Omega: Início de Cobertura com Recomendação de Compra Enquanto o DNA da Omega deve ser o de uma empresa pagadora de dividendos, no curto prazo a empresa deverá crescer via M&A (fusões e aquisições), adquirindo ativos existentes (brownfields) em energia eólica, solar e pequenas usinas hidrelétricas; A Omega possui 453 MW de capacidade e 3 negócios adicionarão 72% à sua capacidade instalada em meados de 2018 (e novos negócios podem surgir, à medida em que empresas vendam ativos para reduzir alavancagem); A empresa também é um hedge contra cenários de chuvas fracas no Brasil... seus ativos de geração eólica mostram números saudáveis (enquanto as geradoras hidrelétricas são afetadas por custos com compra de energia); Principais preocupações? Produção das geradoras aparentemente alta (mas a estratégia comercial da Omega é conservadora) e baixos dividendos no curto prazo (para financiar movimentos de M&A). Iniciamos a cobertura de Omega, com recomendação de Compra para suas ações e preço-alvo de R$ 21,00/OMGE3. A Omega Geração possui 453 MW de capacidade operacional (ajustada pela participação da empresa) em geração de energia renovável no Brasil, e pode triplicar seu tamanho em 2-3 anos. O que mais gostamos? (i) Não há risco de execução de capex: A Omega tem uma estratégia de M&A interessante, comprando ativos sem problemas, como por exemplo investimentos acima do previsto, atrasos no licenciamento ambiental, incertezas de financiamento, etc; (ii) hedge (proteção) contra condições de hidrologia ruim: o segmento de energia eólica, que representa cerca de 85% da capacidade firme da Omega, tem seu preço de alocação protegido contra a inflação no longo prazo e não é afetado por condições hidrológicas negativas, em função das fracas chuvas que impactam as geradoras hídricas desde 2014; e (iii) a empresa certa no lugar certo: o Brasil planeja continuar crescendo o fornecimento de fontes renováveis, liderada principalmente pela energia eólica, tornando a Omega um player chave dentro de uma tendência de crescimento (os reguladores veem as energias eólica e solar quase dobrando suas participações, para 27% do fornecimento total de eletricidade do Brasil em 2024). 120 115 110 105 100 95 OMGE3 Recomendação: Fontes: Bradesco BBI; Bloomberg COMPRA Preço-alvo: 21,00 Upside: 21,4% OMGE3 X IBOV OMGE3 IBOV 90 jul-17 ago-17 set-17 out-17 nov-17 dez-17 Energia Elétrica Francisco Navarrete* Ricardo França +55 11 2178 4202 ricardo.franca@bradescobbi.com.br *Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM 483/10. (...continua na próxima página...) Omega Gerção ON Projeções 17E 18E Preço (R$) 17,30 P/L - - Valor de Merc. (R$M) 2.003 EV/EBITDA 14,8 7,6 Preço Mín./Máx. 52 sem. (R$) 15,60-18,5 ROE 6,0% 2,7% Vol. Méd. Diário 3 meses (R$ M) 5,5 Div. Yield 0,0% 0,4% Fonte: Broadcast; Bradesco BBI
Recursos de geração eólica de alta qualidade com geração acima da média. A Omega possui 207 MW de capacidade de geração eólica (85% da capacidade total ajustada pela participação da empresa) no Nordeste do País, região considerada entre os lugares mais atraentes do mundo para geração de energia eólica, graças ao licenciamento ambiental mais fácil, abundante quantidade de terra improdutiva disponível e fluxo excelente de incidência de ventos. Em média, os parques eólicos brasileiros variam entre 40% e 50% da capacidade total instalada (fator de capacidade), contra 25% - 35% nos Estados Unidos e na Europa. A performance da Omega é ainda melhor: não só tem um fator de capacidade de quase 55%, mas a geração efetiva por seu complexo Delta (maior ativo) tem sido 10% maior que a média desde maio de 2014 (acumulado). Caminho de crescimento definido por um bom começo. O IPO recente da Omega deverá acelerar seu crescimento: 3 aquisições de ativos de energia eólica/solar devem ser concluídas até meados de 2018, adicionando 72% à sua capacidade instalada). Com base em múltiplos de mercado, estimamos um pagamento total em dinheiro em torno de R$ 460 milhões por esses ativos. Observamos também que o pagamento restante para o ativo adquirido recentemente, a usina eólica Delta 3, será de R$ 145 milhões (4T17). Após esses movimentos, a Omega deve reconstruir sua posição de caixa em 2019, quando poderemos ver novas ofertas de M&A ou dividendos mais robustos. Principais preocupações? (i) Expectativas de produção aparentemente altas para usinas eólicas (risco de receita): O "fator de capacidade" da geração eólica do Brasil é alto (~50%) vs. Estados Unidos/Europa (25% - 35%) e o debate é sobre se isso é muito otimista, uma vez que depende de dados históricos de incidência de ventos bastante limitados (10 anos, vs. mais de 50 anos para geradoras hidrelétricas). Para a Omega, esse risco é atenuado, pois a maioria dos contratos de fornecimento são baseados em condições conservadoras; (ii) Governança corporativa: a estratégia para crescimento inclui potenciais aquisições de ativos da Omega Desenvolvimento, também controlada pela Tarpon, mas qualquer aquisição dela terá que ser aprovada por um comitê que visa proteger os acionistas minoritários; e (iii) dividendos baixos no curto prazo: O perfil da Omega é de um player dividendos, mas a empresa não deverá distribuir até 2019, uma vez que a companhia deverá se dedicar ao crescimento via M&A. Em 2019, e não assumindo novas fusões e aquisições, o payout pode chegar a 95%, implicando em um dividend yield de 4,0%. Iniciamos a cobertura da Omega, com recomendação de Compra para suas ações e preço-alvo de R$ 21,00/OMGE3. Nosso valuation inclui: (i) os 3 M&A citados anteriormente; (ii) o fator de capacidade da Omega nas unidades eólicas de 55%; (iii) nenhuma extensão de operações além do primeiro período de autorização do regulador; e (iv) preços da energia elétrica no longo prazo em R$ 170/MWh (as usinas eólicas podem ter um spread de R$ 25/MWh).
Uma visão Geral da Companhia A Omega Geração é uma empresa brasileira de geração de energia renovável fundada em 2008 pela empresa de investimento Tarpon, que atualmente detém mais de R$ 8,6 bilhões em ativos sob gestão e dois sócios fundadores que fornecem expertise no setor. O fundo de private equity Warburg Pincus se juntou mais tarde, em 2010. A empresa atualmente possui oito ativos operacionais de geração (pequena hidroelétricas/complexo eólicos), com capacidade instalada total de 476 MW (incluindo o complexo eólico recém-adquirido Delta 3). Olhando para os ativos em uma base ajustada pela participação da empresa, a capacidade instalada da Omega é de 453 MW e sua capacidade firme é 264 MW. Além de suas principais unidades de geração, a Omega também possui uma participação de 51% em uma empresa de trading de energia, que ajuda a alavancar o portfólio de contratos de vendas da empresa. Esta unidade de negócios deve negociar entre 150 e 250MW de capacidade firme em 2017-2020. Abaixo a figura ilustrando a evolução dos ativos da empresa: Fonte: Omega Geração
Omega Geração A empresa atualmente possui capacidade instalada total de 476 MW e pode triplicar seu tamanho em 2-3 anos. Desde o início, a Omega cresceu através de movimentos de M&A (fusões e aquisições), mostrando um histórico positivo de aquisições, o que, em nossa opinião, ressalta a experiência da gestão agora enquadrada por regras robustas de governança corporativa. A estratégia da Omega é comprar ativos de fontes renováveis após o risco de execução do capex (investimentos), licenciamento ambiental, financiamento, etc. De acordo com a Omega, os próximos dois anos oferecem uma janela de oportunidades para comprar ativos premium, refletindo: (i) um mercado de fusões e aquisições com excesso de oferta, com vários desenvolvedores enfrentando restrições de liquidez; (ii) capacidade da gestão de identificar os melhores alvos para M&A; e (iii) retornos alavancados para a Omega através de sinergias. O IPO recente visa pagar as fusões e aquisições já assinadas. A Omega identificou pelo menos 5,0 GW (R$ 7,0 bilhões) em alvos atraentes de M&A, e já possui 3 negócios em andamento (2 usinas eólicas + 1 solar) que devem ser fechados até meados de 2018, adicionando mais de 170 MW de capacidade firme. Com base em múltiplos de mercado, estimamos um pagamento total em dinheiro ao redor de R$ 460 milhões para esses ativos. Também esperamos uma saída adicional de caixa de R$ 145 milhões (no 4T17) para pagar a parte restante da aquisição do Delta 3. Fonte: Omega Geração
Oportunidades de Crescimento A Omega planeja consolidar ativos de energias renováveis, que hoje representam 20% da capacidade instalada do Brasil, mas que os reguladores veem crescer para 27% até 2024. Além das 3 aquisições já assinadas, estimamos um mercado potencial total entre R$ 20 e 25 bilhões no Brasil, o que significa que a empresa pode facilmente dobrar ou até triplicar em tamanho nos próximos 2 3 anos. No entanto, observamos que a Omega já está alavancada, razão pela qual mais movimentos de M&A devem depender de acordos, follow-on e/ou de troca de ações. Governança Corporativa e Estrutura Acionária A Omega está listada no segmento Novo Mercado da B3, o mais alto segmento de governança corporativa do mercado brasileiro. Os acionistas minoritários possuem 100% de direito de tag along e pelo menos dois membros no Conselho de Administração. Após a entrada do Delta 3 (e a troca de ações), 38% do capital total da Omega serão detidos por acionistas minoritários. Um dos caminhos de crescimento para a empresa é através da compra de ativos desenvolvidos pela Omega Desenvolvimento. À medida que o valuation pago pelos ativos poderia suscitar preocupações para os investidores, a Omega Geração considerou necessário estabelecer um comitê com partes relacionadas. Qualquer operação de fusão e/ou aquisição envolvendo partes relacionadas deve ser analisada pelo comitê e, além disso, só pode ser executada sob o termos e condições aprovados pelo mesmo. Os três membros do comitê são nomeados da seguinte forma: 1 membro do conselho executivo da empresa eleito pelos diretores (voto da maioria simples); 1 membro independente a ser eleito pelos acionistas minoritários; 1 membro a ser selecionado pelo membro independente do comitê de uma lista de 3 nomes a ser formulada por uma empresa credenciada internacionalmente. Perfil do Endividamento A relação dívida líquida/ebitda da Omega Geração está próxima a 5,0x (ajustado pelo Delta 3 e acordos de M&A assinados), mas ressaltamos que: (i) este é um nível de alavancagem normal para novos projetos de geração no Brasil; e (ii) aproximadamente 90% dessa dívida total está vinculada à taxa "TJLP" subsidiada pelo BNDES (atualmente em 6,75% em termos nominais). Portanto, as mudanças na taxa Selic não afetarão diretamente as despesas financeiras da empresa. Fonte: Bradesco BBI
Valuation Iniciamos a cobertura da Omega, com recomendação de Compra para suas ações e preço-alvo de R$ 21,00/OMGE3. Ressaltamos que a cada variação de +/- R$ 10,00/MWh nos preços da energia no longo prazo, nosso preço-alvo mudaria em +/- 3,0%. Na tabela abaixo encontram-se os principais números projetados para a companhia nos próximos anos: Omega Geração 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e Receita líquida 195 515 840 951 1.069 1.113 1.133 Ebitda 95 243 472 491 462 472 472... Margem Ebitda 48,7% 47,2% 56,2% 51,6% 43,2% 42,4% 41,7% Lucro líquido 10 54 38 76 79 97 110 Capacidade Instalada (M/W) 219 396 580 582 582 582 582 Dívida líquida/ebitda 2,9x 4,8x 4,8x 4,5x 4,6x 4,3x 4,0x Payout 0% 0% 20% 95% 95% 95% 95% Fonte: Bradesco BBI
Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. ( Ágora ) bem como da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários ( Bradesco Corretora ), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. ( BBI ). O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora. Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório nos termos do art. 17 da Instrução CVM 483: O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais empresas do Grupo Bradesco. A remuneração do(s) analista(s) de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações financeiras realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI. Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e Bradesco Corretora: O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas Cielo S.A. e Fleury S.A.. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A.. Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores mobiliários objeto de análise. O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de ações da Algar Telecom S.A., Petrobrás Distribuidora S.A., BK Brasil Operação e Assessoria a Restaurantes S.A. e Grupo SBF S.A.. Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias: Companhia de Saneamento do Paraná - Sanepar, Movida S.A., Banco do Estado do Rio Grande do Sul S.A. - BANRISUL, Instituto Hermes Pardini S.A., Azul Linhas Aéreas Brasileiras S.A., CCR S.A., Lojas Americanas S.A., BR Properties S.A., AES Tietê S.A., BR Malls Participações S.A., Omega Geração S.A., Atacadão S.A., IRB-Brasil Resseguros S.A., Rumo S.A., Eletropaulo Metropolitana Eletricidade de São Paulo S.A., Petróleo Brasileiro S.A. - Petrobrás, Magazine Luiza S.A., Ecorodovias Infraestrutura e Logística S.A., Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais S.A. Usiminas, Companhia Paulista de Força e Luz - CPFL.,Sabesp, Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes S.A., Localiza Rent a Car S.A., Companhia Brasileira de Distribuição, Natura Cosméticos S.A., Restoque Comércio e Confeccções de Roupas S.A., Eneva S.A., Camil Alimentos S.A., MRV Engenharia e Participações S.A., Vulcabras Azaleia S.A., CVC Brasil Operadora e Agência de Viagens S.A., Energisa S.A., Loma Negra, Randon S.A. Implementos e Participações, Equatorial Energia S.A., CTEEP - Companhia Paulista de Trasmissão de Energia Elétrica Paulista. Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das companhias: Instituto Hermes Pardini S.A., SANEPAR, Azul Linhas Aéreas Brasileiras S.A., CPFL, Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes S.A., Camil Alimentos S.A., Autoban, Movida S.A., Atacadão S.A., Omega Geração S.A., IRB Brasil Resseguros S.A., Equatorial Energia S.A., Light Serviços de Eletricidade S.A. e Eneva S.A. A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Fomento Economico Mexicano FEMSA (FMXB34), Vanguarda Agro S.A. (VAGR3), Helbor Empreendimentos S.A. (HBOR3) e Alpargatas S.A. (ALPA4).
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