DESTAQUES DO RELATÓRIO Carteira Recomendada Nossa Carteira Recomendada do Tesouro Direto para os próximos 30 dias assume um cenário de continuidade da maior aversão ao risco, com inflação pressionada no curto prazo, retração da atividade econômica para este ano e para o próximo, além de incertezas quanto ao nível da taxa de juros no próximo ano. Acreditamos que a carteira de títulos públicos para os próximos trinta dias deve conter 40% dos novos recursos em Tesouro IPCA (vencimento em 2019), 40% em títulos prefixados (vencimento em 2018) e os outros 20% em títulos pós-fixados (Tesouro Selic). A exposição em prefixado (Tesouro Prefixado 2018) reflete o prêmio contido no título segundo nossa expectativa com relação à taxa de juros nos próximos anos. Cenário Macroeconômico A piora das contas públicas brasileiras e a crescente incerteza quanto à economia da China foram os principais fatos econômicos a pautarem o comportamento dos mercados nas últimas semanas. Na China, o mercado acionário continuou em processo de forte correção, com queda acentuada dos preços. De fato, a China é hoje o principal destino das exportações brasileiras, logo, os temores de uma forte desaceleração econômica por lá tem importantes repercussões no cenário brasileiro, afetando a taxa de câmbio e as perspectivas de crescimento. O panorama fiscal brasileiro, por sua vez, continua desafiador. Logo após anunciar em julho a revisão das metas de superávit primário, o Governo enviou recentemente ao congresso uma proposta de orçamento deficitário para 2016, evidenciando ainda mais as dificuldades nas contas públicas. Diante de tais desafios externos e internos o espaço para cortes de juros no curto prazo é muito limitado. A despeito da forte desaceleração econômica, a desvalorização recente do câmbio somada à maior dificuldade de ajuste fiscal devem dificultar a tarefa do Banco Central de trazer a inflação novamente ao centro da meta (4,5%). Neste contexto de inflação ainda pressionada, não vemos espaço para a redução da Selic antes de meados de 2016.
CARTEIRA RECOMENDADA Nossa Carteira Recomendada do Tesouro Direto para os próximos 30 dias assume um cenário de continuidade da maior aversão ao risco, com inflação pressionada no curto prazo, retração da atividade econômica para este ano e para o próximo, além de incertezas quanto ao nível da taxa de juros no próximo ano. No cenário externo, as expectativas com relação ao aumento da taxa de juros nos Estados Unidos, e a desaceleração econômica na China também poderão impactar na volatilidade da curva de juros brasileira (especialmente os títulos mais longos). Para a composição da carteira, consideramos a volatilidade mais intensa dos juros no mercado interno tendo em vista o cenário político/econômico ainda conturbado, podendo impactar o rating soberano, além da expressiva alta dos juros prefixados. Dado o cenário atual da economia doméstica e a elevada inflação dada para este ano, e provável manutenção do juro no curto prazo, preferimos o investimento no juro real próximo de 7,5% e em títulos prefixados. Para os próximos 30 dias mantivemos uma porcentagem elevada da carteira em títulos indexados à inflação e prefixados, e o restante em títulos pós-fixados. Acreditamos que a carteira de títulos públicos para os próximos trinta dias deve conter 40% dos novos recursos em Tesouro IPCA (vencimento em 2019), 40% em Tesouro Prefixado (vencimento em 2018) e os outros 20% em títulos pós-fixados (Tesouro Selic). A exposição em prefixado (Tesouro Prefixado 2018) reflete o prêmio contido no título segundo nossa expectativa com relação à taxa de juros nos próximos anos. MACRO-OVERVIEW A piora das contas públicas brasileiras e a crescente incerteza quanto à economia da China foram os principais fatos econômicos a pautarem o comportamento dos mercados nas últimas semanas colocando ainda mais pressão nas taxas de juros e no câmbio. Ainda não vemos espaço para reversão destas preocupações: o real deve continuar enfraquecido e corte das taxas de juros não devem vir tão cedo. Na China, o mercado acionário continuou em processo de forte correção, com queda acentuada dos preços. Mais importante do que a queda em si, é notar a dificuldade do governo chinês em deter o pessimismo do mercado a despeito de diversas medidas de estímulos sendo implementadas. De fato, a China é hoje o principal destino das exportações brasileiras, logo, os temores de uma forte desaceleração econômica por lá tem importantes repercussões no cenário brasileiro, afetando a taxa de câmbio e as perspectivas de crescimento. O panorama fiscal brasileiro, por sua vez, continua desafiador. Logo após anunciar em Julho a revisão das metas de superávit primário, o governo enviou recentemente ao congresso uma proposta de orçamento deficitário para 2016, evidenciando ainda mais as dificuldades nas contas públicas. De fato, já vínhamos salientando há algum tempo que os resultados fiscais ficariam aquém do que era antecipado. Em primeiro lugar, o efeito da forte desaceleração econômica sobre a arrecadação de impostos foi incontestável e mais intenso do que muitos esperavam. Em segundo lugar, a aprovação de medidas de ajuste fiscal que dependam do Congresso se mostrou uma tarefa mais complexa que se imaginava antes: além da dificuldade para a aprovação, muitas medidas foram parcialmente diluídas, com impactos reduzidos na melhora fiscal. Diante de tais desafios externos e internos o espaço para cortes de juros no curto prazo é muito limitado. A despeito da forte desaceleração econômica, a desvalorização recente do câmbio somada à maior dificuldade de ajuste fiscal devem dificultar a tarefa do Banco Central de trazer a inflação novamente ao centro da meta (4,5%). Neste contexto de inflação ainda pressionada, não vemos espaço para a redução da Selic antes de meados de 2016. 2
Renda Fixa Títulos Públicos No último relatório disponível, as emissões do Tesouro Direto em julho atingiram R$ 1.212 milhões, enquanto os resgates corresponderam a R$ 289 milhões, o que resultou em emissão líquida de R$ 923 milhões. Os títulos remunerados por índices de preços respondem pelo maior volume emitido, alcançando 57,7%. Na sequência, aparecem os títulos indexados à taxa Selic, com participação de 32,5% e, por fim, os títulos prefixados, com 9,8%. O estoque do Tesouro Direto alcançou R$ 19,4 bilhões, representando uma alta de 12,7% em relação ao mês anterior. Títulos públicos disponíveis para compra Posição em Título Indexados ao IPCA Taxa(a.a.) Compra Tesouro IPCA+ 2019 (NTNB Princ) 15/05/2019 7,49% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 2020 (NTNB) 15/08/2020 7,48% Tesouro IPCA+ 2024 (NTNB Princ) 15/08/2024 7,51% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 2035 (NTNB) 15/05/2035 7,51% Tesouro IPCA+ 2035 (NTNB Princ) 15/05/2035 7,52% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 2050 (NTNB) 15/08/2050 7,49% Prefixados Tesouro Prefixado 2018 (LTN) 01/01/2018 14,74% Tesouro Prefixado 2021 (LTN) 01/01/2021 14,73% Tesouro Prefixado com Juros Semestrais 2025 (NTNF) 01/01/2025 14,82% Indexados à Taxa Selic Tesouro Selic 2021 (LFT) 01/03/2021 0,00% Atualizado em: 08-09-2015 14:21:09 Fonte: Tesouro Nacional Vencimento Evolução dos Principais Indicadores nos Últimos 30 Dias A expressiva alta da curva de juros em todos os vencimentos, especialmente nos mais longos, ocorreu em reação a questões internas e externas. No cenário externo, os dados fortes do mercado de trabalho nos EUA elevaram apostas do mercado para um aumento da taxa de juros naquele país mais rapidamente, impactando a curva local, especialmente nos vencimentos mais longos. No cenário interno, o que influenciou o aumento nos rendimentos foi a intensificação da crise política entre o legislativo e o executivo, bem como a divulgação do orçamento para 2016 mostrando déficit primário de 0,5% nas contas públicas em 0,5%. Esse déficit foi mal recebido pelo mercado, que por sua vez intensificou o movimento de apostas para uma eventual perda de grau de investimento do Brasil, pressionando ainda mais os juros futuros. Curva DI Futuro (em %) BM&F 15,25 15,00 14,75 14,50 14,25 14,00 13,75 13,50 13,25 13,00 12,75 out-15 jan-16 abr-16 jul-16 out-16 jan-17 abr-17 jul-17 out-17 jan-18 abr-18 jul-18 out-18 06/07/2015 07/08/2015 04/09/2015 Fonte: Bloomberg 3
No mês de agosto o Tesouro Nacional realizou leilões com montante superior ao mês de julho (44%) em razão do grande aumento da quantidade de títulos pós-fixados (+172%) e indexados a inflação (+55%). Em um cenário de aumento de incertezas é normal que haja uma busca por títulos pós-fixados, explicando a forte demanda do leilão para esse título. Outro destaque foi o fechamento dos dados de volume de negócios da BM&F para o mês de agosto, que excedeu julho em R$374,0 bilhões nos mercados que acompanhamos (DI, FRA, Câmbio e Ibovespa). Em relação a poupança, as retiradas superaram os depósitos em R$7,2 bilhões (8º mês consecutivo de resgates), sendo o pior mês de agosto desde o início da série histórica, devido a inflação alta, aumento do desemprego, menor crescimento de renda e juros altos. Ativos Financeiros R$ Milhões Jul. Ago. Var. Títulos Públicos * Leilão Tradicional 44.945 64.799 44% LTN 28.500 28.609 0% LFT 10.409 28.362 172% NTN-F 2.404 2.206-8% NTN-B 3.633 5.623 55% Ativos CETIP Estoque 3.357.565 3.411.373 8.821 CDB 472.083 472.601 518 CDI 507.218 503.280-3.938 Cotas de Fundos 1.401.214 1.415.594 14.380 Debêntures 723.805 717.926-5.879 Letra Financeira 298.232 301.972 3.740 Poupança SBPE Captação Líquida -2.373-7.232 BM&F Vol. Negociado # 4.400.965 4.775.366 374.401 DI Futuro 3.159.758 2.424.309-735.449 FRA 970.985 1.075.755 104.770 Câmbio Futuro 1.127.749 1.190.957 63.208 Ibovespa Futuro 69.354 84.345 14.991 Jul. # Principais Ativos * Dados dos Leilões Diários (Relatório Final não Divulgado) Ago. De acordo com o último IPCA 15 divulgado dia 21/08, a inflação continua pressionada, acumulando alta de 9,57% nos últimos doze meses. O IPCA 15 de agosto desacelerou mostrando uma alta de 0,43% na comparação mensal (0,59% em julho), moderadamente acima das estimativas de mercado que apontavam uma alta de 0,42%. Entre as principais altas do indicador encontra-se habitação com alta de 1,02% no mês de agosto, principalmente impactado pelas altas de energia elétrica, água e esgoto que ainda se encontram em fase de reajustes. A única deflação veio de transportes que apresentou queda de 0,46%. O IPCA do mês de agosto será divulgado na próxima sexta-feira. Taxas Proj. 2015 (1) Nacional Ago Ano Ano SELIC 1,11% 8,33% 14,75% Inflação IGP-M 0,28% 5,34% 7,10% Inflação IPCA-15 0,43% 7,29% 9,40% BRL/USD (BACEN) 7,45% 37,29% R$ 3,60 Custo Captação % R$ Milhões 180 dias 180 dias 360 dias CDB - Pequenos 10 106,0 a 112,0 - - CDB - Médios 50-102,0 a 104,0 - CDB - Grandes c/ liquidez 50 - - 90,0 a 100,5 CDB - Grandes s/ liquidez 50 - - 98,0 a 101,0 Letras Financeiras - - - 102,3 a 105,5³ Outros 31/07/2015 31/08/2015 Var. Bovespa (pontos) 50.864 46.625-8,33% Poupança (Retorno Acumulado) 4,33% 5,08% 0,75% SWAP PRE x DI 13,94% 14,39% 0,45% ¹ Projeção Bradesco Corretora Research - Final do Ano ³ 2 anos Fonte: STN, Bloomberg, BACEN, BM&F, Cetip 4
Mercado Secundário Taxas Indicativas Os rendimentos da curva de LTNs ao lado avançaram em todos os vencimentos, registrando uma alta média para a curva de 65bps. A maior diferença ocorreu com a LTN 19 que teve seu rendimento subindo 113bps nos últimos trinta dias. Vale destacar que a curva de 07/08 de Agosto registrava uma tendência de retração dos prêmios pagos a partir de abr/16, tendência essa que se reverteu, atualmente mostrando estabilidade entre jul/16 e jan/18. 15,25 15,00 14,75 14,50 14,25 14,00 13,75 13,50 LTN (em %) 07/ago/15 21/ago/15 04/set/15 O comportamento da curva das NTN-Bs foi similar à curva de LTNs com alta em todos os vencimentos. Os títulos com vencimentos mais curtos (de ago/2016 e ago/2020) apresentaram aumento nos rendimentos de 33bps em média nos últimos trinta dias. Por outro lado, os títulos mais longos (de ago/2022 a 2055) apresentaram alta média de 61bps. A NTN-B 19 possui um rendimento de IPCA + 7,62% e quando comparada com a LTN 19, que rende 15,13% chegamos a uma inflação implícita de 7,5%, acima do teto da meta. NTN-B (em %) 7,75 7,50 7,25 7,00 6,75 ago-16 ago-19 ago-22 ago-25 ago-28 ago-31 ago-34 07/ago/15 21/ago/15 04/set/15 A tendência da curva das NTN-Fs acompanhou as LTNs subindo em todos os vencimentos, apesar de todos eles apresentarem rendimentos acima de 15%, com uma possível interpretação do mercado de que os juros permanecerão nesse patamar por um longo período. 15,25 15,00 14,75 14,50 14,25 14,00 NTN-F (em %) 13,75 13,50 jan-17 jan-18 jan-19 jan-20 jan-21 jan-22 jan-23 07/ago/15 21/ago/15 04/set/15 Fonte: Anbima 5
Rentabilidade dos Títulos Públicos Posição em Rentabilidade Bruta Título Vencimento Últ. 30 dias Mês Anterior No Ano 12 Meses Prefixados Tesouro Prefixado 01/01/2016 1,19% 1,07% 8,17% 10,48% Tesouro Prefixado 01/01/2017-0,16% 0,18% 6,44% 6,86% Tesouro Prefixado 01/01/2018-2,18% -1,40% 4,51% 3,48% Tesouro Prefixado 01/01/2021-6,60% -5,16% - - Tesouro Prefixado com Juros Semestrais 01/01/2017-0,08% 0,23% 6,67% 7,55% Tesouro Prefixado com Juros Semestrais 01/01/2021-4,85% -3,72% 0,77% -1,45% Tesouro Prefixado com Juros Semestrais 01/01/2023-6,18% -5,08% -1,45% -4,35% Tesouro Prefixado com Juros Semestrais 01/01/2025-7,01% -5,76% -3,34% -6,45% Indexados à Taxa Selic Tesouro Selic 07/03/2017 1,18% 1,08% 8,53% 12,39% Tesouro Selic 01/03/2021 1,00% 0,89% - - Indexados ao IGP-M Tesouro IGPM+ com Juros Semestrais 01/07/2017-0,20% -0,26% 6,90% 8,28% Tesouro IGPM+ com Juros Semestrais 01/04/2021-2,44% -2,37% 3,99% 3,44% Tesouro IGPM+ com Juros Semestrais 01/01/2031-5,27% -4,67% -0,26% -3,88% Indexados ao IPCA Tesouro IPCA+ 15/05/2015 - - - - Tesouro IPCA+ 15/05/2019-2,18% -2,09% 7,00% 6,71% Tesouro IPCA+ 15/08/2024-5,19% -4,64% 0,77% -3,64% Tesouro IPCA+ 15/05/2035-13,41% -9,45% -11,49% -22,89% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 15/05/2015 - - - - Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 15/05/2017 0,01% -0,01% 8,88% 10,41% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 15/08/2020-2,12% -2,04% 6,45% 5,98% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 15/08/2024-3,71% -3,38% 3,43% 0,80% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 15/05/2035-7,26% -5,64% -1,71% -7,51% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 15/05/2045-9,51% -7,15% -3,43% -10,93% Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 15/08/2050-9,88% -7,49% -3,82% -12,37% Fonte: Tesouro Nacional 6
DISCLAIMER Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e Bradesco Corretora: O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas: Cielo S.A., Fleury S.A., IRB Brasil Re. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A.. Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores mobiliários objeto de análise. O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de debêntures da Vale S.A. e Concessionária do Sistema Anhanguera Bandeirantes S.A. AutoBan, assim como, na oferta de distribuição pública de ações da IRB Brasil Re e Caixa Seguridade Participações S.A.. A Ágora e a Bradesco Corretora estão participando como instituições intermediárias na oferta de debêntures de Vale S.A.. Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias: Somos Educação, Braskem, Concessionária do Aeroporto Internacional de Guarulhos, Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes, Embratel, OAS, Ouro Fino, Telefônica, Vale e FPC Par Corretora. Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das companhias: Concessionária do Aeroporto Internacional de Guarulhos, Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes, Ouro Fino, Telefônica, Vale e FPC Par Corretora. A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Alpargatas (ALPA4), General Shopping (GSHP3) e Helbor (HBOR3). O Bradesco recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de debêntures da USIMINAS e BNDESPAR, e cotas do Fundo Imobiliário BB Progressivo II. Analistas Renda Fixa Altair Maurílio Pereira Caio Lombardi André Sonnervig Economista Chefe Dalton Gardimam Economista Sênior Denis Blum Economista Tarik Migliorini 7