Setor de Bancos: É possível visualizar um quadro positivo à frente? Quadro macroeconômico instável pode levar a uma elevação da inadimplência do sistema bancário nos primeiros trimestres deste ano; No entanto, a diligência e austeridade dos bancos brasileiros, assim como a eficiente regulação e controle do Banco Central, devem impedir uma acentuação de tal quadro; Valuations atrativos podem proporcionar bom potencial de retorno para os investidores no setor, logo que a visibilidade geral da economia melhorar; Reiniciamos a cobertura de três bancos, com recomendação de Compra para ITUB4 (preço-alvo de R$ 33,00/ação), Neutra para BBAS3 (preçoalvo de R$ 20,00/ação) e Venda para SANB11 (preço-alvo de R$ 13,00/Unit). As condições macroeconômicas desafiadoras devem pressionar os resultados dos bancos em 2016. Depois de piora generalizada dos indicadores econômicos ao longo de 2015, o ano de 2016 também deve ser fraco (nossa equipe econômica projeta o PIB caindo 2,7%), mantendo um quadro de cautela no setor bancário, particularmente no que se refere aos índices de inadimplência, que podem ainda se elevar este ano, de uma maneira geral. Empresa Valor de Mercado¹ ADTV 2 Último 3 meses Preço ITUB4 142.324 476,4 23,92 BBAS3 36.421 137,4 13,04 SANB11 49.153 21,2 13,05 ¹ R$ milhões; ² Volume médio diário R$ (milhões) Empresa Recomendação Preço-Alvo ITUB4 COMPRA 33,00 BBAS3 NEUTRO 20,00 SANB11 VENDA 13,00 Fonte: Bradesco Corretora; Ágora Corretora; Bloomberg Bancos Aloisio Villeth Lemos* *Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM 483/10. O nosso cenário base aponta para a deterioração gradual dos índices de atrasos, com alguma estabilização prevista para o último trimestre do ano, com as provisões dos bancos seguindo a mesma tendência. O adiamento contínuo das expectativas de recuperação econômica levou a um elevado grau de incerteza em relação a este cenário. Assim, acreditamos que uma melhor visibilidade à frente assume relevância fundamental para a identificação da performance futura dos bancos. Em paralelo esperamos que iniciativas dos bancos funcionem para evitar a piora do quadro. Embora o cenário econômico pareça mais difícil desta vez (na comparação com outras fases), em nossa opinião os bancos também estão mais bem preparados, de modo geral com as carteiras de crédito focadas em linhas mais seguras e com provisionamentos conservadores. Acreditamos que estas iniciativas devem contrabalançar favoravelmente as dificuldades. (...continua na próxima página...) P/VPA P/L ROE Div. Yield Empresas 2015 2016 2015 2016 2015 2016 2015 2016 ITUB4 1,3 1,2 6,1 6,5 23,2% 19,0% 1,7% 4,6% BBAS3 0,4 0,4 3,3 3,8 13,9% 10,9% 12,8% 12,3% SANB11 0,9 0,9 7,2 7,7 12,0% 11,2% 11,1% 8,4% Fonte: Broadcast; Bradesco Corretora e Ágora Corretora 3
Apesar do cenário desafiador para 2016, esperamos que o setor de bancos possa apresentar melhoria considerável em 2017 e 2018, inclusive com atrasos em declínio, levando à redução gradativa das despesas com provisão. Acreditamos que ainda é muito cedo para apostar neste cenário, mas o baixo valor de mercado atual dos bancos poderá fornecer boa atratividade logo que a visibilidade melhorar. Isto é reforçado pelo fato de que os bancos sob análise devem manter um nível de rentabilidade sem quedas significativas, além de uma real possibilidade de que nos anos seguintes possam apresentar recuperação. Itaú: Acreditamos que o Itaú possa se beneficiar mais de uma mudança relevante na direção de linhas de crédito de menor risco, além de colher o fruto de padrões de originação de crédito mais restritos. Acreditamos que os R$ 11 bilhões em provisões adicionais irão proporcionar um bom colchão contra eventuais surpresas, contribuindo para que o banco mostre um padrão de retorno sobre o patrimônio (ROE) em torno de 19% nos dois próximos exercícios. Itaú Unibanco Balanço Patrimonial - R$ milhões Ativos de Curto e Longo Prazo 2014 1.188.779 2015 1.302.856 2016 1.353.089 2017 1.440.045 2018 1.560.749 Operações de Crédito 451.760 477.198 496.575 527.021 570.464 Ativo Permanente 19.923 18.740 19.501 20.697 22.403 Ativo Total 1.208.702 1.321.596 1.372.590 1.460.741 1.583.152 Passivos de Curto e Longo Prazo 1.109.017 1.210.719 1.246.334 1.319.281 1.425.401 Depósitos 294.773 300.729 312.939 332.126 359.504 Patrimônio Líquido 95.848 107.120 122.346 137.312 153.260 Demonstração de Resultados - R$ milhões 2014 2015 2016 2017 2018 Result. Intermed. Financ. Antes das Provisões 55.155 66.527 69.776 72.452 77.077 Despesas com Provisões para Perdas (13.023) (18.246) (22.233) (19.801) (17.551) Result. Intermed. Financ. Após Provisões 42.133 48.281 47.543 52.651 59.526 Receitas de Prestação de Serviços 25.777 28.291 30.343 32.389 34.757 Desp. com Pessoal + Geral e Adm. (38.483) (41.891) (44.043) (46.014) (48.570) Lucro Líquido Recorrente 20.619 23.506 21.828 24.943 28.996 Indicadores 2014 2015 2016 2017 2018 Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE) 23,3% 23,2% 19,0% 19,2% 20,0% Crescimento da Carteira de Crédito 9,6% 5,6% 4,1% 6,1% 8,2% Índice de Inadimplência (+ 90 dias de atraso) 3,2% 3,7% 4,9% 4,2% 4,1% Fonte: Itaú, Bradesco Corretora e Ágora Corretora Banco do Brasil: Dentre os três bancos aqui analisados, o Banco do Brasil apresenta o maior potencial de valorização, em parte por ter registrado a maior queda em bolsa em 2015 (-36%). No entanto, as preocupações dos investidores com as possíveis consequências do crescimento mais acelerado do passado e a exposição a setores mais atingidos estão ofuscando os aspectos positivos do banco, como a elevada exposição aos empregados do setor público e ao agronegócio. No geral, não vemos direcionadores de curto prazo, e seria necessário um quadro mais claro para estimular uma recomendação mais enfática no horizonte de curto/médio prazo. As ações BBAS3 têm sido negociadas com múltiplos muito deprimidos (Preço/Valor Patrimonial ao redor de 0,4x), mas isso pode continuar assim ainda por algum tempo. 4
Banco do Brasil Balanço Patrimonial - R$ milhões Ativos de Curto e Longo Prazo 2014 1.415.218 2015 1.552.493 2016 1.611.039 2017 1.711.594 2018 1.857.782 Operações de Crédito 660.600 691.380 714.961 760.576 828.369 Ativo Permanente 22.267 21.014 21.867 23.208 25.121 Ativo Total 1.437.486 1.573.507 1.632.906 1.734.802 1.882.903 Passivos de Curto e Longo Prazo 1.356.432 1.487.081 1.536.820 1.626.366 1.759.251 Depósitos 468.362 463.838 482.672 512.265 554.492 Patrimônio Líquido 77.520 82.350 91.845 103.934 118.779 Demonstração de Resultados - R$ milhões 2014 2015 2016 2017 2018 Result. Intermed. Financ. Antes das Provisões 46.698 51.688 55.091 57.581 61.093 Despesas com Provisões para Perdas (14.883) (20.948) (26.330) (24.026) (21.721) Result. Intermed. Financ. Após Provisões 31.815 30.740 28.761 33.555 39.372 Receitas de Prestação de Serviços 24.647 26.858 29.014 31.405 33.994 Desp. com Pessoal + Geral e Adm. (33.933) (36.244) (37.854) (39.769) (41.781) Lucro Líquido Recorrente 11.343 11.099 9.495 12.275 15.628 Indicadores 2014 2015 2016 2017 2018 Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE) 15,4% 13,9% 10,9% 12,5% 14,0% Crescimento da Carteira de Crédito 10,3% 5,7% 4,1% 6,1% 8,2% Índice de Inadimplência (+ 90 dias de atraso) 2,1% 2,5% 3,0% 2,8% 2,5% Fonte: Banco do Brasil, Bradesco Corretora e Ágora Corretora Santander: O banco tem feito um bom trabalho, mudando seu mix de carteira na direção de linhas com menor risco, e com isso conseguindo uma inadimplência mais baixa, além de melhorar a eficiência operacional, com as despesas operacionais estáveis nos últimos anos. Esperamos que o Santander continue melhorando tais indicadores, mas a sua carga fiscal deve dificultar o atingimento de um ROE de 15,8% para 2018 (nossa estimativa aponta para 14,0% naquele ano). Com este indicador apenas se mantendo próximo ao custo de capital, isto limita o potencial do banco com a ação sendo negociada próxima do valor patrimonial. Santander Balanço Patrimonial - R$ milhões Ativos de Curto e Longo Prazo 2014 572.724 2015 688.720 2016 714.387 2017 773.112 2018 837.682 Operações de Crédito 245.596 262.050 272.690 295.169 319.500 Ativo Permanente 17.226 12.911 11.498 10.480 10.641 Ativo Total 589.950 701.631 725.886 783.592 848.323 Passivos de Curto e Longo Prazo 531.085 643.116 666.021 722.188 785.723 Depósitos 143.632 145.585 151.496 163.984 177.501 Patrimônio Líquido 57.321 56.168 57.422 58.760 59.738 Demonstração de Resultados - R$ milhões 2014 2015 2016 2017 2018 Result. Intermed. Financ. Antes das Provisões 27.649 29.660 31.005 32.555 34.261 Despesas com Provisões para Perdas (9.392) (9.388) (10.963) (10.784) (10.669) Result. Intermed. Financ. Após Provisões 18.258 20.272 20.041 21.771 23.591 Receitas de Prestação de Serviços 11.058 11.634 12.517 13.548 14.665 Desp. com Pessoal + Geral e Adm. (16.749) (17.064) (17.846) (18.700) (19.831) Lucro Líquido Recorrente 5.850 6.826 6.356 7.195 7.510 Indicadores 2014 2015 2016 2017 2018 Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE) 9,7% 12,0% 11,2% 12,4% 12,7% Crescimento da Carteira de Crédito 8,0% 6,7% 4,1% 8,2% 8,2% Índice de Inadimplência (+ 90 dias de atraso) 3,3% 3,4% 4,0% 3,8% 3,6% Fonte: Santander, Bradesco Corretora e Ágora Corretora 5
Nossa Visão: Neste reinício de cobertura do setor de bancos, concluímos pela recomendação de Compra para ITUB4, Neutra para BBAS3 e de Venda para SANB11, de acordo com o que foi exposto neste Relatório. Na sequência da deterioração dos indicadores econômicos ao longo de 2015, acreditamos que 2016 ainda seja fraco, mas os bancos estão mais bem preparados e têm direcionado, de modo geral, suas carteiras de crédito para linhas menos arriscadas. Além disso, fazem provisionamentos conservadores e reduzem as taxas de crescimento das carteiras. Tais medidas nos parecem suficientes para impedir uma escalada dos índices de atrasos a ponto de penalizar suas performances. Simultaneamente, os valores de mercado atuais, que se posicionam em patamares mais baixos em cinco anos, contribuem para provocar atratividade, sobretudo dentro de uma perspectiva de manutenção de níveis pouco afetados de rentabilidade (com flutuações entre os três bancos, naturalmente). Para os anos à frente, acreditamos na capacidade do setor de entregar indicadores em recuperação, com crescimentos de dois dígitos nos lucros. Logo, a resposta para a pergunta do título do Relatório é Sim! O setor tem ótimas chances de se manter em destaque nos próximos anos. 6
Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. ( Ágora ) bem como da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários ( Bradesco Corretora ), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. ( BBI ). O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora. Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório nos termos do art. 17 da Instrução CVM 483: O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais empresas do Grupo Bradesco. A remuneração do(s) analista(s) de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações financeiras realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI. Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e Bradesco Corretora: O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas: Cielo S.A., Fleury S.A., IRB Brasil Re. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A.. Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores mobiliários objeto de análise. O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de debêntures da Concessionária do Sistema Anhanguera Bandeirantes S.A. AutoBan e da Petróleo Brasileiro S.A - Petrobrás, assim como, na oferta de distribuição pública de ações da IRB Brasil Re e Caixa Seguridade Participações S.A.. A Ágora e a Bradesco Corretora estão participando como instituições intermediárias na oferta de debêntures da Petróleo Brasileiro S.A. - Petrobrás. Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias: Somos Educação, Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes, Comgás, Telefônica, Vale, FPC Par Corretora, Valid e Metalúrgica Gerdau. Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das companhias: AES Tietê, Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes, Comgás, Telefônica, Vale, FPC Par Corretora e EDP Energias do Brasil. A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Alpargatas (ALPA4), General Shopping (GSHP3) e Helbor (HBOR3). O Bradesco recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de debêntures da USIMINAS e BNDESPAR, e cotas do Fundo Imobiliário BB Progressivo II. 7
ANÁLISE DE INVESTIMENTOS Diretor de Research Daniel Altman daltman@bradescosecurities.com Economista-chefe Dalton Gardimam dalton@bradescobbi.com.br Estrategista de Análise Varejo Jose Francisco Cataldo Ferreira +55 21 2529 0808 Cataldo@bradescobbi.com.br Analista de Investimentos Sênior Aloisio Villeth Lemos +55 21 2529 0807 aloisio.lemos@agorainvest.com.br Analista de Investimentos Ricardo Faria França +55 11 2178 4202 ricardo.franca@bradescobbi.com.br Assistentes de Análise Flávia Andrade Meireles +55 11 2178 4210 flavia.meireles@bradescobbi.com.br Renato Cesar Chanes +55 11 2178 4063 renato.chanes@bradescobbi.com.br BRADESCO CORRETORA Área Comercial PRIVATE/CORPORATE/EMPRESAS comercial@bradescobbi.com.br +55 11 2178-5089 Jaqueline Fernandes de Moraes Bruna Aparecida Sampaio Andressa Lupinari Caiado Área Comercial PRIME/VAREJO corretora@bradescobbi.com.br +55 11 2178-5710 Sonia Regina Gomes Moura Costa Sarai Elizabeth Vega Molina Carla Helena Bontempo Otero Thiago Gabriel de Paula Carla Rachel Queiroz de Carvalho Mesa de Operações BM&F mercadofuturo@bradescobbi.com.br +55 11 3556-3350 Home Broker faq@bradescobbi.com.br +55 11 2178-5757 Mesa Alta Renda +55 11 3556-3000 Espaços Bradesco Corretora Acesse o site da Bradesco Corretora e encontre o atendimento mais próximo de você. ÁGORA CORRETORA MESA DE OPERAÇÕES REGIÃO METROPOLITANA (RJ e SP) 4004-8282 MESA DE OPERAÇÕES DEMAIS REGIÕES DO BRASIL 0800 724 8282 MESA DE OPERAÇÕES LIGAÇÕES INTERNACIONAIS +55 21 2529-0810 8