Relatório de Monitoramento............................................................................. Sul Invest Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Multissetorial Data de Publicação: 21 de outubro de 2015 Contatos da Standard & Poor s Analista principal: Analista principal: Marcelo Graupen, São Paulo, 55 (11) 3039-9743 marcelo.graupen@standardandpoors.com Contato analítico adicional: Leandro de Albuquerque, São Paulo, 55 (11) 3039-9729 leandro.albuquerque@standardandpoors.com WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 1
Sul Invest Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Multissetorial FIDC: Ativos Subjacentes: Administrador e Gestor: Custodiante: Consultora: Bancos Cobradores: Proteção de Crédito: Perfil Sul Invest Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Multissetorial (Sul Invest FIDC). Recebíveis comerciais, representados por duplicatas e cheques, e operações de créditos, originados nos segmentos comercial, industrial, imobiliário e de prestação de serviços. Além disso, poderão ser adquiridas Cédulas de Crédito Bancária (CCBs) e contratos, limitados a 13% do Patrimônio Líquido do FIDC. Gradual CCTM S.A. Banco Paulista S.A. Sul Invest Securitizadora S.A. Banco Bradesco S.A., Banco Itaú Unibanco S.A. e Banco do Brasil S.A. Subordinação de cotas (mínima de 3 para as cotas seniores e 23% para as cotas subordinadas mezanino) e spread excedente, proporcionado pela taxa de desconto equivalente ao maior entre 165% da Taxa DI Over e os custos esperados do FIDC (rentabilidade-alvo ponderada pelas cotas acrescida de um spread de 1% a.a. e pelos custos fixos e taxas esperadas do FIDC). Ratings em Outubro de 2015 Valor do Patrimônio Líquido Instrumento Rating Atual Rating Inicial (PL) em 31 de Agosto de 2015 Vencimento Final (Em R$) 5ª Série de Cotas braa (sf) braa (sf) Seniores Preliminar R$ 29,2 milhões Janeiro de 2017 6ª Série de Cotas braa (sf) braa (sf) Seniores Preliminar R$ 53,7 milhões Julho de 2018 7ª Série de Cotas Seniores braa (sf) braa (sf) R$ 62,8 milhões Abril de 2017 Cotas Mezanino brb (sf) brb (sf) Classe II Preliminar R$ 5,5 milhões Janeiro de 2016 Cotas Mezanino brb (sf) brb (sf) Classe III Preliminar R$ 4,3 milhões Setembro de 2017 Cotas Mezanino Classe IV brb (sf) brb (sf) R$ 10,6 milhões Outubro de 2017 Cotas Subordinadas Não Classificadas Não Classificadas R$ 57,6 milhões Indeterminado O valor do patrimônio líquido do FIDC, somando-se os ativos integrantes da carteira e subtraindo seus passivos, era de R$ 231,6 milhões em julho de 2015, havendo uma divergência pontual com o relatório enviado pela Administradora, o qual considerava o valor de R$ 230,7 milhões. Segundo a Administradora, a regularização foi efetuada e o ativo total se igualou ao passivo total do FIDC a partir de agosto de 2015. Tabela 1 - Período de Acompanhamento do FIDC Período de acompanhamento do FIDC Novembro de 2010 a Agosto de 2015 Observações mensais disponíveis 58 Verificamos que o índice de perda ultrapassou nosso cenário-base nos meses de maio e junho de 2015 devido ao aumento pontual e concentrado do índice de recompras. Interpretamos esses eventos como não recorrentes, assim os índices de perda atingiram 5, e 4,8%, excluindo eventos não recorrentes e, portanto, consistentes com nossa expectativa para o desempenho da carteira em caso-base e, consequentemente, com a categoria de rating das cotas seniores e mezanino do FIDC. Caso esses tipos de eventos se repitam, poderemos rever nossas premissas para o índice de perda da transação. Calculamos nosso índice de perda incorporando as recompras em nossa análise de desempenho dos direitos creditórios, ao traçarmos uma série equivalente à média móvel de três meses da soma dos índices de perda (gráfico 6) e de recompras por substituição ajustada (gráfico 7). WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 2
Tabela 2 - Desempenho da Carteira de Direitos Creditórios Indicador % Período Participação de recebíveis comerciais em relação à carteira do FIDC 98, Agosto de 2015 Última observação da média móvel de três meses do índice de perda* 3,8% Junho de 2015 Pico histórico da média móvel de três meses do índice de perda 4,9% Maio de 2012 Última observação da média móvel de três meses da recompra ajustada** 1,7% Junho de 2015 Pico histórico da média móvel de três meses da recompra ajustada 1,7% Junho de 2015 Pico histórico da média móvel de três meses do índice de perda 5,5% Junho de 2015 somado à recompra ajustada Cenário-base assumido pela Standard & Poor s 5, * O índice de perda é calculado como o percentual de recebíveis pagos com atraso acima de 60 dias ou que ainda estejam em aberto por um período superior a 60 dias. ** O pico histórico refere-se ao maior valor dos últimos doze meses. *** O índice de recompra ajustada é calculado como o percentual dos títulos que venciam em determinado mês e que foram recomprados por substituição entre 1 e 60 dias após a data de vencimento, equivalente ao prazo médio da carteira, dividido pelo PL médio do mês em questão. A política de investimento do FIDC ainda permite que uma parcela da carteira seja investida em contratos de Cédulas de Crédito Bancário (CCBs). O aumento do índice de inadimplência de 180 dias a partir de abril de 2014 foi decorrente da inadimplência associada a um único devedor. No entanto, esses atrasos se mantiveram abaixo da perda estimada, o que está consistente com a nossa premissa. Tabela 3 - Características da Carteira de Contratos e CCBs em 31 de Agosto de 2015 Indicador Participação em relação ao PL do FIDC 7,2% do PL Exposição máxima permitida 13% do PL Quantidade de devedores 17 Maior devedor 1,4% do PL Índice de perda acumulado entre novembro de 2010 a fevereiro de 2015* 4,2% Perda estimada para a carteira de contratos e CCBs 10 *O índice de perda é calculado como o percentual de recebíveis pagos com atraso acima de 180 dias ou que ainda estejam em aberto por um período superior a 180 dias. Além disso, a conciliação entre o desempenho dos ativos e o demonstrativo de recebimentos na conta bancária da transação mostrou-se consistente (ver gráfico 11). Os recursos creditados foram, em todos os meses, superiores ao saldo devido de direitos creditórios. Tabela 4 - Composição da Carteira em 31 de Agosto de 2015 Critério Indicador Quantidade de grupos econômicos de cedentes 272 Maior grupo econômico de cedentes 2,5% do PL Cinco maiores grupos econômicos de cedentes 11,6% do PL Quantidade de grupos econômicos de sacados 16.090 Maior grupo econômico de sacados 2,2% do PL Cinco maiores grupos econômicos de sacados 6,71% do PL Investimentos em ativos de alta liquidez e baixo risco de crédito R$ 8,1 milhões Percentual de investimentos em ativos de alta liquidez e baixo risco de crédito 5,6% do PL Sênior O limite de concentração do maior grupo econômico de cedente foi extrapolado em dezembro de 2014 e novamente em março e maio de 2015. Uma falha operacional no sistema da custódia ocasionou tais desenquadramentos. Não obstante, entendemos que o risco adicional proporcionado por esses desenquadramentos foi mitigado pelo excesso de subordinação disponível às cotas seniores e mezanino em março e maio deste ano, porém em dezembro de 2014 não havia excesso de subordinação disponível às cotas mezaninos. Contudo, houve enquadramento dos limites de concentração dentro do prazo limite estabelecido em regulamento não ocasionando um evento de avaliação. (gráfico 2). Caso esses eventos ocorram de forma recorrente, poderemos revisar nossa avaliação de risco operacional do Sul Invest FIDC. WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 3
Dados Históricos Os gráficos abaixo demonstram o desempenho do Sul Invest FIDC desde seu início até agosto de 2015: Gráfico 1 Evolução do Patrimônio Líquido do FIDC 300 200 100 0 nov/10 jun/11 jan/12 ago/12 mar/13 out/13 mai/14 dez/14 jul/15 PL Subordinado PL Mezanino Classe IV PL Mezanino Classe III PL Mezanino Classe II PL Mezanino Classe I PL 7ª Série Sênior PL 6ª Série Sênior PL 5ª Série Sênior PL 4ª Série Sênior PL 3ª Série Sênior PL 2ª Série Sênior PL 1ª Série Sênior Gráfico 2 Evolução do Nível de Subordinação do FIDC 10 8 6 4 2 nov/10 jun/11 jan/12 ago/12 mar/13 out/13 mai/14 dez/14 jul/15 Disponível às Cotas Seniores Disponível às Cotas Mezanino WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 4
Gráfico 3 Investimentos em Ativos de Alta Liquidez e Baixo Risco de Crédito como % do Patrimônio Líquido do FIDC 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% nov/10 abr/11 out/11 mar/12 set/12 fev/13 ago/13 jan/14 jul/14 dez/14 jun/15 Gráfico 4 Estoque de Direitos Creditórios e Prazo Médio Ponderado - Duplicatas e Cheques 250 200 150 100 50 - nov/10 mai/11 out/11 abr/12 set/12 mar/13 ago/13 fev/14 jul/14 jan/15 jun/15 100 80 60 40 20 - Estoque de Direitos Creditórios (Em Milhões de R$ - Eixo Esquerdo) Prazo Médio Ponderado (Em Dias - Eixo Direito) Gráfico 5 Fluxo Esperado de Vencimentos e Pagamentos Pontuais* - Duplicatas e Cheques 120 10 90 60 30 75% 5 25% 0 nov/10 abr/11 set/11 fev/12 jul/12 dez/12 mai/13 out/13 mar/14 ago/14 jan/15 jun/15 Fluxo de Vencimentos (Eixo Esquerdo) Pagamentos Pontuais (Eixo Direito) * Pagamentos efetuados até cinco dias após a data de vencimento. WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 5
Gráfico 6 Desempenho dos Recebíveis Comerciais por Fluxo de Vencimento 1 8% 6% 4% 2% jun/11 out/11 fev/12 jun/12 out/12 fev/13 jun/13 out/13 fev/14 jun/14 out/14 fev/15 jun/15 Atraso Acima de 30 dias Atraso Acima de 60 dias Média Móvel de Três Meses do Índice de Perda *A estimativa do índice de perda é calculada como o percentual de direitos creditórios pagos com atraso acima de 60 dias ou que ainda estejam em aberto há mais de 60 dias. Gráfico 7 Evolução Mensal das Recompras de Recebíveis Comerciais 12,0 10,0 8,0 6,0 4,0 2,0 0,0 0, dez/13 fev/14 abr/14 jun/14 ago/14 out/14 dez/14 fev/15 abr/15 jun/15 Volume Financeiro das Recompras* Volume Financeiro das Recompras Ajustadas ** Média Móvel de Três Meses das Recompras Ajustadas / Patrimônio Líquido Médio*** * O volume financeiro das recompras de recebíveis comerciais é calculado pela soma dos títulos recomprados cujo vencimento corresponde ao mês referido no gráfico. ** O volume financeiro das recompras de recebíveis comerciais ajustadas é calculado pela soma de títulos recomprados entre 1 e 60 dias após o vencimento, cujo mês de vencimento corresponde ao mês referido no gráfico. *** Patrimônio líquido médio do mês referido no gráfico. Gráfico 8 Estoque de Direitos Creditórios e Prazo Médio Ponderado - Contratos e CCBs 6, 5, 4, 3, 2, 1, 30 25 20 15 10 5 0 jan/11 jul/11 jan/12 jul/12 jan/13 jul/13 jan/14 jul/14 jan/15 jul/15 Estoque de Direitos Creditórios (Em Milhões de R$ - Eixo Esquerdo) Prazo Médio Ponderado (Em Meses - Eixo Direito) 18 15 12 9 6 3 - WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 6
Gráfico 9 Fluxo de Vencimentos e Pagamentos Pontuais Contratos e CCBs 10 8 6 4 2 0 Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 10 8 6 4 2 Fluxo de Vencimentos (Eixo Esquerdo) Pagamentos Pontuais (Eixo Direito) *Pagamentos efetuados em até cinco dias. Gráfico 10 Desempenho Acumulado dos Recebíveis por Fluxo de Vencimento - Contratos e CCB s 35% 3 25% 2 15% 1 5% jan/11 mai/11 set/11 jan/12 mai/12 set/12 jan/13 mai/13 set/13 jan/14 mai/14 set/14 jan/15 Atraso Acima de 180 dias Índice Acumulado de Atraso Acima de 180 dias Gráfico 11 Saldo Devido de Direitos Creditórios e Recursos Creditados na Conta Corrente do FIDC* 140 120 100 80 60 40 20 0 set/13 nov/13 jan/14 mar/14mai/14 jul/14 set/14 nov/14 jan/15 mar/15mai/15 jul/15 Saldo Devido (Eixo Esquerdo) Recursos Creditados (Eixo Esquerdo) Recursos Creditados/ Saldo Devido (Eixo Direito) 14 12 10 8 6 4 2 *O saldo devido de direitos creditórios para o Sul Invest FIDC é calculado como o montante total de direitos creditórios a receber devidos em um determinado mês, baseando-se na posição da carteira de direitos creditórios no último dia do mês anterior. Esse saldo diverge do fluxo esperado de recebimentos do gráfico 5, uma vez que o fluxo esperado de recebimentos leva em consideração no seu cálculo todas as posições históricas, de forma quinzenal, da carteira do FIDC. O recurso creditado na conta corrente do FIDC é calculado como a soma de todos os recursos recebidos na conta corrente do FIDC referente ao pagamento de direitos creditórios do mês. WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 7
Gráfico 12 Evolução da Concentração do Patrimônio Líquido por Grupo Econômico de Cedentes Recebíveis Comerciais 10 8 6 4 2 nov/10 jun/11 jan/12 ago/12 mar/13 out/13 mai/14 dez/14 jul/15 Maior Grupo Econômico de Cedentes Cinco Maiores Grupos Econômicos de Cedentes Dez Maiores Grupos Econômicos de Cedentes Vinte Maiores Grupos Econômicos de Cedentes Gráfico 13 Evolução da Concentração do Patrimônio Líquido por Grupo Econômico de Sacados - Recebíveis Comerciais 5 4 3 2 1 nov/10 jun/11 jan/12 ago/12 mar/13 out/13 mai/14 dez/14 jul/15 Maior Grupo Econômico de Sacados Cinco Maiores Grupos Econômicos de Sacados Dez Maiores Grupos Econômicos de Sacados Vinte Maiores Grupos Econômicos de Sacados Aspectos Informacionais Data do último relatório trimestral 13 de agosto de 2015 Divergência entre as informações do relatório Não trimestral e aquelas enviadas à Standard & Poor s Último relatório de auditoria 28 de abril de 2015 Auditor ERNST & YOUNG Auditores Independentes S.S. Parecer do Auditor O FIDC apresenta posição financeira e patrimonial adequada WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 8
Características das Cotas Instrumento Data de Início Rentabilidade-Alvo Cronograma de Amortização Seis pagamentos mensais consecutivos 24 de janeiro de 5ª Série de Cotas Seniores IPCA + 8, a.a. após um período de carência de 54 2012 meses 6ª Série de Cotas Seniores 7ª Série de Cotas Seniores Cotas Mezanino Classe II Cotas Mezanino Classe III Cotas Mezanino Classe IV Cotas Subordinadas 1º de janeiro de 2013 12 de maio de 2014 24 de janeiro de 2012 2 de setembro de 2013 6 de novembro de 2014 9 de abril de 2010 IPCA + 7,5% a.a IPCA + 8,5% a.a. 15 da Taxa DI Over Taxa DI Over + 5,8% a.a Taxa DI Over + 6,0 % a. a. Não Aplicável* * As cotas subordinadas não apresentam rentabilidade-alvo, embora se beneficiem de qualquer valor residual disponível. Pagamentos anuais de juros e amortização de principal em seis pagamentos mensais consecutivos após um período de carência de 54 meses Pagamentos semestrais de juros e amortização de principal em seis pagamentos mensais consecutivos após um período de carência de 30 meses Pagamentos semestrais de juros e amortização de principal em seis pagamentos mensais consecutivos após um período de carência de 42 meses Pagamentos semestrais de juros e amortização de principal em seis pagamentos mensais consecutivos após um período de carência de 42 meses Pagamentos semestrais de juros e amortização em seis pagamentos mensais consecutivos após um período de carência de 30 meses Não aplicável A Escala Nacional Brasil de ratings de crédito da Standard & Poor s atende emissores, seguradores, terceiros, intermediários e investidores no mercado financeiro brasileiro para oferecer tanto ratings de crédito de dívida (que se aplicam a instrumentos específicos de dívida) quanto ratings de crédito de empresas (que se aplicam a um devedor). Os ratings de crédito na Escala Nacional Brasil utilizam os símbolos de rating globais da Standard & Poor s com a adição do prefixo br para indicar Brasil, e o foco da escala é o mercado financeiro brasileiro. A Escala Nacional Brasil de ratings de crédito não é diretamente comparável à escala global da Standard & Poor s ou a nenhuma outra escala nacional utilizada pela Standard & Poor s ou por suas afiliadas, refletindo sua estrutura única, desenvolvida exclusivamente para atender às necessidades do mercado financeiro brasileiro. Critérios e Artigos Relacionados Critérios Entendendo as Definições de Ratings da Standard&Poor s, 3 de junho de 2009. Metodologia e Premissas Utilizadas na Análise de Rating de Operações Estruturadas de Recebíveis Comerciais no Brasil, 13 de maio de 2009. Metodologia: Critérios de Estabilidade de Crédito, 3 de maio de 2010. Metodologia e Premissas da Estrutura de Risco de Contraparte, 25 de junho de 2013. Critérios de Metodologia Aplicados a Taxas, Despesas e Indenizações, 12 de julho de 2012. Critério de Isolamento de Ativos e de Sociedades de Propósitos Específico Operações Estruturadas, 7 de maio de 2013. Critérios de Investimento Global para Investimentos Temporários em Contas de Transação, 31 de maio de 2012. Estrutura Global de Avaliação de Riscos Operacionais em Operações Estruturadas, 9 de outubro de 2014 Ratings de Crédito nas Escalas Nacionais e Regionais, 22 de setembro de 2014. Tabelas de Mapeamento das Escalas Nacionais e Regionais da Standard & Poor's, 30 de setembro de 2014. WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 9
Artigos Global Structured Finance Scenario And Sensitivity Analysis: Understanding The Effects Of Macroeconomic Factors On Credit Quality, 2 de julho de 2014. Análise de Cenário e Sensibilidade de Operações Estruturadas Latino-Americanas: Os Efeitos das Variáveis do Mercado Regional, 21 de junho de 2012. Credit Conditions: Weakness Ahead For Latin America As Brazil Falls Into Recession, 2 de abril de 2015. Ratings 'braa (sf)' das cotas seniores e 'brb (sf)' das cotas mezanino do Sul Invest FIDC reafirmados após aplicação do critério de riscos operacionais, 10 de abril de 2015. WWW.STANDARDANDPOORS.COM.BR 10
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