) em patamares muito inferiores aos atuais, o setor aéreo deverá se fortalecer mundialmente, e estará mais propenso a realizar novas encomendas de jatos, inclusive, os fabricados pela Embraer. As ações ordinárias da Embraer, que representam cerca de 35,3% do nosso patrimônio, encerraram o mês de março cotadas a R$ 15,69 e fecharam abril valendo R$ 13,70, gerando uma contribuição negativa de: -4,48% 3 REAL ASSETS NEWSLETTER, MAIO DE 2005

Sadia PN As ações da Sadia se encaixam no perfil de exportadoras de não-commodities. Alguns podem argumentar que o frango é uma quasi-commodity (o que não deixa de ser verdade), mas esse risco é atenuado pelo fato de seus custos serem essencialmente duas commodities, a soja e o milho, ambas com perspectiva de queda, em nossa opinião. Essa ação representa cerca de 6,7% de nosso patrimônio, encerraram o mês de março cotadas a R$ 4,44 e fecharam abril valendo R$ 4,01 gerando uma contribuição negativa de: Weg PN -0,65% A fabricante de motores Weg exporta cerca de 40% de sua produção, e deverá atingir o patamar de 50/50 em alguns anos. Apesar de não ser um puro player exportador, adquirimos as ações da companhia para nossa carteira, pelo fato de grande parte dos custos da companhia estarem atrelados às commodities metálicas, que em nossa opinião, são as que mais se encontram com preços fora da curva, no topo da bolha das commodities. Essa posição representa cerca de 6,9% de nosso patrimônio, encerraram o mês de março cotadas a R$ 7,11 e fecharam abril valendo R$ 7,09 gerando uma contribuição negativa de: -0,02% Resumo das operações realizadas e os respectivos resultados auferidos: Dólar -2,40% Embraer ON -4,48% Sadia PN -0,65% Weg PN -0,02% Rentabilidade da Carteira do Real Assets em Abril -7,55% ESTRATÉGIA DE INVESTIMENTO PARA MAIO Alan Greenspan irá se aposentar do cargo de presidente do Federal Reserve no dia 31 de janeiro de 2006. Esse ciclo de elevação de juros que estamos observando será o último sob sua batuta, e suspeitamos que será o mais memorável. Em ciclos de elevação anteriores coordenadas por Greenspan, testemunhamos grandes turbulências, começando com o primeiro ciclo de elevação coordenado por ele em 1987 e que teve como consequência os eventos de 19 de outubro daquele ano ( Segunda-Feira Negra ).

REAL ASSETS NEWSLETTER, MAIO DE 2005 4 Nos anos seguintes, outros espetáculos que ocorreram durante ciclos de elevação de juros sob sua coordenação: o colapso do Bank of New England, a debacle do Orange County, a quebra do Long-Term Capital Management, assim como diversos países endividados na moeda americana que foram envolvidos em crises na medida em que juros nos EUA foram sendo elevados (ex: México, Argentina, Rússia, Brasil, Coréia do Sul, Tailândia, Indonésia, etc...). Quais são as chances de que o atual ciclo de elevação de juros promovido pelo Federal Reserve sofra um curto-circuito oriundo de uma crise no sistema financeiro americano? Baseado no track-record de Alan Greenspan acreditamos que as chances são consideráveis. Mesmo com a correção ocorrida no mercado de dívida corporativa americana no mês passado, esses títulos ainda estão priced for perfection e perfeição não é exatamente o atual status de um grande número de tomadores. GM, Ford e provavelmente a Daimler- Chrysler estão destinados a sofrerem novos rebaixamentos em seus títulos. Acrescente-se a isso downgrades nos títulos da AIG e da Pfizer e concluímos que apesar do número de problemas não ser tão grande, o montante de dívida envolvido é colossal. Isso sem citar as questões envolvendos as agências hipotecárias, Fannie Mae e Freddie Mac. Entretanto, diante de nuvens escuras, a crença coletiva é de que se o pior acontecer, essas corporações são too big to fail e o velho e bom Tio Sam resgatará os investidores que adotaram estratégias de investimento equivocadas. Ao nosso modo de ver, esse é o mesmo raciocínio distorcido que era aplicado ao se investir na Rússia em 1998 e na Argentina em 2001, e que resultou em muitas cicatrizes aos investidores. Suspeitamos que a economia americana irá se mostrar muito mais sensível ao ciclo de elevação de juros pelo FED do que se espera e, acreditamos que Alan Greenspan será lembrado por supervisionar a formação (e provavelmente a explosão...) das três maiores bolhas da história dos mercados financeiros na NASDAQ, no setor Imobiliário e nas Commodities. Diante desse cenário, manteremos nossa estratégia para maio, sendo que a única alteração em nossa posição foi a utilização do caixa para a compra adicional de ações preferenciais da Sadia que passaram a representar cerca de 12% do patrimônio. BEHAVIOURAL FINANCE Abordamos em nossa newsletter de janeiro, e estamos retomando o assunto nessa carta de maio, algumas descobertas interessantes no campo da Psicologia que estuda o impacto dos aspectos psicológicos no processo de investimento pelas pessoas, que é a base da Behavioural Finance. De acordo com a teoria de finanças convencional, bolhas não existem. Ações, imóveis, e tudo mais é precificado pelos mercados que são eficientes e são formados por investidores racionais. Na medida em que a existência de uma bolha implica em valores de ativos que se distanciam dos fundamentos, elas não tem espaço nessa visão de mundo.

5 REAL ASSETS NEWSLETTER, MAIO DE 2005 Entretanto, investidores são pessoas e pessoas são, algumas vezes, irracionais. Isso parece óbvio, mas a Efficient Market Hipothesis assume que as pessoas são totalmente racionais, não são afetadas por emoções e não são influenciadas por outras pessoas. É claro que diante disso, muitos estudiosos e analistas tem questionado essa teoria e as manifestações do chamado comportamento de manada já ocorrem há centenas de anos. Diversos estudos pela Psicologia, que é a base da Behavioural Finance, provaram conclusivamente que nem sempre as pessoas se comportam racionalmente quando estão avaliando os riscos e tomando decisões de investimento. E em nenhuma ocasião isso é mais evidente do que durante uma bolha. Em nossa primeira carta de 2005, descrevemos o que a Behavioural Finance classifica como Dissonância Cognitiva. Nessa carta de maio, vamos falar sobre a Miopia/Magnificação do Desastre. Miopia do Desastre é a tendência a ignorarmos/negarmos eventos negativos relevantes que possuem uma baixa probabilidade de ocorrerem. Se nós fossemos começar a pensar em todas as coisas terríveis que podem acontecer conosco ou com nossos investimentos, provavelmente nem conseguiríamos sair da cama pela manhã, quanto mais comprar ações ou tomar um grande financiamento para comprar um novo imóvel. Dessa forma, os eventos que raramente se concretizam tendem a ser ignorados. Entretanto, logo em seguida à ocorrência de um desses raros eventos, tendemos a passar a enxergar uma nova catástrofe em cada esquina, o que é chamado de Magnificação do Desastre. CONCLUSÃO Nossa longa trajetória como gestores, inicialmente proprietários e há 3 anos de terceiros, nos fez testemunhar uma série desses raros eventos negativos, muitos deles sob a administração de Alan Greenspan no Federal Reserve. Estamos muito atentos para que a nossa experiência como gestores e o track-record de Alan Greenspan não estejam nos conduzindo a uma postura excessivamente conservadora na alocação de nossa carteira em função do que a behavioural finance chama de disaster magnification. REAL ASSETS NEWSLETTER, MAIO DE 2005 6

Rentabilidade Comparativa 2003 2004 2005 Real Assets 85,9% 29,3% -9,03% IBOVESPA* 97,1% 17,7% -6,52% FGV-100 100,5% 33,2% -8,51% IBX 78,5% 29,9% -3,89% Dólar (18,2%) (8,1%) -4,64% IGP-M 12,0% 12,2% 2,33% CDI 23,3% 16,1% 5,71% *IBOVESPA médio Administrador Pesquisa&Análise Sergio da Costa Ribeiro Marcelo Ribeiro 21 3385 4565 21 3385 4565 21 8124 9959 21 9121 0991 sribeiro@pentagonotrustee.com.br marcelo@pentagonotrustee.com.br Aplicações/Resgates Relações com Investidores Marco Aurélio Ferreira Jorge Chamma Jafet 21 3385 4565 21 3385 4565 21 9942-8125 maurelio@pentagonotrustee.com.br jcjafet@pentagonotrustee.com.br Custódia de Ativos