Estrutura de capital no Brasil: um survey na literatura

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1 Estrutura de capital no Brasil: um survey na literatura Évellyn Danielly Zaboti (Unioeste) Edileusa Cristina Borçato (Unioeste) Clóvis Fiirst (Unioeste) Resumo A forma pela qual a estrutura de capital se forma nas organizações pode ser explicada pelas teorias trade-off e pecking order. A teoria trade-off explica que a estrutura de capital ótima maximiza os benefícios e minimiza os custos e riscos do endividamento, chegando a maximização do valor da empresa e a teoria pecking order existe é uma hierarquia de preferência pela fonte de recurso interna e por último a fonte de recurso externa. Norteado pela questão: Qual o comportamento das teorias trade-off e pecking order, divulgados na revista contabilidade e finanças da área de administração, ciências contábeis e turismo (FEA/USP), no período de janeiro de 2005 a setembro de 2015?. Este estudo descritivo e qualitativo, através da coleta de dados do tipo survey, constatou que foram publicados oito estudos relacionados à estrutura de capital, com base nas teorias trade-off e pecking order, a concentração das publicações se deram nos anos de 2007 e 2009, a partir deste ano houve queda significativa nas publicações sobre estrutura de capital. A teoria trade-off foi abordada por 50% das pesquisas e confirmada por 25% delas. Constata-se que 29% (vinte e nove por cento) dos testes da teoria pecking order foram confirmadas, outros 29% (vinte e nove por cento) houve confirmação parcial e 43% não confirmaram a teoria pecking order. O comportamento da teoria trade-off apresenta-se com 25% (vinte e cinco por cento) de confirmação, 25% (vinte e cinco por cento) de confirmação parcial e 50% (cinquenta por cento) não confirmação. Palavras-chave: Estrutura de capital. Trade-off. Pecking order. Área Temática: Contabilidade financeira e finanças. 1 Introdução Entende-se por estrutura de capital as formas como as companhias se financiam, mediante a opção dos gestores, que podem escolher a formação por meio de capitais próprios e/ou capitais de terceiros. No meio acadêmico, desde a divulgação dos estudos de Modigliani e Miller (1958, apud DAVID, NAKAMURA e BASTOS, 2009), tem-se discutido os determinantes da estrutura e os fatores que influenciam o principal ou o agente na escolha pela forma de financiamento da estrutura de capital. Entretanto os resultados das pesquisas apresentam-se heterogêneos, situação que comprova a necessidade de continuar pesquisando e discutindo sobre o referido assunto (BRITO; CORRAR; BATISTELLA, 2007). Iquiapaza, Amaral e Araújo (2008), Correa, Basso e Nakamura (2013), e também reconheceram que os estudos ainda não conseguiram chegar há um consenso sobre qual teoria explica de fato como acontece à formação da estrutura de capital nas organizações. 1

2 As teorias mais utilizadas para explicar a estrutura de capital é a teoria trade-off e a pecking order. Segundo Myers (1984) a teoria pecking order consiste em uma hierarquia na forma de escolha da captação de recursos pela organização: a primeira opção o autofinanciamento, a segunda os recursos de terceiros e a terceira a emissão de novas ações. A teoria trade-off consiste em defender que existem vantagens na contração de dívidas por parte da organização, e que o administrador escolhe a melhor opção de captação de recurso com a finalidade de obter uma estrutura ótima de capital e usufruir dos benefícios fiscais. O estudo sobre a formação da estrutura de capital é importante porque por meio do endividamento, a empresa obtém vantagens, como por exemplo, retorno positivo, crescimento e maximização dos lucros (JUNQUEIRA, et al. 2010). Visto a relevância da formação da estrutura de capital para as companhias, justifica-se a importância deste estudo, que tem a pretensão de responder a seguinte indagação: Qual o comportamento das teorias trade-off e pecking order, divulgados na revista contabilidade e finanças da área de administração, ciências contábeis e turismo (FEA/USP), no período de janeiro de 2005 a setembro de 2015? Portanto, o presente estudo tem como objetivo geral identificar, no periódico da revista contabilidade & finanças da área de administração, ciências contábeis e turismo (FEA/USP), do período de janeiro de 2005 a setembro de 2015, se houve mais confirmações da teoria trade-off ou da teoria pecking nas pesquisas relacionados à estrutura de capital. Ressalta-se que na segunda parte deste estudo, primeiramente apresenta-se os conceitos de estrutura de capital com base nas teorias trade-off e pecking e em seguida o comportamento destas teorias divulgadas na revista contabilidade & finanças (FEA/USP). O enquadramento metodológico deste estudo, quanto ao objetivo classifica-se como descritiva, e quanto aos procedimentos enquadra-se como qualitativa. Segundo Beuren (2009) são enquadramentos apropriados para o estudo das ciências sociais. Ressalta-se que a escolha do periódico científico foi intencional, visto que é uma conceituada revista brasileira, inclusive possui conceito qualis A2. Na busca por estudos que buscaram confirmar as teorias trade-off e pecking order, voltadas à estruturação de capital, utilizou-se na base de dados da revista contabilidade & finanças (FEA/USP) as seguintes expressões: teoria trade-off, trade-off, teoria pecking order, pecking order, estrutura de capital, capital de terceiros, escolha de estrutura de capital, determinantes de estrutura de capital e decisão de estrutura de capital. Durante o período de janeiro de 2005 a setembro de 2015 foram encontradas somente 13 (treze) pesquisas. 2

3 2 Estrutura de capital: revisão e análise teórica Um dos temas que compõem a teoria de finanças corporativas é a estrutura de capital, que é a combinação dos recursos próprios e de terceiros, utilizadas para financiar os ativos (BRITO; CORRAR; BATISTELLA, 2007). Para as organizações, os recursos próprios são originários dos proprietários ou da emissão de ações, dependendo do tipo de sociedade. Os recursos de terceiros, são obtidos por meio de empréstimos bancários ou emissão de títulos de dívidas (JUNQUEIRA, et al. 2010). Segundo Medeiros e Daher (2008) As principais teorias em embasam as discussões sobre estrutura de capital, no meio acadêmico são as teoria de trade-off e pecking order. 2.1 A teoria trade-off e a teoria pecking order Para a teoria de trade-off, as empresas podem ter uma estrutura de capital ótima que maximize os benefícios e minimize os custos e riscos do endividamento, chegando assim a maximização do valor da empresa. Portanto considera-se tanto o benefício fiscal como os custos de dificuldades financeiras para encontrar o ponto ótimo de endividamento (FUTEMA; BASSO; KAYO, 2009) O benefício do aumento do endividamento decorre do benefício fiscal adquirido pela dedução dos juros bancários e o aumento dos custos de dificuldades financeiras, isto representa o risco de falência. Dessa forma, para maximizar o valor da empresa, a organização, mensura o ponto ótimo de endividamento (BASTOS; NAKAMURA, 2009). Conforme Nakamura et al. (2007), os custos decorrentes do risco de falência, podem ser diretos ou indiretos. Os custos indiretos são mais relevantes e difíceis de mensurar. São exemplos de custos indiretos as perdas de vendas junto a clientes, a redução de prazos junto a fornecedores de bens e serviços, o aumento do custo financeiro exigido pelos credores, dentre outros. Os custos indiretos de falência, são mais representativos para empresas que produzem bens duráveis, produtos que exigem suporte posterior à venda, que dependem de outros produtos suplementares fornecidos por terceiros, bem como, produtos em que a qualidade percebida é fator decisivo à aquisição ou contratação. Ainda para os autores Nakamura et al. (2007), sob a perspectiva da teoria trade-off, empresas mais suscetíveis à falência tem risco de negócio mais elevado. O risco de negócio pode ser mensurado por meio da volatilidade dos resultados. Dessa forma, para tais empresas, recomenda-se menor nível de endividamento. 3

4 O alto endividamento pode levar a perda de negócios inesperados, pois não há margem para novos empréstimos para financia-los, esse fato, explica a preferência de algumas empresas, que normalmente com negócios não maduros e pouco consolidados, tendem a valorizar a flexibilidade e um nível menor de endividamento. Ressalta-se a existência de uma facilidade de acesso ao crédito, quando as empresas dispõem de elevado nível de ativos fixos, pois o mesmo pode ser alienado como garantia (VIEIRA, 2013). Em oposição a teoria trade-off, a teoria de pecking order não há definição de estrutura de capital e considera que não há preferência com relação a fonte de recursos de terceiros, tampouco meta de endividamento, o que existe é uma hierarquia de preferência pela fonte de recurso interna e por último a fonte de recurso externa. A explicação para a menor utilização de recursos de terceiros está ligada a lucratividade, quanto maior a rentabilidade, menor o endividamento, pois há recursos próprios para financiamento de projetos, empresas, com alta lucratividade, preferem contrair menos dívida, em razão que o lucro gerado é utilizado como fonte de financiamento (BASTOS; NAKAMURA, 2009). Na teoria de pecking order a preferência e a hierarquia pela escolha da fonte de recurso, para Nakamura et al. (2007) segue a seguinte lógica: a) recurso interno; b) recurso externo endividamento; c) emissão de nova ações. Os recursos gerados internamente não tem custos de transação, logo empresas com menor lucratividade utilizam capital de terceiros como fonte de financiamento de seus projetos e a emissão de novas ações, sinaliza ao mercado, uma informação negativa da empresa. Para Junqueira et. al. (2010), se a hipótese da pecking order estiver correta, cada componente do déficit de financiamento impactará a estrutura de capital da empresa. A variável crescimento de vendas, nesta teoria apresenta relação positiva com o endividamento, isto é, empresas com maiores taxas de crescimento tem preferência pela fonte de recursos externa. Para a teoria pecking order, as empresas de maior porte tem maior nível de endividamento, em decorrência de três aspectos: a) maior condição e menor custo na resolução de problemas de assimetria de informação entre credores e devedores; b) menor custo na captação de recursos; c) maior diversificação e consequentemente menor risco do negócio (NAKAMURA, et al., 2007). Ambas as teorias trade-off e pecking order a alavancagem financeira pode ser utilizada para inibir custos de captação elevados e ações dos gestores relativos à seleção de 4

5 projetos contrários aos interesses dos acionistas, desta forma acredita-se que o gestor será mais prudente na escolha de novos investimentos (JUNQUEIRA et al., 2010). Em relação às pesquisas empíricas, das teorias pecking order e trade-off, observa-se divergência quanto aos determinantes da estrutura de capital. As variáveis de tamanho, tangibilidade, risco e benefício fiscal, citadas pela literatura como as mais relevantes não apresentam resultados uniformes (BASTOS; NAKAMURA; BASSO, 2009). Há diversas pesquisas relacionando também o contexto macroeconômico de cada país e sua influência nos determinantes de estrutura de capital, sobre este assunto também ainda não tem um consenso. O fato é que, empresas brasileiras possuem características específicas, e estão envoltas em uma economia complexa e em desenvolvimento, atuando em um mercado de capitais restrito, com elevada concentração do controle acionário e restrição de fontes de capital de terceiros de longo prazo. Para Brito, Corrar e Batistella (2007), esses aspectos dificultam os estudos e o consenso dos estudiosos sobre as formas de financiamento das empresas no Brasil. O trabalho seminal sobre estrutura de capital é de Modigliani e Miller (1958), segundo estes autores o valor da firma independe de sua estrutura de capital, ressalta-se que não consideraram em seus estudos os impostos, os custos de transação e os custos de falência, e a assimetria da informação. Jensen (1986) constatou que as estratégias corporativas influenciam na estrutura de capital, relacionando-a assim à teoria da agência. A partir de então, diversos estudos analisam o determinante de estrutura de capital das empresas, o tema é considerado complexo e polêmico, pois não há um consenso na literatura a respeito da melhor ou mais adequada estrutura de capital para uma organização (BASTOS; NAKAMURA, 2009). Corroborando com essa ideia, em que os modelos empíricos têm identificado uma série de potenciais determinantes da estrutura de capital, assimétricos e variando conforme o contexto, destacam-se os estudos de Modigliani e Miller (1958), Myers (1984), Myers e Majluf (1984), Jensen (1986), Bastos, Nakamura e Basso (2009), David, Nakamura e Bastos (2009) e Junqueira et al. (2010). Modigliani e Miller (1958), foram os percussores no estudo da estrutura de capital, defenderam que as empresas não mudam seu valor em relação à estrutura de capital, e não levaram em conta o impacto dos custos de falência e o custo de agência (teoria trade-off). Myers (1984), buscou explicar e determinar que existe uma hierarquia na escolha da forma de capitação de recursos (pecking order) sendo ela: a) autofinanciamento; b) recursos de terceiros; c) emissão de capital próprio, rejeitou a teoria trade-off. 5

6 Myers e Majluf (1984), apresentou um modelo de equilíbrio da decisão de investir, constatou em seus estudos que as empresas quando recusam emitir ações, podem deixar passar oportunidades de investimento valioso. Os autores sugerem explicações para vários aspectos do comportamento do financiamento nas empresas, inclusive de que as empresas estáveis se endividam mais a fim de usufruir dos benefícios fiscais, e afirmaram que à assimetria das informações entre os administradores e os acionistas, causam a subavaliação das ações pelo mercado. Concluem que a teoria de pecking order baseia-se na assimetria de informações. O estudo de Jensen (1986) constatou que o endividamento pode ou não atribuir valor a empresa, e que a dívida reduz os desperdícios dos administradores e impulsiona a empresa para a eficiência. E o estudo de Bastos, Nakamura e Basso (2009), concluíram que os benefícios fiscais não influenciam na estrutura de capitais, concordando assim com a teoria pecking order, de que o crescimento e o endividamento da empresa pode ter correlação positiva ou negativa, pois depende dos lucros retidos que a empresa possui. Bastos Nakamura e Basso (2009) também destacaram que os administradores conhecem melhor a empresa, porque este possui mais informações do que os agentes externos, sendo assim têm mais condições de escolha entre as possibilidades de financiamentos. Por sua vez David, Nakamura e Bastos (2009), confirmaram a teoria pecking order e enfatizaram que as empresas maiores tem acesso mais fácil as linhas de créditos com menores custos, portanto tamanho e endividamento se relacionam. Para Junqueira et al. (2010), os estudos implicaram nas determinantes da estrutura de capital: volume do investimento; rentabilidade; tamanho; risco operacional; lucratividade. Comprovaram que os resultados do tamanho e do risco operacional não foram significantes em relação à estrutura do capital, enquanto que o endividamento e o investimento se relacionaram positivamente, chegando a conclusão de que quanto maior a lucratividade maior a capacidade de investimento da organização. 2.2 Comportamento das teorias trade-off e pecking order: revista contabilidade & finanças (FEA/USP) O quadro 2 demonstra, de forma cronológica, os resultados dos estudos realizados entre o período de janeiro de 2005 e setembro de 2015, divulgados no periódico científico eletrônico revista contabilidade & finanças (FEA/USP), que abordaram o tema estrutura de capital e tiveram o objetivo de testar as teorias trade-off e pecking order. 6

7 Quadro 1 Comportamento das teorias trade-off e pecking order na revista contabilidade & finanças (FEA/USP) Autor Título da obra Teorias Comportamento da teoria Medeiros e Daher (2005) Nakamura, et al. (2007) Brito, Corrar e Batistella (2007) Albanez e Valle (2009) Testando a teoria de Teoria pecking Os resultados levam a concluir hierarquização de fontes order que a teoria testada, em sua de financiamento nas forma fraca, é aplicável às empresas brasileiras empresas brasileiras, o mesmo não ocorrendo com a sua forma forte. Determinantes de estrutura de capital no mercado brasileiro: análise de regressão com painel de dados no período Fatores determinantes da estrutura de capital das maiores empresas que atuam no Brasil Impactos da assimetria de informação na estrutura de capital de empresas brasileiras abertas Teorias de As duas teorias se pecking order e de trade-off. confirmaram neste estudo, os autores concluíram que houve uma lógica de escolha de flexibilidade e controle defendida pela teoria pecking order, mas com uma dinâmica de ajuste de grau de endividamento ótimo de curto prazo, estuda e defendida pela teoria trade-off. Teoria de Assim, as evidências não pecking order, confirmam a existência de uma custos de falência e dos custos de agência teoria dos custos de agência. Teoria pecking order hierarquia de preferências por parte das empresas quanto às diversas fontes de financiamento, conforme propõe a teoria do pecking order. Constatou-se que empresas consideradas com menor grau de assimetria informacional são mais endividadas que as demais na análise do nível de endividamento total, resultado contrário à teoria de pecking Continua 7

8 Autor Título da obra Teorias Comportamento da teoria Futema, Basso e Kayo (2009) Bastos e Nakamura (2009) Pohlmann e Iudícibus (2010) Loncan e Caldeira (2014) Estrutura de capital, Teorias de Os resultados confirmam boa dividendos e juros sobre trade-off estática parte das previsões das teorias, o capital próprio: testes e pecking order embora a distribuição de no Brasil lucros no Brasil ainda seja muito baixa, comparada com a americana. Determinantes da estrutura de capital das companhias abertas no Brasil, México e Chile no período Relação entre a tributação do lucro e a estrutura de capital das grandes empresas no Brasil Estrutura de capital, liquidez de caixa e valor da empresa: estudo de empresas brasileiras cotadas em bolsa Fonte: elaborado pelas autoras Trade-off, assimetria de Teoria do pecking order parece ser aquela que melhor explica informações, os resultados obtidos para o pecking order e agência Brasil e México. Para o Chile, além do pecking order, a teoria do trade-off exerce forte influencia sobre a estrutura de capital. Teorias de Os resultados da pesquisa trade-off e confirmaram o maior poder pecking order preditivo da teoria do trade-off em detrimento da teoria do pecking order quanto ao impacto da tributação do lucro sobre a decisão de endividamento. Teorias de À luz da teoria pecking order, trade-off e comprovou-se que as empresas pecking order preferiram financiar investimentos com lucros acumulados (abrangidos pela liquidez de caixa), tornando-se a dívida como segunda opção para financiar investimentos na falta de caixa. 8

9 Observa-se no quadro 1, que durante o período de janeiro de 2005 a setembro de 2015, foram divulgados resultados de 8 (oito) estudos relacionados à estrutura de capital, que utilizaram como base as teorias trade-off e pecking order. A maioria dos trabalhos foram publicados no ano de 2007 e 2009, e 5 (cinco) anos do referido período não houveram publicações desta natureza, conforme demonstra a figura 1. Figura 1 Publicações anuais sobre estrutura de capital na revista contabilidade & finanças (FEA/USP) no período de janeiro de 2005 a setembro de % 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Fonte: elaborado pelas autoras Com base no quadro 1, a figura 2 demonstra que 50% (cinquenta por cento) dos estudos adotaram as duas teorias a trade-off e a pecking order, 25% (vinte e cinco por cento) adotaram somente a teoria pecking order, 13% (treze por cento) testou a teria pecking order juntamente com outra teoria diferente da trade-off e outros 13% (treze por cento) testou as teorias pecking order e a trade-off juntamente com outras teorias. 9

10 Figura 2 Teorias nos estudos de estrutura de capital Pecking order 0% 13% 13% 25% Trade-off Pecking order e trade-off 0% Pecking order e outra(s) teoria(s) Trade-off e outra(s) teoria(s) 50% Pecking order, trade-off e outra(s) teoria(s) Fonte: elaborado pelas autoras Com relação ao comportamento das teorias a figura 3 demonstra quantos por cento das pesquisas confirmaram, confirmaram parcialmente e não confirmaram as teorias trade-off e pecking order. Figura 3 Comportamento das teorias trade-off e pecking order nos resultados das pesquisas 60% 50% 40% 30% 20% Pecking order Trade-off 10% 0% confirmada Fonte: elaborado pelas autoras confirmada parcialmente não confirmada 10

11 Constata-se que 29% (vinte e nove por cento) dos testes da teoria pecking order foram confirmadas, outros 29% (vinte e nove por cento) houve confirmação parcial e 43% não confirmaram a teoria pecking order. O comportamento da teoria trade-off apresenta-se com 25% (vinte e cinco por cento) de confirmação, 25% (vinte e cinco por cento) de confirmação parcial e 50% (cinquenta por cento) não confirmação. 3 CONSIDERAÇÕES FINAIS Com base na revisão e na análise teórica, constatou-se que as teorias trade-off e pecking order são as mais utilizadas quando se tem a pretensão de explicar como se forma a estrutura de capital. Na primeira teoria tem-se a maximização do valor da empresa, por meio do equilíbrio entre benefício fiscal e os custos do risco de falência, logo, na segunda, não há uma definição da estrutura ótima e sim, uma preferência por recursos internos em detrimento aos recursos externos. O principal objetivo desse estudo foi constatar o comportamento das teorias trade-off e pecking order, no periódico da revista contabilidade & finanças da FEA/USP, de janeiro de 2005 a setembro de Constatou-se que em 43% (quarenta e três por cento) das pesquisas a teoria pecking order não foi confirmada e em 50% (cinquenta por cento) também não foi confirmada a teoria trade-off. Ressalta-se também que a revista contabilidade & finanças da FEA/USP, publicou poucos estudos voltadas à estrutura de capital, principalmente a partir do ano de 2010 as pesquisas existentes apresentaram diversidade de determinantes para a aplicação das teorias trade-off e pecking order, causando heterogeneidade de resultados. Sendo assim comprova-se a necessidade de aprofundar os estudos sobre a estrutura de capital nas organizações, visto que o assunto não se esgotou e foi pouco explorado. Referências ALBANEZ, T.; VALLE, M. R. do. Impactos da assimetria de informação na estrutura de capital de empresas brasileiras abertas. Revista Contabilidade e Finanças, São Paulo, v. 20, n. 51, p. 6-27, set./dez., Disponível em:< Acesso em: 20 de set BASTOS, D. D.; NAKAMURA, W. T. Determinantes da estrutura de capital das companhias abertas no Brasil, México e Chile no período Revista Contabilidade & Finanças, São Paulo, v. 20, n. 50, p , maio/ago., Disponível em:< Acesso em: 02 de set

12 BASTOS, D.D.; NAKAMURA, W.T.; BASSO, L.F.C. Determinantes da estrutura de capital das companhias abertas na América Latina: um estudo empírico considerando fatores macroeconômicos e institucionais. RAM Revista de Administração Mackenzie. São Paulo, v. 10, n. 6, p , Nov./dez Disponível em:< Acesso em: 02 de set BEUREN, I. M. (Coord.). Como elaborar trabalhos monográficos em contabilidade: teoria e prática. 3. ed. São Paulo: Atlas, BRITO, G. A. S.; CORRAR, L. J.; BATISTELLA, F. D. Fatores determinantes da estrutura de capital das maiores empresas que atuam no Brasil. Revista de Contabilidade e Finanças da USP, São Paulo, v. 18, n. 43, p. 9-19, jan./abr Disponível em:< Acesso em: 30 de set CORREA, C. A.; BASSO, L. F. C.; NAKAMURA, W. T. The capital structure of largest Brazilian firms: an empirical analysis of the pecking order and trade-off theories, using panel data. RAM. Revista de Administração Mackenzie, São Paulo, v. 14, n. 4, p , jul./ago Disponível em:< Acesso em: 02 de set DAVID, M.; NAKAMURA, W. T.; BASTOS, D. D. Estudo dos modelos trade-off e pecking order para as variáveis endividamento e payout em empresas brasileiras ( ). RAM Revista de Administração Mackenzie, São Paulo, v. 10, n. 6, p , nov./dez Disponível em:< Acesso em: 02 de set FUTEMA, M. S.; BASSO, L. F. C.; KAYO, E. K. Estrutura de capital, dividendos e juros sobre o capital próprio: testes no Brasil. Revista Contabilidade & Finanças, São Paulo, v. 20, n. 49, p , jan./abr., Disponível em:< Acesso em: 20 de set IQUIAPAZA, R. A.; AMARAL, H. F.; ARAÚJO, M. da S. B. de. Testando as previsões da pecking order theory no financiamento das empresas brasileiras: uma nova metodologia. Revista de Administração Mackenzie, São Paulo, v. 9, n. 3, p , maio/jun., Disponível em:< Acesso em: 07 de set JENSEN, M. Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers. The American Economic Review, v. 76, n. 2, p , maio, Disponível em:< Acesso em: 09 de set JUNQUEIRA, L. R. et al. Alavancagem financeira como estratégia de financiamento do processo de crescimento de empresas brasileiras de capital aberto no período Revista Economia & Gestão, Minas Gerais, v. 10, n. 23, p , maio/ago Disponível em:< Acesso em: 02 de set

13 LONCAN, T. R.; CALDEIRA, J. F. Estrutura de capital, liquidez de caixa e valor da empresa: estudo de empresas brasileiras cotadas em bolsa. Revista Contabilidade & Finanças, São Paulo, v. 25, n. 64, p , jan./abr., Disponível em:< Acesso em: 30 de set MEDEIROS, O. R. de; DAHER, C. E. Testando a teoria de hierarquização de fontes de financiamento nas empresas brasileiras. Revista Contabilidade & Finanças, São Paulo, v. 16, n. 37, p , jan./abr., Disponível em:< Acesso em: 30 set MEDEIROS, O. R. de; DAHER, C. E. Testando as teorias alternativas sobre a estrutura de capital nas empresas brasileiras. Revista de Administração Contemporânea, Curitiba, v 12, n. 1, p , jan./mar., Disponível em:< pdf >. Acesso em: 02 de set MODIGLIANI, F.; MILLER, M. The costs of capital, corporation finance, and the theory of investment. The American Economic Review, v. 48, n. 3, p , set Disponível em:< Acesso em: 02 de set MYERS, S. C. The Capital Structure Puzzle. The Journal of Finance, v. 39, n. 3, p , Disponível em:< Acesso em: 02 de set MYERS, S. C.; MAJLUF, N. Corporate financing and investment decisions when firm shave information that investors do not have. Journal of Financial Economics, v. 13, n 2, p , Disponível em:< Acesso em: 17 de set NAKAMURA, W. T. et al. Determinantes de estrutura de capital no mercado brasileiro: análise de regressão com painel de dados no período Revista Contabilidade & Finanças, São Paulo, v. 18, n. 44, p , maio./ago Disponível em:< Acesso em: 30 de set POHLMANN, M. C.; IUDÍCIBUS, S. de. Relação entre a tributação do lucro e a estrutura de capital das grandes empresas no Brasil. Revista Contabilidade & Finanças, São Paulo, v. 21, n. 53, p. 1-25, maio/ago., Disponível em:< Acesso em: 03 de set VIEIRA, E. Determinantes da estrutura de capital das empresas portuguesas cotadas. Revista Portuguesa e Brasileira de gestão, Lisboa, v. 12, n. 1, p , jan., Disponível:< Acesso em 04 de out