Performance Histórica mai/17

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1 Estratégia Mensal - Junho Ibovespa fecha mais um mês de maio em queda (pelo oitavo ano consecutivo). Em mais um período de noticiário político intenso no Brasil e fluxo importante de notícias no cenário internacional, o Ibovespa teve alguns pregões de forte volatilidade e encerrou o mês com desvalorização de 4,1%. Dow Jones 0,3% 6,0% S&P 500 1,2% 7,2% No ambiente externo, as principais bolsas internacionais se recuperaram e fecharam em alta, refletindo a redução das incertezas FTSE 100 4,4% 5,6% com relação à administração de Donald Trump nos Estados Unidos. Por lá, a PCAC segunda leitura do PIB do 1T17 veio acima do esperado, com um DAX Fonte: Bloomberg crescimento anualizado de 1,2%, compensando os prováveis novos 0,3% 1,4% 9,2% 10,2% aumentos de juros nos próximos encontros do FOMC (em junho, é dada como certa uma nova elevação). Na Europa, as bolsas passaram por realização de lucros logo após a confirmação da eleição de Emmanuel Macron como o novo presidente da França, refletindo que o evento já estava precificado. Ainda no continente europeu, alguns fechamentos em alta também puderam ser vistos, sustentados pela divulgação de indicadores positivos. Entre as commodities, no entanto, a direção foi justamente a oposta: o minério de ferro recuou 17,1%, e o petróleo também registrou desvalorização, devido ao resultado do encontro da OPEP em Viena, no qual foi anunciado o prolongamento do contingenciamento da produção por mais nove meses, frustrando a parcela de investidores que esperava um corte mais agressivo na produção. No mês de junho, o acompanhamento dos indicadores da economia norte-americana será de suma importância para o alinhamento das apostas com relação à decisão de política monetária na próxima reunião do FOMC. Nossa expectativa é de, pelo menos, mais um ajuste da taxa dos Fed Funds em Também o acompanhamento sistemático dos movimentos de preços das principais commodities metálicas e do petróleo é importante para estimarmos a tendência dos mercados internacionais. No Brasil, fazer previsões econômicas tem sido uma tarefa particularmente difícil, dada a situação atual. Embora seja quase desnecessário salientar, devemos começar dizendo e também concluindo que as incertezas sobre o andamento das medidas de ajuste fiscal devem atrasar a recuperação econômica, estimular um dólar mais valorizado e reduzir o espaço para cortes nas taxas de juros este ano. Se alguma vez houve um momento no qual a "confiança" importou, foi definitivamente no 1S17, quando a economia começou a mostrar sinais de recuperação, deixando potencialmente a recessão para trás, embora a luz verde para o aumento do consumo e dos investimentos estivesse ainda dependendo de diversos fatores. (Continua na próxima página...) Performance Histórica Índices Performance Maio 2017 Ibovespa -4,1% 4,1% mai/17 Ibovespa 32,9% 43,6% -41,1% 82,7% 1,0% -18,1% 7,4% -15,5% -2,9% -13,3% 38,9% 4,1% -4,1% Arrojada 33,3% 41,6% -55,7% 124,4% 19,0% -13,6% 17,7% 17,4% 11,9% -7,9% 37,2% -3,4% -4,2% Dividendos 37,2% 47,2% -19,3% 52,0% 39,0% 26,8% 20,2% 3,5% 11,1% -23,3% 21,1% 0,0% -0,4% Top ,2% 28,5% -13,6% 33,7% 15,3% 4,5% -3,0% 28,5% 0,5% -3,7% Fonte: Bradesco BBI Estratégia Pessoas Físicas José Cataldo* Aloisio Lemos Ricardo França Renato Chanes Flavia Meireles *Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM 483/10.

2 Claramente, a causa da recente volatilidade nos mercados é a percepção de maior incerteza quanto ao processo de ajuste, que deve aumentar o prêmio de risco-país do Brasil. Para a taxa de câmbio, manteremos (por ora) nossa estimativa original de R$ 3,50/US$, pois acreditamos que há margem para o mercado incorporar esses riscos, pressionando ainda mais o real. Quanto à taxa Selic, o espaço para mais cortes tem claramente diminuído. A falta de visibilidade quanto ao ajuste fiscal, mesmo que temporária, deve levar o Banco Central a seguir uma postura mais cautelosa e reduzir o ritmo dos cortes na Selic ao longo deste ano. Nossa estimativa de 9,0% já incorporava, em certa medida, o fato de que o mercado não refletia adequadamente os riscos e incertezas que o ajuste fiscal poderia enfrentar ao longo do tempo, para não mencionar a moeda mais depreciada. Sem maior visibilidade com relação aos rumos da política fiscal, esperamos agora que a autoridade monetária adote uma postura mais conservadora, talvez até mais do que a nossa previsão. Embora as próximas reuniões do Copom possam nos levar a ajustar nossas previsões, correremos o risco de dizer que a taxa Selic deve ficar entre 9% e 10% este ano. Estamos confortáveis com nossas previsões de inflação, atualmente mantida em 4,2% (medida pelo IPCA) para este ano e 4,5% para Neste momento, estas são as previsões que estamos menos dispostos a mudar. Na verdade, nossas estimativas já estavam considerando um câmbio mais fraco neste ano e no próximo. Visão de curto prazo mais cautelosa para a bolsa brasileira. Tendo em vista o atual fluxo de notícias de cunho político e seus prováveis impactos na atividade econômica é de se esperar uma postura mais cautelosa e racional dos investidores em ações no curto prazo. As incertezas com relação à intensidade da queda dos juros, crescimento do PIB e o ajuste fiscal das contas públicas no Brasil devem levá-los a buscar opções menos dependentes do tema crescimento, focando em papéis com características mais defensivas. Em nossas Carteiras Recomendadas, adotamos como estratégia a forte seletividade, dando agora um foco maior em empresas que combinem exposição a setores exportadores, com ações ainda sensíveis a cortes nas taxas de juros e micro reformas, histórias de reestruturação e M&A (fusões e aquisições). Sugerimos ainda algumas alternativas relacionadas a bancos e ações ligadas à economia doméstica, mas que se destaquem pelo histórico de execução em cenários de volatilidade. Destacamos também empresas com resultados mais resilientes e ativos com valuation mais descontado.

3 Conteúdo Gráficos Mensais 4 Carteiras Recomendadas 5 Carteira Top 10 5 Carteira Dividendos 10 Carteira Arrojada 13 Visão Macroeconômica 14 Projeções Econômicas 15

4 Estratégia Mensal Gráficos Mensais IBOVESPA Fluxo de Investidores Estrangeiros P/L próximos 12 meses Média 05 anos e 01 Desv. Padrão Capital Externo (R$ bi) Ibovespa 15,0 14,0 13,0 12, , , , ,0 2,2 2,7 4 10,0 0,5 0,6 2 9,0 8,0 7,0-1,4-1,8-2,5-0,7-3,1-0, Fonte: Bloomberg, Bradesco BBI Fonte: Bloomberg Petróleo - Brent Minério de Ferro Brent US$/bbl Minério Iron Ore US$/MT Fonte: Bloomberg, Bradesco BBI Fonte: Bloomberg, Bradesco BBI

5 Carteiras Recomendadas O Ibovespa registrou queda de 4,1% no mês de maio, impactado pela recente alteração no cenário político, que poderá dificultar o avanço das reformas estruturais e, consequentemente, reduzir a intensidade dos ajustes da taxa de juros e da retomada da atividade econômica. No mês, as Carteiras Recomendadas tiveram variações de acordo com seus perfis, sendo que a melhor performance coube à Carteira Dividendos (-0,4%) e a pior à Carteira Arrojada (-4,2%). Carteira Top 10 Em maio, a Carteira Top 10 seguiu a tendência de baixa observada no Ibovespa, com alguns ativos recuando diante do aumento da percepção de risco no País. Diante deste sentimento, os ativos que possuem correlação com o dólar acabaram se destacando entre as maiores altas (mais especificamente, SUZB5 e KLBN11). Para o mês de junho, fizemos mudanças pontuais nas recomendações. Retiramos as ações da Iochpe- Maxion, por entendermos que as atuais circunstâncias domésticas podem causar um impacto na recuperação econômica e, desta forma, as ações MYPK3 podem ter um período de maior volatilidade no curto prazo. Também retiramos pontualmente as units da Klabin, considerando que a alta recente do ativo abriu uma oportunidade de realização de lucros. Para o mês de junho, optamos por retirar temporariamente as ações da small cap Iochpe-Maxion ON, bem como as units da Klabin da composição da Carteira Top 10. Em seus lugares, incluímos as ações da BRF e da Rumo Logística. Empresa Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield Ticker Recomendação carteira 3m R$ mn Último Alvo Valorização E Banco do Brasil BBAS3 COMPRA 251,2 10,0% R$ 28,34 R$ 39,00 37,6% 6,9 5, ,4% BM&Fbovespa BVMF3 COMPRA 256,0 10,0% R$ 18,42 R$ 23,00 24,9% 24,1 24,3 23,1 20,3 5,4% BRF BRFS3 COMPRA 153,2 10,0% R$ 43,32 R$ 55,00 27,0% 32,6 15,5 10,2 7,9 1,2% Cesp CESP6 COMPRA 27,2 10,0% R$ 16,39 R$ 24,00 46,4% 38,5 21,2 10,7 7,9 2,5% Itaú ITUB4 NEUTRO 488,7 10,0% R$ 35,55 R$ 42,00 18,1% 9,0 8, ,0% Lojas Renner LREN3 COMPRA 84,4 10,0% R$ 26,37 R$ 30,00 13,8% 24,8 19,8 12,6 10,6 1,0% Petrobras PETR4 COMPRA 608,5 10,0% R$ 12,96 R$ 20,00 54,3% 6,8 5,1 5,3 4,7 0,0% Rumo Logística RAIL3 COMPRA 61,7 10,0% R$ 8,48 R$ 12,00 41,5% - 9,8 8,1 6,3 0,1% Suzano SUZB5 NEUTRO 54,0 10,0% R$ 15,35 R$ 15,00-2,3% 10,2 11,8 7,0 7,2 1,4% Usiminas USIM5 COMPRA 71,9 10,0% R$ 3,97 R$ 6,50 63,7% neg - 11,3 7,6 - Fonte: Bloomberg; Bradesco BBI

6 Banco do Brasil (BBAS3) Preço-alvo: R$ 39,00 O Banco do Brasil divulgou direcionadores para 2017, que nos parecem mais importantes que o próprio resultado (fraco) do ano passado. Foi apontada a possibilidade de lucro líquido entre R$ 9,5 e 12,5 bilhões (ROE entre 11% e 13,5%, ante 8,4% no 4T16 anualizado). Acreditamos na tendência de recuperação da rentabilidade ao longo desse ano, à medida em que o Resultado da Intermediação Financeira progrida gradualmente, as provisões para perdas recuem e as iniciativas voltadas à redução de despesas se mostrem efetivas. Sobre a carteira de crédito, avanços na estrutura de capital do banco podem levar ao crescimento entre 1% e 4% no ano, em linha com os pares privados. No final de 2016, o Banco do Brasil anunciou medidas estruturais, como fechamento de agências e plano de aposentadoria incentivada para ajustar o quadro de pessoal. Este conjunto de fatores nos deixa confiantes de que o banco federal está numa direção correta, estimulando nossa recomendação de Compra para BBAS3. BM&FBovespa (BVMF3) Preço-alvo: R$ 23,00 Há vários direcionadores no sentido favorável para a empresa. Após um longo período de movimento fraco de operações de abertura de capital no Brasil (IPO Initial Public Offering, na sigla em inglês), vemos novos fatores que poderão impulsionar investimentos privados, beneficiando diretamente o giro de negócios do segmento Bovespa (parte da BM&FBovespa voltada para o mercado de ações), assim como também é o caso dos negócios com títulos de renda fixa. Além disso, a conclusão do processo de integração entre as empresas de liquidação e custódia (câmaras de compensação, ou clearings) de ações e futuros pode liberar um volume significativo de operações, levando ao crescimento do giro de negócios nos mercados futuros. O processo de incorporação da Cetip, concluído com êxito, também deve trazer ganhos potenciais de sinergia e atratividade para BVMF3. Cesp (CESP6) Preço-alvo: R$ 24,00 Atualmente o principal direcionador para as ações da CESP é o processo de privatização (CESP6 possui 100% de tag along). Nosso preço-alvo de R$ 24,00 reflete a privatização da empresa. Observamos que nosso cenário base de privatização não inclui a extensão das concessões, a qual estimamos que adicionaria R$ 6,00 ao nosso preço-alvo (para R$ 30,00), mesmo com a CESP pagando uma taxa para a extensão da concessão (estimamos essa taxa em cerca de R$ 1,5 bilhão). O principal risco para nosso cenário de privatização está relacionado à sensibilidade política. É importante mencionar que o preço-alvo cairia para R$ 14,00/ação caso o processo de privatização não ocorra.

7 Itaú Unibanco (ITUB4) Recomendação: NEUTRA Preço-alvo: R$ 42,00 Vemos o investimento em ações do Itaú Unibanco como positivo, mesmo considerando uma atividade de crédito ainda crescendo em ritmo moderado em 2017 (estimativa de +4%, após queda de 11,5% em 2016). O Itaú continua reduzindo sua exposição ao segmento corporativo e acreditamos que deve ser bem conservador este ano. Por outro lado, se observa uma melhora geral da qualidade dos ativos do banco, levando a uma expectativa de redução significativa nas despesas com provisões para perdas. Estimamos crescimento de lucro do Itaú de 15% em 2017, mantendo o retorno sobre o patrimônio líquido (ROE) no patamar próximo de 20% ao ano, o que pode ser visto como amplamente satisfatório em qualquer cenário econômico, sobretudo na atual fase da economia brasileira. BRF (BRFS3) Preço-alvo: R$ 55,00 Continuamos vendo a BRF como uma das nossas preferências no setor e esperamos uma recuperação no 2S17. O mercado doméstico deve continuar apresentando um bom desempenho em função das menores pressões de custos e do cenário favorável para carne suína, proporcionando assim espaço para melhora nas margens operacionais. Enquanto isso, o mercado internacional deve se recuperar durante o 2S17. Embora o mercado esteja bastante consciente do alívio de custos (preços mais baixos do milho), a baixa oferta de frango está sendo subestimada. A partir do 2S17, seremos capazes de ver mudanças implementadas pela administração da companhia, e esperamos que a expansão estrutural da margem continue. Entre os principais riscos, ressaltamos uma piora das condições econômicas domésticas, perda de market share e eventual guerra de preços entre os concorrentes. Lojas Renner (LREN3) Preço-alvo: R$ 30,00 Acreditamos que as ações da Lojas Renner sejam uma boa forma de capturar o movimento de retomada da economia doméstica. A empresa, já no 1T17, reportou crescimento das vendas mais forte do que o esperado, tendência positiva que deve perdurar ao longo dos próximos trimestres, dada a boa capacidade de execução da empresa. Ressaltamos que a empresa tem entre seus direcionadores a queda dos juros (elevando o poder de consumo), a melhora do sentimento do consumidor e os indicadores de atividade, tais como as vendas no varejo. Entre os riscos, elencamos um atraso na retomada da atividade econômica e os riscos de execução.

8 Rumo Logística (RAIL3) Preço-alvo: R$ 12,00 A Rumo Logística é uma operadora ferroviária independente que provê uma grande variedade de serviços no país, como transporte, armazenagem, manuseio e despacho de produtos. Atualmente é a maior companhia do setor na América Latina. Acreditamos que as ações da Rumo continuarão a apresentar um desempenho positivo em função de alguns direcionadores, tais como: (i) o desembolso do financiamento de longo prazo do BNDES; (ii) a renovação da concessão da Malha Paulista; (iii) resultados operacionais sólidos ao longo de 2017; e (iv) forte perspectiva de crescimento para a geração operacional de caixa (Ebitda) entre 2017 e Entre os principais riscos ressaltamos eventuais problemas para a renovação da concessão da Malha Paulista. Petrobras (PETR4) Preço-alvo: R$ 20,00 Seguimos com uma visão otimista para Petrobras no longo prazo. Temos notado um ambiente regulatório mais favorável, incluindo a atual política de preços para os combustíveis, enquanto, do ponto de vista da companhia, o processo de redução dos gastos de manutenção, menores investimentos e o plano de desinvestimento (venda de ativos) são direcionadores fundamentais para a melhoria da estrutura de capital. A empresa também vem conseguindo solucionar alguns dos processos judicias nos Estados Unidos, chegando a acordos com valores abaixo do esperado. Entre os possíveis fatores de riscos, elencamos: (i) os demais processos judiciais nos Estados Unidos; (ii) maior deterioração no cenário doméstico; (iii) queda nos preços do petróleo; (iv) potenciais paralizações na produção; e (v) atrasos nos processos de desinvestimentos. Tudo considerado, acreditamos que as ações da Petrobras ainda proporcionam boa relação risco x retorno, e que justifica nossa recomendação para composição da carteira. Suzano (SUZB5) Recomendação: NEUTRA Preço-alvo: R$ 15,00 Os principais direcionadores que justificam a inclusão das ações da Suzano são: (i) expansão do negócio de papel, propiciando reajustes nos preços ao longo do primeiro semestre, enquanto os custos devem permanecer controlados; (ii) os custos de produção de celulose começam a cair, resultando em menores valores de custo caixa (da ordem de 4%) em termos reais em 2017; (iii) expectativa de avanços de governança, com a potencial unificação das classes de ações ordinárias e preferenciais, o que conduziria a uma revisão global das recomendações sobre a empresa; e (iv) um eventual repique na cotação do dólar, após a queda da moeda no primeiro quadrimestre. No lado negativo, espera-se que os preços da celulose caiam na segunda metade do ano, possivelmente pressionando as margens da divisão de celulose.

9 Usiminas (USIM5) Preço-alvo: R$ 6,50 A empresa deve continuar com uma sólida capacidade de precificação em Atualmente opera com cerca de 60% de utilização da capacidade em suas laminadoras, o que fornece um espaço significativo para a diluição dos custos fixos no futuro. Além disso, projetamos forte desalavancagem nos próximos dois anos, salientando que o processo de queda das taxas de juros a beneficia, uma vez que a dívida da Usiminas é 70% indexada à Selic. O principal risco à nossa tese de investimentos envolve a maior deterioração da economia doméstica, atrasando a recuperação econômica.

10 Carteira Dividendos Focada na alta previsibilidade do fluxo de caixa gerado pelas empresas de sua composição, a carteira é a mais indicada para o investidor com perfil conservador. Ressaltamos a expectativa de retorno médio via dividendos de 6,7% para 2017 (medida pelo dividend yield médio da carteira). No mês de maio a Carteira Dividendos teve desempenho melhor que o do Ibovespa, basicamente refletindo a característica mais defensiva das ações recomendadas. Diante do quadro de maior volatilidade que ainda devemos observar na bolsa doméstica no curto prazo, seguimos sugerindo posições mais conservadoras. Para o mês de junho, optamos por não realizar mudanças nas recomendações da Carteira Dividendos. Empresa Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield Ticker Recomendação carteira 3m R$ mn Último Alvo Valorização E AES Tietê TIET11 NEUTRO 19,2 19,5% R$ 13,81 R$ 17,70 28,2% 9,3 8,9 5,4 5,2 10,7% Ambev ABEV3 COMPRA 246,2 22,0% R$ 18,71 R$ 21,00 12,2% 23,3 20,1 13,6 11,9 4,8% BM&Fbovespa BVMF3 COMPRA 256,0 21,6% R$ 18,42 R$ 23,00 24,9% 24,1 24,3 23,1 20,3 5,4% Cielo CIEL3 COMPRA 179,6 16,2% R$ 22,81 R$ 28,00 22,8% 14,5 13,5 12,3 11,1 6,9% Telefônica Brasil VIVT4 NEUTRO 86,2 20,8% R$ 46,80 R$ 52,00 11,1% 12,9 11,1 5,2 4,8 7,8% Fonte: Bloomberg; Bradesco BBI

11 AES Tietê (TIET11) Recomendação: NEUTRA Preço-alvo: R$ 17,70 Vemos a empresa como uma clássica pagadora de dividendos, adequada para investidores com foco no médio/longo prazo, oferecendo um retorno via dividendos dos mais elevadas entre as demais empresas de geração. A empresa se beneficiou do melhor momento para a venda de energia de longo prazo e negociou boa parte da energia que estava descontratada a partir de 2016, quando expirou o contrato com a AES Eletropaulo. Com isso, a empresa já reduziu significativamente a sua exposição ao mercado spot. Outro direcionador positivo é a queda dos juros no longo prazo. Um dos principais riscos que enxergamos é uma piora na situação hidrológica do país, uma vez que a AES Tietê é 100% exposta a geração hidrelétrica. Ambev (ABEV3) Preço-alvo: R$ 21,00 A Ambev possui posição de liderança, marcas bem estabelecidas, fortes fundamentos e características que fazem da ação uma opção defensiva. Entre os principais direcionadores para as ações, podemos destacar: (i) apesar dos desafios de volume em 2016, a companhia deve apresentar alguma retomada de crescimento em 2017, tendo em vista perspectivas de melhora da economia; (ii) a empresa distribui todo o caixa que gera na forma de dividendos; (iii) o ativo se encontra com um valuation atrativo. Os principais riscos são: (i) uma piora na situação macroeconômica; (ii) aumento dos custos das matérias-primas; e (iii) aumento da tributação sobre os lucros no exterior. BM&FBovespa (BVMF3) Preço-alvo: R$ 23,00 Há vários direcionadores no sentido favorável para a empresa. Após um longo período de movimento fraco de operações de abertura de capital no Brasil (IPO Initial Public Offering, na sigla em inglês), vemos novos fatores que poderão impulsionar investimentos privados, beneficiando diretamente o giro de negócios do segmento Bovespa (parte da BM&FBovespa voltada para o mercado de ações), assim como também é o caso dos negócios com títulos de renda fixa. Além disso, a conclusão do processo de integração entre as empresas de liquidação e custódia (câmaras de compensação, ou clearings) de ações e futuros pode liberar um volume significativo de operações, levando ao crescimento do giro de negócios nos mercados futuros. O processo de incorporação da Cetip, concluído com êxito, também deve trazer ganhos potenciais de sinergia e atratividade para BVMF3.

12 Telefônica Vivo (VIVT4) Recomendação: NEUTRA Preço-alvo: R$ 52,00 A Telefônica Brasil destaca-se como uma boa opção para carteiras com foco em Dividendos. Em seu último resultado, do 1T17, a empresa apresentou números sólidos, e o controle de custos permaneceu como destaque positivo. Além disso, a companhia registrou crescimento mais rápido do que o esperado da receita do serviço móvel, aumentando 5,0% em base anual, impulsionada principalmente pelo segmento póspago, que apresentou fortes adições líquidas e aumento de preços. Por outro lado, o segmento fixo deve levar mais tempo para se recuperar. Com isso, o crescimento do Ebitda deverá continuar em cerca de 7% nos próximos trimestres, sem grandes surpresas. A melhoria da rede e da percepção de qualidade da TIM e os preços mais agressivos da Claro são os principais riscos para a Vivo, especialmente em São Paulo, onde é líder de mercado. Cielo (CIEL3) Preço-alvo: R$ 28,00 Trata-se de uma empresa sólida e forte geradora de caixa. Apesar dos efeitos trazidos pela atividade econômica mais fraca, com reflexos no varejo e no segmento de cartões, a Cielo tem comprovado sua resiliência e mantido um padrão bastante equilibrado de resultados (lucro pouco superior a R$ 1 bilhão nos dois últimos trimestres). Após diversas notícias no final de 2016, a discussão sobre a mudança no ciclo de pagamentos foi interrompida (estamos nos referindo ao que foi comentado sobre encurtamento do prazo de repasse aos lojistas). Os volumes com operações de cartões de crédito vêm desacelerando, mas as de débito têm mantido taxa próxima de 10% em base anual. Em paralelo a estes fatores, vale destacar a manutenção de boa perspectiva em termos de distribuição de lucros, o que credencia CIEL3 como um papel bastante adequado para a Carteira Dividendos.

13 Carteira Arrojada Constituída por cinco ações, é a carteira que normalmente apresenta o maior nível de risco e também o maior potencial de valorização em um cenário positivo para a bolsa. Em maio, a Carteira Arrojada registrou queda similar à do Ibovespa, sendo as ações do Banco do Brasil o destaque de queda, penalizadas pelo clima de maior aversão ao risco que predominou em alguns pregões durante o mês. Para junho, realizamos algumas mudanças nas recomendações. Retiramos as ações da Cesp, uma vez que o principal direcionador do ativo (o potencial processo de privatização) não deverá ocorrer no curtíssimo prazo. Optamos por retirar também as ações da Magazine Luiza (MGLU3), aproveitando a alta recente do papel para realizar lucros, e substituímos adicionalmente as ações da Iochpe Maxion, conforme já explicado anteriormente neste relatório. Para junho, retiramos as ações da Cesp (CESP6), Iochpe-Maxion (MYPK3) e Magazine Luiza (MGLU3). Incluímos em seus lugares: Itaú (ITUB4), BRF (BRFS3) e Rumo Logística (RAIL3). Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield Empresa Ticker Recomendação carteira 3m R$ mn Último Alvo Valorização E Banco do Brasil BBAS3 COMPRA 251,2 20,0% R$ 28,34 R$ 39,00 37,6% 6,9 5, ,4% BRF BRFS3 COMPRA 153,2 20,0% R$ 43,32 R$ 55,00 27,0% 32,6 15,5 10,2 7,9 1,2% Itaú ITUB4 NEUTRO 488,7 20,0% R$ 35,55 R$ 42,00 18,1% 9,0 8, ,0% Lojas Renner LREN3 COMPRA 84,4 20,0% R$ 26,37 R$ 30,00 13,8% 24,8 19,8 12,6 10,6 1,0% Rumo Logística RAIL3 COMPRA 61,7 20,0% R$ 8,48 R$ 12,00 41,5% - 9,8 8,1 6,3 0,1% Fonte: Bloomberg; Bradesco BBI

14 Visão Macroeconômica Maior incerteza, recuperação mais lenta, real mais fraco e menor espaço para corte de juros. Em última instância, a recente volatilidade dos mercados embute uma simples questão: as reformas econômicas vão continuar? Certamente, em uma análise mais minuciosa esta pergunta pode se desdobrar em muitas outras questões de diversas ordens. Quanto tempo demorará para que esta agenda reformista seja retomada? Semanas? Meses? Não mais este ano? Sendo retomada, a agenda será modificada? Quais as chances da reforma da Previdência sofrer mais diluições? Enfim, questões em aberto não faltarão para movimentar os mercados daqui em diante. Neste contexto de incertezas a tarefa dos economistas de recalcular suas projeções se torna extremamente complicada: basta ver o relatório Focus do Banco Central, que mudou muito pouco nas últimas pesquisas. Por enquanto, nossas estimativas de câmbio, PIB, juros e inflação se mantiveram praticamente intactas. Se os números ainda não mudaram, já temos elementos para apontar em qual direção estes devem caminhar, a começar pelo PIB. Vale lembrar que nossa estimativa de queda de 0,2% do PIB este ano tem vida longa, pois foi sugerida ainda no final do ano passado e é umas das mais baixas entre os analistas. Logo após, algumas mudanças metodológicas introduzidas pelo IBGE em seus indicadores começaram a sugerir que uma forte recuperação da atividade econômica poderia estar em curso bem no início deste ano. Simplesmente, não aderimos a essa tese e entendemos que os dados surpreendentes de atividade econômica (principalmente referentes a janeiro) deveriam ser encarados muito mais como ruído estatístico do que propriamente como uma tendência sustentável de forte recuperação. Outro ponto essencial ao falarmos de atividade econômica é, sem dúvida, a ajuda vinda do campo. O setor agropecuário tem obtido safras recordes que devem impulsionar o PIB no início deste ano. E onde nossas projeções entram nessa conta? Nesta quinta-feira (01/06) o IBGE divulgará o PIB do 1T17. Nossa expectativa é de um crescimento de 0,6% em relação ao 4º trimestre do ano passado, mas podemos ter um número eventualmente ainda mais forte, a depender das mudanças metodológicas e da agricultura como mencionamos. No entanto, esses fatores são passageiros e não devem ser vistos como tendência ao longo do ano. De fato, o PIB do 2º trimestre deve ficar muito próximo de zero, ou até negativo. Portanto, toda esperança em termos de crescimento positivo do PIB este ano ficará depositada no 2º semestre. No entanto, esse crescimento esperado se torna cada vez mais distante em um ambiente de maior incerteza, onde as famílias e as empresas adiam suas decisões de consumo e investimento. Resumindo, o crescimento do PIB deste ano tem mais chances de ficar abaixo do nosso -0,2% do que surpreender para cima. E quais os efeitos da maior incerteza sobre o câmbio e a taxa de juros? Neste ponto, o tema ajuste fiscal também dominará a discussão. Vale recordar que nossas projeções estavam entre as mais conservadoras do mercado: esperávamos que o real atingisse R$3,50/US$ e a Selic 9,0% no final deste ano. A razão para esse relativo ceticismo era simples: os vários riscos e desafios para a continuidade do ajuste fiscal não estavam adequadamente precificados até então. De fato, vivenciamos agora um cenário mais desafiador do que há um mês atrás. Para a taxa de câmbio, manteremos por ora nossa estimativa original: acreditamos que ainda há margem para o mercado incorporar esses riscos, pressionando ainda mais o real. Para a taxa de juros, a maior incerteza também reduziu o espaço para cortes. A falta de visibilidade quanto ao ajuste fiscal, mesmo que temporária, deve levar o Banco Central a seguir uma postura mais cautelosa e reduzir os cortes da Selic ao longo deste ano. Se nossos 9,0% já incorporavam em certa medida tais riscos, há ainda algum espaço moderado para revisão: a Selic deve atingir algum ponto no intervalo entre 9,0% e 10,0% ao final deste ano. Por fim, a inflação deste ano deve ser a variável menos afetada pelo cenário de incertezas. De fato nossa projeção de 4,2% já contemplava uma taxa de câmbio mais depreciada. Além do mais, uma eventual piora das expectativas de inflação deverá ser compensada pela atividade econômica mais fraca. Dalton Gardimam Economista Chefe Tarik Migliorini Economista

15 Projeções Econômicas Indicador Projeções Econômicas E 2018E Crescimento Real do PIB (%) 2,7 1,0 2,5 0,5-3,8-3,6-0,2 2,7 Taxa de câmbio - Final (R$/US$) 1,88 2,04 2,34 2,66 3,90 3,26 3,50 3,65 IPCA (% aa) 6,50 5,84 5,90 6,40 10,70 6,30 4,20 4,50 Meta SELIC - Final (%) 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,75 9,00 9,00 Fonte: Bradesco BBI

16 Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. ( Ágora ) bem como da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários ( Bradesco Corretora ), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. ( BBI ). O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora. Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. O Relatório Estratégia Mensal, contendo as Carteiras Recomendadas por analistas da Ágora e Bradesco Corretora e que é divulgado no último dia útil de cada mês, contém ativos financeiros que poderão ser utilizados por gestores de carteiras do Grupo Bradesco ou por gestores de clubes de investimentos administrados por empresas do grupo Bradesco, no próximo dia útil subsequente à sua divulgação. Destacamos que todas as informações presentes nos relatórios seguem políticas internas de Compliance, e portanto são divulgadas simultaneamente para toda a base de clientes, incluindo clubes de investimento ou empresas do Grupo Bradesco. Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e Bradesco Corretora: O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas Cielo S.A. e Fleury S.A.. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A.. Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores mobiliários objeto de análise. O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de ações da BR Malls S.A., Tivit Terceirização de Processos, Serviços e Tecnologia S.A. e Atacadão S.A. Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias: Tenda, Sanepar, Movida, Hermes Pardini, CCR e Lojas Americanas. Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das companhias: Links, Tenda, Sanepar, Movida, Instituto Hermes Pardini, CCR e Lojas Americanas. A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Vanguarda Agro S.A., AETNA Inc., American Internacional Group Inc. e Duke Energy Corporation).

17 ANÁLISE DE INVESTIMENTOS Diretor de Research Daniel Altman, CFA Economista-chefe Dalton Gardimam Estrategista de Análise Varejo José Francisco Cataldo Ferreira, CNPI Analista de Investimentos Sênior Aloisio Villeth Lemos, CNPI Analistas de Investimentos Ricardo Faria França, CNPI Renato Cesar Chanes, CNPI Analista Gráfico Maurício A. Camargo, CNPI-T Assistentes de Análise Flávia Andrade Meireles Jéssica Feitosa BRADESCO CORRETORA Área Comercial PRIME/VAREJO Thiago Gabriel de Paula Carla Helena Bontempo Otero Carla Rachel Queiroz de Carvalho Mariana Dias da Silva Marina Neves Almeida Sarai Elizabeth Vega Molina Sonia Regina Gomes Moura Costa Mesa de Operações BM&F/VAREJO Mesa de Operações BM&F Home Broker Mesa Prime Mesa Exclusive e PJ mesaexclusive@bradescobbi.com.br Espaços Bradesco Corretora Acesse o site da Bradesco Corretora e encontre o atendimento mais próximo de você.