CONTEÚDO DA AULA DE HOJE

CONTEÚDO DA AULA DE HOJE REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS (FUSÕES, AQUISIÇÕES E INCORPORAÇÕES): FUNDAMENTOS ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO SECURITIZAÇÃO BANKING* LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 1

REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS TERMINOLOGIA BÁSICA: Reestruturação empresarial: atividades que envolvem mudanças nas operações, na estrutura de ativos e/ou na estrutura financeira de uma empresa Incorporação: uma ou mais empresas são absorvidas por outra, que assume todos os direitos e obrigações (ou seja, todos os créditos e débitos) da empresa incorporada. Ex.: incorporação da Sadia pela Brasil Foods S.A. (antiga Perdigão) LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 2

REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS TERMINOLOGIA BÁSICA: Aquisição: compra da totalidade (100%) ou quase totalidade (pelo menos 50% + 1) do controle acionário da empresa. Ex.: aquisição da Keystone Foods pela Marfrig S.A. Aquisição amigável: endossada pela administração pela empresa e aprovada pelos acionistas Aquisição hostil: obtenção do controle da empresa sem respaldo da administração, realizada através da compra de ações no mercado Aquisição alavancada (leveraged buyout): técnica de aquisição onde 90% ou mais do preço de compra são financiados por capital de terceiros, obtidos pela emissão de junk bonds LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 3

REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS TERMINOLOGIA BÁSICA: Fusão: união de duas ou mais empresas que deixam de existir para formar uma sociedade completamente nova, que assume todos os ativos e passivos das sociedades fundidas. Ex.: fusão entre Itaúsa (Investimentos Itaú S.A.) e o Unibanco Holdings, que deu origem à Itaú Unibanco Holding Financeira Holding: sociedade por ações que detém o controle acionário de uma ou mais sociedades por ações Subsidiária: empresa controlada por uma holding LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 4

REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS Tipos de fusão: Fusão horizontal: união de duas empresas do mesmo ramo de atividade Fusão vertical: união entre a empresa e um fornecedor ou cliente Fusão de congêneres: união de empresas do mesmo setor, sem ser fornecedor, cliente ou do mesmo ramo de atividade Formação de conglomerado: união de empresas de setores não relacionados Fusão estratégica: realizada para tirar proveito de economias de escala Fusão financeira: realizada com a finalidade de reestruturar as empresas e melhorar seus fluxos de caixa LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 5

REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS TERMINOLOGIA BÁSICA: Cisão (spin-off): transferência, total ou parcial, de partes do patrimônio da empresa, para uma ou mais empresas (no caso de transferência total do patrimônio, a empresa cindida é extinta). Ex. criação da Cosan Logística com a cisão parcial da Cosan Alienação ou desinvestimento: venda de alguns ativos da empresa para gerar caixa, eliminar uma operação de baixo desempenho, tornar a empresa mais enxuta ou reestruturar o negócio de maneira condizente com as metas estratégicas. Ex: venda do campo de Carcará, no pré-sal da Bacia de Santos, da Petrobras para Statoil LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 6

REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS TERMINOLOGIA BÁSICA: Joint venture: contrato firmado que divide os recursos, as obrigações e as responsabilidades entre as partes envolvidas no acordo para o desenvolvimento de um empreendimento de interesse comum Non equity joint venture: uma ou mais partes podem colaborar apenas com o knowhow no país receptor do investimento (no Brasil, pode ser equiparado ao consórcio, definido pela Lei das Sociedades Anônimas). Ex. as marcas Becel e Becel Pro-Active são gerenciadas por uma joint venture formada pela Unilever e a Perdigão Equity joint venture: requer a criação de uma nova empresa (normalmente, sociedade limitada ou sociedade anônima). Ex.: Raízen Combustíveis e Energia S.A, resultado da joint venture entre Cosan S.A. e Cosan Limited com Royal Dutch Shell LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 7

REORGANIZAÇÃO DE EMPRESAS Principais motivos para fusão, aquisição ou incorporação: Crescimento ou diversificação Sinergia Captação de fundos Aquisição de capacidade gerencial ou tecnológica Transferência de prejuízos para fins fiscais Maior liquidez aos proprietários Defesa contra aquisição hostil LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 8

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Aquisições de ativos: Em alguns casos, a empresa visada não é adquirida por seu potencial de lucros, mas como um conjunto de ativos (em geral, imobilizados) de interesse da empresa adquirente Nesse caso, a avaliação se resume a um problema de orçamento de capital, porque ocorre um desembolso inicial para compra de ativos, dos quais se espera obter entradas de caixa futuras LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 9

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Exemplo: A Clark Company está interessada em adquirir determinados ativos imobilizados da Noob Company. A Noob está interessada em vender, mas pretende fazer uma venda integral e transferir os prejuízos dos últimos cinco anos. Ativo Noob Company Balanço Patrimonial Passivo e patrimônio líquido Caixa $ 2.000 Passivo total $ 80.000 Contas a receber $ 8.000 Estoques $ 10.000 Máquina A $ 10.000 Patrimônio líquido $ 120.000 Máquina B $ 30.000 Máquina C $ 25.000 Terreno e prédios $ 115.000 Ativo total $ 200.000 Passivo total + PL $ 200.000 LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 10

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Exemplo (continuação): A Noob deseja $ 100.000 pela empresa como um todo, mas a Clark precisa apenas das máquinas B e C, do terreno e dos prédios. Após consultar possíveis interessados, a Clark sabe que poderá vender as contas a receber, o estoque e a máquina A por $ 23.000. Como a Noob tem $ 2.000 em caixa, o desembolso efetivo da Clark, após liquidar os ativos desnecessários será de $ 75.000. As entradas de caixa depois do imposto de renda que se espera dos novos ativos e pela transferência do prejuízo são de $ 14.000 ao ano pelos próximos 5 anos e de $ 12.000 ao ano pelos cinco anos seguintes. Como o custo de capital da Clark é de 11%, o VPL da operação é positivo, indicando que o valor da Clark deve aumentar com a compra dos ativos da Noob. Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6 Ano 7 Ano 8 Ano 9 Ano 10 -R$ 75.000 R$ 14.000 R$ 14.000 R$ 14.000 R$ 14.000 R$ 14.000 R$ 12.000 R$ 12.000 R$ 12.000 R$ 12.000 R$ 12.000 Custo de capital 11% VPL LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 11

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Aquisições de empresas em funcionamento: As aquisições de empresas visadas que estão em funcionamento também são analisadas com técnicas de orçamento de capital Normalmente, são realizadas projeções das demonstrações de resultados que reflitam as receitas e os custos atribuíveis à empresa visada depois da fusão Sempre que uma empresa adquire outra com diferente comportamento de risco, deve ajustar o custo do capital ao risco, antes de aplicar as técnicas de orçamento de capital LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 12

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Exemplo: A Square Company está avaliando a aquisição da Circle Company, que pode ser comprada por $ 60.000. A Square tem, atualmente, elevado grau de alavancagem financeira, refletida em seu custo de capital de 13%. Devido à baixa alavancagem financeira da Circle Company, a Square estima que seu custo de capital caia para 10% depois da aquisição. Os fluxos de caixa depois da fusão que podem ser atribuídos à empresa visada são previstos ao longo de um horizonte de tempo de 30 anos: Período Fluxo de caixa anual 0 -R$ 60.000 1 10 R$ 5.000 11 18 R$ 13.000 19 30 R$ 4.000 Custo de capital 10% VPL Considerando o novo custo de capital, o VPL > 0 e, por isso, a fusão é aceitável. LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 13

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Transações envolvendo troca de ações: Ao invés de pagar em dinheiro à vista pela compra da empresa visada, a empresa adquirente pode elaborar uma proposta de troca de ações de sua emissão por ações da empresa visada Quando a empresa adquirente não possui ações disponíveis em número suficiente para concluir a transação, há necessidade de recompra das ações em circulação O quociente de troca é a razão entre o valor pago por ação da empresa visada (que, normalmente, tem um prêmio de 50% sobre o preço de mercado) e o preço de mercado da ação da empresa adquirente LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 14

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Efeito da troca de ações sobre o lucro por ação: Efeito inicial: ao pagar mais do que o valor atual para adquirir cada unidade de lucro (P/L pago > P/L adquirente), a empresa transfere o direito a parte de seus lucros antes da fusão para os proprietários da empresa visada (ou seja, o LPA da empresa adquirente é reduzido e o LPA da empresa visada aumenta) Efeito em longo prazo: apesar da redução inicial do LPA da adquirente, espera-se que ele apresente aumento no futuro, desde que os lucros da empresa visada cresçam a um ritmo mais rápido do que os da adquirente antes da fusão LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 15

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Exemplo: A Grand Company, cujas ações estão sendo negociadas a $ 80 cada, está interessada em comprar a Small Company. Para se preparar para a aquisição, a Grand vem recomprando as suas próprias ações há três anos.as da Small estão sendo negociadas a $ 75 cada, mas nas negociações a Grand precisou oferecer $ 110 por ação. Como a Grand não tem fundos suficientes para realizar a compra com dinheiro, nem interesse em levantá-los, a Small aceitou ações da adquirente em troca das suas. Portanto, o coeficiente de troca é de 1,375 ($ 110 / $ 80) Grand Company (antes da fusão) Small Company (antes da fusão) Grand Company (depois da fusão) (1) Lucro disponível às ações ordinárias $ 500.000 $ 100.000 $ 600.000 (2) Número de ações ordinárias em circulação 125.000 20.000 152.500 (3) Lucro por ação [(1) / (2)] $ 4 $ 5 $ 3,93 (4) Preço de mercado da ação $ 80 $ 75 (5) Índice preço/lucro (P/L) [(4) / (3)] 20 15 O efeito inicial esperado da fusão sobre o LPA da Grand Company é uma redução de $ 4 para $ 3,93 LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 16

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES Exemplo: Sem a fusão esperava-se que o LPA da Grand Company crescesse a uma taxa anual de 3%. No caso da Small, a previsão era de 7%. Considerando que essas taxas permanecerão inalteradas após a fusão, o crescimento esperado do LPA é: Ano Lucro total (1) Grand Company LPA [(1) / 125.000] Sem a fusão Lucro total (2) 1 $ 500.000 $ 100.000 2 $ 515.000 $ 107.000 3 $ 530.450 $ 114.490 4 $ 546.364 $ 122.504 5 $ 562.754 $ 131.080 Small Company LPA [(2) / 20.000] Lucro total (3) = [(1) + (2)] Com a fusão LPA [(3) / 152.500] Após o terceiro ano, a vantagem de longo prazo da fusão para a Grand Company fica clara. LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 17

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES PROCESSO DE NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES: Bancos de investimento podem ser contratados por empresas adquirentes com a finalidade de encontrar empresas visadas adequadas e auxiliar nas negociações com os administradores Se as negociações falharem, a adquirente pode abordar diretamente os acionistas da empresa visada através de uma oferta pública de compra (tender offer) para negociar uma aquisição hostil LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 18

ANÁLISE E NEGOCIAÇÃO DE FUSÕES COMBATE A AQUISIÇÕES HOSTIS: Se a administração da empresa visada não for favorável à fusão ou considerar o preço oferecido muito baixo, provavelmente adotará algumas das seguintes medidas defensivas: Cavaleiro salvador: busca de outro adquirente mais adequado para competir com a pretendente hostil inicial Pílulas envenenadas: criação de títulos que conferem a seus portadores determinados direitos que entram em vigor no caso de fusão Chantagem (greenmail): recompra com ágio, por meio de negociação privada, de grande lote de ações em mãos de um ou mais acionistas Recapitalização alavancada: pagamento de grandes dividendos em dinheiro financiados com capital de terceiros, aumentando o endividamento e dificultando a tentativa de aquisição Paraquedas de ouro: cláusulas em contratos de trabalho de altos executivos prevendo indenização substancial caso o controle da empresa seja adquirido Repelentes contra tubarão: alterações no contrato social ou no estatuto da empresa que limitam a capacidade da empresa transferir seu controle administrativo após uma fusão LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 19

SECURITIZAÇÃO Securitizar é transformar créditos a receber em títulos negociáveis no mercado As companhias securitizadoras são instituições não financeiras, constituídas sob a forma de sociedade por ações, que têm por finalidade a aquisição e securitização desses créditos e a emissão e colocação dos títulos no mercado financeiro Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI): títulos lastreados em créditos imobiliários Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA): títulos lastreados em créditos do agronegócio LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 20

SECURITIZAÇÃO Exemplo de estrutura possível de um CRI: Pessoa física Instituição financiadora Companhia securitizadora Investidores O banco, quando recebe os pagamentos dos clientes, repassa esses valores à securitizadora, que os utiliza para pagamento aos investidores dos CRIs LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 21

SECURITIZAÇÃO A primeira operação envolvendo ativo financeiro lastreado por créditos a receber (no caso, hipotecas) ocorreu nos Estados Unidos em 1970 O mercado de securitização expandiu-se rapidamente e, no início dos anos 2000, com a redução gradativa das exigências até o ponto de conceder crédito aos chamados "ninja" (no income, no jobs, no assets), ocorreu a crise do subprime de 2007-2008, que marca o início da Grande Recessão Como consequência da crise, o mercado de títulos respaldados por empréstimos securitizados de ativos tais como hipotecas, crédito estudantil e financiamento para aquisição de veículos caiu de modo significativo e as taxas de juros subiram LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 22

BANKING O livro tem por objetivo propor instrumentos que auxiliem instituições bancárias na gestão dos riscos, principalmente naqueles que decorrem da própria natureza de sua atividade os riscos de intermediação financeira. Numa atividade em que a gestão de ativos e passivos não se concentra no giro, a obra discute maneiras de assegurar o equilíbrio entre os valores captados e aqueles cedidos nos empréstimos. No item Desafios, Exigências e Limitações apresenta os limites operacionais e o bancos no Brasil. Em Gestão dos Custos Administrativos aborda custos em geral. Em Gestão dos Fluxos Financeiros aborda Instrumentos de Gestão, Funding, Caixa Central, Prazos e Moedas, além da Arbitragem. Orçamento trata da Orçamentação. Traz ainda Adendos ao final. A idéia geral que orienta este livro é que, na maioria dos casos, o administrador bancário saberá corresponder aos seus desafios contanto que saiba dimensioná-los daí o nosso objetivo de propor instrumentos que possam ajudar esse administrador a dimensionar alguns dos problemas enfrentados na gestão bancária. LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 23

BIBLIOGRAFIA GITMAN: Capítulo 17 Fusões, aquisições alavancadas, alienações e falência de empresas LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 24