Itaú Unibanco Resultado 3T13 e Revisão de Preço De volta ao ROAE de 20% Atualizamos nosso preço alvo, que se encontrava em revisão, para R$ 39,40 ao final de 2014, com recomendação Outperform e upside de 18,0% sobre o preço de fechamento de 28/10/2013. O lucro líquido recorrente reportado pelo Itaú chegou a R$ 4,0 bilhões, avanço de 11% T/T, 19% A/A e 2,8% acima de nossas estimativas. O ROAE retornou ao patamar de 20%, melhor nível desde o 4T11. Os pontos positivos do resultado foram: (a) queda de 30 bps no índice de inadimplência, com o NPL90 chegando a 3,9%; (b) redução de R$ 374 milhões, ou 7,6% T/T, nas despesas de provisões para devedores duvidosos (PDD); e (c) crescimento de 20,4% na receita de serviços nos últimos 12 meses. O ponto negativo continua sendo o baixo crescimento da carteira e ajuste do mix de crédito, pressionando a NIM que encerrou o trimestre 10 bps abaixo de nossa estimativa. Ajustes no mix de crédito. A carteira de crédito, excluindo avais e fianças, avançou 7,3% nos últimos 12 meses, crescimento inferior ao verificado no Bradesco (9,6% A/A) e ligeiramente superior ao do Santander Brasil (7,1% A/A). No segmento de pessoas físicas o mix de crédito ainda está passando por ajustes, com linhas de menor spread apresentando maior crescimento, como o consignado (+64% A/A), impulsionado pela associação com o BMG, e o crédito imobiliário (+35% A/A). Por outro lado, as linhas de maior risco como o crédito a veículos, que deste o 4T11 (onde representava 40% da carteira PF) já foi reduzida em R$ 17,4 bilhões, chegando a 27,5% da carteira PF. No segmento PJ também verificamos este comportamento, com a carteira de crédito para as pequenas e médias empresas (PMEs) encolhendo 4,1% A/A, enquanto a carteira de grandes empresas avançou 16,9% em 12 meses. Melhora na qualidade da carteira e Inadimplência em queda. A qualidade da carteira continua apresentando sinais de melhora, com a redução de 60 bps no crédito classificado com risco entre E-H, que encerrou o trimestre em 7,0%. O índice de inadimplência de atrasos acima de 90 dias (NPL90) apresentou queda de 30 bps, com a inadimplência na carteira de pessoas físicas recuando 40 bps, enquanto na carteira de pessoas jurídicas a queda foi de 20 bps. Receitas de Serviços. As receitas de serviços de R$ 3.059 milhões vieram 0,7% abaixo de nossa expectativa, porém em 12 meses apresentou alta de 20,4%, beneficiadas pelo avanço de 44% nas receitas de cartões de crédito, aproveitando a sinergia da compra da Redecard que, a partir de outubro, adotou a marca Rede. ITUB4 Bancos e Serviços Financeiros 29 de outubro de 2013 Nataniel Cezimbra, CNPI Carlos Daltozo daltozo@bb.com.br Outperform Preço em 28/10/2013 (R$) 33,39 Preço para 12/2014 (R$) 39,40 Upside 18,0% Market Cap (R$ milhões) 166.063 Variação 1 mês 3,7% Variação 12 meses 28,6% Variação 2013 12,8% Mín. 52 sem. 25,55 Máx. 52 sem. 33,97 Valuation (R$ milhões) Equity Value 196.193,2 Ações em circulação (milhões) 4.973 Ke 14,5% g 6,0% Múltiplos 2013 E 2014 E 2015 E P/E 12,7x 11,4x 10,1x P/BV 2,4x 2,1x 1,8x EPS (R$) 3,10 3,40 3,71 Demonstrações de Resultados 3T13 3T13E R/E T/T A/A Resultado Financeiro 11.710 12.028-2,6% 17,6% -7,5% NIM - Margem Financeira Líquida 4,7% 4,8% -0,1 p.p. 0,6 p.p. -1,1 p.p. Despesas de PDD (4.533) (4.920) -7,9% -7,6% -23,7% PDD / média da carteira de crédito 4,7% 5,1% -0,4 p.p. -0,5 p.p. -1,9 p.p. Resultado Bruto de Intermediação 7.177 7.107 1,0% 42,2% 6,8% NIM pós PDD 3,4% 3,3% 0,1 p.p. 0,8 p.p. -0,2 p.p. Receita de Tarifas e Serviços 6.059 6.100-0,7% 3,3% 20,4% Resultado operacional de seguridade (889) (900) -1,2% -0,6% 34,4% 130 ITUB4 IBOV 120 110 100 90 80 70 Despesas Não-Juros 8.613 8.830-2,5% 2,4% 7,3% Lucro tributável (5.706) (5.336) 6,9% 61,8% 26,2% IR / CS 1.601 1.494 7,2% - 66,7% Fonte: Bloomberg e BB Investimentos Taxa efetiva de Imposto 28% 28% 0,1 p.p. - 6,8 p.p. Lucro Líquido Recorrente 4.022 3.912 2,8% 11,1% 19,3% LPA 0,81 0,79 2,8% 11,0% 19,2% VPA por ação 15,74 15,88-0,9% 3,3% -1,0% ROAA - recorrente 1,5% 1,5% 0,0 p.p. 0,1 p.p. 0,0 p.p. ROAE - recorrente 20,9% 20,2% 0,7 p.p. 1,6 p.p. 3,4 p.p. Fonte: Itaú Unibanco e BB Investimentos 1 / 5
Itaú Unibanco Resultado 3T13 e Revisão de Preço Sensibilidade Carteira de Crédito 3T13 3T13E R/E T/T A/A Carteira de crédito 387.040 392.611-1,4% 2,1% 7,6% Pessoas Físicas 155.618 158.474-1,8% 1,7% 5,2% PMEs 82.136 84.801-3,1% -0,7% -4,2% Grandes Empresas 115.675 116.748-0,9% 3,6% 15,0% Exterior 33.611 32.589 3,1% 5,7% 31,5% Qualidade da Carteira 3T13 3T13E R/E T/T A/A Carteira de crédito 387.040 392.611-1,4% 2,1% 7,6% Provisões para devedores duvidosos - PDD 25.653 27.090-5,3% -2,8% -7,3% PDD / Carteira de crédito 6,6% 6,9% -0,3 p.p. Crédito em curso anormal (NPL) 15.134 16.097-6,0% -5,6% -18,3% NPL / Carteira de crédito 3,9% 4,1% -0,2 p.p. Perspectivas. O Itaú apresentou um resultado muito bom, com a queda nas despesas de PDD surpreendendo e o botton line acima de nossas estimativas e também do consenso do mercado. A ação reagiu bem, abrindo o dia com valorização de mais de 3%. A NII continua pressionada pela alteração do mix de crédito, porém esta migração para linhas de menor risco ajudou o banco a reduzir a inadimplência para patamares que não eram vistos desde a fusão do Itaú com o Unibanco, que ocorreu em novembro de 2008. Acreditamos que o banco deverá continuar apresentando crescimento da carteira abaixo do Sistema Financeiro Nacional (SFN) em 2014, pois o ajuste no mix de crédito ainda não chegou ao final, porém a queda nas despesas de PDD continuarão beneficiando o resultado. Valuation. Nosso preço alvo para o final de 2014 é de R$ 39,40 e está baseado em uma avaliação por desconto de dividendos (DDM) de três estágios, onde assumimos um custo de equity (Ke) de 14,5% e um crescimento na perpetuidade (g) de 6%. Com base no fechamento do dia 28/10, o upside para a ação é de 18% e o rating para o papel é outperform. A ação do Itaú (ITUB4) está sendo negociada a um múltiplo de 2,1x P/BV14 e de 10,8x P/E14 e é nossa top pick para o setor de bancos. Target Price Equity Value 39,40 12,5% 13,5% 14,5% 15,5% 16,5% 196.193 13,5% 14,0% 14,5% 15,0% 15,5% 5,0% 50,00 42,20 36,30 31,60 27,80 5,0% 209.981 194.222 180.305 167.947 156.916 5,5% 52,90 44,30 37,80 32,70 28,60 5,5% 220.190 202.944 187.808 174.439 162.565 6,0% 56,20 46,60 39,40 33,90 29,60 6,0% 231.759 212.756 196.193 181.654 168.809 6,5% 60,10 49,30 41,30 35,30 30,60 6,5% 244.982 223.877 205.627 189.717 175.747 7,0% 64,60 52,30 43,50 36,90 31,80 7,0% 260.238 236.587 216.318 198.787 183.501 P / E P / BV 11,4 13,5% 14,0% 14,5% 15,0% 15,5% 2,1 13,5% 14,0% 14,5% 15,0% 15,5% 5,0% 12,1x 11,2x 10,4x 9,7x 9,1x 5,0% 2,2x 2,1x 1,9x 1,8x 1,7x 5,5% 12,7x 11,7x 10,9x 10,1x 9,4x 5,5% 2,4x 2,2x 2,0x 1,9x 1,7x 6,0% 13,4x 12,3x 11,4x 10,5x 9,8x 6,0% 2,5x 2,3x 2,1x 1,9x 1,8x 6,5% 14,2x 13,0x 11,9x 11,0x 10,2x 6,5% 2,6x 2,4x 2,2x 2,0x 1,9x 7,0% 15,1x 13,7x 12,5x 11,5x 10,6x 7,0% 2,8x 2,5x 2,3x 2,1x 2,0x 2 / 5
Itaú Unibanco Resultado 3T13 e Revisão de Preço Projeções Demonstrações de Resultados 2011 2012 2013 E 2014 E 2015 E Resultado Financeiro 47.224 50.496 44.980 49.076 51.842 NIM - Margem Financeira Líquida 6,1% 5,7% 4,5% 4,7% 4,8% Despesas de PDD (19.912) (24.025) (19.010) (21.060) (23.024) PDD / média da carteira de crédito 6,2% 6,8% 5,0% 5,0% 4,8% Resultado Bruto de Intermediação 27.312 26.471 25.970 28.015 28.818 NIM pós PDD 4,2% 3,5% 3,1% 3,1% 3,1% Receita de Tarifas e Serviços 19.048 20.313 23.836 28.780 32.521 Resultado operacional de seguridade 2.714 2.990 3.550 3.740 4.114 Despesas Não-Juros (31.548) (32.704) (34.379) (36.559) (38.612) Índice de Eficiência 55,1% 57,6% 55,8% 53,1% 51,7% Lucro tributável 18.445 17.531 19.987 23.662 26.755 IR / CS (2.855) (3.224) (4.472) (6.625) (7.491) Taxa efetiva de Imposto 15% 18% 22% 28% 28% Lucro Líquido Recorrente 14.621 13.594 15.403 17.285 19.514 LPA 3,23 2,74 3,10 3,40 3,71 Dividendos por ação 1,82 0,89 0,94 1,01 1,11 VPA por ação 15,75 14,93 16,38 18,40 20,38 ROAA - recorrente 1,8% 1,5% 1,4% 1,5% 1,5% ROAE - recorrente 22,1% 18,7% 19,8% 19,7% 20,3% Balanço Patrimonial 2011 2012 2013 E 2014 E 2015 E Ativos TVM e derivativos 187.880 276.174 277.552 299.692 314.677 Total ativos rentáveis 805.028 969.465 1.022.862 1.048.744 1.140.418 Ativos totais 851.332 1.014.425 1.132.598 1.243.857 1.364.583 Passivo Depósitos 242.636 243.200 265.356 294.437 326.886 Passivos onerosos 539.614 646.250 714.657 800.130 893.262 Patimônio Líquido 71.347 74.220 81.480 93.644 107.304 Passivos Totais 851.332 1.014.425 1.132.598 1.243.857 1.364.583 Carteira de Crédito 2011 2012 2013 E 2014 E 2015 E % crescimento 6,0% 9,3% 11,9% 14,1% Pessoas Físicas 148.571 150.229 161.842 176.880 199.874 % crescimento 1,1% 7,7% 9,3% 13,0% PMEs 87.163 85.185 84.600 93.372 105.977 % crescimento -2,3% -0,7% 10,4% 13,5% Grandes Empresas 90.490 103.728 119.145 136.058 157.147 % crescimento 14,6% 14,9% 14,2% 15,5% Exterior 19.259 27.143 34.619 41.679 48.347 % crescimento 40,9% 27,5% 20,4% 16,0% Qualidade da Carteira 2011 2012 2013 E 2014 E 2015 E % crescimento 17,1% 6,0% 9,3% 11,9% 14,1% Provisões PDD 25.772 27.745 26.013 30.015 33.238 PDD / Carteira de crédito 7,5% 7,6% 6,5% 6,7% 6,5% Crédito em curso anormal (NPL) 16.847 17.563 15.208 16.576 18.408 NPL / Carteira de crédito 4,9% 4,8% 3,8% 3,7% 3,6% 3 / 5
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Disclaimer Administração Diretor Sandro Kohler Marcondes Gerente-Executivo Eduardo César do Nascimento Equipe de Pesquisa Gerente - Nataniel Cezimbra Renda Variável Bancos e Serviços Financeiros Nataniel Cezimbra Carlos Daltozo Commodities Carolina Flesch Victor Penna Consumo Nataniel Cezimbra Maria Paula Cantusio Imobiliário Wesley Bernabé Indústrias, Transportes e Small Caps Mário Bernardes Junior Infraestrutura e Concessões Renato Hallgren Renda Fixa e Estratégia de Mercado Hamilton Moreira Alves Andre Ferreira Equipe de Vendas Atacado Gerente - Cleber Aguiar Bruno Finotello João Carlos Floriano Luciana de Carvalho Paulo Arruda Thiago Cogo Pires Viviane Ferro Candelária Wagner Silveira Neustaedter bb.distribuicao@bb.com.br pesquisa@bb.com.br pesquisa@bb.com.br nataniel.cezembra@bb.com.br daltozo@bb.com.br carolinaflesch@bb.com.br victor.penna@bb.com.br paulacantusio@bb.com.br wesley.bernabe@bb.com.br mariobj@bb.com.br renatoh@bb.com.br hmoreira@bb.com.br andre.ferreira@bb.com.br Varejo acoes@bb.com.br Gerente - Marconi Maciel Distribuição e varejo Mário Francisco D Amico Márcio Carvalho José BB Securities 4th Floor, Pinners Hall 105-108 Old Broad St. London EC2N 1ER - UK +44 207 7960836 (facsimile) Vinicius Balbino Bouhid +44 (207) 3675801 Deputy Renato Bezerra +44 (207) 3675802 Director of Sales Trading Boris Skulczuk +44 (207) 3675831 Head of Sales Nick Demopoulos +44 (207) 3675832 Institutional Sales Annabela Garcia +44 (207) 3675853 Melton Plumber +44 (207) 3675843 Renata Kreuzig +44 (207) 3675833 Trading Bruno Fantasia +44 (207) 3675852 Gianpaolo Rivas +44 (207) 3675842 Head of Research Paul Hollingworth +44 (207) 3675851 Structured Products Hernan Lobert +44 (207) 3675807 Banco do Brasil Securities LLC 535 Madison Avenue 34th Floor New York City, NY 10022 - USA (Member: FINRA/SIPC/NFA) Rubens Cardoso +1 (646) 845-3710 Institutional Sales - Equity Charles Langalis +1 (646) 845-3714 Institutional Sales - Fixed Income Cassandra Voss +1 (646) 845-3713 DCM Richard Dubbs +1 (646) 845-3719 Syndicate Kristen Tredwell +1 (646) 845-3717 Sales Matuya Brand +1 (646) 845-3716 Michelle Malvezzi +1 (646) 845-3715 Myung Jin Baldini +1 (646) 845-3718 BB Securities Asia Pte Ltd 6 Battery Road #11-02 Singapore, 049909 Rodrigo Afonso +65 6420-6570 Institutional Sales José Carlos Reis +65 6420-6570 Paco Zayco +65 6420-6572 BB-Banco de Investimento S.A. BB-BI Rua Senador Dantas, 105-36º andar Rio de Janeiro RJ - Brasil Tel. (21) 38083625 Fax (21) 38083355 5 / 5