METAS PARA A INFLAÇÃO, INTERVENÇÕES ESTERILIZADAS E SUSTENTABILIDADE FISCAL

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1 METAS PARA A INFLAÇÃO, INTERVENÇÕES ESTERILIZADAS E SUSTENTABILIDADE FISCAL Aluno: Marina de Figueiredo Garrido Orientador: Márcio Gomes Pinto Garcia Introdução O projeto visa analisar metas para a inflação, intervenções esterilizadas e sustentabilidade fiscal. A grande quantidade de possíveis explicações para o paradoxo dos altos juros requer que se estabeleça um ordenamento das mesmas, rejeitando-se algumas, e estabelecendo a importância relativa das explicações que se mostrem verdadeiras. Pretendese, portanto, estabelecer as causas dos altos juros reais no Brasil, bem como medir a importância relativa das mesmas. O projeto visa, também, analisar metas para a inflação, intervenções esterilizadas e sustentabilidade fiscal. Objetivos O projeto visa responder às seguintes questões de economia positiva e normativa: Quais as causas dos altos juros reais brasileiros? Qual a importância relativa de cada uma delas (medidas empíricas)? Metodologia Pretende-se estabelecer as causas dos altos juros reais no Brasil, bem como medir a importância relativa das mesmas. As três principais hipóteses levantadas para explicar a alta taxa de juros no Brasil equilíbrio múltiplo, incerteza jurisdicional, e fundamentos macroeconômicos deficientes têm diferentes implicações de política econômica. A hipótese de fundamentos econômicos deficientes supõe que a elevada taxa Selic é produto de riscos fundamentais da economia. Portanto, para reduzir a taxa Selic é necessária uma redução dos riscos da economia, notadamente o de insustentabilidade de dívida pública. Já a hipótese de equilíbrios múltiplos atribui a um erro de política econômica o fato de estarmos em um equilíbrio ruim. Assim, um movimento para o equilíbrio bom poderia ser

2 obtido via coordenação apropriada das ações e expectativas dos investidores, sem qualquer custo real, seja ele de perda de produto ou de um maior esforço fiscal. Como isso seria feito, ainda está para ser esclarecido. Alguns proponentes desta hipótese têm recentemente adicionado a uma indefinida forma de realizar a transição entre equilíbrios uma ênfase no ajuste fiscal. Mas isto representaria, na prática, apenas sua capitulação à hipótese de fundamentos deficientes. Assim, prefere-se prosseguir com a hipótese de equilíbrios múltiplos tout court. Finalmente, a hipótese de incerteza jurisdicional implica que estabilidade de preços, ajuste fiscal, e aprimoramentos na composição da dívida pública podem ser necessárias, mas não são condições suficientes para que a Selic se reduza. Outras reformas econômicas e institucionais seriam necessárias, tal como argúem Arida, Bacha e Lara-Resende [2005]. Para estabelecer qual dessas hipóteses alternativas tem maior poder de explicação, está sendo usada uma variante da metodologia desenvolvida em Garcia e Rigobon [2005] para medir a sustentabilidade da dívida pública. Naquele trabalho, os autores usam os fundamentos macroeconômicos para gerar medidas de probabilidade de a dívida pública tornar-se insustentável. Neste projeto, metodologia similar está sendo usada para medir quanto da taxa Selic pode ser atribuído aos fundamentos deficientes. A ideia é usar o fato de que as hipóteses de equilíbrio múltiplo e incerteza jurisdicional são observacionalmente equivalentes e se contrapõem à hipótese de fundamentos deficientes de uma forma econometricamente precisa. Para as duas primeiras hipóteses, os fundamentos da economia não podem explicar o nível da taxa Selic (embora possam explicar as variações da mesma). Afinal, é o equilíbrio ruim, ou a jurisdição ruim, e não os fundamentos deficientes, que é responsável pelos juros elevados. Já para a hipótese de fundamentos deficientes, o nível da taxa de juros, bem como suas variações, devem poder ser explicados pelos fundamentos. A metodologia desenvolvida em Garcia e Rigobon [2005] permite realizar tal teste empírico. A modelagem teórica visa incorporar aos modelos tradicionais de finanças internacionais a particularidade introduzida por derivativos cambiais (NDFs: non-deliverable forwards, ou contratos a termo sem entrega física). Em sequência, espera-se implementar os testes empíricos derivados das proposições testáveis do modelo teórico. Independentemente destas, serão feitos testes empíricos baseados em arcabouços exclusivamente econométricos, como vetores auto-regressivos. Serão realizados testes empíricos da eficácia das intervenções esterilizadas que vêm sendo conduzidas pelo Banco Central do Brasil via adaptação para o caso brasileiro de metodologias já consagradas para tal fim (Dominguez e Frankel [1993],

3 Ishii et al. [2006] e Tapia e Tokman [2004]). Finalmente, a avaliação do trade-off entre custo de acumular reservas internacionais e benefício de seguro contra vulnerabilidade externa será realizado considerando-se diversos modelos de crises financeiras internacionais, como exposto em García e Soto [2006]. a. Bases de Dados Os dados referentes às diversas características da dívida pública brasileira são publicados pelo Banco Central do Brasil ( pela ANDIMA (Associação Nacional de Mercado Aberto), e pela CETIP (Central de Liquidação e Custódia). Os dados históricos estão no banco de dados que foi montado no departamento de economia da PUC-Rio. Dados adicionais referentes a outros ativos financeiros eventualmente necessários serão obtidos junto a BM&F e junto a instituições financeiras, nacionais e estrangeiras. Resultados Com base nos dados disponibilizados em bancos de dados, foram construídas as seguintes curvas, utilizadas na elaboração da avaliação da atual conjuntura econômica brasileira. anos: 1. Produção industrial, que vem se mostrando em constante queda nos últimos dois

4 2. NUCI e Índice de confiança da indústria, outro parâmetro que vem caindo de forma constante nos últimos dois anos: 3. Endividamento das famílias, que apesar de crescente já não aparenta ter a mesma força:

5 4. Inadimplência, outro indicador que voltou a crescer a partir do ano passado: 5. Inflação em termos de IPCA, mostrando uma alta significativa em 2015 e uma tendência de controle em 2016:

6 6. A combinação entre inflação e taxa de juros também foi analisada: 8. E dívida pública líquida:

7 Conclusões A avaliação da atual conjuntura econômica brasileira tem sido feita com finalidade de justificar a condução da política monetária e os elevados patamares para a taxa de juros. Procura-se manter em perspectiva a regra de Taylor para melhor compreender a determinação dessa taxa e a atuação do BCB. Nesse prisma, atenta-se para as intervenções no mercado de câmbio via swaps, na tentativa de conter grandes apreciações do Dólar frente ao Real a partir de Tais medidas têm a dupla finalidade de evitar um efeito de pass-through, gerando um aumento da inflação via elevação dos preços dos produtos importados, além de conter a queda do poder de compra dos agentes brasileiros no mercado externo. Referências 1 - Arida, Persio, Bacha, Edmar L. e Lara-Resende, André, Credit, interest, and jurisdictional uncertainty: Conjectures on the case of Brazil, em Francesco Giavazzi, Ilan Goldfajn e Santiago Herrera (eds.) Inflation Targeting, Debt, and the Brazilian Experience, 1999 to 2003, The MIT Press, p , GARCIA, M.; RIGOBON, R. A risk management approach to emerging market's sovereign debt sustainability with an application to Brazilian data. em: Giavazzi, F.; Goldfajn, I.; Herrera, F. (eds.) Inflation targeting, debt, and the Brazilian experience, 1999 to Cambridge, MA: The MIT Press, p , Kathryn Dominguez e Jeffrey Frankel, Does Foreign-Exchange Intervention Matter? The Portfolio Effect, American Economic Review, vol. 83, issue 5, pages , Ishii, S., Canales-Kriljenko, J., Guimarães, R. e Karacadag, Official Foreign Exchange Intervention, IMF Occasional Paper No. 249, Tapia, M e A Tokman, Effects of Foreign Exchange Intervention under Public Information: The Chilean Case, Economia, Spring, pp 1 42, Garcı a, P. e C. Soto, Large Hoardings of International Reserves: Are They Worth It? em R. Caballero, C. Caldern, e L. F. Cspedes eds. External Vulnerability and Preventive Policies. Santiago, Chile: Central Bank of Chile, 2006.