Relatório de Gestão Fundos de Crédito AZ QUEST Junho de 2019

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1 Relatório de Gestão Fundos de Crédito AZ QUEST Junho de 2019 Prezado(a) cotista, Utilizaremos este espaço como mais uma fonte de informação e troca de ideias com nossos cotistas. Além disso, abordaremos nesta carta mensal os itens relacionados ao desempenho do mercado de crédito e de cada um de nossos fundos no respectivo período. Nossa publicação pode ser lida de forma modular, isto é, o completo entendimento de determinado tópico não dependerá da leitura prévia de outro tópico. 1.1 Considerações do semestre Nesse primeiro semestre do ano, observamos um arrefecimento da atividade econômica e queda nas projeções do PIB de 2019, além da manutenção do alto nível de desemprego. Apesar disso, um comportamento mais benigno da inflação mesmo com a forte desvalorização do câmbio mais a perspectiva favorável para a aprovação da Reforma da Previdência geram otimismo quanto ao cenário macroeconômico à frente. A expectativa de manutenção de juros baixos por um período maior também corrobora esse ambiente positivo. Já o cenário externo foi marcado por alta volatilidade com eventos como o trade war entre EUA e China e polêmicas entre Trump e Coreia do Norte e um crescimento global mais baixo, com sinalizações de afrouxamento da política monetária nos principais países desenvolvidos. O mercado de crédito continua ainda com uma forte procura por essa classe de ativos, ratificando, mais uma vez, o crescimento dessa classe de ativos na indústria de fundos. O desequilíbrio na ponta da demanda continuou a provocar um fechamento de spread de crédito no mercado secundário, possibilitando, dessa forma, a boa valorização desses ativos. Contudo, esse mercado com grande quantidade de emissões foi caracterizado, principalmente, por empresas fazendo gestão e reperfilamento de suas dívidas, isto é, optando por aumento de prazo e diminuição de custo financeiro. Acreditamos que, para um mercado mais saudável, necessita-se também de emissões cujo objetivo seja realizar novos investimentos e expansões das operações das empresas emissoras. Entendemos que isso acontecerá em caso de aprovação da Reforma da Previdência, pois se gerará um cenário mais positivo de confiança dos agentes econômicos em um horizonte de tempo mais longo Considerações econômicas do mês Os dados econômicos conhecidos ao longo de junho seguiram mostrando uma economia global em desaceleração. Mais uma vez, isso se deve à incerteza gerada pela disputa comercial entre China e Estados Unidos. Apesar de a economia dos principais países desenvolvidos ainda desfrutar de crescimento de emprego, com aumento de salários e crédito abundante, o cenário que se apresenta é o de uma nova rodada de redução de juros globais e postura expansionista. No Brasil, verificou-se uma apreciação expressiva dos ativos (bolsa, câmbio e juros). Essa performance positiva refletiu uma conjunção de fatores favoráveis, entre eles a já destacada redução dos juros internacionais e a percepção de que a postura monetária nas principais economias será mais expansionista. No âmbito político, o mês foi marcado pela continuidade da melhora na perspectiva de aprovação da Reforma da Previdência na Câmara dos Deputados. O relator do projeto apresentou uma versão da proposta que garante uma economia fiscal robusta ao longo dos próximos dez anos. A inflação também contribuiu de forma positiva, via queda das expectativas do IPCA, refletindo um ambiente de atividade econômica que segue decepcionando. Esse contexto consolidou a percepção de que o Copom deve retomar o ciclo de estímulo monetário, o que foi reforçado por projeções de inflação da própria autoridade monetária que indicam espaço para queda da taxa Selic. Entendemos que, uma vez concretizada a Reforma da Previdência na Câmara, o Copom passará a reduzir a taxa de juros no segundo semestre, o que, em um ambiente com menor incerteza e recuperação da confiança, deve permitir números mais positivos das variáveis de atividade econômica à frente e proporcionar um ambiente mais saudável para a qualidade creditícia das empresas. 1

2 1.2 Contribuição de performance Encerramos o semestre com rentabilidade dos fundos em linha com suas metas de longo prazo ou acima delas. Obtivemos bons resultados em todas as subestratégias que utilizamos, o que não acontece necessariamente todo semestre. Atribuímos isso ao fato de o mercado estar com grande apetite por ativos de crédito privado e fomos felizes ao lançar mão disso para gerar essa rentabilidade (via subestratégias) sem precisar aumentar o risco de crédito incorrido nos fundos. Mais detalhes de cada fundo são mostrados nos itens dedicados a eles. Para os fundos indexados ao CDI, destacamos a contribuição do resultado da carteira de debêntures hedgeadas e de FIDC. As demais carteiras tiveram, para os diferentes mandatos, uma performance sem grandes destaques para fins de comunicação. Junho teve novamente um forte fechamento nas curvas de juros (real e prefixada). A curva prefixada apresentou fechamento com diminuição da sua inclinação (bull flattening). Já a curva de juros reais teve fechamento mais forte nos vértices intermediários. Esses movimentos resultaram em boa performance para os mandatos que contêm um pouco de risco de mercado. A carteira de debêntures hedgeadas foi novamente destaque. A maior parte do resultado veio de ajustes das inclinações em alguns segmentos da curva, que geraram pequenos descasamentos da metodologia de hedge e assim beneficiaram a rentabilidade dessa estratégia. Nos spreads de crédito, tivemos tanto aberturas quanto fechamentos, que praticamente se compensaram. O fundo de debêntures incentivadas apresentou rentabilidade um pouco abaixo do seu benchmark (IMA-B5), porém bastante acima do CDI. Estar atrelado ao juro real foi o fator que mais contribuiu para o resultado do fundo, dado o movimento da curva de juros reais. O Efeito Curva teve contribuição ligeiramente positiva e foi praticamente compensado pelo Efeito Crédito, marginalmente negativo. Por fim, aumentamos um pouco o risco do fundo em relação ao IMA-B5 durante o mês de junho. 1.3 Mercado de crédito e suas perspectivas Junho apresentou um pipeline mais leve quando comparado ao trimestre que o antecedeu e acreditamos que esse ritmo se manterá mais leve nos próximos meses. Mas é claro que isso pode se reverter em função da aprovação da Reforma da Previdência. Apesar de as leituras dos bancos de investimentos sobre novas operações terem diminuído, em junho ainda houve uma relevante precificação de ofertas já anunciadas em meses anteriores, além de algumas poucas novas ofertas anunciadas dentro desse período. Apesar de o mercado secundário ter mantido sua normalidade, a nossa percepção foi que houve uma diminuição em sua intensidade se comparada à do mês anterior. Acreditamos que isso é consequência de os participantes reterem em suas carteiras os papéis mais gordinhos de taxa e de os demais ativos terem baixa possibilidade de ganho de capital (já com preços mais esticados). Para os fundos da AZ Quest, de forma geral, fomos menos ativos que a nossa média e apresentamos maior atividade na ponta de venda, aproveitando-nos do forte movimento (e da volatilidade) da curva de juros para sair de algumas debêntures hedgeadas a preços bem interessantes. Ao longo do mês, houve (ou estão em andamento) aproximadamente 22 ofertas primárias. Após selecionadas aquelas dentro do escopo de atuação de todos os fundos cujo processo de precificação ocorreria em junho, acabamos participando de seis ofertas e declinamos de outras seis. Fomos alocados em quatro operações, todas elas liquidadas ainda em junho. Ainda que o número total de ofertas acima possa parecer considerável, parte delas é direcionada a pessoas físicas (via benefício fiscal) e apresenta rentabilidade muito abaixo da almejada pelos nossos fundos de investimentos. Foi por isso que iniciamos o item 1.3 mencionando que o pipeline foi mais leve. Vale destacar na carta desse mês que iniciamos duas novas estratégias no fundo Altro, ambas com tamanho inicial reduzido. A Estratégia Offshore nos permitirá acessar mais emissores e novos instrumentos em um mercado mais desenvolvido e mais líquido, ainda que o mercado local tenha evoluído consideravelmente nos últimos anos. Iniciamos também a Estratégia Yield, inicialmente via investimento em cotas de um FIDC com lastro imobiliário. Iremos abordá-las em mais detalhes no nosso call mensal com investidores (disponível também na internet) e em futuras cartas. 2

3 2. Fundo AZ Quest Luce FIC RF CP LP O AZ Quest Luce teve um rendimento de 98,8% do CDI no mês de junho, resultado um pouco abaixo da rentabilidade-alvo de longo prazo pensada para o fundo. As diversas estratégias do fundo apresentaram resultados em linha com suas rentabilidades intrínsecas ou um pouco abaixo delas, sem nenhum maior destaque. Mostramos essa distribuição de resultados detalhadamente nas figuras 1 e 2 abaixo. Para a carteira de LFSN, novamente o retorno um pouco abaixo do CDI foi devido ao movimento de fechamento da curva de juros, uma vez que esses ativos carregam intrinsecamente uma exposição tomada em pré quando seu MtM está abaixo de sua taxa de emissão. Por não termos aumentado nossa posição de hedge, não houve neutralização mais acurada desse movimento de juros. Na estratégia de debêntures em CDI, mais uma vez a parcela do resultado de ganho de capital foi pequena em relação ao que vinha ocorrendo nos meses anteriores; não houve grandes alterações nos spreads de crédito e tivemos o mesmo efeito do fechamento da curva de juros explicado acima para alguns ativos dessa carteira. Ao longo do mês, houve (ou estão em andamento) aproximadamente 22 ofertas primárias. Após selecionadas aquelas dentro do escopo de atuação do fundo, participamos de quatro bookbuildings e fomos alocados em dois deles, o que ajuda a melhorar o carrego do fundo. Para esse fundo fomos pouco ativos no mercado secundário e atuamos somente na ponta de compra. Por fim, encerramos o 1º semestre do ano com uma rentabilidade acumulada de 103,3% do CDI, em linha com nossa meta de longo prazo. Reiteramos um dos nossos principais pilares de gestão, que é agregar alpha a posições cuja relação risco x retorno seja positivamente assimétrica com prudência na montagem de portfólio de crédito, o que, em períodos de alta volatilidade, mitiga eventuais surpresas tanto de preços quanto creditícias. Figura 1. Atribuição de resultados em junho Figura 2. Atribuição de resultados em 2019 YTD Fonte: AZQUEST Fonte: AZQUEST Figura 3. Breakdown do fundo por rating Figura 4. Breakdown do fundo por setor Fonte: AZQUEST Fonte: AZQUEST 3

4 3. Fundo AZ Quest Altro FIC FIM CP No mês de junho, o fundo AZ Quest Altro teve rendimento de 114,0% do CDI, em linha com a rentabilidade de longo prazo que buscamos. Nesse mês, destacamos as carteiras de debêntures hedgeadas e FIDC. Mostramos essa distribuição de resultados detalhadamente nas figuras 5 e 6 abaixo. A estratégia de debêntures hedgeadas apresentou um comportamento misto parte dos ativos teve fechamento de seus spreads de crédito e parte deles, abertura e, assim, acabou se compensando. Houve também um descasamento das inclinações intrínsecas à metodologia de hedge utilizada, o que contribuiu positivamente para o resultado dessa estratégia (ver carta de março de 2019). Continuamos a rotação dos ativos dessa carteira: adicionamos um novo nome nesse mês e zeramos a posição em outros quatro, cujos preços não faziam mais sentido para o risco incorrido. A carteira de FIDC teve um bom retorno devido à boa taxa de carrego intrínseco, sem maiores novidades. Já a carteira de debêntures em CDI, mais uma vez, rodou sem grandes resultados de ganho de capital e rendeu praticamente seu carrego intrínseco. No final do mês passado, iniciamos nossa Estratégia Offshore e, ao longo do tempo, faremos esclarecimentos e textos educativos sobre esse tipo de estratégia. Ainda que ela tenha obtido bom resultado, estamos em fase de testes (operacionais, de volatilidade, de formas de hedge etc.) e, dessa forma, a sua rentabilidade não deve ser utilizada como proxy para o futuro. Essa carteira nos permitirá acessar um novo e amplo espectro de ativos emitidos por empresas brasileiras e até de outros países. Adicionalmente, essa estratégia nos permitirá acessar ativos que muitas vezes apresentam uma relação de risco x retorno mais favorável quando comparada à do mercado local, inclusive para um mesmo emissor. Importante informar que nessa estratégia não incorreremos em risco cambial. Como novidade, iniciamos também a Estratégia Yield, que consiste inicialmente em comprar ativos com maior rentabilidade e um pouco mais de risco. Nossa meta é ter, ao longo do tempo, um portfólio de ativos de yield que individualmente terão exposição entre 0,2% e 0,6% do Patrimônio Líquido (PL) do fundo. A exposição consolidada desses ativos, inicialmente, deverá ocupar entre 3% e 5% do PL. Todos eles serão investidos através de um FIDC exclusivo, e isso ajudará a todos na forma de visualizar, gerenciar e avaliar essa estratégia. De forma semelhante à da Estratégia Offshore, faremos ao longo do tempo esclarecimentos e matérias educativas sobre esse segmento do fundo. Ao longo do mês, houve (ou estão em andamento) aproximadamente 22 ofertas primárias. Após selecionadas aquelas dentro de nosso escopo de atuação, acabamos participando de três bookbuildings e fomos alocados em um deles. No secundário, fomos bastante ativos na ponta de venda, basicamente nos ativos em IPCA, conforme já mencionado. Encerramos o primeiro semestre de 2019 com a rentabilidade acumulada de 116,9% do CDI, acima de nossa meta de longo prazo, e atingimos a maior rentabilidade acumulada em uma janela de 12 meses da história do fundo (120,9% do CDI). Buscamos, ao longo do semestre, encontrar e estruturar novas estratégias condizentes com nosso mantado para integrar nosso portfólio. As Estratégias Offshore e Yield vêm para aumentar o leque de opções de onde poderemos extrair alpha e assim continuar entregando uma rentabilidade consistente de longo prazo aos nossos cotistas. 4

5 Figura 5. Atribuição de resultados em junho Figura 6. Atribuição de resultados em 2019 YTD Figura 7. Breakdown do fundo por rating Figura 8. Breakdown do fundo por setor 5

6 4. Fundo AZ Quest Debêntures Incentivadas FIM CP No mês de junho, o fundo AZ Quest Debêntures Incentivadas teve um rendimento de (a) +1,63% (ante 1,72% do benchmark IMA-B5) no mês, acumulando (b) 8,04% (ante 7,28% do benchmark IMA-B5) no ano. O fato de o fundo estar aplicado em juro real foi o que mais contribuiu para a rentabilidade no mês. Houve um forte fechamento da curva de juros reais ao longo de junho que justifica essa rentabilidade. Em relação ao IMA-B5, o fundo performou um pouco abaixo, dado que as parcelas de Efeito Crédito e Efeito Curva foram neutras, e a diferença foi basicamente causada pelos custos. Ao longo do mês, mantivemos o fundo com risco marginalmente acima do IMA-B5, justificando um Efeito Curva positivo. Houve descasamentos nos instrumentos de hedge utilizados que não permitiram uma rentabilidade maior, dinâmica já explicada em cartas anteriores (ver Abril de 2019). O Efeito Crédito detraiu um pouco o resultado do fundo esse mês, praticamente anulando os ganhos do Efeito Curva. Contrariando a dinâmica vigente nos últimos meses, a maioria dos ativos teve abertura em seus spreads de crédito, o que ocorreu em pequenas magnitudes e foi em boa parte compensado pelo forte fechamento do spread de crédito de alguns poucos ativos. Ao longo do mês, houve (ou estão em andamento) aproximadamente 22 ofertas primárias. Participamos de dois bookbuildings no mês e fomos alocados em ambos. Na maioria dos casos, continuamos a ver o mercado primário de ativos isentos vindo com spreads abaixo daqueles existentes em nossa carteira, gerando limitada oportunidade de rotação do portfólio. No mercado secundário, atuamos de maneira modesta, somente na ponta de venda. Encerramos o semestre com um alpha de 75 bps acima do benchmark nesse período e de 202 bps nos últimos 12 meses. Agregamos valor ao fundo tanto no Efeito Crédito, através de uma gestão ativa na seleção e reciclagem da carteira, quanto no Efeito Curva, devido a um trabalho constante na gestão de risco de mercado. Figura 9. Atribuição de resultados em junho Efeito Curva: Corresponde ao componente de resultado proveniente da parcela de risco de mercado existente nos títulos da carteira do fundo. Efeito Crédito: Corresponde ao componente de resultado proveniente da parcela de risco de crédito existente nos títulos da carteira do fundo. Este item captura tanto os juros adicionais por se carregar um título de crédito quanto o efeito das variações do spread de crédito de cada ativo que compõe o fundo. 6

7 Figura 9.1. Curva de juros reais Fonte: AZQUEST Figura 10. Breakdown do fundo por rating Figura 11. Breakdown do fundo por setor 7

8 5. Fundo AZ Quest Icatu Conservador Previdência CP O AZ Quest Icatu Conservador teve um rendimento de 104,8% do CDI no mês de junho, resultado acima da sua rentabilidade-alvo de longo prazo. De forma geral, as diversas estratégias do fundo apresentaram bons resultados, com destaque para a carteira de debêntures hedgeadas em conjunto com a parcela de inflação livre e FIDC. Mostramos essa distribuição mais detalhadamente nas figuras 12 e 13 abaixo. Para a carteira de debêntures em CDI, a parcela do resultado de ganho de capital foi pequeno em relação ao que vinha ocorrendo nos meses anteriores; não houve grandes alterações nos spreads de crédito. Já na estratégia de FIDC, o destaque foi o fechamento do spread de crédito de um ativo especifico, além do bom carrego intrínseco dessa carteira. A performance da estratégia de debêntures hedgeadas também foi destaque; o bom resultado de ganho de capital foi devido principalmente a ajustes das inclinações em alguns segmentos da curva, que geraram alguns descasamentos na metodologia de hedge. A parcela de inflação livre também contribuiu com o resultado, devido ao fechamento da curva de juros reais no mês. As demais carteiras tiveram retorno praticamente em linha com suas rentabilidades intrínsecas, sem nenhum evento que mereça mais destaque. Ao longo do mês, houve (ou estão em andamento) aproximadamente 22 ofertas primárias. Após selecionadas aquelas dentro do escopo de atuação do fundo, participamos de cinco bookbuildings e fomos alocados em três deles, o que ajudou a melhorar o carrego estrutural do fundo. No mercado secundário, fomos pouco ativos para esse mandato e somente atuamos na ponta de venda. Por fim, encerramos o 1º semestre do ano com uma rentabilidade acumulada de 107,5% do CDI, acima da nossa meta de longo prazo. Reiteramos um dos nossos principais pilares de gestão, que é agregar alpha a posições cuja relação risco x retorno seja positivamente assimétrica com prudência na montagem de portfólio de crédito, o que em períodos de alta volatilidade mitiga eventuais surpresas tanto de preços quanto creditícias. Figura 12. Atribuição de resultados em junho Figura 13. Atribuição de resultados em 2019 YTD 8

9 Figura 14. Breakdown do fundo por rating Figura 15. Breakdown do fundo por setor 9

10 6. Fundo AZ Quest Valore FIRF CP O AZ Quest Valore teve um rendimento de 103,6% do CDI no mês de junho, resultado em linha com a sua rentabilidade-alvo de longo prazo. As diversas estratégias do fundo apresentaram bons resultados, com destaque para a carteira de debêntures hedgeadas, em conjunto com a parcela de inflação livre e debêntures em CDI. Mostramos essa distribuição de resultado detalhadamente nas figuras 16 e 17 abaixo. Na estratégia de debêntures em CDI, no geral não tivemos grandes variações nos spreads de crédito. Contudo, para esse fundo houve um considerável de ganho de capital, devido ao fechamento de spread de crédito de poucos ativos dessa carteira. A performance da estratégia de debêntures hedgeadas também foi destaque. O bom resultado de ganho de capital foi devido principalmente a ajustes das inclinações em alguns segmentos da curva, que geraram alguns descasamentos na metodologia de hedge. A parcela de inflação livre também contribuiu com o resultado, devido ao fechamento da curva de juros reais no mês. As demais carteiras tiveram retorno praticamente em linha com suas rentabilidades intrínsecas, sem nenhum evento que mereça mais destaque. Ao longo do mês, houve (ou estão em andamento) aproximadamente 22 ofertas primárias. Após selecionadas aquelas dentro do escopo de atuação do fundo, participamos de cinco bookbuildings e fomos alocados em três deles, o que ajudou a melhorar o carrego estrutural do fundo. No mercado secundário, fomos pouco ativos para esse mandato e atuamos preponderantemente na ponta de venda. Por fim, encerramos o 1º semestre do ano com uma rentabilidade acumulada de 106,4% do CDI, um pouco acima da nossa meta de longo prazo. Reiteramos um dos nossos principais pilares de gestão, que é agregar alpha a posições cuja relação risco x retorno seja positivamente assimétrica com prudência na montagem de portfólio de crédito, o que em períodos de alta volatilidade mitiga eventuais surpresas tanto de preços quanto creditícias. Figura 16. Atribuição de resultados em junho Figura 17. Atribuição de resultados em 2019 YTD 10

11 Figura 18. Breakdown do fundo por rating Figura 19. Breakdown do fundo por setor As informações contidas neste material são de caráter meramente e exclusivamente informativo, não se tratando de qualquer recomendação de compra ou venda de qualquer ativo negociado nos mercados financeiro e de capitais. A AZ QUEST não se responsabiliza pelas decisões de investimento tomadas com base nas informações contidas neste material. A AZ Quest Investimentos Ltda. não comercializa nem distribui quotas de fundos de investimentos ou qualquer outro ativo financeiro. As informações contidas neste material são de caráter exclusivamente informativo. É fundamental a leitura do regulamento dos fundos antes de qualquer decisão de investimento. Rentabilidade passada não é garantia de rentabilidade futura. As rentabilidades divulgadas não são líquidas de impostos. Todos os fundos de investimento geridos pela AZ Quest Investimentos Ltda. utilizam estratégias com derivativos como parte integrante de suas políticas de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas. Nenhum fundo conta com garantia da instituição administradora, da gestora ou do Fundo Garantidor de Créditos - FGC. Para avaliação da performance do fundo de investimentos, é recomendável uma análise de período de, no mínimo, 12 (doze) meses. Riscos gerais: em função das aplicações do fundo, eventuais alterações nas taxas de juros, câmbio ou bolsa de valores podem ocasionar valorizações ou desvalorizações de suas cotas. Para obtenção do Regulamento, Histórico de Performance, Prospecto, além de eventuais informações adicionais, favor entrar em contato com a administradora dos fundos da AZ Quest Investimentos Ltda. Para mais informações, ligue para (55) ou acesse 11