Processo de Refláçá o Segue de Formá Gráduál 2. Reformá dá Previde nciá em Momento Decisivo 4. Rentábilidáde e Atribuiçá o de Performánce 6

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1 NA LINHA DE CHEGADA 10 de Maio de 2017 Sumá rio Processo de Refláçá o Segue de Formá Gráduál 2 Reformá dá Previde nciá em Momento Decisivo 4 Rentábilidáde e Atribuiçá o de Performánce 6 Contáto, Locálizáçá o e Disclaimer 7

2 Processo de Refláçá o Segue de Formá Gráduál CENÁRIO GLOBAL A diná micá de refláçá o globál sofreu dois contrátempos nás u ltimás semánás: umá quedá forte nos preços de commodities, devido á preocupáço es com á Chiná e outrás questo es pontuáis ligádás áo excesso de ofertá, e umá piorá no cená rio de crescimento dos EUA, com á decepçá o do PIB do primeiro trimestre e á fáltá de progresso ná reformá fiscál prometidá pelo governo. Ná Chiná, á márgem párá mánobrá que o governo tem do ládo fiscál e monetá rio deve gárántir o crescimento em linhá com á metá estábelecidá párá 2017, de 6.5%. Nos EUA, á fráquezá do PIB do primeiro trimestre deve se mostrár temporá riá, com os indicádores prelimináres ápontándo áceleráçá o. Adicionálmente, áindá ácreditámos ná áprováçá o de umá reformá fiscál no segundo semestre deste áno. Seguimos ácreditándo no temá dá refláçá o no horizonte de me dio prázo. Contudo, o foco ágorá deve pássár párá á diná micá dos mercádos de trábálho de páíses desenvolvidos e seu impácto sobre á infláçá o subjácente globál. Nesse cená rio de normálizáçá o dás condiço es de liquidez globál, um crescimento mundiál máis forte e uniforme deve gárántir á performánce positivá dos páíses emergentes, especiálmente áqueles com fundámentos mácroecono micos so lidos. O movimento de refláçá o globál sofreu dois grándes contrátempos nás u ltimás semánás. Em primeiro lugár verificámos umá quedá forte nos preços de commodities, com o petro leo Brent 1 voltándo á ser negociádo ábáixo dos US$50 e o mine rio de ferro voltándo párá os US$60. Ale m de fátores pontuáis ligádos áo excesso de ofertá (Irá e EUA áumentándo produçá o de petro leo, estoques áltos de mine rio de ferro ná Chiná, dentre outros), esse movimento reflete principálmente á voltá dás preocupáço es em reláçá o áo cená rio econo mico dá Chiná ápo s o áperto dás condiço es finánceirás nos u ltimos meses (grá fico 1). A relevá nciá do impulso de cre dito chine s (váriáçá o do crescimento do estoque de cre dito ná economiá) sobre á diná micá dás commodities e gránde, e á desáceleráçá o do mesmo deve impáctár os preços nos pro ximos meses (grá fico 2). Contudo, ná o esperámos um hard landing e seguimos com á visá o de que o governo chine s possui espáço de mánobrá suficiente párá gárántir o cumprimento dá metá de PIB estábelecidá párá este áno, de 6.5% ou máis se possível, e deve seguir buscándo estábilidáde Gráfico 1: Condições monetária chinesas mais apertadas no início de Fonte: Bloomberg Gráfico 2: Impulso de crédito diminuindo na China. Fonte: Bloomberg 1: Brent designa todo o petróleo extraído no Mar do Norte e comercializado na Bolsa de Londres. A cotação Brent é referência para os mercados europeu e asiático. Já o petróleo WTI tem o nome derivado de West Texas Intermediate. West Texas é a principal região petrolífera dos Estados Unidos. 2

3 econo micá áte á tránsiçá o políticá no páís, que vái ocorrer no finál de Dessá máneirá, ácreditámos que o movimento átuál nos preços de commodities sejá umá correçá o e ná o umá tende nciá de quedá. O segundo contrátempo foi á piorá no cená rio de crescimento dos EUA, com á decepçá o dá primeirá estimátivá do PIB do primeiro trimestre (crescimento de ápenás 0.7% em termos dessázonálizádos e ánuálizádos, grá fico 3) e á fáltá de progresso ná reformá tributá riá prometidá pelo governo. Ná nossá visá o essá preocupáçá o támbe m párece exágerádá. A fráquezá observádá nos dádos do primeiro trimestre deve se provár temporá riá, com os indicádores prelimináres sugerindo áceleráçá o do consumo e dos investimentos em ábril. Adicionálmente, ápesár dos poucos detálhes no pláno iniciál de reformá fiscál e do enfoque dádo á substituiçá o do Obamacare (o que pode átrásár o ándámento dá reformá párá o início de 2018), esperámos que o governo encáminhe áo Congresso umá propostá de reformá tributá riá, áindá que máis suáve do que esperádo iniciálmente. Pelás rázo es expostás ácimá, seguimos ácreditándo no temá dá refláçá o no horizonte de me dio prázo. Contudo, dificilmente teremos á repetiçá o do movimento forte observádo no finál de 2016, quándo os índices de preços ácelerárám de formá rá pidá com á áltá nos preços de commodities. O foco ágorá deve pássár párá o áperto nos mercádos de trábálho de páíses desenvolvidos, com á quedá generálizádá dás táxás de desemprego (grá fico 4), e o seu impácto gráduál sobre á infláçá o subjácente, que áindá segue contidá (grá fico 5). Nesse contexto, o Fed deve entregár máis duás eleváço es ná táxá de juros este áno, em junho e em setembro, ántes de ánunciár á reduçá o de seu bálánço de formá pássivá, gráduál e previsível á pártir do início de Ná Europá, ácreditámos que o Bánco Centrál Europeu e o Bánco dá Ingláterrá devám começár á reduzir os estímulos monetá rios somente no início de E no Jápá o, seguimos ácreditándo que o Bánco do Jápá o irá se mánter comprometido com o seu discurso átuál, que preve á mánutençá o dá táxá de juros negátivá e dás comprás mensáis de átivos por um perí odo prolongádo. Portánto, devemos seguir cáminhándo párá um cená rio de normálizáçá o dás condiço es de liquidez globál, com crescimento globál máis forte e uniforme. Nesse cená rio, ácreditámos que á performánce dos páíses emergentes deve seguir positivá, em especiál os páíses com fundámentos mácroecono micos so lidos. Gráfico 3: Decepção no PIB do primeiro trimestre. Fonte: BEA Gráfico 4: Mercados de trabalho apertados nos países desenvolvidos. Fonte: Bloomberg Gráfico 5: Inflação subjacente segue contida. Fonte: Bloomberg 3

4 Reforma da Previdência em Momento Decisivo Reformá dá Previde nciá em Momento Decisivo CENÁRIO DOMÉSTICO Governo ávánçá no processo de árticuláçá o políticá párá á áprováçá o dás reformás e ácreditámos que á reformá dá previde nciá deverá ser votádá no primeiro turno no plená rio dá Cá márá nás pro ximás semánás. Apo s presso es pontuáis em álimentáçá o, á infláçá o deverá retomár seu ritmo de quedá. Neste sentido, revisámos nossá projeçá o de IPCA párá 3.5% neste áno. Atividáde dá sináis de retomádá más velocidáde áindá párece muito gráduál, mesmo com os nu meros melhores párá o PIB do primeiro trimestre. Aváliándo á conjunturá econo micá, o Bánco Centrál deverá ácelerár o ritmo de corte dá táxá de juros párá 125 pontos, conforme ás incertezás em reláçá o áo trá mite dá reformá dá previde nciá sá o reduzidás. Bálánçá comerciál segue com o timo desempenho e revisámos o sáldo comerciál de US$ 50 bilho es párá US$ 55 bilho es este áno, revisá o que so ná o e máis expressivá por contá dá recente quedá dos preços de commodities. O trá mite dá reformá dá previde nciá vái se áproximándo do seu ponto de definiçá o e á votáçá o no plená rio deverá ocorrer nás pro ximás semánás. Temos notádo umá intensá movimentáçá o do governo nos u ltimos diás sobre os deputádos e, áo ánálisár ás u ltimás votáço es no detálhe, e possível ver o progresso dessá árticuláçá o políticá. Construí mos áindá um mápeámento detálhádo por deputádo párá estimár os votos dá previde nciá. Ale m do comportámento recente dos congressistás, levámos em contá á táxá de governismo de cádá um e áindá mánifestáço es pu blicás em entrevistás, discursos e redes sociáis, de modo á identificár párlámentáres com máis ou menos áfinidáde com á propostá do governo. No nosso levántámento já identificámos que o governo devá ter os votos necessá rios párá á áprováçá o dá reformá, áindá que sejá necessá rio ávánçár ádicionálmente párá obter umá márgem de seguránçá ná votáçá o (de pelo menos 320 votos). Dessá máneirá, nos mántemos otimistás em reláçá o á áprováçá o dá reformá dá previde nciá com mudánçás márgináis do átuál reláto rio, umá vez que ápárentemente á negociáçá o átuál deve ser máis relácionádá á bárgánhá políticá do que propriámente á discussá o sobre os me ritos dá propostá. Assim, nosso cená rio levá em contá á áprováçá o de umá reformá que será cercá de 70% dá propostá iniciál do governo. Em reláçá o á trájeto riá de juros, o BC revelou ná suá u ltimá átá que discutiu um ritmo máior de corte ále m do que foi decidido ná u ltimá reuniá o de ábril (corte de 100 pontos). A justificátivá párá ter levádo em contá á possibilidáde de um corte máis ágressivo foi que á conjunturá econo micá permitiriá, más, no entánto, incertezás importántes páirávám sobre á economiá brásileirá e demándávám umá posturá máis conservádorá. Nossá leiturá e que essás incertezás diziám respeito principálmente á reformá dá previde nciá que, sendo áprovádá, deve ábrir cáminho párá um ritmo máis forte de corte, mántidás ás condiço es dá conjunturá econo micá. Nesse áspecto, fázemos ás seguintes consideráço es sobre á átividáde econo micá e á infláçá o. 4

5 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 2014Q1 2014Q3 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 mar-12 jun-12 set-12 dez-12 mar-13 jun-13 set-13 dez-13 mar-14 jun-14 set-14 dez-14 mar-15 jun-15 set-15 dez-15 mar-16 jun-16 set-16 dez-16 mar-17 jun-17 set-17 dez-17 Ná átividáde, veremos um primeiro trimestre máis forte do que o esperádo ánteriormente, principálmente pelos efeitos positivos dá boá sáfrá ágrícolá neste áno. No entánto, os primeiros indicádores do segundo trimestre ápontám párá umá recuperáçá o do crescimento subjácente áindá bem gráduál e, portánto, os dádos do primeiro trimestre ná o deverá o mudár á cábeçá do BC em reláçá o á átividáde - grá fico 6. Do ládo dá infláçá o, ápo s umá pressá o temporá riá de álimentáçá o já ántevemos que todos os vetores deverá o ápontár novámente párá umá nová rodádá de desinfláçá o, por contá de álimentos, combustíveis e támbe m mánutençá o dá infláçá o subjácente em níveis báixos. Dessá máneirá, revisámos nossá projeçá o párá 3.5% este áno (de 3.7%) e párá 4.2% em 2018 (De 4.3%) grá fico 7. Incorporámos esse novo cená rio de infláçá o e mudámos nossá expectátivá párá á táxá Selic no finál deste áno de 8.25% párá 8.00% (grá fico 8), ássumindo um ciclo márginálmente máior e umá máior ántecipáçá o (pásso de 125bps). Por fim, vále notár que revisámos nossá projeçá o de bálánçá de US$ 50 bilho es párá US$ 55 bilho es, refletindo os significátivos nu meros párá á bálánçá comerciál no começo deste áno. Aindá, e importánte dizer que essá revisá o foi feitá mesmo considerándo á recente quedá nos preços de commodities. Portánto, deveremos ver um báixo de ficit em contá corrente este áno, cercá de 1.2% do PIB, que deverá ser fácilmente finánciá vel pelos fluxos de IED. Aindá ássim, o movimento máis importánte ná nossá opiniá o diz respeito á diná micá dos investimentos em rendá fixá, que ápo s grándes sáídás em 2016, ápárentám ter estábilizádo (ver grá fico 9) e deverá o ájudár com que tenhámos fluxo cámbiál positivo neste áno. 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% -3.0% 11.50% 10.50% % 8.50% 7.50% 6.50% 5.50% 4.50% 3.50% 2.50% 1.5% 0.0% 2.2% 0.3% 0.1% 0.6% 6.4% PIB trimestral -1.2% 0.2% -1.0% 10.7% -2.2% 8.8% 0.8% -0.6% -0.3% -0.7% -1.2% -0.9% -1.5% IPCA 12 meses - inflação corrente e projeções 6.3% 0.2% 3.5% % 0.6% Gráfico 6: Evolução esperada do crescimento trimestral do PIB brasileiro. Fonte: IBGE, Garde Gráfico 7: Revisão do cenário de inflação. Fonte: IBGE, Garde SELIC TAYLOR Taylor Rule Brazil -3,912 1,071-5,265-3,368-2, ,559-2,027-3, % Gráfico 8: Regra de Taylor mostra espaço adicional para extensão e antecipação do ciclo. Fonte: BCB, Garde Renda Fixa (entrada líquida) , Gráfico 9: Fluxos de investimento em renda fixa dão sinais de estabilização em Fonte: BCB 5

6 dez-13 fev-14 abr-14 jun-14 ago-14 out-14 dez-14 fev-15 abr-15 jun-15 ago-15 out-15 dez-15 fev-16 abr-16 jun-16 ago-16 out-16 dez-16 fev-17 abr-17 Rentábilidáde e Atribuiçá o de Performánce 80% D'Artagnan FIC 70% CDI 60% IHFA 50% 40% 30% 20% 10% 0% Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez Ano Fundo % CDI IHFA ,80 1,34 1,32 0, ,28 12 Meses 16, ,88 % CDI Meses 42, ,49 IHFA 2 1,85 1,66 1,13 0, ,98 36 Meses 69, , ,01 0,74-1,33 4,43 1,09 1,11 1,14 1,39 0,96 1,37 0,72 2,18 18,06 Acum. Fdo.¹ 73, ,26 % CDI IHFA 1,41 0,87-0,40 2,37 0,85 1,28 1,61 1,50 1,39 1,93-0,24 2,29 16, ,27 2,26 3,26 0,05 2,00 1,52 2,10 0,83 1,00 2,78 1,35 2,11 23,74 % CDI IHFA 1,16 2,92 3,23-0,79 2,21-0,15 3,73-0,71 1,22 1,27 0,66 0,92 16,75 1 Início do fundo 06/12/2013; 2 IHFA: Índice de Hedge Funds da Anbima 6

7 Contáto e Locálizáçá o CONTATO Tel +55 (11) / clientes@gárde.com.br Av. Mágálhá es de Cástro, º ándár - Edifício Párk Tower Márginál Pinheiros - Sá o Páulo / SP DISCLAIMER Este documento foi produzido pela Garde Asset Management Ltda. ( Garde ) com fins meramente informativos não se caracterizando como oferta ou solicitação de investimento ou desinvestimento em títulos e valores mobiliários. Apesar do cuidado utilizado tanto na obtenção quanto no manuseio das informações apresentadas, a Garde não se responsabiliza pela publicação acidental de informações incorretas, nem tampouco por decisões de investimento tomadas com base nas informações contidas neste documento, as quais podem inclusive ser modificadas sem comunicação. A Garde não assume qualquer compromisso de publicar atualizações ou revisões dessas previsões. A rentabilidade divulgada já é líquida das taxas de administração, de performance e dos outros custos pertinentes aos fundos. A rentabilidade divulgada não é líquida de impostos. Valor da cota, patrimônio e rentabilidade são divulgados diariamente em jornal de grande circulação. Fundos de investimento não contam com garantia do administrador do fundo, do gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do Fundo Garantidor de Créditos - FGC. A rentabilidade passada não constitui garantia nem promessa de rentabilidade futura. É recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e regulamento dos fundos de investimento pelo investidor ao aplicar seus recursos. Os fundos utilizam estratégias com derivativos como parte integrante de suas políticas de investimento, as quais, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a consequente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo dos fundos. Estes fundos têm menos de doze meses, para avaliação da performance de um fundo de investimento, é recomendável a análise de, no mínimo, doze meses. Informações relativas aos horários, valores máximos e mínimos, prazo de carência, conversão e liquidação para movimentações, taxas de administração, performance, entrada e saída cabíveis aos fundos, tratamento tributário perseguido, utilização de derivativos, aquisição de ativos negociados no exterior, concentração de poucos emissores de ativos de renda variável, entre outras informações poderão ser adquiridas em documentos específicos tais como: Prospectos, Lâminas e Tabela resumo referente as características gerais dos fundos mútuos, ou através do site 7