CSHG Asset Management Comentários do gestor CSHG Verde FIC FIM Novembro de 2014 O Fundo rendeu 3,46% em novembro e acumulou 5,65% versus de 9,76%. Um ano de surpresas O ano de 2014 teve (e ainda nem acabou) um volume considerável de surpresas, nos mais diversos fronts, da economia e da política. No front doméstico, tivemos alguns fatos bastante surpreendentes. Quem poderia supor, no começo do ano, que a venda de automóveis e imóveis teria a queda expressiva que teve? Nos automóveis, de janeiro a outubro, a produção de veículos de passeio e comerciais leves foi de 2,5 milhões de unidades, contra 2,95 milhões no mesmo período de 2013, uma queda de 15%. A título de comparação, no mesmo período de 2009, no auge da crise mundial, a produção caiu 6% contra 2008 (de 2,55 milhões para 2,4 milhões de unidades). Trata-se, provavelmente, do setor que mais amparo teve das políticas públicas nos últimos anos (junto com o setor de petróleo), seja por empréstimos subsidiados, fechamento de mercado, aumento de IPI de importados, conteúdo local. Dado o tamanho da queda da produção, seria razoável esperar que o volume de estoques tivesse sido reduzido de maneira expressiva, mas não foi o que ocorreu. Em outubro de 2013, havia 400 mil veículos estocados, ajustados para a sazonalidade. No fim de outubro de 2014, havia 380 mil veículos estocados. Ou seja, houve de fato uma queda de 20 mil veículos no período; mas, se contarmos em termos de dias de vendas (dado que as vendas caíram também de maneira expressiva), os estoques subiram de 40 dias para 45 dias de vendas. Ou seja, as vendas caíram, a produção caiu ainda mais, mas os estoques subiram, necessitando de um ajuste adicional de produção, ainda que a capacidade de produção do setor tenha se expandido de maneira importante nos últimos anos, dado que o Brasil virou uma ilha isolada do mundo, e as importações ficaram totalmente antieconômicas por causa dos impostos de importação. Hoje, portanto, o setor amarga prejuízos. O que será das vendas quando o IPI retornar ao que era? Em linhas gerais, é essa a pergunta que nos fazemos para o resto da economia. O que será da economia com a parada de arrumação fiscal que virá? Aliás, aqui temos a maior surpresa doméstica: vencidas as eleições, a Presidente entregou o manejo da economia a um consagrado fiscalista, que até há pouco colaborava informalmente com o programa da oposição, e era bastante crítico das políticas econômicas empregadas no primeiro mandato da Presidente. A escolha de Joaquim Levy para aparar as arestas da economia é, em nossa opinião, a melhor escolha imaginável, na medida em que vemos nele não apenas um ministro, mas um norte claro em termos de política fiscal. Rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados futuros; fundos de investimento não são garantidos pelo administrador do fundo, gestor da carteira, por qualquer mecanismo de seguro, ou ainda, pelo Fundo Garantidor de Crédito (FGC); ao investidor é recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e do regulamento do fundo de investimento, antes de efetuar qualquer decisão de investimento. Este boletim tem caráter meramente informativo, não podendo ser distribuído, reproduzido ou copiado sem a expressa concordância da Credit Suisse Hedging-Griffo. A Credit Suisse Hedging- Griffo não se responsabiliza por erros de avaliação ou omissões. Os investidores têm de tomar suas próprias decisões de investimento. Este fundo utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em perdas patrimoniais para seus quotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a consequente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo. A liquidação financeira e a conversão dos pedidos de resgate deste fundo ocorrem em data diversa do respectivo pedido. Para mais informações acerca das taxas de administração, cotização e público-alvo de cada um dos fundos, consulte os prospectos e os regulamentos disponíveis no site www.cshg.com.br. Atendimento a Clientes Credit Suisse Hedging-Griffo DDG: 0800 558 777 www.cshg.com.br/contato. Ouvidoria Credit Suisse Hedging-Griffo DDG: 0800 772 0100 www.cshg.com.br/ouvidoria
É imediato, portanto, perguntar de que maneira essa nomeação muda o quadro que temos no Brasil. Um ponto bastante relevante é que a escolha de um ministro com um track record relevante traz um benefício imediato de ganho de credibilidade, que não poderia ser obtido, caso não houvesse tamanha alteração de rota. Ainda que seja natural ter dúvidas quanto à autonomia, há inequívoco ganho reputacional, especialmente com as agências de classificação de risco. As agências conhecem Joaquim Levy, sabem do seu histórico e terão muito mais argumentos para aguardar antes de tomar qualquer decisão do ponto de vista do grau de investimento. Portanto, de imediato, há um ganho de tempo relevante, e pode-se contar com um ajuste fiscal espaçado no tempo (mais gradual, portanto, do que seria um ajuste possível com uma equipe mais alinhada com a equipe anterior). Mas é razoável supor que a mera existência de um ministro com track record seja suficiente para que todos os problemas sejam resolvidos? Ou que apenas seu track record seja suficiente para que o grau de investimento seja mantido, apesar dos pesares? Se o passado serve de guia para algo, a resposta é negativa. Tomando a S&P, por exemplo, que é a agência que está mais perto de tirar o grau de investimento do Brasil. Se equipe fosse tudo, o Brasil de 1995 a 2002 não teria tido nenhum downgrade (e olha que o nível da nota brasileira era bem mais baixo, na categoria especulativa). Eis que, em janeiro de 1999, logo após a desvalorização do real, a nota do Brasil foi rebaixada em 1 grau, B +, 4 degraus abaixo do nível atual. É verdade, houve o evento, que era a desvalorização do câmbio, mas o Brasil já era grau especulativo. Depois de um upgrade em 2001, voltamos a ter um rebaixamento, em julho de 2002. Em resumo, em que pese o fato de que as equipes são relevantes, são os fatos, em última instância, que determinam as ações das agências, assim como a performance dos ativos. Apesar dos vários esforços da equipe econômica, cuja qualidade não era nem sequer questionada, os fatos foram os fatos. Olhando estritamente para a questão fiscal, temos hoje uma situação bem mais delicada do que a de 1999 ou 2003. Não exatamente pelo nível da dívida ou sua composição (ambos hoje são bem melhores, do ponto de vista do setor público, do que no passado). A situação hoje é muito mais dramática do ponto de vista dos resultados fiscais anuais. O ajuste de 2002 e 2003 é um excelente exemplo da dificuldade atual de implementar um ajuste fiscal. O ano de 2002 terminou com um resultado primário de 3,2% do PIB. O governo Lula levou este mesmo primário a 3,3% no fim de 2003 (no conceito atual, excluindo-se a Petrobras) e a 3,7% do PIB em dezembro de 2004, e alcançou o auge em meados de 2005, quando foi ligeiramente superior a 4% do PIB. O incremento de primário do fim de 2002 até o fim de 2004 foi de 0,5% do PIB. Segundo a nota técnica número 25, publicada pelo BC em meados de 2002, o primário necessário para estabilizar a dívida pública era próximo a 3,1% do PIB. Ou seja, o ponto de partida do esforço primário já era ligeiramente superior ao nível que estabilizaria a dívida. Qual é o drama hoje? Em nossa conta, temos um déficit primário recorrente de 0,7% do PIB. O resultado primário que estabiliza a dívida está caminhando para 3% do PIB. Ou seja, para chegarmos a um nível de resultado primário que estabilizaria a dívida, teríamos de promover um ajuste de quase 4% do PIB. Trata-se de uma tarefa extremamente complexa, e ainda há alguns agravantes. Em primeiro lugar, a carga tributária era bem mais baixa lá no passado, e, portanto, havia mais espaço para aumentar, como o que de fato ocorreu. Em segundo lugar, mas bem relevante, o crescimento nominal do PIB foi muito forte em 2003/2004. O governo é o maior sócio da inflação, dado que a receita sobe com a inflação, e os gastos são corroídos por ela. O PIB nominal cresceu 15% em 2003 e 14% em 2004. Esperamos um crescimento do PIB nominal em 2015 e 2016 da ordem 7% a 8% ao ano e, com isso, uma capacidade mais restrita de fazer o gasto ser corroído pela inflação. Aliás, segundo a imprensa, o novo ministro quer restaurar a ideia apresentada quando ele próprio era secretário do Tesouro, de limitar o crescimento real dos gastos públicos, com vistas a que, no longo prazo, o gasto público diminua em % do PIB. Àquela época, tal proposta foi efetivamente engavetada pelo governo, quando a então ministra da Casa Civil a caracterizou como rudimentar. Cabe destacar, entretanto, que a mesma proposta hoje teria efeitos bem mais limitados sobre o gasto público. A ideia era fazer com que o gasto público crescesse em termos reais abaixo do Relatório de gestão CSHG Verde FIC FIM 2
crescimento do PIB. Ocorre que teremos alguns anos de crescimento bastante modesto, algo próximo a zero entre 2014 e 2015 (possivelmente em 2016 também) e algo mais próximo a 1,5% a 2% depois, de maneira que, mesmo se a regra viesse a ser implementada agora, o ganho que ela possibilitaria seria bastante limitado. A noção de que existe uma restrição orçamentária esteve longe de Brasília nos últimos anos. Todos passaram a acreditar em almoço grátis. O novo ministro reinaugura uma era de restrição orçamentária. Com isso, ao invés de escolher que setor será beneficiado pelas políticas públicas, vamos passar a ter de escolher qual setor pagará a conta dessas mesmas políticas. Daqui para frente, como o cobertor é muito curto, sobrará para todos. Os impostos terão de subir de maneira expressiva para cobrir o buraco deixado pelo primeiro mandato. Nas nossas contas, se o novo ministro conseguir manter o gasto público em termos reais no mesmo nível de 2014, ainda assim teríamos um déficit primário de 0,2% do PIB. Ou seja, para chegarmos ao 1,2% prometido, precisaríamos encontrar 1,4% do PIB de carga tributária a mais. Esse cenário foi construído com a hipótese bem irrealista de que não haverá aumento de gastos em 2015 (mesmo que o salário mínimo suba aproximadamente 9% no ano, como está na lei). Se, ao contrário, os gastos públicos subirem 3% acima da inflação, o aumento de carga tributária que faz o primário chegar a 1,2% do PIB é de 2% do PIB (R$ 110 bilhões, aproximadamente). E isso entregaria praticamente a metade do ajuste necessário, faltando para 2016 a entrega da outra metade que, vale dizer, não chegaria ao nível do superávit primário que estabiliza a dívida. Vale destacar que esse aumento de impostos se dará num quadro de compressão de margens de lucro generalizado na economia (cuja característica tem sido a do aumento de custos, em especial de trabalho, muito acima do ganho de produtividade). O que será do resultado das empresas ao longo dos próximos anos? De maneira análoga, o que será do crescimento do PIB nos próximos anos, se a conta fiscal for paga pelos lucros das empresas? O problema fiscal tomou tal magnitude que virou um problema em todos os setores, empresas e pessoas físicas. Todos serão chamados a contribuir com a sua justa parte. Entretanto, o mundo segue cheio de surpresas. E há um potencial importante de surpresas negativas sobre o fiscal vindo dos esqueletos que foram efetivamente montados nos últimos anos. De quanto será necessário aportar na Caixa? E na Petrobras? Aliás, aqui outra surpresa. Quem poderia imaginar que o petróleo tivesse queda de mais de 34% no ano? Não deixa de ser irônico que outro setor dos mais beneficiados pelas políticas públicas no Brasil nos últimos anos acabe vendo sua rentabilidade praticamente comprometida ao nível de preços atuais. Dado que os royalties do petróleo são pagos a partir do preço internacional do combustível, é razoável imaginar que as receitas serão impactadas de maneira negativa no ano que vem. Em 2014, o governo prevê arrecadar algo próximo a R$ 41 bilhões de royalties e participação especial. O orçamento de 2015 prevê R$ 58,4 bilhões, para algo que provavelmente não chegará nem sequer ao valor de 2014, mesmo com desvalorização cambial e aumento de produção. Mas, dada a queda dos combustíveis, a Petrobras está agora vendendo no mercado brasileiro por um prêmio em relação ao mercado internacional. Dada a necessidade de caixa do governo, será que veremos o aumento da Cide ser compensado com diminuição dos preços pagos para a Petrobras, sem efeito sobre a inflação? Qual seria o efeito sobre o fluxo de caixa da estatal? No final, tivemos uma queda generalizada de preços de commodities ao longo do ano. Aumento de oferta global e moderação de demanda (especialmente da China) são os fatores responsáveis. Com isso, nossas contas externas vão aos poucos sofrendo o inverso do grande boom que durou de 2003 a 2010 e que ajudou o PIB do Brasil tanto quanto a arrecadação de impostos. Daqui para frente, a situação ficou bem mais delicada do ponto de vista fiscal e do ponto de vista das contas externas. Mesmo com uma taxa de crescimento do PIB muito inferior à média da última década, o déficit em conta-corrente não melhorou. No fundo, toda essa piora nos déficits gêmeos em 2014 (que devem chegar a quase 10% do PIB, ou a valores significativamente piores do que em 2002 e parecidos com os de 1998) não gerou nenhum solavanco no câmbio, ou no apetite dos estrangeiros para continuar financiando as nossas dívidas (interna e externa). E isso se deve à última grande surpresa deste relatório. Mesmo Relatório de gestão CSHG Verde FIC FIM 3
tendo visto uma melhora expressiva na taxa de desemprego nos EUA ao longo do ano inteiro, mesmo que o próprio Fed tenha sinalizado mais claramente uma mudança de postura adiante e mesmo que os economistas que acompanham os EUA tenham antecipado a projeção de elevação de juros nos EUA para meados de 2015 (as projeções anteriores eram de alta apenas em 2016) mesmo com tudo isso, a taxa de juros de dez anos nos EUA caiu de 3% para 2,2%. O mercado começou o ano precificando que a taxa de juros de cinco anos nos EUA subiria ao longo dos próximos cinco anos para algo perto de 4,3% ao ano. Hoje precifica que a taxa irá a 2,9%. No fundo, essa última surpresa sozinha conseguiu dar conta de evitar que um cenário muito negativo se abatesse sobre o quadro brasileiro em 2014. Qual surpresa virá em 2015? E em que estado estará a economia brasileira para reagir? Breakdown - resultados do fundo Acumulado 2014 Resultado Real do Verde - rentabilidade ex 12% Novembro - 14 Acumulado I) Book Moedas Dólar 1.06 2014 0.22 Cupom cambial 0.00-0.97 Opções de dólar 1.73 0.70 Moedas -0.02 0.96 Resultado Moedas 2.77 0.91 10% 9.76% 0.91% 0.19% 1.95% II) Book Renda Fixa DI pré -0.33-4.31 Opções de IDI 0.00-0.01 Swaps Inflação 0.05 0.42 RF Inflação 0.11 1.37 Global Rates 0.16 0.82 Crédito -0.05-0.24 Resultado Renda Fixa -0.06-1.95 8% 6% 4% 1.65% 5.65% 1.61% III) Book Ações Resultado Ações 0.03-1.65 0.84 9.76 Moedas (I)+Renda Fixa (II)+Outros 2.72-0.85 Ações(III) 0.03-1.65 Custos -0.13-1.61 Resultado do Fundo 3.46 5.65 Para todos os ativos que utilizamos caixa, as rentabilidades expressas acima já são reais (ex ) 2% 0% Book Outros Moedas Book Renda Fixa Book Ações Custos Total Fonte: Credit Suisse Hedging-Griffo Relatório de gestão CSHG Verde FIC FIM 4
Objetivo Fundo multimercado que tem como objetivo buscar rentabilidade acima do Certificado de Depósito Interbancário -. CSHG VERDE FIC FIM Relatório Gerencial 28/11/2014 Público Alvo Fundo destinado ao público em geral, observados os valores mínimos de aplicação inicial, permanência e movimentação constantes no prospecto. Classificação Anbima: Multimercados Macro Gestor: Credit Suisse Hedging-Griffo Asset Management S.A Características Data de início 02/01/1997 Aplicação Mínima: 5,000.00 Saldo Mínimo: 5,000.00 Movimentação Mínima: 2,000.00 Cota: Fechamento Admite Alavancagem: Sim Administrador: Credit Suisse Hedging-Griffo Corretora De Valores S.A. CSHG VERDE FIC FIM x 10000% Fundo 8000% 6000% 4000% Cota aplicação: Cota resgate: Liquidação resgate: Taxa de saída antecipada: Taxa de administração: D+0 D+0 D+1 Não há 1,50% a.a¹ 2000% 0% -2000% jan-97 jan-98 jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 jan-04 jan-05 jan-06 jan-07 jan-08 jan-09 jan-10 jan-11 jan-12 jan-13 jan-14 Taxa de performance: 20% que exceder a 100% do. ¹ A taxa de administração máxima paga pelo FUNDO, englobando a taxa de administração acima e as taxas de administração pagas pelo FUNDO nos fundos em que poderá eventualmente investir será de 2,00% a.a. ² Este fundo está fechado para novas aplicações. Calculado até 28/11/2014 Performance Retorno anualizado Desvio padrão anualizado ** Índice de sharpe ** Rentabilidade em 12 meses Número de meses positivos Número de meses negativos Número de meses acima de 100% do Número de meses abaixo de 100% do Maior rentabilidade mensal Menor rentabilidade mensal Patrimônio líquido R$ Patrimônio médio em 12 meses *** R$ Fundo 28.79% 15.92% 9.25% 0.37% 1.39-7.44% 10.62% 182 214 32-140 - 74-63.45% 3.28% -8.91% 0.48% 3,326,161,074.61 3,367,501,270.08 Volatilidade anualizada (Desvio padrão - média 40 dias) 50.0% 45.0% Fundo 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% mar-97 mar-98 mar-99 mar-00 mar-01 mar-02 mar-03 mar-04 mar-05 mar-06 mar-07 mar-08 mar-09 mar-10 mar-11 mar-12 mar-13 mar-14 ** Calculado desde 02/01/1997 até 28/11/2014 *** Ou desde a sua constituição, se mais recente. Rentabilidades (%) * 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Jan Fev Mar Abr Mai 2.15 0.92 1.15 3.09 1.53 3.13 1.69 1.86 2.01 2.61 2.43 4.37 2.82 0.73 0.72 1.85 0.11 1.03 63.45 7.43 2.43 4.23 2.23 3.84 1.09 0.70 1.14 4.09 0.83 1.87 2.62 1.16 3.33-0.68 4.12 0.93 4.68 0.82 2.41 1.99 2.54 2.23 3.79 1.10 4.09 3.45 1.57 1.98 4.80 1.86 4.38 4.98-2.17 4.94 2.28 2.46 3.12-1.37 3.00 3.79 4.80 2.70 3.83-0.85 0.78-3.92 2.52 3.68 4.48 4.17 2.77-0.28 4.39 1.79-0.48-0.50-1.68 0.98 1.45 6.09 5.96 2.90 0.33 3.35 1.27 0.69 1.74 1.37 0.60 2.29-0.00 2.70 1.16 3.65 4.58 3.66 2.89 0.27 0.73 4.40-2.71 3.62 2.65 4.37-2.46-3.53-7.32 4.46 0.97 1.98 11.41 4.76 2.28 5.16 3.68 1.81 3.71-1.30 0.71-1.66 1.22 1.94 1.44 0.33 0.43 0.48 0.37 3.70 1.71 0.33-0.19-1.13 2.44 1.18 2.75 2.63 1.39 2.55-0.87 0.96 2.32 0.43 1.83 1.40 0.97 1.66 0.36 1.91-0.51 1.86 2.76-0.42-0.06-1.25-0.65-0.95 0.91-0.06 0.12-1.76 6.69 Rentabilidade líquida de administração e performance e bruta de impostos. Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Ano 5.32 2.01 4.76 4.02 0.28 10.96 3.31-0.94 0.65 2.61 1.90-8.91 0.77 2.84 1.05 1.09 1.15 3.34 4.14 0.12 1.58-0.35 2.71 1.95 3.56 2.80 2.12 2.20 2.46-0.27 1.45 3.71-0.64 3.46 1.90 4.51 5.31 2.62 1.11 4.52 6.96 2.30 2.96 1.24 1.99 1.47 1.23 2.16 0.77 1.69-29.10 29.86 135.40 27.93 30.01 48.72 42.22 24.43 28.61 25.17 17.33 17.27 19.09 23.28 Acum. Fdo. 29.10 67.66 294.66 404.89 556.42 876.24 1,288.44 1,599.90 1,945.54 2,512.98 3,316.10 3,096.20 Acum. 24.43 60.03 100.31 135.02 175.62 228.22 304.64 22.43 16.17 370.06 20.33 19.00 459.37 27.74 15.05 543.53 30.74 11.82 619.62-6.44 12.37 708.64 50.37 9.90 4,705.98 788.66 13.75 9.74 5,366.93 875.24 12.36 11.59 6,042.75 988.32 19.55 8.41 7,243.48 1,079.88 18.10 8.05 8,572.99 1,174.90 5.65 9.76 9,063.16 1,299.33 * Rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados futuros; Fundos de Investimento não são garantidos pelo administrador do fundo, gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro, ou ainda, do fundo garantidor de crédito (fgc); Ao investidor é recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e o regulamento do fundo de investimento antes de efetuar qualquer decisão de investimento. Caso o índice comparativo de rentabilidade utilizado neste material, não seja o parâmetro objetivo do fundo (benchmark oficial), tal indicador é meramente utilizado como referência econômica. Para obter informações sobre o uso de derivativos, conversão de cotas, objetivo e público alvo, consulte o prospecto e o regulamento do fundo. Verifique a data de início das atividades deste fundo. Para avaliação da performance de fundos de investimento, é recomendável uma análise de, no mínimo, 12 meses. Verifique se este fundo utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em perdas patrimoniais para seus quotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a conseqüente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo.verifique-se este fundo está autorizado a realizar aplicações em ativos financeiros no exterior. Este fundo pode estar exposto a significativa concentração em ativos de renda variável de poucos emissores. Para fundos que perseguem a manutenção de uma carteira de longo prazo, não há garantia de que o fundo terá o tratamento tributário para fundos de longo prazo. Verifique se a liquidação financeira e conversão dos pedidos de resgate deste fundo ocorrem em data diversa do respectivo pedido. A partir de 02/05/2008, todos os fundos de investimento que utilizam ativos de renda variável em suas carteiras deixam de apurar sua rentabilidade com base na cotação média das ações e passam a fazê-lo com base na cotação de fechamento destes ativos. Desta forma comparações de rentabilidade destes fundos com índices de ações devem utilizar, para períodos anteriores a 02/05/2008, a cotação média destes índices e, para períodos posteriores a esta data, a cotação de fechamento. Ouvidoria Credit Suisse Hedging-Griffo - 0800 77 20 100 ou www.cshg.com.br/ouvidoria. A presente Instituição aderiu ao Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para os Fundos de Investimento. Sistema: INFINITE Report ID: 96B8E037C546621220965CD4E9CBD9E7