Construção Civil: Resultados do 2T14 Os resultados do 2T14 confirmaram nossa visão de que o setor de construção civil pode ter outro ano de desempenho tímido. Como antecipamos em nossas prévias, MRV e EZtec foram os nomes que mostraram melhora em relação ao 1T14, enquanto a Cyrela conseguiu mostrar alguma resiliência, conforme indicado em sua prévia operacional. No geral, seguimos cautelosos em relação ao setor como um todo. Temos visto que a desaceleração das vendas tem estado presente em parte do setor, com as empresas imobiliárias sendo as mais impactadas, seguidas pelos players em processo de reestruturação (que precisam retomar o crescimento, acelerar as vendas de estoques antigos e ainda lidar com altas despesas gerais e administrativas). Por outro lado, algumas empresas podem ser menos impactadas, tais como a Direcional e EZtec, enquanto a MRV e Cyrela devem continuar a se recuperar do seus recentes desempenhos mais fracos. Em relação aos segmentos de atuação, vemos a classe de alta renda com um claro comportamento ex ante, uma vez que este tipo de consumidor tende a antecipar sua reação a um fato esperado (no caso, o fato é uma economia mais desafiadora e suas consequências para o setor). Por outro lado, o segmento de baixa renda apresenta um comportamento mais ex post, ou seja, normalmente a população só deixa de comprar quando já não pode pagar. No meio termo, encontra-se a classe média, que tem apresentado a melhor performance do setor, refletindo os recentes lançamentos feitos por empresas bem posicionadas neste segmento, como a EZtec e a Living Construtora (Grupo Cyrela). No geral, considerando os aspectos citados acima, destacamos abaixo as Top Picks do setor: Empresa Recomendação Preço-Alvo DIRR3 COMPRA 16,60 EZTC3 COMPRA 35,20 HBOR3 COMPRA 10,60 BISA3 EM REVISÃO - CYRE3 MANTER 16,80 EVEN3 COMPRA 10,10 GFSA3 MANTER 4,10 JHSF3 EM REVISÃO - MRVE3 MANTER 10,60 PDGR3 MANTER 1,80 RSID3 MANTER 2,70 LPSB3 MANTER 12,70 BBRK3 MANTER 5,00 Empresa Valor de Mercado¹ ADTV 2 Último 3 meses Preço DIRR3 1.526 7,1 10,10 EZTC3 3.345 10,2 22,80 HBOR3 1.482 2,7 5,75 BISA3 872 3,5 1,53 CYRE3 5.354 32,0 13,59 EVEN3 1.466 12,3 6,33 GFSA3 1.348 13,2 3,33 JHSF3 1.654 1,2 3,83 MRVE3 3.724 26,8 8,20 PDGR3 1.866 15,8 1,41 RSID3 536 5,0 1,28 LPSB3 1.144 3,2 10,00 BBRK3 683 5,4 3,58 Fonte: Bradesco Corretora; Ágora Corretora; Bloomberg (...continua na próxima página...) Empresas P/VPA P/L ROE Div. Yield 2014 2015 2014 2015 2014 2015 2014 2015 DIRR3 1,0 0,9 5,9 4,8 17,1% 19,4% 6,4% 10,4% EZTC3 1,4 1,3 6,3 5,9 23,7% 23,3% 4,0% 8,5% HBOR3 1,1 1,0 5,1 5,1 22,5% 21,1% 8,4% 9,9% BISA3 - - - - 0,2% 4,3% - - CYRE3 0,9 0,8 7,1 6,7 13,2% 12,9% 3,4% 4,4% EVEN3 0,7 0,6 4,9 4,5 14,3% 14,2% 5,1% 5,5% GFSA3 0,4 0,4 13,5 7,4 3,2% 5,8% 1,3% 13,4% JHSF3 - - - - 3,0% 2,9% - - MRVE3 0,9 0,9 7,1 5,4 12,7% 16,3% 3,4% 13,9% PDGR3 0,4 0,4 - - 0,5% 0,1% 0,0% 0,6% RSID3 0,2 0,2 14,5 44,7 1,6% 0,5% 0,0% 0,6% LPSB3 1,8 1,8 21,2 14,0 8,5% 12,8% 1,8% 5,4% BBRK3 1,1 1,1 8,9 6,8 11,8% 16,4% 12,4% 22,0% Fonte: Broadcast; Bradesco Corretora e Ágora Corretora Construção Civil Aloisio Villeth Lemos * *Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM 483/10. 3
Direcional (DIRR3): Melhor visibilidade de ganhos para os próximos dois anos, com a situação financeira da empresa devendo melhorar nos próximos trimestres, enquanto a situação econômica brasileira deve seguir em desaceleração. Apesar do resultado fraco no 2T14, enxergamos o preço de suas ações como atrativo, especialmente em um horizonte de médio/longo prazo. EZtec (EZTC3): Em meio às empresas voltadas para as classes mais altas, acreditamos que o atual foco de entrada da EZtec em projetos mais acessíveis seja uma estratégia mais acertada, dado o atual cenário macroeconômico. Helbor (HBOR3): O alto nível de estoques e os cancelamentos de vendas estão entre os principais desafios também para a Helbor. No entanto, mesmo neste momento de desaceleração, a companhia foi capaz de manter um nível de rentabilidade (medido pelo ROE - Retorno sobre o Patrimônio Líquido), acima do custo de capital, o que reflete a capacidade da Helbor em desenvolver bons projetos, enquanto mantém um nível satisfatório nas despesas gerais e administrativas. Brookfield (BISA3): O resultado do 2T14 desapontou mais uma vez, com alto nível de cancelamentos de vendas. Estamos em revisão do modelo de projeção da empresa. Cyrela (CYRE3): O resultado do 2T14 veio em linha com o esperado, tendo como ponto positivo a forte geração de caixa da empresa, que totalizou R$ 159 milhões, além das vendas pendentes de imóveis concluídos. Entretanto, é possível que os seus números fiquem abaixo dos estimados para 2014, dependendo das vendas no 2S14. Não estimamos uma melhoria do ROE da empresa no curto prazo. Even (EVEN3): No geral, o resultado da Even no 2T14 não foi animador, com o lucro líquido ficando abaixo do estimado. Acreditamos que o preço de suas ações esteja em um patamar atrativo, entretanto não avistamos um cenário de recuperação até que melhores dados operacionais sejam reportados nos próximos trimestres. Em um cenário de médio prazo, caso o quadro não mostre avanços, a Even tem como alternativa desenvolver um esforço adicional de redução de despesas gerais e administrativas. Gafisa (GFSA3): Os números da Gafisa mostraram-se fracos no 2T14, situando-se em linha com a nossa previsão. Seguimos cautelosos em relação à tendência de melhoria dos resultados da empresa, especialmente em função da atual situação macroeconômica. Cabe mencionar que qualquer piora no desemprego do país pode trazer uma pressão adicional para o segmento de baixa renda. Em nossa visão, o cenário para empresas em processo de reestruturação é complexo. JHSF (JHSF3): Seguimos vendo uma série de incertezas na tese de investimento da empresa, especialmente relacionadas aos próximos passos do aeroporto Catarina e do projeto Reserva II. No que diz respeito ao resultado do 2T14, os números vieram fracos. MRV (MRVE3): A MRV reportou seu resultado do 2T14 com o lucro líquido superando as nossas estimativas, em função de um forte resultado financeiro. A geração de caixa livre no período totalizou R$ 138 milhões, uma melhora de 18,7% em termos anuais. No entanto, para um melhor desempenho numa visão de médio/longo prazo, a empresa precisa mostrar melhoria em seu nível de rentabilidade. PDG (PDGR3): A PDG divulgou um fraco resultado referente ao segundo trimestre de 2014 (2T14), registrando valores abaixo dos projetados. Em nossa visão, o nível de rentabilidade da empresa continua em patamares muito baixos. À medida que as condições econômicas seguem bastante desfavoráveis, seguimos com uma visão cautelosa em relação ao investimento nas empresas do setor, especialmente nas que estão passando por processo de reestruturação. Rossi (RSID3): Assim como a PDG, a Rossi vem enfrentando problemas em seu processo de reestruturação. A empresa precisa lidar com diversos desafios, entre eles aumentar o volume de lançamentos para diluir suas despesas gerais e administrativas. Não antevemos um direcionador positivo para suas ações, até que a empresa consiga mostrar melhorias em sua rentabilidade. 4
Tecnisa (TCSA3): A Tecnisa reportou um tímido resultado referente ao segundo trimestre de 2014 (2T14). Os números vieram em linha com as nossas estimativas. Destacamos o alto nível de endividamento da companhia e a queda na rentabilidade observa no 2T14, em relação a 2013. Imobiliárias (Lopes e Brasil Brokers): Ambas as companhias divulgaram números fracos no 2T14, confirmando as dificuldades para o segmento de intermediação imobiliária. Para uma melhora, as empresas precisam intensificar seus esforços para reduzir despesas e tentar reformular seus desempenhos com vendas. 5
Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. ( Ágora ) bem como da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários ( Bradesco Corretora ), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. ( BBI ). O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora. Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório nos termos do art. 17 da Instrução CVM 483: O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais empresas do Grupo Bradesco. A remuneração do(s) analista(s) de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações financeiras realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI. Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e Bradesco Corretora: O Bradesco tem participação direta acima de 5% na empresa Cielo S.A.. A Bradseg Participações Ltda., empresa do Grupo Bradesco, tem participação indireta acima de 5% no Fleury S.A. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação indireta acima de 5% na VALE S.A.. Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores mobiliários objeto de análise. O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de ações de JBS Foods S.A. e Companhia de Saneamento do Paraná - SANEPAR. Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias: Abril Educação, Banco BTG Pactual, Banco do Brasil, BB Progressivo II - FII, BB Seguridade, Biosev, BHG, BNDESPAR, BR Malls, Bradespar, Brasil Telecom, CEDAE, Chemical VII, Chemical VIII, Colinas, Comgás, CPFL Energias Renováveis, Daycoval, Ecovias, Embratel, Estácio, Fleury, Iguatemi, JBS, Marfrig, MPX, Multiplan, OAS, OI, Petropar, Raízen Energia, Restoque (Le Lis Blanc), Rodobens, Sabesp, Smiles, Vale e Via Varejo. Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das companhias: Abril Educação, Alupar, Autoban, Brazilian Securities, BNDESPAR, Banco BTG Pactual, BB Progressivo II - FII, BB Seguridade, Biosev, BHG, Comgás, CPFL Energias Renováveis, CVC, Estácio, Fator IFIX - FII, FII BTG Pactual Corporate Office Fund, FII - General Shopping Ativo e Renda, Fator Verità FII, Fibria, FII Brasil Plural Absoluto Fundo de Fundos, FII TB Office, FII TRX, Iguatemi, Iochpe Maxion, GAEC Educação, Linx, Marfrig, Multiplan, OI, Rodovias do Tietê, Santander Agências FII, Senior Solution, SDI Logística Rio - FII, Ser Educacional, Smiles, SP Downtown - FII, Triângulo do Sol, Tupy, Vale, Via Varejo e XP Corporate Macaé - FII. A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Alpargatas (ALPA4), General Shopping (GSHP3) e Helbor (HBOR3). O Bradesco recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de debêntures da USIMINAS e BNDESPAR, e cotas do Fundo Imobiliário BB Progressivo II. 6
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