Aderência entre perfil de risco do investidor e sua carteira de investimentos: estudo com clientes de instituição financeira da região centro sul do Paraná Léo Raifur (Universidade Estadual do Centro Oeste) raifur@yahoo.com.br Daniele Huzek (Universidade Estadual do Centro Oeste) danielehuzek@yahoo.com.br Marcia Gruba (Universidade Estadual do Centro Oeste) grubayang@hotmail.com Resumo: As finanças comportamentais têm oferecido suporte para a compreensão do complexo processo de tomada de decisões financeiras, dos indivíduos, frente ao risco. O objetivo deste estudo foi testar se fatores socioeconômicos têm associação com o perfil risco e se as carteiras de investimentos são aderentes a esse perfil. A amostra aleatória foi constituída de 400 clientes de instituição financeira localizada na região centro sul do Paraná. Sob a ótica metodológica, trata-se de um estudo exploratório, ex post facto, escopo quantitativo e corte temporal transversal. As evidências apontaram que a idade, escolaridade e renda estão associados com o perfil de risco. Também constatou-se que as carteiras de investimentos não são aderentes ao perfil do risco do cliente. Palavras chave: Perfil de Risco do Investidor, Análise de Investimentos, Finanças Comportamentais Adherence between the investor's risk profile and your investment portfolio: study with financial institution clients of south central region of Parana Abstract The behavioral finance have offered support for understanding the complex process of making financial decisions of individuals, facing the risk. The purpose of this study was to test whether socioeconomic factors are correlated with the risk profile and investment portfolios are adherent to this profile. The random sample consisted of 400 financial institution clients located in the south central region of Parana. Under the methodological perspectives, this is an exploratory study, ex post facto, quantitative scope and temporal cross-section. The evidence showed that age, education and income are associated with the risk profile. Also found that investment portfolios are not adherent to the customer's risk profile. Key-words: Investor s Risk Profile, Investments Analysis, Behavioral Finance
1 Introdução A análise do Perfil Investido (API) é uma prática recente e em construção. Utilizada desde 2008, era exigida para algumas categorias de fundos de investimentos, sendo que, a partir de 2013, a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e a Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiros e de Capitais (ANBIMA), ampliaram sua abrangência para atender as demais categorias de fundos e produtos de investimentos disponíveis no mercado financeiro, estabelecendo novas regras para sua análise. A API consiste na adoção de critérios para verificar o perfil de risco do cliente e sua aderência com seus investimentos. Sua classificação define três tipos de perfis de risco: conservador, moderado e arrojado, entretanto, o cliente pode ter definido, por exemplo, um perfil conservador e optar por realizar investimentos de alto risco, assumindo a responsabilidade pela decisão. As escolhas dos clientes nos investimentos podem ser norteadas pelas experiências vividas, influências socioeconômicas, culturais e conhecimentos financeiros prévios, o que pode tornar sua escolha menos racional. A literatura que explica o comportamento humano neste âmbito encontra-se inscrita na base teórica das Finanças Comportamentais, que inclui amplo suporte da psicologia com importante papel ao embasar os vieses que influenciam as preferências, o comportamento e as decisões das pessoas. Essa nova área de pesquisa busca explicar os padrões de raciocínio dos investidores, os processos emocionais envolvidos e o grau de interferência no processo de tomada de decisão, além de estudar fatores psicológicos e sociológicos que influenciam as escolhas financeiras (RICCIARDI; SIMON, 2000). As teorias microeconômicas e clássicas de finanças consideram que os gestores e investidores tomam decisões de forma racional, centralmente carreadas pela Teoria da Utilidade Esperada, no entanto, experimentos e pesquisas empíricas identificaram violações nos pressupostos dessa teoria (FAVERI, et al., 2013), destacando efeitos decorrentes do fator humano no processo de tomada de decisão no mercado financeiro, tratados nas finanças comportamentais, que busca explicações para os fenômenos e posições desses que não são respondidos, ou mesmo compreendidos, pela teoria clássica (RICCIARDI; SIMON, 2000). O processo de decisão pode ser influenciado por fatores como diferenças de percepção, personalidade e capacidade de avaliação. A tendência a evitar a dor pela perda financeira dificulta o reconhecimento de erros, e a procura do prazer pelos ganhos pode levar à negociação em excessos, algumas vezes o processo é inconsciente e passa despercebido, ou seja, as pessoas podem responder de uma forma e agir de outra (SANTOS; BARROS, 2011). Neste contexto, esta pesquisa buscou entender qual a tolerância ao risco dos clientes de uma instituição financeira, considerando a classificação do perfil em conservador, moderado ou agressivo e se fatores como gênero, idade, estado civil, escolaridade e renda têm associação com esse perfil de risco, e se a composição dos produtos de investimentos são aderentes com o risco particular do cliente. Dessa forma, o estudo propôs-se a testar duas hipóteses: H 0,1 : fatores socioeconômicos e perfil de risco são independentes; H 0,2 : o risco da carteira de investimentos dos clientes é aderente com o seu perfil de risco. 2 Teoria de Base A teoria econômica clássica e neoclássica descrevem o ser humano como racional, cuja tomada de decisões são pautadas em ambiente de informações completas e transparentes homo economicus (FROMLET, 2001). No entanto, Simon (1955) sugere que homo
economicus é uma utopia da teoria economia, ao destacar, fundamentalmente, que os indivíduos são limitados cognitivamente, e que possuem comportamentos oportunísticos. As finanças comportamentais surgiram a partir de anomalias observadas no cenário econômico e pelas crises financeiras que os modelos modernos de finanças não foram capazes de explicar. Os fundamentos dessa nova área de estudos apresentam complementos para identificação destas anomalias, centradas nos trabalhos de Kahneman e Tvesky, realizados entre 1974 e 1979. Os Autores demonstraram, em suas pesquisas, que a tomada de decisão que envolve risco inclui racionalidade parcial, questionando a Teoria da Utilidade Esperada. Os agentes não são totalmente racionais, as preferências, crenças e percepções que trazem consigo influenciam suas escolhas financeiras (RITTER, 2003). A tomada de decisão se dá por meio de dois tipos de raciocínios: um intuitivo e automático, que é rápido, não controlado, sem esforço, associativo e inconsciente; e o outro reflexivo e racional que é lento, controlado, com esforço, dedutivo, consciente e sujeito a regras (THALER; SUNSTEIN, 2008). O cérebro humano processa informações por meio de atalhos e filtros emocionais, e muitas de suas decisões são automáticas e inconscientes, pois o indivíduo sofre influência do meio em que vive, da sua situação econômico-financeira, crenças e valores, conhecimentos, entre outros fatores que fazem com que sua escolha não seja totalmente racional (SANTOS; BARROS, 2011). Adicionando a compreensão do elemento humano ao funcionamento do mercado financeiro é possível melhorar e enriquecer seu entendimento (THALER, 1999). O conceito de aversão à perda é um dos pilares das finanças, pois considera que o investidor avalia e toma suas decisões com base nos ganhos e perdas, sendo que as pessoas sentem mais a dor em uma perda, em detrimento do prazer proporcionado por um ganho equivalente (KAHNEMAN; TVERSKY, 1979), o que contraria a Teoria da Utilidade, pois, sendo o investidor racional, este avalia o risco de um investimento conforme a mudança que proporcionará em seu nível de riqueza. Outro fator contrário a Teoria da Utilidade é o medo do arrependimento, pois, para o investidor, é muito doloroso assumir seus erros, portanto, desenvolvem um comportamento em que não auferem maiores lucros possíveis em uma operação, apenas para evitar reportar uma perda (HALFED; TORRES, 2001). Os Autores ainda acrescentam que a autoconfiança excessiva é outra característica do comportamento que está presente na grande maioria da população mundial, porém, essa confiança exagerada em habilidades e informações faz com que os investidores tenham tendência a realizar volumes excessivos de negócios. A identificação de como as emoções e os erros cognitivos podem influenciar o processo de decisão de investidores, e como esses padrões de comportamento podem determinar mudanças no mercado, são um grande desafio e não há evidências que tais anomalias de comportamento são realmente previsíveis e podem modificar o mercado de forma definida (PASSOS et al., 2012). A psicologia cognitiva documenta muitos padrões a respeito de como as pessoas se comportam, sendo os mais citados a heurística, o excesso de confiança, o efeito disposição e a contabilidade mental (RITTER, 2003), porém, sem que se conseguisse a formulação de um modelo que englobe todos eles. Os modelos apresentados se limitam a explicar uma anomalia em particular e falham na tentativa de explicar outras, ou seja, os modelos matemáticos apresentados com o intuito de explicar as anomalias são específicos, centro foco em uma enquanto falham nas outras (FAMA, 1997). A Teoria do Prospecto buscou explicar os vieses cognitivos nos processos decisórios, postulando que a tomada de decisão não é apenas racional, devido, sobretudo, à existência de limitação do tempo disponível para a ação de decidir (KAHNEMAN; TVERSKY, 1979). Para a tomada de decisão os indivíduos utilizam atalhos mentais e estão sujeitos a vieses em
função de ilusões, como o efeito certeza, originado pela propensão dos investidores a enfatizar as possibilidades com maior probabilidade de ocorrência, o efeito de aversão à perda, o efeito isolamento, que visando simplificar a decisão, os indivíduos desconsideram parte das características de cada opção de escolha, centralizando sua análise sobre os componentes que distinguem as opções de escolha (ROGERS et al., 2007). Esta teoria diverge da Teoria da Utilidade Esperada em dois pontos principais: enquanto que a função utilidade (teoria da utilidade esperada) considera como ponto de referência o estado final de riqueza, a função valor (teoria do prospecto) é definida sobre ganhos e perdas em relação a um ponto de referência (FAVERI et al., 2013). O processo de julgamento e tomada de decisão fundamenta-se em três pontos: nos aspectos cognitivos do processo de decisão, no processo mental de formar opinião ou avaliar (pelo discernimento ou pela comparação), e na capacidade de julgar (decidir com base em evidências) (KAHNEMAN; TVERSKY, 1974). Para Murad e Vilete (2012), os tomadores de decisão contentam-se com um número limitado de informações, identificam o problema e optam pela solução que julgam ser a mais correta, baseando-se em alternativas por vezes óbvias com as quais estão familiarizados, com soluções próximas das suas realidades, ou seja, não procuram soluções ótimas, apenas razoáveis. Considerando os aspectos psicológicos que envolvem as tomadas de decisões, identificar as preferências do investidor e sua tolerância ao risco permite ao consultor financeiro melhor orientar e direcionar os investimentos. A análise do perfil investidor (API) ou Suitability, é uma prática instituída nos principais mercados internacionais e que a partir de 2008 passou a ser adotada o Brasil, esta prática visa adequar os investimentos ao perfil do cliente. Os órgãos regulamentadores do mercado financeiro estabelecem as normas para sua implantação, porém, cada instituição tem autonomia para desenvolver sua própria metodologia da API, o que para Souza (2005) pode ser um problema pela falta de padrão de análise entre as instituições. A API classifica o perfil de tolerância ao risco em conservador, moderado e arrojado. Porém, esta classificação pode variar no decorrer do tempo e com as necessidades do investidor. De acordo com Santos e Barros (2011), os fatores sexo, renda, idade e escolaridade dos entrevistados influenciam a tomada de decisão de investimento e financiamento, e tanto emoção como razão afetam o comportamento financeiro das pessoas. E que as influências psicológicas são atemporais e impessoais (MURAD; VILETE 2012). Investidores com perfil conservador buscam por segurança em seus investimentos e tem pouca tolerância a perdas e a preservação do capital é o mais importante. O perfil moderado também prima pela segurança, porém, aceita investir em produtos de maior risco, o que pode lhes proporcionar maiores ganhos. Já os investidores de perfil arrojado buscam maiores ganhos em longo prazo e aceitam correr mais risco. Dentro do estabelecido pela API, as instituições podem sugerir investimentos em mix de produtos de forma a assegurar a rentabilidade com investimentos adequados a cada tipo de investidor. Dentre as estratégias de investimento, o indivíduo pode manter parte de seus recursos em modalidades com características diferentes, assim sugere-se que investidores com perfil conservador mantenham quase a totalidade de seus recursos em investimentos de baixo risco visando à proteção do patrimônio, já para o moderado manter um percentual menor em investimentos de baixo risco e uma maior diversificação para garantir maior rentabilidade, o que pode variar de acordo com as condições do mercado, e para o arrojado que busca altos rendimentos, e tem maior tolerância a risco sugere-se que o percentual de investimentos de baixo risco seja apenas como método de proteção (MURAD; VILETE 2012).
3 Metodologia O estudo caracteriza-se como de natureza exploratória, com objetivo formal descritivo, não experimental (ex post facto), escopo quantitativo e corte temporal transversal (cross section). A amostra aleatória simples foi constituída de 400 clientes de instituição financeira (banco) estabelecida na região centro sul do Estado do Paraná. 3.1 Determinação do Perfil de Risco Para determinação do perfil do risco dos clientes foram consideradas duas medidas: a) classificação por meio do teste da ANBIMA, e; b) Escore de risco obtido por meio de pontuação resultante da soma de seis variáveis, cada uma com quatro alternativas, cuja ordem vão da menor (10 pontos) à maior (40 pontos) propensão ao risco, produzindo valor mínimo possível de 60 pontos e, máximo, de 240. O modelo para determinação do Escore foi dado por: Escore = q 1 + q 2 + + q 6 (1) Onde: q = pontos recebidos por cada uma das seis (6) questões. 3.2 Determinação do perfil de risco da carteira O perfil de risco da carteira (PRC) de investimentos mantida por um determinado cliente foi obtida pela soma ponderada, a partir do ponto médio, dada pelo percentual de investimentos alocados em uma determinada faixa de risco, como descrito na Tabela 1. Perfil de Risco Faixa de Escore Ponto Médio Conservador 60 130 95 Moderado 130 170 150 Arrojado 170 210 190 Muito Arrojado 210 240 225 Tabela 1 Faixa de escores de risco O PRC foi dado pelo modelo descrito na equação 2. PRC = 95(w 1 )+150(w 2 )+190(w 3 )+225(w 4 ) e w 1 +w 2 +w 3 +w 4 =1 (2) Onde: w = percentual do total dos investimentos alocado em cada faixa de risco. O risco atribuído à cada produto de investimento do cliente (ex.: poupança, CDB, Fundo de Ações) teve por base os critérios da instituição financeira e da ANBIMA. Igualmente, de forma a obter a classificação equivalente à da ANBIMA, as faixas de escores de PRC, em cada categoria, foram dadas por: Conservador = 60 130 pontos; Moderado = 130 190 pontos, e; Arrojado = 190 240 pontos. 3.1 Estatísticas para teste de hipótese. Para testar a hipótese (H 0 ) de independência entre perfil de risco e indicadores socioeconômicos foi utilizado o teste de qui-quadrado (x 2 ) para escalas nominais e correlação de Pearson (r) para escalas métricas. Para testar a hipótese de que o perfil de risco determinado teste da ANBIMA e o perfil da
carteira de investimentos do cliente são independentes, foi utilizado o teste de qui-quadrado (x 2 ). 4. Apresentação e análise de dados 4.1 Descrição da Amostra Dos 400 respondentes participantes do estudo, 39% são do gênero feminino e, 61%, do gênero masculino. Ainda, 24% dos participantes são solteiros, 66% casados e, 10%, divorciados ou viúvos. A faixa etária dos participantes, descrita na Tabela 2, concentra substancialmente a amostra na faixa de 26 a 55 anos (67,6%). A idade média da amostra foi de 46,6 anos, com desvio padrão de 15,2 anos. Faixa etária Fi % Até 25 anos 26 6,5 De 26 até 35 anos 88 22,0 De 36 até 45 anos 71 17,8 De 46 até 55 anos 111 27,8 De 56 até 70 anos 70 17,5 Mais de 70 anos 34 8,5 Total 400 100,0 Tabela 2 Faixa de escores de risco Com relação à escolaridade, 18% dos respondentes possuem nível fundamental, 28% nível médio e, 54%, nível superior. Com relação ao perfil de renda (Tabela 3), o 1º quartil é composto por pessoas que recebem até cinco salários mínimos mensais, enquanto o último (4º) quartil inclui os clientes com renda superior a 50 salários mínimos. Faixa de Renda (em reais) F i % Até 2.364 (3 SM) 76 19,0 Mais de 2.364 até 3.940 (3 a 5 SM) 40 10,0 Mais de 3.940 até 7.880 (5 a 10 SM) 58 14,5 Mais de 7.880 até 11.820 (10 a 15 SM) 44 11,0 Mais de 11.820 até 15.760 (15 a 20 SM) 29 7,3 Mais de 15.760 até 23.690 (20 a 30 SM) 17 4,3 Mais de 23.640 até 39.400 (30 a 50 SM) 37 9,3 Mais de 39.400 até 78.800 (50 a 100 SM) 43 10,8 Mais de 78.800 (100 SM) 56 14,0 Total 400 100,0 Tabela 3 Faixa de escores de risco Ainda, com relação à renda, foi realizada a comparação da renda média, em função do gênero, em cinco faixas. Em todas elas constatou-se que não há diferença significativa entre a renda do homem e da mulher (Tabela 4). Não foram realizados testes para as últimas faixas por estas incluírem outliers e coeficientes de variação significativamente elevados.
Faixa Gênero N Renda Média Erro padrão t Sig. Até 5 SM Masculino 53 2.065,66 133,37 Feminino 63 1.964,42 117,33-0,572 0,568 Mais de 5 até 10 SM Masculino 31 5.826,63 211,90 Feminino 27 5.599,22 212,61-0,754 0,454 Mais de 10 até 20 SM Masculino 47 11.240,46 301,12 Feminino 26 11.384,43 449,93 0,274 0,785 Mais de 20 até 50 SM Masculino 38 28.353,12 1.064,64 Feminino 16 27.330,41 2.275,60-0,407 0,688 Mais de 50 até 100 SM Masculino 36 57.623,91 1.908,56 Feminino 7 52.517,92 1.702,76-1,996 0,057 4.2 Descrição do Perfil de Risco Tabela 4 Faixa de escores de risco O perfil de risco da amostra foi determinado a partir do questionário utilizado pela instituição financeira, desenvolvido e aplicado nos termos preconizados pela ANBIMA. O método de apuração e classificação realizada pela Instituição identificou que 80% dos respondentes classificam-se como conservadores, 18% como moderados e, 2%, como arrojados. Com o objetivo de obter o perfil de risco em escala métrica, foram utilizadas seis questões do questionário utilizado para a instituição financeira, onde, por meio da ponderação e soma das respostas, obteve-se pontuação (escore) individualizada para cada cliente. Verificou-se que, em uma escala de 60 pontos (conservador) a 240 pontos (muito arrojado), a amostra apresentou perfil conservador moderado (117 pontos, desvio-padrão de 28 pontos), como dado na Figura 1. Figura 1 - Perfil de Risco Pelo teste de qui-quadrado (x 2 = 549,4; p < 0,001), com apoio do Coeficiente de Contingência de Pearson e V de Cramer, observou-se que os resultados apurados na Tabela 5 têm aderência superior à 80% comparativamente à classificação realizada pela instituição financeira (base ANBIMA) utilizando apenas três níveis. Constatou-se que a maior concentração da amostra está ligeiramente deslocada da classificação conservadora, acumulando-se substancialmente nos grupos Conservador- Moderado e Moderado (75%).
Perfil de Risco F i % Conservador 72 18,4 Conservador - Moderado 247 63,2 Moderado 46 11,8 Arrojado - Moderado 17 4,3 Arrojado 5 1,3 Muito Arrojado 4 1,0 TOTAL 391 100,0 Tabela 5 Faixa de escores de risco 4.3 Teste de Hipóteses 4.3.1 Impacto dos indicadores socioeconômicos sobre o perfil de risco. A primeira hipótese de pesquisa (H 0 ) estabeleceu que o perfil socioeconômico e perfil de risco são independentes. Para testar esta hipótese foi utilizado o perfil de risco dado pela classificação institucional (ANBIMA), sendo indicadores socioeconômicos: gênero, estado civil, idade, escolaridade e renda. Com relação ao gênero e ao estado civil, não se observaram diferenças no perfil de risco. O perfil de risco é afetado pela idade (x 2 = 33,5; p < 0,001 e r = 0,116; p = 0,027). Pelo Coeficiente de Contingência (C) tem-se que a dependência entre os fatores é de 30%, constatando-se que, o conservadorismo aumenta com o decorrer da idade (pessoas com menos idade tendem a ousar mais). A escolaridade mostrou associação com o perfil de risco (x 2 = 10,3; p = 0,036), ainda que essa dependência seja ligeiramente tímida (C = 16%). Denota-se que, quanto menor a escolaridade, tanto maior a preferência por investimentos conservadores. O perfil de risco também apresentou dependência com o perfil de renda (x 2 = 44,6; p < 0,001; C = 33%). O conservadorismo aumenta significativamente com o aumento da renda. Em estudo de Santos e Barros (2011), os fatores gênero, renda, idade e escolaridade dos entrevistados influenciaram a tomada de decisão de investimento e financiamento. E que a maioria dos homens apresentou perfil mais agressivo, com propensão a assumir mais riscos, enquanto as mulheres apresentaram maior aversão a assumir riscos. E que tanto emoção como razão afetam o comportamento financeiro das pessoas. 4.3.2 Aderência entre perfil de risco e perfil da carteira de investimentos O teste de qui-quadrado demonstrou ligeiro descolamento entre perfil de risco do cliente (ANBIMA) e perfil de risco da sua carteira de seus investimentos (x 2 = 9,95; p = 0,050; C = 15%). Perfil de Risco ANBIMA Perfil de Risco da Carteira (PRC) Conservador Moderado Arrojado TOTAL Conservador 302 2 8 312 Moderado 66 2 1 69 Arrojado 9 1 0 10 TOTAL 377 5 9 391 Tabela 6 Aderência entre perfil de risco e da perfil da carteira Observa-se (Tabela 6) que 96% das carteiras de investimentos dos clientes da instituição financeira classificam-se com conservadoras. No entanto, pelo teste de risco (ANBIMA)
verifica-se que os clientes com perfil moderado (18%) e arrojado (2%) também mantêm carteiras conservadoras. No entanto, ao se analisar a carteira pós teste ANBIMA, constatou-se que os clientes não alteraram significativamente a composição de suas carteiras, de modo que, mesmo aqueles com perfil moderado e arrojado permaneceram com carteiras ligeiramente divergentes do seu perfil. Uma hipótese para essa situação pode estar associada à falta de conhecimento sobre opções de investimentos que coadunem com o perfil identificado, ou a forma e estrutura do instrumento de análise pode não estar captando adequadamente o perfil efetivo do investidor. Conclui-se que o perfil de risco do cliente e de sua carteira de investimentos não são aderentes, de forma que indivíduos com perfis moderados e agressivos mantiveram portfólios conservadores. 5 Considerações Finais O presente estudo buscou analisar se fatores socioeconômicos explicam o perfil de risco de uma carteira de clientes de instituição financeira, e se as respectivas carteiras desses clientes encontravam-se alinhados com seu perfil de risco. Sob a ótica dos fatores socioeconômicos, evidenciaram-se explicativos do perfil de risco a idade, escolaridade e a renda do cliente. Com relação a aderência da carteira de investimentos ao perfil de risco, observou-se a existência de descolamento entre ambos, substancialmente porque os clientes classificados como moderados (18%) e arrojados (2%) mantém carteiras conservadoras. As principais limitações deste estudo observam que os resultados encontrados referem-se particularmente à amostra estudada, não encontrando suporte para sua generalização. Outro aspecto que pode ter limitado a análise dos resultados decorre da própria limitação do instrumento de determinação do perfil de risco. Rejeitou-se a hipótese nula (H 0,1 ) de que fatores socioeconômicos e perfil de risco são variáveis dependentes. Igualmente rejeitou-se H 0,2 onde as evidências apontaram ligeiro descolamento entre perfil de risco e perfil da carteira dos clientes. Referências FAMA, E. Market Efficiency, Long-Term Returns, and Behavioral Finance (February 1997). Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=15108 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.15108. Acesso em 02/01/2015. FAVERI, D. B; VALENTIM, I; KROETZ, M. Teoria do Prospecto: uma investigação dos efeitos certeza, reflexão e isolamento na tomada de decisão envolvendo risco. X SEGeT, Outubro, 2013 FROMLET, H. Behavioral Finance Theory and Practice Application. Business Economics, p. 63-69, Jul. /2001. HALFELD, M; TORRES, F. F. L. Finanças Comportamentais: aplicações no contexto brasileiro. Revista de Administração de Empresas, v. 41, n. 2, p. 64-71, 2001. KAHNEMAN, D., TVERSKY, A. Prospect Theory: an Analysis of Decision under Risk. Econometrica, v. 47, p. 263-291, 1979. Disponível em http://www.hss.caltech.edu/~camerer/ec101/prospecttheory.pdf. KAHNEMAN, D.; TVERSKY, A. Judgment under uncertainty: heuristics and biases. Science, New Series, v.185, n.4175, p.1124-1131, 1974. MILANEZ, D. Y. Finanças Comportamentais no Brasil. Faculdade de Economia e Administração da Universidade de São Paulo. Dissertação de Mestrado, 2003. Disponível em: http://www.teses.usp.br/teses/disponiveis/12/12140/tde-09022004-130012/pt-br.php. Acesso 02/01/2015. MURAD, G. B; VILETE, C. De A. G. Finanças comportamentais: a influência do viés cognitivo na propensão ao risco do investidor in: Seminários em Administração FEA-USP, 15, 2012, São Paulo. Anais. São Paulo,
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