Polo Norte I FIC FIM Março de 2014

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1 Mês Trimestre YTD 12 meses 24 meses 36 meses Desde o início PL médio 12m PL último dia do mês Polo Norte I 1.62% 8.02% 8.02% 13.03% 27.17% 16.93% % MM MM Master MM MM CDI 0.76% 2.40% 2.40% 8.89% 17.07% 30.42% % % CDI 214% 334% 334% 147% 159% 56% 174% Revisão do 1º trimestre de 2014 Durante o 1T 2014, o Fundo registrou ganhos relevantes. O posicionamento da carteira de eventos com exposição líquida próxima de zero mostrouse adequado num ambiente de volatilidade acentuada da bolsa brasileira e conferiu ao Fundo correlação próxima de zero com o Ibovespa no período. Os principais destaques de performance são comentados abaixo. Destaques positivos: B2W A posição em B2W registrou ganhos relevantes com anúncio do aumento de capital a R$ 25 por ação. Este investimento é comentado em maiores detalhes no curso desta carta. Short consumo o Fundo postou ganhos na posição vendida em empresas de consumo e varejo. Cabe notar que, nesta carteira, há uma rotação significativa de nomes, função de variação de preços, custos de aluguel e perspectivas para cada subsetor/emissor. Transporte Recentemente, a Polo Capital identificou duas oportunidades interessantes em pares no setor de transporte. Estas posições registraram ganhos no 1º trimestre e serão comentadas em maiores detalhes oportunamente. Homebuilders O setor de construção civil experimentou performance negativa na bolsa no 1º trimestre. Gafisa e Trisul, no entanto, outperformaram as posições vendidas, acarretando em resultado positivo para o Fundo. Destaques negativos: Setor financeiro O livro de bancos e seguradoras foi um detrator de resultado no período. A posição em Banco Pan foi materialmente reduzida ao longo de 2013, sendo que a exposição do fundo à companhia é 20-25% da métrica de pico. Ainda assim, o papel registrou queda substancial no 1º trimestre, contribuindo negativamente para o Fundo. Houve perdas adicionais em posições no setor de seguros. Dois pares intra-setoriais de bancos obteve ganhos e compensou parcialmente as perdas do livro. Telecom A posição residual em Oi foi detratora de resultado no trimestre e é comentada em maiores detalhes no curso desta carta. Crédito A carteira de crédito foi positiva no período, mas o resultado consolidado foi negativamente impactado pela posição em Trump Ocean Club. Estes papéis têm tido comportamento de preço atípico em transações de baixo volume. A velocidade de vendas das unidades surpreendeu negativamente, de modo que a volatilidade nos preços poderá continuar. A Polo Capital mantém a posição, uma vez que o valuation do ativo imobiliário implícito nas cotações recentes situa-se abaixo do custo de reposição. O livro macro apresentou resultado próximo de zero no trimestre. Houve ganho nas posições de juros Brasil (direcional e valor relativo) e de inflação Brasil, que foram compensados por perdas nas posições em moedas. B2W Em Janeiro, a companhia anunciou um aumento de capital de USD 1 bilhão a um preço de R$ 25 por ação, ~60% superior à cotação de mercado. A totalidade do aumento de capital foi garantida pelo acionista controlador e por um fundo norte-americano muito bem sucedido em investimentos no setor de internet, vários deles em companhias privadas brasileiras. As ações registraram alta substancial, inclusive rompendo o preço do aumento de capital. No entanto, a Polo Capital entende que o grande upside virá subsequentemente.

2 No campo dos fundamentos, o novo capital será usado primordialmente para reduzir a alavancagem da empresa, assegurando-lhe um maior fôlego financeiro para cumprir o plano de capex em infraestrutura. A visão para a B2W é ser uma empresa de tecnologia, capaz de suportar um volume de vendas on-line muito superior ao atual, permitindo uma expansão de negócios (por exemplo, marketplace), criando uma barreira substancial à entrada de novos competidores multi-linha e de escala nacional, e levando a uma espiral positiva de market share. O resultado do 4T 2013, com crescimento substancial de receita, aponta nesta direção e já cria visibilidade para a companhia atingir o breakeven em breve. No âmbito técnico, a entrada de um investidor global com notável histórico de sucesso no setor de internet e tecnologia traz dois efeitos importantes. Primeiramente, cria uma curiosidade nos demais hedge funds globais acerca da companhia, ampliando o escopo de potenciais compradores no mercado aberto. Adicionalmente, tira o sell-side (há muito pessimista com a companhia) de sua zona de conforto e provoca a necessidade de os analistas revisitarem a história. Neste ponto, cabe ressaltar que a B2W foi inicialmente concebida como uma empresa asset-light com o aumento de competição e os entraves logísticos ao crescimento, o modelo migrou para asset-heavy, onde o alcance logístico e o desenvolvimento de soluções tecnológicas inhouse são vantagens competitivas dadas as ineficiências de infraestrutura no Brasil. Na avaliação da Polo Capital, o sell-side não entendeu bem este novo direcionamento até o momento, talvez pela falta de comparabilidade do modelo. A Polo Capital entende que a contraposição da receita atual e potencial da companhia com seu valor de mercado despertará o interesse de outros investidores externos. Trata-se de uma oportunidade de adquirir base de receita por múltiplos bem inferiores aos registrados em negócios similares em outros mercados emergentes. Vale notar que e-commerce é um setor que vem atraindo muito interesse globalmente e comandando preços bastante elevados vide empresas estabelecidas como Amazon, listagens recentes como AO World Plc e ASOS Plc, bem como os IPOs esperados de Alibaba e JD. Dado o free float limitado das ações de B2W, um maior interesse de investidores tem potencial de gerar ganhos elevados. Tenda Durante o 1º trimestre, Gafisa anunciou o plano de realizar o spin-off de Tenda (unidade de baixa renda) no início de Houve uma reação de curto prazo positiva nas ações, mas no entendimento da Polo Capital o mercado ainda embute um ceticismo exagerado em relação a Tenda. Na carta do 3º trimestre de 2013, abordou-se o tema: O legado de projetos problemáticos já foi amplamente resolvido no segmento Tenda (baixa renda). O segmento passou de mais de 100 canteiros de obra do legado (em 2011) para cerca de 20 canteiros, sendo que em 2015 espera-se que a empresa terá entregue 100% do legado. O segmento Tenda voltou a lançar novos projetos em 2013 sob modelo de negócios inteiramente novo, baseado em processo construtivo de ciclo curto, pouco uso de capital de giro e retorno atrativo. Apesar deste panorama, a Polo Capital entende que o valuation de Tenda implícito na soma-das-partes de Gafisa é aproximadamente nulo, dadas as cotações atuais. Adicionalmente à ineficiência de valuation, o modelo de gestão do negócio de baixa renda é razoavelmente distinto daquele do segmento Gafisa (média e alta rendas). A tabela abaixo ilustra alguns pontos. Etapa/ métrica Tenda Gafisa Prospecção de terrenos Foco em escala, busca por terrenos planos e de grandes áreas, que se prestem a processo construtivo específico Execução Entrega da obra 7-8 meses após lançamento Ciclo de 3 anos Estrutura de capital Benefícios do modelo Minha Casa Minha Vida, onde há o pré-repasse, e portanto pouco uso de capital de giro e baixo risco de crédito. Alavancagem financeira quase nula. Foco em boas taxas de retorno, análise de terreno caso-a-caso, buscando explorar o melhor uso econômico Necessidade de capital de giro até a liberação dos recursos do SFH. Negócio estruturalmente alavancado via SFH. Margem bruta esperada nos projetos 25-30% 35-45%, ou mais em alguns casos Estrutura comercial Despesa comercial com componente fixo relevante. Despesa comercial de caráter variável, fruto do modelo de comissionamento Ao conceber a operação, a empresa provavelmente entende que (i) as diferenças de gestão são maiores que o ganho de sinergia e, portanto, a separação das companhias cada qual com seu sistema de remuneração e alinhamento é liquidamente benéfica, e (ii) a separação poderá catalisar uma percepção de valor de mercado mais realista para Tenda, beneficiando o atual acionista de Gafisa.

3 É certo que Tenda ainda apresenta desafios de execução não-triviais. Porém, assumindo que tenha um valor de going-concern, a análise de somadas-partes indica um potencial de ganho considerável nas ações de Gafisa. A tabela abaixo ilustra alguns cenários de avaliação, os upsides resultantes para a ação de Gafisa e a faixa mais provável (hachureada) no entendimento da Polo Capital. Note-se que a análise é estática, ou seja, não se computa o crescimento esperado no valor de livro das empresas. Para a participação de Gafisa em Alphaville, considera-se o mesmo valor por ação usado na operação de venda do controle. P/book P/book da unidade Gafisa Tenda % 1% 22% 44% 65% 0.4-5% 16% 38% 60% 81% % 32% 54% 75% 97% % 48% 69% 91% 113% % 63% 85% 107% 128% Oi A decisão da CVM acerca do aumento de capital da Oi e da fusão com a PT foi decepcionante. Na opinião da Polo Capital, o grupo técnico que apreciou as questões no fim de 2013 teve um entendimento correto da situação e recomendações pertinentes. A subsequente decisão do colegiado em Março/2014, contrária ao parecer do grupo técnico, representa um retrocesso na opinião da Polo Capital pois (i) permite que o acionista controlador vote em matérias onde é grosseiramente conflitado, e (ii) flexibiliza o entendimento do direito de retirada em favor da companhia, quando o propósito da lei neste particular é proteger o minoritário. O Fundo detém posição de tamanho mediano em ações ordinárias da companhia que poderão ter direito de recesso. A queda da cotação, no entanto, provocou perdas para o Fundo no trimestre. Exposição A tabela abaixo mostra a evolução de exposições bruta e líquida do Fundo nos últimos meses. % PL 31 dez jan fev mar 2014 Exposição Bruta Exposição Líquida As variações registradas em Janeiro foram essencialmente passivas. A exposição bruta caiu por conta da compressão no valor de mercado da maioria das posições (queda expressiva da bolsa), somada à apreciação do PL pela valorização do Fundo. A exposição líquida, por sua vez, alterou-se pelo fato de o portfólio comprado ter outperformado amplamente o portfólio vendido, com B2W sendo o maior destaque. Em Março, com a recuperação da bolsa, a exposição bruta aumentou passivamente. Ou seja, a menor exposição bruta no 1º trimestre não denota menor quantidade/qualidade de oportunidades de investimento, assim como a exposição líquida mais neutra não ilustra um maior otimismo da Polo Capital com a bolsa brasileira. Uma pergunta legítima é a metodologia de ajuste que a gestão do Fundo adota neste tipo de situação. A Polo Capital entende que, dados um cenário e conjunto de oportunidades fixos, há bandas de flutuação aceitáveis nas métricas de exposição do Fundo dentro das quais ajustes são ineficientes. Isto decorre do fato de a estratégia perseguir volatilidade razoavelmente elevada (bem como retornos elevados), de sorte que ajustes muito frequentes gerariam custos de transação sobre noise. Na história do Fundo já houve situações de expansão de exposição bruta em momentos de alta da bolsa (justamente o reverso do observado no 1T 2014) e que, analogamente, não acarretaram ajustes automáticos na carteira. Este entendimento também se traduz nos pares individuais. Em cada par, a ponta comprada não performa pari-passu com a ponta vendida, nem se espera que seja o caso. Portanto, um par que é implementado com exposição rigorosamente neutra seguramente gerará exposição líquida comprada ou vendida à medida que os preços variam. O entendimento da Polo Capital é que cada par tem uma banda de flutuação aceitável, assim como o portfólio resultante.

4 Dólar-Real O Fundo possui algumas posições que, teoricamente, se beneficiam de uma depreciação do Real. Alguns exemplos são a posição liquidamente vendida em consumo e varejo, além de alguns pares intra-setoriais onde estruturas de custos ou receitas diferem bastante no tocante a risco cambial. Cabe notar que estas posições não têm objetivo primário de capturar variação cambial ou seja, os demais fundamentos são preponderantes nas teses de investimento. Contudo, na opinião da Polo Capital, é interessante ter adicionalmente a exposição cambial indireta, dado o cenário macro brasileiro. A gestão do Fundo é ciente de que a posição vendida em Reais é consenso de mercado e, portanto, monitora assiduamente a exposição do Fundo a este fator de risco, podendo implementar mudanças táticas rapidamente se for necessário. Captação O Fundo permanece aberto para captação. A motivação é uma coincidência de dois fatores: (i) percepção do gestor de que há oportunidades de investimento com assimetrias atrativas, evidenciada pela exposição bruta relevante que vem sendo mantida no livro de eventos, e (ii) liquidez confortável da carteira de eventos, em níveis sensivelmente superiores às médias históricas da estratégia. Atenciosamente, Polo Capital

5 Objetivo de fundo: Obter retorno superior ao rendimento do CDI em períodos acima de 1 ano. Público alvo: Investidores que buscam retorno superior ao do CDI em período acima de um ano Categoria Anbima: Fundo Multimercado Multiestratégia. Os fundos multimercados com renda variável podem estar expostos a significativa concentração em ativos de poucos emissores, com os riscos daí decorrentes Taxa de Administração: 1,8% a.a. podendo atingir no máximo 2,5% aa quando computados eventuais investimentos do Fundo em outros fundos de investimento. Taxa de Performance: 20% do que exceder ao CDI, paga anualmente ou no resgate das cotas. Taxa de Saída: Solicitações de resgate agendadas com menos de 60 dias de antecedência são sujeitas a taxa de saída de 10% sobre o valor resgatado Conversão da cota no resgate sem taxa de saída: 1 dia útil subseqüente à solicitação. Conversão da cota no resgate com taxa de saída: d+60 subsequente à solicitação Data de pagamento do resgate: 4 dia útil após a conversão. Início do Fundo: 1 Nov 2004 Gestor: Polo Capital Gestão de Recursos Ltda. Av. Ataulfo de Paiva 204, 10 Leblon RJ T F Administrador e Distribuidor: BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM S/A / Av.Presidente Wilson, 231, 11º andar Centro, Rio de Janeiro RJ Serviço de Atendimento ao Cliente (SAC): Fale conosco no endereço ou no telefone (21) Ouvidoria: no endereço ou no telefone Centro Rio de Janeiro - RJ T F Revisão da Performance Desde o PL médio PL último Cota Mês Trimestre YTD 12 meses 24 meses 36 meses início 12m¹ dia do mês Polo Norte I % 8.02% 8.02% 13.03% 27.17% 16.93% % MM MM Master MM MM CDI 0.76% 2.40% 2.40% 8.89% 17.07% 30.42% % % CDI 214% 334% 334% 147% 159% 56% 174% 1 Média aritmética da soma do PL apurado no último dia útil de cada mês, nos 12 meses anteriores. 2 Patrimônio líquido em R$ milhões. Performance Acumulada Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Ano ,75% 1,14% 2,91% ,91% 1,76% 2,86% 2,14% 2,77% 1,03% 0,75% 2,86% 1,93% 1,17% 1,65% 4,24% 28,09% ,68% 4,71% 1,40% 1,71% -1,45% 1,31% 1,55% 2,70% 1,85% 1,32% 2,89% 1,34% 26,67% ,05% -0,02% 0,97% 2,01% 0,57% 2,00% 1,68% 0,27% -1,54% 2,29% 1,24% 3,37% 13,58% ,40% 1,73% -0,37% -0,06% 2,80% 1,65% 1,31% 0,11% -3,63% -1,32% 3,70% 3,06% 10,63% ,77% 4,01% 0,81% 9,66% 5,14% 1,41% 6,09% 3,82% 3,22% -0,27% 1,78% 2,63% 49,22% ,86% -0,68% 0,17% -1,28% 2,87% 1,96% 1,10% 0,88% -0,30% 1,58% 0,15% 2,36% 10,02% ,57% 1,08% 2,07% -0,81% 0,49% -1,00% -3,25% -2,22% 0,24% 1,02% -4,89% -1,76% -7,43% ,86% -0,18% 1,37% 0,52% -5,81% -2,35% 1,36% 4,66% 6,02% -3,40% 0,33% 5,36% 10,52% ,16% -2,11% 4,94% -2,02% -1,23% -7,09% 4,77% 1,98% 1,53% 0,54% 2,14% 4,47% 10,89% ,13% -0,79% 1,62% 8,02% Desempenho Gross Mensal (bps) Trimestral (bps) Ações % Renda Fixa/Crédito 8.93% 3 15 Caixa/Arbitragem de Caixa 42.11% Macro Custos Outros/Ajustes Total 162 bps 802 bps Market Cap Long Short Gross > R$10 bi 17.71% 65.24% 82.95% > R$1 bi e <R$10 bi 67.48% 21.78% 89.26% < R$1 bi 8.62% 5.36% 13.98% Volume médio diário Long Short Gross > R$10 mi 52.00% 82.52% % > R$1 mi e <R$10 mi 30.23% 4.51% 34.74% < R$1 mi 11.57% 5.36% 16.94% Contribuição por setor Long Short Gross Mensal (bps) Trimestral (bps) Alimentos, Bebidas e Consumo 4.41% 16.85% 21.25% Bancos 12.53% 15.64% 28.17% Construção Civil 14.74% 5.90% 20.64% Eletricidade 7.46% 4.38% 11.84% 81-1 Mineração 8.65% 11.14% 19.79% Óleo e Petroquímico 10.92% 6.05% 16.97% Papel e Celulose 4.64% 2.62% 7.26% Educação 0.93% 0.96% 1.88% Shoppings 0.00% 0.26% 0.26% -1 2 Siderurgia 4.76% 4.62% 9.38% Telecom 2.67% 5.56% 8.23% Transportes 5.13% 2.23% 7.36% Varejo 16.98% 10.82% 27.80% Saúde 0.00% 0.00% 0.00% 0 3 Index Hedge 0.00% 5.36% 5.36% Total 93.80% 92.39% % 154 bps 683 bps Contribuição por estratégia Long Short Gross Mensal (bps) Trimestral (bps) Commodity 4.34% 4.47% 8.81% 8-6 Estrutura de capital 1.65% 1.42% 3.07% Pares Inter-Setoriais 2.81% 3.05% 5.86% Pares Intra-Setoriais 73.62% 53.27% % Valor Absoluto 10.77% 24.82% 35.59% Outras Estratégias 0.62% 0.00% 0.62% Index Hedge 0.00% 5.36% 5.36% Total 93.80% 92.39% % 154 bps 683 bps CVM 409 ou no Código de Auto-Regulação da ANBID. Fundos de Investimento não contam com a garantia do administrador do fundo, do gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do Fundo Garantidor de Créditos - FGC. A rentabilidade obtida no passado não representa garantia de rentabilidade futura. Para a avaliação da performance do fundo de investimento, recomenda-se uma análise de, no mínimo, 12 (doze) meses. A rentabilidade divulgada não é líquida de impostos. A data de conversão de cotas dos fundos geridos pela Polo Capital é diversa da data de resgate e a data de pagamento do resgate é diversa da data do pedido de resgate. Os fundos geridos pela Polo Capital utilizam estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a conseqüente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo. Ao investidor é recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e do regulamento do fundo de investimento ao aplicar os seus recursos. A Polo Capital não se responsabiliza pela publicação acidental de informações incorretas, nem por decisões de investimento tomadas com base neste material.

6 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Ano % CDI % 1.14% 2.91% 106% CDI % 1.48% 2.74% % 1.76% 2.86% 2.14% 2.77% 1.03% 0.75% 2.86% 1.93% 1.17% 1.65% 4.24% 28.09% 148% CDI 1.38% 1.21% 1.52% 1.41% 1.50% 1.58% 1.51% 1.65% 1.50% 1.41% 1.38% 1.47% 19.00% % 4.71% 1.40% 1.71% -1.45% 1.31% 1.55% 2.70% 1.85% 1.32% 2.89% 1.34% 26.67% 177% CDI 1.43% 1.14% 1.42% 1.08% 1.28% 1.18% 1.17% 1.25% 1.05% 1.09% 1.02% 0.98% 15.05% % -0.02% 0.97% 2.01% 0.57% 2.00% 1.68% 0.27% -1.54% 2.29% 1.24% 3.37% 13.58% 115% CDI 1.08% 0.87% 1.05% 0.94% 1.02% 0.90% 0.97% 0.99% 0.80% 0.92% 0.84% 0.84% 11.82% % 1.73% -0.37% -0.06% 2.80% 1.65% 1.31% 0.11% -3.63% -1.32% 3.70% 3.06% 10.61% 86% CDI 0.92% 0.80% 0.84% 0.90% 0.87% 0.95% 1.06% 1.01% 1.10% 1.17% 1.00% 1.11% 12.37% % 4.01% 0.81% 9.66% 5.14% 1.41% 6.09% 3.82% 3.22% -0.27% 1.78% 2.63% 49.22% 497% CDI 1.05% 0.85% 0.97% 0.84% 0.77% 0.76% 0.79% 0.69% 0.69% 0.69% 0.66% 0.72% 9.90% % -0.68% 0.17% -1.28% 2.87% 1.96% 1.10% 0.88% -0.30% 1.58% 0.15% 2.36% 10.02% 103% CDI 0.66% 0.59% 0.76% 0.66% 0.75% 0.79% 0.86% 0.89% 0.84% 0.81% 0.81% 0.93% 9.74% % 1.08% 2.07% -0.81% 0.49% -1.00% -3.25% -2.22% 0.24% 1.02% -4.89% -1.76% -7.43% n/a CDI 0.86% 0.84% 0.92% 0.84% 0.99% 0.95% 0.97% 1.07% 0.94% 0.88% 0.86% 0.91% 11.59% % -0.18% 1.37% 0.52% -5.81% -2.35% 1.36% 4.66% 6.02% -3.40% 0.33% 5.36% 10.52% 125% CDI 0.89% 0.74% 0.81% 0.70% 0.73% 0.64% 0.68% 0.69% 0.54% 0.61% 0.54% 0.53% 8.41% % -2.11% 4.94% -2.02% -1.23% -7.09% 4.77% 1.98% 1.53% 0.54% 2.14% 4.47% 10.89% 135% CDI 0.59% 0.48% 0.54% 0.60% 0.58% 0.59% 0.71% 0.69% 0.70% 0.80% 0.71% 0.78% 8.05% % -0.79% 1.62% % 334% CDI 0.84% 0.78% 0.76% % Data para a próxima aplicação: Aberto Horário para movimentação: 14h00 Aplicação inicial: R$ 200 mil Saldo mínimo: R$ 200 mil Saldo máximo para novas aplicações: R$ 1 milhão Movimentação mínima: R$ 50 mil Conversão para aplicação: d + 1 Conversão para resgate com taxa de saída: d + 1 da solicitação Conversão para resgate sem taxa de saída: d + 60 da solicitação Taxa de saída: Solicitações de resgate agendadas com menos de 60 dias de antecedência são sujeitas a taxa de saída de 10% sobre o valor resgatado Liquidação do resgate: Taxa de administração: Taxa de performance: Categoria ANBIMA: Tipo de fundo: d + 4 da data de conversão 1.8% aa., podendo atingir no máximo 2.5%aa computados eventuais investimentos em outros fundos 20% do que exceder ao CDI, paga anualmente ou no resgate das cotas Fundo multimercado multiestratégia Fundo de investimento multimercado Este fundo utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas Este fundo está autorizado a realizar aplicações em ativos financeiros no exterior. Não há garantia de que este fundo terá o tratamento tributário para fundos de longo prazo. LEIA O PROSPECTO E O REGULAMENTO ANTES DE INVESTIR RENTABILIDADE PASSADA NÃO REPRESENTA GARANTIA DE RENTABILIDADE FUTURA FUNDOS DE INVESTIMENTO NÃO CONTAM COM GARANTIA DO ADMINISTRADOR, DO GESTOR, DE QUALQUER MECANISMO DE SEGURO OU FUNDO GARANTIDOR DE CRÉDITO FGC A RENTABILIDADE DIVULGADA NÃO É LÍQUIDA DE IMPOSTOS E TAXA DE SAÍDA