Geração de funding Crí$ca ao conceito de poupança http://fernandonogueiracosta.wordpress.com/
Estrutura da apresentação 2
Modelo dos Três Hiatos Y = (C + I) + (XS - MS) + (G - T), onde: Y = PIB ; (C + I) = demanda efedva privada; (XS - MS) = saldo de transações correntes; (G - T) = déficit público. 4
Modelo dos Três Hiatos I = (Y - C) + (MS - XS) + (T - G), onde: I = invesdmento; (Y - C) = poupança interna (lucros re$dos e/ou sobra de renda aplicada); (MS - XS) = poupança externa (transferências financeiras do exterior); (T - G) = poupança governamental (superávit fiscal). 5
Modelo dos Três Hiatos recursos escassos que limitam o crescimento do inves$mento: 1. a escassez de poupança; 2. o teto de divisas; 3. a restrição fiscal. 6
Crí$ca ao conceito de poupança Y = (C + I) e (Y - C) = S => S = I visão estádca e inversão lógica: S => I => falácia da composição: ignora o paradoxo da parcimônia : > S individual => < C => < Y => < S agregada leitura neoclássica: < S t - 1 = f( > C t - 1 ) => < I t => < Y t e < N t => escassez da poupança = f( excesso de consumo ) 7
Crí$ca ao conceito de poupança visão de dinâmica econômica: > C t => > Y / K => > I t+1 => > Y t+2 => > S t+2 demanda aquecida => recursos para pagar financiamento. 8
Conceitos de poupança poupança externa = déficit do balanço de pagamentos em transações correntes; poupança interna real = fluxo de renda u$lizado no gasto em bens e serviços associado ao inves$mento; poupança interna financeira = saldo de aplicações das sobras líquidas de recursos em a$vos financeiros. 9
CríDca ao conceito de poupança externa Definida como diferença entre renda e absorção: BTC = RN - A, onde: RN = C + S + T e A = C + I + G = gastos totais no país => BTC = (S - I) + (T - G) => se BTC < 0 => (I > S) e/ou (G > T) Interpretação ortodoxa déficit na conta corrente: => a nação gasta (absorve) mais do que gera => está desacumulando a$vos líquidos internacionais => devedora líquida do resto do mundo. 10
abordagem por absorção do balanço de pagamentos O excesso de gastos (ou insuficiência de poupança), correspondente a esse déficit externo, dependeria então de escolhas privadas e/ou governamentais. Na realidade, variáveis exógenas, determinadas discricionariamente, como a taxa de juros e a taxa de câmbio, explicam mais o déficit público ( despoupança do governo ) e o déficit na conta corrente ( poupança externa ) do que qualquer abordagem pelo excesso de gastos não- financeiros internos, privados ou públicos. 11
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CríDca ao cálculo da composição da poupança agregada S = I = FBCF (ex- post): obtendo por proxy a poupança total, subtrai- se o que é possível apurar diretamente: a poupança externa (MS - XS) e a poupança do governo (T - G). poupança privada = resíduo contábil: ob$da indiretamente, pois não há possibilidade de levantamento esta\s$co anual do consumo agregado, para subtraí- lo da renda gerada no período, e obter diretamente essa poupança. 13
Dedução da poupança privada Dado o invesdmento e/ou a poupança total, elevando- se o déficit no balanço de transações correntes (em razão de 1. câmbio apreciado, 2. déficit do balanço comercial, 3. crescimento de viagens internacionais, 4. despesas com fretes, 5. remessas de lucros e dividendos, 6. pagamento de juros internacionais, etc.), vai se verificar queda da poupança interna. Sendo o déficit público a outra informação disponível, alcança- se por diferença a poupança privada. 14
Poupança real agregada A poupança real agregada não é nem a simples soma de poupanças individuais, nem corresponde ao saldo líquido das aplicações financeiras. Em termos dos agregados macroeconômicos, o gasto em invesdmento resulta ex- post em poupança equivalente por definição => resíduo contábil não objeto de decisões = f( não se decide a não gastar mas sim a aplicar: o poder de compra não desfnado ao gasto é aplicado inclusive em estoque de afvos monetários). 15
Lógica da escolha individual Se não se decide a gastar a par$r do fluxo da renda gerada (ex- post), tampouco se decide não gastar a par$r desse fluxo de renda não recebida, mas sim a par$r do próprio estoque líquido de riqueza e/ou do crédito compromissado. A lógica da escolha individual é diferente da lógica do comportamento agregado resultante. 16
Conceito inadequado de poupança financeira saldo de aplicação bruta (e não líquida, isto é, descontando- se saldo de endividamento); funding para financiar consumo e especulação, e não só inves$mento; dupla contagem: dívida primária + dívida secundária (a$vos deriva$vos); indexação dos a$vos financeiros; depósitos à vista: renda recebida (faturamento) renda não consumida. 17
Poupança: Micro vs. Macro poupança individual: saldo não gasto da renda recebida. poupança macroeconômica: diferença ex- post entre fluxo de renda e fluxo de gastos agregados em bens de consumo. 18
Dispensável também o conceito de poupança microeconômica Se capitalistas não podem decidir o que lucram, também não podem decidir (ex- ante) o que podem "poupar" (reter dos lucros). Só podem decidir (ex- ante) o que investem com capital próprio (isto é, lucros refdos aplicados em porlólio) e/ou com capital de terceiros (emprésfmos). Gasto = f( estoque líquido de riqueza; crédito ) 19
circuito de financiamento Bancos Comerciais Finance Empresas Não Financeiras Pagamento das Dívidas Investimento Empresas Não Financeiras Efeito Multiplicador Funding Mercado de Capitais Bancos de Investimento Lançamento Primário Renda Famílias Fundos de Longo Prazo Gastos Investidores Institucionais (EPC, SS, FIF) Aplicações Crédito ao Consumidor e Financiamento Habitacional 20
Diagnós$co ortodoxo para carência de mercado de crédito de longo prazo 1. A população poupa muito pouco. 2. O modelo de desenvolvimento se ampara no consumo presente em detrimento do futuro. 3. Os brasileiros de maior poder aquisidvo, isto é, os funcionários públicos, têm estabilidade no emprego e aposentadoria integral, ou seja, desincenfvo à poupança. 4. O sistema tributário, com taxação excessiva dos invesfmentos financeiros de prazos mais longos, inibe o hábito de poupar. 22
Terapia ortodoxa para crédito em longo prazo Não será o sistema bancário o principal provedor desse $po de crédito em longo prazo. Os bancos captam em prazos curtos, logo, não têm como operar de forma maciça com financiamentos mais longos. Estes virão do esgmulo à poupança, o que não se fará apenas com a adoção de medidas como a redução de tributos e a diminuição de recolhimentos compulsórios. 23
Terapia ortodoxa para crédito em longo prazo A agenda neoliberal envolve a retomada de reformas insftucionais como as da previdência social e do regime próprio dos servidores públicos, as do Estado e da legislação trabalhista, além da tributária. É agenda apresentada pelos neoliberais como capaz de promover o equilíbrio estrutural das contas públicas, com consequências posi$vas sobre o custo de financiamento do Estado e sobre os níveis de eficiência do setor produfvo: mas quem, no espectro polídco, está disposto a levá- la adiante? 24
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Diagnós$co ortodoxo para carência de mercado de capitais O BNDES cresceu na crise porque o mercado de capitais encolheu. Em 2007, antes da turbulência, foram realizadas no país 86 ofertas públicas iniciais de ações (IPOs). No ano seguinte, o da crise, os lançamentos caíram para quatro; em 2009, os IPOs não retornaram, pois ocorreram apenas cinco ofertas. Logo, durante as crises, os inves$dores desaparecem: em 2010, houve somente 11 IPOs até agosto. Alega- se então que o gigan$smo do BNDES pode estar inibindo o mercado de capitais. 26
Ques$onamento neoliberal Os neoliberais ques$onam os emprésfmos do BNDES a grandes empresas, que têm condições de acessar outras fontes, pois o mercado internacional está líquido e barato. Faz sen$do o BNDES financiar R$ 25 bilhões, em uma só operação, à Petrobras? Obs.: isso foi feito em meio à crise de 2008/2009. 27
Concentração de emprés$mos 28
Ques$onamento neoliberal O BNDES tem sido cridcado também por escolher supostas empresas vencedoras nacionais. Há diferença fundamental entre as operações de crédito do BNDES e as da BNDESPar, que atua como banco de invesfmento, em busca de alta rentabilidade para, inclusive, gerar funding para o banco. A verdade é que a escolha de empresas e setores, ou seja, de vencedores, sempre exisfu. 29
Crí$cas dos neoliberais ao BNDES
Neoliberais X Desenvolvimen$stas
Concentração da carteira de emprés$mos do BNDES É reflexo do que se observa na economia: invesfmento no país é concentrado, p.ex., em 2009, as cinco maiores empresas brasileiras foram responsáveis por 15% dos invesfmentos feitos no país, logo, os cinco maiores clientes do BNDES receberam 13% dos recursos. São os grandes grupos que fazem a maior parte dos invesfmentos no país e é por isso que o BNDES os apoia. Um quarto dos trabalhadores com carteira assinada no país trabalham para fornecedores da Petrobras.
financiamento de longo prazo Pra$camente todos os grandes projetos de invesfmento previstos para os próximos anos exigem financiamento em longo prazo: estádios de futebol, aeroportos, portos, estradas, transporte urbano, pré- sal etc. Deve o BNDES cruzar os braços e aguardar o esperado desenvolvimento do mercado de capitais? Não faz sen$do. Governo e setor privado estão discu$ndo medidas para fomentar o funding de longo prazo, sem o qual não há crédito longo. 36
Pacote para alongar crédito O governo já definiu algumas das medidas do pacote de incendvo a captações e aplicações financeiras em longo prazo. 1. isentar do Imposto de Renda as empresas que aplicarem em Letras de Crédito Imobiliário, equiparando pessoas wsicas e jurídicas. 2. adotará es_mulos à securifzação do crédito imobiliário. 3. autorizará o BNDES a emifr Letras Financeiras. 4. Propostas para desoneração do Imposto de Renda nos _tulos de longo prazo ficarão para o próximo governo. 37
Programa de incendvo ao crédito em longo prazo O compreende três eixos: 1. definir qual o tamanho possível do BNDES no futuro e quais suas fontes de financiamento disponíveis; 2. aumentar a oferta de crédito imobiliário, que cresce a taxas mais elevadas que a da captação de poupança; 3. criar mercado de captação de recursos a par$r da desoneração ou mesmo isenção do IR nos papéis de prazos mais longos. Pode- se optar pela desoneração conforme o prazo dos _tulos ou, ainda, de acordo com o direcionamento dos recursos, como, por exemplo, isentar o que for invesfdo em infraestrutura. 38
Grupo de Mercado de Capitais Está sendo discu$do entre o BNDES e a BM&F: o banco de fomento atuar como "market maker", usando, de início, a carteira de debêntures da BNDESpar. O objedvo do Grupo de Mercado de Capitais (MinFaz, BNDES, CVM, Banco Central, etc.) é mapear toda a demanda por invesfmentos até 2014. A intenção é idendficar de onde virão os recursos para elevar a taxa de invesdmento da economia dos atuais 19% do PIB para 22% do PIB nos próximos quatro anos, o que envolverá algo próximo a R$ 400 bilhões. 39
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Desoneração fiscal dos inves$dores estrangeiros No pacote de medidas, uma das possibilidades é isentar os invesfdores estrangeiros do Imposto de Renda sobre os ganhos de capital dos _tulos privados de longo prazo, assim como atualmente são isentos quando as aplicações são em papéis do governo. A área técnica do Ministério da Fazenda esbarra, no entanto, na perda de arrecadação e nas restrições fiscais para propor tal medida. 41
mudanças necessárias para dar impulso à colocação das Letras Financeiras Criadas em março de 2010, as LFs foram, até agora, objeto de emissões privadas e carecem de mercado secundário que garanta liquidez a esses papéis. A regulamentação da oferta pública desses gtulos está em fase de conclusão para os emissores fazerem road- show no exterior para atrair compradores. Como imagina- se que os invesddores estrangeiros, inclusive os fundos soberanos, é que vão dar liquidez a esse mercado, seria importante isentá- los do IR. 42
LF - Letras Financeiras Falta, ainda, vencer as resistências do Banco Central para implementar outra mudança: refrar a exigência de recolhimento compulsórios sobre esses papéis. O Banco Central do Brasil equipara as LFs ao CDB, enquanto que a Fazenda advoga que elas são semelhantes às debêntures, ou seja, sem compulsório porque são emifdas por empresas. 43
operação de securi$zação No âmbito do crédito imobiliário, outra medida em avaliação é estender para as pessoas jurídicas a mesma isenção de Imposto de Renda que as pessoas esicas têm sobre a rentabilidade dos _tulos imobiliários. Para es$mular a securidzação, pensa- se em aliviar o sistema da exigibilidade de 65% dos recursos da poupança serem aplicados em crédito imobiliário. Para contornar o problema, o governo deverá criar escala gradual de desenquadramento possível para que as operações possam ser feitas. 44
futuro do BNDES Quanto ao BNDES, ques$ona- se se deve haver mais aporte de recursos do Tesouro Nacional a _tulo de emprésfmo para o banco emprestar a juros subsidiados. As medidas relacionadas ao BNDES devem ser discu$das quando começarem os trabalhos da transição deste para o próximo governo. Toda a discussão sobre financiamento de longo prazo está ancorada na hipótese de que as taxas de juros no Brasil devem cair bem mais. 45
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