19 de Janeiro de 2018 Agronegócios Atualização de preço: crescimento das vendas e retomada econômica doméstica trazem boas perspectivas Em 7 de dezembro, participamos do Ourofino Day, em São Paulo, onde a diretoria da companhia apresentou uma visão geral dos progressos realizados durante os 9M17, bem como suas expectativas para os próximos trimestres. Entre as questões abordadas, destacamos abaixo: (i) a reestruturação ocorrida na companhia ao longo de 2017, e (ii) o desempenho financeiro dos 9M17. (i) Reestruturação ocorrida na companhia. Devido ao baixo desempenho registrado ao longo de 2016, a Ourofino decidiu reavaliar suas operações, políticas e procedimentos internos, com foco em produtos com melhores margens e rentabilidade, além de sua estrutura de vendas. Nesse sentido, os produtos com menor valor agregado, especialmente da linha de aves, foram removidos de seu portfólio, o que afetou negativamente a receita líquida da empresa, embora sem afetar significativamente sua rentabilidade. Outras alterações ocorrem nas políticas comerciais, onde descontos, bônus e prazos do contas a receber foram reduzidos, assim como a equipe de vendas. Entre alguns dos benefícios dessas mudanças, destacamos a redução de 11,4% a/a nas despesas com vendas, gerais e administrativas nos 9M17. (ii) Receita líquida e EBITDA nos 9M17. Após a exclusão de alguns produtos de seu portfólio, a receita líquida diminuiu 4,1% a/a no período. No entanto, como resultado dos esforços realizados e da retomada da economia brasileira, os segmentos de animais de companhia e operações internacionais cresceram 8,4% a/a e 0,6% a/a, respectivamente. Não podemos deixar de mencionar uma importante questão colocada pela administração, que é o impacto das vendas não reconhecidas no 3T17, devido à falta de confirmação de entregas até o final de setembro, o que afetou as vendas como um todo: o segmento de animais de produção, que historicamente representa cerca de 80% das vendas da companhia, caiu 6,6% a/a nos 9M17. Sendo a segunda metade do ano, sazonalmente, mais forte em termos de vendas, acreditamos em valores positivos para o último trimestre do ano. Apesar do impacto das vendas não reconhecidas, o EBITDA da companhia nos 9M17 foi 44,8% superior ao ano anterior, com boas perspectivas para o final de 2017. Lucro líquido, geração de caixa e endividamento. Apesar do ocorrido nas vendas, a companhia registrou lucro líquido de R$ 15,3 milhões nos 9M17, aumento de 82,1% em relação ao mesmo período do ano anterior. A geração de caixa operacional registrou R$ 95,0 milhões (+102,0% a/a), o que permitiu a redução da alavancagem para 3,7x Dívida Líquida / Ebitda no 3T17, comparado a 4.6x no 2T17 e 6.0x ao final de 2016. OFSA3 Marcio Montes, CNPI Analista mcmontesl@bb.com.br Outperform Preço em 18/01/2018 (R$) 22,80 Preço para 12/2018 (R$) 29,00 Upside 27,2% Market Cap (R$ milhões) 1.230,0 Variação 1 mês -8,3% Variação 12 meses -13,0% Variação 2018-5,0% Mín. 52 sem. 19,92 Máx. 52 sem. 31,86 R$ milhões 2017E 2018E 2019E Receita Líquida 508 549 594 EBITDA (aj.) 109 124 141 Lucro Líquido 51 57 69 Múltiplos 2017E 2018E 2019E EV/EBITDA 15,5 13,6 12,0 P/E 30,7 27,7 22,6 LPA (R$) 0,9 1,0 1,3 Outlook. Acreditamos que a Ourofino apresente sólidos resultados no 4T17, encerrando o ano de 2017 com valores positivos na comparação anual. Para 2018, outras melhorias poderão ser observadas tendo em vista: (i) a retomada econômica brasileira, (ii) o aumento do poder aquisitivo da população e a disponibilidade de crédito, (iii) a necessidade dos produtores em elevar a produtividade e participação de mercado, e (iv) o portfólio de produtos da Ourofino, com maior tecnologia e melhores margens. 140 120 OFSA3 IBOV Outros itens que contribuirão à elevação dos números da companhia são: (i) a redução do capex, devido à conclusão da fábrica de biológicos, e (ii) o fortalecimento internacional da marca Ourofino, decorrente de parcerias e lançamentos de novos produtos. Assim sendo, permanecemos confiantes no caso de investimento da companhia e atualizamos nossa recomendação da Ourofino (OFSA3) para Outperform, com preço-alvo de R$ 29/ação YE18. 100 80 R$ milhões 3T17 3T16 a/a 9M17 9M16 a/a Receita Líquida 130,1 125,5 3,7% 343,3 358,1-4,1% Fonte: Bloomberg e BB Investimentos Lucro Bruto 71,2 62,6 13,7% 181,6 183,7-1,2% Margem Bruta (%) 54,7% 49,9% 4,9 p.p. 52,9% 51,3% 1,6 p.p. EBITDA (Aj.) 29,8 16,6 79,4% 60,1 41,7 44,0% Margem EBITDA (%) 22,9% 13,2% 9,7 p.p. 17,5% 11,6% 5,9 p.p. Lucro Líquido 9,2 7,3 25,8% 15,3 8,4 83,0% Margem Líquida 7,1% 5,8% 1,2 p.p. 4,5% 2,3% 2,1 p.p. Dívida Líquida 215,4 237,4-9,3% 215,4 237,4-9,3% Div.Líq./EBITDA (Aj.) 3,7x 2,9x 0,8x 3,7x 2,9x 0,8x 1 / 5
Financials (R$ mil) 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Receita Líquida 456.587 508.136 549.257 593.707 641.753 EBIT Ajustado 8.850 75.056 87.795 102.104 118.154 EBITDA Ajustado 44.377 109.320 124.097 140.610 159.042 Dívida Bruta 315.438 309.320 303.141 275.287 251.727 Dívida Líquida 245.113 124.877 87.760 61.431 30.156 Margem Bruta (%) 49,5% 57,1% 57,3% 57,6% 57,8% Margem EBITDA Ajustado (%) 9,7% 21,5% 22,6% 23,7% 24,8% Margem Líquida (%) -1,2% 10,0% 10,3% 11,6% 12,6% ROE (%) -1,4% 12,3% 12,3% 14,0% 15,0% EV / EBITDA 38,1 15,5 13,6 12,0 10,6 P / L -292,4 30,7 27,7 22,6 19,4 LPA -0,1 0,9 1,0 1,3 1,5 Índices de Estrutura 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Dívida Curto Prazo / Dívida Total (%) 23% 25% 25% 25% 25% Dívida / Dívida + PL (%) 46% 43% 40% 36% 32% Participação Capital de Terceiros (%) 51% 50% 48% 45% 42% Dívida Líquida / EBITDA Ajustado 5,5x 1,1x 0,7x 0,4x 0,2x Dívida Bruta / EBITDA Ajustado 7,1x 2,8x 2,4x 2,0x 1,6x DRE (R$ mil) 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Receita Líquida 456.587 508.136 549.257 593.707 641.753 (-) CPV -230.504-217.855-234.313-252.008-271.032 Lucro Bruto 226.083 290.281 314.945 341.699 370.721 Despesas Operacionais -214.714-212.422-224.119-236.319-249.026 (-) Vendas -171.656-168.433-176.571-184.923-193.471 (-) Gerais e administrativas -43.058-43.988-47.548-51.396-55.555 (-) Outras -2.519-2.803-3.030-3.275-3.541 EBIT Ajustado 8.850 75.056 87.795 102.104 118.154 (+) Resultado Financeiro -22.200 2.044-2.148 2.619 3.984 EBT -13.350 77.100 85.647 104.723 122.139 (-) IR + CSLL 7.999-26.214-29.120-35.606-41.527 Resultado Líquido -5.351 50.886 56.527 69.117 80.611 2 / 5
Balanço Patrimonial (R$ mil) 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Ativo 775.576 835.197 882.419 898.921 926.386 Circulante 379.922 443.423 493.218 511.908 541.289 Caixa e Equivalentes de Caixa 70.325 184.443 215.380 213.856 221.570 Contas a Receber 162.478 142.560 152.572 163.269 174.699 Estoques 131.303 98.056 105.463 113.427 121.990 Impostos a Recuperar 9.984 8.731 9.390 10.099 10.862 Outros Ativos 5.832 9.634 10.413 11.256 12.167 Não Circulante 395.654 391.774 389.200 387.013 385.098 Realizável a Longo Prazo 62.695 64.440 67.212 70.069 72.872 Imobilizado 332.959 327.334 321.988 316.944 312.225 Passivo 775.576 835.197 882.419 898.921 926.386 Circulante 142.959 173.568 182.149 183.079 185.722 Empréstimos e Financiamentos 73.550 77.330 75.785 68.822 62.932 Fornecedores 23.316 29.362 31.738 34.306 37.082 Obrig. sociais, trab. e ficais 22.408 32.127 36.253 39.186 42.358 Outras obrigações 23.685 34.749 38.373 40.765 43.350 Não Circulante 245.738 235.947 231.483 210.768 193.270 Empréstimos e Financiamentos 241.888 231.990 227.355 206.465 188.795 Outros LP 3.850 3.957 4.127 4.303 4.475 Patrimônio líquido 376.295 415.098 458.203 494.490 536.811 Enterprise Value 2018E (R$ mihões) Valuation Assumptions Valor total para a firma 1.689 Beta 1,00 Dívida líquida -125 WACC 10,0% Valor para os acionaistas 1.565 Taxa livre de risco 5,0% Número de ações (milhões) 53.949 Prêmio de mercado 4,5% Valor justo por ação 29 Crescimento na perpetuidade 4,5% Análise de Sensibilidade Preço alvo YE18 g \ wacc 9,0% 9,5% 10,0% 10,5% 11,0% 3,5% 31 28 26 24 23 4,0% 33 30 27 25 23 4,5% 35 32 29 27 25 5,0% 39 34 31 28 26 5,5% 43 37 33 30 27 EV/EBITDA 18E g \ wacc 9,0% 9,5% 10,0% 10,5% 11,0% 3,5% 14,4 13,3 12,3 11,5 10,8 4,0% 15,3 14,0 12,9 12,0 11,2 4,5% 16,4 14,9 13,6 12,6 11,7 5,0% 17,8 15,9 14,4 13,2 12,2 5,5% 19,5 17,2 15,5 14,0 12,9 3 / 5
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