Rosimara Donadio, Vânia Sanches e Verdi Rosa Monteiro

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1 Rosimara Donadio, Vânia Sanches e Verdi Rosa Monteiro Introdução A dinâmica do mercado financeiro demanda constante renovação, o que implica um processo contínuo de desenvolvimento de novos produtos, com grau de sofisticação cada vez maior. O segmento de derivativos, em particular, vem crescendo ano após ano, ampliando as alternativas disponíveis de operações. Esse processo competitivo é intenso e a inovação é uma característica marcante desse segmento de mercado. A BM&F, atenta a essa evolução, vem também buscando ampliar o leque de alternativas de negociação com derivativos, por meio de seu sistema eletrônico. Para tanto, a Bolsa lançou no início de dezembro mais dois contratos a termo: o contrato a termo de taxa de câmbio e o contrato a termo de diferencial entre a taxa de juro (CDI) e a taxa de câmbio. Como será visto mais adiante, a flexibilidade em relação ao prazo, ao tamanho do contrato e o baixo custo operacional permite aos participantes do mercado uma série de novas combinações, introduzindo produtos financeiros específicos destinados ao perfil dos clientes e de suas necessidades. E por esse motivo que esses contratos devem ser considerados como inovações de extrema utilidade, porque permitem aos usuários a criação de ativos ou passivos ainda não disponíveis e, somados aos produtos oriundos do mercado de opções e de futuros, vêm complementar o mercado. Além disso, possibilita aos investidores o alcance de suas metas de uma forma mais eficiente e, em certa medida, com um men.or custo. Os dois novos contratos vêm somar-se ao contrato a termo de DI lançado em março desse ano, e que já alcançou US$6,3 bilhões de contratos em aberto até 30 de novembro. os contratos foram desenhados obedecendo a mesma lógica dos contratos futuros, ou seja, o comprador de um contrato a termo de câmbio é o mesmo comprador do contrato futuro de dólar da BM&F, que possui um passivo cambial no mercado avista e necessita garantir a taxa de câmbio no período. De forma análoga, o vendedor desse contrato possui um ativo em câmbio e deseja prefixar o retorno da aplicação. No caso do contrato a termo de diferencial DI x câmbio, o comprador é aquele que possui no mercado a vista um ativo em CDI e um. passivo em câmbio. 0 vendedor é aquele que possui no mercado a vista um ativo em câmbio e um passivo em CDI. As principais características dos contratos são as seguintes:.os contratos de balcão, registrados eletronicamente, são firmados entre duas partes, logo intransferíveis;.o tamanho do contrato e o prazo de vencimento são livremente pactuados entre as partes, dentro de critérios estabelecidos pela Bolsa;.a BM&F estabelece, também, um parâmetro médio das taxas negociadas; Para o registro da operação deverá ser informado: a. Contrato a Termo de Taxa de Câmbio -data-base, ou seja, a partir de quando o valor inicial estará sendo corrigido diariamente pela variação cambial; -data final, a data de vencimento do contrato; -valor inicial da operação; 30 Resenha BM&F

2 ~ -valor final da operação. Neste contrato está sendo negociada a variação da taxa de câmbio compreendida entre o dia anterior à data-base e ao dia anterior à data de vencimento. Quanto à apuração dos ganhos e perdas, o crédito será do comprador quando a taxa prefixada na operação for menor do que a correção cambial verificada no período, e será crédito do vendedor quando a correção cambial ficar abaixo da taxa prefixada. v Vlc VF ~,.,1 ~anho b. Contrato a Termo de Diferencial DI X Câmbio -objeto de negociação: o diferencial entre a taxa de juro e a taxa de câmbio; -valor inicial para o CDI: valor a ser corrigido pela taxa média diária do CDI; -valor inicial para o dólar: valor a ser corrigido pela taxa de câmbio comercial; -data-base: data a partir da qual os valores iniciais passam a ser corrigidos pelos seus respectivos parâmetros. Quanto à apuração de ganhos e perdas, o crédito será do vendedor se o valor inicial corrigido pelo CDI ultrapassar o valor inicial corrigido pela variação cambial. Caso contrário, o crédito será do comprador do termo. v " câmbio ~ câmbio -- ~ CDI I t Assim como no contrato a termo de DI, as partes podem liquidar o contrato antecipadamente, de forma parcial ou integral. cru L t Resenha BM&F 31

3 Como este é um mercado a termo, e não existe pagamento ou recebimento de ajuste diário, a exemplo do termo de DI, na versão com garantia, a margem depositada junto à HM&F se divide em duas partes: A e H. A margem A tem o objetivo de cobrir o risco da perda já verificada, em função da taxa pactuada e da taxa de mercado. A margem H, por sua vez, tem o objetivo de cobrir o risco potencial, em virtude das futuras oscilações na taxa de mercado. Quanto aos custos, tanto para o termo de dólar como para o diferencial de CDI com câmbio, o custo operacional é livremente pactuado entre a corretora de mercadoria e o cliente, sendo que a taxa incide somente na abertura da posição. São várias as utilizações destes contratos. A seguir, dois exemplos de operações: 1. Prefixação de spread utilizando o contrato a termo de dólar Um importador decide financiar uma operação de importação, já contratada, tomando um empréstimo de uma instituição financeira no Exterior de US$3 milhões por um período de 60 dias a uma taxa de juro de 9% ao ano~ Momento 1 Passo 1: empréstimo: US$3 milhões; prazo: 60 dias; juro: 9% ao ano, 1,5% no período; data da operação: ; data de vencimento: Como a importação já estava contratada, os equipamentos são vendidos simultaneamente. Do total dos recursos obtidos com a venda, o importador aplica o montante equivalente ao empréstimo em um CDB prefixado. Passo 2: valor do CDB: CR$ , equivalentes a US$3 milhões; taxa de juro: 4.655% ao ano, 90,33% no período. No entanto, uma variação cambial elevada no período poderia gerar um prejuízo à operação financeira. O importador, então, compra contratos a termo de dólar, garantindo, assim, que uma variação inesperada não afete seu passivo cambial. Passo 3: data-base: ; vencimento: ; valor inicial: CR$ valor final: CR$ (dólar = CR$245,620); (dólar = CR$453,120); variação cambial: 84,48% ; spread (CDBcâmbio): 3,17%. Como resultado no primeiro momento tem-se: taxa esperada na operação : 1, x 100 = 1,65% 1,015 Em Vence o empréstimo do importador que desembolsa: 32 Resenha BM&F

4 US$3,045 mil, equivalentes ao valor principal do empréstimo mais 1,5% de juro no período..vence o CDB e o importador recebe CR$ (desconsiderados aqui custos de imposto de renda e IOF)..Vence o contrato a termo de dólar Cenário 1: dólar em : CR$245,620; dólar em : CR$461A95; Variação cambial : 461,495-1 x 100 = 87.89% 245,620 Valor de liquidação no mercado a termo V L = CR$ x 1,8789 = CR$ ; CR$ CR$ = CR$ (+) (ganho do comprador) A diferença a mais que o investidor desembolsou na compra do dólar spot foi compensada pelo ganho no mercado a termo. Assim, foi possível alcançar ospread fixado no início da operação. x 100 = 3.17% CR$ = resgate do CDB; CR$ = valor desembolsado na compra dos dólares; CR$ = ganho na operação a termo. Resultado final Valor de resgate do CDB + ganho no mercado a termo = US$3.094 mil. Valor do empréstimo = US$3.045 mil x 100 = 1,61% Cenário 2: dólar em : CR$245,620; dólar em : CR$448784; 448,748 Variação cambial -1 x 100 = 82,70% 245,620 Valor de liquidação no mercado a termo: VL = CR$ x 1;8270 = CR$ ; CR$ = -CR$ (-) (débito do comprador) Ainda que o investidor tivesse registrado um prejuízo na operação no mercado a termo, foi mantido o svread anteriormente fixado. Resenha BM&F 33

5 x 100 = 3,17% CR$ = valor de resgate do CDB; CR$ = valor desembolsado na compra dos dólares; CR$ = prejuízo na operação a termo. Resultado final Valor de resgate do CDB -prejuízo no mercado a termo = US$3.094 mil. Valor do empréstimo = US$3.045 mil x 100 = 1.61% É possível verificar que por meio da operação no mercado, o importador ao transformar uma operação pós-fixada em prefixada pode determinar, inicialmente, um spread para sua operação. Em outras palavras, transforma um passivo cambial pós-fixado em prefixado, travando o custo da operação com o contrato a termo de câmbio da BM&F. Custo operacional do termo: sem garantia (0,011%) (VF -VI) x 0,00017 = ( ) x 0,00017 = CR$68.475, onde VF = valor final; VI -valor inicial. 2. Swap de variação cambial x CDI A principal diferença entre os contratos de DI a termo e o termo de câmbio para o diferencial CDI x dólar é que os primeiros possuem como parâmetros o valor inicial e o valor final, o termo de diferencial tem dois valores iniciais -VID e Vlc -, que serão corrigidos, respectivamente, pela variação do CDI e pela variação cambial, ou seja, realiza-se uma operação de taxa pós contra pós. Esse contrato pode ser utilizado, por exemplo, por instituições que tenham passivo em variação cambial mais taxa fixa e ativo em CDI e que temam que seu passivo, representado pela variação cambial mais juros, seja superior ao CDI. Neste caso, a instituição deve comprar diferencial. Por sua vez, instituições que tenham passivo em CDI e ativo em variação cambial e desejam se proteger contra a possibilidade de seus custos ultrapassarem sua receita podem assumir posição vendedora no contrato de diferencial para se proteger contra um movimento adverso das taxas. Este é o caso, por exemplo, de bancos que possuem export notes em seu ativo e que realizam.funding no mercado de CDI de um dia. Suponha-se, então, que o banco A compre dólar futuro de um exportador por meio da concessão de uma export note e se financie diariamente no mercado a vista do CDI. Seu risco é que a taxa da export note mais a variação cambial fique abaixo do CDI. Para fazer um hedge de sua posição, o banco entra no mercado de termo de diferencial em posição vendedora. A operação é a seguinte: Momento 1 -O banco A concede export note no valor de US$ ,OO a uma taxa de 17% ao ano. 34 Resenha BM&F

6 -o contrato é de 60 dias. Portanto, a taxa no período é de 2,83%. -A taxa de câmbio na data da operação é de CR$260,00US$1,00. -A quantia adiantada ao exportador é, então: US$ ,OO = US$ ,85 1,0283 US$ ,85 x CR$260,OOUS$1,OO = CR$ ,60 Como além da variação cambial existe uma taxa fixa na operação, que éde 2,83%, ao entrar no termo de diferencial da BM&F essa taxa deverá ser refletida nos valores iniciais estipulados na operação. Os dados do contrato são os seguintes:.vid = CR$ ,60;.Vlc = CR$ ,OO;.número de saques = 44. Onde: VI D = valor inicial a ser corrigido pela variação acumulada do cru over; VIc- valor inicial a ser corrigido pela variação cambial. O valor inicial a ser corrigido pelo câmbio embute a taxa de 2,83% cobrada pela export note. Essa diferença permitirá que o banco consiga no termo exatamente a diferença, se houver, entre a taxa do CDI -que representa seu passivo -e a variação cambial -que corrige seu ativo. Custo operacional do termo sem garantia: nq de saques x O 003% x 21 I ~--~---,-- ---~---~---,-- x 2 21 x 0,003% = ,97 Ao final de 60 dias, a situação é a seguinte: -a variação cambial no período foi de 82%, ou seja, a taxa de câmbio é de CR$473,20US$1,00; -a taxa do cru over acumulada no período foi de 88%..Na operação a vista, o banco A recebe: US$ ,OO x CR$473,20US1,OO = CR$ ,OO. E ao se financiar diariamente no CDI paga: No termo da BM&F: CR$ ,60 x 1,88 = CR$ ,10. Resenha BM&F 35

7 = CR$ ,60 x 1,88 = CR$ ,10 = CR$ ,OO x 1,82 = CR$ ,OO VL = Vri -V~ V L = CR$2.l47.66l,lO Onde: valor corrigido pelo CDI; VI v = Valor corrigido pela variação cambial. c Como pode ser observado, na operação a vista, o banco A teve um descasamento entre passivo e ativo exatamente no valor que obteve no termo. Enquanto estaria pagando CDI receberia variação cambial mais 2,83%, o que significaria perda financeira de CR$ ,20 na operação. Ao utilizar o termo de diferencial, foi possível fazer um hedge que garantiu sintonia entre passivo e ativo. Caso a variação do CDI ficasse abaixo da variação cambial mais 2,83%, o banco A perderia no termo o mesmo que ganharia na diferença a vista entre seu passivo e ativo. Na verdade, ao realizar a operação no termo, o banco atrelou seu ativo à variação do CDI. A mesma estratégia pode ser utilizada por instituições que possuem, por exemplo, NTNs cambiais em carteira. Também neste caso, a instituição entraria na posição vendedora no termo. Rosimara Donadio e Vânia Sanches são economistas seniors da BM&F e Verdi Rosa Monteiro é gerente técnico da BM&F. 36 Rf'_""nh.. RM&F