Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil. Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil 3

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli Dados Internacionais de Catalogação na Publicação (CIP) (Câmara Brasileira do Livro, SP, Brasil) Schouchana, Félix, 1953 Introdução aos mercados futuros e opções agropecuários no Brasil Félix Schouchana. 3. ed. rev. atual. São Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros, 2004 Bibliografia. 1.Agribusines 2. Futuros financeiros 3. Mercado de futuros 4. Opções (Finanças) 5. Produtos agropecuários I. Título 04-0417 CDD-332.6441 Índices para catálogo sistemático: 1. Mercados futuros e de opções agropecuárias: Finanças: Economia 332.6441 4

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil ÍNDICE Introdução... 7 1. Mercado futuro agropecuário no Brasil... 9 1.1. O que é o mercado futuro... 9 1.2. Contrato futuro... 10 1.3. Funcionamento do mercado futuro... 11 1.4. Operação em bolsa e o papel do corretor... 14 2. Fundamentos econômicos dos mercados futuros e de opções... 15 2.1. Condições para que exista mercado futuro e de opções... 15 2.2. Funções do mercado futuro e de opções... 15 2.3. Função das bolsas de derivativos, dos corretores e dos membros de compensação.. 16 2.4. Liquidação dos contratos em bolsa de futuros... 19 3. Operações de hedge nos mercados futuros de café, boi gordo, bezerro, açúcar, álcool, milho e soja... 24 3.1. Hedge de compra de café arábica no mercado interno... 24 3.2. Hedge de compra de café arábica em reais para exportação... 24 3.3. Hedge de venda de café arábica... 25 3.4. Cash and carry de café arábica... 25 3.5. Arbitragem de café entre bolsas... 25 3.6. Compra de boi gordo no físico para cumprimento de contrato de exportação... 28 3.7. Spread de baixa com contratos futuros de boi gordo... 29 3.8. Operação de semiconfinamento de boi gordo... 32 3.9. Relação de troca de boi gordo e bezerro... 33 3.10. Spread de alta com contrato futuro de álcool... 34 3.11. Decisão de vender álcool a vista ou no futuro... 37 3.12. Hedge da variação cambial com utilização de swap... 37 3.13. Ex-pit com contratos futuros de milho... 39 3.14. Hedge de compra de milho para garantia de margem de rentabilidade nos produtos finais. 40 3.15. Compra de CPR física pelo investidor... 42 3.16. Compra pelo investidor de CPR financeira indexada ao contrato futuro... 43 4. Características operacionais do mercado de opções... 44 4.1. Definições... 44 4.2. Classificações... 46 4.3. Margem de garantia... 46 4.4. Análise do risco das opções por meio de diagramas de resultado e preço... 46 4.5. Posições sintéticas... 48 4.6. Fatores que afetam o prêmio... 55 4.7. Volatilidade... 56 4.8. Introdução aos modelos de precificação de opções... 58 4.9. Estratégias com opções sobre futuro... 62 5. Derivativos agropecuários: alternativa para os fundos de investimentos diversificarem risco e rentabilidade... 77 Anexo I... 86 Bibliografia... 94 5

INTRODUÇÃO As atividades comerciais, por menores que sejam, são dotadas de riscos. O preço de venda no ato da comercialização é uma incógnita que depende de fatores que, muitas vezes, fogem do controle do empresário. O momento econômico por qual passa o País, a taxa de juro balizadora das taxas de financiamento de curto e longo prazos, o câmbio interferindo no comércio exterior, a oferta e a demanda do mercado interno e externo para o produto, fruto da comercialização, e outros fatores agregados à mercadoria refletem por si só a preocupação do empresário quando inicia a concepção do produto. O risco de preço pode ser controlado pelos mercados derivativos, cuja função econômica é promover a proteção contra as oscilações de preços da mercadoria. Este trabalho trata dos principais conceitos e das modalidades operacionais dos mercados futuros e de opções agropecuários, sua utilização e seu desenvolvimento para o agronegócio no Brasil. Dividido em cinco capítulos, apresenta a descrição e o funcionamento desses mercados, bem como seus fundamentos econômicos e as operações realizadas pelos segmentos envolvidos com a produção e o financiamento agroindustrial. Para os exemplos de operações, foram utilizados preços negociados nos pregões da Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F). Visando ampliar o conhecimento desses mercados, Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil dirige-se a produtores agropecuários, profissionais das áreas comercial e financeira de empresas do agribusiness, financiadores, investidores e professores de economia, administração e agronomia e fundos de investimentos Nota-se que a literatura sobre os mercados futuros e de opções, tanto de ativos financeiros quanto de produtos agropecuários, é extensa, principalmente a produzida nos Estados Unidos e na Europa. No Brasil, várias publicações vêm sendo estimuladas com o apoio da BM&F, por meio de premiação a dissertações de mestrado e teses de doutorado, convênios com universidades e traduções de livros estrangeiros. Graças ao desenvolvimento dos derivativos no País, houve expressivo aumento no número de edições sobre esse tema, assim como crescente demanda por cursos nas universidades e na Bolsa. O objetivo deste livro não é esgotar esse vasto assunto, mas contribuir com aquele leitor que possui noções sobre o mercado derivativo agropecuário, com aspectos teóricos e práticos e necessariamente de origem real, evitando-se ao máximo as situações fictícias. O usuário que desconhece o tema derivativos permaneça tranqüilo, pois a abordagem preliminar criará condições suficientes para conduzir o leitor até o final do livro, sem que este se sinta desconfortável com os diversos assuntos abordados.

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Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil 1. MERCADO FUTURO AGROPECUÁRIO NO BRASIL 1.1. O QUE É O MERCADO FUTURO Apresentam-se, a seguir, alguns pontos essenciais para se compreender os principais conceitos referentes ao mercado futuro. Nos negócios efetuados a futuro, compradores e vendedores de determinados ativos ou produtos fixam preço com vencimento para data futura. O comprador a futuro fixa preço de compra de seu produto, antecipadamente, visando assegurar custo compatível com a margem de rentabilidade, para proteger-se contra o risco de alta no preço desse insumo. O vendedor a futuro fixa preço de venda de sua mercadoria, antecipadamente, para se proteger do risco de queda no preço e garantir a margem de rentabilidade. Os produtores ou as empresas agropecuárias estão normalmente sujeitos a quatro tipos de risco: clima, crédito, operacional e preço. O risco de clima decorre da possibilidade de acontecer intempéries, pragas e outros fenômenos da natureza. Para cobrir esse tipo de risco, existe o seguro de produção. O risco de crédito existe quando compromissos assumidos com clientes e bancos podem ser ou não honrados, seja não entregando a mercadoria, seja não pagando os financiamentos. Para cobrir esse risco, são exigidas garantias. O risco operacional decorre de falhas de equipamentos ou humanas. É caracterizado principalmente pela má administração do empresário. O risco de preço decorre das oscilações dos preços das mercadorias e, dependendo dessas variações, o produtor pode não cobrir seus custos e, conseqüentemente, não poderá honrar seus compromissos com clientes e bancos. O comprador, pelo seu lado, diante de uma alta no preço do insumo, pode perder a rentabilidade de sua atividade. Para se proteger contra esse tipo de risco, existem os mercados futuros e de opções. Essa proteção ou cobertura nos mercados futuros e de opções é chamada de hedge. Os mercados futuros e de opções devem ser entendidos, portanto, como poderosa ferramenta na gestão de risco de preço das mercadorias. De maneira integrada ao mercado físico, fazem parte de um processo que busca integrar produção, processamento, comercialização, consumo e financiamento. A bolsa de derivativos desempenha o papel de elo entre a oferta e a demanda, de forma a expressar e sinalizar, por meio dos preços, as forças de mercado. Além disso, é o local onde os preços se manifestam, por intermédio de corretores que fecham negócios em nome de seus clientes. O entendimento dos princípios econômicos do mercado futuro permite concluir que esse mecanismo visa atender à necessidade de proteção dos agentes econômicos, decorrente do desenvolvimento da produção, do comércio e das finanças. O risco, na bolsa, é transferido daquele que quer minimizar os efeitos da oscilação do preço para aquele que quer tomá-lo, com base nas expectativas sobre as relações entre os preços a vista e futuro, e sobre a oferta e demanda futura de uma mercadoria. Os corretores mostram a seus clientes o risco a que estão expostos, como mensurá-lo e as formas de transferilo, fazendo o hedge ou cobertura em bolsa. 9

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli O tomador de risco desempenha o papel de uma seguradora, como as que existem para o seguro de carro, de vida e de bens em geral. Essas empresas fazem cálculos do risco e cobram um valor para assumi-lo. Da mesma forma, ocorre com o risco de preço, em que o tomador avalia e mede esse risco, para cobrar um valor compatível. 1.2. CONTRATO FUTURO O que se negocia na bolsa de futuros são contratos, que representam promessa de compra ou de venda de mercadoria, para data de vencimento previamente estabelecida, conforme as cláusulas e especificações elaboradas pela bolsa e aprovadas pelo Banco Central do Brasil e pela Comissão de Valores Mobiliários. Nos contratos futuros, constam especificações de qualidade dos produtos negociados, cotação, variação mínima de apregoação, oscilação máxima diária, unidade de negociação, meses de vencimento, data de vencimento, local de formação do preço e de entrega da mecadoria, período e procedimentos de entrega e retirada da mercadoria, liquidação financeira, arbitramento, ativos aceitos como margens de garantia e custos operacionais. Os contratos futuros são padronizados, de modo que, no pregão, sejam negociados o preço e a quantidade de contratos, uma vez que todos se referem ao mesmo produto, mesmo local de entrega e mesma quantidade por contrato. O contrato futuro é uma evolução do contrato a termo. Nesse contrato, comprador e vendedor firmam acordo para entregar e receber a mercadoria em determinada data futura, podendo o pagamento ser feito no início ou no vencimento do contrato, sendo a entrega normalmente feita no vencimento do contrato. O contrato a termo é muito utilizado, mas contém risco de inadimplência de ambas as partes. Se o preço do produto subir acima do preço contratado, há possibilidade de o vendedor não entregar para o comprador, rompendo, assim, o contrato, para vender a mercadoria a um preço melhor. Caso o preço no vencimento do contrato caia, o comprador poderá não honrá-lo, preferindo comprar a mercado a um valor menor. No contrato futuro, esse risco é administrado de forma mais segura, para evitar a possibilidade de inadimplência. Entre o momento do início do contrato até o vencimento, sempre que o preço futuro subir acima do preço acordado no contrato, o vendedor deverá antecipar essa diferença ao comprador. Por outro lado, se o preço futuro cair abaixo do preço contratado, o comprador terá de antecipar ao vendedor essa diferença. Esse processo de antecipação das oscilações de preço é chamado de ajuste diário. Mais adiante, mostram-se exemplos para elucidar esse mecanismo. Com o procedimento do ajuste diário, a margem de garantia que a bolsa exige do comprador e do vendedor, deve ser suficiente para fazer honrar a oscilação do preço futuro de um dia para outro, pois é este o período do risco de um vendedor ou comprador ficar inadimplente. Nesse caso, a margem requerida é muito menor do que se fosse exigida uma garantia equivalente ao período inteiro do contrato. Dessa forma, o custo do sistema fica muito mais reduzido, ao mesmo tempo em que dá maior garantia a todas as partes para que o contrato seja cumprido. Por meio do ajuste diário, o contrato futuro permite que qualquer uma das partes possa liquidar seu contrato no meio da operação, se isso for necessário ou conveniente. Nesse caso, se a percepção do vendedor ou do comprador for a de que o preço irá aumentar ou diminuir até o vencimento do contrato, eles poderão comprar ou vender o contrato de forma a cancelá-lo, pois a venda e a compra, para o mesmo vencimento, excluem os direitos e as obrigações do contrato. Ao comprar ou vender um contrato, esses clientes estarão repassando suas posições para outros agentes que tomam seus lugares. Por essa razão, o mercado futuro permite que todos os dias entrem e saiam diversos agentes para atender a suas necessidades de transferência de risco de preço. 10

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil 1.3. FUNCIONAMENTO DO MERCADO FUTURO 1.3.1. COTAÇÕES EM BOLSA Destacam-se, a seguir, os termos usados no mercado futuro e seus respectivos significados, tomando-se como base as negociações do café, na BM&F, em 15/4/2003, conforme quadro abaixo: QUADRO I COTAÇÕES DO CAFÉ ARÁBICA NA BM&F Café arábica (contrato = 100 sacas; cotação = US$/saca) Vencimento Contratos Número Contratos Volume (R$) em aberto de negócios negociados (R$) Mai/2003 3.745 229 885 16.984.877,00 Jul/2003 2.605 81 528 10.486.971,00 Set/2003 6.501 91 523 10.605.188,00 Dez/2003 4.052 4 20 566.802,00 Mar/2004 1.093 1 5 151.250,00 Mai/2004 3 0 0 0 Jul/2004 50 0 0 0 Set/2004 163 0 0 0 Vencimento Preço de Preço Preço Preço de Oscilação abertura mínimo máximo ajuste (US$/saca) Mai/2003 61,60 61,60 63,20 63,10 1,70 Jul/2003 63,80 63,80 65,40 65,40 1,75 Set/2003 65,60 65,30 67,10 67,10 1,80 Dez/2003 70,50 70,50 71,00 71,00 1,90 Mar/2004 75,00 75,00 75,00 74,90 1,90 Mai/2004 0 0 0 76,50 0,50 Jul/2004 0 0 0 77,50 0,50 Set/2004 0 0 0 77,00 0,50 Na BM&F, o café arábica é negociado em dólares norte-americanos por saca de 60 quilos. Embora a cotação seja nessa moeda, a liquidação financeira ocorre em reais, utilizando a taxa de câmbio referencial BM&F, a qual é apurada diariamente por meio da coleta das cotações de compra e venda de dólar por 14 instituições financeiras, que possuem tradição no interbancário de câmbio. A formação de preço de algumas mercadorias é proveniente do mercado internacional. Por apresentarem forte liquidez e por longa tradição de negociação, acabam influindo na formação de preço de algumas mercadorias. É o caso do café arábica, açúcar, soja e algodão. 1.3.2. VENCIMENTOS DE UM CONTRATO O contrato futuro de café da BM&F permite negociações para março, maio, julho, setembro e dezembro. Esses meses de vencimento são os mesmos do contrato futuro de café de Nova Iorque. Esse mecanismo permite as arbitragens, que são operações envolvendo a compra do café em uma bolsa de um país e a venda em bolsa de outro, aproveitando-se da distorção de preços entre duas praças. O vencimento do contrato futuro de café ocorre no sexto dia útil anterior ao último dia do mês de vencimento. 11

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli Os vencimentos dos contratos futuros são definidos em função dos principais meses de safra e entressafra do produto. Normalmente, não são estabelecidos todos os meses do ano para que haja concentração de liquidez e tempo para programar as entregas. 1.3.3. CONTRATOS EM ABERTO Para o vencimento maio de 2003, existiam 3.745 contratos em aberto, em 15/4/2003, conforme a segunda coluna do Quadro I; ou seja, estes são contratos ainda não liquidados. Um cliente que compra um número de contratos em determinado dia, só liquidará sua posição no momento em que vender esse mesmo número de contratos ou vice-versa: se vendeu contratos, sua posição se encerra mediante a compra do mesmo número de contratos. Isso pode ser feito em um dia apenas, ou até o vencimento, quando o cliente pode encerrar sua posição com uma operação contrária (liquidação financeira), ou por entrega e recebimento da mercadoria. Cada contrato de café é de 100 sacas. Para o vencimento maio de 2003, havia o equivalente a 374.500 sacas de café em aberto, em 15 de abril. Para o vencimento julho de 2003, existiam 2.605 contratos em aberto, ou 260.500 sacas. Se cada contrato tivesse sido negociado por uma pessoa, significa que 2.605 pessoas compraram um contrato para julho e 2.605 venderam um contrato para esse mesmo mês. Para setembro, havia 6.501 contratos em aberto; para dezembro, 4.052; para março/04, 1.093; maio/04, 3; julho/04, 50; e para setembro/04, 163, totalizando 18.212, ou o equivalente a 1.821.200 sacas. Esses contratos foram abertos desde que os vencimentos maio, julho, setembro, dezembro de 2003, março, maio, julho e setembro de 2004 começaram a ser negociados, e não apenas em 15/4/2003. 1.3.4. NÚMERO DE NEGÓCIOS E CONTRATOS NEGOCIADOS O número de negócios apresentado na terceira coluna do Quadro I (229, para maio de 2003; 81, para julho; 91, para setembro; 4, para dezembro; 1, para março de 2004; 0, para maio; 0, para julho e 0, para setembro) diz respeito apenas aos efetuados no dia 15 de abril. Nota-se que cada transação pode ser feita envolvendo um ou mais contratos. No dia 15, foram negociados 885 contratos (quarta coluna) por meio de 229 negócios, ou seja, 88.500 sacas, para maio de 2003; 52.800, para julho; 52.300, para setembro; 2.000, para dezembro e 500, para março de 2004. 1.3.5. VOLUME FINANCEIRO Na quinta coluna do Quadro I, informa-se o volume financeiro de R$16.984.877,00, referentes aos contratos negociados em 15 de abril, para o vencimento maio de 2003. Esse volume resulta da multiplicação do número de contratos negociados para esse vencimento (885) pelos respectivos preços, convertidos em reais daquele dia. Dividindo esse volume financeiro pelo número de contratos negociados, chega-se ao valor de R$19.191,95 por contrato, ou R$191,92/saca, que foi o preço médio do café praticado naquele dia, para o vencimento maio. Esse volume financeiro não foi pago ou recebido pelos compradores e vendedores é apenas o valor de referência do café fixado entre as partes. Para saber o volume financeiro que trocou de mãos nesse dia, é preciso medir a oscilação do preço entre dois dias. O preço do café, em 15/4/2003, com vencimento em maio de 2003, oscilou US$1,70/saca em relação ao dia útil anterior. Portanto, quem estava comprado no dia 14 recebeu US$1,70/ saca (US$63,10 US$61,40) no dia útil seguinte, pagos pelos vendedores. 12

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil Assim, como havia 3.745 contratos em aberto naquele dia, o volume de recursos que trocou de mãos foi de 3.745 x 100 x 1,70 = US$636.650,00, sob a forma de ajustes diários. A esse valor, deve ser acrescido o volume de 229 contratos negociados por intermédio da diferença entre o valor negociado e o preço de ajuste do dia 15. 1.3.6. PREÇO DE ABERTURA, MÁXIMO E MÍNIMO O preço de abertura é o do primeiro negócio fechado em pregão. O mínimo e o máximo são divulgados para que o mercado conheça a oscilação do preço naquele dia. É preciso saber se o preço de fechamento ou de ajuste está mais próximo do preço máximo ou do mínimo, pois isso pode indicar tendência de alta ou de baixa no dia seguinte. 1.3.7. PREÇO DE AJUSTE O preço de ajuste, de US$63,10/saca, para o vencimento maio de 2003, em 15 de abril, é o do último negócio registrado durante o call de fechamento que ocorre nos últimos 15 minutos de pregão do dia ou a melhor oferta. Se não houver negociação no call de fechamento, o preço de ajuste será o do último negócio do dia. Se não houver negociação durante o dia, o preço de ajuste será a última oferta de compra. E se não houver negociação nem oferta de compra ou de venda durante o dia, e existirem contratos em aberto, o preço de ajuste será o do último dia em que houve negociação. 1.3.8. AJUSTES DIÁRIOS O preço de ajuste é importante, pois é com base nele que se ajustam todas as posições no mercado. Assim, se o preço de ajuste do café para julho é de US$65,40/saca (15 de abril) e no dia seguinte vai a US$67,40, os comprados recebem US$2,00/saca, ou US$200,00 por contrato. Os vendidos pagam esse mesmo valor. Assim, sempre que o preço oscilar, ocorrerá esse processo. São, portanto, as oscilações diárias dos preços futuros que geram os ajustes diários, acarretando o fluxo de caixa diário, em que o hedger ou o investidor deve ficar atento. Esse mecanismo existe para que se ajuste o preço diariamente e não no vencimento, quando grandes diferenças podem acarretar inadimplências. Ademais, permite que os participantes entrem ou saiam do mercado a qualquer momento. A expressão resultante do ajuste diário é: (PA t PO) x f x n, onde PA t é o preço de ajuste do dia; PO é preço da operação efetuada no dia (se for compra, o sinal da operação será negativo, caso contrário, se for venda, o sinal será positivo); f é o fator referente à unidade de negociação do contrato, por exemplo, café arábica, cujo fator é igual 100, o boi gordo é igual a 330; n significa o número de contratos futuros negociados. Quando a operação permanece no decorrer do vencimento do contrato, o cálculo do ajuste diário é: (PA t PA t 1 ) x f x n, onde PA t 1 é o preço de ajuste do dia anterior. O ajuste diário é sempre liquidado em dinheiro no dia útil seguinte. No dia seguinte, todos os participantes do mercado de todas as mercadorias, iniciam o dia a um único preço, o preço de ajuste do dia anterior. Esse mecanismo é estendido a todos os contratos futuros. Esse fato permite a conclusão de que o mecanismo que rege a modalidade dos contratos futuros é de que a liquidação é diária, contrariamente ao termo, cuja liquidação se dá somente no final da operação. No vencimento do contrato futuro, ou quando o comitente encerra sua posição, esse preço vale a soma algébrica do preço inicial da operação com os valores dos ajustes diários. Um exemplo prático sobre o mecanismo de ajustes diários para o contrato futuro de café arábica: na data D0, o comitente compra 20 contratos futuros de café arábica de vencimento 13

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli dezembro de 2003 a US$65,00 e, nesse dia, o preço de ajuste foi de US$65,50; em D+1, ele vende dez contratos futuros de café arábica do mesmo vencimento a US$66,00, compra cinco contratos futuros de café a US$65,90 e o preço de ajuste do dia foi de US$65,80. Calcula-se o ajuste diário para cada dia e sua posição diária. D+0 AD: 20 x 100 x ( 65,00 + 65,50) = US$1.000,00 Posição: comprado em 20 contratos futuros de café arábica a US$65,50 D+1 AD: 10 x 100 x ( + 66,00 65,80) = US$200,00 AD: 5 x 100 x ( 65,90 + 65,80) = US$50,00 AD: 20 x 100 x ( 65,50 + 65,80) = US$600,00 (esse ajuste é devido à posição do dia anterior) Total de ajuste diário em D+1 = US$750,00 Posição: comprado em 15 contratos futuros de café arábica a US$65,80 1.4. OPERAÇÃO EM BOLSA E O PAPEL DO CORRETOR As operações em bolsa são feitas no pregão pelo sistema de viva voz ou pelo sistema eletrônico Global Trading System (GTS), no qual os participantes, por intermédio de corretoras de mercadorias, ofertam suas ordens e fecham os negócios via rede interna. No pregão de viva voz, as ordens de compra ou de venda são passadas aos corretores nas mesas de operação e estes transmitem as ordens aos operadores de pregão. A bolsa estipula um horário de pregão para cada mercadoria e as regras do contrato definem todos os procedimentos de negociação. Os preços a futuro, negociados na bolsa, ajudam o produtor, o torrefador e o exportador a decidir se vendem ou compram o café a vista ou em data futura. Depois de montada a estratégia de cobertura de risco pelo cliente, seu corretor irá ao pregão executar suas ordens de compra ou venda de contratos futuros. Apenas o corretor credenciado pela bolsa pode fazê-lo em nome de seu cliente. Pelo serviço do corretor, é cobrada a taxa de corretagem, calculada sobre o valor de fechamento do mercado do dia anterior ao da operação, sobre o segundo vencimento em aberto. Essa taxa, de 0,30% sobre o valor do contrato, incide na compra e na venda de contratos. Outra taxa cobrada é a de emolumentos da bolsa, igual a 6,32% da taxa operacional básica, ou seja, sobre os 0,30% da corretagem. Os custos operacionais representam muito pouco sobre o valor nominal da operação. Vejase o exemplo abaixo. Para a compra de um contrato futuro de café arábica, supondo-se a cotação de US$67,50/ saca, o valor da corretagem é 67,50 x 100 x 1 x 0,003 = US$20,25; o valor do emolumento é de 20,25 x,0,0632 = US$1,28. Se somados esses dois valores, há US$21,53, significando 0,32% sobre o total do seguro, que comparados com outras taxas de seguro, certamente os custos operacionais para se operar em bolsa é reduzido. Na ocasião de compra ou venda dos contratos, a bolsa exige dos clientes a chamada margem de garantia, que pode ser depositada em dinheiro, carta de fiança, fundo de investimento, títulos públicos, privados ou ativos de alta liquidez. O tamanho da margem é função da volatilidade (oscilação da cotação) de cada mercadoria. Quanto maior a volatilidade maior será o depósito de margem exigida. A principal função da margem é servir de garantia para cobrir eventual inadimplência dos ajustes diários. No momento da liquidação dos contratos, essa margem é devolvida ao cliente. 14

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil 2. FUNDAMENTOS ECONÔMICOS DOS MERCADOS FUTUROS E DE OPÇÕES 2.1. CONDIÇÕES PARA QUE EXISTA MERCADO FUTURO E DE OPÇÕES Na BM&F, são negociados contratos futuros e contratos de opções sobre futuro de café arábica, café conillon, boi gordo, bezerro, algodão, soja, açúcar, álcool e milho. Para que uma mercadoria seja negociada em bolsa de derivativos, alguns requisitos são necessários: o produto deve ser homogêneo e suscetível de padronização e classificação, para que possa ser comum a qualquer comprador e vendedor; deve haver grande oferta e demanda do produto, com grande número de vendedores e compradores do produto, de forma competitiva; o mercado deve ser livre e o preço do mercado a vista deve ser transparente, sem o constrangimento por parte do governo ou de monopólio; deve haver diversos tomadores de risco, de forma a permitir que o custo desse risco se dilua entre eles; a mercadoria, objeto do contrato futuro, deve ter volatilidade, pois, caso contrário, não há necessidade de hedge; as regras do mercado devem ser estáveis e não podem mudar durante a vida do contrato, pois as condições pelas quais os preços foram contratados não devem mudar até o final do contrato, sob o risco de trazer prejuízo para uma ou ambas as partes; o objeto do contrato futuro deve ser de grande interesse econômico pelos agentes econômicos. Embora os contratos futuros estabeleçam a liquidação por entrega da mercadoria, registram-se poucas entregas, algo em torno de 1% do volume negociado. Não há necessidade da entrega no mercado futuro porque, no vencimento do contrato, os preços a vista e a futuro convergem até se tornarem iguais no vencimento do contrato futuro. Se, eventualmente, houver diferença de preço entre os dois mercados, os agentes econômicos arbitrarão os preços até que se igualem. Adicionalmente, o mercado físico já tem seus próprios canais de entrega e os agentes, normalmente, têm contratos de suprimento com clientes há muito tempo. Visando aumentar a liquidez e tornar mais acessível o mercado futuro agropecuário aos investidores, foi criado o contrato de boi gordo com liquidação por preço a vista. Este é calculado pela Escola Superior de Agricultura Luiz de Queiroz (Esalq), de forma a deixar as entregas físicas apenas para aqueles que queiram receber e entregar. Em outubro de 2002, a BM&F lançou o contrato futuro de bezerro, cuja liquidação no vencimento também é por indicador, calculado pela Esalq. 2.2. FUNÇÕES DO MERCADO FUTURO E DE OPÇÕES Os agentes do mercado agropecuário necessitam do mercado futuro e de opções por uma série de razões econômicas, dentre elas: 15

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli para saber, com antecedência, se o produto terá preço que garanta a rentabilidade do empreendimento na ocasião de sua venda. Ao vender sua produção, o produtor corre o risco de o preço não ser suficiente para cobrir seus custos e sua margem de rentabilidade. Nesse sentido, a fixação do preço antes do plantio, mediante hedge em bolsa, permite ao agricultor vender seu produto com lucro antes da colheita; os exportadores fecham negócios para entrega em meses futuros e não precisam comprar as mercadorias com antecedência, armazená-las e depois embarcá-las. Para não correr o risco da oscilação dos preços, compram a futuro para garantir sua margem de rentabilidade. Os mercados futuros e de opções substituem temporariamente a necessidade de carregar um produto, muitas vezes a um custo mais baixo; os compradores querem fixar preço dos insumos para garantir o lucro, por isso fazem o hedge com antecedência, sem correr riscos indesejáveis; os produtores usam os contratos futuros e de opções como colateral de garantia de empréstimo junto aos bancos. Estes, por sua vez, ao verificarem que o cliente praticamente não está exposto ao risco de mercado, podem dar-lhe crédito a um custo inferior ao que dariam sem a cobertura (o hedge); existem distorções de negócios em que arbitradores têm papel importante. Quando são identificadas, eles compram em um mercado e vendem em outro, até que os dois lados se equilibrem. Essas distorções podem ocorrer entre o preço a vista e futuro, entre dois vencimentos futuros, ou entre duas praças diferentes. 2.3. FUNÇÃO DE BOLSAS DE DERIVATIVOS, CORRETORES E MEMBROS DE COMPENSAÇÃO A bolsa de derivativos é uma associação sem finalidade lucrativa, organizada para proporcionar a seus corretores os recursos necessários à realização de negócios e para atender à necessidade de proteção contra a oscilação dos preços, assumindo a condição de centro de gerenciamento de risco de mercado. Embora a bolsa seja uma instituição privada, ela tem função pública e social, no sentido de ser uma entidade que deve permitir o acesso de qualquer pessoa ao mercado, em condições equânimes. Por ter essa função, a bolsa deve ser uma espécie de guardiã do mercado, garantindo o livre acesso dos agentes econômicos a seus mercados, proibindo a manipulação de preços, assegurando a transparência sem privilégios de pessoas ou grupos, desenhando contratos neutros em relação aos diversos segmentos da cadeia produtiva, sem favorecer grupos em detrimento de outros segmentos, ajudando os órgãos governamentais na preservação do aspecto público e social dos mercados. Também é função da bolsa de derivativos: controlar e supervisionar as sessões diárias de negociação (pregões); divulgar as cotações diárias e estatísticas relativas aos contratos em negociação; realizar e garantir os procedimentos de liquidação financeira e por entrega da mercadoria; desenvolver normas, procedimentos de operações, regulamentos e controles de negociações para seus membros e fiscalizar sua aplicação; desenvolver contratos que atendam às funções econômicas dos mercados futuros e de opções; 16

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil promover os mercados derivativos, por meio de cursos, treinamento e divulgação desses mercados; zelar pela auto-regulamentação e pelo relacionamento com os governos, com os quais tem interface; providenciar classificação dos produtos negociados pela bolsa, dentro de padrões aceitos pelo mercado, quando os contratos assim o exigirem; providenciar arbitragem para dirimir dúvidas ou alegações quanto à qualidade do produto, na ocasião da entrega da mercadoria. A BM&F possui juízo arbitral, no qual são resolvidas questões de litígio entre as partes de maneira mais rápida e com árbitros que conhecem as especificidades desse mercado. A bolsa deve assegurar as condições de competitividade, eliminando qualquer tentativa de manipulação nos mercados por ela organizados. Ressalta-se que, nos Estados Unidos, as bolsas de grãos surgiram no início do século XIX, como locais para transações a vista, normalmente em lotes de vagão de trem ou de barco. Nos últimos 30 anos, com o enorme crescimento das exportações de grãos e a desregulamentação dos serviços ferroviários, as bolsas deixaram de ser local de negociação a vista e passaram para as negociações a futuro, em linhas de trens de 50 ou 100 vagões. O fluxo normal de grãos era do silo do interior ao silo terminal dos maiores centros comerciais, como Chicago, Kansas ou Mineápolis, e daí para o destino final (fábricas de ração, moinhos, esmagadores ou terminais exportadores). Com o tempo, passou a ser do interior, direto para o destino final. Assim, a principal função das bolsas manteve-se, pois continuou sendo o local onde a formação do preço das mercadorias melhor se expressa. Os negócios a vista são feitos entre comprador e vendedor, tomando por base o preço do contrato na bolsa de futuros, com ágios ou deságios. As bolsas de derivativos possuem os membros de compensação, que são responsáveis pela liquidação física e financeira dos contratos. Os membros de compensação são a contraparte dos clientes, ou seja, os compradores dos que vendem contratos e vendedores daqueles que compram. A câmara de compensação existe para evitar a inadimplência dos clientes (risco de crédito) e do sistema como um todo, administrando o risco das posições, por intermédio da exigência das margens de garantia e dos limites operacionais. As margens de garantia são atribuídas aos clientes compradores e vendedores de contratos, todos os dias, com base na volatilidade dos preços do ativo-objeto de negociação. Cabe à câmara administrar essas garantias. Os limites operacionais são outra forma de salvaguardas que a bolsa utiliza. Existem dois: limites de posição, cujo intuito é evitar o aumento da concentração das posições em aberto esse limite estabelecido pela bolsa é por comitente, grupo de comitentes, corretora de mercadorias e membros de compensação; e limites de oscilações de preços, estabelecido pela bolsa, procura preservar a ponta perdedora em função das variações das cotações acentuadas dos contratos negociados. Como mencionado anteriormente, a liquidação dos ajustes diários e dos prêmios das opções ocorrem sempre no dia posterior à negociação (D+1). Esse fato traz maior reforço ao sistema, limitando o risco de crédito a apenas um dia, o qual é coberto pela margem de garantia. A bolsa tem exigências quanto ao capital mínimo dos membros de compensação e seu limite de alavancagem, para que todos os ajustes diários sejam honrados e os contratos plenamente liquidados. Caso um cliente não possa honrar seus compromissos, a bolsa faz uso das margens de garantia; se estas não forem suficientes, o corretor é responsável e deve 17

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli aportar recursos para cobrir a inadimplência; se não atingir o valor necessário, o membro de compensação da corretora é obrigado a fazê-lo. Na BM&F, os serviços de câmara de compensação (clearing) são prestados por departamento interno, que é responsável pelo registro de operações e controle de posições, compensação de ajustes diários, liquidação financeira e física dos negócios e administração das garantias. Esses serviços são prestados a membros de compensação, corretoras de mercadorias, e operadores especiais. Os membros de compensação são os garantidores de todos os negócios realizados pelas corretoras, operadores especiais e por todos os participantes do sistema. O credenciamento como membro de compensação, na BM&F, é concedido a bancos múltiplos, bancos comerciais, bancos de investimento, corretoras e distribuidoras de títulos e valores mobiliários. As corretoras de mercadorias são os intermediadores de todas as operações efetuadas em nome dos clientes, pessoas jurídicas ou físicas. Os operadores especiais são pessoas físicas ou firmas individuais autorizadas a atuar diretamente no pregão, operando por conta própria ou por uma corretora de mercadorias. Nos sistemas adotados por algumas bolsas estrangeiras, as próprias corretoras administram o risco representado por seus comitentes, assumindo-o perante a bolsa. Na BM&F, depois de realizados os negócios em pregão, as corretoras especificam os comitentes que os originaram, atribuindo-lhes os membros de compensação aos quais estão vinculados. As posições dos comitentes ficam registradas em contas individualizadas: comitente, corretora e membro de compensação. Esse registro de posições em contas segregadas permite o controle dos limites operacionais estabelecidos pela Bolsa. Quando a operação é registrada em nome de um cliente, a BM&F se coloca entre comprador e vendedor, assumindo a contraparte. Dessa forma, deixa de importar ao cliente quem é sua contraparte na operação, já que a Bolsa assume esse papel. A BM&F fornece relatórios gerenciais para cada membro de compensação, com os valores que devem ser liquidados com as corretoras de mercadorias. Ao mesmo tempo, as corretoras recebem relatórios por cliente, com débitos e créditos, taxas e emolumentos a serem pagos. Com base nesses relatórios, a corretora providencia os pagamentos e recebimentos dos comitentes e os liquidam junto ao membro de compensação. O volume financeiro líquido, depois de compensados débitos e créditos originados de todas as operações, é liquidado no dia útil seguinte entre a bolsa e os bancos liquidantes indicados pelos membros de compensação. Essa liquidação ocorre por meio do Sistema de Transferência de Reservas (STR), com o advento do novo Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB). O STR, administrado pelo Banco Central do Brasil, sensibiliza a conta reservas bancárias dos bancos liquidantes. A BM&F possui três categorias de fundos, constituídos para assegurar a boa liquidação dos negócios realizados: o fundo especial dos membros de compensação, o fundo de liquidação de operações e o fundo de garantia dos investidores. O primeiro tem recursos da Bolsa, permitindo a um membro de compensação requerer empréstimo, mediante depósito de garantias. O segundo tem recursos depositados por membros de compensação e destina-se a assegurar a liquidação das operações na Bolsa. O terceiro visa assegurar aos clientes das corretoras a devolução de diferenças de preços resultantes de execução infiel de ordens de operação ou do uso inadequado, pela corretora, de importâncias depositadas para aplicações nos mercados da BM&F. 18

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil 2.4. LIQUIDAÇÃO DOS CONTRATOS EM BOLSA DE FUTUROS Os contratos futuros, antes de seu vencimento, só podem ser liquidados mediante operação inversa, ou seja, se alguém comprou contratos para determinado vencimento, deve vender o mesmo número de contratos para liquidar sua posição e vice-versa: quem vendeu contratos deve comprar em igual quantidade, liquidando sua posição na bolsa. 2.4.1. LIQUIDAÇÃO POR ENTREGA A liquidação dos contratos por operação inversa, ou liquidação financeira, corresponde a 99% das operações em Bolsa, uma vez que, no vencimento dos contratos, o preço a vista e a futuro convergem. Assim, a quase totalidade dos contratos é liquidada antes do período de entrega. Nesse período, muitos contratos ainda são liquidados por operação inversa; e alguns, por entrega física da mercadoria, procedimento também regulado pela Bolsa para garantir a plena liquidação dos contratos. No vencimento do contrato futuro, a liquidação pode ser por entrega, ou seja, o vendedor entrega a mercadoria dentro dos regulamentos da bolsa. Para ter certeza de que o produto está de acordo com as especificações do contrato, a bolsa exige prévia classificação, seja por um departamento próprio, seja por empresa credenciada para tal fim. Adicionalmente, o produto deve estar depositado em armazém credenciado, que deverá realizar o romaneio do lote e providenciar a documentação necessária para passar a propriedade da mercadoria ao novo comprador, livre de ônus de qualquer natureza. Os impostos devem ser recolhidos de acordo com a legislação vigente no país. O vendedor, por sua vez, recebe o valor da venda após a mercadoria passar para a propriedade do novo comprador. Havendo qualquer dúvida em relação à qualidade da mercadoria, depois de classificado pela bolsa ou por instituição por ela credenciada, ocorrerá processo de arbitragem, garantindo o direito do comprador, e de juízo arbitral, para dirimir eventuais pendências entre as partes, de maneira mais rápida do que a justiça comum, uma vez que os árbitros escolhidos pela bolsa são especialistas nessas questões. A liquidação por entrega garante que, no vencimento do contrato, os preços a futuro e disponível sejam convergentes. Isso ocorre porque, se o preço no mercado futuro estiver mais alto que no mercado a vista, haverá comprador no mercado a vista para vender no mercado futuro, até que os preços se igualem. Ou se o preço estiver mais baixo no mercado futuro, alguém comprará nesse mercado para receber e vender no disponível, até que os preços entre os dois mercados se igualem. A entrega física também permite evitar distorção no mercado futuro. Por exemplo, se um comprador ou um grupo de compradores consegue manipular artificialmente os preços no mercado futuro, fazendo-os subir para ganhar ajustes diários, no vencimento do contrato o vendedor pode entregar a mercadoria ao preço mais alto, recuperando tudo que perdeu devido à alta no preço. 2.4.2. LIQUIDAÇÃO POR INDICADOR DE PREÇO A VISTA Outra forma de liquidar um contrato é pelo preço a vista do mercado disponível. Esse mecanismo foi adotado pela BM&F em 1995, servindo-se da coleta de preço a vista do boi gordo pela Escola Superior de Agricultura Luiz de Queiroz (Esalq). 19

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli Ao se estudar a formação do preço do boi gordo, verificou-se que o estado de São Paulo é um local onde o número de compras e vendas de boi gordo é muito representativo e transparente, servindo de ponto de referência para negócios em outros estados. Dessa forma, a Esalq coleta preços junto a pecuaristas, frigoríficos, compradores de boi gordo e calcula média ponderada do preço diário a prazo e a vista. A Bolsa divulga diariamente esse preço. Nos últimos cinco dias de cada vencimento do contrato de boi gordo, a Esalq calcula a média aritmética desses dias e todos aqueles que ficam posicionados até o último dia são liquidados por meio desse preço, sem a necessidade da entrega. Ressalta-se que o uso da média de cinco dias é para evitar qualquer tentativa de manipular o preço em um único dia. A liquidação por indicador de preço a vista permite o acesso de tomadores de risco que não querem ficar com a mercadoria. O contrato permite a entrega física apenas entre aqueles que querem entregar e receber a mercadoria, pois a bolsa permite a entrega em caso de ambas as partes formalizarem tal intenção. O indicador de preços elimina ou minimiza o problema das diferentes alíquotas de impostos entre os estados. No contrato futuro, o comprador conhece os pontos de entrega, mas não sabe com antecipação em qual deles a mercadoria será entregue. Essa informação é disponível apenas no momento da apresentação da documentação, próximo ao vencimento do contrato. Pode-se receber mercadoria de outro estado, onde haverá alíquota diferente da vigente no mesmo estado ou não haverá o diferimento do imposto. Um cuidado a ser tomado nos contratos futuros é a diferença de preço entre duas regiões, pois essa diferença não é sempre a mesma. Esse é o problema da base ou diferencial. 2.4.3. BASE OU DIFERENCIAL Pode-se abordar o problema da base de duas formas. A primeira trata da diferença entre o preço da mercadoria negociada na Bolsa, que tem um ponto geográfico de formação de preço, com o preço praticado fora desse ponto. Exemplo O preço do boi gordo, no mercado a vista em Cascavel (PR), é negociado a R$1,00/arroba abaixo do preço praticado no estado de São Paulo, que é o local de formação do preço do contrato futuro da BM&F. Essa diferença é devida, principalmente, ao frete entre os dois locais. Se a diferença de preço entre Cascavel e São Paulo se mantivesse constante, a cobertura seria perfeita. Se um pecuarista de Cascavel tivesse feito a cobertura em bolsa para vencimento outubro a R$62,00/arroba e o preço no vencimento do contrato fosse de R$58,00, R$62,00 ou R$67,00/arroba, o preço em Cascavel e o preço final seriam os apresentados na Tabela 1. TABELA 1 Preço no vencimento Preço em Cascavel Resultado na Bolsa Preço fixado (R$/@) (R$/@) (a) (R$/@) (b) (R$/@) (a + b) 58,00 57,00 + 4,00 61,00 62,00 61,00 61,00 67,00 66,00 5,00 61,00 20

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil No exemplo, sendo a base constante, o hedge será perfeito. Na prática, dificilmente a diferença entre Cascavel e São Paulo se mantém constante ao longo do tempo. Havendo mudança na base, a cobertura terá resultado diferente do apresentado na Tabela 1 e, portanto, não haverá cobertura perfeita, conforme demonstra a Tabela 2. Tabela 2 Preço no vencimento Preço em Cascavel Resultado na Bolsa Preço fixado (R$/@) (R$/@) (a) (R$/@) (b) (R$/@) (a + b) 58,00 57,10 + 4,00 61,10 62,00 60,90 60,90 67,00 66,15 5,00 61,15 Essa diferença e o risco de base não podem ser eliminados. Entretanto, o risco pode ser conhecido e mensurado, fazendo-se uma comparação por longo tempo entre os preços nas diferentes praças e calculando-se o desvio-padrão, de forma a incorporá-lo. O outro conceito de base é a diferença entre o preço do mercado a vista e o do futuro. Os fatores que determinam essa diferença podem variar de um local a outro. São eles: oferta e demanda do produto e dos seus substitutos, disparidades geográficas, frete, meios de transporte alternativos, capacidade de estocagem, qualidade do produto em diferentes locais, expectativas de preço, precocidade da safra em determinado local e taxa de juro. As flutuações da base tendem a ser menores quando comparadas às do mercado físico e às do mercado futuro, mas devem ser bem acompanhadas para se ter uma boa administração da cobertura em bolsa. O mercado físico, com alguma freqüência, não varia da mesma forma que o futuro. Por essa razão, nem sempre este compensa integralmente a perda ou o ganho no mercado disponível. Esse risco é conhecido como risco de base e deve-se ao fato de que os preços futuros podem não se comportar de modo semelhante aos dos preços no mercado a vista, à medida que os dois mercados se aproximam do vencimento. A base se fortalece ou se estreita quando a diferença de preço entre o mercado físico e futuro, à medida que se aproxima do vencimento, diminui. A base se enfraquece ou se alarga quando a diferença entre ambos aumenta. Como exemplo, apresentam-se duas situações: preço no mercado a vista (D+0) está abaixo do mercado futuro para daqui a 90 dias (D+90), quando o físico é mês de safra e o futuro é entressafra; e preço no mercado a vista, em D+0, está acima do futuro para D+90, quando D+0 é entressafra e D+90 é safra. Nesses dois casos, o preço daqui a 60 dias (D+60), por exemplo, pode cair ou subir. Porém, dependendo do movimento em ambos os mercados, a base pode ficar mais firme ou mais fraca, conforme mostram as Tabelas 3 a 6. 21

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli Tabela 3 Mercado futuro acima do mercado a vista e preços em queda (US$/saca) Mercado futuro para D + 90 (a) Mercado físico (b) Base (b a) D + 0 215,00 200,00 15,00 Oscilação até D + 60 15,00 10,00 D + 60 200,00 190,00 10,00 Base mais firme D + 0 215,00 200,00 15,00 Oscilação até D + 60 10,00 12,00 D + 60 205,00 188,00 17,00 Base mais fraca Tabela 4 Mercado futuro acima do mercado a vista e preços em alta (US$/saca) Mercado futuro para D + 90 (a) Mercado físico (b) Base (b a) D + 0 215,00 200,00 15,00 Oscilação até D + 60 +15,00 +10,00 D + 60 230,00 210,00 20,00 Base mais fraca D + 0 215,00 200,00 15,00 Oscilação até D + 60 +10,00 +12,00 D + 60 225,00 212,00 13,00 Base mais firme Tabela 5 Mercado futuro abaixo do mercado a vista e preços em queda (US$/saca) Mercado futuro para D + 90 (a) Mercado físico (b) Base (b a) D + 0 190,00 200,00 +10,00 Oscilação até D + 60 15,00 10,00 D + 60 175,00 190,00 +15,00 Base mais fraca D + 0 190,00 200,00 +10,00 Oscilação até D + 60 10,00 12,00 D + 60 180,00 188,00 +8,00 Base mais firme 22

Introdução aos Mercados Futuros e de Opções Agropecuários no Brasil Tabela 6 Mercado futuro abaixo do mercado a vista e preços em alta (US$/saca) Mercado futuro para D + 90 (a) Mercado físico (b) Base (b a) D + 0 190,00 200,00 +10,00 Oscilação até D + 60 +15,00 +10,00 D + 60 205,00 210,00 +5,00 Base mais firme D + 0 190,00 200,00 +10,00 Oscilação até D + 60 +10,00 +12,00 D + 60 200,00 212,00 +12,00 Base mais fraca Exportadores e investidores podem obter ganhos com esses movimentos de preços. Por exemplo, se o exportador esperar que a base irá estreitar, ou seja, o mercado físico irá apreciar mais que o mercado futuro, ele poderá comprar no mercado físico e vender no mercado futuro. Em se confirmando sua expectativa, vai obter ganho. Por outro lado, quando compra contratos futuros contra uma posição vendida no mercado físico, está esperando que a base se alargue, obtendo um ganho se de fato o mercado futuro apreciar mais que o mercado físico. Nesses casos, o exportador não está preocupado com o nível absoluto dos preços, nem mesmo com a tendência do mercado, mas com seus movimentos relativos, isto é, com o estreitamento ou alargamento da base. 23

Félix Schouchana e Wilson Motta Miceli 3. OPERAÇÕES DE HEDGE NOS MERCADOS FUTUROS DE CAFÉ, BOI GORDO, BEZERRO, AÇÚCAR, ÁLCOOL, MILHO E SOJA Este capítulo tem o propósito de apresentar as principais operações de hedge com os contratos futuros negociados na BM&F. Essas operações não devem ser tomadas como recomendação aos agentes do mercado antes de se conhecer o contexto econômico-financeiro da empresa. Em todos os exemplos foram usadas cotações efetivamente praticadas pelos agentes econômicos, procurando aproximar o leitor das situações do mercado. 3.1. HEDGE DE COMPRA DE CAFÉ ARÁBICA NO MERCADO INTERNO Uma torrefadora de café fecha contrato de suprimento com um atacadista de 10.000 sacas no mercado interno, para entrega daqui a três meses, à cotação de US$70,00/saca. Tendo em vista o risco de alta no preço do café, o que comprometeria a margem de lucro na comercialização do produto, a torrefadora faz um seguro de preço no mercado futuro, no qual a cotação para o mesmo vencimento do fornecimento é de US$67,50. O torrefador faz um hedge de compra de contratos futuros. Portanto, compra 100 contratos futuros (cada contrato são 100 sacas) a US$67,50. Nesse momento, o torrefador fixou o custo de aquisição das 10.000 sacas de café, independentemente do preço do café na data do fornecimento. A Tabela 7 traz o fluxo diário da operação. Tabela 7 Data Preço de ajuste Ajuste diário (US$) Cálculo D + 0 67,00 5.000,00 ( 67,5 + 67) x 100 x 100 D + 1 67,80 +8.000,00 ( 67 + 67,8) x 100 x 100 D + 2 68,00 +2.000,00 ( 67,8 + 68) x 100 x 100 D + 3 meses 72,50 +45.000,00 ( 68 + 72,5) x 100 x 100 O somatório dos ajustes diários no período da contratação do hedge até o encerramento da posição foi de US$50.000,00. O torrefador compra café no mercado físico a US$72,50. O valor da aquisição é de 10.000 x US$72,50 = US$725.000,00. O resultado final é de US$725.000,00 US$50.000,00 = US$675.000,00, equivalente a 675.000/10.000 = US$67,50/saca, valor assegurado anteriormente. Dessa forma, o torrefador assegurou a margem de comercialização com o instrumento de hedge de compra de contrato futuro de café arábica. 3.2. HEDGE DE COMPRA DE CAFÉ ARÁBICA EM REAIS PARA EXPORTAÇÃO Uma exportadora (trading) de café fechou a exportação de 20.000 sacas de café a US$72,50/saca, gerando volume de exportação de US$1.450.000,00. Deverá comprar o café no mercado interno em reais, para em seguida efetuar a exportação. Nesse caso, o risco da trading é da oscilação do preço do café desde a data da contratação da exportação até a data da aquisição da mercadoria. Outro fator de risco de preço é a variação cambial entre o momento da aquisição do café até o efetivo recebimento do recurso. A cotação do dólar futuro no vencimento do recebimento da exportação é de R$3,20/dólar. 24