Estrutura de Capitais - importância do crédito comercial para as empresas

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1 Estrutura de Capitais - importância do crédito comercial para as empresas António José dos Santos Morão Lourenço Escola Superior de Gestão e Tecnologia de Santarém antonio.lourenco@esg.ipsantarem.pt Alexandre Gonçalves Governo Escola Superior de Gestão e Tecnologia de Santarém alexgoverno@hotmail.com Ariana Inês Gonçalves Leal Escola Superior de Gestão e Tecnologia de Santarém ariana-leal_12@hotmail.com Área Temática: E - Finanças Empresariais e Mercados Financeiros

2 Resumo O presente trabalho focaliza-se no estudo da concessão de crédito não financeiro pelas empresas portuguesas aos seus clientes, utilizado como meio de financiamento dos mesmos. Pretende analisar-se o impacto do crédito comercial na estrutura de capitais das empresas pois, dada a importância, na atualidade da sua concessão, pode-se verificar, casualmente, uma sobreposição deste face ao crédito financeiro tradicional. Neste trabalho, a análise dos dados segmenta-se em duas fases: numa delas, procedese à separação entre grandes empresas e pequenas/médias empresas, seguindo-se, posteriormente, uma análise à amostra global. Assim, para além da relevância em torno da forma de financiamento das empresas pretendeu-se compreender as principais motivações e determinantes deste tipo de crédito, com uma análise através da metodologia de dados em painel. Os resultados obtidos referem que existe um maior recurso ao crédito comercial pelas GE, contrariamente ao esperado, bem como, uma maior predisposição na concessão de crédito comercial pelas empresas com maior capacidade de acesso ao crédito bancário, maior margem bruta e volume de vendas. 2

3 Introdução Nos tempos atuais, dada a conjuntura económica do país, ainda a ultrapassar uma crise económica e financeira, as dificuldades financeiras são muito comuns de entre grande parte das empresas. A dificuldade no acesso ao crédito bancário é um fator bastante importante na incapacidade de desenvolvimento de muitas empresas. Assim, o estudo de opções alternativas que permitam este desenvolvimento, tais como o recurso a alargamento de prazos de pagamento junto dos fornecedores, torna-se um fator importante a considerar. Neste estudo analisa-se esta opção alternativa: o recurso ao crédito comercial em detrimento do recurso ao crédito junto das instituições financeiras. Esta temática tem interesse, não só no estudo da forma como as empresas se tentam financiar, como também nas motivações e nos fatores determinantes que as levam a financiarse de determinada forma. Este tipo de trabalho foi anteriormente tratado em escassos estudos, e revela-se interessante pela atualidade dos seus dados, bem como pela análise de variáveis que não haviam sido anteriormente revistas. O trabalho encontra-se dividido da seguinte forma: inicia com uma breve revisão da literatura, onde se faz referência a uma variedade de autores que servem de fonte à formalização das hipóteses da investigação, seguindo-se uma abordagem à base de dados a utilizar, ao período em estudo, bem como, às variáveis que foram tidas em consideração no mesmo. Posteriormente relata-se os resultados obtidos, sendo de seguida apresentadas as limitações do trabalho, concluindo-se com os potenciais estudos a desenvolver. 3

4 1. Revisão da Literatura Brennan et al. (1988), que traduz um pouco da base do trabalho, ao dizer que além do financiamento através das instituições financeiras, o crédito comercial também poderá ser uma fonte de financiamento, sobretudo para aquelas empresas com acesso limitado ao financiamento bancário. Mais recentemente, Santos (2013), definiu o crédito comercial como sendo uma fonte de financiamento de curto prazo e de natureza informal ( ) concedido através do adiamento de prazos de pagamento decorrentes de uma transação de bens ou serviços, consequência da atividade normal da empresa. De acordo com o primeiro modelo desenvolvido por Modigliani e Miller (1958), numa situação de equilíbrio e em contexto de mercado de capitais perfeito, o custo médio ponderado do capital e o valor da empresa são independentes da estrutura de financiamento da mesma. Posteriormente (1963) estes autores viriam a ajustar o modelo, considerando a existência de impostos, passando a defender que o valor da empresa está positivamente relacionado com o seu nível de endividamento, através do benefício fiscal associado ao capital alheio. Esta teoria assentava assim na existência de poupança fiscal, através do recurso a capitais alheios. Outros autores que se debruçaram sobre o assunto foram Serrasqueiro e Nunes (2008), os quais corroboram o modelo de MM, comprovando que o efeito imposto é um dos fatores chave na determinação da estrutura de capital das empresas. Já Kashefi-Pour, Lasfer e Carapeto (2010), desenvolveram estudos no conceito de trade-off, comprovando que existe uma estrutura ótima de capital, conseguida pela relação entre o endividamento e o capital próprio que permite equilibrar o valor atual dos benefícios fiscais com os custos de insolvência financeira. 4

5 Contudo, o segundo modelo de MM terá sido questionado por um outro, de Myers (1984), corroborado posteriormente por Serrasqueiro e Nunes (2008), Vieira e Novo (2010) e Vieira (2013), baseado na abordagem de pecking order, onde era defendido que existia uma hierarquia de preferências na escolha das fontes de financiamento, preferindo a empresa financiar-se primeiramente com o seu capital próprio, em segundo lugar com financiamento externo, e só em último caso, pela emissão de novas ações. Por sua vez, estas conclusões foram contrapostas por Tavares, Pacheco e Almeida (2015), numa análise às PME do distrito do Porto, onde os mesmos encontraram evidência de que o crédito bancário assumiria a principal forma de financiamento das mesmas (91% das empresas), seguindo-se o autofinanciamento (62% das mesmas), não se colocando a hipótese da emissão de novas ações e obrigações na amostra utilizada. Atualmente, o crédito comercial passou, como já fora anteriormente referido, a ser visto também como uma forma de financiamento das empresas. Estudos de Van Der Wijst e Hol (2002) comprovaram que, em média 20% a 25% do total do passivo das empresas europeias assenta sob a forma de crédito comercial, bem como de que as grandes empresas (GE) concedem, por norma, mais financiamento deste tipo. García-Teruel e Martínez-Solano (2010), após o estudo de uma amostra de PME s europeias, verificaram que as empresas com maior facilidade de recurso ao crédito são as que mais concedem crédito aos clientes. Esta teoria foi posta em causa por Ogawa, Sterken e Tokutsu (2011), após o estudo de um conjunto de PME s Japonesas, onde concluíram que as pequenas e médias empresas com maior dificuldade de acesso ao crédito são as que se tornam mais dependentes do crédito comercial. No seguimento dos estudos referidos acima, Van Der Wijst e Hol (2002) concluíram também acerca da teoria de que as PME possuem um maior racionamento de crédito, derivado 5

6 da maior incapacidade no acesso ao financiamento bancário, resultante, de um modo geral, da menor liquidez, o que reflete menores garantias para os bancos e maior volatilidade do que as GE. Por sua vez, Biais e Gollier (1997), defendem que o uso do crédito comercial pode ajudar as empresas a obter financiamento bancário, uma vez que esta fonte alternativa de financiamento gera informações sobre a qualidade de crédito das empresas recebedoras de crédito comercial e essas informações podem ser úteis às instituições financeiras. Segundo Schwartz (1974): os fornecedores conseguem vantagens sobre os financiadores tradicionais, ao concederem crédito comercial aos seus clientes. Esta vantagem deriva essencialmente do facto de se aperceberem melhor do verdadeiro valor dos seus clientes, havendo assim maior acessibilidade à informação sobre os mesmos, o que permite um maior controlo sobre essas empresas e um maior grau de segurança na liquidação desses créditos. Com esse acesso à informação entre empresas, nomeadamente a nível de situação financeira, existe uma diminuição da assimetria de informação entre fornecedores e clientes. O trabalho de Ferris (1981) comprovam que a relação entre fornecedores e clientes capacita ainda os primeiros a controlar as ações dos segundos, estando estes dependentes do fornecimento de matérias-primas (que, quando concedidas aos clientes, tornam-se numa garantia da dívida, podendo ser recuperadas em caso de não pagamento). Os estudos apresentados por Schwartz e Ferris (já anteriormente abordados por Nadiri (1969)) foram ainda comprovados, mais recentemente, pelos estudos de Cuñat (2007), os quais consolidaram as teorias que defendiam a vantagem gerada por este tipo de crédito para os fornecedores, no controlo e gestão dos seus clientes, bem como na segurança da liquidação dos seus fornecimentos. 6

7 Os trabalhos de Mian; Smith (1992); e de García-Teruel; Martínez-Solano (2010) comprovaram ainda que, o crédito comercial pode levar à discriminação de preços de forma legal, situação passível de se acentuar, segundo Petersen; Rajan (1997), aquando da não existência de potenciais clientes substitutos. Nestes casos, a propensão à concessão de crédito será tanto maior quanto maiores forem as margens brutas da empresa. As margens mais elevadas permitem às empresas financiar os seus clientes com um custo abaixo do das instituições bancárias e, por conseguinte, conseguem mantê-los no longo prazo (Bahillo (2000)). De acordo com Ferris (1981) o crédito comercial possibilita a redução dos custos de transação suportados pela empresa, aquando do pagamento a pronto, sendo assim visto como um instrumento de política comercial que contribui para uma melhor gestão dos inventários, ganhando especial importância quando estamos perante bens de alta sazonalidade, ou mercados de procura bastante incerta, segundo Bahillo (2000). Esta teoria é comprovada ainda por Nilsen (2002) e Rodríguez-Rodríguez (2008) que verificam que existe uma redução dos custos de transação com a cedência de crédito comercial. Cheng e Pike (2003) validam ainda a teoria de que empresas que comercializam bens cuja qualidade não se pode verificar diretamente (como é o caso de produtos novos) tendem a conceder mais crédito comercial, permitindo que os clientes verifiquem a qualidade do bem antes de o pagarem, reforçando a imagem da empresa no mercado, ao contrário do que ocorre com os produtos cuja venda é mais frequente ou que os benefícios já sejam mais conhecidos. Espera-se, então, que o volume de negócios e a concessão de créditos comerciais sejam dois fatores diretamente relacionados. Os estudos realizados em Portugal, sendo esta uma área ainda relativamente pouco explorada no nosso país, destacam-se sobretudo os estudos de Vieira, E.; Pinho, C.; Oliveira, D. (2013), onde os mesmos obtêm evidência de que as GE recorrem mais ao crédito 7

8 comercial do que as PME, encontrando ainda evidências de uma relação entre o sucesso comercial das empresas e a predisposição para a concessão de crédito comercial, concluindo que quanto maior o volume de negócios, maior a disponibilidade de concessão de crédito. Santos J. (2013), no trabalho sobre empresas portuguesas do setor industrial, teceu também considerações interessantes, realçando-se que, em momentos de crise, as empresas clientes recorrem mais ao crédito comercial, mas os fornecedores concedem menos, bem como de que a relação entre o crédito comercial e as crises financeiras influencia a procura e oferta deste tipo de financiamento nas empresas industriais portuguesas. Já Coelho, A. (2014), encontrou evidências, nos seus estudos, de que o endividamento mantém uma relação negativamente correlacionada com a liquidez das empresas, bem como a existência de uma relação positiva entre o endividamento e o prazo médio de recebimento das empresas, sugerindo que as empresas mais endividadas tendem a recorrer mais ao crédito comercial como forma de se financiarem, e assim responder às adversidades com que se defrontam no seu percurso. 2. Dados e Metodologia 2.1. Caracterização da amostra Para a realização deste trabalho, recolhemos dados de 60 empresas não financeiras, das quais 48 seriam GE e 12 seriam PME. A escolha de empresas não financeiras deve-se à natureza do estudo, uma vez que se analisa a concessão de crédito comercial, não se englobando empresas financeiras na amostra. 8

9 As empresas da amostra são maioritariamente empresas do setor industrial, havendo ainda alguns dados de empresas do setor de prestação de serviços, como empresas de imobiliário e de cuidados de saúde. O período em análise do estudo foi de seis anos, entre 2009 a A análise ganha especial enfoque quanto a este aspeto, uma vez que, ao recolher-se dados referentes a estes anos, tem-se uma noção dos resultados enquadrados à situação mais atual, num período em que o efeito da crise, bem como a resposta por parte das empresas a esta, e às adversidades que esta coloca, podem ser refletidos nos dados e nas conclusões a retirar Hipóteses a testar Com base na revisão da literatura feita acerca desta temática da concessão de crédito, formaliza-se o seguinte conjunto de hipóteses a testar: H1: As empresas com maior capacidade de acesso ao crédito financeiro concedem mais crédito comercial aos seus clientes, tendo por base as conclusões dos estudos de García- Teruel e Martínez-Solano (2010), bem como de Vieira, E.; Pinho, C.; Oliveira, D. (2013). H2: As grandes empresas concedem mais crédito comercial do que as pequenas e médias empresas, de acordo com o defendido por Van Der Wijst e Hol (2002). H3: Empresas que apresentem maior margem bruta de exploração concedem mais crédito comercial, seguindo a linha de pensamento de Vieira, E.; Pinho, C.; Oliveira, D. (2013), e ainda de Bahillo (2000). 9

10 H4: Empresas que apresentem uma maior rotação do ativo concedem mais crédito comercial, tendo menores custos de transação, tendo em conta os estudos de Van Der Wijst e Hol (2002) Variáveis em Análise Para realização do estudo, testa-se as hipóteses, por forma a compreender-se melhor a variável dependente, definida aqui como o crédito comercial concedido (CCC) (Clientes/Ativo Total), definindo-se então um conjunto de variáveis explicativas. Por forma a conseguir-se interpretar a capacidade de acesso ao crédito por parte das empresas, bem como o custo desse acesso, utilizou-se como variável o custo da dívida (CDIV), apresentada pela relação entre os gastos financeiros e o passivo total, deduzido das contas a pagar. Tendo em conta o estudo Determinants of trade credit: A Comparative study of European SMEs levado a cabo por García-Teruel e Martínez-Solano (2010), o sinal esperado nesta variável será negativo, dado que é suposto que, quanto menor for o custo do endividamento, maior será a facilidade das empresas no que toca ao recurso ao crédito e, à partida, maior será também a disposição para o conceder. A Rendibilidade das Vendas, a nível operacional (RV) é outro dos indicadores utilizados, pois permite analisar a disponibilidade das empresas para a concessão de crédito. Esta variável resulta do rácio entre o Resultado Operacional e as Vendas/Prestações de Serviços Totais. Assume-se, aludindo aos estudos desenvolvidos por Bahillo (2000), que este indicador deverá ter sinal positivo, uma vez que quanto maior for a rendibilidade, menor será o risco de insolvência da empresa, o que permitirá que a mesma conceda maior crédito comercial aos clientes. 10

11 A Liquidez Geral (LG) é também um indicador chave neste estudo. Dado pelo rácio entre os ativos e os passivos correntes, permite conhecer a situação da empresa a curto prazo. É esperado um sinal positivo, uma vez que a disposição da empresa para concessão de crédito será tanto maior quanto melhor for a sua situação a curto prazo, de acordo com o defendido por teóricos como Van Der Wijst e Hol (2002) e Vieira, E.; Pinho, C.; Oliveira, D. (2013). A rotação do ativo (RA), dada pelo rácio entre o Total de Vendas/Prestações de Serviços e o Ativo Total, foi mais uma das variáveis que se consideram importantes, uma vez que se espera que, empresas mais ativas concedam mais créditos aos seus clientes (esperandose um sinal positivo), referenciando mais uma vez as considerações de Van Der Wijst e Hol (2002), as quais suportam, de certa forma, a orientação assumida para esta variável. A solvabilidade (SOLV) é outro rácio importante, que mede a capacidade da empresa cobrir os seus passivos (Ativo Total/Passivo Total). As teorias de Bahillo (2000), bem como as defendidas por Santos J. (2013) e Van Der Wijst e Hol (2002) permitem formular a forte possibilidade de que este indicador assuma um sinal positivo, pois maior solvabilidade deve traduzir, por norma, uma maior disposição para concessão de crédito. Quanto à margem bruta (MB), que se traduz no rácio pelo (Volume de negócios Custo de Mercadorias Vendidas e Matérias Consumidas) / Volume de Negócios, espera-se que assuma também um sinal positivo, conforme a contribuição de Vieira, E.; Pinho, C.; Oliveira, D. (2013), e ainda de Bahillo (2000), uma vez que uma empresa com um indicador mais elevado está mais disposta a conceder mais crédito aos clientes. Já em relação ao crédito recebido pela empresa (CRE), dado pelo rácio entre as Contas a Pagar e o Ativo Total, espera-se ambos os sinais, uma vez que, por um lado, se a empresa não tiver dificuldades financeiras, não necessitará de recorrer a crédito junto dos fornecedores (sinal negativo), através da interpretação das conclusões retiradas por Ogawa, Sterken e 11

12 Tokutsu (2011), com base no estudo sobre as PME s Japonesas; por outro lado, espera-se um sinal positivo quando as empresas se encontram em dificuldades financeiras: se a credibilidade financeira da empresa for afetada negativamente, os clientes tendem a conseguir prazos médios de pagamento mais extensos, o que fará a empresa lutar por conseguir prazos médios de pagamento maiores junto dos fornecedores, aumentando assim o crédito que concedem às mesmas. E ainda, tal como fora também reconhecido por García-Teruel e Martínez-Solano (2010), o facto de que as empresas com maior facilidade de recurso ao crédito tendencialmente concedem também elas mais crédito aos seus clientes Metodologia e estatística a utilizar Tendo em vista a análise dos dados recolhidos, utilizou-se a metodologia dos dados em painel, tendo por base o método dos mínimos quadrados, através do modelo dos efeitos fixos. O modelo obtido foi então o seguinte: CCC= β0+ β1 CDIV+ β2 RV+ β3 LG+ β4 RA+ β5 SOLV+ β6 MB+ β7cre+ εit 3. Resultados Com a aplicação do modelo, obteve-se os seguintes coeficientes de correlação de Pearson, divididos por GE e PME: 12

13 GE CDIV RV LG RA SOLV MB CRE CDIV 1,000 0,0211-0,0326-0,0197 0,0121-0,0323 0,4350 RV 1,000 0,0200 0,0050 0,0011-0,0100 0,0056 LG 1,000-0,0120 0,1350-0,0310-0,0109 RA 1,000 0,0600-0,0090 0,0020 SOLV 1,000-0,0564-0,0089 MB 1,000-0,0090 CRE 1,000 Tabela 1- Coeficientes de Correlação de Pearson GE PME CDIV RV LG RA SOLV MB CRE CDIV 1,000-0,0510-0,0120-0,0200 0,4950 0,0300-0,1400 RV 1,000 0,0301-0,1239 0,2200 0,0289-0,0040 LG 1,000-0,0409 0,0600-0,4761 0,8024 RA 1,000 0,3069 0,1625 0,1290 SOLV 1,000-0,0500-0,2012 MB 1,000-0,3214 CRE 1,000 Tabela 2 - Coeficientes de Correlação de Pearson - PME Como se pode verificar: A nível das PME analisadas, existe uma forte correlação (0,8024) entre a LG e o CRE; Existem também percentagens significativas de correlação (perto dos 50%) entre as variáveis CDIV e SOLV, LG e MB; No geral, conclui-se que o modelo não apresenta problemas de autocorrelação, à exceção das variáveis LG e CRE, que apresentam forte correlação entre elas. Através de uma análise da estatística descritiva da amostra, tece-se algumas considerações interessantes: 13

14 CCC CDIV RV LG RA SOLV MB CRE (%) (%) GE Média 0,419 3,901 0,003 1,490 1,634 1,806 67,112 1,200 Mediana 0,305 3,100 0,020 0,991 1,402 1,451 71,283 0,190 Desvio Padrão 0,205 4,237 1,047 5,409 6,606 1,309 26,132 60,359 PME Média 0,415 2,534-0,294 1,432 2,602 1,380 89,834 0,301 Mediana 0,350 1,246 0,003 0,560 1,799 1,113 92,580 0,042 Desvio Padrão 0,281 3,231 0,890 4,159 3,051 1,401 20,150 0,852 Tabela 3 - Estatística Descritiva da Amostra Em média, pode-se verificar que as GE e as PME concedem aproximadamente a mesma proporção de crédito comercial. No entanto, as PME demonstram ter uma rendibilidade negativa, mas altos níveis de solvabilidade e liquidez, concedendo mais crédito do que o recebido. Quanto às GE, estas apresentam os níveis analisados no parágrafo anterior, mais elevados do que as PME (mostrando-se mais rentáveis, inclusive), embora a nível da concessão/receção de crédito, a situação seja contrária ao daquele tipo de empresas. De notar o valor elevado constante no crédito recebido por parte das GE, que, ao comparar-se com o crédito por si recebido, justifica, muitas vezes a sua capacidade de desenvolvimento: a capacidade de negociação dos prazos médios de pagamento e de recebimento são uma característica influente no desenvolvimento de uma empresa. As PME têm um custo de dívida inferior, embora sejam empresas com maior risco, devendo-se sobretudo ao racionamento do crédito e menor endividamento das mesmas. 14

15 Passando à análise das regressões efetuadas, obteve-se os seguintes resultados: Resultados da regressão Método dos Efeitos Fixos PME Variáveis Sinal Coeficiente Estatística Valor p Esperado t CONST 0,5152 1,6328 0,1301 DV - -0,0210-1,3902 0,2014 RV + 0,0217 0,4212 0,7013 LG + 0,0139 1,6253 0,1101 RA + 0,1621 4,7024 0,0001 *** SOLV + -0,0548-1,0479 0,3015 MB + -0,0030-0,5438 0,5095 CRE +/- -0,3049-3,0689 0,0049 *** R 2 0,7734 R 2 Ajustado 0,6023 Tabela 4 - Resultados da Regressão - Efeitos Fixos PME Resultados da regressão Método dos Efeitos Fixos GE Variáveis Sinal Esperado Coeficiente Estatística t Valor p CONST 0, ,1265 0,0080 *** DV - -0,0030-2,7029 0,0001 *** RV + 0,0108 1,9907 0,047 ** LG + 0,0074 5,5087 0,0001 *** RA + 0,0051 5,9054 0,0029 *** SOLV + -0,039-11,4021 0,0045 *** MB + 0, ,5091 0,0075 *** CRE +/- -0,0003 0,9078 0,5086 R 2 0,4239 R 2 Ajustado 0,2785 Tabela 5 - Resultados da Regressão - Efeitos Fixos - GE Das tabelas, conclui-se o seguinte: As PME, apenas a RA e o CRE apresentam significância estatística, influenciando a variável dependente (CRE). A RA surge um sinal igual ao 15

16 esperado (positivo), tendo o CRE apresentando um sinal negativo, o que se traduz numa relação contrária entre o crédito recebido e concedido. Já em relação às GE, todas as variáveis, à exceção do CRE, apresentam significância estatística a 1% e 5%. Verifica-se ainda que, as empresas com menor nível de endividamento (CDIV), menor risco de insolvência e de falência (maior RV), menor solvabilidade (ao contrário do que seria esperado, conforme se pode observar no sinal), maior rendibilidade e maior liquidez, são as que, à partida, estão mais dispostas a conceder crédito aos clientes. Com esta análise repartida (entre GE e PME), pode concluir-se que, para as GE, a capacidade de acesso ao mercado de capitais é fulcral para a concessão de crédito aos seus clientes, comprovando-se H1. Todavia, não existe evidência estatística para validar esta hipótese no caso das PME. Como se verifica da tabela de estatística descritiva, foi possível comprovar que as GE concedem crédito comercial aos seus clientes a um nível bastante idêntico às PME, pelo que não se pode comprovar a H2. Quanto a H3, onde se pensava existir uma relação direta e positiva entre a margem bruta e a concessão de crédito, esta comprova-se nas GE. Contudo, não existe evidência estatística que permita tecer conclusões a este nível para as PME. Em relação a H4, esta verifica-se realmente em ambas as dimensões de empresas, comprovando que uma maior rotação de ativos permite conceder, por norma, mais crédito comercial. Após a análise repartida da amostra, dado o tamanho reduzido da mesma, optou-se por considerar todas as empresas, por forma, a validar-se o modelo. Considera-se também a variável dimensão (DIM), para permitir identificar os dois conjuntos da amostra. 16

17 Obtiveram-se os seguintes resultados: Resultados da Regressão Método dos Efeitos Fixos Total da Amostra Variáveis Sinal Esperado Coeficiente Estatística t Valor p CONST 0,1725 5,0013 0,0001 *** DV - -0,0029-1,5932 0,0492 ** RV + 0,0160 2,5963 0,0092 *** LG + 0,0050 4,9545 0,0050 *** RA + 0,0029 6,7921 0,0001 *** SOLV + -0, ,2945 0,0001 *** MB + 0, ,4952 0,0020 *** CRE +/- -0,0003 0,7148 0,5031 DIM + 0,0264 2,7492 0,0090 *** R 2 0,3502 R 2 Ajustado 0,2101 Tabela 6 - Resultados da Regressão - Efeitos Fixos - Amostra Total formuladas. Os resultados obtidos permitem comprovar as hipóteses H1, H3 e H4, anteriormente Quanto à H2, ao invés do que foi verificado nas análises, que distinguiam as GE das PME, pode-se validar a hipótese, uma vez que existe evidência estatística de que a dimensão da empresa está relacionada com o nível do crédito comercial concedido. 4. Conclusões Este estudo permitiu confirmar alguns dos estudos atrás referidos, destacando-se os de García-Teruel e Martínez-Solano (2010), quanto à relação entre o crédito financeiro e o crédito comercial (correspondência positiva entre ambas as variáveis, observando-se que empresas com maior capacidade de acesso ao crédito financeiro concedem também elas mais crédito comercial), bem como os de Van Der Wijst e Hol (2002), verificando-se a conjugação 17

18 direta e positiva entre as margens brutas apresentadas pelas empresas e o crédito comercial concedido. A análise permitiu, assim, tirar algumas conclusões interessantes, bem como validações de estudos previamente realizados, muito embora fosse espectável que esta análise permitisse tirar conclusões distintas, dada a atualidade dos dados, sujeitos a um conjunto de situações, não só a nível económico-financeiro, dificuldade de acesso ao crédito, como também a nível de alterações no mercado, de políticas referentes a prazo de pagamento e de recebimento (onde existem alterações ao longo do tempo), e ainda a diferenciação dos setores das empresas e da inclusão de novas variáveis em estudo. Aspetos interessantes a considerar foram, por exemplo, o facto das grandes empresas serem as que mais recorrem ao crédito comercial, o que é o oposto ao que se esperava, pois estas empresas possuem uma maior estabilidade e segurança, sendo de prever que não recorreriam a este tipo de crédito; e ainda o facto de, nas PME, apenas a rotação do ativo e o crédito recebido (de entre todas as variáveis analisadas) é que influenciam a concessão de crédito, ao invés do que se passa nas GE, onde todas as variáveis à exceção do crédito recebido influenciam a concessão de crédito. Salienta-se também o facto de que empresas com maior capacidade de acesso ao mercado de capitais, maior margem bruta e maior volume de vendas concedem mais crédito comercial do que as restantes. Como limitações ao estudo realizado, a principal relaciona-se com o tamanho da amostra, sendo o conjunto de dados bastante reduzido, pelo que não é possível fazer uma generalização com segurança da situação verificada. Outra das limitações que se refere passa pela análise feita, dado que a mesma é estática. Uma análise tendo por base dados em painel dinâmico, poderia dar outra noção diferente, que não foram tidas em consideração na análise efetuada. 18

19 Como potenciais novos estudos a realizar, e tomando um pouco das limitações que se apontou anteriormente ao modelo, refere-se a possível abordagem de um maior número de empresas para a amostra, o que poderá facilitar uma generalização das conclusões a que se chegar, bem como, a inclusão de outras variáveis que não tenham sido objeto deste estudo e que, efetivamente, possam vir a ter uma influência significativa na concessão de crédito comercial. Refira-se finalmente uma possível análise dos dados por meio de um painel dinâmico, ou recorrendo a outras metodologias de análise, como entrevistas ou estudos de caso, o que poderia ser bastante interessante, numa abordagem mais concisa e objetiva. 5. Fontes Consultadas Bahillo, I. (2000) El Crédito Comercial: Un Estudio Empírico con Datos Norteamericanos, Centro de estúdios monetários y financeiros (CEMFI), N.º 0007; Biais, B. e Gollier, C. (1997) Trade credit and Credit rationing, The Review of Financial Studies, Vol. 10, nº 4, pp ; Brennan, M., Maksimovic, V. e Zechner, J. (1988), Vendor Financing. The Journal of Finance, Vol. 2, nº 43, pp ; Cheng, N.; Pike, R. (2003) The Trade Credit Decision: Evidence of UK Firms, Managerial and Decision Economics, v. 24, n. 6-7, pp ; Coelho, A. (2014) Determinantes da Estrutura de Capitais do Setor do Calçado em Portugal, Dissertação de Mestrado, Instituto Politécnico do Porto; Cuñat, V. (2007) Trade credit: Suppliers as debt collectors and insurance providers. Review of Financial Studies, Vol. 20, n. 2, pp ; Ferris, S. (1981) A Transactions Theory of Trade Credit Use, The Quarterly Journal of Economics, v. 96, n. 2, pp ; 19

20 García-Teruel, P.; Martínez-Solano, P. (2010) Determinants of trade credit: A Comparative study of European SMEs, International Small Business Journal, v. 28, n. 3, pp ; Kashefi-Pour, E.; Lasfer, M.; Carapeto, M. (2010) The Determinants of Capital Structure across Firms Sizes: The UK Main and AIM Markets Evidence, accessed 06, May, 2016, in: Mian, S.; Smith, C. (1992) Accounts Receivable Management Policy: Theory and Evidence, The Journal of Finance, v. 47, n. 1, pp ; Modigliani, F.; Miller, M. (1958) The cost of capital, corporation finance, and the theory of investment, The American Economic Review, v. 48, n. 3, pp ; Modigliani, F.; Miller, M. (1963) Corporate income taxes and the cost of capital: A correction, The American Economic Review, v. 53, n. 3, pp ; Myers, S. (1984) The capital structure puzzle, The Journal of Finance, v. 39, n. 3, pp ; Nadiri, M. (1969) The determinants of trade credit in the U.S. total manufacturing sector, Econometrica, v. 37, n. 3, pp ; Nilsen, J. (2002) Trade Credit and the Bank Lending Channel, Journal of Money, Credit and Banking, v. 34, n. 1, pp ; Ogawa, K.; Sterken, E.; Tokutsu, I. (2011) The Trade Credit Channel Revisited: Evidence from Micro Data of Japanese Small Firms. Small Business Economics, v. 40, pp ; Petersen, M.; Rajan, R. (1997) Trade Credit: Theories and Evidence, The Review of Financial Studies, v. 10, n. 3, pp ; Rodríguez-Rodríguez, O. (2008) Firms as Credit Suppliers: An Empirical Study of Spanish Firms, International Journal of Managerial Finance, v. 4, n. 2, pp ; Santos, J. (2013) Os determinantes do Crédito Comercial: Um estudo sobre as empresas industriais portuguesas. Dissertação de Mestrado, Instituto Politécnico do Porto. 20

21 Schwartz, R. (1977) An Economic Model of Trade Credit, Journal of Financial and Quantitative Analysis, v. 12, p ; Serrasqueiro, Z.; Nunes, P. (2008) Determinants of capital structure: Comparison of empirical evidence from the use of different estimators, International Journal of Applied Economics, v. 5, n. 1, pp ; Tavares, F.; Pacheco, L.; Almeida, E. (2015) Financiamento das pequenas e médias empresas: análise das empresas do distrito do Porto em Portugal, Revista de Administração, v. 50, n. 2, pp ; Van Der Wijst, N.; Hol, S. (2002) Trade Credit in Europe, Norwegian University of Science and Technology, European Working Group on Financial Modeling (EWGFM); Vieira, E. (2013) Determinantes da Estrutura de Capital das Empresas Portuguesas Cotadas, Revista Portuguesa e Brasileira de Gestão, v. 12, n. 1, pp ; Vieira, E.; Novo, A. (2010) A Estrutura de Capital das PME: Evidência no Mercado Português, Revista Estudos do ISCA, n. 2; Vieira, E.; Pinho, C.; Oliveira, D. (2013) The Trade Credit as a Form of Financing Costumers: Evidence in Portuguese Companies. Revista Universo Contábil, v. 9, n. 4, p