9. Política Monetária no Modelo Novo-Consenso 9.1. Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor 9.2. Regime de Metas de Inflação

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1 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor 9. Política Monetária no Modelo Novo-Consenso 9.1. Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor 9.2. Regime de Metas de Inflação Carvalho et al. (2015: cap. 11) Modenesi (2005: cap. 3) BCB, Perguntas Mais Frequentes (PMF), 10 29/11/2017 1

2 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor Novo Consenso Macroeconômico (NCM) Elementos teóricos: monetaristas, novo-clássico, ciclo real de negócios e novo-keynesiana. Nova síntese: taxa natural de desemprego, neutralidade da moeda no longo prazo, expectativas racionais, em contexto de rigidez de preços e salários (estrutura de competição monopolística) que confere relevância ao comportamento da demanda agregada, influenciada pela política econômica de curto prazo. Conclusões: tendo em vista que não há trade-off entre desemprego e inflação no LP e há os problemas de defasagem e de inconsistência temporal, o espaço para discricionariedade na condução da política monetária é limitado à estabilização de choques de demanda e volatilidade excessiva. 29/11/2017 2

3 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor Novo Consenso Macroeconômico (NCM) Os principais problemas associados à inflação seriam: Superdimensionamento do sistema financeiro; Maior suscetibilidade a crises financeiras; Deterioração de sistema de impostos não indexado; Efeitos distributivos; Custo de remarcação de preços; Desalinhamento dos preços relativos Estes problemas em conjunto teriam efeitos desfavoráveis sobre o crescimento econômico. 29/11/2017 3

4 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor NCM e o Regime de Metas de Inflação (RMI) O RMI tem como objetivo assegurar baixas taxas de inflação e minimizar as flutuações do produto em torno da tendência de longo prazo por meio de discricionariedade restrita na determinação da taxa de juros, o que assegura credibilidade, por diminuir a possibilidade de ocorrência de surpresas. Assim, a formulação do RMI tem sua origem no problema da inconsistência intertemporal e viés inflacionário e, ao priorizar o objetivo de estabilidade de preços, é considerado um desdobramento da tese de BCI. 29/11/2017 4

5 NCM e o Regime de Metas de Inflação (RMI) Um dos objetivos centrais do regime de metas e ancorar as expectativas de mercado que, de forma geral, orientam o processo de formac a o de prec os na economia. Na medida em que o BCB anuncia sua estrate gia de poli tica moneta ria e comunica a avaliac a o das condic o es econo micas, os mercados te m melhores condic o es de compreender o padra o de resposta da poli tica moneta ria aos desenvolvimentos econo micos e aos choques. (...) Os movimentos de poli tica moneta ria passam a ser mais previsi veis ao mercado no me dio prazo e as expectativas de inflac a o podem ser formadas com mais eficie ncia e precisa o. A partir do momento em que a poli tica moneta ria ganha credibilidade, os reajustes de prec os tendem a ser pro ximos a meta. (BCB, PMF 10, p.13) 29/11/2017 5

6 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor Modelo Novo Consenso, RMI e a Regra de Taylor I. Equação Demanda Agregada (IS forward looking) II. Curva de Phillips expectacional (função de oferta agregada) III. Função de reação da política monetária (regra de Taylor) 29/11/2017 6

7 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor Modelo Novo Consenso, RMI e a Regra de Taylor I. Equac a o Demanda Agregada (IS forward looking) De acordo com esta equac a o, o produto real depende do produto real no peri odo anterior, da renda esperada para o peri odo subsequente e do choque de demanda (ex. poli tica fiscal), combinados ao efeito negativo da taxa de juros real de curto prazo. A poli tica moneta ria influencia o produto por meio da taxa de juros e da expectativa de inflac a o, uma vez que elevac o es da taxa de juros afetam a substituic a o intertemporal do consumo. 29/11/2017 7

8 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor Modelo Novo Consenso, RMI e a Regra de Taylor II. Curva de Phillips expectacional (função de oferta agregada) A inflação seria influenciada pelo hiato do produto, carregaria a influência da inflação passada (rigidez de preço no curto prazo) combinada às expectativas de inflação futura, além do choque de oferta (ex. inflação de custos salários ou lucros). Vale notar que b 2 +b 3 = 1, o que significa que os preços são flexíveis no longo prazo, e que z t é uma variável aleatória não correlacionada com média dos desvios igual a zero, isto é, sem impacto no longo prazo. 29/11/2017 8

9 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor Modelo Novo Consenso, RMI e a Regra de Taylor III. Função de reação da política monetária (regra de Taylor) A taxa de juros de curto prazo é considerada o principal instrumento de política monetária, sendo determinada a partir da taxa natural de juros real, do hiato do produto defasado, das expectativas futuras de inflação e da inflação passada. (A) política monetária responde aos desvios do produto e da inflação, dado os objetivos de estabilidade de preços e do produto (Modenesi, 2005, posição 4317). 29/11/2017 9

10 Modelo do Novo Consenso e a Regra de Taylor Modelo Novo Consenso, RMI e a Regra de Taylor Assim, a autoridade monetária determina a taxa de juros, que, via demanda, influenciará o nível de produto corrente, que, por sua vez, determinará a inflação do período. A oferta de moeda passa a ser endógena e residual, supondo a estabilidade da demanda por moeda. 29/11/

11 Novo Consenso, contexto e o RMI A adoção do RMI ganha impulso a partir da década de 1990, tendo como base teórica os fundamentos do Novo Consenso Macroeconômico e base prática os insucessos nas tentativas de controle da inflação por meio do uso de âncoras cambial e monetária. O uso de metas monetárias perdeu força com a crescente dificuldade de se estabelecer uma relação estável entre gastos e a quantidade de moeda (instabilidade da velocidade de circulação da moeda) com o desenvolvimento de novos instrumentos financeiros. O uso de metas para taxa de câmbio foi abandonado em função das sucessivas crises de cambiais ocorridas na nesta mesma década em países como Argentina, Brasil, Rússia e Leste Asiático. 29/11/2017

12 Aspectos Operacionais do RMI Pre -condic o es Autonomia do Banco Central para usar seus instrumentos de forma a alcanc ar as metas estabelecidas. Ausência de dominância fiscal (situac a o fiscal sob controle para evitar conta gio sobre a poli tica moneta ria) Definic a o de metas de inflac a o cri veis Conhecimento e quantificac a o dos mecanismos de transmissa o da poli tica moneta ria (BCB, PMF 10, p.6) 29/11/

13 Aspectos Operacionais do RMI Características Comprometimento institucional com estabilidade de preços como principal meta de longo prazo da política monetária Anúncio público das metas (índice, tipo de meta, horizonte) Transparência e prestação de contas e sobre estratégia de atuação (planos, objetivos, justificativas) Independência na utilização de instrumentos do Banco Central e uso de instrumentos complementares para assegurar estabilidade de preços e do sistema financeiro 29/11/2017

14 Aspectos Operacionais do RMI - comprometimento institucional No RMI, o Banco Central dispor de autonomia operacional para utilizar seus instrumentos de acordo com uma discricionariedade restrita, devendo combinar elementos de regra, em geral, com discricionariedade eventual para reagir a eventuais choques econômicos, com objetivo de manter sua reputação e credibilidade e ancorar as expectativas dos agentes sobre o comportamento da inflação futura para atingir o objetivo final de assegurar a estabilidade de preços (inflação baixa e estável). Regimes de Metas de Inflação com desenho mais flexível pode ter como objetivo a estabilidade de preços acompanhada de estabilidade do produto em torno da taxa potencial de crescimento, desde que não comprometa a estabilidade de preços. 29/11/

15 Aspectos Operacionais do RMI - comprometimento institucional Assim, vários bancos centrais têm como objetivo estabilidade de preços e emprego e, recentemente, têm incluído também a estabilidade financeira. O Banco Central controla a taxa de juros de curto prazo com o objetivo primordial de promover a convergência entre a inflação corrente e a meta, que, na maior parte das vezes, é estabelecida conjuntamente entre o Banco Central e o governo. 29/11/

16 Aspectos Operacionais do RMI - anúncio público das metas 1. escolha do índice de inflação: usualmente existem duas alternativas - o índice cheio ou um núcleo de inflac a o ; índice cheio: são considerados todos os itens presentes no levantamento do índice de preços de referência. índice núcleo: busca captar a tendência da inflação, expurgando as variações dos componentes mais voláteis. Independentemente da forma de cálculo, medidas adequadas de núcleo de inflação devem apresentar a mesma trajetória de longo-prazo que a inflação cheia, com exceção dos casos em que a variação de preços dos itens excluídos seja de natureza permanente. (BCB, PMF 10, p.6 e 10) 29/11/

17 Aspectos Operacionais do RMI - anúncio público das metas 2. definição da meta, que pode ser pontual ou intervalar. No caso intervalar (banda), ainda existe a alternativa de ter ou não meta central ; O uso de intervalos (bandas) aceitáveis para a inflação se deve, em primeiro lugar, ao fato de o banco central não controlar diretamente a inflação, mas procurar influenciá-la indiretamente por meio de alterações na taxa de juros básica da economia, que só têm resultado com alguma defasagem. Em segundo lugar, a definição desses intervalos permite a acomodação de choques (ex. quebra de safra, estiagem), sem impactos excessivamente restritivos na economia. (BCB, PMF 10, p.6-7) 29/11/

18 Aspectos Operacionais do RMI - anúncio público das metas 2. definic a o da meta, que pode ser pontual ou intervalar ; Neste sentido, a credibilidade do regime depende da definição de uma amplitude para as bandas que permita o cumprimento da meta. Mas, ao mesmo tempo, é importante que esta amplitude não fragilize a percepção do público sobre o compromisso com o regime. (BCB, PMF 10, p.6-7) 29/11/

19 Aspectos Operacionais do RMI - anúncio público das metas 2. definic a o da meta, que pode ser pontual ou intervalar ; A definição do intervalo da banda considera: frequência e magnitude dos choques a que a economia está sujeita e resistência da economia a esses choques. defasagens existentes nos efeitos da política moneta ria maior limitação dos modelos de previsão, em virtude, por exemplo, da presença de mudanças estruturais na economia, que não podem ser rapidamente captadas em modelos econométricos, dada a necessidade de reconstrução das séries histo ricas. (BCB, PMF 10, p.6-7) 29/11/

20 Aspectos Operacionais do RMI - anúncio público das metas 3. horizonte da meta: definic a o do peri odo de referência para avaliar o cumprimento da meta para a inflac a o ; Sistemas alternativos: Peri odo fixo: ex. ano-calenda rio doze meses de janeiro a dezembro. Janela mo vel: avaliac a o perio dica (ex. mensal), considerando a inflac a o acumulada em determinado número de meses (em geral, doze). Me dia ao longo do tempo: avaliac a o perio dica (ex. anual), considerando a inflac a o me dia em determinado peri odo de tempo (ex. três anos). (BCB, PMF 10, p.6 e 8) 29/11/

21 Aspectos Operacionais do RMI - anúncio público das metas 3. horizonte da meta: definição do período de referência para avaliar o cumprimento da meta para a inflac a o ; A definição do horizonte para avaliação do cumprimento da meta deve ser longo o suficiente para permitir respostas suaves a eventuais choques econômicos, mas curtos o suficiente para reforçar a convergência das expectativas e evitar a perda de credibilidade. (BCB, PMF 10, p.6 e 8) 29/11/

22 Aspectos Operacionais do RMI - anúncio público das metas 4. existência de cláusulas de escape: estabelecimento a priori de situações que podem justificar o não cumprimento das metas; As cláusulas de escape são criadas como forma de conferir flexibilidade à autoridade monetária para lidar com choques exógenos atípicos e imprevistos, sem comprometer a credibilidade do regime. Em geral, o uso destas cláusulas deve vir acompanhado de propostas para assegurar o retorno à meta o mais breve possível. (BCB, PMF 10, p.6) 29/11/

23 Aspectos Operacionais do RMI transparência e prestação de contas 5. transparência: formas de comunicação da autoridade monetária visando informar a sociedade sobre a condução do regime de metas. Os bancos centrais, em geral, publicam relatórios com informações sobre o comportamento da economia, a trajetória e tendência da inflação e a condução da política monetária. No que diz respeito à prestação de contas, caso a meta de inflação estabelecida não seja alcançada, em geral, são estabelecidos procedimentos a serem cumpridos (ex. submissão de carta por parte da autoridade monetária) no sentido de justificar o ocorrido e apresentar os planos que assegurem a correção do desvio verificado. (BCB, PMF 10, p.6) 29/11/

24 Aspectos Operacionais do RMI - instrumentos complementares Os instrumentos complementares estão relacionados ao uso, por exemplo, de intervenções no mercado de câmbio para estabilizar a volatilidade ou limitar uma desvalorização excessiva que possam comprometer o objetivo de estabilidade de preços; ou o uso de instrumentos regulatórios e macroprudenciais para assegurar a estabilidade financeira e evitar flutuações acentuadas do produto. 29/11/

25 Evidências internacionais em economias emergentes Estudos empíricos, em geral, não são conclusivos sobre resultado favorável do RMI sobre a combinação maior controle da inflação e maior crescimento econômico. Os países emergente costumam enfrentar dificuldades na operacionalização do RMI que se reforçam, que derivam da falta de credibilidade da política monetária, da forte influência do câmbio sobre os preços (grande proporção dos bens comercializáveis na cesta de consumo das famílias), o que dificulta o controle da inflação, e da maior instabilidade, numa economia menos diversificada e com mercado financeiro menos desenvolvido, que dificulta a previsão da inflação. 29/11/

26 Evidências internacionais em economias emergente Em parte, a dificuldade de se tirar conclusões consistentes a partir de estudos empíricos sobre os benefícios do RMI está decorre deste regime ter sido adotado em um momento em que as pressões inflacionárias foram benignas em comparação a outras épocas (1970/80). O espaço conquistado pela China no mercado internacional e outros produtores de contribuíram para reduzir o custo das commodities e dos produtos industrializados influenciam este resultado. 29/11/

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33 Fonte Gráficos: Source: Ben S. Bernanke, Thomas Laubach, Frederic S. Mishkin, and Adam S. Poson, Inflation Targeting: Lessons from the International Experience (Princeton: Princeton University Press, 1999), updates from the same sources, and Walsh, C. E., Inflation Targeting: What Have We Learned?. International Finance 12:2, 2009: pp Robert Lavigne, Rhys R. Mendes and Subrata Sarker, International Economic Analysis Department, INFLATION TARGETING: THE RECENT INTERNATIONAL EXPERIENCE BANK OF CANADA REVIEW SPRING /11/

34 Limites para atuação do RMI Sendo a taxa de juros de curto prazo a principal referência para os prec os da economia, a poli tica moneta ria depara-se com limites de atuac a o quando a taxa de juros encontra-se perto de zero (ou em situac a o de armadilha da liquidez). Isto e, ha limites para poli tica moneta ria promover alterac a o da estrutura a termo da taxa de juros e do prêmio de risco com seus impactos sobre a demanda agregada. Neste caso, as autoridades moneta rias sa o obrigada a recorrer a poli ticas moneta rias na o convencionais como poli ticas de sinalizac a o e de balanc o (cre dito e quase-de bito), aceitas em peri odos de excec a o. 29/11/

35 Limites do RMI e as políticas não-convencionais Política de sinalização Banco Central procura restaurar confiança dos agentes e ancorar suas expectativas ampliando ainda mais a comunicação e transparência de suas decisões e ações. Política de Balanço Influência sobre o mercado por meio do uso de instrumentos como provisão de liquidez, compra de títulos públicos e privados, concessão de empréstimos às instituições financeiras e não financeiras, entre outros. 29/11/

36 Limites do RMI e as políticas não-convencionais A necessidade deste tipo de política não-convencional em tempos de exceção tem levado à discussão sobre a possibilidade de se incorporar uma nova meta ao RMI relacionada à manutenção da estabilidade financeira (para minimizar os períodos de exceção), que envolveria a política de gerenciamento de risco por meio de medidas macroprudenciais, como requisitos de capital, restrição ao empréstimo bancário, compulsório, entre outros. 29/11/