9 de maio de 2018 Resultado do 1T18 e mudança na cobertura: números sólidos; atualização de estimativas e preço para 2018 A divulgou ontem (08) números positivos para o primeiro trimestre de 2018. A receita líquida foi impulsionada principalmente por (i) aumentos de receita no mercado externo devido à desvalorização do real, repasse de custos de matérias-primas a clientes e crescimento de vendas, refletindo a maior demanda do segmento off-road e (ii) pela contínua recuperação econômica brasileira, cujo ambiente local proporciona um estímulo positivo para a expansão dos volumes de produção de veículos comerciais, impulsionando a cadeia de peças automotivas como um todo. As receitas no mercado externo aumentaram 22,6% a/a no 1T18, um resultado saudável, em função de uma positiva performance do mercado NAFTA que levou a um forte desempenho tanto no segmento de veículos off-road (+42,4% a/a) quanto no segmento de veículos comerciais (+26,0% a/a). O mercado interno continua apresentando recuperação gradual com números positivos (+30,4% a/a), principalmente devido à melhora na produção de caminhões no Brasil. Logo, a receita líquida consolidada atingiu R$ 1.059,2 milhões, um crescimento notável de 23,9% a/a. Apesar do aumento nos custos (+23,1% a/a) e despesas operacionais e administrativas (+9,0% a/a), bem como um aumento nas despesas financeiras líquidas de R$ 25,2 milhões, a encerrou o trimestre com lucro líquido de R$ 56,9 milhões, contra 47,2 milhões no 1T17, refletindo a atual dinâmica positivo do mercado, juntamente com efeitos tributários (menores) e impactos cambiais. Nesse sentido, o EBITDA ajustado consolidado atingiu R$ 148,3 milhões, 5,7% superior ao estimado pelo consenso Bloomberg de R$ 140,3 milhões, enquanto a margem EBITDA ajustada permaneceu estável em 14,0%. Quanto à alavancagem, a empresa atingiu no 1T18 uma dívida líquida de R$ 806,3 milhões, o que representa uma relação dívida líquida para o EBITDA acumulado nos últimos 12 meses de 1,47x, possibilitando boas condições para a participação em eventuais oportunidades de M&A no setor. Assim, esperamos uma reação positiva do mercado para TUPY3 nos próximos pregões. Apresentamos nosso novo preço-alvo Dez/18 para a TUPY3 em R$ 24,0/ação com recomendação Outperform. Para este ano, esperamos resultados operacionais consistentes, devido: (i) à forte geração de fluxo de caixa da empresa, (ii) seu sólido desempenho proveniente dos segmentos de veículos off-road e comerciais nos EUA, principalmente, e (iii) nossa perspectiva positiva em relação à recuperação do mercado de veículos comerciais no Brasil, devido a um ambiente mais otimista. Acreditamos que a atmosfera da indústria doméstica, somada a uma demanda internacional robusta, deve continuar a ajudar a companhia a sustentar seu forte balanço patrimonial e a melhorar gradualmente suas margens. Esta atualização representa um potencial upside de 22,8% em relação à cotação de fechamento em 08/05/2018. Implicações de investimento. Entendemos que nosso preço-alvo incorpora de maneira justa os fundamentos atuais da companhia. No entanto, há alguns resultados que podem agregar valor adicional, como (i) a estratégia de crescimento a longo prazo da companhia, notadamente através de operações de M&A, considerando seu histórico positivo e uma situação financeira sólida, que a possibilita se beneficiar de possíveis oportunidades no mercado automotivo, tanto em termos de aumento no volumes de vendas como em melhorias no mix de produtos quanto (ii) mudanças na estrutura de capital da, com aumento da alavancagem e redução de seu custo de capital refletindo o atual ciclo monetário. Os riscos de downside para nossa tese de investimento estão relacionados a (i) desenvolvimento de novas tecnologias e expansão de operações por companhias chinesas de fundição, (ii) depreciação do dólar, que pode pressionar a receita das unidades no exterior, (iii) deterioração da economia global (predominantemente NAFTA e Europa), (iv) crescimento mais lento do que o esperado da economia doméstica, (v) aumento da concorrência e (vi) potenciais aumentos nos preços das matérias-primas, levando a uma pressão sobre as margens. TUPY3 Bens de Capital Viviane Silva, CNPI Analista viviane.silva@bb.com.br Outperform Preço em 08/05/2018 (R$) 19,55 Preço-alvo 12/2018 (R$) 24,00 Upside 22,8% Valor de Mercado (R$ milhões) 2,819 Variação 1 mês 16,5% Variação UDM 30,9% Variação 2018 9,3% Min. 52 sem (R$) 12,52 Máx. 52 sem. (R$) 20,04 Valuation R$ milhões Valor da firma 2018e 4,374 Dívida líquida 2018e 914 Valor para os acionistas 2018e 3,460 Ações (# milhões) 144,2 Multiples 2018e 2019e 2020e EV/EBITDA 6,1x 5,4x 4,6x EPS (BRL) 1,46 1,80 2,41 Descrição da companhia A é uma companhia brasileira, sediada em Santa Catarina, que fabrica blocos e cabeçotes de motores para o setor automotivo, incluindo caminhões, ônibus, máquinas para agricultura e construção de estradas, entre outros. A também fabrica e comercializa conexões de ferro maleável, granalha de aço e perfis de ferro contínuo que atendem a vários setores da indústria. Seus produtos são exportados para mais de 40 países em todo o mundo, o que atualmente representam cerca de 80% de suas receitas. 140 130 120 110 100 90 80 70 TUPY3 IBOV R$ milhões 1T18 4T17 1T17 t/t a/a Receita líquida 1.059,2 967,3 855,1 9,5% 23,9% Lucro operacional 171,6 154,6 134,2 11,0% 27,8% Fonte: Economatica e BB Investimentos Margem operacional (%) 16,2% 16,0% 15,7% 0,2 p.p. 0,5 p.p. EBITDA ajustado 148,3 132,3 119,7 12,1% 23,9% Margem EBITDA (%) 14,0% 13,7% 14,0% 0,3 p.p. 0,0 p.p. Lucro líquido 56,9 13,9 47,2 308,3% 20,6% Margem líquida (%) 5,4% 1,4% 5,5% 3,9 p.p. -0,1 p.p. Fonte: e BB Investimentos 1 / 6
i. Tese de investimento O cenário para a indústria automotiva é promissor para os próximos anos. Fatores domésticos como a recuperação da economia brasileira e a queda da taxa de juros praticada no mercado beneficiam o segmento de veículos pesados, alavancando as vendas, principalmente. Considerando a relevante presença global da (com vendas para mais de 40 países), fatores externos como o forte desenvolvimento de mercados emergentes e a recuperação de mercados mais maduros corroboram com a estratégia da companhia em expandir suas operações no setor automotivo, especialmente no veículo comercial, segmentos de máquinas agrícolas e de construção. Nesse sentido, as fábricas do México permitem que a empresa diversifique as indústrias atendidas - especialmente no sentido de aumentar sua participação de mercado no segmento off-road (máquinas agrícolas e de construção). Outro ponto que pesa favoravelmente à companhia é sua forte posição de liderança no mercado mundial de blocos e cabeçotes para veículos pesados. No Brasil, a empresa tem uma posição confortável no setor de caminhões. No mercado externo, seu forte relacionamento com seus clientes, a expertise e o nível de qualidade garantem que a companhia seja o principal fornecedor para as maiores empresas do setor automotivo pesado no mundo, por meio de exportações diretas e indiretas, principalmente. Logo, para este ano, esperamos resultados operacionais consistentes decorrentes de: (i) maiores exportações, (ii) incrementos no volume de vendas devido a ganhos no mercado doméstico suportados por nossa perspectiva positiva em relação ao setor de bens de capital no Brasil, e (iii) esforços da empresa para reduzir custos, melhorar o mix de produtos e os canais de vendas. Em complemento, dado o aumento global na demanda por blocos e cabeçotes de motores, eventuais oportunidades no México e/ou nos Estados Unidos, onde a demanda da companhia está concentrada, podem criar sinergias positivas e potenciais upsides. Cabe destacar, que a tem uma situação sustentável em seu balanço patrimonial para apoiar o crescimento por meio de operações de M&A tanto no curto quanto no médio prazo. Principais riscos: identificamos como risco promissor o desenvolvimento de novas tecnologias e expansão de operações por companhias chinesas de fundição. Atualmente, essas companhias ainda não conseguem atender integralmente sua demanda interna devido a questões de infraestrutura. Por outro lado, entendemos que o alumínio e outras matérias-primas bem como a expansão de motores elétricos não são uma preocupação para a como bens substitutos ao ferro nos segmentos de veículos comerciais e off-road, dadas as suas características, mais apropriadas para o segmento de carros de passeio. Outro ponto é a aquisição de sucata ferrosa como principal matéria-prima nos mercados locais, uma vez que a falta de oferta pode resultar em um considerável aumento de custos, afetando as margens da companhia, dependendo da dinâmica do mercado. Outros riscos são: (i) a depreciação do dólar, que pode pressionar a receita das unidades no exterior, (ii) a deterioração da economia global (predominantemente NAFTA e Europa) e (iii) crescimento mais lento do que o esperado da economia doméstica. ii. Valuation A partir deste relatório, alteramos o analista principal para a cobertura da. Além disso, atualizamos nossas estimativas com recomendação Outperform e um preço alvo para o TUPY3 de R$ 24,0 para o final de 2018, o que representa um potencial upside de 22,8% em relação à cotação de 08/05/2018. Nossas estimativas para a companhia envolvem múltiplos para 2018 de 16,5x P/E, 6,1x EV/EBITDA, 1,7x P/BV e RSPL de 10,2%. Avaliamos a companhia pelo método de fluxo de caixa descontado (DCF) que contempla os fluxos de caixa para a firma para os próximos dez anos, descontado pelo WACC nominal de 11,0%. As premissas assumidas para estimar o custo do capital (WACC) foram: (i) estrutura de capital composta por 45,0% de dívida, (ii) taxa livre de risco de 4,9% em dólar, (iii) prêmio de risco de mercado de 4,6%, (iv) risco país de 1,8%, (v) diferencial de inflação de 1,8% (vi) beta alavancado de 1,0 e (vii) taxa de crescimento nominal na perpetuidade de 3,0%. iii. Estimativas Valor Total para a Firma (R$ milhões) 4,374 Premissas para o Valuation VP do FCFF 1.767 Beta 1,04 VP do Valor Terminal 2.608 WACC 11,0% Ações (# milhões) 144,2 D/(D+E) 45,0% Divida Liquida 914 Taxa livre de risco 4,9% Valor para o acionista 3.460 Prêmio de mercado 4,6% Preço alvo (R$) 24,00 Crescimento na perpetuidade 3,0% 2 / 6
Multiples 2017a 2018e 2019e 2020e LPA (R$) 1,06 1,46 1,80 2,41 EV / EBITDA 7,7x 6,1x 5,4x 4,6x P / E 22,6x 16,5x 13,3x 10,0x P / BV 1,7x 1,7x 1,6x 1,5x Principais indicadores 2017a 2018e 2019e 2020e Divida CP / Dívida Total 28,2% 19,5% 19,5% 19,5% D / (D+E) 45,0% 47,0% 49,1% 50,7% Divida Liquida / EBITDA 1,7x 1,7x 1,5x 1,3x Destaques financeiros (R$ milhões) 2017a 2018e 2019e 2020e Receita Liquida 3.706 3.965 4.225 4.548 EBIT 190 322 356 402 EBITDA 439 554 635 732 Dívida Bruta 1.624 1.819 2.054 2.303 Divida Liquida 758 914 948 934 Margem EBIT 5,1% 8,1% 8,4% 8,8% Margem EBITDA 11,8% 14,0% 15,0% 16,1% Margem Liquida 4,1% 5,3% 6,1% 7,6% RSPL (%) 7,7% 10,2% 12,2% 15,5% EV / EBITDA 7,7x 6,1x 5,4x 4,6x DRE sintético (R$ milhões) 2017a 2018e 2019e 2020e Receita Liquida 3.706 3.965 4.225 4.548 Custos + Despesas -3.516-3.643-3.869-4.146 EBIT 190 322 356 402 Resultado Financeiro -56-3 38 124 EBT 134 318 393 526 Lucro Liquido 153 210 260 347 Receita Liquida 3.706 3.965 4.225 4.548 Custos + Despesas 3.706 3.965 4.225 4.548 Balanço Patrimonial (R$ milhões) 2017a 2018e 2019e 2020e Ativo 4.609 4.800 5.187 5.630 Ativo circulante 2.133 2.176 2.436 2.774 Ativo não circulante 2.476 2.623 2.751 2.855 Outros ativos LP 658 678 703 727 Investimentos 13 13 13 13 Imobilizado 1.509 1.636 1.738 1.819 Intangível 296 296 296 296 Passivo 4.609 4.800 5.187 5.630 Passivo circulante 1.291 1.109 1.217 1.341 Passivo não circulante 1.335 1.641 1.837 2.045 Empréstimos e Financiamentos LP 1.166 1.465 1.654 1.854 Outros passivos LP 170 176 183 191 Patrimônio liquido 1.983 2.050 2.133 2.243 Fonte: e BB Investimentos estimativas 3 / 6
iv. Análise de sensibilidade Target Price 10,0% 10,5% 11,0% 11,5% 12,0% 2,0% 26,4 24,0 21,8 19,9 18,2 2,5% 27,9 25,2 22,8 20,8 18,9 3,0% 29,5 26,6 24,0 21,8 19,8 3,5% 31,4 28,1 25,3 22,9 20,7 4,0% 33,6 29,9 26,8 24,1 21,8 P/E 10,0% 10,5% 11,0% 11,5% 12,0% 2,0% 18,2x 16,5x 15,0x 13,7x 12,5x 2,5% 19,1x 17,3x 15,7x 14,3x 13,0x 3,0% 20,3x 18,2x 16,5x 14,9x 13,6x 3,5% 21,6x 19,3x 17,4x 15,7x 14,2x 4,0% 23,1x 20,5x 18,4x 16,5x 14,9x Fonte: BB Investimentos estimativas 4 / 6
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