Performance Histórica

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1 Outubro Leve alta no mês de setembro. O Ibovespa teve alta de 0,8% em reais no mês de setembro e de 0,1% em dólares. No acumulado do ano, o índice da bolsa brasileira segue sendo o destaque de alta (+61,1% em dólares e +34,6% em reais), enquanto o real também acumula forte apreciação frente ao dólar (+21,5%). No mês de setembro, na carteira teórica do Ibovespa, 30 ações subiram, enquanto 28 recuaram. O valor de mercado da BM&FBovespa atingiu US$ 719 bilhões, ainda abaixo do valor máximo registrado em janeiro de 2010 (superior a US$ 1,3 trilhão). No cenário doméstico, ajuste fiscal é fator-chave. O mês de outubro deverá ser essencial para o processo de debate e votações das medidas Performance Índices Setembro 2016 Ibovespa 0,8% 34,6% Dow Jones -0,5% 5,1% S&P 500-0,1% 6,1% FTSE 100 1,7% 10,5% PCAC 0,2% -4,1% DAX -0,8% -2,2% Font e: Bloomberg relacionadas ao ajuste fiscal. Em nossa visão, o foco do investidor doméstico ficará no Congresso, onde finalmente a PEC dos gastos deve começar a ser votada. Parece improvável que as contas públicas consigam se recuperar ao longo dos próximos anos sem uma medida ampla e balizadora como esta. Ao incluir na Constituição Federal a obrigação de que os gastos públicos não cresçam acima da inflação, Governo e Congresso estarão caminhando na mesma direção daqui por diante. Ainda assim, uma vez que a PEC dos gastos seja aprovada, ainda teremos vários desafios e questões a serem respondidas sobre o ajuste fiscal. Se num primeiro momento os mercados precificarem positivamente esta vitória, outras questões fiscais deverão ser progressivamente incorporadas aos preços. No Brasil há uma tendência clara no sentido de acelerar privatizações e concessões, além de vendas de ativos em nível federal, provavelmente se estendendo para os Estados. Trata-se de uma ênfase completamente diferente sob a ótica macroeconômica, quando comparada ao resto do mundo (especialmente o mundo desenvolvido). Dessa vez, a maior parte dos esforços para acelerar os gastos com infraestrutura vem do reconhecimento de que o Estado não pode levar adiante esta tarefa. Em última instância, isto depõe a favor da iniciativa privada, através da geração de oportunidades múltiplas, que podem atrair investimentos. No cenário externo, a maior parte do debate sobre os gastos com infraestrutura recentemente ao redor do mundo está ganhando muito mais tração por algumas razões, a começar pela ineficácia da política monetária padrão entre os principais bancos centrais mundiais. Afinal, se estratégias como ZIRP (Zero Interest Rate Policy, ou política de juros básicos zero), QE (Quantitative Easing, ou programas de recompras de títulos) e outras medidas de política monetária não foram suficientes para empurrar as economias desenvolvidas, era uma questão de tempo para a política fiscal ser chamada ao centro do palco. (...continua na próxima página...) Performance Histórica set/16 Ibovespa 32,9% 43,6% -41,1% 82,7% 1,0% -18,1% 7,4% -15,5% -2,9% -13,3% 34,6% 0,8% Arrojada 33,3% 41,6% -55,7% 124,4% 19,0% -13,6% 17,7% 17,4% 11,9% -7,9% 30,9% 2,7% Dividendos 37,2% 47,2% -19,3% 52,0% 39,0% 26,8% 20,2% 3,5% 11,1% -23,3% 31,5% -3,3% Top ,2% 28,5% -13,6% 33,7% 15,3% 4,5% -3,0% 30,0% 1,8% Fonte: Ágora Corretora de Valores e Bradesco Corretora de Valores. José Cataldo* *Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM 483/10.

2 Considerando os fatores internos e externos, podemos concluir que a visão é de otimismo para a bolsa brasileira. Naturalmente, a continuidade do movimento positivo dependerá do sucesso de reformas estruturais no país e de uma flexibilização dos fatores de riscos globais, incluindo redução de preocupações com o sistema financeiro europeu. Em nossas carteiras recomendadas, levamos em conta alguns aspectos importantes que devem ser considerados: (i) início do ciclo de corte nos juros; (ii) melhores perspectivas para retomada da economia ao longo do 4T16; (iii) melhores condições regulatórias, com redução na percepção de risco para setores como Petróleo e Gás, Energia Elétrica, Saneamento, Telecomunicações, Concessões, Telecomunicações e outros. Estes três temas, no nosso entender, devem ser primordiais para revisão dos lucros para cima das empresas de nosso universo de cobertura e já são considerados nas nossas escolhas de ativos.

3 Conteúdo Gráficos Mensais 4 Carteiras Recomendadas 6 Carteira Top 10 6 Carteira de Dividendos 11 Carteira Arrojada 14 Visão Macroeconômica 15 Projeções Econômicas 16

4 IBOVESPA Gráficos Mensais P/L próximos 12 meses Média 05 anos e 01 Desv. Padrão P/L próximos 12 meses Média 05 anos e 01 Desv. Padrão 15,0 9,0 14,0 13,0 12,0 11,0 10,0 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 6,0 5,5 8,0 5,0 7,0 4,5 MSCI EM P/L Próximos 12 Meses Média de 05 anos e 01 Desvio Padrão EV/EBITDA Próximos 12 meses Média 05 Anos e 01 Desvio Padrão 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 6,0 5,5 Petróleo - Brent Minério de Ferro Brent US$/bbl Minério Iron Ore US$/MT

5 CDS Performance Setorial CDS Brasil - 5 anos Média dos Últ. 03 anos Retorno no mês (%) Retorno em 2016 (%) 550,0 Financeiro 0,43% 9,03% 450,0 Óleo e Gás Materiais Básicos 0,40% 3,88% 0,38% 1,62% 350,0 Consumo 0,38% 4,21% 250,0 Serviços Energia e Saneamento -0,01% -0,08% 0,08% 2,64% 150,0 Telecomunicações -0,10% 0,73% Indústria -0,46% 17,26% 50,0 Todos os Setores 0,94% 39,44% Preço-Alvo Potencial de Valorização Ibovespa Média dos Preços-Alvos no Mercado Potencial Implícito de Alta (Sell-Side) % % % % % set-15 out-15 nov-15 dez-15 jan-16 fev-16 mar-16 abr-16 mai-16 jun-16 jul-16 ago-16-5% Fluxo de Investidores Estrangeiros Capital Externo (R$ bi) Ibovespa , , , ,4 1,1-0,8 2,3 3,0-1,4 0,5 2,2-1, ,3-4 -6

6 Carteiras Recomendadas Nossas três carteiras recomendadas tiveram desempenhos mistos no mês de setembro. No mês, a Carteira Arrojada teve a melhor performance, com alta de 2,7%, seguida pela alta de 1,8% da Carteira Top 10. Do lado negativo, a Carteira Dividendos recuou 3,3% no período, ainda assim, acumula alta de 31,5% no acumulado de Carteira Top 10 Constituída por 10 ações e com revisão da composição realizada ao final de cada mês, a Carteira Top 10 possui um nível de risco intermediário entre o perfil defensivo (dividendos) e o arrojado. No mês de setembro, as ações BVMF3 tiveram queda mais forte, penalizadas basicamente por ruídos relacionados à questoes concorrenciais. Entretanto, seguimos confiantes na tese de investimentos da empresa, e desta forma, optamos pela manutenção do ativo entre as recomendações. Do lado positivo, destaque para CESP6, impulsionada por expectativas de mudanças em seu bloco de controle, além de um cenário regulatório mais favoravel para o setor elétrico. Para o mês de outubro, optamos por não alterar a composição da Carteira Top % 5% 0% -5% -10% -6,1% -3,6% Performance Top 10 Setembro -1,8% -1,2% 0,8% 1,8% 2,7% 2,8% 3,5% 5,6% 6,8% 9,0% Fonte: Broadcast Empresa Ticker Recomendação Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield 3m R$ mn carteira Último Alvo Valorização E Banco do Brasil * BBAS3 COMPRA 192,4 10,0% R$ 22,80 R$ 29,00 27,2% 9,2 6, ,7% BRF BRFS3 COMPRA 115,4 10,0% R$ 55,32 R$ 60,00 8,5% 30,6 14,6 12,1 9,1 2,7% BM&Fbovespa * BVMF3 COMPRA 172,2 10,0% R$ 16,81 R$ 24,00 42,8% 14,3 13,2 18,8 16,4 5,7% CTEEP * TRPL4 COMPRA 27,6 10,0% R$ 66,00 R$ 89,00 34,8% - 1,9 33,6 10,3 1,0% Hypermarcas * HYPE3 COMPRA 89,2 10,0% R$ 27,87 R$ 35,50 27,4% 27,3 17,6 10,9 9,9 1,4% Iguatemi * IGTA3 COMPRA 15,8 10,0% R$ 29,70 R$ 35,00 17,8% 34,7 23,3 13,6 12,7 1,1% Telefônica Brasil * VIVT4 COMPRA 96,6 10,0% R$ 46,95 R$ 54,00 15,0% 19,5 15,8 5,9 5,6 6,3% Petrobras * PETR4 COMPRA 594,2 10,0% R$ 13,57 R$ 18,00 32,6% 8,4 5,6 6,3 5,5 0,0% Cesp * CESP6 COMPRA 25,9 10,0% R$ 14,70 R$ 17,80 21,1% neg - 8,0 6,8 1,6% Via Varejo * VVAR11 COMPRA 8,1 10,0% R$ 6,37 R$ 8,50 33,4% neg neg 16,4 7,8 - Fonte: Bloomberg; Bradesco Corretora e Ágora Corretora * Preço alvo para dez/17

7 Banco do Brasil (BBAS3) Preço-alvo: R$ 29,00 Após os resultados divulgados do segundo trimestre de 2016 e informações subsequentes, nos sentimos mais confiantes de que o Banco do Brasil possa cumprir suas metas de evolução de capital até 2019 (ligadas aos novos critérios do Acordo de Basileia). A partir daí, as atenções se voltam para o nível de rentabilidade patrimonial, que foi de 8,9% (anualizado) no balanço trimestral mais recente, mas que acreditamos possa avançar gradualmente, indo para 14% em Os números do segundo semestre já devem trazer melhores indicações, especialmente através de menores despesas com provisões para perdas. BM&FBovespa (BVMF3) Preço-alvo: R$ 24,00 Há vários direcionadores no sentido favorável para a empresa. Após um longo período de movimento muito fraco de operações de abertura de capital no Brasil (IPO Initial Public Offering, na sigla em inglês), vemos novos fatores que poderão impulsionar investimentos privados, beneficiando diretamente o giro de negócios do segmento Bovespa (parte da BM&FBovespa voltada para o mercado de ações), assim como também é o caso dos negócios com títulos de renda fixa. Além disso, a conclusão do processo de integração entre as empresas de liquidação e custódia (câmaras de compensação, ou clearing) de ações e futuros pode liberar um volume significativo de operações, levando ao crescimento do giro de negócios nos mercados futuros. BRF (BRFS3) Preço-alvo: R$ 60,00 Consideramos a BRF como um dos melhores ativos no Brasil, uma vez que a empresa tem: (i) fortes barreiras à entrada de concorrentes, dada a preferência pela sua marca forte e escala/ complexidade de distribuição; (ii) perspectiva de crescimento sustentável para as carnes processadas no Brasil, e (iii) oportunidades de diversificação através do crescimento de seus negócios internacionais. Como principais direcionadores destacamos: (i) melhoria da margem doméstica; (ii) ganhos de market share após perdas consecutivas em 2016; e (iii) recuperação da exportação e alivio de custo (milho) em Entre os riscos a serem acompanhados: (i) resistência de pressão de custos de grãos, (ii) sustentabilidade da margem internacional, (iii) concorrência.

8 Cesp (CESP6) Preço-alvo: R$ 17,80 Atualmente a empresa mantém praticamente nenhuma exposição à expansão de tarifas, uma vez que a maior parte da sua geração está contratada em fornecimento de longo prazo, o que lhe permite maior previsibilidade de receita. Além disso, dado a recente onda de M&A (fusões e aquisições) no setor elétrico, a potencial mudança de controle da Cesp poderia ser uma importante forma de capturar valor para o poder concedente e para os minoritários (cabe lembrar que as ações CESP6 proporcionam 100% de tag along). Um risco envolvendo a Cesp diz respeito ao processo judicial contra o poder concedente, em que a empresa busca maximizar os valores de reembolso (R$ 6 bilhões) para ativos não depreciados (relacionados à MP 579). Dada a incerteza sobre este assunto, nosso cenário base só inclui os R$ 1,7 bilhão já concedidos. CTEEP (TRPL4) Preço-alvo: R$ 89,00 Não só ressaltamos o valuation descontado da CTEEP, mas destacamos que a empresa está bem posicionada para aproveitar a janela de oportunidade dos novos investimentos em linhas de transmissão. Para melhorar o fornecimento de energia e atrair novos players, os reguladores têm elevado o nível de retorno dos projetos, e já devemos esperar melhoras no próximo leilão em outubro deste ano. Indo adiante, estimamos que a empresa tenha a receber cerca de R$ 7,7 bilhões referente ao RBSE, que refere-se ao ressarcimento de ativos de transmissão não amortizados existentes até 2000 (com recebimento previsto para ser iniciado em junho de 2017). Entre os principais riscos, destacamos potenciais impactos ou mudanças no recebimento do RBSE, e entrada em projetos com baixo retorno, além do risco de execução. Hypermarcas (HYPE3) Preço-alvo: R$ 35,50 Os pilares da nossa visão positiva para o ativo são: (i) a resiliência de demanda por produtos farmacêuticos no Brasil; (ii) uma sustentável vantagem competitiva na gestão de custos, propaganda e distribuição e (iii) evolução esperada em termos de ganhos de market share. Além disso, gostamos do foco estratégico da empresa no segmento farmacêutico, que vem apresentando atrativas taxas de crescimento e sustentará o crescimento de receita nos próximos anos. Entre os principais riscos estão: (i) expansão de margens mais lenta que o esperado; e (ii) não conseguir evitar tributação nos ganhos de capital relacionado aos desinvestimentos.

9 Iguatemi (IGTA3) Preço-alvo: R$ 35,00 As receitas da Iguatemi continuam crescendo em ritmo forte, impulsionadas pela: (i) expansão do Iguatemi Campinas; (ii) aquisição do Pátio Higienópolis; e (iii) reajustes de inflação sobre os aluguéis. Todos estes fatores combinados ofuscam a concessão de descontos em alguns empreendimentos da empresa. Além disso, a empresa deve continuar focando na redução do seu endividamento (a relação Dívida Líquida/Ebitda está em 3,3x). Existe ainda a possibilidade de que a Iguatemi aumente sua exposição em diversos shoppings de seu portfólio (comprando as participações remanescentes). Com isso, a empresa pode vivenciar crescimento de suas receitas, sem assumir o risco da maturação de um novo shopping. Os principais direcionadores para as ações são: (i) sensibilidade à taxa de juros; (ii) foco na redução do endividamento, com a liquidação dos passivos mais onerosos; (iii) a combinação entre queda de juros e redução do endividamento deve impulsionar os resultados; e (iv) os próximos resultados trimestrais. Entre os riscos, podemos elencar: (i) um avanço da inflação poderia adiar/reduzir o ciclo de afrouxamento monetário; e (ii) uma recuperação mais lenta da atividade econômica e da confiança do consumidor. Petrobras (PETR4) Preço-alvo: R$ 18,00 Apesar da alta das ações no acumulado de 2016, acreditamos que as recentes mudanças estruturais ainda não estão totalmente precificadas. Além disso, temos notado um ambiente regulatório mais favorável, enquanto, do ponto de vista da companhia, o processo de redução dos gastos de manutenção, menores investimentos e o plano de desinvestimento são direcionadores fundamentais para a melhoria da estrutura de capital. Entre os possíveis fatores de riscos, elencamos: i) processo judicial nos Estados Unidos; ii) maior deterioração no cenário doméstico; iii) queda nos preços do petróleo, e iv) potenciais paralizações na produção. Tudo considerado, acreditamos que as ações da Petrobras proporcionam boa relação risco x retorno, e que justifica nossa recomendação para composição da carteira.

10 Telefônica Brasil (VIVT4) Preço-alvo: R$ 54,00 A Telefônica Brasil destaca-se como a melhor opção do setor de telecomunicações em nossa opinião, seu posicionamento estratégico é bem definido com foco nos usuários de alta renda especialmente no segmento pós-pago, devido à qualidade de sua rede. Os principais direcionadores das ações são: (i) a boa perspectiva de crescimento de Ebitda, no qual esperamos um crescimento dos rendimentos de fluxo de caixa (FCFE yield) de 7,4% para 2017 e crescimento composto de 18% desse montante para o período ; e (ii) o fato da companhia ser a principal beneficiada com provável reestruturação do setor de telecomunicações, o que deverá facilitar algumas obrigações regulatórias, especialmente com relação à alguns ativos reversíveis. Entre os riscos, destacamos: (i) o lançamento por parte de competidores de novos planos mais atraentes em termos de preços; (ii) mudanças regulatórias que não se mostrem tão favoráveis quanto o esperado; e (iii) sinergias relacionadas à GVT podendo ser menores que as nossas expectativas. Via Varejo (VVAR11) Preço-alvo: R$ 8,50 Acreditamos na atratividade das Units da Via Varejo. A principal motivação para se investir em uma empresa como esta, neste momento econômico, continua sendo a maior relação entre o risco e o retorno. Em nossa opinião, duas importantes tendências não devem ser ignoradas e são importantes direcionadores para os ativos: (i) crescimento das vendas, refletindo a melhora da confiança dos consumidores; e (ii) redução de promoções, elevando a margem bruta. Como riscos, podemos elencar: (i) elevação dos custos fixos; e (ii) uma recuperação mais lenta da atividade econômica e da confiança do consumidor.

11 Carteira de Dividendos Focada na alta previsibilidade do fluxo de caixa gerado pelas empresas de sua composição, a carteira é a mais indicada para o investidor com perfil conservador. Ressaltamos a expectativa de retorno médio via dividendos de 6,3% para 2017 (medida pelo dividend yield médio da carteira). 5% 0% Performance Dividendos Setembro 0,8% 3,3% No mês de setembro, algumas das ações recomendadas passaram por uma realização de lucros. Do lado positivo, as ações da Ambev tiveram bom desempenho, superando inclusive a performance do -5% -10% -6,1% -5,9% -4,1% -3,6% -3,3% Ibovespa. Fonte: Broadcast Para o mês de outubro optamos por retirar as ações do Banco ABC Brasil (ABCB4) e incluímos CCR (CCRO3). É importante ressaltar que a retirada de ABC Brasil não sinalza uma mudança de visão sobre seus fundamentos, mas apenas uma alteração pontual na composição da Carteira. Empresa Ticker Recomendação Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield 3m R$ mn carteira Último Alvo Valorização E CCR * CCRO3 COMPRA 89,6 20,1% R$ 16,94 R$ 19,00 12,2% 14,4 17,5 8,3 6,7 5,4% Ambev ABEV3 NEUTRO 231,1 21,6% R$ 19,82 R$ 20,00 0,9% 21,2 18,8 13,0 11,6 5,2% Telefônica Brasil * VIVT4 COMPRA 96,6 20,3% R$ 46,95 R$ 54,00 15,0% 19,5 15,8 5,9 5,6 6,3% BM&Fbovespa * BVMF3 COMPRA 172,2 19,2% R$ 16,81 R$ 24,00 42,8% 14,3 13,2 18,8 16,4 5,7% AES Tietê * TIET11 NEUTRO 13,3 18,8% R$ 16,01 R$ 17,70 10,6% 13,8 11,0 7,2 6,2 9,1% Fonte: Bloomberg; Bradesco Corretora e Ágora Corretora * Preço alvo para dez/17

12 AES Tietê (TIET11) Recomendação: NEUTRA Preço-alvo: R$ 17,70 Vemos a empresa como uma clássica pagadora de dividendos, adequada para investidores mais defensivos, oferecendo um retorno via dividendos dos mais elevados entre as demais empresas de geração. A empresa se beneficiou do melhor momento para a venda de energia do longo prazo e negociou boa parte da energia que estava descontratada a partir de 2016, quando expira o contrato com a AES Eletropaulo. Com isso, a empresa já reduziu significativamente a sua exposição ao mercado spot. Um dos principais riscos que enxergamos é uma piora na situação hidrológica do país, uma vez que a AES Tietê é 100% exposta a geração hidrelétrica. Ambev (ABEV3) Recomendação: NEUTRA Preço-alvo: R$ 20,00 A Ambev possui posição de liderança, marcas bem estabelecidas, fortes fundamentos e características que fazem da ação uma opção defensiva. Entre os principais direcionadores para as ações, podemos destacar: (i) apesar dos desafios de volume, a companhia deve apresentar crescimento do lucro no ano de 2016; (ii) a empresa distribui todo o caixa que gera na forma de dividendos; (iii) a ação, em momentos de volatilidade é ajudada pela fuga para a qualidade para nomes defensivos. Os principais riscos são: (i) uma piora na situação macroeconômica; (ii) aumento dos custos das matérias-primas; e (iii) aumento da tributação sobre os lucros no exterior. BM&FBovespa (BVMF3) Preço-alvo: R$ 24,00 Há vários direcionadores no sentido favorável para a empresa. Após um longo período de movimento muito fraco de operações de abertura de capital no Brasil (IPO Initial Public Offering, na sigla em inglês), vemos novos fatores que poderão impulsionar investimentos privados, beneficiando diretamente o giro de negócios do segmento Bovespa (parte da BM&FBovespa voltada para o mercado de ações), assim como também é o caso dos negócios com títulos de renda fixa. Além disso, a conclusão do processo de integração entre as empresas de liquidação e custódia (câmaras de compensação, ou clearing) de ações e futuros pode liberar um volume significativo de operações, levando ao crescimento do giro de negócios nos mercados futuros.

13 CCR (CCRO3) Preço-alvo: R$ 19,00 A empresa pode passar por um bom momento, tendo em vista a expectativa de queda de juros, retomada do crescimento econômico e a entrada em novos projetos. Em nossa visão, a CCR pode levantar até R$ 8 bilhões em dívidas para adicionar de 2 a 3 novas concessões ao seu portfólio nos próximos três anos. Além desses fatores, vemos os seguintes aspectos como atrativo adicional para as ações: (i) novos leilões de rodovias, aeroportos e outros; (ii) celebração de aditivos contratuais; (iii) fusões e aquisições; e (iv) redução das taxas de juros. Entre os riscos, destacamos: (i) Capex elevado; (ii) maturação de novos negócios ficando abaixo do esperado; e (iii) o cancelamento de alterações contratuais assinados em 2006 (Autoban, SPVias, ViaOeste e Renovias). Telefônica Brasil (VIVT4) Preço-alvo: R$ 54,00 A Telefônica Brasil destaca-se como a melhor opção do setor de telecomunicações em nossa opinião, seu posicionamento estratégico é bem definido com foco nos usuários de alta renda especialmente no segmento pós-pago, devido à qualidade de sua rede. Os principais direcionadores das ações são: (i) a boa perspectiva de crescimento de Ebitda, no qual esperamos um crescimento dos rendimentos de fluxo de caixa (FCFE yield) de 7,4% para 2017 e crescimento composto de 18% desse montante para o período ; e (ii) o fato da companhia ser a principal beneficiada com provável reestruturação do setor de telecomunicações, o que deverá facilitar algumas obrigações regulatórias, especialmente com relação à alguns ativos reversíveis. Entre os riscos, destacamos: (i) o lançamento por parte de competidores de novos planos mais atraentes em termos de preços; (ii) mudanças regulatórias que não se mostrem tão favoráveis quanto o esperado; e (iii) sinergias relacionadas à GVT podendo ser menores que as nossas expectativas.

14 Carteira Arrojada Constituída por cinco ações, é a carteira que normalmente apresenta o maior nível de risco e também o maior potencial de valorização em um cenário positivo para a bolsa. No mês de setembro, os ativos da Carteira Arrojada tiveram desempenhos mistos, mas cabe ressaltar os bons ganhos de CESP6, conforme destacado anteriormente. As ações da Petrobras também figuraram entre as principais altas, beneficiadas pela melhora na percepção de risco, além do avanço nos preços do petróleo durante o mês. Para o mês de outubro, retiramos as ações da CESP (CESP6), e incluímos as units da Via 10% 5% 0% -5% -10% -6,1% Performance Arrojada Setembro 5,6% 6,8% 2,7% 0,8% -1,8% 9,0% Vajero (VVAR11). Fonte: Broadcast Empresa Ticker Recomendação Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield 3m R$ mn carteira Último Alvo Valorização E CTEEP * TRPL4 COMPRA 27,6 19,0% R$ 66,00 R$ 89,00 34,8% - 1,9 33,6 10,3 1,0% Petrobras * PETR4 COMPRA 594,2 21,9% R$ 13,57 R$ 18,00 32,6% 8,4 5,6 6,3 5,5 0,0% BM&Fbovespa * BVMF3 COMPRA 172,2 18,5% R$ 16,81 R$ 24,00 42,8% 14,3 13,2 18,8 16,4 5,7% Hypermarcas HYPE3 COMPRA 89,2 20,7% R$ 27,87 R$ 35,50 27,4% 27,3 17,6 10,9 9,9 1,4% Via Varejo * VVAR11 COMPRA 8,1 19,9% R$ 6,37 R$ 8,50 33,4% neg neg 16,4 7,8 - Fonte: Bloomberg; Bradesco Corretora e Ágora Corretora * Preço alvo para dez/17

15 Visão Macroeconômica Em outubro, o foco das atenções ficará no Congresso: finalmente a PEC dos gastos (PEC 241) deve começar a ser votada. De fato, a PEC 241 e o ajuste fiscal são, por enquanto, sinônimos aos olhos do mercado. Certamente, parece improvável que as contas públicas consigam se recuperar ao longo dos próximos anos sem uma medida ampla e balizadora como a PEC dos gastos. Ao incluir na Constituição Federal a obrigação de que os gastos públicos não cresçam acima da inflação, governo e congresso estarão no mesmo barco daqui por diante. Neste caso, ambos precisarão canalizar seus esforços para aprovar outras medidas necessárias para que esta meta de crescimento real nulo das despesas seja cumprida ao longo do tempo. Ou seja, a PEC dos gastos é fundamental para o ajuste fiscal e os mercados devem incorporar esta questão. Se a boa aceitação da PEC no Congresso em outubro for confirmada, os ativos financeiros devem ter ainda mais espaço para reagir positivamente neste e nos próximos meses. Mas, tudo estará resolvido com a aprovação da PEC 241? Certamente não. Como dissemos, a medida não garante por si só (embora lance as bases para tal) que os gastos do governo não cresçam acima da inflação. Outras medidas deverão vir a reboque, e a mais fundamental é a reforma da Previdência. Esta reforma, no entanto, será mais desafiadora e sua aprovação deve levar mais tempo que a PEC dos gastos: provavelmente ainda estaremos discutindo o tema no final de Na verdade, com a reforma da Previdência aprovada, ainda não teremos resolvido o problema das contas públicas. De acordo com nossas estimativas, os gastos da Previdência devem crescer em torno de 4,5% por ano em termos reais (ou seja, descontada a inflação) nos próximos 10 anos, caso não haja reforma. No entanto, mesmo que bem-sucedida, a reforma da Previdência não será capaz de levar esse crescimento real a zero: devido ao envelhecimento natural da população, os gastos da Previdência devem crescer pelo menos 2% ao ano em termos reais nos próximos 10 anos, o que deve gerar mais desafios. Dado que quase metade do orçamento federal é gasto com aposentadorias, se estas crescerem 2% em termos reais todos os anos, isto significa que a outra metade do orçamento precisará ser reduzida em cerca de 2% cada ano para que a PEC 2014 seja cumprida (ou seja, crescimento real zero dos gastos). Portanto, medidas adicionais de controle de gastos ainda deverão entrar nas discussões. Mas se essas outras medidas forem implementadas, possibilitando que a PEC 241 seja cumprida, os desafios fiscais estarão todos endereçados? Talvez ainda não. Mesmo que os gastos tenham crescimento real zero nos próximos anos, o caminho para recompor as contas públicas ainda será longo e aumentos de impostos parecem ser difíceis de se evitar no médio ou longo prazo. A conta para se chegar nessa conclusão é simples. Este ano teremos um déficit primário de cerca de 2,7% do PIB, que precisa ser transformado em um superávit de pelo menos 2% do PIB para que tenhamos alguma queda gradual do endividamento no longo prazo. Portanto, a melhora fiscal deve ser de quase 5% do PIB nos próximos anos. No entanto, se o objetivo da PEC dos gastos for cumprido, as despesas como proporção do PIB devem cair cerca de 0,5% do PIB anualmente nos próximos anos. Ou seja, levaríamos quase 10 anos para atingir o superávit primário necessário, o que é um prazo longo demais. Se aumentos de impostos parecem prováveis no longo prazo para recompor as receitas, estes não devem vir tão cedo, pelo menos este ano ou em De fato, novos impostos, além de colocar em risco uma recuperação embrionária da economia, poderiam desviar o foco das reformas de controle de gastos. Em suma, uma vez que a PEC dos gastos seja aprovada, ainda teremos vários desafios e questões a serem respondidas sobre o ajuste fiscal. Se em um primeiro momento os mercados devem precificar positivamente esta importante vitória, outras questões fiscais deverão ser crescentemente incorporadas aos preços ao longo do tempo: o tema ajuste fiscal continuará a pautar os mercados por muito tempo.

16 Projeções Econômicas Projeções Econômicas Indicador E 2017E Crescimento Real do PIB (%) 2,7 1,0 2,5 0,1-3,8-3,0 1,3 Taxa de câmbio - Final (R$/US$) 1,88 2,04 2,34 2,66 3,90 3,25 3,60 IPCA (% aa) 6,50 5,84 5,90 6,40 10,70 7,20 5,00 Meta SELIC - Final (%) 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,75 11,00 Fonte: Bradesco Corretora e Ágora Corretora

17 Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. ( Ágora ) bem como da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários ( Bradesco Corretora ), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. ( BBI ). O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora. Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. O Relatório, contendo as Carteiras Recomendadas por analistas da Ágora e Bradesco Corretora e que é divulgado no último dia útil de cada mês, contém ativos financeiros que poderão ser utilizados por gestores de carteiras do Grupo Bradesco ou por gestores de clubes de investimentos administrados por empresas do grupo Bradesco, no próximo dia útil subsequente à sua divulgação. Destacamos que todas as informações presentes nos relatórios seguem políticas internas de Compliance, e portanto são divulgadas simultaneamente para toda a base de clientes, incluindo clubes de investimento ou empresas do Grupo Bradesco. Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório nos termos do art. 17 da Instrução CVM 483: O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais empresas do Grupo Bradesco. A remuneração do(s) analista(s) de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações financeiras realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI. Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483: O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas: Cielo S.A., Fleury S.A., IRB Brasil Re. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A.. Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores mobiliários objeto de análise. Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias: Comgás, Vale, Valid, Metalúrgica Gerdau, Rumo Logística e Energisa. Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das companhias: AES Tietê, Comgás, Vale, EDP Energias do Brasil e Energisa. A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Alpargatas (ALPA4), General Shopping (GSHP3) e Helbor (HBOR3).

18 ANÁLISE DE INVESTIMENTOS Diretor de Research Daniel Altman Economista-chefe Dalton Gardimam Estrategista de Análise Varejo José Francisco Cataldo Ferreira Analista de Investimentos Sênior Aloisio Villeth Lemos Analistas de Investimentos Ricardo Faria França Marcus Sena, CFA Renato Cesar Chanes Analista Gráfico Maurício A. Camargo Assistente de Análise Flávia Andrade Meireles ÁGORA CORRETORA MESA DE OPERAÇÕES REGIÃO METROPOLITANA (RJ e SP) MESA DE OPERAÇÕES DEMAIS REGIÕES DO BRASIL MESA DE OPERAÇÕES LIGAÇÕES INTERNACIONAIS