3 de Novembro de 2015 Resultado 3T15 e revisão de preço: resultados internacionais compensaram fraco desempenho no mercado doméstico A BRF divulgou resultados mistos no 3T15. O cenário desafiador no Brasil pressionou as margens no mercado doméstico, enquanto os investimentos em distribuição, juntamente com a valorização do dólar ajudaram as unidades internacionais a apresentar melhora nos preços médios e sustentação das margens. Em base anual, a empresa apresentou um aumento de 14% na receita líquida, que atingiu R$ 8,3 bilhões. O EBITDA também foi positivamente impactado pelo forte desempenho internacional e ficou em R$ 1,5 bilhões (+ 35% face ao ano anterior), enquanto a margem EBITDA situou-se em 18,4% contra 15,6% no mesmo período do ano passado. Ventos contrários no Brasil afetaram o volume de vendas; custos e despesas mais elevadas pressionaram as margens. Apesar do segmento de alimentos processados ter apresentado, em base anual, um aumento de 3% e 5% em volumes e preços médios, respectivamente, o volume total de produtos vendidos no Brasil caiu 1,8% comparado ao mesmo período de 2014. Ao mesmo tempo, os custos mais elevados devido à apreciação do dólar e aos investimentos em marketing, trade marketing e a estratégia Go to market, levaram a unidade a uma redução de Margem EBIT, que despencou de 10,8% no 3T14 para 5,7%. Segundo a empresa, no segundo semestre, após um período de repasse dos custos, a estratégia está mais focada para o aumento de market share. Assim, acreditamos que é uma questão de tempo para que a BRF reverta a diminuição dos volumes de vendas. Além disso, esperamos resultados positivos vindos de iniciativas da empresa para aumentar os ganhos de eficiência e também reposicionamento da marca da Perdigão, o que pode trazer algum alívio para as margens na unidade. Margens recordes no mercado internacional: destacamos o desempenho nos mercados MEA e LATAM. O aumento no preço médio em reais compensou a queda de 6,4% no volume na unidade de MEA. Assim, o EBIT atingiu R$ 365 milhões, enquanto a margem EBIT ficou em 19,4% comparado aos 6,9% do 3T14. Acreditamos que os investimentos em distribuição induziram a unidade a melhorias estruturais. Além disso, a planta em Abu Dhabi tem demonstrado grande desempenho e contribuiu mais uma vez para um aumento na margem EBIT. Em relação aos resultados LATAM, o fraco desempenho na Venezuela continuou a afetar o volume de vendas. Não obstante, o aumento dos preços médios compensou a redução acima mencionada e resultou em um crescimento de 46% na receita líquida. O EBIT atingiu R$ 41 milhões com margem EBIT de 7,2%, contra 3,6% no mesmo período do ano passado. Acreditamos que os últimos investimentos em marcas fortes na Argentina podem contribuir para melhores margens no futuro. Atualizamos nosso preço alvo para BRFS3 de R$ 79,0/ação dez/2015 para R$ 83,0/ação dez/2016. Apesar dos fracos resultados no mercado interno, ainda consideramos BRF um sólido player no mercado. A empresa tem apresentado forte geração de caixa, aumento do volume de produtos processados, levando a uma menor volatilidade, e um nível confortável de alavancagem. Além disso, nas unidades internacionais, a nosso ver, investimentos em centros de distribuição devem continuar permitindo que a empresa alcance uma cadeia de maior valor agregado e, consequentemente, margens mais elevadas. Ao mesmo tempo, vamos acompanhar as iniciativas da empresa focadas em avanços estruturais e ganhos de eficiência. A estratégia de preços, especialmente no mercado doméstico, também deve estar no nosso radar, uma vez que parece decisivo no equilíbrio entre os volumes de vendas e recuperação das margens em um cenário tão desafiador. R$ milhões 3T15 2T15 T/T 3T14 A/A Receita Líquida 8.281 7.913 4,6% 7.238 14,4% Lucro Bruto 2.601 2.525 3,0% 2.145 21,3% Margem Bruta (%) 31,4% 31,9% -0,5 p.p. 29,6% 1,8 p.p. EBITDA 1.522 1.380 10,3% 1.130 35% Margem EBITDA (%) 18,4% 17,4% 0,9 p.p. 15,6% 2,8 p.p. Lucro Líquido 869 364 138,8% 619 40% LPA (BRL) 1,02 0,42 146,4% 0,71 44% Margem Líquida (%) 10,5% 4,6% 5,9 p.p. 8,6% 1,9 p.p. BRFS3 Alimentos e Bebidas Luciana Carvalho, CNPI Analista Sênior luciana_cvl@bb.com.br Victor Penna, CNPI Analista Chefe victor.penna@bb.com.br Outperform Preço em 22/10/2015 (BRL) 66,5 Preço-alvo 12/2016 (BRL) 83,0 Upside 25% Valor de Mercado (BRL milhões) 55.261 Variação 1 mês -5,4% Variação UDM 13,5% Variação 2015 6,4% Min. 52 sem (BRL) 54,9 Máx. 52 sem. (BRL) 72,5 Valuation BRL Million Valor da Firma 2016e 75.497 Dívida Líquida 2016e 2.947 Valor para o acionista 2016e 72.550 Número de ações (# milhões) 872 WACC 12,5% Perpetuidade (g) 5,0% Múltiplos 2015e 2016e 2017e EV/EBITDA 11,0x 9,5x 8,9x P/L 22,1x 16,3x 13,9x LPA (BRL) 3,01 4,08 4,80 Dividend yield 1,9% 2,6% 3,1% 130 120 110 100 90 80 BRFS3 Fonte: Bloomberg e BB Investimentos IBOV Endividamento (R$ milhões) 3T15 T/T A/A Dívida Bruta 15.975 35,8% 45,9% Dívida Líquida 6.949 16,8% 28,8% Dívida Líquida / EBITDA 1,24x 0,12x -0,16x 1 / 5
Atualizamos nosso preço alvo para BRFS3 de R$ 79,0/ação dez/2015 para R$ 83,0/ação dez/2016 e reiteramos a recomendação Outperform. Esta atualização reflete, principalmente: (i) boa expectativa para os volumes de alimentos processados dado iniciativas da empresa focadas na marca, preço e distribuição, combinadas com o retorno da marca Perdigão no segundo semestre, (ii) as expectativas do tradeoff entre carne de frango ou consumo de carne suína devido o elevado preço da carne bovina e ambiente macro no Brasil, e (iii) projetos em andamento, tais como revisão de footprint, precificação e automação, que deverão aumentar a produtividade e eficiência. Também reiteramos a recomendação Outperform refletindo um upside de 25% do nosso preço-alvo de R$ 83,0 para o preço de fechamento de 29/10/2015. Financials (BRL milhões) 2014A 2015E 2016E Antigo Novo Δ % Antigo Novo Δ % 2017E Receita Líquida 29.007 34.059 33.533-1,54% 37.110 39.007 5,11% 41.013 EBIT 3.478 4.346 4.265-1,88% 4.902 5.014 2,27% 5.351 EBITDA 4.709 5.618 5.534-1,49% 6.301 6.417 1,84% 6.879 Dívida Bruta 11.589 11.774 11.771-0,02% 11.936 11.941 0,05% 12.100 Dívida Líquida 4.995 4.104 4.079-0,62% 2.693 2.947 9,45% 1.181 Margem Bruta (%) 29,3% 31,6% 31,5% -0,04 p.p. 31,6% 31,2% -0,4 p.p. 31,1% Margem EBITDA (%) 16,2% 16,5% 16,5% 0,01 p.p. 17,0% 16,5% -0,5 p.p. 16,8% Margem Líquida (%) 7,4% 7,9% 7,8% -0,1 p.p. 9,4% 9,1% -0,3 p.p. 10,2% ROE (%) 13,6% 15,6% 15,3% -0,3 p.p. 18,2% 18,5% 0,3 p.p. 19,4% EV/EBITDA 12,9x 11,5x 11,0x -0,5x 10,2x 9,5x -0,7x 8,9x LPA (BRL) 2,45 3,09 3,01-2,4% 4,02 4,08 1,7% 4,80 Dívida Líquida / EBITDA 1,1x 0,8x 0,7x -0,02x 0,4x 0,5x 0,06x 0,2x Valuation. Nosso preço alvo de R$ 83,0 para dez/2016 deriva de um modelo de fluxo de caixa descontado, em termos nominais, com uma taxa de crescimento na perpetuidade (g) de 5% e WACC de 12,5%. Ao longo dos próximos trimestres, vamos acompanhar a implementação dos projetos anunciados pela empresa e possíveis impactos no volume de vendas, custos e despesas não-recorrentes, a fim de rever as nossas estimativas. Destaca-se também a exposição da empresa a alguns riscos, tais como: (i) eventuais embargos e questões geopolíticas, (ii) aumento no preço dos grãos com impacto negativo nos custos da empresa, e (iii) o crescimento econômico global que, permanecendo relativamente baixo, pode impactar negativamente os volumes de vendas. Financials (BRL milhões) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E Receita Líquida 30.521 29.007 33.533 39.007 41.013 EBIT 1.960 3.478 4.265 5.014 5.351 EBITDA 3.338 4.709 5.534 6.417 6.879 Dívida Bruta 10.181 11.589 11.771 11.941 12.100 Dívida Líquida 6.594 4.995 4.079 2.947 1.181 Margem Bruta (%) 24,8% 29,3% 31,5% 31,2% 31,1% Margem EBITDA (%) 10,9% 16,2% 16,5% 16,5% 16,8% Margem Líquida (%) 3,5% 7,4% 7,8% 9,1% 10,2% ROE (%) 7,3% 13,6% 15,3% 18,5% 19,4% EV / EBITDA 18,3 12,9 11,0 9,5 8,9 Indicadores 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E D / (D + E) (%) 40,9% 42,5% 40,6% 38,3% 35,9% Dívida Bruta / EBITDA 3,1 2,5 2,1 1,9 1,8 Dívida Líquida / EBITDA 2,0 1,1 0,7 0,5 0,2 2 / 5
DRE (BRL milhões) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E Receita Líquida 30.521 29.007 33.533 39.007 41.013 CPV -22.953-20.497-22.954-26.835-28.260 Lucro Bruto 7.568 8.509 10.579 12.171 12.754 Despesas Operacionais -5.608-5.031-6.314-7.158-7.403 (-) Comerciais -4.624-4.217-4.973-5.676-5.926 (-) Administrativas -462-402 -503-585 -574 (-) Outras -522-413 -838-897 -902 EBIT 1.960 3.478 4.265 5.014 5.351 (+) Resultado Financeiro -748-991 -1.204-837 -397 EBT 1.212 2.488 3.061 4.177 4.954 (-) Impostos -145-353 -434-614 -768 Resultado Líquido 1.067 2.135 2.627 3.563 4.186 Balanço Patrimonial (BRL milhões) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E ATIVO 32.375 36.104 39.546 43.260 46.408 Circulante 13.243 17.488 19.947 22.999 25.787 Não Circulante 3.445 3.789 4.224 4.586 4.889 Imobilizado 15.688 14.826 15.375 15.675 15.732 PASSIVO 32.375 36.104 39.546 43.260 46.408 Circulante 8.436 9.569 11.436 12.850 13.393 Não Circulante 9.242 10.845 10.916 11.177 11.385 Acionistas não controladores 14.696 15.690 17.194 19.234 21.630 Análise de Sensibilidade Preço alvo dez/2016 g \ wacc 11,5% 12,0% 12,5% 13,0% 13,5% 4,0% 88,2 82,3 77,1 72,5 68,4 4,5% 92,1 85,6 80,0 75,0 70,5 5,0% 96,7 89,4 83,2 77,7 72,9 5,5% 102,0 93,8 86,8 80,8 75,5 6,0% 108,2 98,9 91,0 84,3 78,5 EV / EBITDA Dez/2016 (potencial) g \ wacc 11,5% 12,0% 12,5% 13,0% 13,5% 4,0% 12,5 11,7 10,9 10,3 9,8 4,5% 13,0 12,1 11,3 10,7 10,0 5,0% 13,6 12,6 11,8 11,0 10,4 5,5% 14,3 13,2 12,3 11,4 10,7 6,0% 15,2 13,9 12,8 11,9 11,1 Fonte: BB Investimentos 3 / 5
Disclaimer Informações Relevantes Este relatório foi produzido pelo BB-Banco de Investimento S.A. As informações e opiniões aqui contidas foram consolidadas ou elaboradas com base em informações obtidas de fontes, em princípio, fidedignas e de boa-fé. Entretanto, o BB-BI não declara nem garante, expressa ou tacitamente, que essas informações sejam imparciais, precisas, completas ou corretas. Todas as recomendações e estimativas apresentadas derivam do julgamento de nossos analistas e podem ser alternadas a qualquer momento sem aviso prévio, em função de mudanças que possam afetar as projeções da empresa. Este material tem por finalidade apenas informar e servir com instrumento que auxilie a tomada de decisão de investimento. Não é, e não deve ser interpretado como uma oferta ou solicitação de oferta para comprar ou vender quaisquer títulos e valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. É vedada a reprodução, distribuição ou publicação deste material, integral ou parcialmente, para qualquer finalidade. Nos termos do art. 18 da ICVM 483, o BB - Banco de Investimento S.A declara que: 1 - A instituição pode ser remunerada por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s); o Conglomerado Banco do Brasil S.A pode ser remunerado por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório, ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s). 2 - A instituição pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), mas poderá adquirir, alienar ou intermediar valores mobiliários da empresa(s) no mercado; o Conglomerado Banco do Brasil S.A pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), e poderá adquirir, alienar e intermediar valores mobiliários da(s) empresa(s) no mercado. Informações Relevantes Analistas O(s) analista(s) de investimento, ou de valores mobiliários, envolvido(s) na elaboração deste relatório ( Analistas de investimento ), declara(m) que: 1 - As recomendações contidas neste refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação ao BB-Banco de Investimento S.A e demais empresas do Grupo. 2 Sua remuneração é integralmente vinculada às políticas salariais do Banco do Brasil S.A. e não recebem remuneração adicional por serviços prestados para o emissor objeto do relatório de análise ou pessoas a ele ligadas. Luciana Carvalho Victor Penna Analistas Itens 3 4 5 3 O(s) analista(s) de investimentos, seus cônjuges ou companheiros, detêm, direta ou indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, ações e/ou outros valores mobiliários de emissão das companhias objeto de sua análise. 4 Os analistas de investimento, seus cônjuges ou companheiros, possuem, direta ou indiretamente, qualquer interesse financeiro em relação à companhia emissora dos valores mobiliários analisados neste relatório. 5 O(s) analista(s) de investimento tem vínculo com pessoa natural que trabalha para o emissor objeto do relatório de análise. 6 - As informações, opiniões, estimativas e projeções contidas neste documento referem-se à data presente e estão sujeitas à mudanças, não implicando necessariamente na obrigação de qualquer comunicação no sentido de atualização ou revisão com respeito a tal mudança. RATING RATING é uma opinião sobre os fundamentos econômico-financeiros e diversos riscos a que uma empresa, instituição financeira ou captação de recursos de terceiros, possa estar sujeita dentro de um contexto específico, que pode ser modificada conforme estes riscos se alterem. O investidor não deve considerar em hipótese alguma o RATING como recomendação de Investimento. 4 / 5
Disclaimer Administração Diretor Sandro Kohler Marcondes Equipe de Pesquisa Gerente-Executivo Carlos Omine BB Securities 4th Floor, Pinners Hall 105-108 Old Broad St. Gerente - Nataniel Cezimbra nataniel.cezimbra@bb.com.br London EC2N 1ER - UK +44 207 7960836 (facsimile) Renda Variável Managing Director Vinicius Balbino Bouhid +44 (207) 3675801 Demanda Oferta Deputy Managing Director Analista-Chefe: Mário Bernardes Junior Analista-Chefe: Victor Penna Selma da Silva +44 (207) 3675802 Bancos e Serviços Financeiros Agribusiness Director of Sales Trading Mário Bernardes Junior Márcio de Carvalho Montes Boris Skulczuk +44 (207) 3675831 mariobj@bb.com.br mcmontes@bb.com.br Head of Sales Carlos Daltozo Nick Demopoulos +44 (207) 3675832 daltozo@bb.com.br Alimentos & Bebidas Institutional Sales Rafael Reis Luciana de Carvalho Annabela Garcia +44 (207) 3675853 rafael.reis@bb.com.br luciana_cvl@bb.com.br Melton Plumber +44 (207) 3675843 Renata Kreuzig +44 (207) 3675833 Consumo Infraestrutura e Concessões Trading Maria Paula Cantusio Renato Hallgren Bruno Fantasia +44 (207) 3675852 paulacantusio@bb.com.br renatoh@bb.com.br Gianpaolo Rivas +44 (207) 3675842 Head of M&A Imobiliário Materiais Básicos Paul Hollingworth +44 (207) 3675851 Daniel Cobucci Victor Penna cobucci@bb.com.br victor.penna@bb.com.br Gabriela Cortez Indústrias e Transportes gabrielaecortez@bb.com.br Banco do Brasil Securities LLC Mário Bernardes Junior 535 Madison Avenue 34th Floor mariobj@bb.com.br Petróleo e Gás New York City, NY 10022 - USA Kamila dos Santos Oliveira Wesley Bernabé (Member: FINRA/SIPC/NFA) kamila@bb.com.br wesley.bernabe@bb.com.br Managing Director Daniel Alves Maria +1 (646) 845-3710 Saúde e Educação Utilities Deputy Managing Director Mário Bernardes Junior Wesley Bernabé Carla Sarkis Teixeira +1 (646) 845-3710 mariobj@bb.com.br wesley.bernabe@bb.com.br Institutional Sales - Equity Mariana Ruza Paulon Viviane da Cruz Silva Charles Langalis +1 (646) 845-3714 mariana.rp@bb.com.br viviane.silva@bb.com.br Institutional Sales - Fixed Income Cassandra Voss +1 (646) 845-3713 DCM Richard Dubbs +1 (646) 845-3719 Renda Fixa e Estratégia de Mercado Syndicate Analista-Chefe: Wesley Bernabé Kristen Tredwell +1 (646) 845-3717 Renda Fixa, Moedas e Commodities Estratégia de Mercado Sales Renato Odo Hamilton Moreira Alves Michelle Malvezzi +1 (646) 845-3715 renato.odo@bb.com.br hmoreira@bb.com.br Myung Jin Baldini +1 (646) 845-3718 José Roberto dos Anjos Fabio Cardoso robertodosanjos@bb.com.br fcardoso@bb.com.br BB Securities Asia Pte Ltd 6 Battery Road #11-02 Equipe de Vendas Singapore, 049909 Managing Director Atacado: bb.distribuicao@bb.com.br Varejo: acoes@bb.com.br Marcelo Sobreira +65 6420-6577 Gerente Antonio Emilio Ruiz Gerente - Márcio Carvalho José Director, Head of Sales Bianca Onuki Nakazato Mário D'Amico José Carlos Reis +65 6420-6570 Bruno Finotello Rodrigo Ataíde Roxo Institutional Sales Denise Rédua de Oliveira Paco Zayco +65 6420-6571 Edger Euber Rodrigues Elisangela Pires Chaves Henrique Reis Marcela Andressa Pereira Viviane Ferro Candelária BB-Banco de Investimento S.A. BB-BI Rua Senador Dantas, 105-36º andar Rio de Janeiro RJ Brasil Tel. (21) 38083625 Fax (21) 38083355 5 / 5