Conjuntura Macroeconômica Semanal

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1 Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos Conjuntura Macroeconômica Semanal 07 de julho de 2017 Cenário doméstico segue assimétrico, com sinais de recuperação lenta da economia e continuidade da desinflação no atacado e no varejo No mês passado, revisamos nosso cenário, com ajustes baixistas para o crescimento econômico e a inflação, respondendo aos resultados correntes mais fracos. Os indicadores mais recentes, divulgados ao longo de junho, caminharam, de modo geral, na mesma direção: os dados de atividade seguem indicando uma recuperação moderada, mas irregular, com retração do PIB esperada tanto para o segundo como para o terceiro trimestre, e o IPCA permanece registrando variações abaixo das expectativas. CONJUNTURA MACROECONÔMICA SEMANAL Por conta dessas surpresas, entendemos que o cenário segue sendo assimétrico. Decidimos, por ora, coletar um pouco mais de informações, para então atualizar nossas estimativas. Há pouca dúvida da tendência para a inflação e, em alguma medida, para o PIB, mas há incertezas sobre a intensidade desse movimento. Diante disso, reforçamos nossa expectativa de que a taxa de juros seguirá em queda nos próximos meses, chegando a 8,00% no final deste ano e mantendo-se nesse patamar no ano que vem, ou abaixo disso se a taxa de câmbio se mantiver bem comportada. De fato, as últimas sinalizações da autoridade monetária continuam destacando o papel determinante dos fundamentos macroeconômicos inflação e atividade econômica para a trajetória da Selic, considerando o ritmo e a extensão do ciclo em curso. No cenário para a taxa de câmbio, o ambiente doméstico continuou influenciando o comportamento das cotações, mas a baixa vulnerabilidade externa e o ambiente global favorável continuaram minimizando a intensidade da depreciação. Os resultados da balança comercial continuaram robustos e as contas de serviços e rendas das transações correntes, que estavam mostrando aceleração do déficit no início do ano, reverteram essa trajetória de forma bastante consistente nos últimos meses. Como resultado, observamos sucessivos superávits nas transações correntes. Com o superávit projetado para junho de cerca de US$ 1 bilhão, fecharemos, muito provavelmente, o acumulado do primeiro semestre do ano no campo positivo nas transações correntes. Por conta disso, atualizamos nossos modelos de serviços e rendas com dados recentes e agora projetamos um déficit externo de US$ 7,2 bilhões (o equivalente a 0,35% do PIB), bem abaixo do projetado anteriormente, de US$ 17,0 bilhões. Para 2018, mantivemos o cenário de déficit externo de 1,0% do PIB. Crescimento da economia global seguiu sustentado no fechamento do segundo trimestre A economia global deu sinais mais positivos em junho, após certa frustração com os resultados de maio. Destacamos a melhora apontada pelos indicadores já conhecidos dos EUA e da China e a aceleração da economia europeia no fechamento do segundo trimestre. Ao mesmo tempo, a inflação ao consumidor tem trazido pouca preocupação, com importante desaceleração especialmente nos países desenvolvidos, acompanhada pelos ganhos salariais contidos, a despeito da melhora do mercado de trabalho nesses países. Essa combinação de crescimento sem pressões significativas dos preços sugere que a normalização da política monetária das economias desenvolvidas seguirá gradual, com movimentos esperados mais para o final do terceiro trimestre. Diante disso, não devemos descartar a possibilidade de que o Banco Central norte-americano inicie a redução de seu balanço entre setembro e outubro. Extrapolando essa avaliação para a condução das políticas econômicas e o comportamento dos preços dos principais ativos, chamamos atenção para: a continuidade do gradualismo da normalização da política monetária nos países desenvolvidos; a baixa volatilidade dos mercados acionários; a desvalorização do dólar em relação à grande maioria das moedas; e a recente abertura dos juros, diante da inflação moderada e do dinamismo saudável do PIB mundial. 1

2 Cenário doméstico segue assimétrico, com sinais de recuperação lenta da economia e continuidade da desinflação no atacado e no varejo No mês passado, revisamos nosso cenário, com ajustes baixistas para o crescimento econômico e a inflação 1, respondendo aos resultados correntes mais fracos. Os indicadores mais recentes, divulgados ao longo de junho, caminharam, de modo geral, na mesma direção: os dados de atividade seguem indicando uma recuperação moderada, mas irregular, com retração do PIB esperada tanto para o segundo como para o terceiro trimestre, e o IPCA permanece registrando variações abaixo das expectativas. Por conta dessas surpresas, entendemos que o cenário segue sendo assimétrico. Decidimos, por ora, coletar um pouco mais de informações, para então atualizar nossas estimativas. Há pouca dúvida da tendência para a inflação e, em alguma medida, para o PIB, mas há incertezas sobre a intensidade desse movimento. Diante disso, reforçamos nossa expectativa de que a taxa de juros seguirá em queda nos próximos meses, chegando a 8,00% no final deste ano e mantendo-se nesse patamar no ano que vem, ou abaixo disso se a taxa de câmbio se mantiver bem comportada. De fato, as últimas sinalizações da autoridade monetária continuam destacando o papel determinante dos fundamentos macroeconômicos inflação e atividade econômica para a trajetória da Selic, considerando o ritmo e a extensão do ciclo em curso. Em relação à atividade econômica, os resultados mais recentes têm sido, até agora, positivos de certa forma. O desempenho da produção industrial surpreendeu, ao mostrar alta de 0,8% na margem em maio; os dados de vendas de veículos possuem clara tendência de alta desde a virada do ano passado; e a concessão de crédito às pessoas físicas tem crescido razoavelmente nos últimos meses, em termos reais. No entanto, algumas dessas informações estão influenciadas por eventos pontuais. Além da liberação dos saques das contas inativas do FGTS, temos, por exemplo, o ganho de renda real advindo da queda da inflação, que não deve se repetir (na mesma intensidade) nos próximos meses. Somados, esses efeitos apontam para uma retração do PIB de 0,3% no segundo trimestre, que, se descontados os efeitos (negativos) da agricultura, estaria próximo da estabilidade. Por sua vez, nossos indicadores antecedentes e coincidentes sinalizam que deveremos observar nova contração do PIB no terceiro trimestre, ainda que bastante moderada e sujeita a substancial revisão à medida que o trimestre avançar. Cenário Doméstico 0,0 0,7 1,6 0,3-0,1 2,3 0,4 0,0 0,5-1,3 0,3 0,3-1,3-2,3-1,0-1,0-1,4-0,3-0,6-0, Gráfico 1 Variação trimestral do PIB, em termos dessazonalizados Fonte: IBGE, Bradesco 1 O PIB de 2017 foi revisado de uma expansão de 0,3% para estabilidade, enquanto o de 2018 foi calibrado de um crescimento de 2,5% para outro de 2,0%. Em relação ao IPCA, foi feita uma revisão, passando de uma elevação de 3,7% para outra de 3,4% para 2017 e de 4,1% para 4,0% para ,0-0,3-0,1 0,4 2,0 1,0 0,0-1,0-2,0-3,0 2

3 No caso da inflação, temos observado continuidade das surpresas baixistas com os resultados correntes, tanto no varejo como no atacado, o que tem aumentado nossa convicção de que o comportamento prospectivo seguirá benigno. Somado a isso, a evolução ainda moderada da atividade econômica, a confirmação de um choque de oferta favorável dos preços de alimentos e a ancoragem das expectativas de inflação em todos os horizontes estão alinhadas com nossas projeções para o IPCA deste e do próximo ano, de altas de 3,4% e 4,0%, respectivamente. 14,0% 12,0% 12,5% 10,7% Gráfico 2 Variação anual do IPCA 10,0% 9,3% 8,0% 7,7% 7,6% 6,0% 5,7% 5,9% 5,9% 6,5% 5,8% 5,9% 6,4% 6,3% 4,0% 3,1% 4,5% 4,3% 3,4% 4,0% 2,0% 0,0% * 2018* Fonte: IBGE, Bradesco Cenário Doméstico No balanço de riscos para a inflação, enxergamos, de um lado, a possibilidade de aumento de impostos, o que pode se traduzir na elevação dos preços de alguns produtos no segundo semestre e, de outro, a possibilidade de uma pequena frustração com os dados correntes de atividade e nova rodada de redução das expectativas de inflação nos próximos meses, ajudada pela forte deflação no atacado. Assim, acreditamos que o balanço de riscos atual segue liquidamente desinflacionário. O desempenho das contas públicas, por sua vez, tem confirmado nosso cenário de que o déficit primário deste ano pode ser maior do que a meta, caso não haja medidas compensatórias adicionais para aproximá-lo do objetivo de R$ 139 bilhões do governo. As receitas ainda apresentam queda real no ano, de 1,7%, refletindo a dinâmica moderada da atividade econômica. Além disso, os gastos com despesas discricionárias continuam ligeiramente acima do padrão sazonal para esse período, ainda que o esforço para redução das despesas seja notável. No ano, as despesas estão recuando 1,1% em termos reais. De todo modo, entendemos que a frustração com o resultado primário advém principalmente de receitas mais baixas do governo, uma vez que as despesas já estão controladas pelo teto de gastos. Assim, em nossa avaliação, há necessidade de esforço adicional para garantir resultado mais próximo da meta, sugerindo que algum aumento de imposto neste ano não pode ser descartado. No cenário para a taxa de câmbio, o ambiente doméstico continuou influenciando o comportamento das cotações, mas a baixa vulnerabilidade externa e o ambiente global favorável continuaram minimizando a intensidade da depreciação. Os resultados da balança comercial continuaram robustos e as contas de serviços e rendas das transações correntes, que estavam mostrando aceleração do déficit no início do ano, reverteram essa trajetória de forma bastante consistente nos últimos meses. Como resultado, observamos sucessivos superávits nas transações correntes. Com o superávit projetado para junho de cerca de US$ 1 bilhão, fecharemos, muito provavelmente, o acumulado do primeiro semestre do ano no campo positivo nas transações correntes. Por conta disso, atualizamos nossos modelos de serviços e rendas com dados recentes e agora projetamos um déficit externo de US$ 7,2 bilhões (o equivalente a 0,35% do PIB), bem abaixo do projetado anteriormente, de US$ 17,0 bilhões. Para 2018, mantivemos o cenário de déficit externo de 1,0% do PIB. 3

4 Gráfico 3 Saldo em transações correntes excluindo saldo comercial, e balança comercial (US$ milhões) Balança Comercial Transações correntes, excluindo balança comercial mai/96 dez/96 jul/97 fev/98 set/98 abr/99 Fonte: BCB, Bradesco Cenário Doméstico nov/99 jun/00 jan/01 ago/01 mar/02 out/02 mai/03 dez/03 jul/04 fev/05 set/05 abr/06 nov/06 jun/07 jan/08 ago/08 mar/09 out/09 mai/10 dez/10 jul/11 fev/12 set/12 abr/13 nov/13 jun/14 jan/15 ago/15 mar/16 out/16 mai/17 Por fim, no mercado de crédito, temos observado desempenho distinto entre as carteiras de pessoa física e jurídica. Por um lado, observamos sinais de retomada da pessoa física: descontados os efeitos sazonais, em maio, a concessão de pessoa física atingiu o maior patamar desde agosto de Essa retomada das concessões tem sido impulsionada pelas linhas de consignado, que cresceram 40,0% desde o começo do ano. Por outro lado, as linhas de pessoa jurídica mostraram resultados mais fracos. Acreditamos que essa carteira voltada às empresas responderá de forma defasada à retomada da atividade e deverá esboçar sinais mais claros de recuperação apenas no final do ano. Somado a isso, o processo de flexibilização da política monetária deverá contribuir para a retomada do estoque de crédito total nos próximos trimestres. Assim, projetamos crescimento da carteira total de 1,0% neste ano e expansão de 4,0% em Em resumo, os resultados dos indicadores conhecidos recentemente têm trazido sinais de estabilização da atividade econômica, ainda que de forma irregular e moderada, conjuntamente com desempenho corrente da inflação mais fraco do que esperávamos. Isso indica certa assimetria em relação ao nosso cenário, uma vez que nos parece que o PIB pode ser mais fraco e a variação da inflação pode ser menor. No entanto, optamos por manter nossas projeções inalteradas, até que a intensidade dessa assimetria fique mais evidente. 4

5 Crescimento da economia global seguiu sustentado no fechamento do segundo trimestre Cenário Externo A economia global deu sinais mais positivos em junho, após certa frustração com os resultados de maio. Destacamos a melhora apontada pelos indicadores já conhecidos dos EUA e da China e a aceleração da economia europeia no fechamento do segundo trimestre. Ao mesmo tempo, a inflação ao consumidor tem trazido pouca preocupação, com importante desaceleração especialmente nos países desenvolvidos, acompanhada pelos ganhos salariais contidos, a despeito da melhora do mercado de trabalho nesses países. Essa combinação de crescimento sem pressões significativas dos preços sugere que a normalização da política monetária das economias desenvolvidas seguirá gradual, com movimentos esperados mais para o final do terceiro trimestre. Diante disso, não devemos descartar a possibilidade de que o Banco Central norte-americano inicie a redução de seu balanço entre setembro e outubro. Tal perspectiva tem influenciado o mercado de moedas, com o enfraquecimento do dólar e o fortalecimento do euro. Na nossa leitura, há ainda discreto espaço para a desvalorização da moeda dos EUA, mas isso deverá se dar principalmente frente às divisas dos países emergentes. O índice de atividade da indústria mundial (PMI global) subiu de 53,3 para 53,8 pontos na passagem de maio para junho, conforme calculado pelo Depec-Bradesco, com uma amostra que considera 36 países e a Área do Euro. Esse resultado sugere uma aceleração no ritmo da atividade industrial do período (lembrando que valores acima de 50 pontos indicam crescimento). A elevação do indicador foi impulsionada pelo desempenho positivo dos países desenvolvidos, especialmente Estados Unidos e Área do Euro, com expansão de 2,9 e 0,4 pontos, nessa ordem. No sentido oposto, destacam-se os resultados do Japão e do Reino Unido, com quedas de 0,7 e 2,0 pontos, respectivamente. Já o indicador dos países emergentes apresentou estabilidade no período. Vale ressaltar o resultado negativo dos índices para Brasil, Índia e Rússia, com quedas de 0,6, 0,7 e 2,0 pontos. Em contrapartida, o indicador da China avançou 0,5 ponto. Com esse ritmo de expansão, o PIB mundial deverá crescer próximo de 3,9% em termos dessazonalizados e anualizados no segundo trimestre do ano. Como projetamos crescimento do PIB mundial de 3,4% para este ano, estamos considerando alguma desaceleração ao longo dos próximos trimestres. De forma sustentada, destacamos o desempenho da economia europeia ao longo do primeiro semestre. De fato, os indicadores de atividade da Área do Euro seguem apontando para um crescimento consistente e disseminado entre os membros do bloco. A média trimestral do índice PMI encerrada em junho mostrou aceleração ante o primeiro trimestre do ano, passando de 55,6 para 56,6 pontos. Nesse contexto mais benigno, tem crescido a expectativa de que o Banco Central Europeu (BCE) sinalize em breve sua estratégia de redução dos estímulos monetários. Entretanto, ainda que ocorra essa sinalização, acreditamos que o início da subida da taxa de juros só será verificado a partir do próximo ano, e de maneira bastante gradual. Por outro lado, o desempenho da economia do Reino Unido tem frustrado as expectativas. Isso se deve em parte ao impacto das incertezas quanto ao cenário político na condução do processo de saída da União Europeia. Essas incertezas, por sua vez, também têm contribuído para a desvalorização da libra e para a piora das expectativas de inflação, impondo desafios à condução da política econômica. Acreditamos que, apesar da aceleração inflacionária no curto prazo, o Banco da Inglaterra seguirá cauteloso, não alterando no curto prazo as diretrizes da política monetária. Ao mesmo tempo, o crescimento da economia norte-americana permanece em ritmo moderado, com gradual melhora dos indicadores de consumo quando comparados com o fraco desempenho do primeiro trimestre. Com base nisso, ajustamos para cima nossa expectativa de expansão do segundo trimestre, passando de 2,0% para 2,3%, em termos anualizados. Combinando essa calibragem com a revisão do crescimento do PIB do primeiro trimestre (de 5

6 Cenário Externo 1,2% pra 1,4%), esperamos que o PIB avance 2,0% em 2017, ante estimativa anterior de 1,9%. Apesar dessa dinâmica mais favorável do crescimento, a tendência de desinflação não foi interrompida nos últimos meses, com a variação do PCE 1 (tanto o índice cheio como o núcleo), se distanciando rapidamente da meta do Federal Reserve. Ambas as medidas apontam para variação de 1,4%, bem abaixo portanto da meta de alta de 2,0%, estabelecida pelo Fed. Há um intenso debate sobre as motivações dessa baixa variação da inflação, a despeito dos atuais níveis reduzidos da taxa de desemprego. As teses mais discutidas hoje em dia vão na direção de uma elevada ancoragem das expectativas de inflação, em decorrência (i) de um longo período de inflação baixa e estável no mundo desenvolvido e (ii) dos efeitos potenciais das novas tecnologias sobre o mercado de trabalho, criando maior competição e maior grau de substituição de trabalhadores por máquinas e contendo o ritmo de aumentos salariais. Fato é que a variação da inflação está baixa, muito bem comportada na maior parte dos subconjuntos de preços, ao mesmo tempo em que os salários estão subindo em ritmo moderado (oscilando ao redor de altas de 2,5% em termos anuais) e as expectativas de inflação dos consumidores encontram-se nos níveis mais baixos da história. Com isso, é bastante provável que o processo de normalização das condições monetárias siga de forma bastante cautelosa e gradual e não se transforme em risco de ruptura para os mercados no horizonte que enxergamos. Assim, mantemos nossa expectativa de apenas mais uma alta da taxa de juros em 2017, em dezembro, com início da redução do balanço do Fed em setembro. A economia chinesa, por sua vez, após desaceleração na passagem do primeiro para o segundo trimestre, se estabilizou em maio e deu sinais de discreta aceleração em junho. Com isso, o PIB de abril a junho deve ter avançado 6,7%, frente à expansão de 6,9% observada nos primeiros três meses deste ano. Essa melhora no mês passado decorre de uma moderação dos controles sobre o sistema financeiro, aliviando parcialmente as condições de liquidez em relação ao observado nos meses anteriores, ao mesmo tempo em que os investimentos em infraestrutura seguiram firmes. Ainda assim, notam-se ajustes em importantes vetores, que até agora traziam poucas preocupações. Nos últimos meses, foram verificadas calibragens significativas na liquidez do sistema financeiro, nas políticas voltadas ao setor imobiliário e no mecanismo de formação da moeda. Mantemos nossa visão positiva para a China neste ano, atribuindo baixa probabilidade a eventos extremos, mas julgamos prudente acompanhar esses riscos para o curto prazo, que podem trazer incertezas aos mercados globais. De todo modo, acreditamos que a desaceleração da economia chinesa seguirá presente ao longo dos próximos trimestres. Entretanto, isso acontecerá de forma moderada e controlada, ainda garantindo o crescimento mínimo de 6,5% neste ano. Mesmo diante das calibragens de algumas políticas, não devemos nos esquecer da transição política que acontecerá em outubro próximo. A cúpula da liderança do Partido deverá ser alterada e, para tanto, a estabilidade econômica será condição necessária para uma transição política sem ruídos e bem sucedida. Na América Latina, a desaceleração da inflação corrente se intensificou nos últimos meses, o que tem permitido maior flexibilização da política monetária nos países da região. Acreditamos que tal alívio das condições monetárias deverá impulsionar o crescimento desses países nos próximos trimestres. Dentro da região, em termos de dinâmica da economia, vale destacar o desempenho positivo da Argentina, cujo PIB cresceu 4,5% no primeiro trimestre de 2017, em termos anualizados. Considerando a dinâmica de preços, chama atenção o caso do México, que era a principal exceção na região. Nesse país, houve aceleração da inflação devido aos efeitos defasados da depreciação cambial e do reajuste dos preços dos combustíveis no início do ano. No entanto, já há sinais de que o pior momento da inflação ficou para trás, sugerindo uma convergência dos preços para a meta ao longo de Por fim, os preços de commodities voltaram a subir recentemente, mesmo com as condições mais próximas do equilíbrio, considerando a oferta e a demanda. No caso dos grãos, as cotações do trigo mostraram alta de aproximadamente 25%, explicada principalmente pelas piores expectativas com a próxima safra norte-americana. Como o foco do mercado é a produção desse país, a provável queda de produtividade está pressionando os preços internacionais, inclusive as cotações dos outros grãos (mas em menor magnitude). No entanto, o nível dos estoques em relação ao consumo mundial continua nos patamares mais elevados desde 2000, sugerindo alguma correção para baixo dos preços nos próximos meses. No caso do petróleo, continuamos a monitorar o difícil balanceamento entre o aumento da produção norte-americana e a redução da oferta da OPEP. Nesse caso, o equilíbrio parece ser próximo do patamar de US$ 50/barril. De fato, ao chegar a níveis muito abaixo desse preço, os produtores norteamericanos recuaram sua intenção de investimento e, pelo observado dos últimos meses, preços muito acima 1 Personal Consumption Expenditure, índice de preços ao consumidor que é referência para o Fed. 6

7 de US$ 50 elevaram sobremaneira a expectativa de produção desse país. De forma agregada, portanto, a dinâmica da economia global segue favorável, sem trazer preocupações relevantes aos mercados financeiros. Vale lembrar ainda que, diferentemente da passagem do ano passado para este, os riscos políticos estão bastante contidos, levando em conta principalmente as questões eleitorais na Europa e as ameaças que poderiam vir da nova gestão dos EUA. Isso não significa, contudo, que esses temas geopolíticos devam sair do radar. Extrapolando essa avaliação para a condução das políticas econômicas e o comportamento dos preços dos principais ativos, chamamos atenção para: a continuidade do gradualismo da normalização da política monetária nos países desenvolvidos; a baixa volatilidade dos mercados acionários; a desvalorização do dólar em relação à grande maioria das moedas; e a recente abertura dos juros, diante da inflação moderada e do dinamismo saudável do PIB mundial. 60,0 55,0 50,0 56,7 56,6 57,5 58,1 53,6 53,0 51,7 54,6 53,8 52,1 51,5 51,2 50,3 50,5 50,0 55,9 56,4 51,6 Gráfico 1 Índice PMI global da indústria de transformação (em pontos) 45,0 47,6 40,0 40,8 35,0 30,0 33,5 Desenvolvidos Emergentes jun/06 set/06 dez/06 mar/07 jun/07 set/07 dez/07 mar/08 jun/08 set/08 dez/08 mar/09 jun/09 set/09 dez/09 mar/10 jun/10 set/10 dez/10 mar/11 jun/11 set/11 dez/11 mar/12 jun/12 set/12 dez/12 mar/13 jun/13 set/13 dez/13 mar/14 jun/14 set/14 dez/14 mar/15 jun/15 set/15 dez/15 mar/16 jun/16 set/16 dez/16 mar/17 jun/17 Fonte: Bloomberg, FMI, Bradesco Gráfico 2 Variação da inflação ao consumidor acumulada em 12 meses: mundo, desenvolvidos e emergentes Fonte: Bloomberg, FMI, Bradesco 8,0% 7,0% 6,0% 5,0% 4,5% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% mai/04 set/04 jan/05 EMERGENTES MUNDO DESENVOLVIDOS 1,9% mai/05 set/05 jan/06 3,4% mai/06 set/06 jan/07 1,6% mai/07 set/07 jan/08 6,9% 5,6% mai/08 set/08 jan/09 2,8% 0,8% -1,0% mai/09 set/09 5,3% jan/10 mai/10 1,2% set/10 jan/11 6,4% mai/11 4,6% 3,0% set/11 jan/12 1,5% mai/12 set/12 5,4% jan/13 5,8% 3,8% 4,9% 1,8% 2,6% 1,6% mai/13 1,0% set/13 jan/14 mai/14 0,2% set/14 jan/15 mai/15 5,8% 3,2% 0,8% set/15 jan/16 mai/16 set/16 jan/17 mai/17 2,7% 2,2% 1,6% 105,0 100,0 100,33 98,03 100,17 99,61 97,47 98,89 103,30 99,64 101,18 Gráfico 3 Índice DXY (Dollar Index Spot - Dólar em relação a uma cesta de moedas) 95,0 94,76 93,14 93,33 95,56 92,63 94,16 95,82 90,0 Cenário Externo 86,69 85,0 80,0 02/10/14 30/10/14 27/11/14 25/12/14 22/01/15 19/02/15 19/03/15 16/04/15 14/05/15 11/06/15 09/07/15 06/08/15 03/09/15 01/10/15 29/10/15 26/11/15 24/12/15 21/01/16 18/02/16 17/03/16 14/04/16 12/05/16 09/06/16 07/07/16 04/08/16 01/09/16 29/09/16 27/10/16 24/11/16 22/12/16 19/01/17 16/02/17 16/03/17 13/04/17 11/05/17 08/06/17 06/07/17 Fonte: Bloomberg, Bradesco 7

8 Gráfico 4 taxa de juros do título de 10 anos do tesouro americano Fonte: Bloomberg, Bradesco 3,00 2,80 2,60 2,40 2,39 2,26 2,24 2,20 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 2,06 1,64 1,87 2,48 2,45 2,29 2,34 2,29 2,31 2,19 2,12 2,00 1,99 2,13 1,98 1,66 1,98 1,69 1,70 1,87 1,75 1,73 2,15 1,85 1,56 1,45 1,36 23/10/14 13/11/14 04/12/14 25/12/14 15/01/15 05/02/15 26/02/15 19/03/15 09/04/15 30/04/15 21/05/15 11/06/15 02/07/15 23/07/15 13/08/15 03/09/15 24/09/15 15/10/15 05/11/15 26/11/15 17/12/15 07/01/16 28/01/16 18/02/16 10/03/16 31/03/16 21/04/16 12/05/16 02/06/16 23/06/16 14/07/16 04/08/16 25/08/16 15/09/16 06/10/16 27/10/16 17/11/16 08/12/16 29/12/16 19/01/17 09/02/17 02/03/17 23/03/17 13/04/17 04/05/17 25/05/17 15/06/17 06/07/17 2,35 2,60 2,63 2,31 2,17 2,36 Cenário Externo 8

9 Quadro de Projeções - PIB real mundial e países selecionados p 2018p Países Desenvolvidos 0,1-3,4 3,1 1,7 1,2 1,2 1,9 2,2 1,7 1,9 1,9 Estados Unidos -0,3-2,8 2,5 1,6 2,2 1,7 2,4 2,6 1,6 2,0 2,2 Área do Euro 0,4-4,5 2,1 1,5-0,9-0,3 1,2 2,0 1,7 1,8 1,7 Alemanha 0,8-5,6 4,0 3,7 0,7 0,6 1,6 1,5 1,8 1,9 1,7 França 0,2-2,9 2,0 2,1 0,2 0,6 0,6 1,3 1,2 1,3 1,4 Itália -1,1-5,5 1,7 0,6-2,8-1,7 0,1 0,8 0,9 1,0 1,1 Reino Unido -0,6-4,3 1,9 1,5 1,3 1,9 3,1 2,2 1,8 1,7 1,3 Japão -1,1-5,4 4,2-0,1 1,5 2,0 0,3 1,2 1,0 1,1 0,7 Países Emergentes 5,8 2,9 7,5 6,3 5,3 5,0 4,6 4,2 4,1 4,4 4,8 China 9,6 9,2 10,6 9,5 7,9 7,8 7,3 6,9 6,7 6,6 6,3 Coreia 2,8 0,7 6,5 3,7 2,3 2,9 3,3 2,6 2,7 2,3 2,3 Rússia 5,2-7,8 4,5 4,0 3,5 1,3 0,7-3,7-0,2 1,1 2,5 Índia 3,9 8,5 10,3 6,6 5,5 6,5 7,2 7,9 6,8 7,0 7,0 América Latina 4,0-1,8 6,1 4,6 3,0 2,9 1,0 0,1-1,0 1,1 2,2 Brasil 5,1-0,1 7,5 3,9 1,9 3,0 0,5-3,8-3,6 0,0 2,0 Argentina 4,1-5,9 10,1 6,0-1,0 2,4-2,5 2,6-2,2 2,5 3,0 Chile 3,5-1,6 5,8 6,1 5,3 4,0 2,0 2,3 1,6 1,8 2,5 Colômbia 3,5 1,7 4,0 6,6 4,0 4,9 4,4 3,1 2,0 2,0 3,5 México 1,4-4,7 5,1 4,0 4,0 1,4 2,3 2,6 2,3 1,8 2,0 Peru 9,1 1,0 8,5 6,5 6,0 5,8 2,4 3,3 3,9 3,4 4,0 Mundo 3,0-0,1 5,4 4,2 3,5 3,4 3,5 3,4 3,1 3,4 3,6 Fonte: FMI Elaboração e (p) projeção: BRADESCO Quadro de Projeções Macroeconômicas Externas 9

10 Quadro de Projeções Macroeconômicas - Ano base Quadro de Projeções Macroeconômicas Domésticas * 2018* ATIVIDADE, INFLAÇÃO E JUROS PIB (%) 5,1-0,1 7,5 3,9 1,9 3,0 0,5-3,8-3,6 0,0 2,0 Agropecuária (%) 5,5-3,8 6,8 5,6-3,1 8,4 2,8 3,6-6,6 10,0 4,0 Indústria (%) 3,9-4,8 10,4 4,1-0,7 2,2-1,5-6,3-3,8-1,0 3,0 Serviços (%) 4,8 1,9 5,8 3,4 2,9 2,8 1,0-2,7-2,7-1,0 1,5 Consumo Privado (%) 6,4 4,2 6,4 4,8 3,5 3,6 2,3-3,9-4,2-0,1 1,0 Consumo da Adm. Pública (%) 2,1 2,9 3,9 2,2 2,3 1,5 0,8-1,1-0,6-1,5 1,5 Investimento (FBKF) (%) 12,7-1,9 17,8 6,6-2,6 5,9-4,2-13,9-10,2-2,0 5,0 Exportações Bens e Serviços Não Fatores (%) 0,4-9,2 11,7 4,8 0,3 2,4-1,1 6,3 1,9 6,0 4,0 Importações Bens e Serviços Não Fatores (%) 17,0-7,6 33,6 9,4 0,7 7,2-1,9-14,1-10,3 3,0 5,0 PIB (R$) - bilhões (Preços Correntes) PIB (US$) - bilhões População - milhões 191,5 193,5 195,5 197,4 199,2 201,0 202,8 204,5 206,1 207,7 209,2 PIB per capita - US$ Produção Industrial - IBGE (%) 3,1-7,1 10,2 0,4-2,3 2,0-3,3-8,3-6,6 0,0 3,0 Taxa Média de Desemprego - IBGE (1) 8,1 8,6 8,3 7,6 7,3 7,2 6,7 8,4 11,5 13,4 13,5 Vendas no Comércio Varejista - Restrita (%) 9,1 5,9 10,9 6,7 8,4 4,3 2,2-4,2-6,2 0,0 2,5 IPCA - IBGE (%) 5,9 4,3 5,9 6,5 5,8 5,9 6,4 10,7 6,3 3,4 4,0 IPC - FIPE (%) 6,2 3,7 6,4 5,8 5,1 3,9 5,2 11,1 6,5 3,2 4,0 IGP-M - FGV (%) 9,8-1,7 11,3 5,1 7,8 5,5 3,7 10,5 7,2-0,2 4,4 IGP-DI - FGV (%) 9,1-1,4 11,3 5,0 8,1 5,5 3,8 10,7 7,2-0,3 4,4 Taxa Selic (final de período) % 13,75 8,75 10,75 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,75 8,00 8,00 Taxa Selic nominal (acumulado 12 meses) % 12,48 9,92 9,78 11,62 8,48 8,21 10,91 13,29 14,03 10,20 7,83 Taxa Selic real / IPCA (acumulado 12 meses) % 6,2 5,4 3,7 4,8 2,5 2,2 4,2 2,4 7,3 6,6 3,7 Taxa Selic real / IGP-M (acumulado 12 meses) % 2,4 11,8-1,4 6,2 0,6 2,6 7,0 2,5 6,4 10,4 3,3 EXTERNO, CÂMBIO, RISCO E BOLSA Balança Comercial - BCB (US$ bilhões) 23,8 25,0 18,5 27,6 17,4 0,4-6,6 17,7 45,0 60,3 64,3 Exportações (US$ bilhões) 198,4 153,6 201,3 255,5 242,3 241,6 224,1 190,1 184,5 212,0 230,5 Importações (US$ bilhões) 174,6 128,7 182,8 227,9 224,9 241,2 230,7 172,4 139,4 151,7 166,1 Corrente de Comércio (% PIB) 22,0 16,9 17,4 18,5 19,0 19,6 18,5 20,1 18,0 17,8 18,4 Déficit em serviços e rendas (US$ bilhões) -58,7-54,6-97,2-107,6-94,5-78,9-100,3-79,3-71,5-70,1-92,0 Saldo em conta-corrente (US$ bilhões) -30,6-26,3-75,8-77,0-74,2-74,8-104,2-58,9-23,5-7,2-23,6 Saldo em conta-corrente (% PIB) -1,8-1,6-3,4-2,9-3,0-3,0-4,2-3,3-1,3-0,4-1,1 Investimento Direto no País (US$ bilhões) 50,7 31,5 88,5 101,2 86,6 69,2 96,9 75,1 78,9 75,0 77,3 Taxa de câmbio (final de período) R$ / US$ 2,34 1,74 1,67 1,88 2,04 2,34 2,66 3,90 3,26 3,20 3,30 Taxa de câmbio (média anual) R$ / US$ 1,83 2,00 1,76 1,67 1,95 2,16 2,35 3,33 3,49 3,20 3,25 Desvalorização nominal ponta (%) 31,94-25,49-4,09 12,58 8,94 14,64 13,39 47,01-16,51-1,84 3,12 Desvalorização nominal média (%) -5,82 8,98-9,93-4,85 16,66 10,44 9,06 41,55 4,76-8,27 1,64 Reservas internacionais (US$ bilhões) - liquidez 206,8 239,1 288,6 352,0 378,6 375,8 374,1 368,7 372,2 377,4 383,5 Dívida Externa Total Médio e Longo Prazo (US$ bilhões) 198,3 198,2 256,8 297,3 316,7 312,0 348,7 334,7 323,7 330,2 336,8 Dívida Externa / Exportações 1,0 1,3 1,3 1,2 1,3 1,3 1,6 1,8 1,8 1,5 1,5 Reservas Internacionais / Importações 1,2 1,9 1,6 1,5 1,7 1,6 1,6 2,1 2,7 2,5 2,3 Rating Soberano Moody's Ba1 Baa3 Baa3 Baa2 Baa2 Baa2 Baa2 Baa3 Ba2 - - Rating Soberano S&P BBB- BBB- BBB- BBB BBB BBB BBB- BB+ BB - - IBOVESPA - Pontos FISCAL Resultado primário do setor público (R$ bilhões) 103,6 64,8 101,7 129,0 105,0 91,3-32,5-111,2-155,8-170,0-124,5 Resultado primário do setor público (% PIB) 3,3 1,9 2,6 2,9 2,2 1,7-0,6-1,9-2,5-2,6-1,8 Resultado nominal do setor público - sem câmbio (% PIB) -2,0-3,2-2,4-2,5-2,3-3,0-6,0-10,2-9,0-8,9-6,8 Dívida Bruta do Setor Público (R$ bilhões) 1.740, , , , , , , , , , ,5 Dívida Bruta do Setor Público (% PIB) 56,0 59,2 51,8 51,3 53,7 51,5 56,3 65,5 69,5 76,0 81,8 Dívida Bruta do Setor Público - Reservas Internacionais (% PIB) 41,4 46,7 39,4 36,2 37,6 35,0 39,1 41,5 50,1 58,0 64,5 Dívida Líquida do Setor Público (% PIB) 37,6 40,9 38,0 34,5 32,2 30,5 32,6 35,6 45,9 46,6 48,1 (1): Em 2016, a Pesquisa Mensal de Emprego (PME) foi descontinuada e apenas a Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios (PNAD) Contínua passará a existir. / A série foi retropolada até Atualizado com dados até 07/julho/2017 Em relação a 2016, todos os dados reportados são efetivos com exceção dos dados do PIB e das vendas no comércio varejista. Fonte: Dados oficiais para números efetivos Elaboração e (*)projeção: BRADESCO 10

11 Equipe Técnica Equipe Técnica Fernando Honorato Barbosa Economista Chefe Economistas: Ana Maria Bonomi Barufi / Andréa Bastos Damico / Constantin Jancso / Daniela Cunha de Lima / Ellen Regina Steter / Estevão Augusto Oller Scripilliti / Fabiana D Atri / Igor Velecico / Leandro Câmara Negrão / Marcio Aldred Gregory / Myriã Tatiany Neves Bast / Priscila Pacheco Trigo / Regina Helena Couto Silva / Thomas Henrique Schreurs Pires Estagiários: Alexandre Stiubiener Himmestein / Christian Frederico M. Moraes / Felipe Alves Fêo Emery de Carvalho / Felipe Yamamoto Ricardo da Silva / Gabriela Soares de Faria / Mariana Silva de Freitas / Rafael Martins Murrer O BRADESCO não se responsabiliza por quaisquer atos/decisões tomadas com base nas informações disponibilizadas por suas publicações e projeções. Todos os dados ou opiniões dos informativos aqui presentes são rigorosamente apurados e elaborados por profissionais plenamente qualificados, mas não devem ser tomados, em nenhuma hipótese, como base, balizamento, guia ou norma para qualquer documento, avaliações, julgamentos ou tomadas de decisões, sejam de natureza formal ou informal. Desse modo, ressaltamos que todas as consequências ou responsabilidades pelo uso de quaisquer dados ou análises desta publicação são assumidas exclusivamente pelo usuário, eximindo o BRADESCO de todas as ações decorrentes do uso deste material. Lembramos ainda que o acesso a essas informações implica a total aceitação deste termo de responsabilidade e uso. A reprodução total ou parcial desta publicação é expressamente proibida, exceto com a autorização do Banco BRADESCO ou a citação por completo da fonte (nomes dos autores, da publicação e do Banco BRADESCO). 11