25 de julho de 2017 Resultado 2T17 e Revisão de Preço: resultados fortes impulsionados por preço mais alto da celulose A soltou seu resultado do 2T17 hoje com números positivos, principalmente impulsionados por (i) preços mais altos de celulose no período, (ii) melhor demanda especialmente na Europa e América do Norte e (iii) a valorização do dólar americano frente ao real. Apesar de abaixo de nossas estimativas, a companhia apresentou um EBITDA significativo de BRL 1,071 mm, alta de 66% t/t e 16% a/a (12% abaixo das estimativas do BB-BI). Por outro lado, impactado por um resultado financeiro negativo de BRL 451 mm, o resultado líquido veio negativo em BRL 259 mm. Não obstante, reafirmamos nossa visão otimista para o segmento, acreditando que a demanda deve se manter aquecida até o fim do ano apesar de acreditar que os preços devam sofrer alguma pressão devido a nova oferta entrando no mercado, principalmente a partir de 2018. Resultados consolidados. A produção total de celulose subiu 11% t/t 3% a/a, para 1.330 kt, resultado de (i) ausência de paradas programadas para manutenção, (ii) maior número de dias de produção e (iii) melhor eficiência operacional. As vendas totais chegaram a 1,534 kt (3% acima das estimativas do BB-BI), um aumento de 17% t/t e 14% a/a. Este aumento é um reflexo do volume advindo do acordo com a Klabin e maior demanda, especialmente na Europa e América do Norte, devido a paradas para manutenção não-programadas e o atraso do início de operações de um nova planta. As receitas somaram BRL 2,775 mm, subindo 33.8% t/t e 16.3% a/a, e apenas 3,8% abaixo das estimativas do BB-BI, devido (i) ao aumento no volume de vendas, (ii) aumento de 12% no preço médio realizado e (iii) valorização de aproximadamente 3% do dólar americano ante o real. Custo-caixa menor, apesar de ainda afetado por custos maiores de madeira. Este trimestre, o custo caixa ficou em BRL 660/t, 2,9% abaixo do 1T17 (ex-paradas) e 0.3% abaixo do mesmo período do ano passado. Os custos com madeira representaram 53% do total dos custos contra uma média de 46% no ano passado e tem afetado negativamente os resultados da companhia desde o segundo semestre de 2016. Os custos foram também impactados por um menor consumo de químicos e energéticos, além de melhores resultados com utilidades. Melhores volumes e preços mais altos impulsionam o EBITDA. Apesar de 12% abaixo de nossas estimativas, a reportou um EBITDA de BRL 1,071 mm (66% q/q e 16% y/y). O EBITDA ajustado foi impactado por (i) maior preço realizado no período, (ii) melhor volume de vendas, especialmente na Europa e na América do Norte, onde os preços são mais altos e (iii) a valorização do dólar americano ante o real t/t. A margem EBITDA ficou em 45%, 8.0 p.p. acima do 1T17 e 2.0 p.p. maior que o 2T16 (3.0 p.p. acima das estimativas do BB-BI). Resultado Financeiro e Alavancagem. Houve um impacto negativo de BRL 451 mm advindo de variação cambial nos resultados financeiros da empresa no trimestre. A receita financeira veio negativa em BRL 85 mm, e as despesas financeiras somaram BRL 217 mm. Desta forma, o resultado financeiro fechou o trimestre em BRL 789 mm, levando a uma perda líquida de BRL 259 mm. A dívida bruta ficou em BRL 18.788 mm ao passo que a líquida alcançou BRL 12,604 mm, redução de 11% t/t, impactada por uma posição de caixa mais forte. Assim, a dívida líquida/ebitda ficou em 3,85x em BRL e 3,75x em USD, estável t/t. Outlook. A tendência positiva se mantém para a indústria de celulose. A demanda continua aquecida não apenas na China, mas também na Europa e na América do Norte. Os aumentos de preços anunciados desde o começo do ano foram totalmente implementados, abrindo espaço para outro aumento de preço de USD 20/t para Europa e América do Norte, anunciado para o dia 1º de julho. O projeto Horizonte II está dentro do guidance informado pela empresa com 96% de progresso físico, confirmando o início de operações da planta no começo de setembro. A nova oferta que virá para o mercado deverá impor novas pressões no preço da celulose. Apesar disso, continuamos otimistas que a poderá trazer resultados positivos de sua nova planta, não apenas com relação a maior capacidade de produção, mas também em termos de ganhos de margens e maior geração de caixa. FIBR3 Papel e Celulose Gabriela E Cortez, CNPI Analista Senior gabrielaecortez@bb.com.br Outperform Preço em 24/07/2017 (BRL) 33,91 Preço-alvo 12/2017 (BRL) 40,00 Upside 17% Valor de Mercado (BRL milhões) 18.754 Variação 1 mês -0,4% Variação UDM 67,4% Variação 2015 8,9% Min. 52 sem (BRL) 17,82 Máx. 52 sem. (BRL) 39,28 (BRL milhões) 2017e 2018e 2019e Receita Líquida 11.031 12.736 13.712 EBITDA 4.260 5.522 6.311 Lucro Líquido 1.509 2.407 2.737 Múltiplos 2017e 2018e 2019e EV/EBITDA 7,8 6,0 5,3 P/E 2,73 4,35 4,95 LPA (BRL) 12,4 7,8 6,9 200 170 140 110 80 50 FIBR3 Source: Bloomberg and BB Investimentos IBOV Desta forma, após os aumentos nos preços realizados de celulose nos principais mercados do mundo e visando a implementar os avanços do projeto HII e sua capacidade produtiva, decidimos aumentar o preço-alo para FIBR3 de 2017 para BRL 40,00 (antes 35,00), e subir nossa recomendação de Market Perform para Outperform. BRL milhões 2T17 t/t a/a Receita Líquida 2.775 33,8% 16,3% Lucro Bruto 728 113,5% 13,9% Margem Bruta (%) 26,2% 9,8 p.p. -0,5 p.p. EBITDA Ajustado 1.071 66,3% 15,8% Margem EBITDA (%) 38,6% 7,5 p.p. -0,2 p.p. Prejuízo Líquidop -259 - - Margem Líquida (%) - - - Fonte: and BB Investimentos 1 / 6
Celulose 1T17 t/t a/a Vendas Totais (kton) 1.534 17,4% 14,3% Receita (BRL milhões) 2.751 34,1% 16,3% Preço Médio (BRL/ton) 1.793 14,2% 1,7% Endividamento (BRL milhões) 4T16 t/t a/a Dívida Bruta 18.788 2,5% 47,9% Dívida Líquida 12.604 10,9% 29,6% Dívida Líquida / EBITDA 3,9 0,2 2,0 Fonte: and BB Investimentos New Estimates Indicadores Econômicos (BRL milhões) 2016 2017 E 2018 E Anterior Atual % variação Anterior Atual % variação 2019 Receita Líquida 9.615 10.475 11.031 5,3% 12.923 12.736-1,4% 13.712 Lucro Bruto 1.428 2.469 2.771 12,2% 4.050 4.464 10,2% 5.210 EBIT 1.428 1.484 2.189 47,5% 2.804 3.430 22,3% 4.116 EBITDA 3.742 3.788 4.260 12,5% 5.390 5.522 2,4% 6.311 Lucro Líquido 1.664 788 1.509 91,5% 1.419 2.407 69,7% 2.737 Margem Bruta (%) 26.1% 23,6% 25,1% 1,5 p.p. 31,6% 35,1% 3,45 p.p. 38,0% Margem EBITDA (%) 38.9% 36,2% 38,6% 2,4 p.p. 41,7% 43,4% 1,65 p.p. 46,0% Margem Líquida (%) 17.3% 7,5% 13,7% 6,2 p.p. 11,0% 18,9% 7,90 p.p. 20,0% Endividamento 2016 2017 (E) 2018 (E) 2019 (E) Dívida Curto Prazo/Dívida Total (%) 7% 7% 7% 7% D / D+E 54% 55% 52% 49% Dívida Líquida / EBITDA 3.0 3.4 2.3 1.8 Dívida Bruta / EBITDA 4.3 4.2 3.2 2.8 DRE (BRL milhões) 2016 2017 (E) 2018 (E) 2019 (E) Receita líquida 9.615 11.031 12.736 13.712 (-) COGS (7.108) (8.260) (8.272) (8.502) Lucro Bruto 2.507 2.771 4.464 5.210 (-) SG&A (-) Vendas (482) (555) (623) (660) (-) Gerais e Administrativas (275) (309) (361) (380) (-) Outras (322) 282 (51) (54) EBIT 1.428 2.189 3.430 4.116 (+) Resultado Financeiro 1.616 (120) 16 (134) EBT 3.044 2.068 3.446 3.982 (-) Impostos 0 (559) (1.038) (1.245) Resultado Líquido 1.664 1.509 2.407 2.737 Fonte: e BB Investimentos 2 / 6
Balanço Patrimonial (BRL milhões) 2016 2017 (E) 2018 (E) 2019 (E) Ativos 34.440 36.899 38.783 40.716 Ativo Circulante 7.517 6.771 8.420 10.155 Caixa e Equivalente de Caixa 4.950 3.579 5.027 6.597 Contas a receber 635 745 860 926 Estoques 1.638 1.919 1.922 1.976 Impostos a Recuperar 144 345 400 430 Outros 150 182 210 227 Ativos não-circulantes 4.759 4.947 5.165 5.384 Outros LP 4.759 4.947 5.165 5.384 Investimentos 22.165 25.181 25.198 25.177 Investimentos 130 130 130 130 Imobilizado 13.107 15.790 15.607 15.376 Ativos Biológicos 4.352 4.685 4.885 5.095 Ativos Intangíveis 4.576 4.576 4.576 4.576 Passivo 34.440 36.899 38.783 40.716 Passivo Circulante 4.023 3.490 3.816 4.010 Fornecedores 1.867 1.072 1.238 1.333 Salários a Pagar 168 194 225 242 Empréstimos e Financiamentos 1.138 1.267 1.249 1.247 Impostos a pagar 86 373 430 463 Outros 764 583 674 725 Realizável a LP 16.600 18.484 18.321 18.363 Empréstimos e Financiamentos 15.014 16.836 16.600 16.569 Outros LP 1.585 1.648 1.721 1.794 Acionistas não controladores 13.818 14.926 16.647 18.344 Fluxo de Caixa (BRL milhões) 2016 2017 (E) 2018 (E) 2019 (E) EBITDA 3.742 4.260 5.522 6.311 (-) Capex (6.183) (5.445) (2.164) (2.234) (-) Juros (752) (933) (914) (841) (-) Impostos (106) (76) (99) (113) (-/+) WK 1.239 (1.186) 48 (25) (=) Total (3.299) (2.194) 2.345 3.123 Multiples 2017 (E) 2018 (E) 2019 (E) EV / EBITDA 7,8 6,0 5,3 LPA 2,73 4,35 4,95 P / L 12,4 7,8 6,9 P / BV 1,26 1,13 1,02 ROE 10,1% 14,5% 14,9% Valor da Companhia (BRL milhões) 36.644 Valuation PV do FCFF 14.467 Beta 1,2 PV do Valor Terminal 22.176 D/(D+E) alvo 41% Dívida Líquida (14.523) WACC 10,7% Valor Patrimônio 22.120 Risk Free 5,0% N. Ações 553 Prêmio de Mercado 4,6% Valor da ação 40,0 Perpetuidade 4,0% Fonte: e BB Investimentos 3 / 6
Análise de Sensibilidade Preço-alvo YE17 40,0 3,0% 3,5% 4,0% 4,5% 5,0% 9,7% 45,1 48,8 53,2 58,4 64,8 10,2% 39,4 42,5 46,1 50,3 55,3 10,7% 34,5 37,0 40,0 43,4 47,5 11,2% 30,1 32,3 34,8 37,6 40,9 11,7% 26,3 28,1 30,2 32,6 35,3 EV/EBITDA YE17 8,5 3,0% 3,5% 4,0% 4,5% 5,0% 9,7% 9,2 9,7 10,2 10,9 11,7 10,2% 8,5 8,9 9,3 9,9 10,5 10,7% 7,8 8,2 8,5 9,0 9,5 11,2% 7,3 7,5 7,9 8,2 8,7 11,7% 6,8 7,0 7,3 7,6 7,9 Fonte: BB Investimentos 4 / 6
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