3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais

3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais 3.1. O Tempo e as Decisões Económicas 3.2. Famílias 3.3. Empresas 3.4. Estado 3.5. Balança Corrente e Restrição Orçamental Inter-temporal da Nação Burda & Wyplosz, 5ª Edição, Capítulo 7 1

3.1. O Tempo e as Decisões Económicas Decisões económicas: maximização do bem-estar material tendo em conta a escassez de recursos optimização limitada pelas restrições orçamentais. Muitas decisões económicas implicam escolhas inter-temporais: paralelo entre escolhas intra-temporais (afectar recursos a 2 alternativas presentes, e.g. consumir hoje o bem A ou B) e escolhas inter-temporais (afectar recursos a 2 alternativas, uma presente, outra futura, e.g. consumir todos os recursos hoje ou, poupando, guardar parte para consumir amanhã). Restrições orçamentais inter-temporais: agentes podem transferir recursos para o futuro (poupança) ou antecipar a utilização de recursos a criar no futuro (endividamento). A utilização racional dos recursos implica que, durante o horizonte de vida finito, o endividamento terá sempre de vir a ser reembolsado e a poupança irá sempre ser dispendida. ROI: inter-ligam recursos disponíveis no presente e futuro. 2

3.1. O Tempo e as Decisões Económicas Restrições inter-temporais dependem de: Dotações de recursos no presente e no futuro. No caso do futuro, expectativas: ainda que se conheça os recursos disponíveis hoje, os disponíveis amanhã são desconhecidos e incertos. Taxa de juro real (r). Define o preço inter-temporal, 1/(1+r) taxa à qual recursos disponíveis em momentos diferentes devem ser comparados entre si (taxa de desconto). Valor implica preço: Recursos (produtos, rendimentos) disponíveis em data futura têm um valor diferente no presente; o tempo tem um valor, logo tem um preço. A conversão de recursos inter-temporalmente implica descontar valores futuros pelo preço da espera pela sua utilização (no simétrico, pelo valor da antecipação dos recursos). 3

3.1. O Tempo e as Decisões Económicas Pressupostos principais da análise neste capítulo: 1. Tempo tem apenas 2 períodos hoje (presente) e amanhã (futuro). Antes de hoje não havia mundo e depois de amanhã o mundo já não existe. 2. Agente económico representativo é analisado como se vivesse isolado numa ilha e viesse a ser resgatado depois do período 2 parábola de Robinson Crusoe. Agente conhece as dotações de recursos em 1 e 2 exógenas e conhece o preço inter-temporal (taxa de desconto do futuro), pelo que consegue calcular a sua ROI. 3. Expectativas sobre o futuro são racionais e, mais especificamente, seguem uma hipótese extrema da Hipótese das Expectativas Racionais (HER) Perfect Foresight. 4

3.1. O Tempo e as Decisões Económicas Sendo X t+1 valor observável da variável aleatória X no período t+1 tx t+1 expectativa, efectuada em t, do valor de X no período t+1 e t+1 erro de previsão aleatório o Expectativas racionais: agentes formulam expectativas conhecendo o verdadeiro modelo da Economia e usando eficientemente toda a informação relevante, pelo que não incorrem em erros sistemáticos (com padrão perceptível) (erros: média nula, variância constante, auto-covariância nula) o tx t+1 - X t+1 = e t+1, com E(e t+1 )=0 e Var(e t+1 ) =s 2 e Vamos mais longe e adoptamos uma forma extrema da HER: assume-se erro de previsão sempre igual a 0 Perfect Foresight 5

3.1. O Tempo e as Decisões Económicas Há hipóteses alternativas sobre a formação de expectativas Expectativas adaptativas: expectativa é igual à formulada para o período anterior mais uma proporção do erro de previsão então observado tx t+1 t-1 X t = a(x t t-1 X t ) α mede a velocidade de adaptação das expectativas em função dos erros passados (0 a 1). Se a = 0 as expectativas dizem-se míopes. Fundamentos para adopção da HER: Coerência interna com teoria económica, que assume comportamentos racionais; Irrealismo de hipóteses alternativas, que admitem erros repetidos, sistemáticos; Parece existir um número suficiente de agentes racionais que conduz mercados. 6

3.2. Famílias A troca inter-temporal pode ser realizada a uma taxa de juro real (r) Para os credores, que poupam e adiam consumo para o futuro, reflecte a remuneração obtida pelo adiamento do consumo; Para os devedores, que pedem empréstimos para consumir hoje por conta de rendimentos previstos, representa o custo suportado pela antecipação de consumo; A taxa de juro real define o preço inter-temporal, i.e. o preço de uma unidade de consumo no período futuro avaliado em termos de unidades de consumo presente, 1/(1+r). 7

3.2. Famílias O rendimento no período 1 (presente) pode ser repartido entre Consumo (C) e Poupança (S), logo Y 1 = C 1 + S 1 C 1 = Y 1 - S 1 Se S 1 > 0 (S 1 < 0 ) o agente pode emprestar essa poupança a outrem (ser financiado por outrem), pelo que o seu consumo futuro poderá ser maior (menor) do que o seu rendimento futuro, dado que a poupança será remunerada à taxa de juro real (r). No período 2 (futuro), o consumo futuro será C 2 = Y 2 + S 1 (1 + r) = Y 2 + (Y1 - C1) (1 + r) 8

3.2. Famílias Consumo e troca intertemporal Dotações de recursos presente e futuros, Y 1 e Y 2 Ponto de autarcia ou dotação inicial (A): o agente consome, em cada período, precisamente o rendimento que nele recebe, i.e. [C1 = Y1, C2 = Y2] (não há troca inter-temporal de recursos). 9

3.2. Famílias Pontos fora do ponto de autarcia A : existe troca inter-temporal (o agente pode emprestar recursos ou tomar recursos de empréstimo). Isto implica a existência dum mercado financeiro, no qual é possível recorrer a crédito (ponto P) ou ceder fundos (ponto M). 10

3.2. Famílias ROI: linha recta [BD] que identifica, dadas as dotações de recursos presentes (Y 1 ) e futuros (Y 2 ) e o preço inter-temporal [1/(1+r)], todas as possibilidades de consumo potenciadas pela troca intertemporal. Uma dada S 1 >0 (S 1 <0) proporciona um maior C 2 (menor C 2 ). 11

3.2. Famílias Pontos extremos da ROI: Se D C1=0 C2=D=Y 1 (1+ r)+y 2 Se B C2=0 C1= Y 1 +Y 2 /(1+ r) Declive = - [0D]/[0B] = - [Y 1 (1+ r)+y 2 ] / [Y 1 +Y 2 /(1+ r)] = - (1 + r) Se D + r => ROI mais inclinada: uma dada S 1 >0 (S 1 <0) proporciona um maior C 2 (menor C 2 ). Rotação da ROI em torno de A (no ponto de autarcia r é irrelevante) 12

3.2. Famílias Considere-se as possibilidades de consumo no período 2. Divida-se por (1+r) e rearranja-se. Obtem-se a restrição orçamental inter-temporal das famílias: 2 2 C2 Y2 ( Y1 C1 ( 1 r C Y C 2 Y2 ( Y Y1 C1 1 C1 1 r 1 r 1 r 1 r C C Y Y 1 r 1 r 2 2 1 1 O valor presente do consumo (as possibilidades inter-temporais de consumo avaliadas em termos de unidades de consumo presente) iguala o valor presente do rendimento inter-temporal, i.e. a riqueza actual: Y Y C C 1 r 1 r 2 2 1 1 13

3.2. Famílias Se existisse uma dotação inicial de riqueza transaccionável (e.g. uma herança), a riqueza do agente aumentaria nesse montante a ROI deslocar-se-ia paralelamente para a direita [o simétrico ocorreria para o caso duma dívida inicial] Consumo futuro C 2 D D D C C Y Y 1 r 1 r 2 2 1 1 1 < 0 1 > 0 B B B Consumo presente C 1 14

3.3. Empresas Até agora analisou-se a ROI do Consumo admitindo-se troca intertemporal mas assumindo dotações de recursos consumíveis exógenas Se parte dos recursos consumíveis forem poupados e afectos à criação de capital produtivo, as dotações futuras podem aumentar. Investimento Decisão inter-temporal: depende do custo de oportunidade do capital (custo do financiamento, a suportar desde o presente) comparado com a rentabilidade do stock de capital adicional esperada para o futuro. Formas de financiamento disponíveis: Capitais alheios - Mercado de capitais (obrigações, crédito bancário, ) Capitais próprios Acções, lucros retidos pelas empresas; 15

3.3. Empresas Se produtivo, o Investimento aumenta as possibilidades de Consumo, i.e. altera a ROI do sector privado como um todo famílias são as proprietárias das empresas beneficiárias da utilização produtiva das suas poupanças, pelo aumento do valor das empresas que detêm. Empresas calculam, em cada período, o montante de Investimento (i.e. de K, stock de capital) que assegura o seu objectivo maximização do lucro, tomando em conta os rendimentos futuros esperados do novo capital F(K) e o custo de oportunidade do capital (user cost of capital) [Teoria neoclássica do investimento] Restrição técnica de base para a produtividade do Investimento: Função de Produção 16

3.3. Empresas Função produção F(K): relação entre a quantidade de capital utilizada no período 1 (I 1 =K) e a quantidade de output que se espera obter no período 2 PMgK Factor trabalho: exógeno para a decisão de investimento F(K) crescente com K (PmgK >0) PmgK decrescente (dada a dotação de factor trabalho; lei da produtividade marginal decrescente) Função de Produção típica (crescente, côncava) 17

3.3. Empresas Custo financeiro do investimento Financiamento por capitais alheios: taxa de juro real do empréstimo (r) Financiamento por capitais próprios: custo de oportunidade (renúncia a aplicação alternativa); pode assumir-se idêntico à taxa de juro do mercado (r) A taxa de juro é o referencial mínimo para a rentabilidade do Investimento Se for realizado investimento, no período 1, em K unidades, F(K) valor dos rendimentos futuros esperados (avaliados em termos de unidades de capital no período 2) K(1+r) K(1-d) Custo do uso do capital (avaliado em termos de unidades de capital no período 2); K(1-d) representa o valor de revenda do K, sujeito a depreciação (d) [hipótese: depreciação total, d = 1] 18

3.3. Empresas Decisão de Investimento depende de Função de Produção Taxa de juro Rentabilidade líquida do investimento (avaliada em unidades de consumo do período 1) = Valor actual do Investimento = V Condição de realização de investimento (com d=1) : V > 0, K ou F (K) > K (1+r), K V ( F K 1 r K Nesse caso diz-se que a tecnologia é produtiva e deve investir-se; No caso contrário, a tecnologia diz-se não produtiva e é mais compensador poupar e não investir (i.e. emprestar S=K, obtendo K(1+r)); 19

Produto 3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais 3.3. Empresas A R Tecnologia produtiva (lucro até A; além de A perdas) Y=F( K) Ganho de formar K é Y=F(K) no próximo período Custo de uso do capital K é (1+r)K declive = ( 1+r ) no próximo período -- o reembolso do empréstimo mais os juros 0 Stock de Capital

Produto 3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais 3.3. Empresas R Y=F( K) Tecnologia não produtiva (nenhum nível de Investimento permite lucro económico) 0 Stock de Capital

3.3. Empresas Se F(K) > (1+r)K Há lucro económico Tecnologia produtiva Há duas formas duma Tecnologia não produtiva passar a ser produtiva: 1. Redução do custo de utilização do capital (r) [redução do declive de OR] O Lucro Económico é sensível a r (custo do financiamento, custo de oportunidade) r [ F (K) K (1+r)] Investimento r [ F (K) K (1+r)] Investimento 2. Progresso técnico [deslocação da F. Produção para cima] O Lucro Económico depende da capacidade produtiva esperada de K, i.e. de F(K) F(K) qq K>0 [ F (K) K (1+r)] Investimento F(K) qq K>0 [ F (K) K (1+r)] Investimento 22

Consumo futuro 3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais Sector Privado consolidado D Admita-se agora que se poupa uma parte da dotação inicial Esta parte curva da nova ROI é apenas a função de produção reflectida, projectada da direita para a esquerda, quando se decide usar parte dey 1 para produção (tecnologia produtiva) em vez de consumo, no primeiro período. Y 2 A 0 Y 1 B Consumo presente

Consumo futuro 3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais Sector Privado consolidado D E Admita-se, em concreto, que se poupa K, de Y 1 Y=F( K) Y 2 A É como se a dotação inicial fosse E em vez de A desde que o projecto de investimento tenha um valor presente (V) positivo, o I aumenta a riqueza K 0 C 1 Y 1 B Consumo presente

Consumo futuro 3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais Sector Privado consolidado D D Y=F( K) Y 2 F E I 1 =K A O Investimento aumenta a riqueza Troca inter-temporal à taxa de juro r no caso de não haver Investimento nem, portanto, Produção. Investir I 1 (que forma K) numa tecnologia produtiva, permite à família aumentar a sua dotação inicial de riqueza. Aqui, a riqueza aumenta em BB, dado que FE bens adicionais estarão disponíveis no período 2. BB é o valor líquido/adicional presente do projecto de Investimento. 0 C 1 Y 1 B B Consumo presente

Sector Privado consolidado NOVA ROI do Sector Privado consolidado (famílias+empresas) [ROI desloca-se para cima, em função do montante de I e da sua produtividade] No período 1 C 1 = Y 1 - S 1 S 1 = Y 1 - C 1 Se S 1 for investida: K = I 1 = Y 1 - C 1 C 1 = Y 1 - I 1 E a produção obtida com investimento: F (K) = E Y 2 com F (K) > (1+r)K Então o consumo total futuro (em 2) é: C 2 = Y 2 + F (K) A ROI determina que o valor actual da Riqueza Total (sob a hipótese de d=1) é por definição decomposto em: Então a ROI passa a ser: Y I Y 2 1 1 1 r 1 F ( K r Y C 1 C 2 1 r F ( K 2 Y 1 1 1 r 1 r I Y 2 1 1 Y r V 26

Sector Privado consolidado A NOVA ROI do Sector Privado consolidado tem agora 2 partes: Y 2 1. Valor presente da dotação original: Y 1 1 r 2. Valor presente da riqueza criada pelo valor líquido do investimento: F ( K que é dado por: V 1 1 r I A função produção é a origem da nova riqueza. É relevante se se financia I e K com capitais próprios (equity) ou capitais alheios (bonds)? Neste modelo de família-empresa é indiferente. depende de: dotação Y 1 +Y 2 ; montante de I; F(K); r. Não da origem dos recursos (S 1 >0 vs S 1 <0). Teoria (e alguma evidência) nesse sentido: Teorema de Modigliani-Miller. V 27

3.4. Estado Num modelo mais realista, há que admitir que existe Estado. O sector público pode Cobrar impostos (líquidos de transferências), no presente e futuro: T 1, T 2 Comprar bens e serviços, em ambos os períodos: G 1, G 2 Emprestar recursos ou emitir dívida (obter crédito) para antecipar recursos. Conseguir crédito a taxa de juro inferior à cobrada ao sector privado (r g < r) [porque risco de falência é supostamente menor; e soberania equivale a direito de tributação e confiscação de recursos privados em teoria ilimitado] No modelo com 2 períodos (presente=1, futuro=2) o sector público o Tem de respeitar a sua própria ROI, escrita em termos de 1 e 2. o Pode ter dívida pública no início do presente [D 0, herdada do passado] 28

3.4. Estado Presente (1): Estado cobra impostos T1, compra bens/serviços G1 e paga juros pela dívida acumulada até ao início do período Défice pode ser decomposto em Défice primário Futuro (2): S G r D T g1 1 g 0 1 T e juros da dívida g 0 1 1 Estado cumpre integralmente a sua ROI: o saldo primário tem de compensar o saldo orçamental primário do presente mais os eventuais juros sobre a dívida que esse saldo possa ter originado (se deficitário) mais o serviço integral (reembolso e juros) da dívida eventualmente existente no início do presente (dívida inicial avaliada em unidades de consumo do período 1 (D 1 = (1+r g )D 0 ): G rd T G (1 r )( G T ) (1 r ) D 2 2 g 1 1 g 1 29

3.4. Estado Então, a ROI do Estado pode ser escrita como T G (1 r )( G T ) (1 r ) D T G (1 r )( D G T ) 2 2 g 1 1 g 1 2 2 g 1 1 1 T2 G 2 T 2 G 2 D1 ( T1 G1 ) D1 T1 G1 (1 rg ) (1 rg ) (1 rg ) O Sector Público apenas cumpre a sua ROI se: o A soma dos valores presentes dos saldos orçamentais primários for igual à dívida devida inicialmente. o O valor actual (em unidades de consumo de 1) das receitas públicas equivaler ao valor actual das despesas públicas acrescidas de D 1 (a dívida expressa em unidades de consumo de 1). 30

3.4. Estado Deficit primário do Estado futuro declive = ( 1+r ) G 0 Representação gráfica da ROI do Estado [hip.: D1=0] Um défice presente deve ser compensado por um excedente futuro, ou vice-versa, para que o Estado respeite a sua ROI ( 1 rg D ( G T G T divida deficit inicial do presente futuro 1 1 1 2 2 nova divida Deficit primário do Estado presente deficit do Linha Orçamental do Estado ( 1 ( r G T G T G 1 1 2 2

3.4. Estado Deficit primário do Estado futuro Graficamente, a ROI limita os défices do Sector público à região abaixo (para a esquerda) da linha orçamental. Se houver uma dívida inicial D1, a linha orçamental do Estado desloca-se para a esquerda declive = ( 1+r ) -D1 G 0 Deficit primário do Estado presente -D1 (1+r g ) Linha Orçamental do Estado ( ( 1 ( r D G T G T G 1 1 1 2 2

Sector Privado e Público consolidados [Admitindo que não há possibilidade de I numa tecnologia produtiva (I=K=F(K)=0) nem existe dívida pública inicial (D 0 =D 1 =0) nem heranças/dívidas privadas iniciais ( 0 = 1 =0)] C2 Y2 T2 ROI do Sector Privado: C1 Y1 T1 (1 r) (1 r) ROI do Sector Público: O que é igual a Manipulando a ROI do Sector Público, obtém-se: G G T T (1 ) (1 r ) 2 2 1 1 rg g 1 rg G 1 r 2 g T 2 G1 T1 1 r (1 rg) 1 r (1 rg) G r r T r r G G T T (1 r) 1 r (1 r) 1 r 2 g 2 g 1 1 1 1 (cont ) 33

Sector Privado e Público consolidados O que é equivalente a: T G r r T G G T (1 r) (1 r) 1 r 2 2 g 1 1 1 1 O que, substituído na ROI do Sector Privado, resulta na seguinte expressão para a ROI consolidada do Sector Privado e Público: C2 Y2 G r r 2 C1 ( Y1 G1 ( G1 T1 g 1 r 1 r 1 r valor presente valor presente dos recursos do Consumo privados liquidos da despesa pelo Sector Publico valor presente da vantagem de financiamento do Sector Publico 1. O Sector Privado apenas pode consumir o produto que o S. Público não utiliza 2. Num efeito imediato, mais G reduz a riqueza privada; 34

Sector Privado e Público consolidados (cont ) ROI consolidada do Sector Privado e Público: C2 Y2 G r r 2 C1 ( Y1 G1 ( G1 T1 g 1 r 1 r 1 r valor presente valor presente dos recursos do Consumo privados liquidos da despesa pelo Sector Publico valor presente da vantagem de financiamento do Sector Publico 3. Se o Estado se consegue financiar a uma taxa de juro inferior à do Sector Privado [r g < r], então mais défice presente ( + G 1, - T 1 ) + riqueza privada Há uma transferência de recursos dos credores do Estado (e.g. estrangeiros) em favor dos beneficiários da redução de impostos; Se Estado incorre num défice presente (G 1 -T 1 ), os impostos a cobrar às famílias em 2 para amortizar a dívida são (G 1 -T 1 ) (1+r g ). O Sector Privado beneficia, pois adia impostos cujo custo de oportunidade é maior (r). O ganho é crescente com o défice e com a diferença r-r g. 35

Sector Privado e Público consolidados Princípio da Equivalência Ricardiana (David Ricardo, séc. XIX; Barro, 1974) Se a taxa de juro do Sector Privado (r) for igual à do Estado (r g ), a ROI consolidada reduz-se a: Como o Sector Privado internaliza completamente a ROI do Estado Agentes económicos racionais sabem que os défices do Estado são financiáveis apenas de duas formas: 1. Impostos; 2. Dívida ; C Y G C ( Y G 1 r 1 r 2 2 2 1 1 1 valor presente do Consumo valor presente dos recursos privados liquidos da despesa pelo Sector Publico E sabem que a Dívida terá de ser reembolsada, mais tarde ou mais cedo, com receitas de Impostos Dívida Pública Tributação adiada 36

Sector Privado e Público consolidados Princípio da Equivalência Ricardiana (cont.) Agentes racionais percebem que O valor presente dos Impostos é igual ao da Despesa Pública (ROI do Estado); Se Estado incorre em défice no presente: Reduz a riqueza privada inter-temporal pelo valor presente de G ( T); Emite dívida no presente (acede a empréstimos) e cobra impostos no futuro; O Sector Privado aufere mais rendimento líquido de impostos hoje e menos amanhã, quando tiver de ser tributado para Estado pagar dívida; Desde que o Estado e o Sector Privado acedam ao mercado financeiro à mesma taxa de juro (r = r g ) (mais algumas condições ), então o padrão temporal da tributação é irrelevante: agentes racionais compensam a dívida pública presente com poupança privada presente, para conseguir pagar T futuros. 37

Consumo futuro D D declive = ( 1+r ) 3. As Restrições Orçamentais Inter-temporais Sector Privado e Público consolidados Y 2 (Y 2 -G) A A O valor presente da riqueza privada desce de 0B para 0B (desce em BB ), quando se considera o valor presente da despesa pública (igual ao dos impostos, pela ROI do Estado) [aqui, por simplificação, G 1 =T 1 =G 2 =T 2 =G] P.E.R.: dado o valor presente da despesa do estado (a redução da riqueza privada de DB para D B ) é irrelevante para a riqueza privada inter-temporal se (i) há menos impostos hoje e, portanto, défice a ser amortizado no futuro com mais impostos, ou (ii) há mais impostos no presente e menos no futuro 0 (Y 1 -G) Y 1 B B Consumo presente

Sector Privado e Público consolidados Princípio da Equivalência Ricardiana (cont.) Implicações, em resumo: Se Estado incorre em défice, o aumento do rendimento disponível privado presente resultante da redução de impostos (relativamente à despesa) é utilizado pelos agentes privados racionais para realizar poupança no presente de forma a conseguirem pagar os impostos futuros adicionais. Então, Um défice presente não altera o valor presente da SBN (Poupança da Nação), logo défice público não se correlaciona com défice externo (Balança Corrente). Títulos da dívida pública detidos pelos agentes privados não são considerados riqueza líquida (mas activos correspondentes às responsabilidades fiscais futuras). O padrão temporal da tributação é irrelevante, a única intervenção do Estado relevante é o seu nível de despesa (a verdadeira ROI é que a despesa inter-temporal da Nação = riqueza inter-temporal da Nação). 39

Sector Privado e Público consolidados Falhas do Princípio da Equivalência Ricardiana 1. Tipicamente, r g < r, pelo que a ROI da Nação é (recorde-se): C2 Y2 G r r 2 ( ( g C1 Y1 G1 G1 T1 1 r 1 r 1 r Então, um défice presente aumenta a riqueza inter-temporal da Nação: é melhor para a Nação que esta antecipe recursos por endividamento do Estado. Se incorre num défice presente (G 1 -T 1 ), o Estado endivida-se à taxa r g, pelo que os impostos que tem de cobrar às famílias em 2 para amortizar a dívida são (G 1 -T 1 ) (1+r g ). Dado que r>r g, o Sector Privado beneficia pois adia impostos podendo aplicar os recursos correspondentes à taxa r ou evitar pedi-los emprestados à taxa r. O ganho é crescente com o valor do défice e com a diferença entre as taxas de juro. 40

Interest rates: Government and Corporate Bonds May 7, 2008 (% per annum) Country 10 year Government bonds Corporate bonds Australia 6.36 8.80 Britain 4.71 7.45 Canada 3.81 N/A Denmark 4.39 5.61 Japan 1.64 1.84 Sweden 4.06 4.71 Switzerland 3.07 3.10 United States 3.86 5.97 Euro area 4.18 5.32

Sector Privado e Público consolidados Falhas do Princípio da Equivalência Ricardiana (cont.) 2. Horizontes de vida finitos Como os agentes têm uma esperança média de vida finita, podem antecipar que não estarão vivos em 2 e, se forem inter-geracionalmente egoístas, não internalizar a ROI do Estado. I.e., podem antecipar que não estarão entre aqueles que pagarão os impostos futuros necessários para amortizar a dívida pública emitida em 1. Então, se adquirirem títulos da dívida pública, remunerados à taxa r g, consideram esses títulos riqueza líquida e por isso não aumentam a sua poupança presente para fazer face à tributação necessária ao reembolso dessa dívida; pelo contrário, utilizam esses recursos em consumo. 42

Sector Privado e Público consolidados Falhas do Princípio da Equivalência Ricardiana (cont.) 2. Horizontes de vida finitos (cont.) Contudo, o P.E.R. pode resistir se se considerar que A maior parte da dívida pública tem prazos mais curtos que a vida dos agentes, é difícil que agentes racionais pensem que não a amortizarão. Princípio do legado inter-geracional activo (Barro, 1974): os indivíduos podem reagir às transferências inter-geracionais de riqueza impostas pelo Estado através de transferências inter-geracionais voluntárias (altruísmo vs egoísmo). Havendo crescimento populacional, a redução presente de impostos é, em termos per capita, superior ao aumento futuro de impostos per capita, pelo que a riqueza das famílias, o consumo e o produto aumentam. 43

Sector Privado e Público consolidados Falhas do Princípio da Equivalência Ricardiana (cont.) 3. Restrições ao financiamento O mercado financeiro é imperfeito assimetria de informação, moral hazard e para muitos agentes há restrições ao crédito, à liquidez. Pode haver: a) Crédito totalmente vedado (ou parcialmente); b) Taxa de juro crescente com os níveis de endividamento; c) Crédito condicionado a taxas de juro mais altas, para determinados grupos; Se o sector público beneficiar de uma taxa de juro mais baixa que o sector privado (r g < r) e o Sector Privado tiver restrições ao crédito, na prática o défice e o agravamento da dívida pública permite que o Sector Público se endivide em vez do Sector Privado, aumentando o bem-estar social. 44

Consumo futuro Restrição total ao crédito D (Y 2 -G 2 ) A Se as famílias têm o crédito completamente restringido (mas podem poupar), então a sua ROI está, na prática, retringida ao segmento AD. Sector Privado não pode consumir mais no presente dos que os recursos que ficam disponíveis após a absorção de produto pelo Estado. Nota: assume-se G 1 =T 1 e G 2 = T 2 declive = ( 1+r ) 0 (Y 1 -G 1 ) B Consumo presente

Consumo futuro Estado pode ultrapassar as restrições ao crédito: D (Y 2 -G 2 ) A Se o Estado pode emitir dívida no presente à taxa de juro r então pode reduzir os impostos presentes e aumentá-los no futuro (para pagar o défice do presente mais os juros da dívida correspondente). Assim, a ROI do Sector Privado aumenta para o segmento DA. (Y 2 -T 2 ) A declive = ( 1+r ) 0 (Y 1 -G 1 ) (Y 1 -T 1 ) B Consumo presente

Consumo futuro Restrições de crédito sob a forma duma taxa de juro superior cobrada ao Sector Privado D (Y 2 -G 2 ) A Se as restrições ao crédito assumem a forma duma taxa de juro superior nos empréstimos do que nas poupanças, a ROI tem uma quebra. A ROI do Sector Privado não é DAB mas sim DAB. declive = ( 1+r ) declive = ( 1+r ) 0 (Y 1 -G 1 ) B B Consumo presente

Consumo futuro Estado pode aliviar restrições de crédito do Sector Privado: D (Y 2 -G 2 ) A O Estado pode reduzir os impostos presentes e aumentar os impostos futuros em compensação (para amortizar a resultante dívida pública, mais os juros). Esta intervenção melhora a linha de ROI do Sector Privado, de DAB para DA B. (Y 2 -T 2 ) A declive = ( 1+r ) declive = ( 1+r ) 0 (Y 1 -G 1 ) (Y 1 -T 1 ) B B Consumo presente

Sector Privado e Público consolidados Falhas do Princípio da Equivalência Ricardiana (cont.) 4. Efeitos de distorção dos Impostos O P.E.R. pode falhar porque os agentes alteram os seus comportamentos em resposta aos impostos. De facto, a generalidade dos impostos afecta os incentivos dos agentes (para trabalhar, para poupar, para investir, ) pelo que a riqueza inter-temporal não é insensível ao padrão temporal dos impostos. Ex.: Se se espera um aumento de T em 2, há uma contracção do investimento em 1, pelo impacto negativo dos impostos sobre os rendimentos potenciais desse investimento; o que compromete o crescimento do produto; e portanto torna desejável o alisamento dos impostos ao longo do tempo (Barro, 1996). Excepção: impostos lump-sum (não indexados a riqueza, rendimento, ) 49

Evidência sobre o P.E.R. Average Gross Sectoral Saving 1997-2005 (% of GDP) Apesar das limitações teóricas à sua validade, o P.E.R. Tem algum suporte empírico: As grandes variações das poupanças do Estado não parecem muito correlacionadas com as da poupança bruta da nação (SBN)

Sector Privado e Público consolidados Suporte empírico do P.E.R. (cont ) Evidência de curto prazo é, normalmente, pouco favorável ao PER (demora tempo até que os agentes interiorizem a natureza da dívida permanente, que exige um ajustamento da poupança privada, ou temporária ( G1, G2) ) 1. Evolução dos défices públicos vs défices externos durante a década de 80 Não correlação: Itália (1978-90), Portugal (1985-91) favorável a P.E.R. Correlação Positiva (défices gémeos): EUA, Alemanha, Bélgica e Portugal (1960-84) não favorável a P.E.R. 2. Relação entre défice público e taxa de juro de longo prazo Causalidade do défice público para a taxa de juro de longo prazo: EUA, Canadá, Japão, França, Alemanha, Reino Unido, Itália e Portugal (1970-1994) não favorável ao P.E.R. 51

Sector Privado e Público consolidados Suporte empírico do P.E.R. (cont ) EUA, 1980-2000: aumento substancial da dívida pública e redução de preços e produto, da riqueza não favorável ao P.E.R. Países menos desenvolvidos: suporte empírico mixed Algum suporte do P.E.R. em países com rácios elevados de défice e de dívida pública no PIB; menos suporte em países com melhores performances orçamentais (tipicamente menos subdesenvolvidos). Em síntese, O P.E.R. não é verificável tal como a teoria o prevê, mas há algum suporte empírico quando o horizonte de análise é suficientemente longo e as acções orçamentais são suficientemente marcadas. 52

3.5. Balança Corrente e ROI da Nação A consolidação das ROI dos sectores Público e Privado pode ser vista como a ROI da Nação Admitindo a existência de produção com tecnologia produtiva e, para já, economia fechada, essa ROI consolidada é: ( C2 G2 Y F K 2 C1 G1 I1 Y1 1 r 1 r 1 r 1 r Admita-se agora explicitamente que a Economia é aberta. Pode, portanto, obter ou ceder recursos ao Exterior. Contas Nacionais: Balança Corrente Poupança do Exterior E pode ter uma determinada posição líquida de investimento internacional (PLII) não necessariamente nula desde logo o período inicial). 53

3.5. Balança Corrente e ROI da Nação A ROI consolidada da Nação passa a ser: em que F corresponde à Posição Líquida de Investimento Internacional (PLII, activos líquidos face ao Exterior) e r é a taxa de juro real paga sobre F. Se a PLII>0 F>0 rf >0 Se a PLII<0 F<0 rf <0 NOTA Simplificação (Burda): S ext = CLFN admite-se B.Capital = 0 Decompondo a Balança Corrente em primária e rendimentos líquidos do Exterior: CA PCA rf balança corrente balança corrente primária rendimento s investimento líquidosde ( C2 G2 Y F K 2 C1 G1 I1 F1 Y1 1 r 1 r 1 r 1 r 54

3.5. Balança Corrente e ROI da Nação Escrevendo a ROI consolidada da Nação, agora economia aberta, tem-se : ( C2 G2 Y F K 2 C1 G1 I1 F1 Y1 1 r 1 r 1 r 1 r Esta ROI pode ser rearranjada e re-escrita como: ( ( Y F K C G Y C G I F 1 r 2 2 2 1 1 1 1 1 55

3.5. Balança Corrente e ROI da Nação No modelo de 2 períodos, a ROI da Nação requer que o valor presente da PCA Balança Corrente primária não seja inferior ao valor da sua PLII no presente: PCA F 1 r 2 1 1 valor presente da balança corrente primária valor presente da dívida externa líquida inicial Se F 1 > 0 a Nação tem activos líquidos sobre o exterior positivos pode utilizar eses activos para liquidar défices futuros da balança corrente Se F 1 < 0 a Nação tem dívida externa positiva activos líquidos sobre o exterior negativos o valor presente das balanças correntes tem de ser positivo em tal magnitude que permita liquidar a dívida externa e pagar os juros correspondentes. 56

3.5. Balança Corrente e ROI da Nação A ROI da Nação pode então ser escrita em termos da Balança Corrente primária: ( Dado que: PCA 1 PCA 1 r 2 F ( Y F K C G PCA Y C G I PCA 1 r 1 r 2 2 2 2 1 1 1 1 1 Nações com défices presentes da balança corrente PCA 1 <0 estão a viver acima das suas possibilidades, têm de ajustar-se para excedentes primários futuros. Nações com excedentes presentes da balança corrente PCA 1 >0 estão a viver abaixo das suas possibilidades, tenderão a absorver mais bens do que produzem a sociedade não desperdiçará para sempre os recursos que está a acumular sob a forma de activos sobre o exterior pressão para usar esses recursos para melhorar o nível de vida da população. 57

3.5. Balança Corrente e ROI da Nação Incumprimento da ROI da Nação Famílias e empresas que não respeitem a sua ROI arriscam a falência, prisão,... Nações que desrespeitem a sua ROI não podem, em teoria, entrar em falência ou ser presas. A dívida emitida pelas Nações (pelos respectivos estados) diz-se Dívida Soberana e tem um quadro legal diferente do da dívida privada. No caso de Nações desrespeitarem a sua ROI: Credores internacionais passam a exigir um spread de taxa de juro maior e deixam de comprar a respectiva Dívida Soberana (consequências sobre dívida privada que agentes do País tentem colocar no Exterior...) Instituições reguladoras dos pagamentos internacionais negoceaim com Nação e credores um reescalonamento da Dívida e medidas de política económica correctoras do défice da Balança Corrente. 58